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(長沙理工大學(xué)經(jīng)管學(xué)院，湖南　長沙　410076)

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我國玉米和淀粉期貨價(jià)格之間的聯(lián)動(dòng)分析

譚美林張?bào)惴?/p>

(長沙理工大學(xué)經(jīng)管學(xué)院，湖南長沙410076)

摘要：本文運(yùn)用平穩(wěn)性檢驗(yàn)、協(xié)整檢驗(yàn)、Granger因果檢驗(yàn)等技術(shù)，首次對我國大連商品期貨交易所的玉米期貨價(jià)格和淀粉期貨價(jià)格之間的動(dòng)態(tài)關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證研究。研究結(jié)果表明：玉米和淀粉期貨價(jià)格之間存在長期均衡關(guān)系，其中玉米期貨價(jià)格對淀粉期貨價(jià)格存在單向格蘭杰原因。

關(guān)鍵詞：玉米期貨價(jià)格；淀粉期貨價(jià)格；平穩(wěn)性檢驗(yàn)；協(xié)整檢驗(yàn)；格蘭杰因果檢驗(yàn)

淀粉期貨合約于2014年12月19日在大連商品期貨交易所推出，是玉米產(chǎn)業(yè)下游首個(gè)期貨品種，淀粉期貨上市為處境艱難的淀粉加工企業(yè)提供規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)和定價(jià)工具，同時(shí)有利于完善玉米產(chǎn)業(yè)鏈品種序列和現(xiàn)貨市場價(jià)格形成機(jī)制。由于淀粉的原料主要來源于玉米，兩種商品的價(jià)格從供求關(guān)系上來講，有理由相信玉米期貨價(jià)格與淀粉期貨價(jià)格之間存在互動(dòng)關(guān)系。通過對玉米期貨與淀粉期貨價(jià)格相互關(guān)系的研究，不僅能檢驗(yàn)淀粉期貨上市一年多以來在期貨市場上的運(yùn)行效率，還可以為玉米上下游相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈上的企業(yè)、市場參與者和期貨監(jiān)管部門進(jìn)行投機(jī)、套保、套利活動(dòng)提供有用的市場信息和依據(jù)。

一、國內(nèi)外文獻(xiàn)回顧

國外眾多學(xué)者運(yùn)用理論探討和實(shí)證分析的方式對期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格之間的聯(lián)動(dòng)關(guān)系做了大量研究(Lai and Schroeder，1991；Quan，1992；Huang and Zhang，1995；Fortenbery and Zaapata，1997；Economopoulos and O，Neil，1998)，國內(nèi)方面(華仁海和仲偉俊，2003；劉慶富和張清金，2006；趙春芬，2007；賈兆文，2008；嚴(yán)碩果，2009)，然而對于期貨交易所關(guān)聯(lián)品種期貨價(jià)格之間動(dòng)態(tài)關(guān)聯(lián)的研究并不多。目前國外的研究主要有：Wahab，Cohn和Lashgari(1994) 猜測黃金價(jià)格和白銀價(jià)格走勢密切相關(guān)并可以進(jìn)行套利，從而對黃金和白銀期貨每日結(jié)算價(jià)進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)后，運(yùn)用誤差修正模型、自回歸移動(dòng)平均法和ARCH 模型進(jìn)一步分析兩者價(jià)格關(guān)系，得出結(jié)論與猜測一致。Liu(2005)通過研究玉米、豆粕與生豬價(jià)格之間的引導(dǎo)關(guān)系，發(fā)現(xiàn)總體上二者存在互協(xié)和引導(dǎo)關(guān)系，并用模擬交易進(jìn)行了論證。國內(nèi)這方面的研究主要有：華仁海，陳百助(2004)通過研究國內(nèi)、國際期貨市場上相關(guān)商品的期貨價(jià)格之間的關(guān)系，結(jié)果表明銅、鋁和大豆期價(jià)在不同國家仍存在長期均衡關(guān)系，但鄭州商品交易所的小麥期貨價(jià)格與芝加哥期貨交易所的小麥期貨價(jià)格之間不存在協(xié)整關(guān)系。李新建，吳春梅(2011)運(yùn)用協(xié)整檢驗(yàn)與誤差修正模型對油脂類期貨間關(guān)聯(lián)性進(jìn)行了研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)菜籽油和豆油的關(guān)聯(lián)程度隨著棕櫚油期貨上市而增強(qiáng)，并且三者之間存在長期均衡關(guān)系。陳建明，徐東賢(2007)、羅江華，丁攀(2010)、馬麗穎(2012)、韓錦(2013)、鄒嶠(2015)在進(jìn)行商品間套利可行性研究中，首先運(yùn)用協(xié)整關(guān)系分別對銅和鋁、棕櫚油和豆油、玻璃和螺紋鋼這些期貨品種進(jìn)行了相關(guān)性研究，研究結(jié)果表明這些品種長期保持均衡關(guān)系。

綜合以上文獻(xiàn)綜述可了解到，已有的研究有以下特點(diǎn)：(1)研究方向主要集中在跨品種套利機(jī)會與期現(xiàn)套利機(jī)會上；(2)研究品種主要為市場化程度高的傳統(tǒng)期貨品種，而對處于市場化程度低并處在同一產(chǎn)業(yè)鏈上的期貨品種間價(jià)格的關(guān)聯(lián)性研究仍很少。基于此，本文對上市不久的淀粉期貨與其上游品種玉米期貨的關(guān)聯(lián)性研究將是對現(xiàn)有研究的一種有益補(bǔ)充。

二、實(shí)證分析

1、數(shù)據(jù)選取

本文的歷史樣本數(shù)據(jù)采用文華財(cái)經(jīng)睿期軟件提供的2014年12月19日——2016年2月29日大連商品期貨交易所玉米期貨合約連續(xù)價(jià)格和淀粉期貨合約連續(xù)價(jià)格共287個(gè)交易日收盤價(jià)格數(shù)據(jù)，綜合進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析。同時(shí)，定義玉米期貨收盤價(jià)序列為X，淀粉期貨收盤價(jià)序列為Y。

2、相關(guān)系數(shù)

相關(guān)性分析是實(shí)證分析的基礎(chǔ)，只有在變量間相關(guān)程度顯著的前提下后面的分析才有意義。相關(guān)系數(shù)是反映變量間關(guān)聯(lián)的密切程度，相關(guān)系數(shù)越高，意味著變量間關(guān)聯(lián)性越強(qiáng)， Eviews8.0輸出結(jié)果顯示玉米期貨價(jià)格和淀粉期貨價(jià)格的相關(guān)系數(shù)為0.946385，存在顯著的正相關(guān)性。

3、ADF檢驗(yàn)

因?yàn)榻?jīng)濟(jì)變量時(shí)間序列多為非平穩(wěn)序列，如果使用非平穩(wěn)數(shù)據(jù)來建模會存在偽回歸現(xiàn)象，本文所運(yùn)用的協(xié)整檢驗(yàn)很好地避免了這個(gè)問題。考慮到這兩個(gè)期貨品種的季節(jié)性變動(dòng)可能掩蓋經(jīng)濟(jì)發(fā)展的客觀規(guī)律，故在不改變原來的協(xié)整關(guān)系并能消除時(shí)間序列中存在的異方差現(xiàn)象和減少數(shù)據(jù)的波動(dòng)的前提下，對原數(shù)據(jù)進(jìn)行自然對數(shù)處理，對數(shù)化處理后的玉米期貨價(jià)格和淀粉期貨價(jià)格分別用LnX和LnY表示，研究中數(shù)據(jù)計(jì)量分析采用Eviews8.0軟件運(yùn)算處理獲得。為確定兩變量是否為同階單整，需先對兩組變量進(jìn)行單位根(ADF)檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果如表一所示。

通過檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)， LnX和LnY的水平序列都是不平穩(wěn)的，兩變量的ADF值均大于1%、5%、10%的臨界值水平。因此對它們進(jìn)行一階差分，一階差分之后的序列顯示的ADF值均小于1%、5%、10%的臨界值水平，即差分序列都趨于平穩(wěn)，它們均服從一階單整I～(1)，這就表明玉米期貨價(jià)格與淀粉期貨價(jià)格之間可能存在協(xié)整關(guān)系，為驗(yàn)證這種關(guān)系，本文將采用EG兩步法進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)。

表一　LnY與LnX的ADF檢驗(yàn)

4、協(xié)整檢驗(yàn)

EG兩步法運(yùn)用的是一元回歸模型技術(shù)，其對雙變量的協(xié)整檢驗(yàn)效果很好，首先對兩序列進(jìn)行普通最小二乘法(OLS)回歸，然后對回歸方程的殘差進(jìn)行單位根檢驗(yàn)。

本文利用Eviews8.0建立樣本回歸方程如下：

LnYt= a + bLnXt+et

上式中，a表示常數(shù)，b為系數(shù)，et為殘差。通過OLS進(jìn)行參數(shù)估計(jì)后，得到結(jié)果：a=-0.740712，b=1.15434，被解釋變量LnY與解釋變量LnX之間的回歸方程為

表二　殘差平穩(wěn)檢驗(yàn)結(jié)果

由上表可知，ADF檢驗(yàn)值的t統(tǒng)計(jì)量等于-3.020900，顯著小于1%、5%和10%顯著性水平上的臨界值，而且P值遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于0.05，表明殘差序列不存在單位根，為平穩(wěn)序列。至此，我們完成了對玉米期貨價(jià)格和淀粉期貨價(jià)格序列之間的協(xié)整分析，驗(yàn)證了兩序列之間存在長期穩(wěn)定的協(xié)整關(guān)系。

5、Granger因果檢驗(yàn)

在兩變量通過協(xié)整檢驗(yàn)的前提下，為了分析玉米期貨價(jià)格和淀粉期貨價(jià)格兩經(jīng)濟(jì)變量之間的因果關(guān)系，本文采用Granger在1969年開創(chuàng)的因果檢驗(yàn)法對LnX與LnY兩變量進(jìn)行檢驗(yàn)的結(jié)果如表四所示：

表三　格蘭杰因果檢驗(yàn)結(jié)果

以AIC評價(jià)標(biāo)準(zhǔn)確定最優(yōu)滯后期數(shù)為2，第一行原假設(shè)是LnX不是LnY的格蘭杰原因，P值為6E-09，顯著低于5%，故拒絕原假設(shè)。第二行原假設(shè)是LnY不是LnX的格蘭杰原因， P值為0.4347，顯著大于5%，即接受原假設(shè)。因此從統(tǒng)計(jì)層面上來講，LnX和LnY之間只存在單向的因果關(guān)系，即LnX對LnY具有格蘭杰意義上的因果關(guān)系，但LnY對LnX不具有格蘭杰意義上的因果關(guān)系。其實(shí)這并不難理解，淀粉的70%成本來自玉米，淀粉價(jià)格主要以玉米價(jià)格為定價(jià)依據(jù)，因此淀粉價(jià)格受供給關(guān)系的影響較大，，而玉米是畜牧養(yǎng)殖業(yè)的主要飼料來源之一，玉米價(jià)格不僅受淀粉需求的影響，還受到其他下游產(chǎn)品需求、氣候條件因素、國家糧食政策因素、甚至成本方面即化肥價(jià)格等因素的影響。

三、結(jié)論與啟示

本文通過對2014年12月19日——2016年2月29日期間玉米期貨價(jià)格和淀粉期貨價(jià)格數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析，運(yùn)用ADF檢驗(yàn)、協(xié)整檢驗(yàn)、格蘭杰因果檢驗(yàn)得出以下結(jié)論及啟示：

1、LnX與LnY均為非平穩(wěn)序列，但通過一階差分之后，均為平穩(wěn)序列，即玉米期貨價(jià)格與淀粉期貨價(jià)格為一階平穩(wěn)序列。

2、LnX與LnY存在協(xié)整關(guān)系。從短期看，玉米期貨與淀粉期貨價(jià)格之間可能偏離均衡狀態(tài)，但從長期看，玉米和淀粉兩品種期貨價(jià)格能長期保持均衡。

3、玉米期貨價(jià)格能引導(dǎo)淀粉期貨價(jià)格的變化，但淀粉期貨價(jià)格對玉米期貨價(jià)格引導(dǎo)性不強(qiáng)。

玉米期貨與淀粉期貨這種長期均衡的關(guān)系不僅有利于淀粉產(chǎn)業(yè)管理風(fēng)險(xiǎn)和鎖定原料，實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定經(jīng)營，同時(shí)實(shí)現(xiàn)了兩個(gè)品種之間進(jìn)行套期保值和套利的重要投資價(jià)值。當(dāng)然，無論是以規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)為目的而進(jìn)行套期保值的投資者，還是以賺取利潤為目的而進(jìn)行套利的投機(jī)者，都應(yīng)該高度重視中國期貨市場各品種的期貨價(jià)格信息，以便更好把握期貨行情的波動(dòng)。同時(shí)，為了降低國內(nèi)企業(yè)面臨市場風(fēng)險(xiǎn)、價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)等，應(yīng)該加快新的期貨品種及金融衍生工具的推出，以適應(yīng)全球市場一體化的形式，滿足市場新需求。

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項(xiàng)目內(nèi)容：教育部人文社會科學(xué)研究項(xiàng)目：12YJA790200；項(xiàng)目名稱：“滬深300股指期貨與股票跨市場曉行監(jiān)管研究”。