祁繼鵬++何曉明

摘要：本文選取2005—2007年滬、深兩市931件并購事件，并借鑒情報學(xué)中內(nèi)容分析法對上市公司披露的信息進(jìn)行編碼，以研究企業(yè)高管團隊的社會資本對企業(yè)并購績效的影響。結(jié)果表明，高管團隊嵌入在金融網(wǎng)絡(luò)的社會資本對并購后的績效具有促進(jìn)作用，而高管團隊嵌入在校友網(wǎng)絡(luò)的社會資本反而不利于企業(yè)并購后的績效。高管團隊政府工作網(wǎng)絡(luò)的社會資本對并購后的績效具有促進(jìn)作用，而高管團隊的人大代表或政協(xié)委員網(wǎng)絡(luò)的社會資本并不利于企業(yè)并購后的績效。本文同時引入了區(qū)域因素作為調(diào)節(jié)變量，實證表明，區(qū)域因素對企業(yè)高管團隊嵌入在校友網(wǎng)絡(luò)的社會資本與并購之間的關(guān)系起到正向調(diào)節(jié)作用。區(qū)域因素對企業(yè)高管團隊嵌入在金融網(wǎng)絡(luò)的社會資本與企業(yè)并購績效之間的關(guān)系起到負(fù)向調(diào)節(jié)作用。

關(guān)鍵詞：高管團隊；社會資本；并購績效； 區(qū)域因素

中圖分類號：F0626文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

文章編號：1000176X（2015）12011108

一、引言

自從Barnard的文章《管理者的職能》（The Functions of the Executive）發(fā)表以來，越來越多的學(xué)者試圖解釋高管團隊對組織績效的影響。Cyert 和 March [1]結(jié)合聯(lián)盟理論以闡明不同管理團隊在交流過程中摩擦對企業(yè)績效的影響。Steiner [2]用戰(zhàn)略抉擇的概念來解釋高管團隊對企業(yè)發(fā)展的作用。 “高階理論”的發(fā)表猶如催化劑促進(jìn)了高管團隊研究的繁榮。Hambrick和Mason[3]根據(jù)這個研究思路將高管團隊的特征與組織的創(chuàng)新、戰(zhàn)略、戰(zhàn)略變革以及績效聯(lián)系起來以探明二者之間的作用機制[4]?？傊吖軋F隊對于企業(yè)的戰(zhàn)略選擇以及績效起著至關(guān)重要的作用。

社會資本的概念最初由Bourdieu[5]提出，作者將社會資本定義為：“社會成員和社會團體因占有不同的位置而獲得不同的實際或潛在的資源的集合體?！苯?jīng)過學(xué)者們數(shù)十年的探索，社會資本的研究已經(jīng)由最初的個人層面發(fā)展到企業(yè)層面進(jìn)而深入到國家層面。社會資本與企業(yè)產(chǎn)出之間的關(guān)系研究越來越流行。Moren [6]研究管理者的結(jié)構(gòu)嵌入和關(guān)系嵌入兩個維度的社會資本對企業(yè)績效的影響。Fischer 和 Pollock [7]則認(rèn)為社會資本使企業(yè)在戰(zhàn)略變革中得以很好地生存。由于與創(chuàng)新和知識分享之間的聯(lián)系，企業(yè)聯(lián)盟的研究也是社會資本研究的重要分支。

盡管大多學(xué)者在研究的過程中運用高管團隊相關(guān)理論或社會資本理論單獨研究其與企業(yè)績效之間的關(guān)系，但是很少有學(xué)者將二者結(jié)合來研究高管團隊的社會資本與戰(zhàn)略改變之后的企業(yè)績效之間的關(guān)系。企業(yè)實施并購戰(zhàn)略后，高管團隊的社會資本與企業(yè)并購績效之間的關(guān)系研究更是很少被研究者提及。尤其是在政治經(jīng)濟體制還不健全的新興經(jīng)濟體中，社會資本如何影響并購績效的研究更是存在很大的空白。為了填補這個空白，本文運用中國上市公司的數(shù)據(jù)對高管團隊的社會資本與并購績效之間的關(guān)系進(jìn)行研究。與早期新型經(jīng)濟體的企業(yè)并購研究一致，本文選擇中國企業(yè)作為研究樣本主要基于以下幾方面考慮：首先，中國是世界上最大的新型經(jīng)濟體，對中國企業(yè)進(jìn)行研究更具有代表性。其次，中國的文化特征是集體主義。個人的表現(xiàn)不僅僅是建立在個體的能力和奉獻(xiàn)精神之上，更多的是與個人成功相關(guān)的人員默默的付出[10]。這樣的文化土壤為研究高管團隊在并購中的作用提供了更堅實的基礎(chǔ)，相較于Chikh和Filbien[11]只研究CEO在并購過程中的作用而忽略了影響CEO決策和實施戰(zhàn)略過程中團隊其他人的作用，本文立足于高管團隊的研究更加有意義。與此同時，集體主義文化使社會資本在中國的商業(yè)環(huán)境下發(fā)揮更大的作用。因此，中國提供了一個恰當(dāng)和有意義的情景來研究高管團隊社會資本與并購績效之間的關(guān)系。本文的貢獻(xiàn)主要有以下幾方面：第一，從企業(yè)高管團隊社會資本對企業(yè)高管團隊嵌入在校友網(wǎng)絡(luò)、金融網(wǎng)絡(luò)以及政治網(wǎng)絡(luò)的社會資本與并購績效之間的關(guān)系進(jìn)行研究，從而解決了Rottig [8]的研究只是進(jìn)行定性研究并沒有在實踐中進(jìn)行檢驗的缺陷。因此，基于高管團隊社會資本的視角來研究企業(yè)的并購績效，不僅豐富了國內(nèi)外研究的成果，而且解決了實踐中的問題。第二，King等[9]的研究發(fā)現(xiàn)自變量和并購的績效之間存在諸多的調(diào)節(jié)變量，但卻沒有受到足夠的重視。正是由于缺失調(diào)節(jié)變量才導(dǎo)致自變量與并購績效之間關(guān)系研究的差異，因此，本文引入?yún)^(qū)域因素這個調(diào)節(jié)變量來研究高管團隊嵌入在校友關(guān)系和金融網(wǎng)絡(luò)的社會資本與并購績效之間的關(guān)系，試圖為研究人員提供更多的研究視角。

二、文獻(xiàn)回顧與理論假設(shè)

為了更好地對社會資本進(jìn)行研究，在Bourdieu[5]的基礎(chǔ)上不同的學(xué)者從不同的層面對社會資本進(jìn)行了定義。如Burt[10]將社會資本定義為：“通過朋友、同事或者更廣泛的關(guān)系便可獲取財務(wù)資本和人力資本的機會”。Putnam[11]則將社會資本定義為：“社會組織具有的諸如關(guān)系、成員間的信念和相互信任等特征，具有這些特征的組織可以促進(jìn)成員間為共同的利益而合作”。Burt[10]和Putnam[11]從個人和組織層面分別對社會資本進(jìn)行闡述，但總體來說社會資本可以看做由于個人網(wǎng)絡(luò)或社會網(wǎng)絡(luò)所蘊藏的有形和無形資源的總和。社會資本常被學(xué)者們定義為：“嵌入在個人和組織之中的社會關(guān)系所產(chǎn)生的資源總和”。學(xué)者們在定義高管團隊的社會資本時更多地關(guān)注高管通過個人關(guān)系和組織關(guān)系所獲取的資源，這些關(guān)系主要是高管與同事、同學(xué)、供應(yīng)商、客戶、競爭者和機構(gòu)等不同的人員之間的關(guān)系。這些高管所具有的個人網(wǎng)絡(luò)和社會網(wǎng)絡(luò)的網(wǎng)絡(luò)嵌入功能可以更好地通過傳遞信息、資源和機會發(fā)揮其價值。高管團隊的社會資本在并購前的目標(biāo)選擇，信息收集及并購后資源的利用起著至關(guān)重要的作用。因此，本文結(jié)合學(xué)者們的研究成果將高管團隊的社會資本定義為嵌入在高管團隊的各種關(guān)系網(wǎng)絡(luò)中的信息和資源的總和，在并購過程中高管團隊通過嵌入在各種關(guān)系網(wǎng)絡(luò)中的信息來尋找并購的目標(biāo)并利用嵌入在各種關(guān)系網(wǎng)絡(luò)中的資源對并購后的企業(yè)進(jìn)行整合從而促進(jìn)企業(yè)的績效提高。為了更好地研究高管團隊的社會資本對并購績效的影響，本文從高管團隊嵌入在校友網(wǎng)絡(luò)、金融網(wǎng)絡(luò)、政治網(wǎng)絡(luò)的三方面社會資本進(jìn)行研究，以探求高管團隊的社會資本與并購績效之間的關(guān)系。

1嵌入在校友網(wǎng)絡(luò)的社會資本

早期對于校友網(wǎng)絡(luò)的研究聚焦于不同國家背景下校友網(wǎng)絡(luò)在就業(yè)中的作用。研究表明，英國銀行和保險行業(yè)中35%的企業(yè)總裁畢業(yè)于伊頓公學(xué)。在法國重要的政府部門和私人組織的主席或總裁畢業(yè)于法國國家行政學(xué)院的人數(shù)占總?cè)藬?shù)的43%[12]。美國的常青藤大學(xué)、東京大學(xué)法學(xué)院和印度的 Doon School都因為其學(xué)校網(wǎng)絡(luò)所蘊藏的政治和經(jīng)濟資源而聞名。Li[13]建議將中國的清華大學(xué)作為中國精英學(xué)校的代表。由于中國的國情與國外存在著很多差別，這個觀點并不被大多數(shù)學(xué)者所認(rèn)可。在中國大學(xué)之間并不存在很大的差異，尤其是在計劃經(jīng)濟時期教育資源很少，學(xué)生畢業(yè)是按照國家的意愿在全國進(jìn)行分配的。與此同時，中國學(xué)而優(yōu)則仕的文化也讓更多的人將教育看成是走向成功的捷徑。如今，大量當(dāng)年畢業(yè)的學(xué)生已經(jīng)在政治和商業(yè)界具有很大的影響力。因此，在中國研究嵌入在校友網(wǎng)絡(luò)的社會資本相較于其他國家具有更廣泛的意義，尤其是在涉及到政治和商業(yè)資源的并購戰(zhàn)略實施過程中研究社會資本的作用更具有現(xiàn)實意義。

Geletkanycz和Boyd[14]認(rèn)為教育對管理人員的能力塑造有很好的促進(jìn)作用。管理人員的知識和能力的積累可以反映在公司績效上，從而改善企業(yè)的經(jīng)營狀況。因此，學(xué)者對管理者的教育背景與企業(yè)的績效和戰(zhàn)略決策過程之間的關(guān)系進(jìn)行研究。大量學(xué)者研究管理人員的教育水平與企業(yè)的創(chuàng)新水平之間的關(guān)系。研究表明，教育背景與管理者對管理復(fù)雜性的認(rèn)知以及戰(zhàn)略性創(chuàng)新具有正相關(guān)性[15]。但孫早和劉慶巖[16]則認(rèn)為學(xué)歷對企業(yè)家能力貢獻(xiàn)并不顯著。劉德強[17]對鋼鐵企業(yè)的管理人員的學(xué)歷與企業(yè)績效進(jìn)行研究表明，國有鋼鐵企業(yè)的績效與管理人員的學(xué)歷負(fù)相關(guān)，而具有更高學(xué)歷的私營企業(yè)管理人員更能捕捉到市場信息，改善企業(yè)的管理方式從而提高企業(yè)的績效。因此，管理人員因受教育而獲取的關(guān)系資源不僅僅停留在同學(xué)相識或具有共同的經(jīng)歷，而且可以通過相識而取得聯(lián)系從而獲取資源交換的機會。而這些資源是否對企業(yè)的戰(zhàn)略和生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生影響，改善企業(yè)績效是本文關(guān)注的重點。

研究表明，嵌入在校友網(wǎng)絡(luò)中的社會資本對企業(yè)的影響是多樣化的。首先，在進(jìn)行決策過程中高管團隊的知識背景和同學(xué)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)使得高管更加具有信心甚至于自負(fù)。這是因為，高管與已經(jīng)成為社會精英的同學(xué)之間聯(lián)系使得他們高估自己的能力從而不顧市場的反應(yīng)而進(jìn)行并購的可能性增大。其次，擁有廣泛校友關(guān)系的高管團隊認(rèn)為他們獲得了更多的不為市場所熟知的信息。Beckman和 Haunschild[18] 指出，并購交易的信息收集可以分為個人渠道的信息（如朋友網(wǎng)絡(luò)）和公共渠道的信息（如年報）兩種，在并購的過程中個人渠道的信息對高管團隊的決策過程影響較大。在并購過程中高管團隊認(rèn)為他們強大的校友關(guān)系為其信息來源提供保障。因此，并購過程中高管團隊受到更多的鼓勵而忽略了市場的反應(yīng)。總之，具有更多嵌入在校友網(wǎng)絡(luò)社會資本的高管團隊在并購過程中更加自負(fù)而采取不被市場看好的并購策略。因此，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：高管團隊嵌入在校友網(wǎng)絡(luò)的社會資本與并購后的績效負(fù)相關(guān)。

2嵌入在金融網(wǎng)絡(luò)的社會資本

早期的研究從企業(yè)層面關(guān)注企業(yè)獲取資金的能力來研究財務(wù)資本對企業(yè)的戰(zhàn)略選擇、生產(chǎn)經(jīng)營以及企業(yè)績效之間的關(guān)系。研究表明，企業(yè)進(jìn)行外部融資可以提高企業(yè)增長率。Durnev 和Han[19]通過研究企業(yè)受到資金的制約與退市之間的關(guān)系，得出外部資金可能會影響企業(yè)的銷售和員工的聘任等諸多方面進(jìn)而影響企業(yè)成長的結(jié)論。Rajan 和 Luigi[20]的研究指出，在資金可以從企業(yè)外部獲得且對外部資金依賴高的國有企業(yè)成長速度更快。潘鎮(zhèn)和魯明泓 [21]的研究也指出，企業(yè)的資金財務(wù)資源與企業(yè)績效正相關(guān)。Lago等[22]研究表明，企業(yè)的借債行為與企業(yè)的績效正相關(guān)，較小的、新成立的企業(yè)更多地依賴于信用進(jìn)行外部借款而不是依賴于內(nèi)部的資金籌措。該研究還指出，企業(yè)與銀行間的天然相互依賴的存與貸關(guān)系影響到企業(yè)的外部資金籌措。 Uzzi[23]從關(guān)系嵌入的角度來研究企業(yè)運用財務(wù)資本的收益和成本，指出企業(yè)從具有關(guān)系嵌入的銀行中獲取更低利息的貸款。這些研究都是從企業(yè)層面對企業(yè)獲取財務(wù)資本進(jìn)行研究，而忽略了在取得和運用財務(wù)資本過程中管理人員的作用。因此，本文研究高管團隊嵌入在金融網(wǎng)絡(luò)的社會資本有助于了解企業(yè)獲取財務(wù)資本的渠道，具有很強的現(xiàn)實意義。

社會網(wǎng)絡(luò)的嵌入價值主要體現(xiàn)在商業(yè)交易過程中通過社會關(guān)系所達(dá)成的協(xié)議，在這些協(xié)議中更多地體現(xiàn)市場化的商業(yè)交易所不具有的社會附加價值。高管嵌入在金融網(wǎng)絡(luò)中的關(guān)系可以使其更容易獲取市場所不容易獲取的社會資本。企業(yè)在獲取和利用這種社會資本的時候相較于采取市場手段而獲取的成本更低。Uzzi[23]的研究指出，金融網(wǎng)絡(luò)所嵌入的商業(yè)交易主要體現(xiàn)在嵌入在社會附加價值中，這些附加價值通過有差別的管理機制來體現(xiàn)的加之特有信息因素也促使銀行和企業(yè)在達(dá)成交易的時候更多采取超市場的手段從而使雙方受益。本文認(rèn)為，高管團隊嵌入在金融網(wǎng)絡(luò)的社會資本可以使企業(yè)與銀行之間的交易更容易達(dá)成，同時市場不能獲取的特有的信息增加了企業(yè)在與金融機構(gòu)談判的籌碼，從而在并購過程中以及并購后以更小的成本獲取資金支持，改善企業(yè)的績效。因此，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)2：高管團隊嵌入在金融網(wǎng)絡(luò)中的社會資本與并購后的績效正相關(guān)。

3嵌入在政治網(wǎng)絡(luò)的社會資本

大量關(guān)注發(fā)展中國家的政治聯(lián)系對企業(yè)的影響研究表明，企業(yè)的政治聯(lián)系可以幫助企業(yè)規(guī)避管制和獲取特殊資源如避稅和貸款。正是由于在政治聯(lián)系中獲得如此多的收益，企業(yè)的價值在這個過程中得以提升，促使了企業(yè)的績效也得以提高。但是一些學(xué)者卻持有不同的觀點，企業(yè)希望通過政治聯(lián)系獲取額外的收益也許只是一個美麗的泡沫。國有企業(yè)的政治聯(lián)系并不會為企業(yè)創(chuàng)造價值反而會作為官員達(dá)到諸如增加當(dāng)?shù)鼐蜆I(yè)、稅收等政治目的獲取政治籌碼。研究表明，企業(yè)可以通過賣出或稀釋政府的股份從而切斷政治聯(lián)系而獲益。在研究發(fā)展中國家企業(yè)政治聯(lián)系的文獻(xiàn)中，中國企業(yè)與政府的聯(lián)系如何影響企業(yè)的發(fā)展是其中的一個熱點問題。這是因為，在中國大量國有企業(yè)的高管團隊成員的政治聯(lián)系明顯高于非國有企業(yè)，因此，大量研究著眼于研究國有企業(yè)的績效與政治聯(lián)系之間的關(guān)系。Sun和Tong [24]指出，具有廣泛政治聯(lián)系的國有企業(yè)與企業(yè)績效負(fù)相關(guān)。運用中國上市公司的數(shù)據(jù)Chen等[25]發(fā)現(xiàn)，股票市場對控制權(quán)由國有轉(zhuǎn)為個人的企業(yè)股票反應(yīng)是積極的。一些學(xué)者指出，企業(yè)的國有性質(zhì)與企業(yè)的價值之間并不存在線性關(guān)系。根據(jù)這個研究思路，Zhou等[26]采用中國上市公司的數(shù)據(jù)對國有和私有企業(yè)并購的短期和長期績效進(jìn)行研究，研究表明，具有廣泛政治聯(lián)系的國有企業(yè)并購后的長短期績效明顯優(yōu)于私有企業(yè)。

以上的研究都是從企業(yè)層面的政治聯(lián)系進(jìn)行研究而忽略了作為政治聯(lián)系主體人的因素。在中國這樣一個轉(zhuǎn)型經(jīng)濟體國家中，管理人員與政府人員的聯(lián)系應(yīng)該被看作一種特殊的資源，研究嵌入在政治聯(lián)系的社會資本更具有意義。在中國，由于政府工作人員對戰(zhàn)略性資源具有控制和分配的能力，企業(yè)的管理人員希望更多地與具有這樣能力的人員接觸從而以更小的成本獲取資源。Chen等[25]認(rèn)為，法制不健全的地區(qū)，民營上市公司更傾向于建立政治聯(lián)系以規(guī)避風(fēng)險。實證也表明管理人員的政治聯(lián)系可以改善企業(yè)的績效。Fisman[27]指出，在南亞政治聯(lián)系相較于資金來說更重要，政治聯(lián)系可以增加企業(yè)的利潤，但該研究也指出，政治聯(lián)系可以使得投資決策具有更多的盲目性。由于中國政治網(wǎng)絡(luò)的封閉性，企業(yè)管理人員和政府人員之間的關(guān)系可以看成“類等級”關(guān)系。因此，Shleifer 和 Vishny[28]指出，政治家在與企業(yè)的社會關(guān)系更多的是運用他們的影響力來為他們的政治目的服務(wù)。由交易成本理論可知，當(dāng)法律制度還不健全的情況下道德風(fēng)險（如合同毀約）就會很高，政治網(wǎng)絡(luò)作為法律制度的替代對于并購后企業(yè)的發(fā)展非常重要。不同的高管人員通過不同的手段與政治家接觸希望謀取政治社會資本，一些高管通過人大代表或者政協(xié)委員獲取的政治社會資本更多的是停留在名譽層面，而附著在這種名譽上的社會資本并不多。本文認(rèn)為， 高管嵌入在人大代表或者政協(xié)委員網(wǎng)絡(luò)的社會資本更多的是滿足為政治家的目的服務(wù)，在并購過程中會更加考慮配合政治家的政治目標(biāo)如增加其政績、安排本地人員就業(yè)以及增加本地的稅收等從而在并購后影響企業(yè)的績效。而高管以前在政府部門的任職獲取的政治社會資本更多的是了解其內(nèi)部行為規(guī)范和政治家建立同僚的關(guān)系，這種關(guān)系更多的是將嵌入這些關(guān)系的社會資本轉(zhuǎn)換為生產(chǎn)力而脫離了“類等級”關(guān)系從而提高企業(yè)并購后的績效。因此，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)3a：高管團隊因為其成員具有人大代表或政協(xié)委員資格而獲取的社會資本與并購后績效負(fù)相關(guān)。

假設(shè)3b：高管團隊成員因其成員就職于政府部門而獲取的社會資本與并購后的績效正相關(guān)。

4并購企業(yè)間的區(qū)域因素

在并購的區(qū)域因素研究中，學(xué)者們從本地并購和異地并購的視角來研究距離因素對并購的影響。研究異地并購的視角更多的是從市場互補的視角來看企業(yè)異地并購，這種市場互補的觀點認(rèn)為，企業(yè)的異地并購并不是簡單地通過并購而撬動分銷網(wǎng)絡(luò)，而是可以通過企業(yè)間市場的互補而創(chuàng)造價值。這種市場的互補所創(chuàng)造的價值主要源于有效的資源分配、知識和產(chǎn)品整合。同時，企業(yè)通過異地并購在其競爭對手的市場布局以期通過靠近消費者策略來改善競爭格局。Morck和Yeung[29]的研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)的跨區(qū)域擴張促進(jìn)了企業(yè)價值提升。潘紅波和余明桂[30]以中國2001—2005年發(fā)生的上市公司跨區(qū)域并購非上市公司為研究樣本對區(qū)域因素與并購績效關(guān)系之間的合法性中介效應(yīng)進(jìn)行研究。研究表明，跨區(qū)域并購對并購績效沒有促進(jìn)作用，外部合法性受到挑戰(zhàn)時，會對企業(yè)的并購績效產(chǎn)生負(fù)的影響。也有學(xué)者認(rèn)為異地并購并不會為企業(yè)帶來好處。Beshi和Lissoni[31]指出，當(dāng)兩個公司沒有“同樣的語言”怎么能夠讓并購產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)呢？因此，學(xué)者們將研究視角轉(zhuǎn)移到企業(yè)的本地并購上面。研究表明，企業(yè)的本地并購會為企業(yè)帶來兩方面的好處。一方面，企業(yè)更了解本地消費者的習(xí)慣，從而不存在并購后進(jìn)入其他市場的產(chǎn)品競爭力缺失的問題。另一方面，由于異地并購產(chǎn)生的信息不對稱性在本地并購過程中并不會產(chǎn)生，實施本地并購的企業(yè)在并購過程中更容易獲取有價值的信息，從而減少并購后整合的難度。方軍雄[32]對1995—2007年發(fā)生的上市公司并購事件研究表明，企業(yè)更傾向于采取同一行政區(qū)域內(nèi)的本地并購，該研究還指出，造成這種傾向源于地方保護主義，人為地形成地區(qū)間市場分割。因此，研究中國企業(yè)并購過程中區(qū)域因素更有助于理解企業(yè)并購過程中的實施成本對于并購戰(zhàn)略實施的影響。

大量研究從并購雙方的交流效率、信息獲取和知識整合成本等方面來闡述并購的區(qū)域因素對并購的影響。因此，高管團隊嵌入在不同社會網(wǎng)絡(luò)的社會資本不可避免地在并購過程中受到區(qū)域因素的影響。從信息獲取角度來看，在并購過程中買方企業(yè)需要更多的渠道了解目標(biāo)企業(yè)的社會責(zé)任、財務(wù)體系、員工政策和利潤分配體系等諸多信息，以判斷自己是否具有整合目標(biāo)企業(yè)所必須的能力。這些信息主要來源于兩種方式即正式渠道和非正式渠道。企業(yè)獲取正式渠道信息主要來源于經(jīng)紀(jì)人、投資銀行以及咨詢公司；企業(yè)獲取非正式渠道的信息主要來源于不同的討論如行業(yè)的會議，管理人員的個人關(guān)系等。研究表明，來源于正式渠道和非正式渠道對于并購來說都是至關(guān)重要的，但相對于正式信息，非正式信息的作用更加明顯。因此，在相同區(qū)域內(nèi)的并購企業(yè)高管團隊嵌入在關(guān)系網(wǎng)絡(luò)的社會資本在獲取信息方面顯得尤為重要。同時從基于資源理論視角出發(fā)，高管團隊的社會資本在相同區(qū)域內(nèi)實施并購時更有助于其發(fā)揮作用，從而促進(jìn)企業(yè)并購后的整合。相同區(qū)域的并購企業(yè)高管團隊擁有的精英校友關(guān)系使其在信息獲取和資源利用方面更加強大，在較小的地域范圍內(nèi)更容易發(fā)揮校友關(guān)系網(wǎng)絡(luò)所嵌入的社會資本，從而部分抵消其盲目自大的并購行為對績效的損害，同時在并購后高管團隊嵌入在校友網(wǎng)絡(luò)的社會資本也在一定程度上發(fā)揮作用，從而提高了企業(yè)并購后的績效。而在區(qū)域內(nèi)實施并購過程中擁有嵌入在金融網(wǎng)絡(luò)社會資本的高管團隊認(rèn)為其從信息資源獲取方面具有優(yōu)勢，因而盲目夸大自身的優(yōu)勢，但在并購后這些嵌入在金融網(wǎng)絡(luò)的社會資本并不一定能達(dá)到高管團隊預(yù)期的效果，從而降低了企業(yè)績效。綜上所述，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)4a：區(qū)域因素對企業(yè)高管團隊嵌入在校友網(wǎng)絡(luò)的社會資本與并購績效之間的關(guān)系起到正向調(diào)節(jié)作用。

假設(shè)4b： 區(qū)域因素對企業(yè)高管團隊嵌入在金融網(wǎng)絡(luò)的社會資本與企業(yè)并購績效之間的關(guān)系起到負(fù)向調(diào)節(jié)作用。

三、研究方法和樣本選擇

1樣本與數(shù)據(jù)的選取

本文采取會計指標(biāo)的方式來衡量企業(yè)并購后的績效。在應(yīng)用會計指標(biāo)進(jìn)行并購績效的研究過程中早期的學(xué)者主要采取單一財務(wù)指標(biāo)，這些財務(wù)指標(biāo)主要是反映企業(yè)獲利能力或現(xiàn)金流變化如：資產(chǎn)回報率（ROA）、凈資產(chǎn)回報率（ROE）、銷售回報率（ROS）、銷售凈利潤、托賓Q比率。由于單一指標(biāo)容易受到其他因素的干擾，后期學(xué)者采用多個指標(biāo)來衡量并購績效，本文選取銷售凈利潤和托賓Q比率來衡量并購績效。又由于學(xué)者們對于績效研究選擇的時間長度也不盡相同，Ramaswamy[33]認(rèn)為三年已經(jīng)可以充分反映企業(yè)經(jīng)營狀況變化，因此，本文為了更好地衡量企業(yè)并購前后企業(yè)績效的變化以并購發(fā)生后第三年的財務(wù)指標(biāo)與并購前一年的財務(wù)指標(biāo)之差作為企業(yè)并購后的績效。

在進(jìn)行并購研究過程中，學(xué)者們進(jìn)行樣本選擇時也存在很大差異，由于并購的樣本選擇時樣本所處的國家、行業(yè)發(fā)展導(dǎo)致企業(yè)的發(fā)展不均衡很可能在研究并購績效應(yīng)用會計指標(biāo)時呈現(xiàn)出很大的自身特點，因此，如果不對行業(yè)、國家加以控制，很可能導(dǎo)致不真實的結(jié)果。在樣本的選擇上本文按照傳統(tǒng)的會計年度選取，考慮到樣本數(shù)量的統(tǒng)計性和樣本指標(biāo)的可獲取性等諸多因素，本文選取2005—2007年滬、深兩市的所有并購樣本為原始樣本，如在數(shù)據(jù)觀察期內(nèi)發(fā)生多次并購以第一次發(fā)生的并購作為樣本事件。同時考慮到高管團隊的資料可獲取性，剔除業(yè)績較差的ST 和PT 公司，本文最終獲取931件并購事件。本文的所有數(shù)據(jù)均來自于CSMAR數(shù)據(jù)庫。

2主要研究變量的設(shè)計

自變量：對于社會資本的度量，本文借鑒情報學(xué)中內(nèi)容分析法從上市公司公布的高管團隊簡歷中的信息一一編碼并對其進(jìn)行賦值，從而將描述性的文字進(jìn)行量化。最終將所得數(shù)值相加處理，所得的數(shù)值越高說明高管嵌入在網(wǎng)絡(luò)的社會資本越高。在度量高管團隊嵌入在校友網(wǎng)絡(luò)的社會資本的過程中，本文將高管的教育背景劃分為高中或中專（賦值為1）、大專（賦值為2）、 本科（賦值為3）、碩士（賦值為4）和博士（賦值為5），之后計算整個團隊的平均值，這個平均值越高說明高管團隊嵌入在校友網(wǎng)絡(luò)的社會資本越多。為了度量高管團隊嵌入在政府工作網(wǎng)絡(luò)社會資本，本文借鑒邊燕杰和丘海雄[34]的研究方法，對于高管具有政府工作經(jīng)驗則賦值為1，否則為0，最終將高管個人所得的值相加得出整個高管團隊的值即為高管團隊嵌入在政府工作網(wǎng)絡(luò)社會資本的值。度量高管團隊嵌入在人大代表和政協(xié)委員網(wǎng)絡(luò)的社會資本，本文將高管具有人大代表或政協(xié)委員資格的則賦值為1，否則為0，最終將高管個人所得的值相加得出高管團隊嵌入在人大代表或政協(xié)委員網(wǎng)絡(luò)的社會資本。度量高管團隊嵌入在金融網(wǎng)絡(luò)的社會資本，本文將高管具有金融行業(yè)工作經(jīng)驗的則賦值為1，否則為0，最終將高管個人所得的值相加得出最終的值。對于企業(yè)并購的區(qū)域因素處理，本文將并購企業(yè)屬于同一個省級行政區(qū)的則為1，否則為0。

因變量：作為因變量的并購的績效，本文采取銷售凈利潤率（Net Profit Margin on Sales）和托賓Q比率（Tobins Q Ratio）來衡量。將并購發(fā)生的財年記為T年，并購發(fā)生前一年記為T-1年，并購后第3年記為T+3年，將（T+3）-（T-1）財年的財務(wù)數(shù)據(jù)作為因變量，即分別用并購前一年的銷售凈利潤或托賓Q比率與并購后第三年的銷售凈利潤或托賓Q比率的差作為因變量。

控制變量：本文將行業(yè)和關(guān)聯(lián)交易作為控制變量，以控制其對并購績效的影響。行業(yè)變量按照2001年4月中國證監(jiān)會發(fā)布的《上市公司行業(yè)分類指引》的行業(yè)分類體系對樣本公司的行業(yè)進(jìn)行分類。當(dāng)并購雙方存在關(guān)聯(lián)交易的則為1，不存在關(guān)聯(lián)交易的則為0。

四、結(jié)果分析

1變量之間相關(guān)性統(tǒng)計分析

本研究采取2005—2007年滬、深兩市931件并購事件進(jìn)行研究分析。 高管團隊的社會資本與并購績效之間關(guān)系的相關(guān)變量統(tǒng)計性描述如表1所示。

從表1中我們可以看出，相關(guān)變量之間存在一定的相關(guān)關(guān)系。但由于相關(guān)變量之間的關(guān)系顯著性受到諸如樣本大小等一系列因素的影響，且有的時候即使兩個變量間無相關(guān)關(guān)系，由于抽樣的誤差和研究設(shè)計方面的因素也可能致使變量間具有相關(guān)關(guān)系，因此，即使兩個變量在統(tǒng)計分析的時候存在顯著相關(guān)性，也只是說明其初步關(guān)系，二者之間的關(guān)系需要進(jìn)一步進(jìn)行假設(shè)檢驗。

2模型與回歸分析

本文采取分層回歸的方式先對因變量托賓Q比率與控制變量進(jìn)行回歸得出模型1，之后加入自變量得出模型2，最后加入交叉項得出模型3。同樣采取分層回歸的方式先對銷售凈利潤與控制變量進(jìn)行回歸得出模型4，加入自變量之后得出模型5，最終結(jié)果如表2所示。

從模型2的結(jié)果我們可以看出，高管團隊嵌入在校友網(wǎng)絡(luò)的社會資本與并購績效負(fù)相關(guān)，且在10%的水平上顯著。因此，假設(shè)1得以檢驗。高管團隊嵌入在金融網(wǎng)絡(luò)的社會資本與并購績效正相關(guān)，二者之間的相關(guān)系數(shù)為0069且在10%的水平上顯著。因此，假設(shè)2得以檢驗。模型3加入?yún)^(qū)域因素與嵌入在校友網(wǎng)絡(luò)的社會資本的交叉項以檢驗區(qū)域因素對嵌入在校友網(wǎng)絡(luò)的社會資本與并購績效之間關(guān)系的調(diào)節(jié)作用?；貧w結(jié)果表明，區(qū)域因素與嵌入在校友網(wǎng)絡(luò)的社會資本的交叉項與并購績效負(fù)相關(guān)。且系數(shù)為-0321小于-0060并在10%的水平上顯著。因此，假設(shè)4a得以證明。從模型3中的回歸結(jié)果可以看出，區(qū)域因素與嵌入在金融網(wǎng)絡(luò)的社會資本的交叉項正相關(guān)，回歸系數(shù)為0059小于0069且在10%的水平上顯著。因此，假設(shè)4b得以證明。

對假設(shè)3的檢驗同樣采取分層回歸的方式，先對銷售凈利潤與控制變量進(jìn)行回歸得出模型4，加入自變量之后得出模型5。從模型5我們可以看出，高管團隊因其成員具有人大代表或政協(xié)委員資格而獲取的社會資本與并購后的績效負(fù)相關(guān)，系數(shù)為-0010 且在10%的水平上顯著。因此，假設(shè)3a得以證明。從模型5中同樣可以看出，從高管團隊因其成員政府任職所獲取的社會資本與并購績效之間正相關(guān)，系數(shù)為0071 且在5%的水平上顯著。因此，假設(shè)3b得以證明。

3進(jìn)一步討論

通過運用上市公司數(shù)據(jù)對高管團隊的社會資本與并購績效進(jìn)行編碼分析，本文認(rèn)為從高管團隊嵌入在不同社會網(wǎng)絡(luò)的社會資本來分析其在并購過程中的作用更有助于看清楚高管團隊社會資本在戰(zhàn)略變革中的作用機制。本文將高管過度自信的視角引入高管團隊社會資本和區(qū)域因素與并購績效的研究中拓展了高管過度自信與投資決策的視角。在研究高管團隊嵌入在政治網(wǎng)絡(luò)的社會資本過程中，本文摒棄了其他學(xué)者將嵌入在政治網(wǎng)絡(luò)中的社會資本不加區(qū)分歸為一類的方式，而是將其分為高管團隊成員因其成員就職于政府部門而獲取的社會資本和高管團隊因其成員具有人大代表或政協(xié)委員資格而獲取的社會資本。研究結(jié)果也表明兩種不同社會資本對并購績效影響的差異，這與羅黨論和唐清泉[45]研究的只將董事會成員政治聯(lián)系看成社會資本而得出企業(yè)的社會資本有助于企業(yè)進(jìn)入受管制的行業(yè)和獲取政治補貼存在一定的差異，也為學(xué)者以后研究嵌入在政治網(wǎng)絡(luò)的社會資本提供了新的視角。因此，在未來的研究中我們應(yīng)當(dāng)更關(guān)注高管的人大代表或政協(xié)委員所帶來的名譽，而這樣的名譽可能蘊含著政治家對企業(yè)的訴求和政治需要。本文認(rèn)為高管曾經(jīng)就職于政府部門的經(jīng)歷才真正可能使得高管因為這種網(wǎng)絡(luò)而獲取對企業(yè)有益的資源和信息。

本文對高管團隊嵌入在金融網(wǎng)絡(luò)的社會資本對并購績效的影響驗證對企業(yè)財務(wù)資本對企業(yè)績效的重要性。但本文更注重研究金融網(wǎng)絡(luò)對財務(wù)資本獲取從而促進(jìn)了企業(yè)并購績效，而不是單純地將二者之間聯(lián)系。本文從區(qū)域因素對高管團隊的社會資本與并購績效之間關(guān)系的調(diào)節(jié)作用研究也擴展了學(xué)者們只是單純研究區(qū)域因素對并購績效的影響，而忽視了區(qū)域因素可能產(chǎn)生的調(diào)節(jié)作用。本文在研究過程中由于其二手?jǐn)?shù)據(jù)的限制，難免產(chǎn)生一些不足之處，但鑒于上市公司數(shù)據(jù)披露的客觀性也不失為一種研究并購過程中高管團隊的社會資本的有效方法。

五、結(jié)論

本文通過上市公司的數(shù)據(jù)對高管團隊的社會資本與并購之間的關(guān)系進(jìn)行分析，結(jié)果表明，高管團隊嵌入在金融網(wǎng)絡(luò)的社會資本對并購后的績效具有促進(jìn)作用，而高管團隊嵌入在校友網(wǎng)絡(luò)的社會資本反而不利于企業(yè)并購后的績效。高管團隊因政治網(wǎng)絡(luò)而獲取的社會資本對并購后的績效有兩方面的影響：高管團隊因其在政府部門工作而獲取的社會資本對并購后績效具有促進(jìn)作用；高管團隊因具有人大代表或政協(xié)委員而獲取的社會資本并不利于企業(yè)并購后的績效。本文同時引入了區(qū)域因素，以期加入調(diào)節(jié)變量以進(jìn)一步探索社會資本與并購績效之間的關(guān)系。研究表明，區(qū)域因素對企業(yè)高管團隊嵌入在校友網(wǎng)絡(luò)的社會資本與并購之間的關(guān)系起到正向調(diào)節(jié)作用。區(qū)域因素對企業(yè)高管團隊嵌入在金融網(wǎng)絡(luò)的社會資本與企業(yè)并購績效之間的關(guān)系起到負(fù)向調(diào)節(jié)作用。同時，本文引入?yún)^(qū)域因素這個調(diào)節(jié)變量來研究高管團隊嵌入在校友關(guān)系和金融網(wǎng)絡(luò)的社會資本與并購績效之間的關(guān)系，為研究人員提供了更多的研究視角。

因此，在并購中不能籠統(tǒng)地認(rèn)為企業(yè)高管團隊的社會資本因為其所嵌入的信息和資源而對并購后的績效有促進(jìn)作用。在并購過程中應(yīng)當(dāng)合理地利用已有的社會資本，從而促進(jìn)企業(yè)并購的整合和績效。同時，企業(yè)在并購目標(biāo)的選擇過程中也應(yīng)當(dāng)充分考慮區(qū)域因素對并購績效的影響，應(yīng)當(dāng)考慮高管團隊社會資本的可移植性，從而進(jìn)一步提高企業(yè)并購績效。

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（責(zé)任編輯：于振榮）