上海證券交易所大宗交易價(jià)格的實(shí)證研究

孫學(xué)芬

【摘要】本文主要以上海證券交易所2003年～2013上半年的大宗交易平臺(tái)數(shù)據(jù)為主，對(duì)上海證券交易所大宗交易的交易價(jià)格進(jìn)行實(shí)證分析。分析大宗交易的交易價(jià)格是存在顯著性的折價(jià)交易，同時(shí)應(yīng)用計(jì)量模型對(duì)影響大宗交易折價(jià)交易的因素進(jìn)行分析。

【關(guān)鍵詞】上海證券交易所 大宗交易 折價(jià)交易

大宗交易是指單筆交易規(guī)模遠(yuǎn)大于市場(chǎng)平均單筆交易規(guī)模的交易。隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的不斷開放，機(jī)構(gòu)投資者將不斷的取代散戶投資者，成為證券投資的主要組成部分，大宗交易的性質(zhì)就可以滿足這些投資機(jī)構(gòu)。我們可以發(fā)現(xiàn)正常規(guī)模下出售價(jià)格要比其交易價(jià)格低，這就是大宗交易的折價(jià)交易。

一、上海證券交易所的大宗交易

2003年1月10日，上海證券交易所正式的推出大宗交易，上海證券交易所的大宗交易是在大宗交易平臺(tái)在進(jìn)行交易的。隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的不斷改革，大宗交易在不同的時(shí)期是不同的。

（一）股權(quán)分置改革和大宗交易

股權(quán)分置是A股市場(chǎng)上的上市公司的股票分為流通股和非流通股，股權(quán)分置改革就是消除這種不適應(yīng)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的制度因素。2005年股權(quán)分置改革后，投資者之間的交易日益增多。

（二）上海證券交易所大宗交易平臺(tái)

大宗交易平臺(tái)是指專門為那些符合大宗交易標(biāo)準(zhǔn)的大宗買賣提供的特定平臺(tái)，通常在大宗交易平臺(tái)上進(jìn)行的成員為機(jī)構(gòu)投資者、券商、大額股權(quán)持有者。上海證券交易所接收申報(bào)為每個(gè)交易日的上午9：00-11：30，下午1：00-3：00，成交申報(bào)確認(rèn)時(shí)段為每個(gè)交易日的下午3：00-3：30。報(bào)價(jià)范圍為買賣雙方在當(dāng)日漲跌幅價(jià)格限制范圍內(nèi)確定；無(wú)漲跌幅限制的，在收盤價(jià)的上下30%或是當(dāng)日已成交的最高、最低價(jià)之間自行協(xié)商確定。每個(gè)交易日結(jié)束，交易所公告證券名稱、成交量、成交價(jià)以及買賣雙方所在會(huì)員的營(yíng)業(yè)部（交易單元）。最低申報(bào)要求為：?jiǎn)喂P數(shù)量50萬(wàn)股或成交金額300萬(wàn)人民幣；對(duì)于持有解除限售存量股份的股東預(yù)計(jì)在未來(lái)—個(gè)月內(nèi)公開出售解除限售存量股份的數(shù)量達(dá)到上市公司總股本1%，或是雖未達(dá)到1%但達(dá)到或超過(guò)150萬(wàn)股。

二、大宗交易的成交價(jià)格

（一）大宗交易的折價(jià)交易

大宗交易成交價(jià)格由買賣雙方在當(dāng)日漲跌幅價(jià)格限制范圍內(nèi)確定，因而大宗交易雙方對(duì)于交易價(jià)格有一定的自由裁量權(quán)。大宗交易的折價(jià)交易公式為：

Di=（Pblk-Pcls）/Pcls

其中，Di為大宗交易的折價(jià)，Pblk是大宗交易的成交價(jià)格，Pcls是收盤價(jià)。對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行簡(jiǎn)單的統(tǒng)計(jì)分析可以得出大宗交易的折價(jià)平均為4%左右，這表明大宗交易在正常規(guī)模下的出售價(jià)格低于他的交易價(jià)格。

（二）大宗交易折價(jià)交易的多元回歸分析

大宗交易的數(shù)據(jù)是選自上海證券交易所的大宗交易平臺(tái)，因此我們可以分析上證綜合指數(shù)的大盤走勢(shì)對(duì)大宗交易的折價(jià)是否存在影響，另外，我們也分析大宗交易的收益對(duì)折價(jià)交易是否存在影響？建立多元變量計(jì)量模型對(duì)大宗交易的折價(jià)交易的影響因素進(jìn)行分析，計(jì)量模型如下：

D=β0+β1Volatility+β2Return+ε

其中D是大宗交易的折價(jià)，在這里Di=（Pblk-Pcls）/Pcls，其中Pblk是大宗交易的成交價(jià)格，Pcls是收盤價(jià)；Volatility是上證綜合指數(shù)的波動(dòng)率；Return是大宗交易的回報(bào)率。

（1）對(duì)兩個(gè)變量進(jìn)行OLS多元回歸分析：

D=0.343+6.244Volalitity-4.415Return+■

由結(jié)果可知，Volatility在Return不變的情況下，在5%的顯著性水平上，Volatility對(duì)D的影響不顯著。Return在Volatility不變的情況下，在5%的顯著性水平上，Return對(duì)D的影響不顯著。由此可知，在保持其他因素不變的情況下，上證綜合指數(shù)的波動(dòng)率對(duì)大宗交易的折價(jià)交易沒(méi)有顯著性的影響，而在保持其他因素不變的情況下，大宗交易的每股收益對(duì)折價(jià)是呈負(fù)相關(guān)的影響，及每股收益率越高，大宗交易存在的折價(jià)越低。

三、結(jié)論

本文是以上海證券交易所的大宗交易平臺(tái)的數(shù)據(jù)為主，對(duì)大宗交易的交易價(jià)格進(jìn)行分析得出以下結(jié)論：

一是上海證券交易所大宗交易是存在折價(jià)交易的，這個(gè)折價(jià)交易表現(xiàn)為出售價(jià)格小于交易價(jià)格，這個(gè)折價(jià)平均為4%左右。

二是證綜合指數(shù)的波動(dòng)對(duì)大宗交易的折價(jià)水平?jīng)]有顯著性的影響，這說(shuō)明即便是在股市出現(xiàn)牛市的情況下，依然對(duì)大宗交易的折價(jià)交易沒(méi)有過(guò)多的影響。

三是大宗交易的每股收益對(duì)大宗交易的折價(jià)水平存在顯著性的影響，這說(shuō)明大宗交易每股收益越高，大宗交易折價(jià)水平就越低。

參考文獻(xiàn)

[1]林振興，屈文洲.大股東減持定價(jià)與機(jī)制[J].理論綜合，2010（10）.

[2]陳磊，李平，廖靜池，許香存.大宗交易的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能[J]，2013（7）.

[3]左宏，嚴(yán)小平，彭政.股票大宗交易的交易價(jià)格研究[J].經(jīng)濟(jì)師，2005（10）.

[4]張國(guó)明.中國(guó)A股市場(chǎng)大宗交易研究[D].大連：東北財(cái)經(jīng)大學(xué)，2012.