趙彥鋒，張笑斐

PPP模式城市運營的投融資風險

——以中信濱海新城為例

趙彥鋒，張笑斐

摘要：PPP模式城市運營作為公私合營的一種綜合城市新型化建設模式，在我國起步較晚。由于運營周期長、未預期風險較高、相關法律制度不完善等，該模式潛藏著巨大的投融資風險。文章以中信濱海新城項目為例，分析其模式特征，剖析存在的投融資風險及其應對措施，為其他企業(yè)類似項目運營提供借鑒。

關鍵詞：PPP模式；城市運營；投融資風險；中信濱海新城；中信集團

由于項目的差異性、運營周期長、未預期風險較高、相關法律制度不完善，企業(yè)運用PPP模式參與城市運營會存在投融資風險。中信濱海新城項目是我國PPP模式城市運營中首個獲得立法保障的項目。本文以此為例，剖析PPP模式城市運營的過程和風險應對措施，以資為其他企業(yè)類似項目運營提供借鑒。

一、中信濱海新城項目運營情況

(一)濱海新城項目概況

中信濱海新城位于南海之濱的廣東省汕頭市濠江區(qū)，該處三面環(huán)海，海岸線長達92.8千米，規(guī)劃控制面積約 168 平方公里，整個項目開發(fā)周期計劃為25年。中信濱海新城項目包括城市基礎設施、土地一級開發(fā)、公建配套和產(chǎn)業(yè)投資等一系列資源整合。

首開區(qū)南濱片區(qū) 12.4 平方公里，投資超過120億元，是中信集團與汕頭市政府合作開發(fā)、在市場主導下實施的大型城市綜合開發(fā)運營案例，也是廣東省“新型城鎮(zhèn)化”標桿項目。中信地產(chǎn)作為城市運營商，從2012年開始對濱海新城項目進行了前期基礎數(shù)據(jù)的搜集摸查，土地規(guī)劃，特許經(jīng)營協(xié)議、交易架構以及投融資方案的設計制定，2014年2月底正式動工。此外，中信的工作還包括后期的管理營運，立志將中信濱海新城打造成生態(tài)、服務、文化相協(xié)調(diào)的高端生活區(qū)域，提升區(qū)域整體價值。

(二)項目實施情況

截至2015年底，濱海新城項目的各大重點項目正在抓緊建設中，于2015年4月27日動工的汕頭海灣隧道南岸圍堰工程已順利合攏，圍堰工程已轉入上部施工階段，同時主體工程建設權轉交給中鐵隧道集團有限公司；潮汕歷史文化博覽中心的觀海平臺已經(jīng)啟動建設，屋面鋼結構的施工已經(jīng)完成90%，累計投資3.5億；南濱片區(qū)多條市政道路、南濱路岸線景觀改造工程及南濱南路也在如火如荼的建設當中，累計投資2.74億元；2015年12月南濱片區(qū)首批325畝土地成功出讓，最終中海地產(chǎn)以14.02億元的總價成功獲得土地的經(jīng)營建設權，主要用來建設住宅和部分商業(yè)地產(chǎn)。

二、中信濱海新城項目投融資規(guī)劃與合作模式

(一)項目戰(zhàn)略框架與投融資規(guī)劃

2010年底，中信集團與汕頭市政府簽訂《中信濱海新城項目戰(zhàn)略合作框架協(xié)議》，其協(xié)議規(guī)定：中信地產(chǎn)和濠江區(qū)政府共同運作土地，并共享土地增值收益；項目的規(guī)劃、開發(fā)以及運營的任務全部由中信地產(chǎn)完成。中信地產(chǎn)在2011年成立了城市運營部，專門用于城市運營項目的開展和管理運作。

濠江區(qū)政府根據(jù)授權建立隧道項目公司，并允許其一級開發(fā)統(tǒng)征地和建設蘇埃隧道工程。然后由中信地產(chǎn)與其他社會資本以51%對49%的股權比例，出資5億元成立中信濱海新城投資開發(fā)公司，并由其通過增資、收購股權等方式，持有蘇埃通道項目公司51%的股權。

隧道項目公司負責與隧道項目相關的100多平方公里的規(guī)劃，以及基礎設施、物業(yè)等的建設，并根據(jù)建設需求招商引資，最終從土地出讓收入中扣除開發(fā)成本、政府預提稅費，之后由公司中各股東按照股權比例分成。另外，非統(tǒng)征土地經(jīng)過招拍掛后，其全部收入在扣除一級開發(fā)成本、出讓稅費、提取政府規(guī)定的基金比例之后，剩余的利潤由中信濱海新城項目公司、隧道公司、濠江區(qū)政府按照事先約定的6∶2∶2進行分成。

政府和中信濱海新城公司按占權比例分配項目公司收益。占比49%的政府收益部分用來支付統(tǒng)征土地前期的歷史成本和債務，如果該部分資金不足，則濱海新城公司51%的收益部分優(yōu)先補彌政府的歷史成本以及債務缺口，其剩余部分則作為濱海新城公司最終的收益。

在資金籌措方面，中信地產(chǎn)與集團內(nèi)部的金融機構、中國農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行為代表的集團外部的金融機構建立了戰(zhàn)略合作關系，使得國家政策性貸款、商業(yè)銀行貸款、基金、債券、信托等金融工具得到充分的利用，在公共設施和土地整理領域引入了社會資金，多元化的項目融資渠道得以形成。并且因為中信地產(chǎn)采用的融資方案能夠較好地匹配項目建設的內(nèi)容，從而大大降低了項目的融資成本，資本運作效率得到大幅度的提升。

與此同時，中信地產(chǎn)與濠江區(qū)政府協(xié)商之后決定，借助運營基金的建立，對來往的外地車輛收取費用，與此同時對濠江區(qū)的經(jīng)營性土地收取配套費用，這部分資金的獲取為未來隧道投入使用后的維修費用做出了保障，使得海灣隧道在通車以后能夠達到預期使用效果。

(二)項目運營中的合作模式

中信濱海新城項目合作模式上有以下3個特征：

1.建立合法穩(wěn)定的合作關系

通過以下方式形成了穩(wěn)定的合作關系：(1)通過公開招標的方式，政府明確了中信作為整體項目區(qū)域開發(fā)總協(xié)調(diào)人的法律地位及項目城市運營的投資主體合法性。(2)確定了投資雙方的權利及義務，政府作為參與者為項目的運營提供土地及政策資源，中信集團負責的主要任務是項目的策劃規(guī)劃和資本運作。(3)明確共同的發(fā)展目標，在合作前期明確約定雙方的合作范圍、期限以及項目進度。(4)形成了由九大協(xié)議構成的法律支持體系。

2.實現(xiàn)利益共享

雙方共享以下收益：(1)土地增值收益。將項目土地出讓收益扣除項目成本以及政府提留的基金稅費后的溢價部分按股權比例由政府和中信分享。(2)綜合收益。隨著項目的推進，政府將獲得大量的社會綜合效益，城鎮(zhèn)化建設的加快、城市形象的提升以及長期的稅源和就業(yè)保障等都是政府長期無形的收益，中信地產(chǎn)按照股權的占比分享。

3.建立風險共擔機制

通過以下方式建立了風險共擔機制：(1)地方人大對項目的合作模式和要點進行商議并批準。(2)汕頭市授予中信地產(chǎn)特殊經(jīng)營權對項目進行建設管理，同時濠江區(qū)具有地級市的行政管理權。(3)土地開發(fā)特權，保障土地未來的收益能夠較好地捆綁于特定基礎設施的建設，是我國首個把土地儲備證放在項目公司的城市開發(fā)運營項目。(4)設立了相對完善的項目退出機制。

在中信濱海新城項目中，基于新型城鎮(zhèn)化的背景，中信與汕頭市政府協(xié)調(diào)合作，把資本運作作為主導力量，通過產(chǎn)業(yè)整合和土地開發(fā)運營，探索PPP模式下的城市運營模式，政府和企業(yè)作為合作伙伴共同參與項目的整個周期的建設運營，共享利益，共擔風險。

三、中信濱海新城項目中的投融資風險及其應對

中信濱海新城項目PPP模式運營中，投融資風險包括外部風險和內(nèi)部風險。

(一)外部風險的識別及應對

該項目外部風險包括政治風險、金融風險、法律風險、不可抗力風險、市場風險以及信用風險。

1.政治風險

中信濱海新城項目建設過程中，可能會遇到的政治風險包括相關法律法規(guī)的變更、稅率變化以及在某項目上的政府付款延期、某個具體項目在建設過程中可能會因為流程問題導致相關審批的延誤以及可能性相對較小的政治事件或者政府主要負責人的變更等。

政治風險的應對措施：(1)獲得政府的批準，項目的建設規(guī)劃、設計方案、投融資計劃等得到汕頭市人大和法院的審查和批準之后進行，可避免出現(xiàn)因政府的意愿更改而變更或者終止項目的情況。(2)通過溝通，確保政府部門不會沒收或者直接國有化建設中的項目，即使出現(xiàn)，政府也要給予合適的補償，并通過與政府簽訂協(xié)議和法律文件的形式，保障蘇埃隧道特許經(jīng)營權的有效性、持續(xù)性、可轉移性等。

2.金融風險

項目建設周期長，投資額度大，且大部分資金是通過外部融資，可能會由于利率的上升、當?shù)氐耐ㄘ浥蛎?、匯率變動而導致的融資成本提高。

金融風險的應對措施：(1)在戰(zhàn)略規(guī)劃階段，中信地產(chǎn)就對具有合作可能性的金融機構、利率水平以及相關的政策等進行了分析，制定出了通過充分利用政策性銀行、商業(yè)銀行、信托、夾層基金、大型機械融資租賃等手段進行融資的方案，并且估算了項目的融資成本。(2)在雙方簽署的承購合同文件中，明確規(guī)定了中信濱海新城項目公司有權把項目產(chǎn)品或服務價格在通貨膨脹發(fā)生時，根據(jù)當?shù)氐耐ㄘ浥蛎浿笖?shù)來進行合理的調(diào)整，以彌補通貨膨脹增加的成本。

3.法律風險

至今，我國沒有形成一套規(guī)范PPP模式城市運營的全周期的法規(guī)體系，這使中信濱海新城項目在建設中潛藏著法律風險。中信地產(chǎn)通過聘請國內(nèi)知名律師，創(chuàng)新性的就濱海新城項目與汕頭市法院形成法律文件，明確自身和政府的權利責任，以及利益和風險分配等問題，使得中信濱海新城成為我國首個獲得政府立法保證的PPP項目，大大降低了法律風險。

4.不可抗力風險

中信濱海新城項目周期長，未來的不確定性大，其存在的不可抗力風險包括環(huán)境破壞、戰(zhàn)爭、自然災害、氣象變化、氣候條件的變化等。

為應對不可抗力風險，中信地產(chǎn)采取以下措施：(1)以成功模式為藍本。在與汕頭市政府合作之前，中信地產(chǎn)就對濱海新區(qū)進行了全面考察，2010年合作協(xié)議簽訂后，通過三年的摸索期，形成了具有中信特色的PPP城市運營模式，并將該模式用于中信濱海新城的建設指導。(2)合同中明確要求當發(fā)生不可抗力風險時，政府應給予一定的資金補償，共同分擔風險，降低項目參與方單方面的風險承擔成本。(3)建立與合作伙伴的風險分擔機制。中信地產(chǎn)在與各合作伙伴簽訂合作合同時，標明了各參與方應該采取的措施以及風險分擔方案。

5.市場風險

該項目的市場風險體現(xiàn)在服務或產(chǎn)品價格的變化等導致現(xiàn)金流低于預期的風險，再者由于長達25年的建設周期，很難保證市場環(huán)境的長期穩(wěn)定。

市場風險的應對措施：(1)中信地產(chǎn)在前期就對市場進行了充足的調(diào)研，做好風險分析，全方位把控項目。(2)與政府設立風險共擔機制。(3)中信通過二次招標，將部分土地的建設權轉交給其他開發(fā)商，分散風險。

6.信用風險

就中信濱海新城項目而言，我國宏觀經(jīng)濟的周期性波動是導致信用風險的一個主要原因。

信用風險的應對措施：(1)與中信證券、中信銀行、中信建設等組成聯(lián)合體，通過相互協(xié)作，為中信地產(chǎn)PPP模式城市運營推波助瀾，同時由于企業(yè)的同源性，降低了項目的信用風險。(2)嚴格篩選合作對象，通過嚴格的資格審查、技術審查和商務審查，篩選出勝任的合作對象。比如在設立中信濱海新城投資發(fā)展公司時，選擇中建總公司、五洲交通等實力雄厚的合作者招商引資將近2.5億元。

(二)內(nèi)部風險的識別及應對

在PPP模式城市運營中，由于信息不對稱等原因導致各參與方之間分工不明確，導致內(nèi)部風險發(fā)生。

1.建設風險

影響中信濱海新城項目建設風險的因素較多也較為復雜，如由于物資供應成本上升、維護費用過高等因素造成成本超支，項目質量風險，土地能否及時獲得，生產(chǎn)技術故障和管理能力不足，以及如果遇到地質因素或歷史遺跡而改變項目建設條件等。

建設風險的應對措施：(1)對于在建的蘇埃通道項目，由于抗震能力要求高，海底地質條件復雜，施工技術難度大。為此，成立了專家委員會，為工程的結構抗震、消防減災、盾構機的選型和掘進控制、海底硬巖及孤石處理、工程風險的控制、建設管理等方面進行全方位的技術指導。(2)引入實力強的建設單位。蘇埃通道的主體工程由中鐵隧道集團有限公司以38.84億元中招，中鐵隧道集團是世界上最大的盾構施工企業(yè)，盾構設備保有量居全球第一。

2.完工風險

在PPP模式城市運營中，由于一些原因導致項目不能按時交接，從而引發(fā)時間、人力等其他成本增加，或者直接導致項目失敗的風險，這就是完工風險。一般主要歸責于建筑承包商。

完工風險的應對措施：(1)項目的甲方通過競標，選擇有實力的公司。通過組織專業(yè)的招標專家小組，認真審查投標公司的資格、技術、商務，篩選出符合公司要求的投標公司，確保其能在規(guī)定的時間內(nèi)完成項目。(2)在選好中標公司后，通過簽訂合作合同，將風險進行轉移，督促他們在規(guī)定的時間內(nèi)完成合同。(3)中信運用最新的風險管理理念，采用“風險預控”思路代替常規(guī)的“風險事后管理”，在前期項目論證中即將風險控制機制嵌入到規(guī)劃修編、運營策略等中，并通過經(jīng)濟測算的動態(tài)數(shù)據(jù)模型進行論證，對風險點的敏感性進行分析，在規(guī)劃方案及運營計劃及后期的運營中盡量規(guī)避項目的敏感性風險點。

3.財務風險

中信濱海新城項目的資金來源較為安全，財務風險較小。

財務風險的應對措施：(1)拓展融資渠道。中信以500億為“磚”引出了數(shù)千億資本的參與。以建設跨海隧道為例，為保障該項目的資金運作，中信地產(chǎn)設立了“跨海隧道運營基金”和“城鎮(zhèn)運營發(fā)展基金”，其中商業(yè)銀行、政策性銀行、境外資金組成了城鎮(zhèn)運營發(fā)展基金。(2)中信銀行、中信債券等金融子公司和中信地產(chǎn)、中信建設、中信工程、中信環(huán)保等非金融子公司參與到中信城市運營聯(lián)合體，其各具特色的行業(yè)領先水平將助力PPP模式城市運營。

4.合作風險

因為中信地產(chǎn)以往就與汕頭市政府有良好的合作關系，因此合作風險較小。但是，仍存在以下風險，如與合作方溝通不足導致的溝通成本加劇，聯(lián)合體企業(yè)會因審批流程復雜而提高合作成本等問題。

合作風險的應對措施：(1)由于合作企業(yè)的不同，以及利益的趨向性，可能會出現(xiàn)合作不順暢、溝通成本提高等問題，為了將這種風險降到最小，中信地產(chǎn)嚴格選擇合作方。在合作方確定以后，在合同中明確各種合同事宜，以及出現(xiàn)合作風險時風險的分擔情況。(2)由于中信地產(chǎn)屬于國企，其在與中信銀行、中信建設等公司合作過程中，容易因國有企業(yè)審批流程程序復雜，導致時間成本增高。中信濱海新城項目剛剛起步，中信聯(lián)合體也成立不久，目前針對聯(lián)合體合作流程的規(guī)定還沒有形成標準性文件，接下來中信集團應進一步籌劃如何理順中信聯(lián)合體的內(nèi)部合作事宜。

四、中信地產(chǎn)應對濱海新城投融資風險的經(jīng)驗借鑒

在濱海新城的PPP運營中，中信對投融資風險的識別與應對有以下成功經(jīng)驗可供借鑒。

(一)項目前期準備工作充分

中信地產(chǎn)在濱海新城項目投標之前，就對汕頭市甚至濠江區(qū)的經(jīng)濟發(fā)展、政府固定資產(chǎn)投入等情況有所掌握，正是洞察了汕頭市良好的發(fā)展前景，中信地產(chǎn)才愿意大手筆投資濱海新城項目。與汕頭市政府簽訂戰(zhàn)略規(guī)劃協(xié)議之后，通過兩年時間與當?shù)卣疁贤▍f(xié)調(diào)簽訂了11個大型合同，幾乎涵蓋項目建設中的所有事項。明確了雙方的合作范圍、期限以及項目的進度，針對可能出現(xiàn)的風險提前提出應對措施，使得“土地+產(chǎn)業(yè)+資本”的中信PPP城市運營模式進展順利。

(二)創(chuàng)新性的立法保障

我國還沒有形成專門用于規(guī)范PPP項目的法律文件。中信濱海新城項目建設周期長，預計投資500億，并且將引進更多的民間資本。過大的法律風險，很容易導致項目最終走向失敗，而中信地產(chǎn)不僅要面臨巨大的資金風險，也會使得其探索PPP模式的道路困難重重。基于此，中信地產(chǎn)創(chuàng)新性地與汕頭市、區(qū)二級政府訂立法律文件，并得到人大政府的通過，形成了涵括九大協(xié)議的法律支持體系，使得中信濱海新城項目在我國專項法律體制不健全的情況下，成為我國首個獲得立法保障的PPP項目。法律的保駕護航，大大降低了中信濱海新城項目的政治風險、與政府的合作風險以及法律風險。

(三)高新技術與人才的投入

在中信濱海新城項目的前期規(guī)劃階段，中信地產(chǎn)委托華南理工大學建筑學院的相關學者和專家參與，共同謀劃中信濱海新城的土地開發(fā)規(guī)劃并形成規(guī)劃圖。為了保障海灣隧道的順利建成，中信地產(chǎn)不僅組成了專家委員會，為項目提供規(guī)劃、建設指導以及全程的監(jiān)督工作，并通過二次招標的形式把隧道主體的建設委托給具有世界領先水平的中鐵隧道集團有限公司，大大降低了海灣隧道的建設風險。

(四)充足的運營資金

中信濱海新城項目建設周期長，涉及范圍廣，需要大量的資金投入。在資金方面，中信地產(chǎn)首先憑借自身的資金實力，借助良好的信譽，成立專項基金，吸引大量的社會資本注入。其次在項目資金使用和利潤回收設計上，采用滾動式的資金投入和收回方式，保證了足夠的資金支撐項目建設。最后中信地產(chǎn)與同屬于母公司的兄弟公司組成中信聯(lián)合體，從而可以有效利用中信銀行、中信證券等的高資金運作水平。目前來看有了以上行為的保障，中信濱海新城項目的建設運營過程不會因資金鏈問題而出現(xiàn)建設不流暢等情況。

綜上來看，中信地產(chǎn)對于PPP模式城市運營的投融資風險識別、應對的能力較強，目前的風險較小，但是由于未來很多不確定因素的存在，不能一勞永逸地認為現(xiàn)在風險管控得較好，未來不會出現(xiàn)新的風險。應該時刻保有風險意識，在很好的管理現(xiàn)有風險的同時，防范新風險的出現(xiàn)。

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河南省科技廳2016年軟科學研究課題(162400410204))

(責任編校：王彩紅，陳強)

DOI:10.19327/j.cnki.zuaxb.1007-1199.2016.03.003

(基金項目：2015年河南省政府決策研究課題(2015B268)；

(作者單位：河南財經(jīng)政法大學 會計學院)