郭琨

摘要：隨著金融市場的飛速發(fā)展，虛擬資本的內(nèi)涵不斷擴展。作為最大的發(fā)展中國家，中國的虛擬經(jīng)濟發(fā)展迅速。本文在虛擬資本與虛擬經(jīng)濟理論框架的基礎上，提出了虛擬經(jīng)濟的分類，并針對不同類型的虛擬經(jīng)濟，分別探討了我國股票市場、地方政府融資平臺以及金融衍生品市場的發(fā)展情況。在此基礎上，對中國近20年來虛擬經(jīng)濟的發(fā)展進行回顧，以貨幣化率和金融相關(guān)率為參考指標，探討我國虛擬經(jīng)濟的整體發(fā)展及經(jīng)濟虛擬化的程度。

關(guān)鍵詞：虛擬資本；虛擬經(jīng)濟；貨幣化率；金融相關(guān)率

中圖分類號：F019

文獻標識：A

文章編號：1674-9448（2015）01-0069-12

一、引言

隨著經(jīng)濟的全球化和金融市場的高速發(fā)展，虛擬經(jīng)濟的增長速度已經(jīng)超過了實體經(jīng)濟的增速，規(guī)模也在不斷膨脹，已經(jīng)成為現(xiàn)代經(jīng)濟的重要組成部分。黨的十六大報告中也明確提出了要“正確處理發(fā)展高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)、資金密集型產(chǎn)業(yè)和勞動密集型產(chǎn)業(yè)、虛擬經(jīng)濟和實體經(jīng)濟的關(guān)系”。目前我國對虛擬經(jīng)濟的研究大多停留在基礎理論層面，實證研究大多集中于對虛擬經(jīng)濟的某個子市場（如股票市場、期貨市場等）進行相關(guān)分析，加之金融資本以及虛擬經(jīng)濟的統(tǒng)計體系在我國尚未真正建立，較少有研究針對我國虛擬經(jīng)濟發(fā)展狀況進行深入的整體回顧及分析。

本文將從虛擬資本與虛擬經(jīng)濟的理論框架出發(fā)，在回顧虛擬經(jīng)濟理論發(fā)展的基礎上，根據(jù)直接原生主體的不同將虛擬經(jīng)濟劃分為三種類別。針對每一類虛擬經(jīng)濟，分別選取一個近年來在我國有較大發(fā)展的代表性市場，對其發(fā)展狀況進行回顧。在此基礎上，本文通過貨幣化率（MR，Monetization Ratio）與金融相關(guān)率（FIR，F(xiàn)inancial Interrelations Ratio）這兩個指標，分析了我國虛擬經(jīng)濟的整體發(fā)展狀況，并進行了相應的國際比較。最后，給出了總結(jié)與建議。

二、虛擬資本與虛擬經(jīng)濟理論的發(fā)展

在1840年約克郡銀行家威·栗色姆的《關(guān)于通貨問題的通信》中，最早提出了虛擬資本（Fictitious Capital）的概念，并將虛擬資本定義為空頭匯票（票據(jù)）；馬克思在《資本論》的第三卷中引述了該定義，并對虛擬資本進行了更加深入的系統(tǒng)研究。成思危將馬克思關(guān)于虛擬資本的理論概括為兩個主要觀點：（1）虛擬資本是在借貸資本（即生息資本）和銀行信用制度的基礎上產(chǎn)生的。在此觀點下，虛擬資本包括銀行的借貸信用（如銀行票據(jù)等）、資本化價值（如有價證券等）和不動產(chǎn)抵押單等。（2）在《資本論》中，馬克思認為虛擬資本本身不具有價值，但卻可通過循環(huán)運動產(chǎn)生利潤，即虛擬資本本身不能產(chǎn)生剩余價值，而是在利潤中按照相關(guān)約定以利息或其他形式付給虛擬資本的所有者的，可將其稱為某種形式的剩余價值。

馬克思在19世紀提出虛擬資本的概念，對于后期虛擬經(jīng)濟研究的發(fā)展提供了一定的理論基礎。隨著世界范圍內(nèi)金融市場的蓬勃發(fā)展，金融產(chǎn)品創(chuàng)新層出不窮，目前虛擬資本的范疇比馬克思在一百多年前的定義更為廣泛，在20世紀50年代逐漸提出了虛擬經(jīng)濟（Fictitious Economy）這一概念，但是其定義至今沒有完全統(tǒng)一。成思危對虛擬經(jīng)濟的釋義進行了簡單的歸納，認為國際上對于虛擬經(jīng)濟的定義有三類范疇，盡管每類的中文都譯作虛擬經(jīng)濟，但其含義有較大差別。第一類范疇是Fictitious Economy，指虛擬資本以金融平臺為主要依托的各種活動；第二類范疇是Virtual Economy，指的是以信息技術(shù)為依托所進行的經(jīng)濟活動，包括電子商務等；第三類是Visual Economy，使用計算機模擬的可視化的經(jīng)濟活動。目前國內(nèi)大多數(shù)研究都是針對第一類范疇，即Fictitious Economy，是與實體經(jīng)濟相對應的一種經(jīng)濟活動模式，是與虛擬資本以金融平臺為主要依托所進行的循環(huán)運動有關(guān)的經(jīng)濟活動，以及其中所產(chǎn)生的各種關(guān)系的綜合。劉駿民，秦曉，王愛儉等國內(nèi)學者也曾給出虛擬經(jīng)濟的定義，雖然定義有所差異，涵蓋的范圍有寬有窄，但從根本上都是屬于第一類虛擬經(jīng)濟的范疇。

近幾年，林左鳴又提出了廣義虛擬經(jīng)濟的概念，在其理論框架下，由實體經(jīng)濟衍生而成的各種金融活動為一種狹義的虛擬經(jīng)濟，而在當今社會，以滿足人們心理需求和精神需求為目的，以品牌、服務、體驗和文化消費等要素為體現(xiàn)的“廣義”虛擬價值已滲透到經(jīng)濟活動的所有領(lǐng)域，并深刻地影響著人類社會和人們生活的方方面面。因此，可將傳統(tǒng)的價值不斷容納入信息介質(zhì)后進化為更高級價值的經(jīng)濟定義為“二元價值容介態(tài)”的經(jīng)濟，即廣義虛擬經(jīng)濟。

盡管林左鳴對二元價值容介態(tài)的廣義虛擬經(jīng)濟賦予了更為廣泛的內(nèi)涵，但仍舊與一般意義上的虛擬經(jīng)濟有著密切的聯(lián)系。成思危在闡釋虛擬經(jīng)濟理論時就認為虛擬資本包括三種類型：信用資本、知識資本和社會資本。這三類虛擬資本已經(jīng)基本涵蓋了廣義虛擬經(jīng)濟理論框架中的研究對象，只不過在實際研究中，這三類資本通常被稱為原生的虛擬資本，而通常研究的所有權(quán)證等，是這些原生虛擬資本的載體，可稱為次生的虛擬資本。我國大量的虛擬經(jīng)濟領(lǐng)域的研究，基本都是針對這些次生的虛擬資本。

三、虛擬經(jīng)濟的分類

劉駿民將虛擬資本劃分為四類，第一類是企業(yè)股票與債券，第二類為政府債券，第三類為證券化和ABS，第四類為金融衍生品。在這一分類中，第一類虛擬資本企業(yè)股票、債券的交易，買賣的是實際資本的所有權(quán)，與實物資本共存；第二類虛擬資本政府債券買賣的利息回報權(quán)，劉駿民認為在傳統(tǒng)的財富價值觀念中，消費不創(chuàng)造價值而消耗價值，因此這類資本完全是憑空虛擬的；而第三類和第四類的虛擬資本的虛擬性更大，買賣的是一種沒有交易物的預期，相當于一種心理感受。

這種對虛擬資本的分類在當時具有一定的合理性，但隨著虛擬經(jīng)濟理論的不斷豐富，本文認為不同類別的虛擬資本應根據(jù)其直接的原生主體進行劃分。如圖1所示，原生主體部分包括經(jīng)濟實體、信用和預期，這三者之間是緊密聯(lián)系的，經(jīng)濟實體的運行狀況會影響其信用狀況及社會的預期，同時，信用狀況以及社會預期也會對經(jīng)濟實體產(chǎn)生反作用，影響經(jīng)濟實體的運轉(zhuǎn)。其中，信用作為重要的載體之一，也是重要的原生資本之一，而知識資本和社會資本則更多的包含在預期這一載體之中。根據(jù)載體的不同，我們將虛擬經(jīng)濟劃分為三類：

Ⅰ類虛擬經(jīng)濟，也是最基本的虛擬經(jīng)濟，其依托于經(jīng)濟實體，如公司股票、商品期貨等，盡管其價格波動可能會偏離經(jīng)濟實體的價格，但其價值在一定程度上取決于經(jīng)濟實體的經(jīng)營情況或價格情況。這一類是虛擬化程度最低的虛擬經(jīng)濟市場。

Ⅱ類虛擬經(jīng)濟，包括公司債券、政府債券、票據(jù)、各類融資平臺等，這類虛擬經(jīng)濟主要依托于政府或金融中介的信用情況，由于不直接與具體的經(jīng)濟實體存在聯(lián)系，而是依賴于經(jīng)濟主體的信用這一原生虛擬資本，因此虛擬化程度較Ⅰ類虛擬經(jīng)濟更高。

Ⅲ類虛擬經(jīng)濟，包括資產(chǎn)證券化、各類金融衍生品等，這類虛擬經(jīng)濟更是脫離了任何的經(jīng)濟實體或經(jīng)濟活動主體，而是依賴于人們的預期。這一類虛擬經(jīng)濟往往從Ⅰ類虛擬經(jīng)濟和Ⅱ類虛擬經(jīng)濟衍生而來，其虛擬化程度更高，可在經(jīng)濟系統(tǒng)中快速自我循環(huán)膨脹。

這三類虛擬經(jīng)濟盡管依托于不同的原生主體，但由于原生主體間存在密切的聯(lián)系，幾類虛擬經(jīng)濟之間也存在著派生關(guān)系，因此虛擬經(jīng)濟整體都與實體經(jīng)濟緊密相關(guān)，每類虛擬經(jīng)濟都不會完全的憑空虛擬存在。與此同時，也有一些虛擬經(jīng)濟本身具有兩類虛擬經(jīng)濟的特征，甚至也具有實體經(jīng)濟的特征，如房地產(chǎn)。房地產(chǎn)本身應屬于實物資產(chǎn)，但隨著市場經(jīng)濟的發(fā)展，房地產(chǎn)逐漸被當作一種投資品，其價格往往不僅取決于其土地和建設成本，同時還取決于市場的預期，過多的投資行為導致了很多國家和地區(qū)房地產(chǎn)泡沫的形成，這就造成了房地產(chǎn)本身產(chǎn)生了虛擬資產(chǎn)的特性。

四、我國三類虛擬經(jīng)濟典型代表市場的發(fā)展狀況

（一）我國股票市場的發(fā)展（Ⅰ類虛擬經(jīng)濟）

隨著上海和深圳證券交易所先后于1990年12月和1991年7月正式掛牌成立，標志著我國證券市場發(fā)展開始從分散的柜臺交易進入了集中交易的快速發(fā)展階段。隨著證券交易所的逐步發(fā)展，交易規(guī)模不斷擴大，1991年底又發(fā)行了人民幣特種股票，即以人民幣標價，專供外國投資者以外匯形式進行交易的B股。1999年《證券法》的正式實施，我國證券市場進入了更加規(guī)范的發(fā)展階段（鐘瑛，2003）。2001年底，我國加入世界貿(mào)易組織（WTO，World Trade Organization），也在外部推動了我國股票市場的結(jié)構(gòu)性調(diào)整。2005年4月底，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革視點有關(guān)問題的通知》，股權(quán)分置改革正式啟動，也是我國股票市場向更加市場化、成熟化階段轉(zhuǎn)化的重要標志。

針對股票市場，我們使用年末的總市值和流通市值作為股票市場存量的衡量指標，使用年交易額作為股票市場的流量指標，分別如圖2與圖3所示。1991～2000年，無論是年末市值還是交易額都呈現(xiàn)快速上升態(tài)勢，2000年，受市場預期影響，我國股票市場進入快速下跌的熊市階段，隨著價格的下跌，股票市場的存量和流量都緩慢下滑。2006年，隨著股權(quán)分置改革的展開，我國股票市場進入快速上漲的牛市階段，其存量和流量都急速上升。2008年，我國股市再次進入熊市，加之2008年底爆發(fā)的次貸危機影響，存量和流量在2008年再次回落，但仍舊均高于2006年的水平。而隨著一系列救市措施的出臺，我國股票市場也在2009年迅速回升，盡管2009年和2010年的總市值尚未回升至2007年的最高水平，但流通市值及年成交額均已創(chuàng)新高。

我國股票市場的存量和流量占GDP的比例如圖4所示，2007年末我國股票市場的總市值占GDP的比例已超過170%，年成交額占GDP的比例也超過了120%，2008年此比例均回落到100%以下，但隨著經(jīng)濟的復蘇，市場信心的回歸，2010年末我國股票市場存量指標GDP占比達超過137%，流量指標GDP占比超過67%。

（二）我國地方政府融資平臺的發(fā)展（Ⅱ類虛擬經(jīng)濟）

地方政府融資平臺，是指由地方政府發(fā)起設立，通過劃撥土地、股票、規(guī)費、國債等資產(chǎn)，迅速包裝出一個資產(chǎn)和現(xiàn)金流均可達到融資標準的公司，必要時再輔之以財政補貼作為還款承諾，以實現(xiàn)承接各路資金的目的，進而將資金運用于市政建設、公用事業(yè)等肥瘠不一的項目。20世紀90年代起，一些地方政府就開始嘗試通過設立融資平臺公司來對外融資，并逐漸形成了一定規(guī)模的融資平臺債務。在金融危機爆發(fā)前，地方政府融資平臺規(guī)模還比較有限，盡管存在一些制度和機制上的問題，但并未引起普遍重視。2009年初，中國人民銀行與銀監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于進一步加強信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整促進國民經(jīng)濟平穩(wěn)較快發(fā)展的指導意見》，提出“支持有條件的地方政府組建投融資平臺，發(fā)行企業(yè)債、中期票據(jù)等融資工具，拓寬中央政府投資項目的配套資金融資渠道”。中央政府允許并鼓勵地方政府從銀行大量借貸以支持基礎設施建設項目，地方政府融資平臺開始迅猛發(fā)展。

根據(jù)銀監(jiān)會公布的數(shù)據(jù)進行估算，2007年至2010年各年年末，地方政府融資平臺債務余額及其占GDP的比例如圖5所示。地方政府融資平臺年末債務余額占GDP的比重從2007年的3.76%迅速攀升至2010年的31.41%，據(jù)初步估算，2010年底地方融資平臺債務余額高達12.5萬億元。

地方政府融資平臺在應對金融危機的過程中起到了非常積極的作用，保證了我國經(jīng)濟的平穩(wěn)增長，但與此同時，融資平臺規(guī)模的迅速膨脹也帶來了一系列的問題：（1）部分融資平臺公司負債規(guī)模急速增長但是運作卻不規(guī)范。大部分地方政府融資平臺的融資狀況不透明，不僅商業(yè)銀行無法獲得全面的信息，地方政府自身對不同層次政府融資平臺的負債和擔保情況也不能清楚了解。（2）地方政府存在違規(guī)、變相提供擔保的行為，增加了債務的償還風險。目前地方融資平臺公司主要依靠沒有真正法律效率的財政擔保等形式，資本金普遍欠缺并且償債能力較低。（3）某些銀行金融機構(gòu)對政府融資平臺信貸管理的風險意識薄弱。商業(yè)銀行在與地方政府合作時相對降低了風險控制意識，通用的風險控制手段并沒有在政府融資平臺的管理中真正落實。地方政府融資平臺在實際操作時除了存在上述問題外，還有很多隱性風險。例如，很多地方政府主要依靠土地收入來償還融資平臺的負債，因此地方政府本身就有推高土地價格的動機，從而在一定程度上推動了房地產(chǎn)泡沫的形成，而一旦房價下跌帶動土地價格降低，地方政府的償債能力則會受到顯著影響，這又在另一層面上加大了銀行的信貸風險。

針對地方政府融資平臺存在的一系列問題，2010年6月10日，國務院下發(fā)了《關(guān)于加強地方政府融資平臺公司管理有關(guān)問題的通知》，要求地方政府和相關(guān)部門在年內(nèi)查清地方融資平臺債務，并對融資平臺公司進行清理規(guī)范。各種管理辦法及細則的出臺，將使得今后政府融資平臺更加透明和公開，運作更加規(guī)范，風險管理流程更加嚴格。從目前情況來看，地方政府融資平臺公司貸款的增速在逐漸下降，據(jù)有關(guān)部門不完全統(tǒng)計，2010年上半年融資平臺公司新增貸款額占上半年全部新增貸款的比例比2009年下降了約三分之一，融資平臺公司貸款占全部貸款的比例比年初也有所下降。

（三）我國金融期貨市場的發(fā)展（Ⅲ類虛擬經(jīng)濟）

期貨交易是在現(xiàn)貨交易基礎上發(fā)展起來的，是一種在期貨交易所內(nèi)進行標準化期貨合約的交易方式。期貨市場的主要交易標的物包括：農(nóng)產(chǎn)品、金屬、股票、外匯、利率等。按照本文對虛擬經(jīng)濟的分類，農(nóng)產(chǎn)品期貨、金屬期貨等商品期貨，直接的載體為經(jīng)濟實體，間接受到交易主體對經(jīng)濟實體預期的影響，為Ⅰ類虛擬經(jīng)濟；而金融期貨，如我國的股指期貨，是由Ⅰ類虛擬經(jīng)濟衍生而來，其直接的載體本身就是虛擬資本，其波動直接依賴于人們的心理預期，間接受到實體經(jīng)濟的影響，因此為Ⅲ類虛擬經(jīng)濟。

1990年底，我國期貨市場開始試點，1991年至1993年，深圳有色金屬交易所、上海金屬交易所和鄭州商品交易所相繼建立，并推出一系列商品期貨合約。1992年底，上海證券交易所推出了12個品種的國債期貨合約，為我國第一個金融期貨產(chǎn)品。隨后，北京商品交易所、鄭州商品交易所等18家交易所都相繼推出了國債期貨。期貨市場的發(fā)展，也使得期貨產(chǎn)品的風險回避和價格發(fā)現(xiàn)功能逐漸顯現(xiàn)。國債期貨推出的一年內(nèi)，市場較為低迷，交易量有限，截至1993年10月，國債期貨成交合約成交額只有5000萬元。為了促進國債期貨市場的發(fā)展，上交所于1993年底對國債期貨合約交易品種、交易機制等進行修改，降低了國債期貨的交易成本，并同時向個人投資者開放。但由此引發(fā)的則是大批游資迅速流入國債期貨市場，交易額迅速膨脹，僅上交所1994年的國債期貨交易額就超過了2.34萬億元，日均交易額最高達到600億元。但是這種急速的膨脹使得國債期貨市場充滿投機氛圍，蘊含著極大的風險因素，由此也引發(fā)了1995年的“327”國債風波和“319”國債風波。鑒于國債市場的投機性被急劇放大，證監(jiān)會于1995年暫停了國債期貨交易試點，關(guān)閉了國債期貨交易市場，中國第一個金融期貨產(chǎn)品只存在了短短不到3年的時間。2006年9月中國金融期貨交易所（CFFE，Chinese Financial Future Exchange）在上海成立，并將滬深300指數(shù)作為首個股指期貨標的。但股指期貨產(chǎn)品受各種因素的影響，遲遲不能推出，尤其是2008年底美國爆發(fā)次貸危機引起全球衍生品市場的嚴重萎縮，也使得我國市場上對股指期貨的反對意見增多。但為了推動我國金融業(yè)的現(xiàn)代化發(fā)展，完善我國金融市場，股指期貨經(jīng)過歷時3年多的醞釀，終于在2010年4月正式推出，首批上市合約為2010年5月、6月、9月和12月合約。如圖6所示，自2010年4月正式交易以來，我國股指期貨的月成交額基本穩(wěn)定在10萬億元左右，截止到2010年底，在不足9個月的時間里，我國股指期貨的總成交金額已超過80萬億元，占當年全年GDP的206.39%。與此同時，盡管推出不到一年的時間，2010年股指期貨的交易額占我國期貨總交易額的比例高達28.57%，遠超過其他傳統(tǒng)商品期貨品種的全年交易額。

圖7為1993～2010年我國期貨市場年成交額及占GDP比例的變化情況。1995年受“327”和“319”國債期貨風波的影響，期貨市場總成交額超過了10萬億元，占GDP的比例高達165%。除此之外，在2002年之前，我國期貨市場的交易并不活躍，每年的交易額基本都在4萬億以內(nèi)，占GDP的比例也較低。期貨市場交易額的迅速攀升則是開始于2007年，年交易額占GDP的比重也逐漸超過了150%。2008年，盡管受到美國次貸危機的影響，我國期貨交易額仍舊高速增長，GDP的占比也超過了200%。2010年，由于股指期貨的推出，期貨市場的年交易總額迅速攀升至309萬億，占GDP的比重達到了777%。

金融期貨，特別是股指期貨對股票市場的正面影響固然顯著，但是“327”和“319”國債風波也給了我們深刻的教訓，因此要繼續(xù)規(guī)范股指期貨市場的交易機制，建立完善的信用評價機制，對期貨公司及交易主體進行合理監(jiān)管，以防范股指期貨市場嚴重投機行為導致的市場的過度膨脹，保障我國金融期貨市場的穩(wěn)定健康發(fā)展。

五、我國虛擬經(jīng)濟的整體發(fā)展狀況

（一）虛擬經(jīng)濟的整體統(tǒng)計核算指標

最簡單的衡量虛擬經(jīng)濟整體規(guī)模的統(tǒng)計指標為貨幣化率，即一定經(jīng)濟范圍內(nèi)通過貨幣進行商品與服務交換的價值占國民生產(chǎn)總值的比重。使用經(jīng)濟體的貨幣化程度來衡量虛擬經(jīng)濟的規(guī)模，也是一種合理的近似，并使用廣義貨幣供應量M2進行計算。與此類似的重要指標還有馬歇爾的K值系數(shù)，計算公式為K=M/PY，其中M為名義貨幣，PY為名義總收入，K值系數(shù)則代表了貨幣在整個社會財富中的比重，為了方便計算也通常用名義GDP代替PY。K值系數(shù)實際為貨幣化率的另一種表述形式，K值系數(shù)越大，表明貨幣在整個社會財富中的比重越大，虛擬經(jīng)濟載體數(shù)量就越多，就越容易引發(fā)虛擬經(jīng)濟規(guī)模的膨脹。

金融相關(guān)率是衡量一國金融發(fā)展狀況的另一重要指標，最早由美國經(jīng)濟學家雷蒙德·戈德史密斯提出，是指一定時期內(nèi)社會金融活動總量與經(jīng)濟活動總量的比值，其中，金融活動總量一般用金融資產(chǎn)總額表示。金融資產(chǎn)包括非金融部門和金融部門發(fā)行的各種金融工具，如股票、債券、信貸憑證、通貨與活期存款等。FIR是戈德·史密斯根據(jù)資產(chǎn)負債表中的指標提出的衡量一國金融結(jié)果與金融發(fā)展水平存量和流量的一系列指標中影響最為深遠的一個，可以大致的反映一國金融發(fā)展的一般狀況。根據(jù)FIR的定義，其包含7種因素，分別為貨幣化率、非金融相關(guān)比率、資本形成比率、外幣融資比率、金融機構(gòu)新發(fā)行比率、金融資產(chǎn)價格波動和乘數(shù)。但在后期大量相關(guān)研究中，F(xiàn)IR的計算通常直接使用個別金融資產(chǎn)規(guī)模之和除以GDP而得到。關(guān)于金融資產(chǎn)規(guī)模的核算，IMF的《貨幣與金融統(tǒng)計手冊》（MFS）和聯(lián)合國、歐共體等共同發(fā)布的《國民賬戶體系》（SNA）中都包含了相應的統(tǒng)計方法，雖然在對金融資產(chǎn)的分類上有所不同，但基本都涵蓋了以下內(nèi)容：貨幣黃金與特別提款權(quán)、通貨與存款、貸款、股票和其他權(quán)益、保險基數(shù)準備金、金融衍生品、其他應收或應付賬款等。由于本文研究范圍所限，加之各國統(tǒng)計口徑并未并完全統(tǒng)一，虛擬經(jīng)濟各子系統(tǒng)的存流量統(tǒng)計差別較大，IMF的國際金融統(tǒng)計系統(tǒng)中也未對包括中國在內(nèi)的大多數(shù)發(fā)展中國家進行金融資產(chǎn)總量的相關(guān)數(shù)據(jù)，本文并未對虛擬經(jīng)濟整體規(guī)模的核算進行詳細地展開，在下文使用FIR時，僅使用窄口徑的虛擬經(jīng)濟（包括股票市場、債券市場和期貨市場）初步對我國虛擬經(jīng)濟的發(fā)展進行整體的研究和探討。

（二）我國貨幣化率的變化情況

中國人民銀行將我國貨幣供應量指標分為以下四個層次：M0為流通中的現(xiàn)金；M1=M0+企業(yè)活期存款+機關(guān)團體部隊存款+農(nóng)村存款+個人持有的信用卡類存款；M2=M1+城鄉(xiāng)居民儲蓄存款+企業(yè)存款中具有定期性質(zhì)的存款+外幣存款+信托類存款；M3=M2+金融債券+商業(yè)票據(jù)+大額可轉(zhuǎn)讓存單等。其中，M1是通常所說的狹義貨幣量，流動性較強；M2是廣義貨幣量，M2與M1的差額是準貨幣，流動性較弱；M3是考慮到金融創(chuàng)新的現(xiàn)狀而設立的，暫未測算。根據(jù)我國的統(tǒng)計口徑，M3為衡量虛擬經(jīng)濟更好的指標，但由于尚未統(tǒng)計，本文仍按照國際通用的廣義貨幣M2來計算我國的貨幣化率。如圖8所示，為1993～2010年我國廣義貨幣M2及據(jù)此計算的貨幣化率的變化情況。2002年以前，我國貨幣化率保持穩(wěn)定增長，2002年以后貨幣化率維持在160%左右的水平。自2007年第三季度，針對銀行體系流動性偏多、貨幣信貸擴張壓力較大、價格漲幅上升的情況，我國開始實施“從緊”的貨幣政策，盡管廣義貨幣供應量M2仍舊穩(wěn)步提高，但貨幣化率在2007年和2008年有所下降。2008年第三季度，中國人民銀行為了應對國際經(jīng)濟環(huán)境急劇惡化對我國經(jīng)濟的巨大沖擊，開始實施“適度寬松”的貨幣政策。2009年和2010年，我國廣義貨幣供應量增速加快，與此同時，我國的貨幣化率也出現(xiàn)了陡增，從2008年的151%猛增到2009年和2010年的180%左右。

根據(jù)世界銀行的不完全統(tǒng)計，全世界的貨幣化率在近20年來基本穩(wěn)定在90%～100%之間。美國、巴西、韓國、印度、澳大利亞的貨幣化率大多低于世界平均水平，并基本保持平穩(wěn)，在近十幾年略有增長；日本和中國香港的貨幣化率遠高于世界平均水平，但近幾年日本的貨幣化率已經(jīng)回落并逐漸保持平穩(wěn)，而香港的貨幣化率仍舊以較高速度增長；中國、新加坡的貨幣化率略高于世界平均水平。中國、日本、新加坡、美國以及世界平均水平的貨幣化率變化比較如圖9所示。

如前文所述，貨幣化率通?？梢杂脕砗饬恳粐鐣?jīng)濟的貨幣化程度，也可間接反應一國金融市場的發(fā)展水平。但是如圖9所示，使用廣義貨幣M2計算的美國貨幣化率低于世界平均水平，也低于一般發(fā)展中國家，如果由此來說美國的金融市場發(fā)展不如發(fā)展中國家，此結(jié)論顯然不合乎一般認識。這首先是由于各國對貨幣供應量的統(tǒng)計口徑不同，對廣義貨幣的定義差別較大，因此，使用貨幣化率進行國際間橫向比較時，此指標難以將口徑統(tǒng)一；其次，國際上通常使用的定義是廣義貨幣=狹義貨幣+儲蓄存款，這在金融市場飛速發(fā)展的今天，顯然缺少對廣泛金融資產(chǎn)的核算，用其代表金融市場發(fā)展水平在當今經(jīng)濟環(huán)境下已經(jīng)較為牽強。盡管如此，作為最簡單也是最基本的一國虛擬經(jīng)濟的整體統(tǒng)計指標，使用貨幣化率對一國貨幣化情況進行縱向的比較也有一定的指導意義，大部分發(fā)達國家的貨幣化率基本已經(jīng)保持穩(wěn)定，而我國隨著金融市場的不斷完善和發(fā)展，近兩年的貨幣化率又出現(xiàn)了快速的增長。

（三）我國窄口徑金融相關(guān)率的變化情況

由于IMF的IFS系統(tǒng)中尚未提供中國以及其他主要發(fā)展中國家的金融資產(chǎn)數(shù)據(jù)，我國也沒有較為完整的統(tǒng)計體系。為了保證統(tǒng)計口徑的統(tǒng)一，本文僅對窄口徑下虛擬經(jīng)濟的交易總量及其占GDP的比例進行分析，即將股票市場、債券市場、期貨市場的成交金額總和近似作為窄口徑虛擬經(jīng)濟總成交額，并計算我國窄口徑虛擬經(jīng)濟交易額占GDP的比例，作為窄口徑下的金融相關(guān)率。

1995年受國債期貨影響，期貨市場交易額激增，導致了當年窄口徑虛擬經(jīng)濟成交規(guī)模的膨脹，占GDP的比例高達269.71%，之后隨著國債期貨產(chǎn)品的停止交易，1996年期貨市場和債券市場的交易額都大幅下降，窄口徑虛擬經(jīng)濟成交額有所下降，占GDP的比例也回落到200%以下，之后的幾年，我國期貨市場交易持續(xù)低迷，盡管股票市場有了一定的發(fā)展，但成交額仍舊沒有較大的增長，因此，2003年之前，我國窄口徑虛擬經(jīng)濟規(guī)?；颈３址€(wěn)定，占GDP的比例也穩(wěn)定在90%左右。2003年，隨著多種期貨產(chǎn)品的上市交易，加之大多數(shù)商品期貨價格快速上漲，我國期貨市場成交量大幅提高，此外，受經(jīng)濟因素影響，股票市場與債券市場的成交額也都有不同程度的上升，使得2003年窄口徑虛擬經(jīng)濟成交額再度出現(xiàn)成倍增長，占GDP的比例也達到接近150%。2007年以后，隨著期貨市場交易額每年成倍的增長，窄口徑虛擬經(jīng)濟規(guī)模也在不斷膨脹，2007年占GDP的比例達到335%，為2006年的2倍以上；2009年此比例更是達到552%，2010年受金融期貨重新推出的影響，期貨市場總交易額接近達到2009年的2.5倍，窄口徑虛擬經(jīng)濟總成交額較2009年增長2倍，占GDP的比例達到933%。

我國窄口徑虛擬經(jīng)濟1995～2010歷年的構(gòu)成情況如圖10所示，柱狀圖分別為三類市場成交額在總成交額中的累計占比情況?？傮w來看，債券市場的成交額占比通常較低，并仍舊在不斷萎縮。而我國期貨市場由于發(fā)展過程較為波折，在國債風波之后，期貨市場長期沒有新的交易品種推出，市場交易量萎靡，在窄口徑虛擬經(jīng)濟中的比例不斷縮小，但隨著期貨市場規(guī)章制度的不斷完善，新產(chǎn)品的陸續(xù)推出，期貨市場的交易額開始大幅回升，2002年之后，除2007年其占比略低于股票市場外，其余各年的占比均超過其他兩大市場，2010年占比更是高達80%以上。圖10展示了我國窄口徑虛擬經(jīng)濟構(gòu)成的歷史演變過程，從趨勢上看，隨著新的金融期貨產(chǎn)品的推出，我國未來期貨市場的規(guī)模會進一步擴大。

根據(jù)袁國敏對世界窄口徑虛擬經(jīng)濟成交額的統(tǒng)計，全球窄口徑虛擬經(jīng)濟的交易額一直呈現(xiàn)穩(wěn)步上升趨勢，2007年規(guī)模出現(xiàn)了激增，2008年受次貸危機影響規(guī)模基本與2007年持平，與此相對應，窄口徑虛擬經(jīng)濟占GDP的比例也一直穩(wěn)步上升，在2006年和2007年，此比例出現(xiàn)了快速的增長，最高達到GDP的13倍，2008年這一比例出現(xiàn)了明顯的下滑，但也接近為GDP的12倍。世界窄口徑虛擬經(jīng)濟交易額的構(gòu)成變化情況與我國的情況不同，窄口徑虛擬經(jīng)濟的構(gòu)成情況在2002年之后就基本保持了穩(wěn)定。1998年至今，世界窄口徑虛擬經(jīng)濟交易額中，占比最大的始終為衍生品市場，2002年開始，衍生品市場的占比基本保持在80%以上，股票市場的占比則穩(wěn)定在15%左右，債券市場所占份額最小，基本不超過5%。

六、總結(jié)與建議

本文根據(jù)虛擬資本依托原生主體的不同，將虛擬經(jīng)濟劃分為三大類別，并分別針對依托于經(jīng)濟實體的股票市場，依托于主體信用的地方政府融資平臺，依托于預期的金融期貨市場這三個典型的虛擬經(jīng)濟市場近年來的發(fā)展進行回顧與分析。我國股票市場已經(jīng)有20幾年的發(fā)展歷史，在其發(fā)展過程中，相關(guān)的制度和法律體系逐漸健全，盡管還存在一些機制的問題，但市場已經(jīng)日趨成熟，規(guī)模不斷擴大，近兩年，年末流通市值占GDP的比例在15%～20%之間；政府融資平臺作為近幾年才迅速發(fā)展起來的虛擬經(jīng)濟市場，受國家應對金融危機的寬松貨幣政策及一系列救市措施影響，規(guī)模迅速膨脹，年末債務余額從2007年的3.76%迅速攀升至2010年的31.41%；金融期貨市場2010年4月才正式運行，但在我們統(tǒng)計的9個月內(nèi)，其總成交金額已超過80萬億元，占2010年全年GDP的206.39%。從股票市場到地方政府融資平臺，再到金融期貨市場，虛擬化程度不斷增強，其規(guī)模的膨脹速度也逐級遞增。從整體上看，我國貨幣化率保持穩(wěn)定增長，與世界平均水平差別較小，而窄口徑的金融相關(guān)率則顯示，我國窄口徑虛擬經(jīng)濟交易額占GDP的比例近幾年增長迅速，但仍低于世界水平。隨著我國金融產(chǎn)品多樣化的進一步推進，我國虛擬經(jīng)濟的規(guī)模勢必進一步擴大。

各類虛擬經(jīng)濟市場的形成和完善，在促進我國經(jīng)濟多樣化，提高資金使用效率等方面，起到了重要的作用。但與此同時，隨著經(jīng)濟虛擬化程度的提高，虛擬資本的膨脹速度加劇，也會帶來相應的風險。由于虛擬經(jīng)濟系統(tǒng)內(nèi)部以及虛擬經(jīng)濟與實體經(jīng)濟之間都存在著緊密的依附關(guān)系，風險可以在虛擬經(jīng)濟系統(tǒng)內(nèi)部迅速傳播，并將影響到實體經(jīng)濟的發(fā)展。因此，在促進金融多樣化的同時，也應加強金融監(jiān)管，同時對各類虛擬經(jīng)濟市場進行實時的監(jiān)測，以便及時發(fā)現(xiàn)市場異常，做出快速、有效的政策反應。

此外，應建立健全我國金融市場的統(tǒng)計體系。可借鑒MFS、SNA的金融統(tǒng)計體系和統(tǒng)計方法，結(jié)合我國實際，盡快建立國際認可的金融部門統(tǒng)計體系，以便為金融市場的分析預警提供可靠的數(shù)據(jù)支持。