· 石曉飛

創(chuàng)始人非正式權力、正式權力對公司價值的影響
——基于民營上市公司的實證研究

· 石曉飛

基于管理者權力理論與高階梯隊理論，本文從創(chuàng)始人權力視角，以2004-2011年我國民營上市公司中存在創(chuàng)始人的公司為研究樣本，從創(chuàng)始人正式權力和非正式權力視角考察了創(chuàng)始人對公司市場價值的影響，并進一步考察了企業(yè)規(guī)模與公司年齡的調(diào)節(jié)作用。結果表明創(chuàng)始人權力綜合指標、所有權、專家權與公司價值之間存在著先增后減的倒U型非線性關系，創(chuàng)始人聲譽權與公司價值之間存在著正相關關系；進一步分析得出隨公司規(guī)模與公司年齡的增長，創(chuàng)始人的影響力會有所降低。

創(chuàng)始人 正式權力 非正式權力 公司價值

自上世紀八十年代以來，隨著國家整體經(jīng)濟發(fā)展政策中相關管制的逐步放開，中國民營經(jīng)濟經(jīng)歷了三十余年的市場考驗，并取得了快速成長。到現(xiàn)在，在實體經(jīng)濟中民營企業(yè)已成為重要的中堅力量和經(jīng)濟發(fā)展的重要推動力。在民營企業(yè)的成長中，創(chuàng)始人是功不可沒的，他們已經(jīng)成為社會經(jīng)濟發(fā)展的中堅力量。一個好的創(chuàng)業(yè)者對企業(yè)的成功起著關鍵的作用，他們的成長也直接關系到整體經(jīng)濟的發(fā)展和社會的進步，即使在民營企業(yè)上市后大部分創(chuàng)始人仍在企業(yè)中起著舉足輕重的作用。民營企業(yè)創(chuàng)始人是我國經(jīng)濟中較早以市場為取向的新型管理者，是在中國特定的政治、經(jīng)濟和社會環(huán)境下，也是從政策的推進中成長起來的，同時他們也是經(jīng)濟個體中最有生機和活力的管理階層，具有鮮明的個性特征和突出的業(yè)績表現(xiàn)。從民營企業(yè)發(fā)展的進程來看，一方面，創(chuàng)始人的能力、經(jīng)驗與技巧等重要的方面可能已不再符合時代需求；另一方面，一部分創(chuàng)始人也到了該退出的年齡。這些人終要離開所創(chuàng)立的企業(yè)，將經(jīng)營和管理的權力交給職業(yè)經(jīng)理人或后備的管理人才，這也是任何企業(yè)所不可逆轉的一個必然趨勢，此進程中衍生了諸多有價值的研究課題。

在企業(yè)生命進程中，創(chuàng)始人參與了企業(yè)的產(chǎn)生與發(fā)展，與企業(yè)有著扯不斷的聯(lián)系，一直都處于企業(yè)管理和決策的中心。Baron等（1999）研究中就指出創(chuàng)始人對組織藍圖的規(guī)劃一旦制定和付諸實施，就可能“鎖定”在其特有的結構中，成為指導之后決策的前提條件，這也進一步凸顯出了創(chuàng)始人在企業(yè)中的重要地位。最早對于企業(yè)創(chuàng)始人的研究，更多的是從組織理論和企業(yè)家理論角度以定性研究方法對創(chuàng)始人的界定與創(chuàng)始人相關活動進行研究，一系列研究表明創(chuàng)始人從自身特征、行為方式到對企業(yè)的影響都有著顯著特點，有別于普通的管理者，且具有特殊的研究意義。當創(chuàng)始人參與到公司管理中時，對公司中其他決策參與者來說，創(chuàng)始人特殊的知識，經(jīng)驗和組織地位使他們成為了影響力的焦點，所以，相對于公司高層管理團隊的其他成員，這種影響更可能導致創(chuàng)始人在公司組織戰(zhàn)略，結構和行為設計中發(fā)揮特殊作用（Gimeno et al，1997）。在企業(yè)創(chuàng)建與發(fā)展過程中，創(chuàng)始人積累或形成的其特有權力是這一系列影響的根源，所以從創(chuàng)始人權力視角解釋創(chuàng)始人對企業(yè)活動的影響，將有助于進一步推進企業(yè)創(chuàng)始人的研究。對于組織中的權力，社會學研究者Knights等（1999）認為權力可以從兩方面來理解，一是個人所處的社會階層或在組織中的地位，二是個人的特征和能力。更進一步，Raven等（1998）則將權力分為兩類，即基于社會地位的正式權力（位置權力）和基于個人能力的非正式權力（個人權力）。依據(jù)管理者權力的不同來源及影響方式，F(xiàn)inkelstein（1992）將管理者權力分為所有權、職務權、專家權和聲譽權，這一分類也多為后續(xù)研究者所采用。因此，本文基于管理者權力理論和高階梯隊理論，以2004-2011年的我國民營上市公司為實證研究樣本，以創(chuàng)始人的存在為基礎，通過分析創(chuàng)始人權力的內(nèi)涵與構成，從創(chuàng)始人正式權力和非正式權力視角出發(fā)，驗證其對公司價值的影響，并構建創(chuàng)始人權力綜合指標，進一步探討了創(chuàng)始人權力影響的動態(tài)性，以期為“創(chuàng)始人與公司價值”的關系提供進一步的經(jīng)驗證據(jù)，而且本文從創(chuàng)始人權力的角度研究創(chuàng)始人公司的市場價值，這也符合中國式的創(chuàng)始人治理模式邏輯。

一、理論分析與研究假設

在對管理權力的研究中，管理者特征因素一直備受關注，Haleblian和Finkelstein（1993）研究認為企業(yè)的高層管理團隊作為一個整體，所凸顯出的團隊的多樣性，即團隊成員的年齡、受教育程度、專業(yè)方向、職業(yè)經(jīng)歷以及文化背景等一些人口特征指標上的差異程度，也會直接或間接地影響到組織的業(yè)績水平?；趧?chuàng)始人企業(yè)，Karra等（2006）與賀小剛等（2009）研究認為家族權威治理有利于形成以創(chuàng)始人為核心的強凝聚力團隊，提高執(zhí)行效率，降低管理與交易成本。王明琳和周生春（2006）有關業(yè)主權力的實證研究結果表明，權力有助于降低代理成本、提高家族企業(yè)市場價值。創(chuàng)始人通過專業(yè)知識、集中和長期的股權、以及非金錢（例如，聲譽和情感）關系的組合能夠增加企業(yè)價值，所以與非創(chuàng)始人企業(yè)相比創(chuàng)始人企業(yè)具有更高的企業(yè)價值（Demsetz & Lehn， 1985；James，1999）。從以上分析可見，作為創(chuàng)始人這一特殊的管理者角色，其所擁有的權力不僅有來源于組織的正式權力，也有來源于自身特征的非正式權力。

對于企業(yè)中的“權力”，Grossman and Hart（1980）認為，這種權力來自于財產(chǎn)所有權，股東擁有財產(chǎn)所有權，從而是“終極權力”，企業(yè)是一個“人力資本與非人力資本結合的合約”，人力資本的專有特性使得人力資本的價值在脫離企業(yè)時可能會受到破壞，這樣，非人力資本可以利用人力資本的專有特性威脅和控制人力資本，從而形成了“權力”的基礎。創(chuàng)始人作為企業(yè)中人力資本與非人力資本集于一身的重要角色，所具有的權力都非常典型，也是解釋創(chuàng)始人影響的重要路徑分析視角。基于前文對正式權力和非正式權力的界定，并參考Finkelstein對管理者權力的衡量，創(chuàng)始人的職務權和所有權應歸為正式權力，而創(chuàng)始人的專家權和聲譽權應歸為非正式權力。

（一）創(chuàng)始人正式權力對公司價值的影響

1.創(chuàng)始人所有權與公司價值

從創(chuàng)始人所有權的角度，此類權力主要體現(xiàn)在所有權結構上，Monks和Minow（1995）指出創(chuàng)始人往往是初創(chuàng)期的企業(yè)所有者，這種特殊的身份背景賦予他們絕對或相對的控股權，50%的所有權比例只是在法律層面，可能由于這種特殊的身份使他們可以以較小的所有權比例給公司事務帶來比較大的影響。從公司治理角度，在一個高不確定性的環(huán)境下，一個以創(chuàng)始人為中心的管理團隊和所有權結構可以為企業(yè)帶來整體價值的穩(wěn)定性，因此能夠很明顯的向投資者提供了一個積極的信號。Easterbrook（1984）和Jensen（1986）認為股東可以通過降低管理者控制的現(xiàn)金流量來增加管理者任意分配資源的難度，管理者所能控制的現(xiàn)金流量越小，他們就越難于采取不利于股東利益的行為。而且，賀小剛等（2009）研究認為，家族企業(yè)中家族成員的股東身份權力在相應的職務權配置下將發(fā)揮更強的作用，且股東身份權力與Tobin'Q之間的關系并非簡單的線性關系。因此我們選擇最終控制人的持股比例來衡量創(chuàng)始人所有權，并提出如下假設：

假設H1：存在創(chuàng)始人的民營企業(yè)中，創(chuàng)始人所有權與公司價值之間呈先增后減的倒U型關系。

2.創(chuàng)始人職務權與公司價值

從創(chuàng)始人職務權角度，創(chuàng)始人往往在企業(yè)創(chuàng)立之初便在企業(yè)中擔任重要的管理職務，例如擔任董事長、CEO或董事長兼任CEO，這些職務對企業(yè)至關重要，Pound（1995）就曾指出CEO和其他高級管理人員在組織機構內(nèi)對組織的高層決策擁有權力和擔負著相應的責任。由于創(chuàng)始人對于公司的發(fā)展做出了突出貢獻，對公司有很大的影響力和決策能力，具有更大的價值，因此當公司當中某位高官為創(chuàng)始人時，他們擁有“天然的優(yōu)勢”（Fahlenbrach，2009）。Li and Srinivasan（2011）研究顯示當創(chuàng)始人作為董事時，存在比較多的資本和非資本的聯(lián)系要求創(chuàng)始人以更好的能力和動力來行使監(jiān)督職能，所以創(chuàng)始人董事公司會存在較少的代理問題，比非創(chuàng)始人參與的公司擁有更好的治理環(huán)境。更為直接的是當創(chuàng)始人參與公司管理時，資本和非資本的聯(lián)系賦予創(chuàng)始人更多的積極性與動力，去進行更好的決策與監(jiān)督，所以之前的很多研究認為創(chuàng)始人積極參與管理公司能夠顯著提升企業(yè)的公司價值（Anderson & Reeb， 2003）。Villalonga等（2006）驗證了家族所有權只有在家族創(chuàng)始人擔任公司CEO的情況下才能為企業(yè)創(chuàng)造更高的價值。創(chuàng)始人擔任的職務不同或多少所帶來的影響也不同，因此我們選擇創(chuàng)始人擔任企業(yè)重要管理角色的數(shù)量來衡量創(chuàng)始人職務權力，并提出如下假設：

假設H2：存在創(chuàng)始人的民營企業(yè)中，創(chuàng)始人職務權力與公司價值之間呈先增后減的倒U型關系。

（二）創(chuàng)始人非正式權力對公司價值的影響

1.創(chuàng)始人專家權與公司價值

從創(chuàng)始人專家權力角度，創(chuàng)始人作為企業(yè)中特殊角色的管理者，伴隨著企業(yè)的創(chuàng)辦與發(fā)展，在公司以及行業(yè)中得到了寶貴的知識和實踐經(jīng)驗，這些都有利于提升公司價值，他們所積累的專有經(jīng)驗能有效降低董事會和經(jīng)理層之間的信息不對稱問題，從而能夠有效的提升監(jiān)督水平（Jensen， 1993）。隨著創(chuàng)始人任期的延續(xù)，這也是信息積累、關系建立和問題解決模式形成的一個重要過程（Katz，1982）。積極參與企業(yè)管理的創(chuàng)始人，伴隨企業(yè)的成長與坎坷，積累了特有的專業(yè)知識與經(jīng)驗，隨著企業(yè)生命的延續(xù)，也隨著創(chuàng)始人年齡的增長，此類積累會越來越多，這些經(jīng)驗與知識有助于提升他們決策的科學性，因此我們選擇創(chuàng)始人在公司任職時長來衡量創(chuàng)始人專家權力，并提出如下假設：

假設H3：存在創(chuàng)始人的民營企業(yè)中，創(chuàng)始人專家權與公司價值之間呈先增后減的倒U型關系。

2.創(chuàng)始人聲譽權與公司價值

從創(chuàng)始人聲譽權角度，F(xiàn)inkelstein（1992）指出聲譽權力源自于個人所形成的社會地位與知名度?？梢姡鄬τ诼殑諜嗔Φ墓潭ㄐ?，聲譽權力及由其帶來的影響則是變化和有彈性的，在職位相當?shù)臈l件下，形成管理者之間權力差異的主要原因就是各自威望的不同。因此，管理者通過各種方式努力提高自身的威望，只有這樣，才能建立更穩(wěn)固和更具影響力的權力，成為有效的管理者。對于創(chuàng)始人，徐細雄和劉星（2012）指出創(chuàng)始人將企業(yè)視為自身成就與能力的體現(xiàn)，更樂于將自身的各種關系與資本付諸于企業(yè)的成長，特別是對于中國，由于市場規(guī)則和制度約束尚不健全，更加凸顯家族權威與創(chuàng)始人光環(huán)能夠為企業(yè)建立政治關系、獲得銀行貸款、拓展客戶關系等帶來諸多現(xiàn)實好處。因此，我們選取了具有我國特色的創(chuàng)始人政治關聯(lián)作為衡量創(chuàng)始人聲譽權力的變量，并提出如下假設：

假設H4：存在創(chuàng)始人的民營企業(yè)中，創(chuàng)始人聲譽權與公司價值之間為正相關關系。

二、研究設計

（一）樣本數(shù)據(jù)

本文以在深交所與上交所上市的非金融保險類民營上市公司作為研究對象，手工收集了本文所需創(chuàng)始人的各個指標，經(jīng)過篩選確認最終選取了359家民營上市公司、涵蓋2004-2011年共計2148個樣本數(shù)據(jù)。創(chuàng)始人的確認以Wind咨詢中國金融數(shù)據(jù)庫中的上市公司招股說明書中明確標明為“創(chuàng)始人”或“創(chuàng)立者”的公司為基礎，考慮到創(chuàng)始人的新聞信息會被各類報道所關注，最終以百度搜索與谷歌搜索為輔助進行逐一確認和修正。其他財務數(shù)據(jù)來源：（1）國泰安中國上市公司財務報表數(shù)據(jù)庫；（2）國泰安中國上市公司治理結構數(shù)據(jù)庫；（3）CCER經(jīng)濟金融研究數(shù)據(jù)庫。為減少研究誤差，本文在對初始樣本進行整理時，剔除了在數(shù)據(jù)庫中財務數(shù)據(jù)不全的民營上市公司與ST的公司年度樣本數(shù)據(jù)，最終得到2148個數(shù)據(jù)樣本。

（二）模型設定與變量定義

為考察本文的假設，本文設立以公司市場價值（Tobin's Q）為被解釋變量，創(chuàng)始人各權力指標（Fa*）為主要變量的模型。根據(jù)以上分析，本文還加入了部分主要解釋變量的二次項，進行輔助檢驗。本文的基本模型如下：

表1　研究變量一覽表

表2　主要變量的描述性統(tǒng)計表

模型中設計的變量有：

1.公司價值

公司價值（Tobin's Q）：常常被用來作為衡量公司業(yè)績表現(xiàn)或公司成長性的重要指標，反映了公司的市場價值，所以本文選用它作為衡量民營上市公司的公司價值指標。

2.解釋變量

本文的主要解釋變量為創(chuàng)始人的正式權力，即所有權（SA）、職務權（MA）；非正式權力，即專家權（EA）和聲譽權（RA）。所有權（SA）采用最終控制人的持股比例作為所有權的衡量指標；職務權（MA）采用創(chuàng)始人擔任企業(yè)重要管理角色（主要考察了創(chuàng)始人在最終控制人、董事長與CEO三個重要管理角色上的情況）的數(shù)量來衡量；專家權（EA）采用創(chuàng)始人在公司任職時長（從創(chuàng)建企業(yè)到歷任的時間）來衡量；聲譽權（RA）采用創(chuàng)始人是否存在政治關聯(lián)（用虛擬變量，存在政治關聯(lián)為1，否則為0）來衡量。

3.控制變量

為了能夠準確的檢驗創(chuàng)始人及創(chuàng)始人權力對公司價值的影響，本文參照以往文獻選取了以下變量作為控制變量：公司規(guī)模（Size），本文以上市公司總資產(chǎn)作為公司規(guī)模變量，用上市公司總資產(chǎn)的自然對數(shù)來衡量公司規(guī)模的大小；考慮到創(chuàng)始人公司董事會對公司價值的影響，我們控制了董事會規(guī)模（Bsize）與董事會獨立性（Outratio）；基于公司運營狀況差異性的考慮，我們選擇了總資產(chǎn)增長率（Growth）指標、企業(yè)資產(chǎn)負債率（Leve）與代表風險狀況的Beta系數(shù)（Beta）進行控制；從創(chuàng)始人自身特征出發(fā)，我們認為創(chuàng)始人權力與創(chuàng)始人年齡的變化相關，因此我們控制了創(chuàng)始人年齡（Fage），此外還控制了行業(yè)與時間（以2004年為基期）。

表3　Pearson相關性檢驗

表4　創(chuàng)始人正式權力、非正式權力與公司價值之間的關系檢驗

（三）變量描述性統(tǒng)計

表2是對模型中變量的描述性統(tǒng)計結果，從中可以看出，創(chuàng)始人公司中代表所有權（SA）的股權是相對比較集中的，平均值在34.12%，這反映了在統(tǒng)計樣本期間的創(chuàng)始人公司中，創(chuàng)始人更傾向于集中地所有權來控制公司的經(jīng)營，且樣本差異性較大，標準差為17，最小在1.43%，最大為99.32%，這種差異性有利于我們的研究進行；從創(chuàng)始人職務權（MA）中，平均值大于2，這顯示創(chuàng)始人在公司中董事長與CEO兩職兼任的情況比較普遍，也從側面體現(xiàn)出創(chuàng)始人通過對決策與經(jīng)營權的雙重控制來掌控公司運營。體現(xiàn)創(chuàng)始人聲譽權（RA）的治關聯(lián)情況平均值為0.795，這顯示創(chuàng)始人多數(shù)存在著政治關聯(lián)的情況，體現(xiàn)企業(yè)家的政治聲譽尋求傾向與政治資源尋求傾向。

為了對變量之間關系做進一步的分析，并避免多重共線性的影響，我們還對模型中主要變量進行了相關性分析，如表3所示，從結果中可以看到所有權、專家權、聲譽權與公司價值的相關性并不顯著，職務權在10%的水平上分別與公司價值正相關；此外，控制變量中董事會規(guī)模變量（Bsize）、資產(chǎn)負債率（Leve）、公司規(guī)模變量（Size）與公司價值Tobin's Q）顯著負相關，而獨立董事比率（Outratio）、總資產(chǎn)增長率（Growth）、公司風險系數(shù)（Beta）以及創(chuàng)始人年齡（Fage）與公司價值（Tobin's Q）無顯著相關關系。值得注意的是，創(chuàng)始人年齡（Fage）與創(chuàng)始人權力各特征變量以及部分控制變量存在顯著相關關系，從結果來看隨創(chuàng)始人年齡的增長，對職務的掌控度會降低，當然出于順利繼承的考慮，創(chuàng)始人到一定年齡也會逐步放棄職務退出管理層，但對控制權、專業(yè)經(jīng)驗與政治關聯(lián)卻是一個積累的過程；從對其他控制變量的影響上的結果顯示可能隨創(chuàng)始人年齡的增長對組織結構及企業(yè)業(yè)績等的影響會存在比較顯著的差異，這些有待于進一步的檢驗與探討。

三、計量結果與分析

本部分我們對所設定模型進行了OLS回歸，方法上我們首先逐一將創(chuàng)始人權力各組成指標變量的一次項與二次項加入模型進行回歸，并進一步將所有創(chuàng)始人權力變量一起進行回歸，來驗證各回歸結果的穩(wěn)定性。模型中個變量的VIF值最大不超過3，不存在多重共線性問題。

（一）創(chuàng)始人正式權力、非正式權力對公司價值的影響

創(chuàng)始人正式權力和非正式權力與公司價值的回歸結果如表4所示，其中，所有權（SA）與公司價值顯著相關，且創(chuàng)始人所有權與公司價值之間為先增后減的倒U型關系，體現(xiàn)出創(chuàng)始人的所有權控制程度會顯著影響公司的市場價值，過度的控制與控制不足均不利于公司市場價值的提升，過度的控制多體現(xiàn)在創(chuàng)始人的一股獨大，不但增加了決策風險性，而且會造成創(chuàng)始人“一言堂”等創(chuàng)始人治理的問題。在創(chuàng)始人職務權（MA）與公司價值的檢驗中，未發(fā)現(xiàn)兩者存在顯著的相關性，這可能與我們選擇的職位只注重了最高層結構的職位有關。專家權（EA）與公司價值呈顯著正相關關系，且進一步檢驗發(fā)現(xiàn)，創(chuàng)始人專家權與公司價值之間也為先增后減的倒U型關系，創(chuàng)始人專家權我們選擇的是創(chuàng)始人任職時長變衡量，所以本結果體現(xiàn)了創(chuàng)始專業(yè)經(jīng)驗的積累有利于公司市場價值的提升，但是隨著創(chuàng)始人年齡及任職時長的增加會出現(xiàn)創(chuàng)始人的過度自信從而造成后期對市場價值影響的降低的現(xiàn)象。聲譽權（RA）為虛擬變量，所以只進行了一次項檢驗，聲譽權與公司價值之間呈現(xiàn)顯著的正相關關系，說明政治關聯(lián)的存在給予創(chuàng)始人公司的公司價值更有利的促進因素，從而顯著提升公司價值，也體現(xiàn)出創(chuàng)始人的政治訴求是存在經(jīng)濟效益的。

權力視角的民營企業(yè)創(chuàng)始人研究有助于厘清創(chuàng)始人自身特質對企業(yè)的影響，從側面也看到創(chuàng)始人能夠以更好的股權結構、專業(yè)經(jīng)驗與聲譽為其影響力帶來更好的支撐，也從創(chuàng)始人自身的優(yōu)勢性體現(xiàn)了創(chuàng)始人對企業(yè)的影響。從另一層面也體現(xiàn)出創(chuàng)始人從權力視角上有可傳承性與不可傳承性之分，作為正式權力的所有權和職務權可以順利承接，而作為非正式權力的專家權和聲譽權是要靠長久的經(jīng)營和鋪墊的，是要通過后天的努力去得到和提升的，在企業(yè)傳承之際這些權力是不可能很簡單就能留給繼任者，可見企業(yè)傳承過程的諸多問題可能就源于這些對企業(yè)延續(xù)和成長非常必要的特質并沒有隨著權力的交接而完成傳遞，而是隨著創(chuàng)始人的離開被帶走，這也可能是傳承中出現(xiàn)問題的一方面根源。

（二）創(chuàng)始人權力綜合指標對公司價值的影響

上一部分的檢驗，證明除職務權（MA）外，創(chuàng)始人權力中的所有權（SA）、專家權（EA）、聲譽權（RA）與公司價值之間存在顯著的相關關系，這驗證了假設H1、H3與H4，假設H2未得到證實。在以上四個指標的基礎上，我們采用主成分分析法擬合了綜合的創(chuàng)始人權力指標（Fa）（指標貢獻率81.29%，kmo=0.617），并進一步檢驗了本綜合指標與公司價值之間的關系，并檢驗公司規(guī)模（Size）與公司年齡（age）對創(chuàng)始人權力影響公司價值的調(diào)節(jié)作用。

表5　創(chuàng)始人權力與公司價值之間的關系檢驗

我們將創(chuàng)始人權力指標（Fa）、交叉項Fa*Size與Fa*age、以及創(chuàng)始人權力指標的二次項（Fa2）加入模型進行OLS回歸分析，回歸結果見表5。創(chuàng)始人權力Fa與公司價值之間存在先增后減的倒U型關系，說明對于成立時間較長的企業(yè)如果仍舊強化創(chuàng)業(yè)家族的職務權是不利于企業(yè)的進一步發(fā)展的。公司規(guī)模（Size）與公司年齡（Age）顯著降低創(chuàng)始人權力的影響，即隨公司規(guī)模的增大與公司創(chuàng)立時間的延續(xù)創(chuàng)始人權力對公司價值的影響在降低，也就是說公司越大、創(chuàng)立時間越久，創(chuàng)始人權力的作用會越小。最后我們將創(chuàng)始人權力指標的二次項（Fa2）與一次項（Fa）一起進行回歸時，發(fā)現(xiàn)創(chuàng)始人綜合指標與公司價值間同樣存在先增后減的倒U型關系。

（三）穩(wěn)健性檢驗

表6　穩(wěn)健性檢驗

本文采用以下方法進行穩(wěn)健性檢驗。第一，為解決模型內(nèi)生性問題，選擇增加控制變量。在回歸模型中我們選擇增加公司民營化時間（Nage），選取上市公司民營化時間的對數(shù)，對回歸結果沒有影響。第二，減少樣本數(shù)量。我們單獨選取 2009、2010年單獨年份的樣本進行實證檢驗，結果無差異。限于篇幅結果在此只報告了創(chuàng)始人綜合權力指標的穩(wěn)定性檢驗結果（見表6）。

四、結論與啟示

（一）結論

本文利用我國2004-2011年民營上市公司中存在創(chuàng)始人的公司為樣本，實證分析了創(chuàng)始人正式權力和非正式權力與公司價值之間關系，同時在此基礎上，進一步考察了公司規(guī)模與公司年齡的調(diào)節(jié)作用。結果表明，創(chuàng)始人所有權（SA）、創(chuàng)始人專家權（EA）與公司價值之間為先增后減的倒U型關系，創(chuàng)始人聲譽權（RA）有利于公司價值的提升；創(chuàng)始人權力綜合指標（Fa）與公司價值之間為先增后減的倒U型關系，而且隨公司規(guī)模與公司年齡的增加，創(chuàng)始人權力的影響會有所降低。

本文的結論意味著我國存在創(chuàng)始人的民營上市公司中創(chuàng)始人與公司的市場價值息息相關，創(chuàng)始人權力解釋了創(chuàng)始人對企業(yè)影響的作用路徑，而且隨公司規(guī)模與公司年齡的增長，創(chuàng)始人權力的影響力會有所降低，這具有較強的理論和實踐意義。從理論上講，這表明在研究創(chuàng)始人與企業(yè)關系時，需要考慮創(chuàng)始人所有權、職務權、專家權及聲譽權等多方面的作用；從實踐上看，完善公司治理結構，適度、適時的發(fā)揮創(chuàng)始人的作用，對有效提升公司價值，保證創(chuàng)始人公司的可持續(xù)發(fā)展有著重要的作用。從創(chuàng)始人的權力構成我們也可以看到，創(chuàng)始人權力中作為非正式權力的專家權與聲譽權是不能像作為正式權力的所有權與職務權那樣可以通過權力的交接去完成，它們并不能實現(xiàn)從創(chuàng)始人到繼任者的順利轉移，這也激勵我們從創(chuàng)始人繼任視角更深入的探討民營企業(yè)的此類研究問題。

（二）啟示

在我國情境下，民營企業(yè)有著獨特的發(fā)展起源與路徑，生長在獨特生存環(huán)境與文化底蘊下。且創(chuàng)始人作為企業(yè)的創(chuàng)立者，企業(yè)在他們的見證下產(chǎn)生，在他們的陪伴下發(fā)展，他們?yōu)槠髽I(yè)注入了個性的思維和文化，他們所擁有的權力對企業(yè)的各方面帶來了不同程度的影響，所以本文的研究結論對于創(chuàng)始人參與創(chuàng)立企業(yè)的管理具有更加實際的指導意義。

1.創(chuàng)始人合理設計股權結構

從所有權與控制權合理配置的角度，如果企業(yè)創(chuàng)始人持有公司50%以上的股權，會出現(xiàn)所有權與控制權高度一致的情況，在這樣的前提下，幾乎沒有人可以挑戰(zhàn)創(chuàng)始人的權力；若創(chuàng)始人持有股權比例在50%之下，這將削弱他的所有權與控制權，此時，董事會也將不再由企業(yè)創(chuàng)始人主導，而是以票選原則產(chǎn)生的董事對企業(yè)的經(jīng)營與管理進行重大決策。倘若企業(yè)創(chuàng)始人的持股比例降到30%以下，不僅僅是所有權與控制權再次被削弱，其話語權也可能被剝奪，若要在股東大會上通過自己的決議更會難上加難。所以，股權的安全邊際設置是需要企業(yè)創(chuàng)始人深刻領悟和運用的一門技術。從我們的結論角度出發(fā)，創(chuàng)始人所有權與公司價值之間為先增后減的倒U型關系，體現(xiàn)出創(chuàng)始人的所有權控制程度會顯著影響公司的市場價值，過度的控制與控制不足均不利于公司市場價值的提升，控制不足會喪失最終控制權，但過度的控制又會造成創(chuàng)始人的一股獨大，不但增加了決策風險性，而且會造成創(chuàng)始人“一言堂”等創(chuàng)始人治理的狀況。

2.創(chuàng)始人專家權的適度應用

自企業(yè)創(chuàng)立，創(chuàng)始人便在企業(yè)中擔任著重要的管理角色，起著重要的決策與戰(zhàn)略發(fā)展的重要作用。伴隨著企業(yè)的成長，創(chuàng)始人的行業(yè)與管理經(jīng)驗等都在積累，從而提升了創(chuàng)始人自身的管理能力與決策經(jīng)驗，這將有利于企業(yè)的進一步成長。但是，我們也看到很多的民營企業(yè)創(chuàng)始人存在過度自信，經(jīng)驗主義主導等現(xiàn)象，所以從實證結果看，隨創(chuàng)始人的專家權的增強對企業(yè)的市場價值存在一個先揚后抑的影響，給予我們的提醒是要適度應用專家權。隨著企業(yè)的成長，經(jīng)驗的積累雖然有其有利于科學決策的一面，但面對時代的變遷與企業(yè)的發(fā)展，經(jīng)驗也可能變成一種無形的制約，創(chuàng)始人適時、適度的參與決策，有利于保證企業(yè)的科學決策與健康發(fā)展。

3.創(chuàng)始人政治訴求的兩面性

資源依賴理論認為，企業(yè)要發(fā)展就需要從外部環(huán)境中獲取所需資源，而處在轉型時期中的我國政府部門，掌握著很多資源，這就決定了民營企業(yè)創(chuàng)始人對于政治關聯(lián)有一定的訴求。但是，民營企業(yè)政治關聯(lián)會對企業(yè)的價值產(chǎn)生兩方面的影響，政治關聯(lián)一方面可以使民營企業(yè)獲得某種資源，促進企業(yè)生產(chǎn)和發(fā)展，來提高民營企業(yè)的價值；另一方面，由于民營企業(yè)政治關聯(lián)要付出一定的成本，并且存在某些不確定性因素會損害企業(yè)的價值。民營企業(yè)的政治關聯(lián)是一柄“雙刃劍”，民營企業(yè)家需要使用其有利于企業(yè)的一面，來提高企業(yè)價值。以我們結論來看，民營企業(yè)創(chuàng)始人的政治聲譽權顯著提升公司價值，所以在現(xiàn)有環(huán)境下，民營企業(yè)創(chuàng)始人應該在其經(jīng)營活動中努力塑造良好的政治形象，通過各種方式與政府進行有效的溝通和聯(lián)系，從而為企業(yè)的生存和發(fā)展營造一個寬松的外部環(huán)境，使企業(yè)獲得更多政府控制的資源與政府的幫助，促進企業(yè)的發(fā)展與提高企業(yè)價值。

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石曉飛，河北經(jīng)貿(mào)大學工商管理學院，講師，管理學博士。電子郵箱：felix_ sxf@126.com。

本文受河北省社會科學基金項目“基于會議視角的董事會治理有效性研究”（HB15GL088）、國家自然科學基金面上項目“董事會非正式溝通對決策質量的影響研究：路徑、機理與效應（71372093）資助。