摘要：作為資源優(yōu)化配置的重要手段，企業(yè)并購的效果與效益已歷經時間的驗證，越來越受到管理者們的青睞。各行業(yè)正積極地進行戰(zhàn)略調整，展開并購以實施企業(yè)擴張。本文以案例研究為主要方法，以中國平安收購上市公司上海家化為例，探索企業(yè)并購的相關問題。本文闡明了中國平安收購上海家化的背景和并購參與方的基本情況；本文既分析了上海家化的外部環(huán)境，又對其內部情況行說明和分析，得出兩個公司并購的動因；重點解析了并購方法和并購過程；最后，本文分析了上海家化并購后的整合與發(fā)展，及并購后財務變化。本文的研究全面闡述了企業(yè)并購的要點，有助于為后來的企業(yè)并購案提供實際的指導和參考。因此本文的研究有重要的實用價值。

關鍵詞：企業(yè)并購；中國平安；上海家化

1.并購雙方概述

上海家化（集團）股份有限公司主要從事化妝品和日用化學品的開發(fā)、生產和銷售，于2001年3月15日在上海證券交易所上市。上海家化于2011年6月21日，將股權激勵股份21，060股回購并注銷。在注銷完成后，上海家化股份總數(shù)減少至423，011，004股。截至2011年12月31日，本公司累計發(fā)行股本總數(shù)為423，011，004股。

以保險、銀行、投資三大業(yè)務為支柱，中國平安旗下設各專業(yè)子公司及事業(yè)部，即保險系列的平安人壽、平安健康險公司、平安養(yǎng)老險、平安產險；銀行系列的平安產險信用保證保險事業(yè)部（平安小額消費信貸）、平安銀行、深圳發(fā)展銀行股份有限公司（上海家化）；投資系列的平安證券、平安信托及平安證券（香港）、平安期貨、平安大華基金管理有限公司（平安大華）、平安資產管理及平安資產管理（香港）等。2011年9月30日，集團歸屬母公司股東的權益為人民幣1211.32億元，總資產達21894.06億元。以保費收入作比較，平安產險為中國第二大產險公司，平安壽險為中國第二大壽險公司。

2.并購動因分析

2.1中國平安參與并購動因

2.1.1實現(xiàn)多元化經營，降低行業(yè)壁壘

競購家化，平安可以實現(xiàn)多元化發(fā)展。平安的目標最終不僅停留在日化行業(yè)，而是要打造集旅游地產、日化等為一體的新型集團，上海家化就是這種企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的一個切口。上海家化不但是唯一一家擁有過百年歷史的本土日化企業(yè)，，其本身實力也可見一斑。平安通過收購上海家化，可以降低進入日化行業(yè)的壁壘，實現(xiàn)多元化經營。與其投資云南白藥等實業(yè)股權投資一樣，中國平安投資上海家化可以完成其布局內需產業(yè)，提高中國平安的資產回報率。

2.1.2獲取協(xié)同效應

上海家化的自主民族品牌之路并不一帆風順。平安承諾將秉承上海家化長期經營的理念，光大民族品牌，將中國平安國際化視野與網(wǎng)絡、全方位資本市場運營、雄厚的資本實力、綜合金融服務、卓越的價值創(chuàng)造力以及充分的協(xié)同效應等優(yōu)勢應用到家化集團，在家化渠道網(wǎng)點建設、產業(yè)鏈完善、客戶資源共享、時尚產業(yè)拓展、技術研發(fā)和品牌推廣方面提供幫助和支持。

2.2上海家化參與并購動因——通過改制擺脫體制束縛

2.2.1上海家化受外企沖擊比較大

擁有百年歷史的上海家化，自建國后的三大改造之后，便烙上國企印記。早在上世紀八九十年代，上海家化的美加凈系列產品便風靡全中國。但在與外資的合作，上海家化大傷元氣。最近幾年，上海家化才依賴六神、佰草集等系列產品漸漸翻身。

2.2.2 上海推進上海國資國企改革發(fā)展的政策推動了上海家化并購進程

2008年5月，上海盛融投資與上海大盛資產合并，成立上海國盛集團，該集團負責“非金融類國資”的整合。正是此時，家化集團順勢被劃入國盛集團。不過，雖然上級主管公司不負責具體業(yè)務，只按照資產管理公司的方式來管理，但這難以消除國資系統(tǒng)中的痼疾。上海家化隨即向上海市國資委申述了兩點：一是由于身處國資系統(tǒng)內，沒有手段保護產權歸屬不明晰的公司法人財產。二是，無論國有股份占多少，所有投資項目仍要走審批流程，國有公司很難按照《公司法》來操作；按照國資委規(guī)定，無論管理層的貢獻多大，期權激勵的額度仍不能超過工資收入的30%。最終，由于上海家化難以自由經營，家化集團確定了改制方向，通過并購上海家化結束了國企生涯。

3.并購過程分析

3.1掛牌出讓上海家化集團100%股權

對于并購的競標企業(yè)，“受讓方5年內不得轉讓股權，且上海家化實際控制人5年內不得發(fā)生變更”、“不接受聯(lián)合受讓”等條件，將基金私募等機構投資者排除在外?；鹳Y本投資的功利性比較強，短期套現(xiàn)欲望比較高，而且上海家化想規(guī)避資本過度干涉經營的風險。淡馬錫、紅杉資本、鼎暉國際、中信資本、凱雷等國內外機構都被家化拒絕。

董事長葛文耀曾強調：無論戰(zhàn)略投資者是誰，家化絕對不會賣給外資，包括國內同行和國外基金公司。獨抗國外群雄的氣勢與姿態(tài)都會是家化最好的包裝，這是上海家化的底線神經。這將外資企業(yè)拒之門外。6月，法國路威酩軒（LvMH）集團曾主動示好，與上海家化洽談參股事宜.但無果而終。

3.2中國平安贏得競標

2011年11月17日，上海聯(lián)合產權交易所發(fā)布公告，平安信托旗下上海平浦投資有限公司最終以51億元人民幣的價格成功獲得上海家化集團100%股權。本次權益變動后的，上海家化的股權控制關系變?yōu)椋荷虾＜一瘓F持有惠盛實業(yè)90%股權，并直接持有上海家化28.38%股權；同時，惠盛實業(yè)持有上海家化0.85%股權。

中國平安還承諾：一方面將積極幫助完善家化的直銷體系。另一方面雄厚的資金背景能協(xié)助家化進行產業(yè)并購。平安將在金融方面，為家化集團提供銀行信貸、保險支持、債券融資等便利；將將在5年時間里追加投資70億元，使得上海家化2015年銷售收入突破160億元；投資20億元幫助家化完善產業(yè)鏈建設。在拓展產業(yè)鏈方面，投資10億元幫助家化進入珠寶、表業(yè)等時尚產業(yè)領域；平安承諾將增資2億元幫助其獲得整體網(wǎng)絡廣告資源的配合，迅速取得傳統(tǒng)品牌推廣難以企及的效果。

4.中國平安并購上海家化的財務績效評價

本文搜集了上海家化2009-2013年的年報，從償債能力、經營能力、盈利能力、成長性水平四個方面對上海家化并購前后4年的財務指標進行了分析。本文所需數(shù)據(jù)均來自巨潮資訊網(wǎng)，通過EXCEL軟件進行數(shù)據(jù)的整理、處理。如表1：

4.1并購前后盈利能力分析

由表1，上海家化的盈利能力指標從20111年至今一直保持逐年上升的趨勢，尤其是銷售凈利率和總資產凈利率增長明顯，凈資產收益率在2011年以后一直保持著高度的增長，這與凈利潤的持續(xù)增長是分不開的。通常以10%作為我國上市公司凈資產收益率的標準。只有在持續(xù)增長的情況下仍能保持較高的凈資產收益率，而且當凈資產達到一定規(guī)模，才能說明公司股東具有較好的回報?？傮w上看，并購后公司的整體資產收益得到較大的提升，保持著平穩(wěn)的盈利能力。

4.2并購前后償債能力分析

經過2011年的并購后，上海家化的各期長期償債能力指標和短期償債能力指標都有了顯著的提高，表明公司的償債能力得到增強。有了中國平安這家實力強大的靠山，經過2011年的并購成功，上海家化財務風險顯著降低，無論長期償債能力還是短期償債能力都有所提高，為上海家化今后的發(fā)展奠定了堅實的基礎。

4.3并購前后營運能力分析

從表1數(shù)據(jù)可以看出，上海家化的應收賬款周轉率2012年和2013年較之前有比較明顯的提升，說明公司的貨款回收力度不斷加強；存貨周轉率2012年較之前有顯著提高，但是2013年出現(xiàn)下降，主要原因是上海家化開始利用中草藥等中國文化資源和優(yōu)勢進行產品創(chuàng)新，而中藥材價格上漲較快，存貨有較大幅度的增長，而營業(yè)收入基本保持不變，因此導致存貨周轉率和總資產周轉率有所回落。可以看到，雖然資產周轉率的變動狀況相對不太穩(wěn)定，但上海家化的資產運用狀況整體向好，保持著較好的發(fā)展趨勢。

4.4收購成功前后的長期市場反應

從2011年9月被收購到2013年9月的2年間，上海家化的累計超額收益率CAR接近100%。這說明在過去2年中上海家化的發(fā)展是比較迅速的，戰(zhàn)略投資者獲取了豐厚的收益。

綜上所述，經過中國平安重組，上海家化就算在成本上升，國內通貨膨脹和金融危機等不利的外部條件下，無論是盈利能力指標、經營能力、償債能力還是成長性水平均有所改善并表現(xiàn)出較好的發(fā)展態(tài)勢，而且許多指標高出行業(yè)平均水平。這說明中國平安并購上海家化財務整合是成功的。

結論

市場化掛牌出售成為國有資本退出高度競爭領域的有效方式之一，實現(xiàn)了國有資產的增值；上海家化首次以市場化大規(guī)模整體出售優(yōu)質資產，這為上海國企改革開創(chuàng)先河。企業(yè)引入混合經營戰(zhàn)略投資者，通過雙軌制建立靈活、高效的競爭體質，通過戰(zhàn)略投資者進行混業(yè)經營，為企業(yè)發(fā)展提供資金和戰(zhàn)略等全方位的支持。擺脫公司之前的國有體制弊端，上海家化改制后徹底擁有激勵和投資的決策權，這有利于其采用現(xiàn)代化高效管理方式，提升公司綜合競爭力。（作者單位：上海大學）

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