郝曉輝　許玥

摘要：預(yù)期在廣義虛擬經(jīng)濟(jì)中處于重要地位，是經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的主要驅(qū)動(dòng)力之一，而貨幣政策前瞻性指引即是通過引導(dǎo)公眾形成對(duì)貨幣政策的預(yù)期以達(dá)到維護(hù)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的目的。本文在新凱恩斯動(dòng)態(tài)隨機(jī)一般均衡模型框架下，運(yùn)用貝葉斯方法，從預(yù)期的角度研究我國貨幣政策前瞻性指引需針對(duì)的主要經(jīng)濟(jì)目標(biāo)及預(yù)期沖擊影響宏觀經(jīng)濟(jì)的數(shù)量特征。研究發(fā)現(xiàn)，貨幣政策預(yù)期沖擊的短期效應(yīng)更強(qiáng)；貸幣政策預(yù)期沖擊對(duì)通脹的影響顯著，其次是對(duì)就業(yè)的影響，對(duì)產(chǎn)出、消費(fèi)、投資和資本的影響相對(duì)較?。煌浥c產(chǎn)出、消費(fèi)、投資和資本同方向波動(dòng)。實(shí)行貨幣政策前瞻性應(yīng)主要針對(duì)通脹和就業(yè)目標(biāo)，引導(dǎo)公眾形成可預(yù)期的貨幣政策環(huán)境有助于維護(hù)宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定。

關(guān)鍵詞：廣義虛擬經(jīng)濟(jì)；預(yù)期；貨幣政策前瞻性指引；DSGE

中圖分類號(hào)：F822

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)：A

文章編號(hào)：1674-9448（2015）01-0039-09

一、引言

作為非傳統(tǒng)的貨幣政策工具，貨幣政策前瞻性指引是中央銀行對(duì)未來貨幣政策的目標(biāo)、動(dòng)向及量化指標(biāo)作出承諾，向公眾傳遞貨幣政策意圖，使公眾對(duì)貨幣政策形成一個(gè)穩(wěn)定和可預(yù)期的貨幣政策環(huán)境，進(jìn)而維護(hù)宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定。貨幣政策前瞻性指引最早是美聯(lián)儲(chǔ)于1999年嘗試實(shí)施，此后日本央行、歐洲央行和英國央行等相繼推出和采用。其共同的特點(diǎn)是央行承諾在未來一段時(shí)間維持一個(gè)低利率水平，甚至零利率，同時(shí)設(shè)置一些維持或退出的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)條件，如設(shè)定通脹目標(biāo)水平或就業(yè)目標(biāo)水平，有時(shí)還公布與量化寬松有關(guān)的資產(chǎn)購買計(jì)劃。以美聯(lián)儲(chǔ)為例，在2013年12月18日美國聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)宣布，從2014年1月開始美聯(lián)儲(chǔ)將縮減50億美元的美國國債購買規(guī)模，使其降至每月400億美元，同時(shí)縮減50億美元的抵押貸款支持證券購買規(guī)模，使其降至每月350億美元，同時(shí)維持0～0.25%超低利率在失業(yè)率高于6.5%的情況下不變。其目的是向市場(chǎng)傳遞明確的信息來引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期朝著有利于實(shí)現(xiàn)其政策目標(biāo)的方向變動(dòng)。

在前向預(yù)期行為下，經(jīng)濟(jì)行為人根據(jù)對(duì)未來貨幣政策走向的預(yù)期，調(diào)整當(dāng)前的決策和行為，進(jìn)而影響整體經(jīng)濟(jì)，這對(duì)運(yùn)用貨幣政策調(diào)控經(jīng)濟(jì)的效果造成沖擊。隨著我國經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，經(jīng)濟(jì)體存在的潛在風(fēng)險(xiǎn)和不確定性不斷增加，我國越來越重視貨幣政策預(yù)期管理，強(qiáng)調(diào)加強(qiáng)貨幣政策的前瞻性并實(shí)施預(yù)調(diào)，貨幣政策前瞻性指引是可能選擇的工具之一。如果我國實(shí)施貨幣政策前瞻性指引，那么應(yīng)針對(duì)的主要宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)是什么？影響的程度有多大？是否可以借鑒其他國家的貨幣政策前瞻性指引操作方法？這正是本文嘗試回答的問題。

二、文獻(xiàn)回顧

貨幣政策前瞻性指引先開始于實(shí)踐，其后學(xué)者才開始了研究和總結(jié)。Gersbach和Hahn對(duì)實(shí)行貨幣政策前瞻性指引是否可取進(jìn)行了研究，在比較了前瞻性政策的利與弊，及分析了基于利率的前瞻性指引的成本和收益后認(rèn)為，在央行披露信息和作為溝通工具兩方面，貨幣政策前瞻性指引是合宜的。Campbell等運(yùn)用美國的歷史數(shù)據(jù)對(duì)貨幣政策前瞻性指引及商業(yè)周期進(jìn)行了研究，結(jié)論表明，貨幣政策前瞻性指引對(duì)產(chǎn)出有較小的影響。Winkelmann采用小波分析方法，通過自適應(yīng)閾值轉(zhuǎn)換規(guī)則考察了時(shí)間序列的躍變性，并基于挪威的利率數(shù)據(jù)研究了量化的前瞻性指引相對(duì)于定向指引的優(yōu)勢(shì)。結(jié)論表明，量化的前瞻性指引顯著提高了貨幣政策的可預(yù)測(cè)性。段端考察了英格蘭銀行實(shí)施貨幣政策前瞻性的意義，比較了日本央行和美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施貨幣政策前瞻性指引的經(jīng)驗(yàn)，認(rèn)為可以借鑒前瞻性指引設(shè)計(jì)中的一些輔助手段來增強(qiáng)貨幣政策的實(shí)施效力，如引導(dǎo)公眾建立正確的通脹預(yù)期。

貨幣政策前瞻性指引的有效實(shí)施首先要正確把握公眾的預(yù)期行為對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的影響，而對(duì)預(yù)期的研究學(xué)者們給予了高度關(guān)注。Pigou、Epstein和Clark最先從實(shí)體經(jīng)濟(jì)方面研究了預(yù)期問題，他們認(rèn)為預(yù)期沖擊影響了公眾當(dāng)前的決策，改變投資和消費(fèi)計(jì)劃，進(jìn)而引起了經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)。王愛儉認(rèn)為虛擬經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行歸于預(yù)期的變化，虛擬經(jīng)濟(jì)通過對(duì)未來價(jià)格的預(yù)期，引導(dǎo)當(dāng)前的資源配置。預(yù)期在虛擬經(jīng)濟(jì)中處于核心地位，越是發(fā)達(dá)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，預(yù)期因素越重要。根據(jù)林左鳴的研究，廣義虛擬經(jīng)濟(jì)是以滿足心理需求為主導(dǎo)同時(shí)滿足生理需求的經(jīng)濟(jì)，以及只滿足心理需求的經(jīng)濟(jì)的統(tǒng)稱，突出了心理因素在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中的重要性，極大拓展了經(jīng)濟(jì)研究的視野。而顧海兵等研究認(rèn)為，公眾基于不同程度的信心，形成對(duì)未來不同的預(yù)期，調(diào)整決策及行為，影響經(jīng)濟(jì)起落。預(yù)期是信心和實(shí)物經(jīng)濟(jì)的橋梁，政府要提振經(jīng)濟(jì)，需要從預(yù)期著手。

除了從理論方面研究預(yù)期外，眾多學(xué)者還從數(shù)量特征方面深入研究預(yù)期對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響。Beaudry和Portier開創(chuàng)性地從數(shù)量方面研究了關(guān)于技術(shù)的預(yù)期沖擊對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響。Beaudry和Portier與Jaimovich和Rebelo，在新古典周期模型下研究表明關(guān)于未來技術(shù)的預(yù)期沖擊是引起經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的主要因素，能引起產(chǎn)出、消費(fèi)、投資和勞動(dòng)的共同波動(dòng)。Schmit和Uribe在RBC模型下，引入中性技術(shù)、投資專有技術(shù)、政府消費(fèi)等預(yù)期沖擊，證實(shí)預(yù)期沖擊可解釋約一半的產(chǎn)出波動(dòng)。Milani和Rajbhandari研究表明，貨幣政策預(yù)期沖擊比貨幣政策隨機(jī)沖擊對(duì)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響更大。

上述關(guān)于預(yù)期的研究表明，預(yù)期在廣義虛擬經(jīng)濟(jì)中扮演重要角色。預(yù)期在貨幣政策前瞻性指引中也具有關(guān)鍵作用，前瞻性指引正是通過引導(dǎo)公眾形成合理的預(yù)期，進(jìn)而通過預(yù)期對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響最終實(shí)現(xiàn)前瞻性指引所要達(dá)到的政策目標(biāo)?，F(xiàn)有關(guān)于貨幣政策前瞻性指引的研究主要是分析前瞻性指引是否合適，效果如何，對(duì)于貨幣政策前瞻性指引的理論基礎(chǔ)有待進(jìn)一步研究，即研究在前瞻性指引實(shí)施前需確定針對(duì)哪些經(jīng)濟(jì)目標(biāo)及其理論依據(jù)。綜上所述，本文考慮從預(yù)期的角度，通過構(gòu)建包含貨幣政策預(yù)期沖擊的新凱恩斯動(dòng)態(tài)隨機(jī)一般均衡模型（DSGE）對(duì)貨幣政策前瞻性指引進(jìn)行數(shù)量分析，嘗試從預(yù)期的視角為前瞻性指引需針對(duì)哪些經(jīng)濟(jì)目標(biāo)、如何操作提供依據(jù)，進(jìn)而為我國實(shí)行貨幣政策前瞻性指引提供理論參考。

五、動(dòng)態(tài)分析

（一）脈沖響應(yīng)分析

通過脈沖響應(yīng)分析，考察貨幣政策預(yù)期沖擊的動(dòng)態(tài)特征。我們僅報(bào)告了提前1期和提前4期正向的貨幣政策預(yù)期沖擊下的脈沖響應(yīng)圖，如圖2和圖3所示。

可以看出在正向貨幣政策預(yù)期沖擊下產(chǎn)出y、消費(fèi)c、投資i、就業(yè)n和資本后呈同方向波動(dòng)，單個(gè)變量在預(yù)期沖擊下都呈駝峰式變動(dòng)。提前2期和3期貨幣政策預(yù)期沖擊的脈沖響應(yīng)圖也類似。并且提前1期的脈沖響應(yīng)波動(dòng)幅度相比更大，說明我國短期的貨幣政策預(yù)期對(duì)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響更大，原因可能是我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展變化較快，運(yùn)用貨幣政策調(diào)控經(jīng)濟(jì)較為頻繁，這對(duì)公眾的預(yù)期行為造成了短視化影響。

（二）方差分解分析

通過方差分解來考察預(yù)期沖擊解釋經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的重要性。表2給出了模型四種預(yù)期沖擊解釋主要經(jīng)濟(jì)總量及解釋通脹的無條件方差的貢獻(xiàn)比例。

從表2可看出，預(yù)期沖擊可以解釋54.2%的產(chǎn)出波動(dòng)，可解釋56.91%的消費(fèi)波動(dòng)、55.38%的投資波動(dòng)、57.69%的資本存量波動(dòng)和42.25%的就業(yè)波動(dòng)。從數(shù)量上說明了預(yù)期對(duì)我國經(jīng)濟(jì)具有重要影響。

加總的預(yù)期沖擊可以解釋超過43%的通脹波動(dòng)，其中貨幣政策預(yù)期沖擊就可解釋約33%。貨幣政策預(yù)期沖擊可解釋約16%的勞動(dòng)波動(dòng)，可解釋小于8%的產(chǎn)出、消費(fèi)、投資和資本存量的波動(dòng)?？梢钥闯鲐泿耪哳A(yù)期沖擊對(duì)通脹波動(dòng)的影響最大，其次是對(duì)勞動(dòng)的波動(dòng)影響，對(duì)產(chǎn)出、消費(fèi)、投資和資本存量的波動(dòng)影響較小。

六、結(jié)論

廣義虛擬經(jīng)濟(jì)理論把基于心理因素的行為納入經(jīng)濟(jì)研究的視野，體現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中人的主觀感受的作用。現(xiàn)實(shí)中，人們常常根據(jù)對(duì)未來經(jīng)濟(jì)的判斷形成預(yù)期并做出決策，進(jìn)而對(duì)經(jīng)濟(jì)造成影響。在預(yù)期的視角下，對(duì)貨幣政策前瞻性指引的研究，可為實(shí)踐操作提供理論依據(jù)，同時(shí)體現(xiàn)了廣義虛擬經(jīng)濟(jì)理論的價(jià)值。

本文構(gòu)建了包含工資黏性、價(jià)格黏性和引入包括貨幣政策預(yù)期沖擊的新凱恩斯DSGE模型，運(yùn)用貝葉斯方法對(duì)模型參數(shù)進(jìn)行了估計(jì)。反事實(shí)仿真表明我們構(gòu)建的模型很好地模擬了我國經(jīng)濟(jì)。脈沖響應(yīng)分析表明在貨幣政策預(yù)期沖擊下我國經(jīng)濟(jì)總量呈同方向波動(dòng)，并且短期的貨幣政策預(yù)期沖擊對(duì)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響更大，因而對(duì)短期的貨幣政策預(yù)期管理應(yīng)更加重視，在實(shí)施貨幣政策前瞻性指引時(shí)應(yīng)主要針對(duì)短期目標(biāo)。

方差分析表明貨幣政策預(yù)期沖擊對(duì)通貨膨脹波動(dòng)的影響比較顯著，可解釋約33%的通脹波動(dòng)，對(duì)勞動(dòng)波動(dòng)的影響也較為重要，可解釋約16%的勞動(dòng)波動(dòng)，而對(duì)產(chǎn)出、消費(fèi)、投資和資本存量波動(dòng)的影響較弱，解釋力不足8%。在實(shí)施貨幣政策前瞻性指引時(shí)應(yīng)主要針對(duì)通脹和就業(yè)的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)。這與其他已實(shí)施貨幣政策前瞻性指引國家的操作目標(biāo)相符，他國的有關(guān)實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)可以借鑒。貨幣政策預(yù)期沖擊引起我國經(jīng)濟(jì)總量同方向波動(dòng)，針對(duì)通脹和就業(yè)目標(biāo)的前瞻性指引操作可維護(hù)我國經(jīng)濟(jì)的總體穩(wěn)定。

當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入結(jié)構(gòu)調(diào)整和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型重要時(shí)期，面臨經(jīng)濟(jì)增速下滑和通貨膨脹上行的壓力，我國提出了控制消費(fèi)物價(jià)指數(shù)不漲超上限、經(jīng)濟(jì)增速不滑出下限的調(diào)控策略，避免經(jīng)濟(jì)大幅起落。我國可以嘗試實(shí)施貨幣政策前瞻性指引，加強(qiáng)貨幣政策預(yù)期管理，增強(qiáng)貨幣政策前瞻性的實(shí)施效果，維護(hù)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定，促進(jìn)我國經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)轉(zhuǎn)型，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展的長遠(yuǎn)目標(biāo)。