汪濤

2014年中國經(jīng)濟(jì)開局蹣跚，但最終平穩(wěn)收官。市場一度十分擔(dān)憂增長滑坡和金融風(fēng)險，但隨著決策層陸續(xù)出臺各項措施穩(wěn)定實體經(jīng)濟(jì)和金融條件，情緒已有所改善。

展望2015年，我們預(yù)計增長小幅放緩、政策維持寬松、改革步伐加快和金融條件保持平穩(wěn)。然而相對于市場主流觀點，2015年可能會出現(xiàn)哪些意外？

房地產(chǎn)結(jié)束下滑。我們預(yù)計2015年房地產(chǎn)建設(shè)活動將會繼續(xù)下滑，從而給我們的增長預(yù)測帶來下行風(fēng)險。市場對于房地產(chǎn)的主流觀點雖然沒有我們悲觀，但大都預(yù)期未來一年的表現(xiàn)乏善可陳。然而，利率下行、政策進(jìn)一步放松的預(yù)期、市場情緒改善可能會幫助房地產(chǎn)的調(diào)整超預(yù)期地提前結(jié)束，推動房地產(chǎn)建設(shè)活動反彈。這會進(jìn)而帶動整體GDP增速好于預(yù)期、推高大宗商品價格，但也會重新觸發(fā)對經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡的擔(dān)憂、并制約貨幣政策寬松的空間。

金融風(fēng)險集中暴露。我們的基準(zhǔn)觀點是決策層將保持適度的流動性條件，暴發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險事件的可能性非常低。整個2014年，市場對于信用風(fēng)險事件的擔(dān)憂也確實在減輕。然而，如果外匯流出規(guī)模超預(yù)期、流動性支持力度不夠、企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表質(zhì)量持續(xù)惡化、影子銀行體系出現(xiàn)信用違約事件，則可能會給企業(yè)、中小金融機構(gòu)乃至整個金融體系造成壓力、沖擊金融市場。

地方政府財政改革進(jìn)度超預(yù)期。我們認(rèn)為地方政府債務(wù)管理新框架和PPP模式的推廣將有助于減輕地方政府償債負(fù)擔(dān)，并通過新的融資渠道支撐基建投資。市場對于地方債務(wù)新老劃斷和PPP模式持偏謹(jǐn)慎的看法，擔(dān)心2015年基建投資可能會因此明顯滑坡?？赡艹A(yù)期的情形是，地方債務(wù)重組步伐快于預(yù)期（通過與銀行進(jìn)行債務(wù)置換）、PPP模式短期內(nèi)大獲成功，從而推動基建投資增速加快。但這同時也可能會導(dǎo)致市場對于地方政府新形式的隱性債務(wù)和信貸過度擴張的擔(dān)憂。

央行降準(zhǔn)3次或以上，亦或按兵不動。目前市場大多預(yù)計央行未來一年會繼續(xù)通過各種方式提供流動性支持，并至少降準(zhǔn)一次。預(yù)期外的情形可能是央行改變戰(zhàn)術(shù)，或面對規(guī)模超預(yù)期的資本外流被迫更大程度地依靠降準(zhǔn)來穩(wěn)定流動性。這種情況下，央行可能不得不降準(zhǔn)150個基點來提供必要的流動性支持，但這也難免引發(fā)投資者的不安。此外，如果房地產(chǎn)和實體經(jīng)濟(jì)活動強勁反彈，或決策層下決心推動結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型，央行有可能在2015年期間意外地選擇按兵不動，既不降準(zhǔn)也不降息。

人民幣對美元貶值超過5%。目前市場對于人民幣對美元匯率的一致預(yù)期是2015年保持大體穩(wěn)定，而我們預(yù)計人民幣將會小幅貶值、幅度不超過3%。然而在美元異常強勁的極端情形下，主要貿(mào)易競爭對手的貨幣可能會大幅貶值，同時資本可能會超預(yù)期地大規(guī)模外流，再加上內(nèi)需惡化，人民幣對美元貶值幅度可能會超預(yù)期。大幅度貶值會進(jìn)一步加劇資本外流，從而形成惡性循環(huán)。這會迫使決策層放慢資本賬戶開放步伐，并更加小心謹(jǐn)慎地管理匯率。

國企改革快速推進(jìn)。我們預(yù)計2015年決策層將通過改善激勵機制，引入社會資本來推動國企改革。但出于對短期增長的權(quán)衡，再加上來自各利益集團(tuán)的阻力，以及員工安置和債務(wù)等方面的難題，改革預(yù)計只會緩慢推進(jìn)。然而，國企經(jīng)營狀況惡化、勞動力市場整體穩(wěn)健、社會保障體系進(jìn)一步健全可能會帶給決策層更大的壓力和動力來加快推進(jìn)國企改革。這雖然會給短期增長帶來下行壓力，但有助于更快地清理過剩產(chǎn)能、解決不良債務(wù)。

（稿件來源：觀點地產(chǎn)網(wǎng)）