姜敏

摘 要：香港監(jiān)管層認(rèn)為阿里巴巴合伙人制度違背了“同股同權(quán)”原則，馬云堅持該制度，這是阿里巴巴選擇到美國上市的根本原因。此現(xiàn)象涉及的根本問題乃公司治理結(jié)構(gòu)的自治問題，其理論基礎(chǔ)是“公司契約理論”。而立法對公司治理結(jié)構(gòu)進(jìn)行干預(yù)的理論基礎(chǔ)則是“不完全契約理論”和“制度預(yù)期理論”。美國資本市場之所以能容納阿里巴巴合伙人制度，是因為其信奉自由市場理論并以嚴(yán)格的信息披露和法律責(zé)任作保障，此外，英美法系法官在填補(bǔ)公司合同漏洞上的獨特作用亦是一個重要保障。我國公司法、證劵法應(yīng)以此為導(dǎo)向，改股票發(fā)行核準(zhǔn)制為注冊制，給予公司治理結(jié)構(gòu)更大的包容，以促進(jìn)公司文化之多樣性和資本市場的繁榮。

關(guān) 鍵 詞：公司契約理論；不完全契約理論；中小股東保護(hù)；股票發(fā)行注冊制

中圖分類號：D922.291.91 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1007-8207（2015）02-0065-16

一、引言

阿里巴巴集團(tuán)控股有限公司（以下簡稱“阿里巴巴”）于2014年9月在紐約證券交易所（以下簡稱“紐交所”）上市，①引起全球廣泛關(guān)注，其熱點主要有兩個：一是阿里巴巴IPO（首次公開募股） 融資額高達(dá)250億美元，成為全球歷史上規(guī)模最大的IPO；二是阿里巴巴合伙人制度。阿里巴巴在尋求上市時，其首選的上市地并非美國，而是香港，但香港監(jiān)管層認(rèn)為合伙人制度違背了香港一貫堅持的“同股同權(quán)”原則，最終迫使阿里巴巴選擇到美國上市；相反，美國兩大證劵交易系統(tǒng)──紐交所和納斯達(dá)克均書面確認(rèn)阿里巴巴合伙人制度符合相關(guān)上市規(guī)定。[1]

阿里巴巴合伙人制度并非合伙企業(yè)法上的合伙人制度，而是一種獨特的公司治理結(jié)構(gòu)，其基本內(nèi)容是：⑴阿里巴巴上市后，依據(jù)公司章程，由一批被稱為阿里巴巴“合伙人”的人來提名董事會中過半數(shù)的董事人選，而不是按照股份比例分配董事提名權(quán)，提名董事需經(jīng)股東大會投票數(shù)過半數(shù)支持方可當(dāng)選為董事會成員；⑵如果股東大會反對合伙人任一提名人選，合伙人無需股東投票，即可指派另一人擔(dān)任“過渡董事”，直至下一次年度股東大會通過合伙人提名的董事，即合伙人的董事提名權(quán)具有反復(fù)性，而非一次性；⑶董事會決策實行一人一票、過半數(shù)通過的表決機(jī)制；⑷如果要修改公司章程中關(guān)于合伙人提名權(quán)和相關(guān)條款，必須要在股東大會上得到95%的投票數(shù)的支持；⑸合伙人的人數(shù)沒有最終限制（目前有30名），他們來自阿里巴巴的管理層或關(guān)聯(lián)公司及分支機(jī)構(gòu)的管理層，其中，馬云和蔡崇信為永久合伙人，其余合伙人在離開阿里巴巴或關(guān)聯(lián)公司時，即從合伙人中“退休”?，F(xiàn)任合伙人可以每年選舉新合伙人，新合伙人需由現(xiàn)任合伙人推薦并經(jīng)四分之三現(xiàn)任合伙人同意才能當(dāng)選。此外，新合伙人還需滿足在阿里巴巴或其關(guān)聯(lián)公司工作五年以上、對公司發(fā)展有積極的貢獻(xiàn)、高度認(rèn)同公司文化、愿意為公司使命和價值觀竭盡全力等條件，為保證合伙人利益與公司利益一致，每個合伙人必須持有一定比例的公司股份。[2]

對于為何建立上述制度，馬云、蔡崇信的解釋是：“這個機(jī)制能夠使阿里巴巴的合伙人，即公司業(yè)務(wù)的核心管理者，擁有較大的戰(zhàn)略決策權(quán)，減少資本市場短期波動影響，從而確?？蛻簟⒐疽约八泄蓶|的長期利益。我們?yōu)楹我獔猿诌@種合伙人的治理結(jié)構(gòu)？我們的首要目標(biāo)是保證公司的文化傳承。”[3]筆者認(rèn)為，阿里巴巴建立合伙人制度的根本原因在于：現(xiàn)代大型公司奉行“董事會中心主義”，雖然董事仍由股東選出，但董事會負(fù)責(zé)公司經(jīng)營管理，股東會作用日漸式微，亦即“誰控制了董事會、誰就控制了公司”，而在阿里巴巴上市前的股權(quán)結(jié)構(gòu)中，馬云為首的創(chuàng)始人團(tuán)隊持股比例較低（合伙人共持有阿里巴巴14%的股份，其中馬云持股8.9%，蔡崇信持股3.6%），排名前兩位的股東分別是日本軟銀（持股34.4%）和美國雅虎（持股22.6%），如果按照傳統(tǒng)的“資本決定董事”的原則，創(chuàng)始人團(tuán)隊將難以控制董事會，進(jìn)而失去公司的控制權(quán)，這是創(chuàng)始人團(tuán)隊所不愿意的。相反，采用合伙人制度則可以起到“小股搏大股”的效應(yīng)，確保創(chuàng)始人團(tuán)隊對公司的長久控制。也就是說，合伙人制度是創(chuàng)始人團(tuán)隊與軟銀、雅虎等股東就阿里巴巴上市問題所達(dá)成的一項合意。

在功能上，合伙人制度與美國資本市場上的雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)有異曲同工之處。所謂雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)，是指將公司股票分為A、B兩類，A類股票（普通股）由一般股東持有，每股只有一個投票權(quán)；B類股票又稱超級投票權(quán)股，通常由公司創(chuàng)始人和高級管理者持有，每股擁有十票甚至更多的投票權(quán)。除投票權(quán)外，A類股票的其他權(quán)利不低于B類股票，此外，為了防止出賣超級投票權(quán)股牟取控制權(quán)價值，公司章程一般規(guī)定，超級投票權(quán)股不流通或者一旦流通即自動轉(zhuǎn)換成普通股。[4]此種股權(quán)結(jié)構(gòu)的實質(zhì)，是股東的投票決策權(quán)與投資收益權(quán)分離，以確保創(chuàng)始人、管理層或某個家族對公司的控制權(quán)不因公司發(fā)行股票融資而受到威脅。截止到2007年，共有333家美國上市公司采雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)，約占美國上市公司總數(shù)的7.4%，[5]多集中在通訊、商業(yè)服務(wù)、媒體和機(jī)器制造等行業(yè)，其中，知名企業(yè)有福特、華盛頓郵報、Google、Facebook、百度等。[6]

阿里巴巴合伙人制度為何得不到香港監(jiān)管層認(rèn)同，卻能被美國資本市場所容納？此現(xiàn)象背后蘊(yùn)含著公司法上的何種理論？該制度是否真的違背股東平等原則？這些都是值得探討的法學(xué)話題。筆者認(rèn)為，阿里巴巴合伙人制度所涉及的根本問題乃是公司治理結(jié)構(gòu)的自治問題，即一個公司（尤其上市公司）可以在多大程度上自由設(shè)計自己的治理結(jié)構(gòu)？本文結(jié)合阿里巴巴合伙人制度，對此做一探討，并指出其對我國公司法和證劵法改革的啟示。

二、公司治理結(jié)構(gòu)自治的理論基礎(chǔ)：

公司契約理論

學(xué)界通說認(rèn)為，公司治理結(jié)構(gòu)泛指公司管理層對股東和利益相關(guān)者負(fù)責(zé)的一系列制度安排。[7]形式上，公司治理結(jié)構(gòu)表現(xiàn)為公司機(jī)關(guān)的架構(gòu)。在英美法系，股東們選出的董事組成董事會，對公司之經(jīng)營負(fù)責(zé)指揮，在此基礎(chǔ)上，董事會聘用高級管理人員（經(jīng)理、副經(jīng)理、財務(wù)負(fù)責(zé)人等，以下簡稱“高管”）負(fù)責(zé)具體經(jīng)營，董事亦可兼任高管。董事會同時監(jiān)督高管的經(jīng)營活動。此模式稱為“一元制”或“單層制”公司機(jī)關(guān)，其特點是不設(shè)監(jiān)事會，董事會兼具經(jīng)營與監(jiān)督的雙重職能。實踐中，該兩種職能不可避免地會產(chǎn)生矛盾與沖突，其缺陷在20世紀(jì)60-70年代就已經(jīng)顯現(xiàn)出來。為此，美國創(chuàng)立了獨立董事制度并在上市公司得到廣泛運(yùn)用，即要求上市公司董事會中必須有一定數(shù)額的獨立董事，對公司經(jīng)營進(jìn)行監(jiān)督。①在大陸法系，仿效國家政治上的分權(quán)模式，在公司機(jī)關(guān)架構(gòu)上強(qiáng)調(diào)決策權(quán)、執(zhí)行權(quán)和監(jiān)督權(quán)的三權(quán)分離與制衡，這三項權(quán)力分別賦予股東會、董事會和監(jiān)事會。由于在股東會下分設(shè)獨立的執(zhí)行機(jī)關(guān)和監(jiān)督機(jī)關(guān)，此種模式稱為“二元制”或“雙層制”公司機(jī)關(guān)。這其中又分為德、日兩種立法例。德國的公司由董事會和監(jiān)事會共同經(jīng)營。具體來說，由股東會選任監(jiān)事構(gòu)成監(jiān)事會，監(jiān)事會又選任董事組成董事會，并由董事會負(fù)責(zé)公司經(jīng)營之指揮，但監(jiān)事會除選任、解任董事外，尚負(fù)責(zé)對公司業(yè)務(wù)之持續(xù)監(jiān)督，并就一定事項享有同意權(quán)。德國的這種模式，實質(zhì)是在股東會與董事會之間加設(shè)監(jiān)事會，監(jiān)事會為董事會的上位機(jī)關(guān)，以收對董事會監(jiān)督之效。[8]而日本的公司機(jī)關(guān)雖然也是由股東會、董事會和監(jiān)察人（監(jiān)事會）組成，但監(jiān)事會與董事會處于并列地位，同由股東會選舉產(chǎn)生。[9]

無論英美法系還是大陸法系，法律在規(guī)范公司治理結(jié)構(gòu)時都存在兩個明顯特征：一是公司法通常只是給公司治理結(jié)構(gòu)劃出一個基本框架，留下大量“空白地帶”，由公司參與者斟酌自身具體情況，通過公司章程來明確公司治理結(jié)構(gòu)的細(xì)節(jié)。如我國《公司法》第37條規(guī)定“選舉和更換非由職工代表擔(dān)任的董事、監(jiān)事”屬于股東會的職權(quán)，但是，《公司法》并未對董事、監(jiān)事候選人的提名辦法、表決程序做出規(guī)定，需要公司根據(jù)自身情況來自行明確；二是在公司治理領(lǐng)域，許多法律規(guī)范屬于任意性規(guī)范，這些任意性規(guī)范只是公司法提供的一種可供選擇的標(biāo)準(zhǔn)條款，允許公司參與者協(xié)商變更或不選擇，強(qiáng)行性規(guī)范在公司治理領(lǐng)域并不占主導(dǎo)地位。如在澳大利亞，公司在內(nèi)部機(jī)關(guān)設(shè)置及其權(quán)力分配問題上非常靈活，可以通過公司章程自由規(guī)定，公司法對于這些問題沒有硬性規(guī)定，但是，公司法提供了所謂的“可替代性條款”，這些條款在公司章程沒有相關(guān)規(guī)定的情況下作為默認(rèn)條款而適用。[10]

以上現(xiàn)象說明，如何設(shè)計公司治理結(jié)構(gòu)本質(zhì)上屬于公司的自治事務(wù)，而非法律的特許。對此，公司契約理論作出了較好解釋。

20世紀(jì)70年代，美國以芝加哥大學(xué)為中心崛起了著名的“芝加哥法學(xué)派”（即經(jīng)濟(jì)分析法學(xué)派）。他們主張自由放任的經(jīng)濟(jì)模式，反對政府干預(yù)，強(qiáng)調(diào)使用經(jīng)濟(jì)學(xué)方法分析法學(xué)問題。在公司法領(lǐng)域，該學(xué)派強(qiáng)調(diào)公司自治，減少政府監(jiān)管，主張利用私法性質(zhì)的契約解決公司問題，因此該理論被稱為“公司契約論”。該理論認(rèn)為，公司實質(zhì)上是一系列契約關(guān)系的聯(lián)結(jié)，當(dāng)事人包括股東、經(jīng)理、雇員、債權(quán)人、供應(yīng)商、公司發(fā)起人等。換言之，公司機(jī)制與通常的當(dāng)事人之間的市場契約關(guān)系并無任何不同，公司只不過是一個“高度專業(yè)化的替代市場”而已。投資者之所以選擇公司形式進(jìn)行生產(chǎn)經(jīng)營，是因為公司能夠減少代理成本。代理成本存在于任何涉及決策行為的代理關(guān)系之中，即只要一個人雇用另一個人從事包含決策行為在內(nèi)的工作，就必然會產(chǎn)生代理成本。這是因為，委托人、代理人均是追求自身利益最大化的理性經(jīng)濟(jì)人，必然產(chǎn)生代理人追求與委托人利益不一致的問題，而問題的解決需要付出代價，這就是代理成本問題。概言之，代理成本可分為三部分：第一，被代理人為了防止代理人的自我交易行為或懈怠瀆職行為而付出的監(jiān)督成本；第二，代理人為了向被代理人表明自己的忠誠而付出的證明成本；第三，其他成本。盡管代理人勤勉努力，但仍然沒有使得被代理人的利益最大化。在公司中，代理成本主要源于董事與股東之間的利益偏離，比如，董事的利益在于公司的成長，工作的穩(wěn)定，報酬的增加和個人聲譽(yù)的提高等，而股東的利益在于公司利潤最大化和投資回報率。為了降低代理成本，公司形式中包含了各種相應(yīng)機(jī)制，這些機(jī)制構(gòu)成公司治理結(jié)構(gòu)。當(dāng)公司發(fā)行股票時，證劵市場的投資者就會首先審查公司的治理結(jié)構(gòu)和措施，包括董事的忠誠和能力以及股東控制權(quán)等，然后決定是否投資。根據(jù)契約理論，這是一個優(yōu)勝劣汰的自然選擇過程，只有那些市場投資者贊同的公司治理措施才會生存下來。[11]

公司契約理論認(rèn)為，每一個公司參與者的權(quán)利、義務(wù)均由契約進(jìn)行界定，這些契約可能是當(dāng)事人明確約定的，如公司章程規(guī)定的條款，也可能不是由當(dāng)事人直接協(xié)商的，如體現(xiàn)公司發(fā)起人、公司經(jīng)理和購買股票的投資者之間契約的招股說明書，即“公司是一系列明示或者默示的契約”。[12]因此，公司治理的法律構(gòu)造應(yīng)當(dāng)堅守契約自由的基本原則，公司治理的法律制度應(yīng)盡可能采取任意性規(guī)范而不是強(qiáng)行性規(guī)范，一切由當(dāng)事人自由決定。[13]

公司契約理論的生命力可以從美國各州公司法之間的競爭得到佐證。在聯(lián)邦制的美國，沒有全國統(tǒng)一的公司法，而是各州獨立制定公司法，各州之間存在公司法的競爭，目的是吸引更多公司到本州注冊以取得公司注冊費(fèi)用和稅收等收入。早期，新澤西州是這場競賽的領(lǐng)頭羊，但是，后來由于其采取了過于嚴(yán)厲的公司監(jiān)管體制而使特拉華州后來居上。[14]最新數(shù)據(jù)表明，超過一半的美國公眾公司和大約63%的財富500強(qiáng)公司都在特拉華州注冊。這種成功絕非偶然，而是緣于該州的授權(quán)性公司法。[15]

公司契約理論能夠很好解釋阿里巴巴合伙人制度存在的合理性。該制度實際上是三組契約關(guān)系的聯(lián)結(jié)：⑴馬云為首的創(chuàng)始人團(tuán)隊與軟銀、雅虎等股東就公司上市后采合伙人制度所達(dá)成的契約。之所以能夠達(dá)成這一契約，是因為創(chuàng)始人團(tuán)隊掌握了阿里巴巴的核心資源與技術(shù)，在經(jīng)理人市場上具有不可替代性，如果軟銀、雅虎等股東不同意合伙人制度，勢必造成公司管理層與股東之間的對立與沖突，公司管理層甚至可能另起爐灶，這將危及阿里巴巴的生存與發(fā)展，公司也難以順利上市，最終受損害的是股東利益；相反，同意合伙人制度并無損軟銀、雅虎等股東的利益，且公司順利上市后股票價格將顯著飆升，可以使股東獲得高額的投資回報。此外，在阿里巴巴的成長過程中，創(chuàng)始人團(tuán)隊以優(yōu)異業(yè)績顯著提升了公司的價值，同意合伙人制度實際上是股東們對創(chuàng)始人團(tuán)隊投下的信任票。⑵創(chuàng)始人團(tuán)隊、阿里巴巴上市前的原始股東、阿里巴巴IPO時股票的認(rèn)購者、阿里巴巴上市后股票的購買者等四方就合伙人制度所達(dá)成的契約。阿里巴巴在上市前通過招股說明書詳細(xì)披露了合伙人制度，投資者在決定是否購買阿里巴巴股票時，自然會考慮合伙人制度所可能產(chǎn)生的風(fēng)險，而投資者一旦購買了阿里巴巴股票，即表明其認(rèn)同阿里巴巴的公司治理結(jié)構(gòu)并愿意承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險。這一契約的關(guān)鍵點是“事先的信息披露”。⑶合伙人之間就入伙、退伙、合伙人委員會、合伙人的權(quán)利與義務(wù)等事宜達(dá)成的契約。這一契約解決的是合伙人團(tuán)隊的內(nèi)部關(guān)系，以確保合伙人團(tuán)隊在公司治理中發(fā)揮積極作用。

公司契約理論在美國有很大影響，長期以來一直是其公司法學(xué)界的主流思想，已經(jīng)非常成熟并體現(xiàn)在其公司法和相關(guān)經(jīng)濟(jì)政策中。[16]這是美國資本市場能夠容納阿里巴巴合伙人制度的根本原因。其實，阿里巴巴最初并不想在美國上市，因為美國對上市公司的信息披露監(jiān)管很嚴(yán)（此問題后面將詳述），美國人對訴訟的偏好也很令人頭痛。與美國相比，香港對上市公司的監(jiān)管相對寬松。香港法沿襲英國法，雖然與美國法同屬英美法系，但香港公司法更強(qiáng)調(diào)平等，美國公司法更重視自由。體現(xiàn)在公司治理結(jié)構(gòu)上，香港要求同股同權(quán)，①美國則尊崇公司自治。美國注重的是對公司信息披露的嚴(yán)格監(jiān)管和賦予股東的訴訟救濟(jì)權(quán)。高度重視私人意愿的美國資本市場催生了很多富有創(chuàng)意的公司治理結(jié)構(gòu)。

需指出的是，盡管公司契約理論為阿里巴巴合伙人制度的正當(dāng)性提供了支撐，但這并不意味著合伙人提名的董事只對合伙人負(fù)責(zé)而不對股東們負(fù)責(zé)。無論英美法系還是大陸法系，股東作為出資人，其法律地位為公司所有人，其與公司經(jīng)營者（董事和高管）之間的關(guān)系為信托法上的委托人與受托人的關(guān)系，經(jīng)營者對股東負(fù)有信托法上的受托義務(wù)，經(jīng)營行為須以追求公司利益最大化（即股東利益最大化）為目標(biāo)。這幾乎是各國公司法一條不變的原理，“以股東利益最大化為根本目的的公司價值取向和司法原則，即使在公司社會責(zé)任理論盛行、利益相關(guān)人受到高度重視的時期，也并未真正遭到顛覆性挑戰(zhàn)”。[17]也許正是這個原因，阿里巴巴合伙人制度要求每個合伙人必須持有一定比例的公司股份。

基于以上認(rèn)識，筆者認(rèn)為，阿里巴巴合伙人制度并未違反股東平等原則，它是一種具有中國文化背景的公司治理制度，其成功與否有待實踐來檢驗。

三、立法對公司治理結(jié)構(gòu)的干預(yù)

按照公司契約理論，在理想狀態(tài)下，公司參與者可以自由設(shè)計本公司的治理結(jié)構(gòu)而不受法律的約束，但現(xiàn)實中，各國公司法、證劵法都或多或少會對公司治理結(jié)構(gòu)進(jìn)行干預(yù)。通常情況下，干預(yù)的方式有兩種：一是強(qiáng)勢干預(yù)，即通過公司法、證劵法中的強(qiáng)行性規(guī)范，強(qiáng)制公司參與者設(shè)計的公司治理結(jié)構(gòu)符合特定要求；二是弱勢干預(yù)，即通過公司法、證劵法中的任意性規(guī)范（許多公司法學(xué)者將這些任意性規(guī)范稱為“標(biāo)準(zhǔn)條款”），引導(dǎo)公司參與者設(shè)計公司治理結(jié)構(gòu)。上述兩種干預(yù)方式通常在一國公司法、證劵法中同時出現(xiàn)、混合使用。在第一類干預(yù)中，強(qiáng)行性規(guī)范又分為“無選擇的強(qiáng)行性規(guī)范”和“有選擇的強(qiáng)行性規(guī)范”。前者指法規(guī)范對當(dāng)事人的某一行為只規(guī)定了一種行動方案，當(dāng)事人無選擇的余地。如《公司法》第48條規(guī)定：“董事會應(yīng)當(dāng)對所議事項的決定作成會議記錄，出席會議的董事應(yīng)當(dāng)在會議記錄上簽名?！焙笳咧阜ㄒ?guī)范對當(dāng)事人的某一行為規(guī)定了兩種或兩種以上的行動方案，當(dāng)事人可以在數(shù)種行動方案中作選擇。，如《公司法》第16條規(guī)定：“公司向其他企業(yè)投資或者為他人提供擔(dān)保，依照公司章程的規(guī)定，由董事會或者股東會、股東大會決議?！卑凑者@一法條，公司轉(zhuǎn)投資或者為他人提供擔(dān)保的決定機(jī)關(guān)，由公司章程在董事會與股東會（有限責(zé)任公司為股東會，股份公司為股東大會）兩者中作選擇。在第二類干預(yù)中，任意性規(guī)范雖然沒有強(qiáng)制力，但具有強(qiáng)大的示范效應(yīng)，通常情況下公司參與者會參照這些任意性規(guī)范來設(shè)計公司治理結(jié)構(gòu)。筆者認(rèn)為，立法之所以對公司治理結(jié)構(gòu)進(jìn)行干預(yù)，主要是基于以下兩個原因：

第一，彌補(bǔ)“不完全契約”的缺陷，謀求實質(zhì)公平。不完全契約理論由美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家格羅斯曼、哈特、莫爾等人共同創(chuàng)立，是在批判完全契約理論的基礎(chǔ)上發(fā)展起來的。完全契約理論認(rèn)為，契約當(dāng)事人具有完全的理性，能夠?qū)⒔灰椎母鱾€方面考慮周全，對契約的簽訂、履行、爭議解決、意外事件的預(yù)期等事項均能在契約中進(jìn)行詳盡規(guī)定，所選擇的條款具有完全的信息。不完全契約理論則認(rèn)為，在現(xiàn)實生活中，由于當(dāng)事人的有限理性、未來預(yù)測的不確定性以及當(dāng)事人之間在信息占有、經(jīng)濟(jì)實力、專業(yè)知識、談判能力、訴訟能力、掌控的資源等方面存在差異，訂立內(nèi)容完備、設(shè)計周詳、對各方公平的契約幾乎是不可能的，當(dāng)事人訂立的契約總會存在漏洞、模棱兩可之處或者存在對一方有利而對另一方不利的條款。占優(yōu)勢地位的當(dāng)事人為了獲取更多利益，往往利用契約的缺陷實施損害其他當(dāng)事人利益的行為，在這種情況下，處于劣勢地位的當(dāng)事人無法通過平等協(xié)商來尋求自我保護(hù)，因此，立法者的任務(wù)就是制定和完善法律法規(guī)，對處于劣勢地位的當(dāng)事人進(jìn)行傾斜性保護(hù)，透過法律的形式正義謀求實質(zhì)公平。[18]按照這一理論，公司參與者就公司治理結(jié)構(gòu)所達(dá)成的契約（公司章程或協(xié)議）也是不完全契約，處于優(yōu)勢地位的公司參與者（如控制股東）基于自身利益最大化的考慮，往往利用契約的缺陷，損害其他公司參與者的利益，因此，法律有必要對公司治理結(jié)構(gòu)進(jìn)行干預(yù)，以保護(hù)處于劣勢地位的公司參與者。如，為了制約控制股東、董事、高管利用資產(chǎn)交易損害上市公司利益，我國《公司法》第121條規(guī)定：“上市公司在一年內(nèi)購買、出售重大資產(chǎn)或者擔(dān)保金額超過公司資產(chǎn)總額百分之三十的，應(yīng)當(dāng)由股東大會作出決議，并經(jīng)出席會議的股東所持表決權(quán)的三分之二以上通過。”

第二，提高交易預(yù)期，降低契約成本。制度經(jīng)濟(jì)學(xué)把法律界定為一種能建立確定預(yù)期的正式制度。波斯納的法律經(jīng)濟(jì)學(xué)分析的基礎(chǔ)就是人的理性預(yù)期，規(guī)則的作用在于減少信息費(fèi)用，減少不確定性。[19]蘇力教授認(rèn)為：“從社會學(xué)角度來理解法律，我們可以發(fā)現(xiàn)，法律的主要功能也許并不在于變革，而在于建立和保持一種可以大致確定的預(yù)期，以便利人們的相互交往和行為”。[20]他認(rèn)為許多法律往往只是對社會生活中通行的習(xí)慣慣例的確認(rèn)、總結(jié)、概括或升華。[21]這一理論同樣適用于公司治理，具言之：其一，通過國家提供契約標(biāo)準(zhǔn)條款供參照（公司法律規(guī)范實際上就是這些契約標(biāo)準(zhǔn)條款），可以使公司參與者對自己行為的后果有一個大致確定的預(yù)期，有助于促成公司章程或協(xié)議的訂立并減少日后的糾紛，從而提高市場配置資源的效率；其二，公司參與者就公司治理結(jié)構(gòu)訂立契約需要成本（如契約談判花費(fèi)的時間、精力和費(fèi)用），通過國家提供一套標(biāo)準(zhǔn)的契約格式條款，可以方便當(dāng)事人在需要時援用，從而節(jié)約社會總體的契約訂立成本；其三，銀行等債權(quán)人在與公司交易時，往往會審查公司的內(nèi)部決策機(jī)制以降低交易風(fēng)險，有的甚至直接參與到公司內(nèi)部決策機(jī)制之中（如銀行委派人員出任公司董事），如果法律不對公司治理結(jié)構(gòu)進(jìn)行規(guī)范，就可能造成現(xiàn)實中的公司治理結(jié)構(gòu)五花八門、過于復(fù)雜，甚至可能連公司治理領(lǐng)域的相關(guān)術(shù)語都難以統(tǒng)一（如董事會、控股股東、實際控制人等術(shù)語），這將影響債權(quán)人的交易預(yù)期并危及交易安全，進(jìn)而影響市場效率；其四，通過國家統(tǒng)一的監(jiān)管機(jī)關(guān)、司法機(jī)關(guān)依照法律規(guī)范進(jìn)行執(zhí)法、裁判，可以減少當(dāng)事人履行契約的道德風(fēng)險，降低契約履行的成本。

各國法律對公司治理結(jié)構(gòu)究竟是偏重于強(qiáng)勢干預(yù)還是弱勢干預(yù)，與該國的法律淵源、占主流地位的經(jīng)濟(jì)學(xué)思想、所有權(quán)結(jié)構(gòu)、資本市場發(fā)育程度等因素密切相關(guān)。一般而言，信奉自由市場理論的國家，偏重于弱勢干預(yù)；信奉政府干預(yù)理論的國家，偏重于強(qiáng)勢干預(yù)。

四、公司治理結(jié)構(gòu)自治下的

中小股東保護(hù)問題

在公司自治的框架下，公司參與者之間的權(quán)利、義務(wù)大多通過公司章程或協(xié)議等契約來明確，按照“不完全契約”理論，這些契約只能是“不完全契約”。通常情況下，控制股東和公司管理層在這種契約關(guān)系中居于優(yōu)勢地位，中小股東則居于弱勢地位。控制股東和管理層為了謀取更多利益，往往利用契約的不完備性，實施損害中小股東利益的行為。而在股權(quán)高度分散的情況下，當(dāng)任何單一股東或股東之集合不能對公司管理層實施有效控制時，公司中的真正強(qiáng)者就只有公司管理層（這種情況在英美國家大量存在的以股權(quán)分散為特征的上市公司中較為常見，阿里巴巴也屬于這種情況，只不過它不是因股權(quán)分散而是因合伙人制度導(dǎo)致了這種情況），此時，公司中的利益沖突就演變?yōu)楣竟芾韺优c全體股東之間的利益沖突，如董事、高管通過關(guān)聯(lián)交易損害公司利益，圖謀私利?？梢?，無論何種情況，中小股東均處于弱勢地位。因此，如何在堅持契約自由原則的基礎(chǔ)上保護(hù)中小股東（尤其是上市公司中的社會公眾股東）的利益，便成為當(dāng)代公司法、證劵法面臨的一個重要課題。從成熟市場經(jīng)濟(jì)國家的經(jīng)驗來看，主要通過以下兩種法律機(jī)制來解決這一問題。

（一）信息披露機(jī)制

“事實讓你更自由。”在信息對稱的情況下，當(dāng)事人通過平等協(xié)商達(dá)成的契約通常能導(dǎo)致公平的結(jié)果；相反，在信息不對稱的情況下，信息優(yōu)勢方在契約的談判、履行過程中居于天然優(yōu)勢地位，自然難以保證契約的公平。中小股東之所以在大股東和公司管理層面前淪為弱勢地位，主要源于兩者之間在占有公司經(jīng)營、財務(wù)信息上的不對稱。信息不對稱問題亦是證劵市場的核心問題。如上市公司的控制股東和管理層對公司經(jīng)營狀況十分了解，為了達(dá)到籌資目的，它們會向證劵的潛在購買者披露較多有利信息而隱瞞不利消息，從而損害投資者利益。當(dāng)出現(xiàn)信息不對稱時，信息優(yōu)勢方會阻止真實、有效的信息在市場上傳遞，以便利用信息優(yōu)勢謀取更多利益；而在另一些情況下，由于搜尋信息、識別信息真?zhèn)蔚某杀具^高，導(dǎo)致信息需求方很難獲取真實、有效的信息。也就是說，市場機(jī)制自身無法解決信息不對稱問題，必須依靠國家立法建立強(qiáng)制性的信息披露機(jī)制才能有效解決。強(qiáng)制性信息披露通常分為兩類：一是主動披露，即信息披露義務(wù)人必須依法主動披露相關(guān)信息，如股票發(fā)行階段發(fā)行人依法披露信息，上市公司的定期報告義務(wù)以及發(fā)生重大事件時的臨時報告義務(wù)等；二是依請求披露，即信息披露義務(wù)人依相對人的請求而披露相關(guān)信息，如許多國家的公司法確立了股東的查賬權(quán)，這意味著當(dāng)股東提出查賬請求時公司管理層有披露相關(guān)會計資料的義務(wù)。此外，公司法、證劵法上的信息披露問題還涉及政府信息公開，即公司、其他市場主體就特定事項向有關(guān)監(jiān)管機(jī)關(guān)辦理登記、注冊、核準(zhǔn)、備案、報告等手續(xù)時所提交的相關(guān)資料以及監(jiān)管機(jī)關(guān)履行職責(zé)（如進(jìn)行調(diào)查、檢查、實施行政處罰等）的過程中所獲取、制作的相關(guān)信息，在性質(zhì)上為政府信息，任何公民、組織可依據(jù)政府信息公開方面的立法申請查詢。另外，從廣義上講，信息披露機(jī)制還包括國家對公司的財務(wù)會計行為進(jìn)行規(guī)范，“擴(kuò)充信息公開制度時，有必要留意還需要修改會計制度”，[22]因為，“財務(wù)會計信息是衡量和判斷公司財務(wù)狀況和經(jīng)營成果的基本手段，而公司財務(wù)會計制度的主要目的在于實現(xiàn)財務(wù)會計信息的真實、公允”。[23]也就是說，健全、完善的公司財務(wù)會計制度是信息披露的前提條件。

在解決信息不對稱問題上，美國是一個代表性國家。美國證劵市場以高標(biāo)準(zhǔn)的信息披露著稱，其信條是“在公司或附屬于某公司的人或?qū)嶓w對該公司的證劵進(jìn)行公開發(fā)售時，這些證劵的潛在購買方應(yīng)獲得有關(guān)的財務(wù)資料及有關(guān)公司的其他重要資料的充分披露，以使他們能做出知情的投資決定”，[24]“這一信條，將提供真實信息的義務(wù)賦予發(fā)行者，使其成為誠信發(fā)行證劵和公眾對市場建立信心的動力”。[25]據(jù)此理念，美國證劵發(fā)行采用注冊制，公司無論規(guī)模大小、不論利潤多少，不管公司經(jīng)營歷史長短，凡是依法履行信息披露義務(wù)的，都有權(quán)公開發(fā)行股票。[26]正因為如此，雖然阿里巴巴合伙人制度不同于標(biāo)準(zhǔn)化的公司治理結(jié)構(gòu)，但由于阿里巴巴履行了嚴(yán)格的信息披露義務(wù)，因而其能夠在美國上市。

在美國、日本等成熟市場經(jīng)濟(jì)國家，無論公眾公司還是閉鎖型公司，也無論公司處于生命周期的哪一階段（公司的生命周期分為發(fā)起、設(shè)立、存續(xù)、解散和清算等若干階段），信息披露問題始終是公司法、證劵法關(guān)注的重點，涉及中小股東保護(hù)的內(nèi)容主要有：公司依照法律或公司章程定期向股東呈送或披露財務(wù)會計報告的義務(wù)；關(guān)聯(lián)交易中相關(guān)股東、董事、高管的信息披露義務(wù)；公司向股東披露管理層薪酬相關(guān)信息的義務(wù)；股東的查賬權(quán)、質(zhì)詢權(quán)；獨立董事的知情權(quán)；監(jiān)事的知情權(quán)；股東投票權(quán)征集中的信息披露義務(wù)；公司發(fā)生合并、分立、解散、清算、股權(quán)收購、資產(chǎn)重組等事件時相關(guān)主體的信息披露義務(wù)；股票發(fā)行人的信息披露義務(wù)；上市公司的持續(xù)信息披露義務(wù)；等等。

（二）法律責(zé)任機(jī)制

無救濟(jì)即無權(quán)利。如果對于侵害中小股東利益的行為沒有相應(yīng)的法律責(zé)任予以懲戒，那么對中小股東保護(hù)就只是一句空話。法律責(zé)任機(jī)制包括兩個方面：一是對于侵害中小股東利益的行為，立法規(guī)定行為人應(yīng)承擔(dān)何種形式、什么內(nèi)容的責(zé)任，具體可分為民事責(zé)任、行政責(zé)任和刑事責(zé)任，這三種責(zé)任有時可能出現(xiàn)競合，如股票公開發(fā)行中的虛假陳述可能同時導(dǎo)致民事、行政和刑事責(zé)任；二是落實法律責(zé)任的渠道，即受侵害的中小股東可以通過哪些途徑來尋求救濟(jì)，進(jìn)而使侵害者最終承擔(dān)起相應(yīng)的法律責(zé)任，其中，以民事救濟(jì)渠道（包括訴訟和非訴訟兩種方法）最為重要，因為，追究行政、刑事責(zé)任以侵害者的行為違反法律法規(guī)的明確規(guī)定為前提，且由有關(guān)國家機(jī)關(guān)依職權(quán)發(fā)動，受侵害的中小股東只能向有關(guān)國家機(jī)關(guān)檢舉而無直接啟動相關(guān)程序的權(quán)利；相反，追究民事責(zé)任不以侵害者違反法定義務(wù)為前提，違反約定義務(wù)或誠實信用原則均可導(dǎo)致民事責(zé)任，且受侵害的一方可通過訴訟、仲裁等途徑直接啟動追責(zé)程序，這與契約自由的理念相契合。

對于中小股東利益的保護(hù)，美國等成熟市場經(jīng)濟(jì)國家的法律責(zé)任機(jī)制主要有如下特征：第一，民事救濟(jì)機(jī)制十分發(fā)達(dá)。有強(qiáng)制公司分派股利訴訟、不公平妨礙訴訟、股東派生訴訟、股東直接訴訟、瑕疵公司決議訴訟、解散公司訴訟、證劵民事侵權(quán)訴訟等訴訟類型以及仲裁、法院外調(diào)解（監(jiān)管機(jī)構(gòu)、證劵交易所、證劵業(yè)自律組織、投資者保護(hù)組織等主持的調(diào)解）等非訴訟渠道供中小股東選擇。在證劵民事侵權(quán)領(lǐng)域，除傳統(tǒng)訴訟方法外，美國基于“默示訴權(quán)”理論，建立了集團(tuán)訴訟制度，并被澳大利亞、加拿大、韓國等國借鑒，[27]該訴訟方法適用于人數(shù)不確定的涉及眾多投資者權(quán)益的證劵民事侵權(quán)糾紛（如虛假陳述引發(fā)的群體性糾紛），具有保護(hù)廣大中小投資者利益、威懾和遏阻違法行為、促進(jìn)公司治理、節(jié)約司法資源等多重功能。在股東派生訴訟中，《日本商法典》將股東派生訴訟視為公司王國中的公益訴訟，將訴訟請求看做非財產(chǎn)權(quán)上的請求，以降低原告股東預(yù)繳的訴訟費(fèi)用。[28]而在美國，當(dāng)原告股東在派生訴訟中獲勝、給公司帶來利益時，有權(quán)從公司獲得包括律師費(fèi)在內(nèi)的合理費(fèi)用的補(bǔ)償。[29]這些法律措施顯著提高了中小股東為維護(hù)公司利益（間接維護(hù)自身利益）而提起派生訴訟的積極性。此外，在訴訟實踐中，美國法院發(fā)展出了“經(jīng)營判斷規(guī)則”，以判斷董事、高管的商業(yè)決策是否盡到了合理的注意義務(wù)，目的是實現(xiàn)股東利益保護(hù)與公司經(jīng)營者大膽經(jīng)營之間的有機(jī)平衡，鼓勵經(jīng)營者積極進(jìn)取為公司創(chuàng)造財富。第二，對信息披露違法者課以嚴(yán)苛的法律責(zé)任。2001年安然公司破產(chǎn)案以及隨后發(fā)生的世通、施樂等財務(wù)會計丑聞，使美國證劵市場的“監(jiān)管神話”在人們心里發(fā)生了動搖。為了應(yīng)對嚴(yán)峻的信任危機(jī)，2002年7月，美國國會通過了《薩班斯—奧克斯利法案》，強(qiáng)化了上市公司管理層于信息披露中的法律責(zé)任。該法案規(guī)定，上市公司向美國證劵交易委員會（SEC）提交的所有定期報告必須附有首席執(zhí)行官（CEO）和首席財務(wù)官（CFO）簽署的承諾函，保證“定期報告所含會計報表及信息披露是適當(dāng)?shù)?，所有重大方面都公正地反映了公司的?jīng)營成果及財務(wù)狀況?！币簿褪钦f，CEO和CFO要為定期報告的任何失實之處承擔(dān)潛在的個人責(zé)任，包括民事責(zé)任和刑事責(zé)任。法案尤其加強(qiáng)了刑事懲罰力度，規(guī)定如果CEO和CFO明知報表中有虛假陳述，仍提交承諾函的最高可判處10年監(jiān)禁及100萬美元的罰金；如果CEO和CFO蓄意做出虛假承諾的，最高可判處20年監(jiān)禁及500萬美元罰金（此前公司高管財務(wù)欺詐犯罪的最高刑期為5年）?！端_班斯—奧克斯利法案》因其近乎苛刻的強(qiáng)制信息公開措施，在世界范圍產(chǎn)生了廣泛影響。[30]第三，法官發(fā)揮獨特的作用。“分散化的股權(quán)結(jié)構(gòu)主要出現(xiàn)在英美法系國家，人們通常認(rèn)為英美法系國家比大陸法系國家為中小投資者提供了更高水平的保護(hù)，一個似乎合理的解釋認(rèn)為，英美法真正的優(yōu)勢在于英美法系法官具有獨特的作用。”[31]在英美法系，大量“法經(jīng)濟(jì)學(xué)”學(xué)者把公司章程視為非常不完備的合同，因此需要法官填補(bǔ)這種合同必然存在的漏洞，以實現(xiàn)個案正義。英美法系并不將成文的公司法視為唯一的甚至主要的法律淵源，英美法中的法定義務(wù)并不取決于成文法而存在，對于英美法系法官，公司法是成文法和司法判例復(fù)雜的有機(jī)組合，英美法系法官創(chuàng)造的浩如煙海的判例賦予了裁判者更大的自由裁量權(quán)；相反，大陸法系對司法能動性持懷疑態(tài)度，大陸法系法官的職能通常限于機(jī)械地解釋和適用成文法，大陸法系法官缺乏英美法系法官在眾多司法判例中尋找最佳裁判規(guī)則此等自由裁量權(quán)。公司法中最重要的例子就是誠信義務(wù)。誠信義務(wù)可在交易過程中產(chǎn)生，也可在任何一方當(dāng)事人對對方當(dāng)事人均不負(fù)約定義務(wù)的信任關(guān)系中產(chǎn)生。這種義務(wù)在美國是建立在數(shù)個世紀(jì)所積累的司法判例的基礎(chǔ)之上的，即便在現(xiàn)代公司法出現(xiàn)之前，代理法和信托法都要求代理人或受托人將其利用委托人的財產(chǎn)所秘密獲取的利益返還給委托人，后來，這些判例被準(zhǔn)用于公司官員，包括董事、高管和控制股東。[32]今天，誠信義務(wù)在英美法系的公司法領(lǐng)域被明確表述為“無論是否存在成文法規(guī)定或合同約定，受托人都負(fù)有公平對待中小投資者的法定義務(wù)”。[33]這種義務(wù)鼓勵法官填補(bǔ)公司合同明顯存在的漏洞。也許正是這個原因，美國資本市場的投資者并不擔(dān)心阿里巴巴合伙人制度。在美國這樣一個以法院為中心的法律帝國中，司法能動主義具有悠久的傳統(tǒng)，法官可以根據(jù)“誠信義務(wù)”填補(bǔ)法律漏洞，及時糾正阿里巴巴合伙人提名的董事濫用權(quán)利的行為，并使其承擔(dān)相應(yīng)的法律責(zé)任，從而使阿里巴巴的董事們切實擔(dān)負(fù)起對全體股東（而非合伙人）的受托義務(wù)。

除上述兩種法律機(jī)制外，實踐中還有類別股東表決、累積投票、異議股份回購請求權(quán)、股東分紅請求權(quán)、管理層薪酬與股東分紅相掛鉤、管理層薪酬延期支付與索回、關(guān)聯(lián)交易遵守特別程序、反收購措施不得濫用等措施保護(hù)中小股東。這些措施對上述兩種法律機(jī)制起補(bǔ)充作用，均來源于控制股東和管理層對中小股東所負(fù)的誠信義務(wù)。這些措施能否被立法采用，與立法者的理念、資本市場所有權(quán)結(jié)構(gòu)、資本市場發(fā)育程度等因素密切相關(guān)。比如，對于類別股東表決制度，日本、韓國公司法均作了相應(yīng)規(guī)定，而我國公司法、證劵法并未作出規(guī)定，只是中國證監(jiān)會于2004年發(fā)布的《關(guān)于加強(qiáng)社會公眾股股東權(quán)益保護(hù)的若干規(guī)定》有所涉及。①

五、對我國公司法和證劵法改革的啟示

筆者認(rèn)為，阿里巴巴合伙人制度對我國公司法和證劵法的改革主要有以下啟示：

（一）公司法和證劵法應(yīng)給予公司治理結(jié)構(gòu)以更大的包容空間，強(qiáng)化“市場機(jī)制決定公司治理結(jié)構(gòu)”的理念

在現(xiàn)代社會，各公司之間在成長歷史、所處行業(yè)、競爭環(huán)境、融資需求、經(jīng)營理念、商業(yè)模式等方面存在差異，各公司參與者的具體情況（如參與者的經(jīng)濟(jì)實力、專業(yè)知識等）以及公司參與者相互之間的關(guān)系（如公司創(chuàng)始人與主要股東之間的關(guān)系、股東相互之間的關(guān)系、股東與債權(quán)人的關(guān)系等）更是千差萬別，這些因素都可能影響公司治理結(jié)構(gòu)的形成。從這個意義上講，公司治理結(jié)構(gòu)代表了一個公司的文化，因此，公司治理結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)由公司參與者遵循市場機(jī)制自主決定，并通過市場競爭來檢驗、優(yōu)化、淘汰公司治理結(jié)構(gòu)。立法對公司治理結(jié)構(gòu)的規(guī)制應(yīng)盡可能采任意性規(guī)范，通過任意性規(guī)范的示范作用來引導(dǎo)公司參與者設(shè)計符合自身特點的公司治理結(jié)構(gòu)；即便確有必要采取強(qiáng)行性規(guī)范的，也應(yīng)盡可能采取可選擇的強(qiáng)行性規(guī)范，為公司參與者設(shè)計公司治理結(jié)構(gòu)提供更多的可能。在這方面，我國公司法和證劵法尚存在不少缺陷，亟待完善。比如，按照現(xiàn)行《公司法》，上市公司既要設(shè)監(jiān)事會又要設(shè)獨立董事，兩者均行使對公司管理層的監(jiān)督職能，客觀上造成監(jiān)督資源的重疊與浪費(fèi)，其合理性值得商榷。對此，劉俊海教授就認(rèn)為，要從根本上避免獨立董事與監(jiān)事會制度疊床架屋，減少監(jiān)督資源的不必要浪費(fèi)（如獨立董事與監(jiān)事的薪酬、重復(fù)聘請中介機(jī)構(gòu)的費(fèi)用），應(yīng)從制度上革除當(dāng)前獨立董事與監(jiān)事會并存的格局，授權(quán)公司自由選擇獨立董事制度或監(jiān)事會制度。[34]

（二）改股票發(fā)行核準(zhǔn)制為注冊制，增強(qiáng)公司參與者自主決定公司治理結(jié)構(gòu)的能力

美國資本市場之所以催生出很多富有創(chuàng)意的公司治理結(jié)構(gòu)，與美國對股票發(fā)行、上市的監(jiān)管理念密切相關(guān)。美國資本市場尊崇公司自治，只要公司章程或協(xié)議是公司參與者在信息對稱的基礎(chǔ)上自愿達(dá)成的，其就具有法律效力，國家不做過多干預(yù)。據(jù)此理念，美國對股票發(fā)行采注冊制，公司只要依法披露信息，不論其盈利能力、治理結(jié)構(gòu)如何，都有權(quán)公開發(fā)行股票。至于發(fā)行的股票有沒有人購買，由市場決定，無須證劵監(jiān)管機(jī)構(gòu)操心，此外，發(fā)行的股票能在哪個證劵交易所上市，則尊重發(fā)行人與證劵交易所的相互意愿。在這方面，我國公司法、證劵法尚有不小的差距。我國《公司法》規(guī)定：“股份公司的資本劃分為股份，每一股的金額相等。股份采取股票的形式。股東出席股東大會會議，所持每一股份有一表決權(quán)。同種類的每一股份應(yīng)當(dāng)具有同等權(quán)利。國務(wù)院可以對公司發(fā)行本法規(guī)定以外的其他種類的股份，另行作出規(guī)定。”[35]上述法條表達(dá)了兩個方面的意旨：一是我國對股票發(fā)行采“同股同權(quán)”原則，即同種類的每一股份具有同等權(quán)利；二是公司法沒有對普通股之外的特別股作出規(guī)定，股份公司能否發(fā)行特別股（如無表決權(quán)股、復(fù)數(shù)表決權(quán)股、表決權(quán)受限制的表決權(quán)股等），須視國務(wù)院的具體規(guī)定而論，從而使特別股的發(fā)行在法律上處于模糊狀態(tài)。而按照現(xiàn)行《證劵法》的規(guī)定，公開發(fā)行股票募集設(shè)立股份公司、股份公司公開發(fā)行新股以及上市公司非公開發(fā)行新股，必須報國務(wù)院證劵監(jiān)管機(jī)構(gòu)核準(zhǔn)。[36]上述制度設(shè)計存在以下問題，有必要予以改革：

其一，法律上的模糊在實踐中帶來諸多疑問：當(dāng)國務(wù)院對發(fā)行特別股未做規(guī)定時，公司可否發(fā)行？如果可發(fā)行，公司可采取何種方式發(fā)行（公開發(fā)行抑或非公開發(fā)行，或者兩者皆可）？特別股的公開發(fā)行與非公開發(fā)行是否都需要證劵監(jiān)管機(jī)構(gòu)核準(zhǔn)？如果需要核準(zhǔn)，核準(zhǔn)的依據(jù)又是什么？此外，國務(wù)院應(yīng)當(dāng)采用何種層級的法律文件（行政法規(guī)抑或普通規(guī)范性文件）對特別股的發(fā)行作出規(guī)定，《公司法》亦未明確。這些狀況削弱了公司發(fā)行股票的權(quán)利，不利于公司參與者自主決定公司治理結(jié)構(gòu)，因為，公司治理問題與公司發(fā)行的股票種類息息相關(guān)，不同種類股票的持有者對公司治理表現(xiàn)出不同的興趣和偏好，進(jìn)而影響公司治理的制度安排。對此，學(xué)界有觀點認(rèn)為，“為便利公司迅速籌集資本，滿足不同投資者的投資需要，現(xiàn)代公司法往往在普通股之外增列特別股，并明確每種股份蘊(yùn)涵的股東權(quán)有所差異。從長遠(yuǎn)來看，應(yīng)當(dāng)授權(quán)公司章程自由規(guī)定符合公司籌資需要、又合乎投資者投資偏好的具有個性化色彩，且股東與公司各取所需、皆大歡喜的特別種類股份”。[37]建議今后修訂《公司法》時增列特別股，明確每種特別股蘊(yùn)涵的權(quán)利，同時授權(quán)公司章程在不違反法律、國務(wù)院行政法規(guī)的前提下自由規(guī)定本公司的特別股。

其二，股票發(fā)行核準(zhǔn)制削弱了公司參與者自主決定公司治理結(jié)構(gòu)的能力。核準(zhǔn)制又稱“實質(zhì)管理主義”，它要求證劵監(jiān)管機(jī)構(gòu)不僅審查證劵發(fā)行人的信息披露是否真實、準(zhǔn)確和完整，還要審查發(fā)行人的營業(yè)狀況、盈利狀況、治理結(jié)構(gòu)、所營事業(yè)前景等是否達(dá)到規(guī)定條件，目的是取締劣質(zhì)證劵，保證優(yōu)質(zhì)證劵上市。核準(zhǔn)制與注冊制的根本區(qū)別在于監(jiān)管理念的不同：在注冊制下，監(jiān)管機(jī)構(gòu)僅審查發(fā)行人的信息披露事項是否真實、準(zhǔn)確和完整，不關(guān)注擬發(fā)行的證劵的品質(zhì)好壞，不排斥乃至容忍發(fā)行劣質(zhì)證劵，證劵品質(zhì)的好壞由投資者自行評價，這意味著證劵發(fā)行權(quán)不是國家授予的特許權(quán)，而是公司與生俱來的自治權(quán)利；相反，在核準(zhǔn)制下，監(jiān)管機(jī)構(gòu)除了審查信息披露事項外，還要對證劵品質(zhì)作出判斷以取締劣質(zhì)證劵的發(fā)行，這實際上是監(jiān)管機(jī)構(gòu)替投資者作市場判斷，這意味證劵發(fā)行權(quán)是國家授予的特許權(quán)，不是公司的自治權(quán)利。[38]“核準(zhǔn)制容易使投資者產(chǎn)生一種誤區(qū)，誤以為政府對發(fā)行者所申請發(fā)行證劵的安全性和收益性等問題已作出保證，從而使其疏于進(jìn)行自我判斷?！盵39]從實踐來看，核準(zhǔn)制有三個方面的缺點：一是審批人員擁有較大的裁量空間，可能滋生權(quán)力尋租；二是不利于培養(yǎng)投資者成熟的投資心理和提高其投資技能；[40]三是證劵監(jiān)管機(jī)構(gòu)基于保證證劵品質(zhì)、減輕日后所可能承擔(dān)的監(jiān)管責(zé)任以及其他政策因素的考慮，往往要求發(fā)行人盈利能力良好且符合標(biāo)準(zhǔn)化的公司治理結(jié)構(gòu)（這一點在我國證劵領(lǐng)域的法律文件中體現(xiàn)得尤為明顯），①從而使那些有成長潛力但治理結(jié)構(gòu)較為特殊或盈利能力暫不理想的公司失去公開發(fā)行股票并上市的機(jī)會，不利于這些公司成長，有悖于市場公平競爭的理念，這也是中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)為何紛紛到美國上市的一個重要原因。②筆者認(rèn)為，我國應(yīng)借鑒美國的做法，對于公開發(fā)行股票以及上市公司非公開發(fā)行新股，無論發(fā)行的股票是普通股還是特別股，均采注冊制；而對于非公開發(fā)行股票（俗稱“私募發(fā)行”，上市公司非公開發(fā)行新股除外），采事后備案制。結(jié)合我國實際，筆者認(rèn)為，在注冊制下，國務(wù)院證劵監(jiān)管機(jī)構(gòu)只審查三個方面的內(nèi)容：一是發(fā)行人披露的信息是否真實、準(zhǔn)確和全面；二是發(fā)行股票的決定是否符合公司內(nèi)部決策程序；三是披露的信息內(nèi)容是否違反法律、國務(wù)院行政法規(guī)和中國證監(jiān)會規(guī)章中的強(qiáng)行性規(guī)范，比如，法律、國務(wù)院行政法規(guī)、中國證監(jiān)會規(guī)章可能基于投資者利益之保護(hù)，通過強(qiáng)行性規(guī)范對公司內(nèi)部決策程序、分紅政策等作出規(guī)定，或者對某些特殊行業(yè)公司的股本結(jié)構(gòu)、治理結(jié)構(gòu)等作出特別要求，若發(fā)行人披露的信息違反了這些強(qiáng)行性規(guī)范，則將注冊申請退回。③筆者認(rèn)為，將股票發(fā)行核準(zhǔn)制改為注冊制，中國證監(jiān)會所要做的一項重要工作就是清理、修訂（或提請有權(quán)機(jī)關(guān)修訂）法律、國務(wù)院行政法規(guī)和中國證監(jiān)會規(guī)章中與股票發(fā)行有關(guān)的強(qiáng)行性規(guī)范，為注冊制的推行創(chuàng)造良好的制度環(huán)境。除上述三個方面外，不作其他方面的審查。實行注冊制后，還應(yīng)將股票發(fā)行與上市分開，具言之：公開發(fā)行的股票不上市的，該公司為非上市公眾公司，受法律、國務(wù)院行政法規(guī)、中國證監(jiān)會規(guī)章中有關(guān)非上市公眾公司的強(qiáng)行性規(guī)范的約束；發(fā)行人提出上市申請的，由證劵交易所根據(jù)自身的上市規(guī)則、發(fā)展戰(zhàn)略予以審核，這一環(huán)節(jié)在性質(zhì)上屬于發(fā)行人與證劵交易所之間的民事法律關(guān)系，非行政法律關(guān)系。在這一環(huán)節(jié)，在不違反法律、國務(wù)院行政法規(guī)、中國證監(jiān)會規(guī)章中的強(qiáng)行性規(guī)范的前提下，證劵交易所基于自身信譽(yù)、自律監(jiān)管、保持資本市場信心等因素的考慮，可以對擬上市公司的治理結(jié)構(gòu)提出要求，但這屬于發(fā)行人與證劵交易所相互協(xié)商的范圍，非政府干預(yù)的范圍?！爱?dāng)有組織的證劵交易所出現(xiàn)后，上市規(guī)則基于自律的考慮或者證劵監(jiān)管法的要求也或多或少地著眼于解決公司治理中的利益沖突?！盵41]事實上，紐交所和納斯達(dá)克之所以認(rèn)同合伙人制度，主要是因為它們看重阿里巴巴的業(yè)績和中國市場，目的是希望把資本市場的蛋糕做大，換言之，如果阿里巴巴只是一個業(yè)績平平的一般公司，紐交所和納斯達(dá)克未必認(rèn)同合伙人制度。從這個角度看，紐交所和納斯達(dá)克在公司的上市問題上采取的是“實質(zhì)重于形式”的原則，根據(jù)自身的發(fā)展戰(zhàn)略來作決策，這一點尤其值得我們深思。

（三）完善相關(guān)法律機(jī)制，實現(xiàn)公司自治與投資者利益保護(hù)的有機(jī)平衡

資本市場的繁榮根本上取決于投資者利益的保護(hù)，只有投資者利益得到有效保護(hù)，才會有越來越多的投資者參與資本市場。在公司自治的框架下，廣大中小股東是投資者中的弱勢群體，其利益容易受到大股東和公司管理層的侵害，尤其需要法律的保護(hù)。為此，應(yīng)當(dāng)完善相關(guān)法律機(jī)制：

第一，強(qiáng)化信息披露。信息不對稱是公司治理和證劵市場中的核心問題，解決此問題應(yīng)從兩個方面入手：一方面，對于信息披露義務(wù)人承擔(dān)的主動披露義務(wù)（如上市公司的各種報告、公告義務(wù)），完善披露的內(nèi)容、時間、方式和格式，及時、充分滿足全體股東、股票潛在購買者的知情權(quán)；另一方面，健全股東的查賬權(quán)，為股東行使監(jiān)督權(quán)、訴權(quán)及其他權(quán)利奠定良好基礎(chǔ)。現(xiàn)行《公司法》在原來的基礎(chǔ)上將股東查賬的范圍擴(kuò)大到了公司會計帳?。?993年《公司法》規(guī)定股東有權(quán)查閱公司財務(wù)會計報告，未包括會計帳?。?，但這一制度設(shè)計仍存在缺陷：一是對會計賬薄的查閱是否包含原始會計憑證，在法律上未明確；二是有權(quán)查閱會計賬薄的主體僅限于有限責(zé)任公司的股東，不及于股份公司的股東。劉俊海教授認(rèn)為，會計賬薄并非無本之木，而系依據(jù)原始會計憑證制作，因此，股東有權(quán)查閱原始會計憑證，比如，某股東在查閱會計賬薄時發(fā)現(xiàn)一筆可疑的巨額廣告費(fèi)支出，則股東有權(quán)查閱該筆廣告費(fèi)的發(fā)票。[42]至于股份公司股東可否查閱會計賬薄、原始會計憑證的問題，筆者認(rèn)為，雖然股份公司（尤其是上市公司）股權(quán)的流通性強(qiáng)于有限責(zé)任公司，股東更容易通過“用腳投票”（即賣出股份）來表達(dá)對公司的不滿，但是，股份公司的中小股東與控制股東、管理層之間仍存在信息不對稱問題（有時甚至可能比有限責(zé)任公司更為嚴(yán)重），加之我國《公司法》第151條規(guī)定“股份公司連續(xù)180日以上單獨或合計持有公司1%以上股份的股東”有權(quán)提起股東派生訴訟，如果不賦予股份公司股東以查賬權(quán)，則將影響這部分股東行使訴權(quán)，因此，應(yīng)參考《公司法》第151條之規(guī)定，將查閱會計賬薄、原始會計憑證的權(quán)利賦予“股份公司連續(xù)180日以上單獨或合計持有公司1%以上股份的股東”。另有學(xué)者認(rèn)為，現(xiàn)行《公司法》在股東查賬權(quán)的制度設(shè)計上還存在一個缺陷，即：當(dāng)股東在查賬后對會計資料的真實性存有疑問時，其是否有權(quán)對公司事務(wù)進(jìn)行調(diào)查、檢查（比如對經(jīng)辦人的詢問、對交易方的詢證、對實物資產(chǎn)的盤點等），現(xiàn)行《公司法》未予明確。該學(xué)者進(jìn)而主張賦予股東調(diào)查權(quán)、檢查權(quán)，以便澄清事實。[43]筆者對此持否定態(tài)度，因為，在“公司所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)相分離”的框架下，也存在監(jiān)督權(quán)與所有權(quán)的分離，即對公司經(jīng)營之監(jiān)督權(quán)由監(jiān)事會、獨立董事行使，若任由股東進(jìn)行調(diào)查和檢查，勢必與監(jiān)事會、獨立董事的職權(quán)相沖突，進(jìn)而對公司事務(wù)形成不必要之干擾。筆者認(rèn)為，解決此問題的方法應(yīng)當(dāng)是：當(dāng)股東對公司披露的會計資料（包括財務(wù)會計報告、會計賬薄、原始會計憑證）的真實性存有疑問時，有權(quán)請求監(jiān)事會或獨立董事進(jìn)行調(diào)查、檢查并要求其在合理期限內(nèi)答復(fù)；若監(jiān)事會、獨立董事拒絕進(jìn)行調(diào)查、檢查或超過合理期限不予答復(fù)或者所作答復(fù)仍不能消除股東疑惑的，則股東可對公司提起訴訟，請求人民法院對會計資料的真實性進(jìn)行司法鑒定，①相關(guān)訴訟費(fèi)用由敗訴方承擔(dān)；當(dāng)然，若股東直接認(rèn)為公司披露的會計資料造假的，也可向會計主管部門（財政部門）、[44]證劵監(jiān)管機(jī)構(gòu)檢舉，由兩者依《會計法》、《證劵法》進(jìn)行查處。對于上述內(nèi)容，需要修訂《公司法》相關(guān)條款。

第二，完善法律責(zé)任機(jī)制。具言之：⑴改變“重行政責(zé)任、輕民事責(zé)任”的立法思路，完善民事救濟(jì)機(jī)制，使中小股東能夠及時制止大股東、公司管理層實施侵害行為，并使公司、中小股東遭受的損失能夠得到充分補(bǔ)償。鑒于公司章程或協(xié)議在性質(zhì)上屬于“不完全契約”，建議借鑒英美的誠信義務(wù)，賦予法官在民事訴訟中填補(bǔ)法律漏洞的權(quán)力，通過司法能動主義實現(xiàn)個案正義（當(dāng)然，我國法官在援引誠實信用原則時，應(yīng)當(dāng)首先窮盡成文法和司法解釋的規(guī)定，否則，容易滋生裁判權(quán)濫用甚至枉法裁判的道德風(fēng)險）。在訴訟類型上，建議引進(jìn)英國的“不公平妨礙訴訟”。英國《公司法》第459條規(guī)定，當(dāng)公司的支配成員（包括控制股東和管理層）對公司其他成員構(gòu)成不公平妨礙時，受害股東可對其提起不公平妨礙訴訟，請求法院對行為人或公司發(fā)出適當(dāng)指令以糾正被訴行為，責(zé)令不公平侵權(quán)者承擔(dān)責(zé)任。英國《公司法》并未給出“不公平”的具體判斷標(biāo)準(zhǔn)，從英國判例來看，中小投資者可對公司支配成員的下列行為提起不公平妨礙訴訟：操縱股東會通過不利于中小投資者的章程修改議案；公司持續(xù)盈利時無正當(dāng)理由拒絕分派紅利；將中小投資者不公平地擠出董事會；在公司收購與合并時發(fā)布信息對中小投資者進(jìn)行誤導(dǎo)；利用控制權(quán)搶奪公司商業(yè)機(jī)會等。該訴訟主要針對實施了不公平妨礙行為的控制股東和董事，但通常以公司為名義被告，因為法院裁判所施加的義務(wù)通常都由公司承擔(dān)。Slade法官認(rèn)為在該種訴訟中，原告無須證明公司實際控制人在行為時主觀上清楚地知道該種行為對原告是不公平的，或者說是惡意的。英國《公司法》第461條列舉了在不公平妨礙訴訟中，法院可以為遭遇不公平損害者提供的四種救濟(jì)措施：調(diào)整公司將來事務(wù)；要求支配成員購買中小投資者的股份或由公司收購中小投資者股份；對不作為的限制或糾正；允許由法庭指定的人以公司名義或代表公司提起民事訴訟。[45]雖然我國《公司法》第152條規(guī)定了股東直接訴訟，即“董事、高級管理人員違反法律、行政法規(guī)或者公司章程的規(guī)定，損害股東利益的，股東可以向人民法院提起訴訟”，但是，與英國的“不公平妨礙訴訟”相比，這一規(guī)定顯然存在不足。建議今后修訂《公司法》時，在該法總則部分第22條規(guī)定的“瑕疵公司決議訴訟”之后，增加一條規(guī)定“不公平妨礙訴訟”，從而使《公司法》上的訴訟類型有機(jī)銜接。⑵加大信息披露違法者的刑事懲罰力度，使信息披露義務(wù)人不敢作虛假陳述，切實解決信息不對稱問題?，F(xiàn)行《刑法》第160、161條分別規(guī)定了“欺詐發(fā)行股票、債券罪”和“違規(guī)披露、不披露重要信息罪”，犯此兩罪，對公司直接負(fù)責(zé)的主管人員和其他直接責(zé)任人員分別處以“五年以下有期徒刑或拘役”、“三年以下有期徒刑或拘役，并處或單處二萬元以上二十萬元以下罰金”，與美國《薩班斯—奧克斯利法案》相比，懲罰力度明顯偏軟，建議今后修訂《刑法》適度提高刑期和罰金數(shù)額。

總之，本文認(rèn)為，公司治理結(jié)構(gòu)代表了一個公司的文化，本質(zhì)上屬于公司的自治事務(wù)。我國公司、證劵法律制度應(yīng)當(dāng)尊重公司自治，對公司參與者通過平等協(xié)商達(dá)成的具有個性化色彩的公司治理結(jié)構(gòu)給予更大包容，避免作過度干預(yù)，同時應(yīng)當(dāng)在信息披露、法律責(zé)任等方面作出更加嚴(yán)格、細(xì)致的制度安排，為市場在公司資源的配置中起決定性作用創(chuàng)造更好的制度環(huán)境，進(jìn)而促進(jìn)資本市場的繁榮。

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[36]證劵法[Z]第10條、第12條、第13條.

[41]劉燕.公司法資本制度改革的邏輯與路徑──教育商業(yè)實踐視角的觀察[J].法學(xué)研究，2014，（05）：40.

[44]會計法[Z]第2條、第7條、第30條.

（責(zé)任編輯：徐 虹）