姚彥梅

一、研究背景及意義

在我國(guó)，公司每年新增加的外部融資結(jié)構(gòu)中，本外幣借款占據(jù)非常大的比例。企業(yè)的債務(wù)融資主要依賴(lài)于銀行貸款?？梢?jiàn)，借款是我國(guó)外部融資中最主要的融資方式，而公司的借款大部分是從銀行借入的，因此，銀行借款對(duì)公司融資來(lái)說(shuō)具有十分重要的作用。探討信息披露考評(píng)對(duì)上市公司銀行借款成本的影響，研究結(jié)論可以為二者之間的關(guān)系提供理論證據(jù)，可以為銀企間的信貸決策提供理論依據(jù)和經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)。使管理層主動(dòng)尋求提高信息質(zhì)量的有效途徑來(lái)降低上市公司的融資成本。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）理論分析

1、信息披露考評(píng)。信息披露考評(píng)是深圳證券交易所為了加強(qiáng)上市公司信息披露監(jiān)管，督促上市公司及相關(guān)信息披露義務(wù)人加強(qiáng)信息披露工作，提高信息披露質(zhì)量水平，對(duì)上市公司信息披露進(jìn)行整體評(píng)價(jià)的監(jiān)管活動(dòng)。

2、銀行借款成本。銀行借款成本是指公司使用銀行借款需付出的代價(jià)，具體說(shuō)，銀行借款成本是指利息支出及支付的各種費(fèi)用減去少交的所得稅差額。計(jì)算公式：銀行借款成本=（借款額×利息率+籌措費(fèi)用）×（1-所得稅率）。

3、信息不對(duì)稱(chēng)理論。是指交易雙方對(duì)彼此的信息掌握和了解程度不同，即信息在交易主體之間的分布不均勻。一般來(lái)講，信息不對(duì)稱(chēng)有主要表現(xiàn)在四個(gè)方面：信息來(lái)源上不對(duì)稱(chēng)、信息數(shù)量上不對(duì)稱(chēng)、信息質(zhì)量上不對(duì)稱(chēng)、信息時(shí)間上不對(duì)稱(chēng)。

（二）研究假設(shè)

根據(jù)以上理論分析提出本文的兩個(gè)假設(shè)。

假設(shè)1：在控制其他條件的前提下，信息披露考評(píng)與其銀行借款成本之間存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，即信息披露考評(píng)等級(jí)越高，其銀行借款成本越低。

假設(shè)2：在控制其他條件的前提下，與民營(yíng)性質(zhì)的上市公司相比，在國(guó)有性質(zhì)的上市公司中深交所的信息披露考評(píng)與銀行借款成本之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系會(huì)有所減弱。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選取和數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選取2007——2012年在深圳交易所上市的A股非金融類(lèi)上市公司為研究樣本。上市公司信息披露考評(píng)是通過(guò)深圳證券交易所網(wǎng)站的信息披露中的誠(chéng)信檔案進(jìn)行搜集的，上市公司其他相關(guān)變量的搜集主要通過(guò)銳思數(shù)據(jù)庫(kù)（RESSET）網(wǎng)站獲取。

（二）變量定義與模型構(gòu)建

1、變量定義。被解釋變量是上市公司銀行借款成本（Rate）。公司借款成本包括長(zhǎng)期借款成本和短期借款成本，本文僅從銀行長(zhǎng)期借款角度出發(fā)進(jìn)行研究。銀行長(zhǎng)期借款成本是上市公司當(dāng)年新增加的銀行長(zhǎng)期借款加權(quán)平均成本水平。解釋變量是信息披露考評(píng)（Infor）。深交所將信息披露考核結(jié)果分為四個(gè)等級(jí)予以公布?？刂谱兞?，在借鑒國(guó)內(nèi)外相關(guān)研究文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，本文還控制了以下變量，包括：產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（State）、公司規(guī)模（Size）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、資產(chǎn)收益率（Roa）、自由現(xiàn)金流量（Fcf）、有形資產(chǎn)比率（Tang）、公司成長(zhǎng)率（Growth）、審計(jì)意見(jiàn)（Audit）、借款基準(zhǔn)利率（Prime）、其他外部融資（Exfu）、行業(yè)類(lèi)型（Ind）、年度（Year）。

2、模型構(gòu)建。為了檢驗(yàn)信息披露考評(píng)與銀行借款成本之間的關(guān)系，論文構(gòu)建了如下的模型：

四、實(shí)證檢驗(yàn)與結(jié)果分析

（一）變量描述性統(tǒng)計(jì)分析

樣本公司銀行借款成本（Rate）的均值為6.06%，這與我國(guó)同期中國(guó)人民銀行公布的借款基準(zhǔn)利率（Prime）的平均值6.32%相比還低了0.26%，說(shuō)明我國(guó)上市公司銀行借款平均所負(fù)擔(dān)的成本還是比較輕的。但是，銀行借款成本的最小值為2.5%，最大值為10.77%，說(shuō)明不同上市公司的銀行借款成本差異較大。信息披露考評(píng)（Infor）的平均值為3.94，說(shuō)明上市公司信息質(zhì)量的等級(jí)均處于中等水平。在公司的現(xiàn)金流量方面，自由現(xiàn)金流量的平均值為4.76%，與最小值和最大值差距較大；在公司的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中，固定資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比例也有很大的差距；在公司的成長(zhǎng)方面，差距更是大得驚人，可見(jiàn)自由現(xiàn)金流量（Fcf）、有形資產(chǎn)比例（Tang）和公司成長(zhǎng)率（Growth）這三個(gè)指標(biāo)對(duì)本文的研究有很大的影響作用，必須在研究過(guò)程中加以充分考慮。

（二）相關(guān)性分析

為了研究信息披露考評(píng)與銀行借款成本之間的關(guān)系，本文對(duì)主要變量進(jìn)行相關(guān)性分析。本文分別采用Pearson和Spearman兩種相關(guān)性分析方法來(lái)檢驗(yàn)?zāi)Ｐ椭凶兞恐g的相關(guān)性關(guān)系。結(jié)果表明，Infor與Rate在1%的水平上顯著為負(fù)，說(shuō)明信息披露等級(jí)越高，銀行借款成本越低，初步驗(yàn)證了假設(shè)一的正確性。從控制變量與銀行借款成本的系數(shù)來(lái)看，Rate與State在5%的水平上顯著為負(fù)，國(guó)有性質(zhì)的上市公司銀行借款成本比民營(yíng)性質(zhì)的上市公司銀行借款成本低；Rate與FCF在1%的水平上顯著為負(fù)，說(shuō)明上市公司自由現(xiàn)金流量越多，銀行借款成本低；Rate與Tang在1%的水平上顯著為負(fù)，說(shuō)明上市公司固定資產(chǎn)比例越高，銀行借款成本低。從觀察各個(gè)變量之間的相關(guān)性關(guān)系，可以發(fā)現(xiàn)，變量間的顯著性水平較高，各變量之間的相關(guān)性比較弱，進(jìn)而表明，本文模型中的各個(gè)變量之間不存在嚴(yán)重的多重共線性，不會(huì)對(duì)回歸分析的結(jié)果產(chǎn)生影響。

（三）回歸結(jié)果和分析

信息披露考評(píng)對(duì)銀行借款成本的影響?；貧w結(jié)果說(shuō)明，信息披露考評(píng)（Infor）的回歸系數(shù)為-0.117，并且在5%的水平上顯著負(fù)相關(guān)。從控制了相關(guān)變量的回歸結(jié)果來(lái)分析，公司規(guī)模（Size）的回歸系數(shù)在1%的水平上顯著為負(fù)；自由現(xiàn)金流量（Fcf）的回歸系數(shù)在1%的水平上顯著為負(fù)?；貧w結(jié)果表明，信息披露考評(píng)與銀行借款成本之間存在顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系。假設(shè)一得到了驗(yàn)證。

上市公司實(shí)際控制人不同時(shí)，信息披露考評(píng)對(duì)銀行借款成本的影響。在國(guó)有性質(zhì)的上市公司中，信息披露考評(píng)的回歸系數(shù)為0.041，并且不存在顯著性關(guān)系。調(diào)整后的R2值為32.7%，說(shuō)明擬合度較好；F值為12.198，且顯著為正，D-W值為2.066接近2，說(shuō)明不存在自相關(guān)問(wèn)題；VIF值均小5.5，說(shuō)明沒(méi)有共線性。在民營(yíng)性質(zhì)的上市公司中，信息披露考評(píng)（Infor）的回歸系數(shù)為-0.309，并且在1%的水平上顯著負(fù)相關(guān)。調(diào)整后的R2值為48.3%，說(shuō)明擬合度較好；F值為14.053，且顯著為正，D-W值為2.005接近2，說(shuō)明不存在自相關(guān)問(wèn)題；VIF值均小于4.5，說(shuō)明沒(méi)有共線性。假設(shè)二得到了驗(yàn)證。

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

論文采用Tobit回歸分析方法重新對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸分析，可以消除因單一使用多元線性回歸分析方法影響研究結(jié)果的可靠性的弊端。

在國(guó)有企業(yè)樣本（State=1）的回歸分析結(jié)果中可以看出，信息披露考評(píng)（Infor）的系數(shù)為0.04，且信息披露考評(píng)與銀行借款成本之間不存在顯著性的關(guān)系；在民營(yíng)企業(yè)樣本（State=0）的回歸分析結(jié)果中可以看出，信息披露考評(píng)（Infor）的系數(shù)為-0.31，且信息披露考評(píng)與銀行借款成本在1%的水平上顯著負(fù)相關(guān)。以上實(shí)證結(jié)果表明，與民營(yíng)性質(zhì)的上市公司相比，國(guó)有性質(zhì)的上市公司在外部銀行借款融資過(guò)程中信息披露考評(píng)所扮演著角色不是很重要，在降低銀行借款成本方面的作用不大。進(jìn)一步支持了假設(shè)二。通過(guò)上述敏感性測(cè)試發(fā)現(xiàn)，本文的研究結(jié)論是穩(wěn)健的。

五、實(shí)證研究結(jié)論與政策建議

（一）實(shí)證研究結(jié)論

1、上市公司較高等級(jí)的信息披露考評(píng)可以降低其銀行借款成本；

2、在國(guó)有上市公司中信息披露考評(píng)與銀行借款成本之間不存在顯著性關(guān)系，在民營(yíng)性質(zhì)的上市公司的信息披露考評(píng)與銀行借款成本之間存在顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系。

（二）政策建議

1、進(jìn)一步完善信息披露考評(píng)體系；2、擴(kuò)大信息披露考評(píng)的社會(huì)影響；3、弱化國(guó)有上市公司行政化運(yùn)行模式。（作者單位：天津財(cái)經(jīng)大學(xué)）