柯希嘉　高明華

【摘 要】 基于“北京師范大學企業(yè)家能力（CCEIBNU）數據庫”數據，從企業(yè)家能力涉及的人力資本、關系網絡、社會責任和戰(zhàn)略管理四方面研究經營績效、企業(yè)家能力與現金股利分配的關系。研究發(fā)現企業(yè)家綜合能力、企業(yè)家人力資本和社會責任能力與現金股利分配顯著正相關，而關系網絡和戰(zhàn)略管理能力則與之顯著負相關。經營績效與現金股利分配顯著正相關，企業(yè)家綜合能力、人力資本和社會責任能力對該正相關關系有顯著正向影響，而關系網絡和戰(zhàn)略管理能力則有顯著負向影響。

【關鍵詞】 經營績效； 企業(yè)家能力指數； 現金股利分配

中圖分類號：F270 文獻標識碼：A 文章編號：1004-5937（2015）08-0035-05

一、引言

企業(yè)經營績效的提升能否轉化為投資者現金回報一直是理論界關注的課題。中國上市公司長期以來存在的“一股獨大”現象，大股東濫用控制性地位導致中小股東利益在現金股利分配中常常受到侵害。隨著證券市場相關政策法規(guī)的出臺和上市公司治理水平的提升，現金股利分配水平偏低的狀況已經有所轉變。這種變化一方面得益于制度的完善，另一方面也得益于企業(yè)家能力的提升。隨著上市公司整體股權集中度的降低，大股東控制性地位出現動搖，企業(yè)家逐漸擺脫大股東的全面控制，企業(yè)家精神逐漸弘揚，回饋投資者的責任感逐步增強，從而使上市公司現金股利分配水平不斷提高。這種轉變不僅利于上市公司的良性發(fā)展，也利于中國證券市場的長期繁榮穩(wěn)定。

通過對中國上市公司經營績效、企業(yè)家能力與現金股利分配關系相關文獻的研究，并運用北京師范大學公司治理研究中心的“中國上市公司企業(yè)家能力指數（CCEIBNU）”數據庫相關數據中2013年中國上市公司樣本，從企業(yè)家人力資本、關系網絡、社會責任和戰(zhàn)略管理四個方面的能力考察經營績效、企業(yè)家能力與現金股利分配之間的相互影響關系，以及企業(yè)家能力對經營績效與現金股利分配關系的影響。

二、文獻回顧與假設提出

（一）經營績效與現金股利分配

關于經營績效與現金股利分配的經典觀點來自Miller & Modigliani（1961）的股利“無關論”，他們認為如果具備有效的資本市場和完備的市場秩序，那么公司經營績效與股利分配之間不存在相關關系。但眾多學者堅持不同觀點，他們認為“無關論”所假設的情況，在現實的資本市場無法滿足，所以得出經營績效與股利分配無關的結論。Baker & Smith（2006）對剩余股利政策研究后發(fā)現，經營績效是影響股利分配水平的重要因素。Gugler（2003）運用奧地利相關數據發(fā)現，經營績效與股利分配呈正相關。劉淑蓮等（2003）運用中國上市公司數據發(fā)現，現金股利分配與資產負債呈現顯著負相關，與凈資產收益率呈現顯著正相關。由于中國資本市場秩序仍不健全，還不能如“無關論”所說，是一個完全有效的市場，因此，研究堅持“股利相關論”的觀點，提出如下理論假設：

H1：上市公司經營績效越高，越能帶來現金股利分配水平的提升。

（二）經營績效、企業(yè)家能力與現金股利分配

企業(yè)家能力與經營績效和現金股利分配存在密切聯系。Knight（1921）認為企業(yè)家能夠面對不確定因素作出明確決定，從而給投資者帶來穩(wěn)定回報。Schumpeter（1934）認為企業(yè)家通過創(chuàng)新和組織變革帶來企業(yè)長期成長和經營績效的改善，從而保證合理的股利分配水平。Kirzner（1979）認為企業(yè)家能力能使企業(yè)對資源合理配置，進而保證企業(yè)盈利和股利分配水平。Fama（1980）認為，企業(yè)家為了彰顯企業(yè)家聲譽而努力工作提升經營績效，并為投資者帶來豐厚回報。Hart & Moore（1990）認為企業(yè)家在剩余控制權的爭奪中，通過提高經營績效來體現企業(yè)家精神和企業(yè)家社會責任感，從而推動企業(yè)經營績效的上升，并積極促進利潤分配過程中對投資者回報的力度，積極提高現金股利分配水平?；谝陨戏治?，提出如下理論假設：

H2：上市公司企業(yè)家能力的提升，帶來現金股利分配水平的提升，且對經營績效與現金股利分配水平之間的正向關系有積極影響。

三、研究設計

基于“2014中國上市公司企業(yè)家能力指數（CCEIBNU）”數據庫（高明華等，2014）中2013年中國上市公司樣本，剔除了當年上市公司、ST上市公司、金融類上市公司、當年未派發(fā)股息的公司、數據不全的公司，以及1%和99%分位數之外的異常值，最后得到1 743個樣本。

（一）模型設定

（二）變量定義及說明

變量定義及其說明詳見表1。

企業(yè)家能力運用企業(yè)家能力指數（CCEIBNU），數據來源于《中國上市公司企業(yè)家能力指數報告（2014）》數據庫（高明華等，2014），詳見表2。

四、實證檢驗

（一）描述性統(tǒng)計

表3為變量的描述性統(tǒng)計。

通過變量描述性統(tǒng)計，可以看到經營績效、企業(yè)家能力和現金股利分配水平在上市公司中均存在較大差異。

（二）回歸分析

根據理論模型（1）進行回歸分析。表4報告了經營績效、企業(yè)家能力與現金股利分配的回歸結果?；貧w結果 1—5分別是以企業(yè)家能力指數，以及人力資本、關系網絡能力、社會責任能力和戰(zhàn)略領導四個能力指數作為解釋變量的回歸結果。

通過表4可見，在各欄中經營績效與現金股利分配呈顯著正相關關系；企業(yè)家能力指數，以及人力資本指數和社會責任能力指數均與現金股利分配水平顯著正相關；關系網絡能力指數和戰(zhàn)略領導能力指數與現金股利分配水平顯著負相關。這些結論與基本假設基本一致。

根據理論模型（2），將企業(yè)家能力指數，以及人力資本、關系網絡、社會責任和戰(zhàn)略領導四個分項能力指數，與經營績效的交叉項納入回歸模型，回歸結果見表5。

由表5可以看出，在各欄中經營績效與現金股利分配呈顯著正相關關系；企業(yè)家能力指數、人力資本和社會責任能力分項指數同經營績效的交叉項與現金股利分配呈現顯著正相關。企業(yè)家關系網絡和戰(zhàn)略領導能力指數同經營績效的交叉項對現金股利分配呈現顯著負相關。結論也與理論假設基本吻合。

五、研究結論

通過實證研究得出如下結論：中國上市公司經營績效與現金股利分配之間存在顯著正相關關系，說明經營績效的提升有助于現金股利分配水平的提高。企業(yè)家綜合能力、人力資本和社會責任與股利分配正相關，關系網絡和戰(zhàn)略領導能力與之負相關，說明企業(yè)家能力，特別是人力資本和社會責任方面的能力有助于提升現金股利分配水平，但關系網絡和戰(zhàn)略領導方面的能力導致現金股利分配水平下降。在對經營績效與現金股利分配正相關關系的影響方面，企業(yè)家綜合能力、人力資本和社會責任能力有積極作用，而關系網絡和戰(zhàn)略領導能力則顯示出消極作用。

【參考文獻】

[1] Miller，Merton H.，Franco Modigliani.，Dividend Policy，Growth，and the Valuation of Shares [J].the Journal of Business，1961，34（4）：411-433.

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