通泰鹽墾五公司銀團(tuán)債票發(fā)行始末

朱江（南通市檔案館，江蘇南通，226018）

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通泰鹽墾五公司銀團(tuán)債票發(fā)行始末

朱江
（南通市檔案館，江蘇南通，226018）

大有晉公司

“通泰鹽墾五公司銀團(tuán)債票”（下文簡(jiǎn)稱債票）是中國(guó)歷史上最早的企業(yè)債票（時(shí)稱公司債）。1921年7月，由中國(guó)、金城、上海等銀行合組“通泰鹽墾五公司債票銀團(tuán)”（下文簡(jiǎn)稱銀團(tuán)），在上海經(jīng)募大有晉、大豫、大賚、大豐、華成等五家鹽墾公司（下文簡(jiǎn)稱五公司）的企業(yè)債票。“通泰鹽墾五公司銀團(tuán)債票”第一期實(shí)際發(fā)行300萬(wàn)元，年息8厘，計(jì)劃每半年付息一次，債本分五年還清，以上述五公司未經(jīng)分給股東之地的五分之三作為擔(dān)保?！巴ㄌ}墾五公司銀團(tuán)債票”作為一種金融創(chuàng)新，是值得尊敬的，其本意是為了促進(jìn)蘇北鹽墾事業(yè)的發(fā)展。然而由于五公司連年受災(zāi)，更由于銀團(tuán)過(guò)分相信土地的擔(dān)保價(jià)值，以至債票最后淪為次級(jí)債，原定5年的債票期限，一直持續(xù)到抗戰(zhàn)期間才結(jié)束?！巴ㄌ}墾五公司銀團(tuán)債票”的根基，是上海金融界看好五公司的發(fā)展前景，更主要的是其土地的擔(dān)保。但是在一個(gè)監(jiān)管不到位和法制不健全的市場(chǎng)環(huán)境下，土地價(jià)值的變現(xiàn)需要高昂的成本，這是債票最后淪為次級(jí)債的主要原因。其教訓(xùn)至今依然有著可資借鑒之處。

一、五公司遭遇經(jīng)濟(jì)困難

1921年春，時(shí)任中國(guó)銀行副總裁的張嘉璈應(yīng)邀赴通泰地區(qū)考察相關(guān)鹽墾公司，這是一次雙方都有所準(zhǔn)備乃至有所期待的活動(dòng)。以張謇為代表的東道主，主要是大有晉、大豫、大賚、大豐、華成等五家鹽墾公司，正面臨前所未有的經(jīng)濟(jì)困難；而張嘉璈后面所站立的上海金融界，“以南通提倡實(shí)業(yè)，辛苦艱難，社會(huì)有維持之責(zé)”，［1］愿意伸出援手。

張謇，曾經(jīng)在張嘉璈的事業(yè)遇到巨大挑戰(zhàn)時(shí)，給予過(guò)傾力支持。1916年5月12日，段祺瑞以北京政府國(guó)務(wù)院的名義，通令各地中國(guó)、交通銀行，暫時(shí)對(duì)兩家銀行發(fā)行的紙幣和應(yīng)付款項(xiàng)停止兌現(xiàn)付現(xiàn)。時(shí)任中國(guó)銀行上海分行經(jīng)理宋漢章和副經(jīng)理張嘉璈，拒絕執(zhí)行國(guó)務(wù)院和北京總行的停兌令，照常營(yíng)業(yè)。他們成立上海中國(guó)銀行商股股東聯(lián)合會(huì)，推舉享有盛譽(yù)的張謇為會(huì)長(zhǎng)。股東聯(lián)合會(huì)通過(guò)了五項(xiàng)決議：上海中國(guó)銀行全行事務(wù)悉歸股東聯(lián)合會(huì)主持，以后政府不得提用款項(xiàng)；本行所有財(cái)產(chǎn)負(fù)債，已移交外國(guó)律師，代表股東管理一切，并隨時(shí)有查賬之權(quán)；上海分行鈔票隨時(shí)兌現(xiàn)；所有存款均到期立兌；將來(lái)商家設(shè)有損失，悉歸股東聯(lián)合會(huì)負(fù)責(zé)處理。股東聯(lián)合會(huì)的支持，連同其他一系列有力的措施，使中國(guó)銀行上海分行渡過(guò)了擠兌難關(guān)，維護(hù)了該行的信譽(yù)，也使得張嘉璈聲名鵲起，奠定了在中國(guó)銀行業(yè)的地位。

因此，當(dāng)張謇主導(dǎo)的鹽墾公司遭遇困難時(shí)，張嘉璈能夠親自出面，也就能夠理解。而此時(shí)的五家鹽墾公司，的確到了搖搖欲墜的地步。張謇于1901年創(chuàng)辦通海墾牧公司，十年后股東獲利豐厚，從而引發(fā)了江蘇沿海地區(qū)墾牧的熱潮。北自阜寧的陳家港，南至南通的呂四，東濱黃海，西界范公堤，綿延600多里的沖積平原上先后辦起40多個(gè)鹽墾和墾牧公司。其中大有晉、大豫、大賚由張?jiān)埌l(fā)起，大豐由周扶九發(fā)起、張?jiān)垍f(xié)助，華成由馮國(guó)璋創(chuàng)辦、托張謇主持。［2］1921年時(shí)該五公司基本情況如下：［3］

名稱大有晉大豫大賚大豐華成總公司地址南通三余鎮(zhèn)如皋掘港鎮(zhèn)東臺(tái)角斜東臺(tái)西團(tuán)阜寧千秋港成立年月民國(guó)二年春民國(guó)六年春民國(guó)五年冬民國(guó)七年秋民國(guó)七年春資本額數(shù)（萬(wàn)元）5 0 1 5 0 8 0 2 0 0 1 2 5職員數(shù)6 7 人1 4 2 人6 0 人1 3 1 人8 5 人

五家鹽墾公司中成立最早的也不過(guò)是1913年的大有晉公司。處于初創(chuàng)時(shí)期的鹽墾公司，普遍的問(wèn)題就是資金短缺。要把海邊的灘涂轉(zhuǎn)化為良田，興修水利工程是前提?！胞}亭改墾，非開河筑堤建閘，為泄鹵御潮啟閉不為功，公司地畝，自地權(quán)統(tǒng)一后，第一要?jiǎng)?wù)，即為工程。濱海放墾，重在堤河，無(wú)堤則不能蓄淡，不能蓄淡則地中之鹵質(zhì)不盡，不能墾植。無(wú)河，則蓄水無(wú)所流，鹵質(zhì)無(wú)由泄，此墾務(wù)所以重工程也?！保?］通常情況下，墾牧公司采取滾動(dòng)發(fā)展的模式，依靠股東的原始投入，再加之佃戶繳納的訂守，開展工程建設(shè)；日常開支則藉租息維持。然而啟動(dòng)資金不足，使得水利工程舉步維艱。“以原招股本本屬太小，公司辦事人多，欲以極小之資本，得極大之利益，不足時(shí)往往借債補(bǔ)充之。以借債轉(zhuǎn)碾利息，所耗甚巨，負(fù)擔(dān)日重?！保?］而最終打破原有資金鏈條模式的，是1918年開始的連年自然災(zāi)害，“自戊午以來(lái)，歷經(jīng)歉歲，非害于蟲，則害于風(fēng)，收入驟絀。而興工施墾乃不容稍緩，坐是舊欠清還無(wú)日，而新債轉(zhuǎn)增，凡此臨時(shí)調(diào)匯，期限既促，利率尤重?！保?］

根據(jù)《大生系統(tǒng)企業(yè)史》的統(tǒng)計(jì)，截止于1920年，五公司的負(fù)債情況如下：

名稱大有晉大豫大賚大豐華成總計(jì)負(fù)債（萬(wàn)元）83.1 137.3 46.1 160.8 26 453.3

如此巨額的債務(wù)，后果是連鎖的惡性循環(huán)。1922 年10月20日五公司董事聯(lián)席會(huì)上，張謇認(rèn)為“雖曰天災(zāi)，究亦人謀之未盡。辦墾以水利為前提。墾牧工程較勝于大有晉，而大豫則不及大有晉，大賚尤次之，故今歲收成之等級(jí)，亦因此而遞差。大豐之地，數(shù)倍于墾牧，而宣泄之利，復(fù)遠(yuǎn)遜于前說(shuō)之各公司。如此水利，安有收獲可言？”［7］張謇所言之“墾牧”，指的是通海墾牧公司，他通過(guò)工程建設(shè)方面的比較，指出了五公司與通海墾牧公司之間最大的差距，也是五公司當(dāng)時(shí)困難的直接成因。由于防御自然災(zāi)害能力差，“各公司田地出產(chǎn)之低下，殊多出人意料之外。出產(chǎn)之大宗為棉，去歲收獲之豐，以大有晉為最，然每畝收量不過(guò)三四十斤，租息平均不過(guò)十斤余耳。大豫租息每畝僅扯六斤，前年僅扯四斤?！保?］租息的下降，加之“來(lái)佃者不見(jiàn)踴躍”導(dǎo)致訂守的衰竭，使五公司到了進(jìn)退維谷的地步，亟需外力的支持。

張嘉璈

二、上海金融界鼎力資助

張嘉璈的鹽墾公司之行，固然有友情的因素，但對(duì)于這樣一個(gè)有擔(dān)當(dāng)和抱負(fù)的銀行家來(lái)說(shuō)，的確持有“金融界實(shí)業(yè)界得以聯(lián)絡(luò)，互相發(fā)展”［9］的理念。對(duì)于通泰五公司債票的發(fā)行，張嘉璈做了大量研究和探討。

首先，邀請(qǐng)農(nóng)業(yè)專家鄒秉文對(duì)五公司進(jìn)行調(diào)研。張嘉璈在吳寄塵的陪同下前往五公司中的大有晉、大豫、大賚、大豐等四家公司考察，未去華成公司，估計(jì)是路途較遠(yuǎn)的緣故。在隨行的來(lái)自滬寧的十余人中，有農(nóng)業(yè)專家的身影，即張嘉璈以私人身份邀請(qǐng)的南京高等師范學(xué)校農(nóng)科主任鄒秉文（1921年南京高等師范學(xué)校改為東南大學(xué)，任教授兼農(nóng)科主任），以及該校教授過(guò)探先、原頌周。鄒秉文一行隨后擬寫了一份考察報(bào)告，主要從農(nóng)業(yè)科技的角度記錄了鹽墾公司的現(xiàn)狀，提出了改良的方向。在鄒秉文一行眼中，鹽墾公司尚有大量土地可供開墾，而當(dāng)下生產(chǎn)力水平低下，其潛臺(tái)詞就是有很大的發(fā)展余地。他們認(rèn)為，導(dǎo)致收獲歉薄的原因即“病蟲害之蔓延、耕種方法之不善、種子之不良”，首要措施是：組織農(nóng)事研究機(jī)構(gòu)；直接給農(nóng)戶小額貸款；普及農(nóng)業(yè)知識(shí)，推廣農(nóng)業(yè)器械。［10］鄒秉文是一位享有盛譽(yù)的農(nóng)業(yè)專家，他的判斷有很強(qiáng)的說(shuō)服力，相信這份建議書給了張嘉璈及上海金融界信心，而其中的一些措施，事實(shí)上也為張嘉璈所落實(shí)。

其次，張嘉璈在滬上與相關(guān)金融機(jī)構(gòu)溝通。從墾區(qū)回來(lái)后，張嘉璈“遂邀集滬上各銀行及錢業(yè)秦潤(rùn)卿先生，協(xié)同討論。僉以吾國(guó)事業(yè)，久待振興。各鹽墾公司規(guī)模宏遠(yuǎn)，關(guān)系于農(nóng)產(chǎn)紡織業(yè)者甚巨。偶為天時(shí)所困，積累不振，亟應(yīng)合力扶持，以示提倡?！保?1］張謇在南通所作的現(xiàn)代化探索，已經(jīng)引起了國(guó)內(nèi)外的矚目。而通海墾牧公司的成功，也讓上海金融界對(duì)五公司的未來(lái)充滿了期待。

第三，設(shè)計(jì)了比較合理的債票發(fā)行條件?！肮緜疲谖釃?guó)未之前聞。”［12］張嘉璈作為中國(guó)企業(yè)債票的開創(chuàng)者，深知發(fā)行五公司債票順利與否的關(guān)鍵在于債票合理的回報(bào)，需要在企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)之間找到平衡點(diǎn)。

五公司都是債重息巨，臨時(shí)匯調(diào)期限短促，“除長(zhǎng)存款月息約在一分之譜而外，平時(shí)調(diào)匯，以市面銀根寬緊，故時(shí)有重輕?；钇谕鶃?lái)，有時(shí)市拆漲至按月一分五、六厘，定期放款最輕月息亦在九厘左右，平均周年計(jì)息約在一分三、四厘?！保?3］1919年大有晉公司特別調(diào)款及暫調(diào)莊款共計(jì)48萬(wàn)余元，每年應(yīng)付拆息6萬(wàn)元。［14］擬議中的債票，經(jīng)初步商定不超過(guò)周年8厘，這對(duì)于鹽墾公司而言，可以輕息抵重息，減輕負(fù)擔(dān)。“惟發(fā)行公司債票，系屬創(chuàng)舉，風(fēng)氣未開，僅以輕率利息，恐不足于鼓動(dòng)企業(yè)家之興味，似須另酬相當(dāng)利益，方易集款?！备鶕?jù)張嘉璈的提議，每千元債票酬報(bào)紅地10畝。如果按每畝20元計(jì)算，債票持有人預(yù)期收益約為1分6、7厘。這對(duì)投資者是個(gè)不小的誘惑，對(duì)鹽墾公司而言也不是什么大問(wèn)題，因?yàn)樘貏e調(diào)款也需要給債權(quán)人一定的紅地報(bào)酬，1920年大豐向股東調(diào)款51萬(wàn)余元，月息1分外，至遲5年歸還，每千元酬地高達(dá)25畝。［15］贈(zèng)送紅地實(shí)質(zhì)是一種延期支付利息的行為，至少當(dāng)時(shí)不需拿出真金白銀，所以可以有效緩解經(jīng)濟(jì)的窘?jīng)r。況且如果通過(guò)發(fā)行債票，渡過(guò)難關(guān)的話，土地價(jià)值可以提升，對(duì)于雙方而言是共贏的結(jié)局。

通泰鹽墾五公司第一期債票

三、雙方簽訂合同

對(duì)于發(fā)行五公司債票一事，上海金融界響應(yīng)很快，銀行公會(huì)和錢業(yè)公會(huì)組成銀團(tuán)，操辦發(fā)行事宜，推舉宋漢章、田祈原為銀團(tuán)代表。五公司方面，在1921年5月分別召開股東會(huì)議，均獲得股東的贊成，并授權(quán)董事會(huì)具體辦理。5月26日、7月1日，五家鹽墾公司在南通濠南別業(yè)召開五公司董事聯(lián)席會(huì)，討論債票的具體事宜。

經(jīng)雙方多次磋商，雙方于7月間擬就了《通泰鹽墾五公司債票合同》，該合同主要內(nèi)容為：

1.數(shù)量和時(shí)間?！巴ㄌ}墾五公司債票全數(shù)由乙方擔(dān)任，分兩期發(fā)售，第一期發(fā)行三百萬(wàn)元，第二期發(fā)行二百萬(wàn)元。自十年七月一日起至十年十月三十一日止為第一期發(fā)行期間，第二期發(fā)行日期由公司與銀團(tuán)商定之。”［16］由于第一期債票首次償付就出了問(wèn)題，第二期發(fā)行事宜成為不可能。

2.目的?！按隧?xiàng)公司債票款項(xiàng)專充公司清還舊欠及推廣工墾之用?！保?7］

3．還本?！胺治迥赀€清，每年還五分之一，第一期三百萬(wàn)元自十年十一月一日起計(jì)算，滿一年開始還本，第二期二百萬(wàn)元自發(fā)行截止之翌日計(jì)算之?！保?8］

4.利息?！袄⒊Ｄ臧死?，每半年付一次?！保?9］

5.擔(dān)保?！暗谝黄诎l(fā)行之三百萬(wàn)元，以五公司未經(jīng)分派股東之地產(chǎn)割出五分之三計(jì)一百○四萬(wàn)八千二百畝作為擔(dān)保，其劃定區(qū)域應(yīng)用信面聲明作為附件?！保?0］

6.紅地?！皞蹦┢谶€清時(shí)，每債額千元得分酬獎(jiǎng)紅地十二畝，此項(xiàng)地畝大叚工程歸公司圍筑，地質(zhì)以可墾草地為度，并由五公司在任何一公司境內(nèi)劃一整區(qū)，請(qǐng)銀團(tuán)派員檢定，定后仍由五公司管理，至第五年還清，方交由銀團(tuán)自行支配?！保?1］

7.稽核。“銀團(tuán)公推稽核五員，分駐五公司監(jiān)察賬目，所有五公司款項(xiàng)出入應(yīng)由稽核員審查，其稽核之薪水歸公司銀團(tuán)各半支給。”［22］

該合同原件筆者未曾見(jiàn)到，所見(jiàn)者來(lái)自《通泰鹽墾五公司債票紀(jì)實(shí)》《經(jīng)募通泰鹽墾五公司債票銀團(tuán)之概況》和1921年7月28日《申報(bào)》。這些文本內(nèi)容一致，應(yīng)該都來(lái)源于同一渠道。合同文本內(nèi)簽字人為草堰大豐公司代表張作三、余中大有晉公司代表徐靜仁、通泰鹽墾掘港大豫公司代表沙健庵、角富大賚公司代表周寀丞、廟灣華成公司代表韓奉持、以上五公司總理張?jiān)埡蛷堝?、?jīng)募通泰鹽墾五公司債票銀團(tuán)代表宋漢章和田祈原。合同簽署日期為7月1日，大概為雙方商議的債票法定生效日期。7月1日當(dāng)天，五公司董事聯(lián)席會(huì)尚在商議，決定“由五公司董事會(huì)各推一人，代表全體董事，會(huì)同總理，在正式合同簽字”。［23］上海方面，根據(jù)8月11日《申報(bào)》《經(jīng)募鹽墾公司債票銀團(tuán)消息》，8月6日，經(jīng)募通泰鹽墾五公司債票銀團(tuán)假座上海銀行公會(huì)，開銀團(tuán)成立大會(huì)，通過(guò)章程，選舉董事（以后銀團(tuán)的固定辦公場(chǎng)所也設(shè)在上海銀行公會(huì)）。當(dāng)場(chǎng)選定盛竹書、錢新之、田祈原、宋漢章、陳光甫、倪遠(yuǎn)甫、田少瀛、葉鴻英和吳寄塵為董事。8月9日開董事會(huì)，推舉盛竹書為主席，推舉宋漢章和田祈原為銀團(tuán)代表，在債票上簽字。這也不難解釋，因?yàn)榇蟛糠殖袚?dān)債票的銀行，即是原來(lái)的債權(quán)人，只是債權(quán)的形式發(fā)生了改變而已。盡管沒(méi)有正式簽字，但在雙方的合意下，并不影響債票的實(shí)際成立。

四、債票認(rèn)購(gòu)的完成

《通泰鹽墾五公司債票合同》簽署以后，圍繞著紅地的劃分、擔(dān)保地畝的確定等問(wèn)題，雙方進(jìn)行了一系列磋商。

1.第一期債額的籌足。7月間，第一期債票認(rèn)購(gòu)數(shù)開始是253萬(wàn)。南通鹽墾管理處主任江知源與銀團(tuán)商議，如果銀團(tuán)籌足300萬(wàn)，五公司愿意增加4000畝紅地。而且所有4萬(wàn)畝紅地，改在大有晉。銀團(tuán)經(jīng)過(guò)協(xié)商，同意了五公司的建議。雙方續(xù)訂了債票合同附件。

2.債額的分配。原定債額分配為大有晉40萬(wàn)元，大豫100萬(wàn)元，大賚40萬(wàn)元，大豐100萬(wàn)元，華成20萬(wàn)元。由于紅地集中于大有晉，因此由其余四公司分認(rèn)債額20萬(wàn)元。經(jīng)重新分配，分別為大有晉20萬(wàn)元，大豫108萬(wàn)元，大豐108萬(wàn)元，大賚34萬(wàn)元，華成30萬(wàn)元。

3.債額的認(rèn)購(gòu)。300萬(wàn)元債票，共由29家單位認(rèn)購(gòu)，具體情況如下：［25］

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3 3 0 . 6 0 . 6 0 . 3 0 . 3 0 . 3 0 . 3 0 . 3 0 . 3 1 . 8 1 . 8 1 . 8 1 . 8 1 . 8 1 . 2 3 0 3 0 2 0 1 0 3 6 4 2 3 2 3 0東萊中國(guó)實(shí)業(yè)中孚聚興誠(chéng)廣東東亞?wèn)|陸永亨永豐大生淮?？傂谢春姓A大源昌正裕盛隆信康福源合計(jì)1 5 2 1 5（并入永豐）2 5 3 0 . 6 0 . 4 2 . 8 3 0 . 4 3 4 7

從上表可以看到，來(lái)自大生資本系統(tǒng)的債額總共為72萬(wàn)元，占比24%，這些債額為大生資本系統(tǒng)之前對(duì)五公司的資金調(diào)劑，數(shù)額不可謂小。債票的款項(xiàng)先劃撥給大生滬事務(wù)所，再具體分配。其中253萬(wàn)元?jiǎng)潛軙r(shí)間為1921年8、9月間。

4.擔(dān)保地畝的確定。債票是以五公司未經(jīng)分給股東之地的3/5為擔(dān)保的，這些地塊由五公司先后劃定界限并繪圖交銀團(tuán)備案，明細(xì)為：大有晉7萬(wàn)余畝，大豫24萬(wàn)畝，大豐50萬(wàn)畝，大賚8.2萬(wàn)余畝，華成15.6萬(wàn)畝，共計(jì)104.8萬(wàn)畝。［26］1924年以后，為了確保債權(quán)人利益，銀團(tuán)陸續(xù)收取抵押相關(guān)地畝的部照（土地證），為此甚至墊付契稅。

五、債本的歸還

相對(duì)于債票的順利發(fā)行，債票的還本付息是個(gè)曲折而又漫長(zhǎng)的過(guò)程，期間充斥了銀團(tuán)與五公司尖銳沖突。

債票的發(fā)行，的確是銀團(tuán)在金融領(lǐng)域的創(chuàng)新，“公司債票之發(fā)行，我蘇省實(shí)業(yè)中實(shí)以此項(xiàng)債票為嚆矢，銀團(tuán)所以有此巨大之組織者，實(shí)以維持商務(wù)、提倡實(shí)業(yè)為唯一之主旨”。［27］銀團(tuán)將半數(shù)的債票推向市場(chǎng)，并希望通過(guò)第一期債票的順利進(jìn)行推動(dòng)第二期債票乃至更多其他企業(yè)債的發(fā)行。

銀團(tuán)對(duì)于五公司的支持是有誠(chéng)意的，表現(xiàn)之一就是力主成立農(nóng)事試驗(yàn)場(chǎng)。農(nóng)事試驗(yàn)場(chǎng)“位于南通三余鎮(zhèn)大有晉公司房屋前面，共計(jì)600畝左右”，由五公司聯(lián)合銀團(tuán)設(shè)立，“特聘著名昆蟲專家、作物專家，研究蟲害之防除、農(nóng)事之改良，以圖增加各公司之收益”，委托東南大學(xué)農(nóng)科代為籌備。［28］農(nóng)事試驗(yàn)場(chǎng)每年預(yù)算經(jīng)費(fèi)2萬(wàn)元，其中五公司承擔(dān)1萬(wàn)元、銀團(tuán)5千元、張嘉璈5千元。［29］舉辦農(nóng)事試驗(yàn)場(chǎng)是銀團(tuán)方面發(fā)行債票的條件之一，五公司認(rèn)為“在銀團(tuán)為改良種植起見(jiàn)，用意良佳”。［30］

然而現(xiàn)實(shí)是殘酷的。根據(jù)約定，五公司須在債票期滿1年，即1922年11月1日還本60萬(wàn)元。一直延遲到1923年1月15日，五公司除了年息8厘外，僅償付本金30萬(wàn)元。未還本金30萬(wàn)元，經(jīng)協(xié)商改稱一成欠本，延期1年歸還，年息1分。至1925年1月1日，五公司支付本金43萬(wàn)元，尚欠247萬(wàn)元；利息部分，除了華成自1923年起未能照付外，其他4家公司均付清。［31］至1928年6月30日，五公司欠債本189.618755萬(wàn)元、欠債息14.724183萬(wàn)元，另加紅地工程墊款5萬(wàn)元以及其欠息0.849293萬(wàn)元，合計(jì)欠款210.192231萬(wàn)元，其中華成情況最差，30萬(wàn)元債本尚有27萬(wàn)元。［32］

五公司無(wú)法還債的原因，來(lái)自主客觀兩方面?？陀^上，債本對(duì)五公司而言“僅敷償還舊債一部分，而對(duì)于經(jīng)營(yíng)地畝、各項(xiàng)工程仍未有所設(shè)施，且當(dāng)債票發(fā)行之年，各公司驟遭災(zāi)欠”，之后銀團(tuán)方面給予了寬限，然而五公司迭遭天災(zāi)人禍，“收成歉薄，支用浩繁，各公司益陷困頓，甚至經(jīng)常費(fèi)用，亦難籌措，主持無(wú)人，各事停頓”。因此導(dǎo)致主觀上“不復(fù)愿惜信用，更無(wú)論清理債務(wù)”。［33］

重壓之下，公司方面采取了一些有損銀團(tuán)的失信行為。1923年4月27日，大豫第七屆股東常會(huì)議決：“由原股東按所分地每畝津貼4元，其地即收回營(yíng)業(yè)，自收花息”。［34］此舉顯然違背了債票合同第六條：“五公司未分地租及公司其他收入，當(dāng)盡先充此項(xiàng)公司債票還本付息之用，設(shè)有不敷應(yīng)以已分地畝之收入補(bǔ)足之，再有余款聽(tīng)?wèi){公司支配?！倍甏筘S公司股東會(huì)，也有動(dòng)議售地，“將泰福成三豐區(qū)地，連同祥豐等紅地十二萬(wàn)五千畝作價(jià)每畝十元，共以一百二十五萬(wàn)元之?dāng)?shù)，移轉(zhuǎn)于華實(shí)公司”。對(duì)此，銀團(tuán)表示強(qiáng)烈不滿。認(rèn)為“依此情形，則銀團(tuán)在契約上所應(yīng)享受之權(quán)利，完全被各該公司所剝奪。一公司發(fā)難，各公司效尤，推其極，必使銀團(tuán)在契約范圍內(nèi)所有之一切利益，必至于被各該公司侵蝕凈盡而后已”。［35］銀團(tuán)一方面與江知源積極交涉，另一方面又召開團(tuán)員會(huì)議，起草抗議書。大豫的事項(xiàng)，經(jīng)過(guò)銀團(tuán)的反復(fù)交涉，最終以大豫于1926年3月25日與銀團(tuán)簽約，允諾“原有股東交入上海銀行之款，盡先劃交銀團(tuán)收賬，不得挪充別有”而告終。［36］而類似情況，以后不時(shí)發(fā)生，如1928年大豐將抵押地畝重復(fù)抵押給興豐銀團(tuán)、1928年大有晉將紅地擅自放墾6000畝收取頂首近3萬(wàn)元、1930年大豫擅自出售抵押地畝中的中三區(qū)之酉戌亥等三匡，不一而足。

為了確保利益，銀團(tuán)陸續(xù)將擔(dān)保地畝及紅地接收自管。1928年間先將4萬(wàn)畝紅地接收；1929年聯(lián)合南通興豐銀團(tuán)組織維持會(huì)，共管大豐，1932年維持會(huì)期滿后又各自就抵押地畝割地自管；1929年與華成達(dá)成代管協(xié)議；1930年執(zhí)管大豫。

六、債務(wù)的了斷

大有晉本身債本較少，加上經(jīng)營(yíng)情況略好，因此是最早清償債務(wù)的公司。根據(jù)大有晉第18屆股東會(huì)報(bào)告書，到1932年，大有晉債務(wù)為92200余元。除去銀團(tuán)應(yīng)還大有晉的3年之間的墊款，大有晉“以三余鎮(zhèn)市房217間，連地基在內(nèi)；東余區(qū)區(qū)房31間，又自墾地200畝；包場(chǎng)市房40間，廁所1處，連同地基作價(jià)抵償”。雙方多次談判、拉鋸，基本達(dá)成一致。“所有三余鎮(zhèn)市房與東余區(qū)區(qū)房及自墾地，曾於六月間由該團(tuán)主任翁君季驤先行接收管理”。［37］

1932年底，大豐公司欠債本77.27975萬(wàn)元、欠債息48.894841萬(wàn)元，加上所欠代墊驗(yàn)契費(fèi)、攤付經(jīng)費(fèi)、維持會(huì)墊款，合計(jì)欠135.326185萬(wàn)元。大豫到1932年底欠債本48.539005萬(wàn)元、債息18.752564萬(wàn)元，加上所欠輔息、代墊驗(yàn)契費(fèi)、攤付經(jīng)費(fèi)，合計(jì)欠68.462778萬(wàn)元。大豐、大豫兩公司是1936年春天以地抵債的。

托付華成代管其擔(dān)保地畝，對(duì)銀團(tuán)而言是一場(chǎng)空，“近三年來(lái)，只字報(bào)告俱無(wú)，遑論交款，屢經(jīng)催促。置而不理”，［38］甚至擅自放墾1000余窕。

至于大賚，銀團(tuán)1931年接收了部分抵押田畝進(jìn)行管理，包括亨區(qū)墾地17920畝、利貞區(qū)已圍草地23780畝。

華成和大賚與銀團(tuán)的債務(wù)了斷的具體情況，筆者目前尚無(wú)資料。1947年4月20日，淮南鹽墾各公司股東在上海銀行公會(huì)五樓召開聯(lián)合會(huì)議，參加者包括通海墾牧、大有晉、大豫、大賚、華成等15家鹽墾公司。張敬禮發(fā)言中提及“近十年各公司陷于停頓狀態(tài)，困難情形大致相同，惟目前已到轉(zhuǎn)機(jī)之時(shí)，一則因各公司從前所負(fù)債務(wù)，業(yè)已解除……”［39］至少到此時(shí)，五公司與銀團(tuán)之間已經(jīng)不再有債權(quán)債務(wù)關(guān)系。

對(duì)銀團(tuán)而言，手中持有五公司抵債的土地，固然有一定的營(yíng)收，但不是其最終目的，金融資本追求的還是流動(dòng)性。因此銀團(tuán)執(zhí)掌土地之后，也是擇機(jī)賣出。根據(jù)銀團(tuán)稽核處的統(tǒng)計(jì)，1936年銀團(tuán)賣出田畝及價(jià)格如下：［40］

倉(cāng)別區(qū)匡豐倉(cāng)晉倉(cāng)豫倉(cāng)晉產(chǎn)處樂(lè)豐年豐海晏中三北一晉南東余西南、西北、中北零窕北匡子匡已匡零窕零窕合計(jì)畝數(shù)6875 500 2000 1275 75 225 125 11075售定田價(jià)（元）118200 6325 80000 33980 1800 3625 3640 247570

值得稱許的是，作為中國(guó)歷史上首次企業(yè)債票，銀團(tuán)在信息的披露上做得極其到位。銀團(tuán)作為一個(gè)組織，其形成的檔案完整豐富，其中許多至今留存。在檔案基礎(chǔ)上，銀團(tuán)先后三次編印了資料匯編，即《通泰鹽墾五公司債票紀(jì)實(shí)》《經(jīng)募通泰鹽墾五公司債票銀團(tuán)之概況》和《經(jīng)募通泰鹽墾五公司債票銀團(tuán)報(bào)告》，向社會(huì)公布債票發(fā)行情形和五公司經(jīng)營(yíng)情況。由于多為原始檔案，如合同、來(lái)往函件等，為后世留下了寶貴的資料。銀團(tuán)還通過(guò)上海的《申報(bào)》《新聞報(bào)》及時(shí)向債權(quán)人發(fā)布消息，在《銀行周報(bào)》《銀行月刊》《錢業(yè)月報(bào)》等金融類期刊上介紹債票行情。

筆者掌握到的債票最后的資料，是《申報(bào)》1940年1月31日發(fā)布的銀團(tuán)啟事：“茲定于本年2月1日起，借香港路59號(hào)2樓銀行業(yè)同業(yè)公會(huì)內(nèi)，憑票發(fā)還第三期債本。屆期希各持票人攜帶債票前來(lái)領(lǐng)取，特此公告?！边@發(fā)生在上海公共租界被日軍占領(lǐng)之前，此后1946年土地制度改革，債本所依的土地所有權(quán)隨之改變。

參考文獻(xiàn)

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［6］［12］［16］［17］［18］［19］［20］［21］［22］［24］［25］［26］經(jīng)募通泰鹽墾五公司債票銀團(tuán)印行：《通泰鹽墾五公司債票紀(jì)實(shí)》，1922年10月，南通市檔案館B415-111-6。

［7］［23］［30］《各公司董事聯(lián)席會(huì)議錄》，南通市檔案館B413-111-4。

［8］［10］《鄒秉文、過(guò)探先、原頌周等致張公權(quán)函》，1921年，南通市檔案館B414-111-10。

［9］《通泰鹽墾五公司發(fā)行債票之原委》，《銀行周報(bào)》1922年第6卷第41期。

［11］《經(jīng)募通泰鹽墾五公司債票銀團(tuán)之概況》，《銀行周報(bào)》1925年第9卷第11期。

［13］《通泰五鹽墾公司發(fā)行社債股東會(huì)董事聯(lián)席會(huì)議案》，南通市檔案館B413-111-6。

［14］［15］經(jīng)募通泰鹽墾五公司債票銀團(tuán)稽核處編輯：《通泰鹽墾五公司經(jīng)營(yíng)概況》，南通市檔案館B415-111-13。

［27］［35］《經(jīng)募通泰鹽墾五公司債票銀團(tuán)對(duì)于公司違約議決提出嚴(yán)重抗議事》，1923年6月9日，上海市檔案館S442-1-5。

［28］《籌備通泰各墾牧公司農(nóng)事試驗(yàn)場(chǎng)之情形》，《農(nóng)業(yè)叢刊》1922年第1卷第2期。

［29］《中央農(nóng)事試驗(yàn)場(chǎng)委員會(huì)會(huì)議記錄》，1922年3月24日，上海市檔案館S442-1-17。

［31］沈籟清：《經(jīng)募通泰鹽墾五公司債票銀團(tuán)之概況》，《銀行周報(bào)》1925年第9卷第11期。

［32］沈籟清：《通泰鹽墾五公司債票最近狀況》，《銀行周報(bào)》1928年第12卷第28期。

［33］［38］《經(jīng)募通泰鹽墾五公司債票銀團(tuán)報(bào)告》，1933年8月，南通市檔案館B415-111-19。

［34］《掘港大豫鹽墾公司第7屆股東常會(huì)議案》，南通市檔案館、張謇研究中心編：《大生集團(tuán)檔案資料選編（鹽墾編Ⅲ）》，方志出版社2012年12月版。

［36］沈籟清：《通泰鹽墾五公司債票近況》，《銀行周報(bào)》1926年第10卷第24期。

［37］《南通大有晉鹽墾公司第十八屆股東會(huì)報(bào)告書》，1933年，南通市檔案館B417-111-119。

［39］《淮南鹽墾各公司股東聯(lián)合會(huì)議記錄》，南通市檔案館B414-111-25。

［40］《經(jīng)募通泰鹽墾五公司債票銀團(tuán)稽核處報(bào)告》，1936年12月，上海市檔案館Q275-1-722。

大有晉作為紅地的地畝為：晉余區(qū)12800畝，海晏區(qū)4000畝，東余區(qū)4000畝，晉南區(qū)9600畝，御西灶9600畝。［24］