梁　娟

(中央財(cái)經(jīng)大學(xué) 會計(jì)學(xué)院，北京 100081)

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貨幣政策、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與企業(yè)捐贈

梁娟

(中央財(cái)經(jīng)大學(xué) 會計(jì)學(xué)院，北京 100081)

摘要：2008年的汶川地震后，學(xué)者們對我國企業(yè)慈善捐贈行為表現(xiàn)出極大的興趣。在我國，企業(yè)特別是民營企業(yè)是慈善捐贈的重要力量。本文選取2003—2014年我國A股上市公司為研究樣本，首先實(shí)證檢驗(yàn)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對企業(yè)捐贈的影響，然后，抓住貨幣政策這一外生事件，研究融資約束是否影響企業(yè)捐贈。研究發(fā)現(xiàn)，與國有企業(yè)相比，民營企業(yè)的捐贈傾向與捐贈規(guī)模都更大。進(jìn)一步的研究表明，貨幣政策是影響民營企業(yè)捐贈的重要因素。本文的研究豐富了企業(yè)慈善捐贈的文獻(xiàn)，也拓展了“宏觀經(jīng)濟(jì)政策與微觀企業(yè)行為”的研究。

關(guān)鍵詞:捐贈；產(chǎn)權(quán)；貨幣政策

一、 引言

捐贈是企業(yè)履行社會責(zé)任的重要方式。歐美國家慈善捐贈以個(gè)人捐款為主，而在我國，企業(yè)是最主要的捐贈主體。在企業(yè)的慈善捐贈中，民營企業(yè)的捐贈占據(jù)著重要位置。據(jù)中國民政部下屬的中民慈善捐助信息中心發(fā)布的《2014年度中國慈善捐助報(bào)告》顯示，2014年，我國企業(yè)仍然是社會捐贈的主要來源，約為721.6億元，占捐贈總額的70%。在企業(yè)捐贈中，民營企業(yè)成為捐贈的主力軍，民營企業(yè)的捐贈額占企業(yè)捐贈總額的40%，而國有企業(yè)的捐贈額約占20%，民營企業(yè)已經(jīng)成為我國慈善事業(yè)的重要力量。

我國處于新興加轉(zhuǎn)軌時(shí)期，政府掌握著決定企業(yè)生存和發(fā)展的重要資源的裁量權(quán)。在此背景下，與政府建立關(guān)聯(lián)關(guān)系以獲取所需資源就成了眾多企業(yè)的選擇。由于其特殊的所有制身份，國有企業(yè)的政治關(guān)聯(lián)與生俱來，不需要通過慈善捐贈來與政府建立政治聯(lián)系，也不需要通過慈善捐贈尋求政府的庇佑。而民營企業(yè)則不同，有的研究認(rèn)為民營企業(yè)的慈善捐贈是一種為獲得政治聯(lián)系的“政治獻(xiàn)金”[1]，有的研究則認(rèn)為民營企業(yè)的慈善捐贈是一種為尋求制度環(huán)境穩(wěn)定的被動選擇[2]。然而，許多文獻(xiàn)研究民營企業(yè)捐贈更多的原因，少有文獻(xiàn)直接檢驗(yàn)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與慈善捐贈之間的關(guān)系。因此，本文首先對這一關(guān)系進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。

進(jìn)一步，Hong等(2012)的研究發(fā)現(xiàn)，融資約束是影響企業(yè)捐贈的重要因素。當(dāng)企業(yè)的融資約束狀況得到緩解時(shí)，企業(yè)會增加捐贈規(guī)模[3]。已有文獻(xiàn)表明，寬松的貨幣政策能夠緩解民營企業(yè)的融資約束[4]。然而，由于預(yù)算軟約束與政府的隱性擔(dān)保，貨幣政策對國有企業(yè)的融資影響有限。那么，貨幣政策是否會通過影響企業(yè)的融資狀況進(jìn)一步影響企業(yè)的慈善捐贈呢？本文抓住貨幣政策變化這一外生事件，研究其對不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)捐贈的影響。

本文選取我國2003—2014年A股上市公司為研究樣本，實(shí)證檢驗(yàn)了產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對企業(yè)慈善捐贈的影響，并進(jìn)一步檢驗(yàn)了貨幣政策是否會影響民營企業(yè)的捐贈。研究表明，與國有企業(yè)相比，民營企業(yè)的捐贈傾向更強(qiáng)，捐贈規(guī)模更大。進(jìn)一步，由于貨幣寬松時(shí)期民營企業(yè)的融資約束有所緩解，因而，在貨幣寬松時(shí)期，與國有企業(yè)相比，民營企業(yè)的捐贈傾向與捐贈規(guī)模都更大。

本文的貢獻(xiàn)在于：第一，豐富了慈善捐贈研究的文獻(xiàn)。以往關(guān)于慈善捐贈的研究，大多將民營企業(yè)比國有企業(yè)捐贈得更多認(rèn)定為一個(gè)既有的事實(shí)，主要研究民營企業(yè)捐贈更多、國有企業(yè)捐贈較少的原因。例如戴亦一等(2014)研究政府換屆對慈善捐贈的影響，表明民營企業(yè)的捐贈是一種“政治獻(xiàn)金”[1]。唐躍軍等(2014)研究制度環(huán)境變遷對企業(yè)捐贈的影響，表明國有企業(yè)捐贈得更少是因?yàn)橄硎芰恕爸贫燃t利”[2]。然而，少有文獻(xiàn)直接檢驗(yàn)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與企業(yè)慈善捐贈之間的關(guān)系。因此，本文首先實(shí)證檢驗(yàn)了企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對捐贈的影響。其次，Hong等(2012)的研究表明，融資約束是影響企業(yè)捐贈的重要因素[3]，而我國民營企業(yè)面臨著嚴(yán)重的融資難問題，因此，本文從融資約束視角出發(fā)，研究貨幣政策是否是民營企業(yè)捐贈的影響因素，豐富了慈善捐贈研究的文獻(xiàn)。

第二，豐富了“宏觀經(jīng)濟(jì)政策與微觀企業(yè)行為”這類研究文獻(xiàn)。宏觀經(jīng)濟(jì)政策的微觀傳導(dǎo)機(jī)制是近年來研究的熱點(diǎn)。而貨幣政策作為宏觀經(jīng)濟(jì)政策的重要組成部分，引起了學(xué)者們的研究興趣[5，6]。本文抓住貨幣政策這一外生事件，探討了宏觀貨幣政策如何通過影響企業(yè)的融資約束，進(jìn)一步影響企業(yè)的慈善行為。

二、 理論分析與研究假說

捐贈的定義為“企業(yè)以自愿非互惠的方式無條件地提供資金或者物資給政府或者相關(guān)機(jī)構(gòu)”(Financial Accounting Standards, 1993)。然而，當(dāng)代企業(yè)的慈善捐贈已非出于單純的社會責(zé)任感的驅(qū)動[7]，更可能是出于“戰(zhàn)略性捐贈”的目的[8]。慈善捐贈雖然不能立即使企業(yè)獲得明確的交換價(jià)值，但卻可以幫助企業(yè)樹立品牌形象[9]，起到類似于廣告作用，提高聲譽(yù)，建立政治關(guān)系等[7]，以此改善企業(yè)的戰(zhàn)略環(huán)境[10]。

與西方成熟的市場經(jīng)濟(jì)國家相比，中國地方政府在信貸資源分配、土地、進(jìn)出口配額等商業(yè)行為的審批中擁有較大的裁量權(quán)，因此，“政商關(guān)系”在政府資源配置中發(fā)揮著重要作用。許多文獻(xiàn)證實(shí)擁有“政商關(guān)系”的企業(yè)能獲得信貸支持、稅收減免、政府補(bǔ)助等多方面的經(jīng)濟(jì)便利[11]。企業(yè)在政府支持的項(xiàng)目上進(jìn)行慈善捐贈是與政府建立政企關(guān)系的重要紐帶。國有企業(yè)擁有特殊的所有制身份及與生俱來的政治聯(lián)系，因此，其無需通過慈善捐贈來與政府官員建立溝通渠道[7]。民營企業(yè)更有動機(jī)通過慈善捐贈等方式來進(jìn)行政治參與，構(gòu)建其與政府的良好關(guān)系。慈善捐贈作為一種利他行為，不僅能使民營企業(yè)家獲得社會支持，且由于其受贈范圍較大，能有效降低受贈者的政治風(fēng)險(xiǎn)和自身的尋租風(fēng)險(xiǎn)。

戴亦一等(2014)研究市委書記更替對企業(yè)慈善捐贈的影響[1]。研究表明，地方政府換屆使得政治不確定性增加，這時(shí)，企業(yè)會增加捐贈傾向與額度。進(jìn)一步的分析表明，民營企業(yè)在政府換屆后通過捐贈來建立政治關(guān)系，表現(xiàn)為政府換屆對捐贈數(shù)額的影響在民營企業(yè)組更顯著，民營企業(yè)家的慈善捐贈類似于為建立“政商關(guān)系”而付出的“政治獻(xiàn)金”[1]。唐躍軍等(2014)的研究發(fā)現(xiàn)，市場化改革可以降低企業(yè)被動進(jìn)行慈善捐贈的動機(jī)，主要表現(xiàn)為，市場化指數(shù)(用來衡量制度變遷)越高，企業(yè)慈善捐贈數(shù)額越少[2]。進(jìn)一步的分析表明，制度環(huán)境改善在企業(yè)慈善捐贈方面帶來的“制度紅利”主要流向了國有企業(yè)，民營企業(yè)仍然需要更多的捐贈來尋求政府的支持和保護(hù)[2]。山立威等(2008)的研究表明，企業(yè)的實(shí)際控制人類型對捐贈行為也有影響，與民營企業(yè)相比，國有企業(yè)總捐款額占營業(yè)收入的比例較少，國有企業(yè)現(xiàn)金捐款占營業(yè)收入的比例較小[8]。

綜上所述，不管民營企業(yè)的捐贈是一種基于主動選擇的“政治獻(xiàn)金”，還是在政府壓力下的被動選擇，總之，與國有企業(yè)相比，民營企業(yè)的捐贈傾向和捐贈規(guī)模都更大。由此，我們提出假設(shè)1。

假設(shè)1：與國有企業(yè)相比，民營企業(yè)的捐贈傾向更強(qiáng)，捐贈規(guī)模更大。

貨幣政策是政府調(diào)控經(jīng)濟(jì)的重要手段。研究表明，貨幣政策主要通過貨幣渠道和信貸渠道對企業(yè)的經(jīng)濟(jì)活動產(chǎn)生影響[12]。無論是貨幣渠道，還是信貸途徑，貨幣政策均主要通過影響企業(yè)融資成本與融資規(guī)模來影響企業(yè)的經(jīng)濟(jì)活動[13]。借款人對銀行依賴程度高與貨幣政策當(dāng)局對銀行信貸影響程度大的國家，信貸渠道比較有效。我國金融發(fā)展時(shí)間較晚，金融體系不健全，銀行信貸仍然是企業(yè)資金的主要來源。且我國政府作為主要商業(yè)銀行的所有者，能夠?qū)ι虡I(yè)銀行的信貸行為實(shí)施有力影響。因此，許多文獻(xiàn)證實(shí)了我國貨幣政策信貸傳導(dǎo)機(jī)制的存在，且大都支持貨幣政策主要通過信貸渠道對經(jīng)濟(jì)活動產(chǎn)生影響[6]。

Hong等(2012)的研究表明，融資約束是影響企業(yè)慈善捐贈的重要因素[3]。Hong等(2012)抓住互聯(lián)網(wǎng)泡沫的宏觀經(jīng)濟(jì)影響，由于互聯(lián)網(wǎng)泡沫緩解了企業(yè)的融資約束狀況，此時(shí)，與那些沒有融資約束的企業(yè)相比，存在融資約束的企業(yè)在融資狀況緩解后會增加企業(yè)的慈善捐贈規(guī)模[3]。

那么，宏觀貨幣政策變化是否會通過信貸渠道影響企業(yè)的融資成本與融資規(guī)模，并進(jìn)一步影響企業(yè)的慈善捐贈呢？已有研究表明，中國信貸市場存在“信貸歧視”[14]。即銀行在給企業(yè)貸款時(shí)會將資源優(yōu)先配置給國有企業(yè)，然后才會考慮民營企業(yè)。當(dāng)貨幣緊縮時(shí)，與國有企業(yè)相比，民營企業(yè)會遭受更加顯著的“信貸歧視”。主要表現(xiàn)為，貨幣緊縮時(shí)，國有企業(yè)長期借款依然保持較快增長，而民營企業(yè)長期借款顯著下降[15]。當(dāng)貨幣政策較為寬松時(shí)，銀行可配給的信貸資源增加，銀行在滿足國有企業(yè)的資源需求后，向民營企業(yè)分配的剩余資源也隨之增加，緩解了民營企業(yè)的融資約束。另一方面，貨幣寬松時(shí)期，企業(yè)能較為容易地獲得銀行借款，因此，企業(yè)的融資成本也會降低[16]。并且貨幣寬松時(shí)期，信用好的企業(yè)，可以低成本地獲得供應(yīng)商提供的流動性[17]。靳慶魯?shù)?2012)的研究也證實(shí)了寬松的貨幣政策緩解民營企業(yè)的融資約束[4]。

綜上所述，貨幣政策趨于寬松時(shí)，民營企業(yè)的融資規(guī)模增加，融資成本降低。因此，寬松的貨幣政策緩解了民營企業(yè)的融資約束，增加其捐贈傾向與捐贈規(guī)模。因此，我們提出假設(shè)2。

假設(shè)2：在貨幣寬松時(shí)期，與國有企業(yè)相比，民營企業(yè)捐贈傾向更強(qiáng)，捐贈規(guī)模更大。

三、 研究設(shè)計(jì)與描述性統(tǒng)計(jì)

(一) 研究樣本與數(shù)據(jù)來源

本文選取2003—2014年滬深A(yù)股市場的上市公司為研究樣本，之所以以2003年為研究的起點(diǎn)，主要是因?yàn)镃SMAR數(shù)據(jù)庫中有關(guān)我國上市公司捐贈信息的最早披露時(shí)間為2003年。在獲得初始樣本后，我們進(jìn)一步執(zhí)行如下篩選程序：①剔除出現(xiàn)ST的樣本；②剔除金融行業(yè)的樣本；③剔除同時(shí)發(fā)行B股或H股的樣本；④剔除研究所需數(shù)據(jù)缺失的樣本；⑤剔除研究樣本異常的企業(yè)。*本文剔除了營業(yè)收入小于0，roa大于4或小于-4，lev小于0或大于1的樣本。最終的研究樣本包括2385家企業(yè)的18359個(gè)公司—年度觀測。

數(shù)據(jù)來源方面，企業(yè)慈善捐贈的數(shù)據(jù)信息根據(jù)國泰安數(shù)據(jù)庫“上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表附注數(shù)據(jù)庫”中披露的“營業(yè)外收支”科目的明細(xì)項(xiàng)目“(非)公益性捐贈”整理得出。產(chǎn)權(quán)性質(zhì)數(shù)據(jù)來源于CCER數(shù)據(jù)庫中的“最終控制人類型”一欄。除此之外，其他數(shù)據(jù)均來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫。

(二) 實(shí)證模型與變量定義

為了檢驗(yàn)本文的研究假設(shè)1，本文借鑒已有文獻(xiàn)[1，2，18]，構(gòu)建了如下實(shí)證模型：

Donationi,t=α0+α1NSOEi,t+α2Sizei,t+α3Lncashi,t+α4Roai,t+α5Levi,t+

α6Top1i,t+α7Hhii,t+α8Consumeri,t+YEAR+εi,t

(1)

1. 被解釋變量。模型(1)左側(cè)的Donation為本文的被解釋變量，用來衡量企業(yè)的捐贈傾向和捐贈規(guī)模。其中，企業(yè)的捐贈傾向Donation1為虛擬變量(是否捐贈)，若企業(yè)t期財(cái)務(wù)報(bào)表附注披露了企業(yè)慈善捐贈信息的，取1，否則取0[1，19]。捐贈規(guī)模有兩種衡量方法，Donation2和Donation3[1，8，19]。Donation2為企業(yè)t期的捐贈數(shù)額(Donate)加1后取自然對數(shù)；Donation3根據(jù)企業(yè)t期的捐贈數(shù)額乘以100除以企業(yè)t期的營業(yè)收入計(jì)算得出。若企業(yè)t期披露了公益性捐贈或非公益性捐贈的數(shù)值，則將二者相加作為企業(yè)t期的捐贈數(shù)額；若企業(yè)t期未披露該信息，捐贈數(shù)額則取0。

2. 解釋變量。模型(1)中的NSOE為本文的解釋變量，用來衡量企業(yè)的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)。根據(jù)CCER數(shù)據(jù)庫中對“最終控制人性質(zhì)”的判別標(biāo)準(zhǔn)，將國有控股企業(yè)劃入“國有企業(yè)”組，NSOE賦值為0；將民營控股企業(yè)劃入“民營企業(yè)”組，NSOE賦值為1。

3. 控制變量。借鑒已有研究[1，18]，本文在模型(1)還控制了其他可能對企業(yè)捐贈產(chǎn)生影響的因素。這些控制變量包括企業(yè)規(guī)模(Size)，等于年末總資產(chǎn)的自然對數(shù)；貨幣資金的自然對數(shù)(Lncash)；企業(yè)的盈利能力(Roa)，等于凈利潤除以總資產(chǎn)；企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率(Lev)，等于年末總負(fù)債除以年末總資產(chǎn)；第一大股東持股比例(Top1)；郝芬達(dá)指數(shù)(Hhi)；與消費(fèi)者直接接觸的行業(yè)(Consumer)。*根據(jù)山立威等(2008)，以下行業(yè)屬于“與消費(fèi)者直接接觸的行業(yè)”：C26化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)，C29橡膠和塑料制品業(yè)，C36汽車制造業(yè)，C38電氣機(jī)械和器材制造業(yè)，C40儀器儀表制造業(yè)，C14食品制造業(yè)，C18紡織服裝服飾業(yè)，C15酒飲料和精制茶制造業(yè)，C39計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)，G56航空運(yùn)輸業(yè)，F(xiàn)52零售業(yè)，J金融業(yè)，K房地產(chǎn)業(yè)，O居民服務(wù)修理和其他服務(wù)業(yè)，R文化體育和娛樂業(yè)。此外，我們還控制了年度效應(yīng)(YEAR)。

(三) 描述性統(tǒng)計(jì)

1. 2003年至2014年企業(yè)慈善捐贈傾向。為了能夠比較直觀地呈現(xiàn)各年份企業(yè)慈善捐贈的相關(guān)信息，我們在圖1描述了企業(yè)2003—2014年企業(yè)慈善捐贈傾向。從圖1可以發(fā)現(xiàn)，企業(yè)的慈善捐贈比例總體呈上升趨勢，2003年進(jìn)行慈善捐贈的企業(yè)占企業(yè)總數(shù)的45.3%，2014年上漲到68.18%。2008年進(jìn)行慈善捐贈的企業(yè)占企業(yè)總數(shù)的81.41%，2008年的慈善捐贈比例高于其他各年，可能是由于該年度發(fā)生的“汶川地震”使慈善行為受到前所未有的關(guān)注，企業(yè)普遍提高了對公益事業(yè)的熱情。

圖1　2003—2014年企業(yè)慈善捐贈比例

2. 2003年至2014年企業(yè)慈善捐贈規(guī)模。我們在圖2描述了企業(yè)各年度的慈善捐贈均值。從圖2可以看出，企業(yè)平均慈善捐贈總體呈現(xiàn)上漲的趨勢，2003年企業(yè)的慈善捐贈額為22萬元，2014年上漲到95.8萬元。其中，慈善捐贈額在2008年達(dá)到最高值，為152.31萬元。接著，2010年企業(yè)慈善捐贈額為131.24萬元，為次高。可能是因?yàn)?008年發(fā)生的“汶川地震”和2010年發(fā)生的“玉樹地震”，使得這兩年的慈善捐贈均值普遍高于其他年份。

圖2　2003—2014年企業(yè)慈善捐贈額(單位：萬元)

3. 變量的描述性統(tǒng)計(jì)及單變量分析。表1的Panel A列示了變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。為避免極端值的影響，本文對所有連續(xù)變量都進(jìn)行了上下1%的縮尾處理。統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，Donation1的均值為0.6559，這略低于戴亦一等(2014)中的研究均值0.681，說明近年來有超出6成的企業(yè)意識到慈善捐贈的重要性[1]。捐贈額對數(shù)(Donation2)的最小值為0，最大值為18.7254。即企業(yè)的原始捐贈額的最小值為0，最大值為13500萬元，均值為83.28萬元，說明2003到2014年期間我國A股上市公司捐贈水平存在較大差異，這與戴亦一等(2014)的發(fā)現(xiàn)一致[1]。Donation3均值為0.0395，說明企業(yè)平均捐贈額占營業(yè)收入的0.0395%，Donation3中位數(shù)為0.0038，說明將近一半的企業(yè)平均捐贈額占營業(yè)收入的比例不足均值的10%(0.0038/0.0395)。NSOE的均值為0.4848，說明2003—2014年我國A股上市公司民營企業(yè)的比例為48.48%。其他變量的描述性統(tǒng)計(jì)情況與企業(yè)的現(xiàn)實(shí)情況基本一致，就不再一一闡述。

為了直觀地考察民營企業(yè)與國有企業(yè)捐贈傾向和捐贈規(guī)模的差異，我們在表1的Panel B進(jìn)行了單變量分析。結(jié)果表明，不論是兩組樣本均值差異的t檢驗(yàn)，還是中位數(shù)差異的秩和檢驗(yàn)，民營企業(yè)的捐贈比例和捐贈規(guī)模都要顯著高于國有企業(yè)。例如，民營企業(yè)平均捐贈額占營業(yè)收入的比例為0.0525%，而國有企業(yè)平均捐贈額占營業(yè)收入的比例為0.0273%，兩者的差異在1%的置信水平顯著。這些單變量檢驗(yàn)的結(jié)果初步說明，和國有企業(yè)相比，民營企業(yè)的捐贈傾向更高，捐贈規(guī)模更大。當(dāng)然，因?yàn)檫@一結(jié)果沒有控制其他因素的影響，所以其有效性還有待后續(xù)的多元回歸結(jié)果。

表1　變量的描述性統(tǒng)計(jì)

注：***、**和*分別表示在1%、5%和10%水平顯著。

四、 實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果

在本部分的分析中，根據(jù)被解釋變量的數(shù)據(jù)特征，當(dāng)被解釋變量為捐贈傾向(Donation1)時(shí)，我們采用Probit模型進(jìn)行回歸分析；當(dāng)被解釋變量為捐贈規(guī)模(Donation2或Donation3)時(shí)，我們采用Tobit模型進(jìn)行回歸分析。

(一) 基本的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果

本部分我們首先對研究假設(shè)1進(jìn)行驗(yàn)證，表2列示了模型(1)的多元回歸結(jié)果，按照企業(yè)捐贈傾向與捐贈規(guī)模的衡量指標(biāo)的不同，假設(shè)1的檢驗(yàn)結(jié)果由前3列組成?？梢园l(fā)現(xiàn)，對于產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的衡量指標(biāo)NSOE，其回歸系數(shù)均在1%的置信水平顯著為正。一致的回歸結(jié)果說明本文的研究假設(shè)1得到了驗(yàn)證，即與國有企業(yè)相比，民營企業(yè)的捐贈傾向更強(qiáng)，捐贈額度更高。這一結(jié)果與單變量分析的發(fā)現(xiàn)也是一致的。

本文的實(shí)證檢驗(yàn)證實(shí)了與民營企業(yè)相比，國有企業(yè)捐贈傾向與捐贈規(guī)模較低。這可能是因?yàn)橐韵聝蓚€(gè)原因：①國有企業(yè)的政治關(guān)聯(lián)與生俱來，不需要通過慈善捐贈來與政府建立政治聯(lián)系[1]。②由于其特殊的所有制身份，國有企業(yè)在市場上占據(jù)壟斷地位，并享有政府提供的特殊資金來源與特定優(yōu)惠政策，因此，國有企業(yè)不需要通過慈善捐贈來尋求政府的支持與保護(hù)[2]。

(二) 進(jìn)一步的實(shí)證檢驗(yàn)

表2的回歸結(jié)果驗(yàn)證了本文的研究假說1，與國有企業(yè)相比，民營企業(yè)的捐贈傾向更強(qiáng)，捐贈規(guī)模更大，這一結(jié)果是否會因?yàn)椴煌泿耪叨兴兓兀课覀冊谶@一部分展開了進(jìn)一步的分析。

表2　假設(shè)1和假設(shè)2的檢驗(yàn)結(jié)果

注：***、**和*分別表示回歸系數(shù)在1%、5%和10%水平顯著；括號內(nèi)為t值；回歸系數(shù)的標(biāo)準(zhǔn)誤在公司層面進(jìn)行了Cluster調(diào)整。

Hong等(2012)的研究表明，融資約束是影響企業(yè)慈善捐贈的重要因素[3]。Hong等(2012)抓住互聯(lián)網(wǎng)泡沫的宏觀經(jīng)濟(jì)影響，研究發(fā)現(xiàn)與那些沒有融資約束的企業(yè)相比，存在融資約束的企業(yè)在融資狀況緩解后會增加企業(yè)的慈善捐贈規(guī)模[3]。而許多文獻(xiàn)研究發(fā)現(xiàn)，貨幣政策可以通過信貸渠道影響企業(yè)的融資狀況，例如饒品貴和姜國華(2013)就發(fā)現(xiàn)在貨幣緊縮時(shí)期，相對于國有企業(yè)，民營企業(yè)在信貸方面受到更大的沖擊[6]。那么，宏觀貨幣政策變化是否會通過信貸渠道影響企業(yè)的融資約束，并進(jìn)一步影響企業(yè)的慈善捐贈呢？相對于貨幣緊縮時(shí)期，貨幣寬松時(shí)期企業(yè)尤其是民營企業(yè)的融資約束狀況得到緩解，這是否會進(jìn)一步影響企業(yè)的捐贈傾向與捐贈規(guī)模呢？為了驗(yàn)證這一理論預(yù)期，我們在模型(1)中加入EMP(貨幣寬松)及其與NSOE的交互項(xiàng)(EMP*NSOE)，相應(yīng)的實(shí)證結(jié)果列示在表2的(4)-(6)列。參照饒品貴和姜國華(2013)的研究[6]，本文將2004，2006，2007，2010和2011年定義為貨幣緊縮年份。

表2的實(shí)證結(jié)果顯示，無論因變量為捐贈傾向還是捐贈規(guī)模，EMP*NSOE的回歸系數(shù)均在1%的置信水平顯著為正。這印證了我們的假設(shè)2：在貨幣寬松時(shí)期，與國有企業(yè)相比，民營企業(yè)捐贈傾向更強(qiáng)，捐贈規(guī)模更大。

國有企業(yè)存在預(yù)算軟約束與政府的隱性擔(dān)保，因此，貨幣政策對國有企業(yè)的融資狀況影響有限。而我國的民營企業(yè)面臨著嚴(yán)重的信貸歧視，當(dāng)貨幣政策趨于寬松時(shí)，民營企業(yè)獲得信貸配給的可能性增加。并且貨幣寬松時(shí)期，供應(yīng)商更愿意向信用較好的企業(yè)提供商業(yè)信用。因此，貨幣寬松時(shí)期，民營企業(yè)的融資約束狀況得到緩解，融資成本降低，融資規(guī)模增大。融資約束是影響企業(yè)捐贈的重要因素，因此，民營企業(yè)在融資約束狀況得到緩解后，更傾向于增加慈善捐贈的力度與規(guī)模。

五、 研究結(jié)論及政策建議

在中國，特別是汶川地震之后，學(xué)者紛紛將目光投入到慈善捐贈相關(guān)的研究，許多學(xué)者探討了慈善捐贈的動機(jī)及經(jīng)濟(jì)后果[1]。本文以2003—2014年中國A股上市公司為研究樣本，研究了產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對企業(yè)捐贈的影響。并從融資約束的視角出發(fā)，抓住貨幣政策這一外生事件，探討了貨幣政策變化通過影響企業(yè)的融資狀況，進(jìn)一步對不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)捐贈的影響。研究發(fā)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)確實(shí)會影響企業(yè)的捐贈熱情，表現(xiàn)為民營企業(yè)更強(qiáng)的捐贈傾向和更大的捐贈規(guī)模。這意味著企業(yè)已經(jīng)意識到，在轉(zhuǎn)軌時(shí)期的中國，捐贈不僅是企業(yè)彰顯社會責(zé)任和提高企業(yè)知名度的手段，也是企業(yè)構(gòu)建政商關(guān)系，化解政治風(fēng)險(xiǎn)的策略選擇。進(jìn)一步的研究表明，貨幣政策會影響產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和企業(yè)捐贈之間的關(guān)系，表現(xiàn)為貨幣寬松時(shí)期，與國有企業(yè)相比，民營企業(yè)的捐贈傾向更強(qiáng)，捐贈規(guī)模更大，說明寬松的貨幣政策緩解了民營企業(yè)的融資約束，增加了民營企業(yè)捐贈的傾向和規(guī)模。本文的結(jié)論豐富了企業(yè)捐贈影響因素的研究，也為企業(yè)提供了宏觀經(jīng)濟(jì)政策影響微觀企業(yè)的機(jī)理和途徑。

通過以上結(jié)論，本文得到以下幾點(diǎn)政策建議：

首先，本文運(yùn)用大樣本數(shù)據(jù)的實(shí)證檢驗(yàn)表明，民營企業(yè)捐贈傾向與規(guī)模均高于國有企業(yè)。不管民營企業(yè)的捐贈是一種“政治獻(xiàn)金”，還是為了尋求庇護(hù)的一種被動選擇。總之，民營企業(yè)捐贈大都是為了規(guī)避政治不確定性風(fēng)險(xiǎn)的一種策略選擇。雖然民營企業(yè)的慈善捐贈可以使其獲得諸如融資便利、政府補(bǔ)助、稅收優(yōu)惠等多方面的經(jīng)濟(jì)優(yōu)惠[1，2]，但政府仍有必要加強(qiáng)對民營企業(yè)慈善捐贈行為的監(jiān)督，以避免捐贈行為成為民營企業(yè)尋租的隱性渠道。

其次，貨幣政策的微觀傳導(dǎo)機(jī)制是近年來研究的熱點(diǎn)。已有學(xué)者研究了貨幣政策對企業(yè)信貸、融資、投資效率、現(xiàn)金持有等的影響[4，6，15]，少有文獻(xiàn)研究貨幣政策對微觀企業(yè)捐贈行為的影響。本文的研究表明，貨幣政策緩解了民營企業(yè)的融資約束，增加了民營企業(yè)的慈善捐贈。本文的結(jié)論說明，宏觀經(jīng)濟(jì)政策的制定者在制定經(jīng)濟(jì)政策時(shí)，也要考慮到貨幣政策的變化會對微觀企業(yè)的捐贈行為產(chǎn)生的影響，本文的研究為政策制定者提供了參考。

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(責(zé)任編輯何志剛)

Monetary Policy, Ownership of Property Right and Corporate Donations

LIANG Juan

(SchoolofAccounting,CentralUniversityofFinanceandEconomics,Beijing100081,China)

Abstract:After the 2008 Wenchuan Earthquake, more and more scholars have showed increasing interest in corporate charitable donations. In China, enterprises, particularly private enterprises, are important forces in charitable donations. With the S share listed companies in China from 2003 to 2014 as the samples, empirical tests are made in this paper to confirm the effect of the ownership of property right on corporate donations; then based on the monetary policy, whether financing constraint influences the corporate donations is checked. Results show that compared with state-owned enterprises, the private enterprises are more strategically motivated with larger donation scale. Further study shows that monetary policy is an important element to affect the donation of private enterprises. These findings not only enrich the existing literature, but also expand research on macroeconomic policies and microcosmic firm behaviors.

Key words:donations; ownership of property right; monetary policy

中圖分類號：G32

文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A

文章編號：1009-1505(2016)02-0085-09

作者簡介：梁娟，女，中央財(cái)經(jīng)大學(xué)會計(jì)學(xué)院博士研究生，主要從事資本市場財(cái)務(wù)與會計(jì)研究。

收稿日期：2015-11-23