摘 要 我國對賭協(xié)議產(chǎn)生的根源在于企業(yè)在投融資活動中，一方對于另一方所了解的企業(yè)基本信息的缺失和不對稱性，以及雙方對于目標(biāo)公司持續(xù)盈利能力和發(fā)展能力的不確定性。盡管這種不對稱性和不確定性，可以通過相互的資產(chǎn)調(diào)查、審計(jì)評估、盡職調(diào)查等等工作來降低，但仍無法根本消除。再加上我國現(xiàn)階段，誠信體系的不完善，律師的盡職調(diào)查工作很難全方位的開展，受到很多客觀條件的限制。所以，目前投資協(xié)議所披露的內(nèi)容，還過份的依賴于目標(biāo)公司的大股東，實(shí)際控制人的陳述和承諾，故與目標(biāo)公司的大股東，實(shí)際控制人的對賭成為對賭協(xié)議的主要類型。本文對該類對賭協(xié)議之主體的法律效力進(jìn)行分析，有利于對賭協(xié)議之對賭主體上的規(guī)范化、合法化，從而有利于我國投融資市場的穩(wěn)定和發(fā)展。

關(guān)鍵詞 對賭協(xié)議 法律效力 法律依據(jù) 法理依據(jù)

作者簡介：駱軍軍，浙江鐵誠律師事務(wù)所專職律師，研究方向：公司法、合同法。

中圖分類號：D920.4 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1009-0592（2016）02-107-04

一、我國目前對該類對賭協(xié)議效力分析的法律依據(jù)

（一）從民法原理的角度分析

民事法律行為有效是指已經(jīng)成立的民事法律行為具備法律規(guī)定的有效要件，被法律承認(rèn)為能夠發(fā)生法律效力（即產(chǎn)生、變更或終止民事法律關(guān)系的效力）的民事法律行為。 民事法律行為有效須具備法律規(guī)定的有效條件，我國《民法通則》第55條規(guī)定，民事法律行為必須具備3個基本要素，行為人具有相應(yīng)的民事行為能力。行為人意思表示必須真實(shí)，不存在虛假。不得違反法律規(guī)定和社會的公共利益、公序良俗。第7條又規(guī)定，民事主體要進(jìn)行民事活動時應(yīng)當(dāng)尊重社會之公德。不得損害社會公共利益，破壞國家經(jīng)濟(jì)計(jì)劃，擾亂社會經(jīng)濟(jì)秩序，即指民事主體的各種行為應(yīng)當(dāng)遵守社會公共秩序，符合社會善良風(fēng)俗，符合社會的公平正義等價值目標(biāo)，更不得違反我國的公共秩序和社會的一般道德。由此得出“公序良俗原則主要是用以評判民事行為的法律效力而確定的原則，違背公序良俗的行為無效，這一法律效果之規(guī)定十分強(qiáng)硬，反映了民法對道德價值予以維護(hù)的精神”。

對賭協(xié)議作為風(fēng)險投融資過程中一項(xiàng)重要的技術(shù)工具，主要應(yīng)用在股權(quán)投資領(lǐng)域，基于投融資雙方信息的不對稱及對所投資企業(yè)未來發(fā)展的不確定性，故進(jìn)行對該投資行為做某種特別的約定，并以所謂的對賭協(xié)議的形式出現(xiàn)，如果協(xié)議約定的條件將來可以達(dá)到，那么投資方將有權(quán)行使對賭協(xié)議約定的對應(yīng)權(quán)利，融資方則要承擔(dān)相應(yīng)的對賭義務(wù)。相反，如果協(xié)議約定的條件不能達(dá)到，則融資方將有權(quán)行使對賭協(xié)議約定的上述對應(yīng)權(quán)利?？梢?，這是一種為了投融資的客觀需要而設(shè)立的正常的市場經(jīng)濟(jì)行為，有利于市場的公平競爭的開展，更有利于促進(jìn)投融資行業(yè)的發(fā)展，除非所投資的行業(yè)為我國法律所禁止或限制，一般不涉及違反上訴的法律和公共利益、公序良俗問題，故其合法性地位應(yīng)當(dāng)予以確立。

（二）從合同法領(lǐng)域的角度分析

我國《合同法》第7條之規(guī)定，各方當(dāng)事人在訂立、履行合同時，應(yīng)當(dāng)遵守法律、行政法規(guī)，尊重社會公德。從合同法的角度而言，對賭協(xié)議形式上看似非對等性，但從實(shí)質(zhì)而言是為了替投融資雙方控制風(fēng)險，是對雙方的一種制約。此類對賭協(xié)議的設(shè)立內(nèi)容及設(shè)立程序，主客觀上既不存在故意以合法形式掩蓋非法之目的的行為，也不存在違反我國法律的強(qiáng)制性規(guī)定之情形，更不存在對社會公共秩序，公序良俗造成損害的情形，所以此類對賭協(xié)議的客觀存在與我國合同法是不相違背的。

對賭協(xié)議在我國屬無名合同，這個無名合同是建立在雙方之間為了投資需要，通過對賭協(xié)議在投融資雙方間互設(shè)權(quán)利義務(wù)，相互制約，降低投資風(fēng)險，往往還會同時附加相應(yīng)的約束條件。所以從某種角度來說，通過這樣的對賭條款的有效設(shè)置，更能激發(fā)融資方管理層股東的工作激情，再次創(chuàng)業(yè)的動力，為股東創(chuàng)造更好的回報(bào)的同時，給管理層股東自身也帶來價值的提升。此外，通過對賭條款的有效約定還有類似于期貨的“套期保值”功能，并預(yù)期資產(chǎn)的有效增長。雙贏的對賭協(xié)議其實(shí)是融資雙方自我良好意愿的一種廣義期權(quán)合同，是為了讓融資方管理層股充揮發(fā)揮主觀能動性，創(chuàng)造性，采取積極的管理手段，提高公司經(jīng)營效益。

綜上，從這些方面來說，對賭協(xié)議與我國合同法是不相沖撞的，沒有違背合同法的基本原則或其法律規(guī)定，根據(jù)合同法所主張的意思自治原則，特別是在這樣的無名合同中，只要協(xié)議雙方訂約目的合法有效，不侵害他人利益，不違反社會公道，基于各方的真實(shí)意思表示，如此所訂立的對賭協(xié)議的根本目的更是合法的，也就不存在無效的問題了。

也有一些人員從我國《合同法》第五十二條的角度認(rèn)為上述對賭協(xié)議無效。筆者認(rèn)為對賭協(xié)議中的現(xiàn)金對賭、上市對賭、股權(quán)對賭等等條款并不符合《合同法》第五十二條關(guān)于合同無效的規(guī)定。

其一，對賭協(xié)議條款的形成系雙方自愿友好協(xié)商一致，不存在欺詐、脅迫情形，更沒有損害國家利益。

其二，對賭協(xié)議是對投資方及企業(yè)原有股東之間利益調(diào)整的協(xié)議，不涉及國家、集體或第三人利益。

其三，對賭協(xié)議的設(shè)立不存在非法目的。

其四，對賭協(xié)議不違反公共秩序和公序良俗。

其五，根據(jù)我國合同法司法解釋相應(yīng)的規(guī)定，《合同法》第52條所列舉的強(qiáng)制性規(guī)定，僅僅是指效力上的強(qiáng)制性規(guī)定，而非管理上的強(qiáng)制性規(guī)定。所以在確定合同是否有效時，應(yīng)考慮法律、行政法規(guī)的范疇，應(yīng)限制在全國人大及其常委會制定的法律和國務(wù)院制定的行政法規(guī)，其它任何部門的規(guī)范、規(guī)定、部門規(guī)章等等都將無法對對賭協(xié)議是否有效還是無效做任何的定論及規(guī)定。我國法律、行政法規(guī)盡管沒有明確指明如違反禁止性規(guī)定都將導(dǎo)致合同無效或都不能成立，假如違反該規(guī)定以后即便合同繼續(xù)有效并不不會損害國家利益或者社會公共利益，也沒有違反公序良俗，而僅僅是損害了當(dāng)事方的利益，那么該規(guī)定就不應(yīng)該屬于效力規(guī)定，而是管理性規(guī)定，應(yīng)當(dāng)認(rèn)定合同有效。

所以，從合同訂立的自主性、自治性原則來說，正是基于對賭協(xié)議的設(shè)立是投融資各方客觀上真實(shí)的意思表示，是自愿友好協(xié)商形成，形式上是合法有效的。在協(xié)議的實(shí)質(zhì)內(nèi)容上，也是公平合理的，故應(yīng)當(dāng)認(rèn)可對賭協(xié)議的合法有效性。

（三）從公司法領(lǐng)域的角度分析

從公司法的法學(xué)理論及實(shí)際操作角度而言，投資方通過設(shè)置對賭條款，簽訂對賭協(xié)議的方式投資目標(biāo)公司，一般都占有相應(yīng)比例的股份，并會在董事會中占有相應(yīng)的席位，并對目標(biāo)公司擁有足夠的話語權(quán)或控制權(quán)。無論是要選擇通過表決方式來調(diào)整所持股權(quán)，還是通過召開股東會議，通過股東會決議的方式來調(diào)整股權(quán)，應(yīng)該說都是比較簡單的事情。所以投資方事先基于對所投目標(biāo)公司的信息不對稱，不了解，為了有效降低投資風(fēng)險，通過簽署對賭協(xié)議賦予投資方股權(quán)調(diào)整的權(quán)力，有權(quán)根據(jù)目標(biāo)公司的發(fā)展?fàn)顩r對持股比例予以調(diào)整，這并沒有違反公司法下的公司法人治理、濫用股東權(quán)利、損害中小股東利益等等公司法制度。

首先，對賭協(xié)議所設(shè)定的對賭條款，客觀上也不會損害到公司債權(quán)人利益，反到是有利于債權(quán)人利益的保護(hù)。我們常常從資本要維持不變的角度來考量債權(quán)人的利益是否遭受了損害，是否有利于債權(quán)人利益的保護(hù)。其實(shí)，細(xì)入的分析一下，投資方投資目標(biāo)公司后，客觀上先是增加了目標(biāo)公司的資本金，增強(qiáng)了目標(biāo)公司的償債能力，經(jīng)營能力及抵御風(fēng)險的能力，基于資本的穩(wěn)定性，投資方并非無條件可以退出。只有待對賭期限屆滿或條件成就時，投資方才可以選擇是否退出。這樣盡管從形式上來講，如果今后投資方的擅自減資好像會損害公司債權(quán)人的利益，但從本質(zhì)上而言，因?yàn)橥顿Y方事先對目標(biāo)公司的注資行為，之前已經(jīng)增加了公司的資本能力。如果說因?yàn)橥顿Y方的退出減弱了公司原有的資本能力，從而損害了公司債權(quán)人的利益，這也是說不通的。從實(shí)質(zhì)上說，這樣的資本的增減對融資公司原有的責(zé)任能力并沒有減弱，股權(quán)的轉(zhuǎn)讓并沒有造成公司減資，也不會減弱公司的責(zé)任能力、償債能力，投資方僅僅是收回了自己原先的出資而已，故并不會損害其它股東或債權(quán)人的利益。如果在對賭協(xié)議中約定股權(quán)轉(zhuǎn)讓是通過公司管理層（原始股東）回購形式完成，就更談不上公司責(zé)任能力的減弱的問題了。一旦融資公司如能成功實(shí)現(xiàn)上市，根據(jù)上市公司股票轉(zhuǎn)讓的相關(guān)規(guī)則，股東轉(zhuǎn)讓股權(quán)有更加明確規(guī)定，監(jiān)管也更加的嚴(yán)格，損害公司其它股東或債權(quán)人利益的行為就更加難以發(fā)生。

所以在私募風(fēng)險投融資領(lǐng)域中所設(shè)立的對賭協(xié)議，通過對賭條款的合理有效設(shè)置，是可以做到既符合我國公司法的監(jiān)管規(guī)定，又不存在與公司法抵觸，不可調(diào)和的情形的。尊重雙方的契約自由意志，促進(jìn)市場交易的繁榮穩(wěn)定發(fā)展，肯定對賭協(xié)議的合法性、合理性，投融資雙方在設(shè)立對賭協(xié)議時，只要協(xié)議的內(nèi)容能符合合同生效的各項(xiàng)要件，就應(yīng)該是合法有效的。

（四）從金融法領(lǐng)域的角度分析

對賭協(xié)議的法律效力及其相關(guān)問題，目前在我國金融法領(lǐng)域并沒有明確的法律規(guī)定。最高院《關(guān)于審理聯(lián)營合同糾紛案件若干問題的解答》尚不足以作為認(rèn)定對賭協(xié)議是否具有法律效力的相應(yīng)司法依據(jù)。

“對賭協(xié)議”到底是“聯(lián)營協(xié)議”，還是表面上為“聯(lián)營”，實(shí)為“借貸”的協(xié)議，一直存在爭議。當(dāng)然，從名義上說對賭協(xié)議應(yīng)該算是一個“增資協(xié)議”，投資方通過對目標(biāo)公司增效擴(kuò)股或受讓股權(quán)的方式介入目標(biāo)公司，并加入目標(biāo)公司的相應(yīng)董事席位，以股東的身份來參與公司的決策和管理，以達(dá)到盤活目標(biāo)公司的資產(chǎn)，提高目標(biāo)公司的經(jīng)營管理能力，并最終創(chuàng)造良好的效益及投資回報(bào)的投資目的，故這甚至于早已經(jīng)超出了一般理解意義上的“聯(lián)營”。所謂的名為“聯(lián)營”實(shí)為“借貸”， 因沒有參與公司的共同經(jīng)營，也不承擔(dān)聯(lián)營的風(fēng)險責(zé)任，而是不論盈虧都能按期收回本利，故違反了金融法規(guī)，而被確認(rèn)無效。所以這與對賭協(xié)議中的聯(lián)營是有本質(zhì)的區(qū)別的，此外，投資方設(shè)立對賭協(xié)議的目的，是為了降低自身的投資經(jīng)營風(fēng)險，消除融資公司因預(yù)期收益的不確定性給投資方造成的損失風(fēng)險，使投資方當(dāng)對賭協(xié)議約定的情形出現(xiàn)時，具有一定的變更主動權(quán)，而不是簡單為了獲得固定的收益，故這不是一種借貸行為，也不存在聯(lián)營保底條款的說法。沒有違反“聯(lián)營司法解釋四、關(guān)于聯(lián)營合同中的保底條款問題（一）、（二）、（三）款”，所以簡單的以名為“聯(lián)營”實(shí)為“借貸”為由，將對賭協(xié)議認(rèn)定無效完全是沒有依據(jù)的。

首先，上述聯(lián)營合同解答施行于上世紀(jì)90年代，其后開始施行的合同法及合同法司法解釋，早已經(jīng)對合同無效問題有了新的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)及認(rèn)定依據(jù)。根據(jù)法理，新法優(yōu)于舊法，上位法高于下位法，故在司法實(shí)踐中，既然已經(jīng)有頒布的新法可以適用，那就聯(lián)營合同保底條款有無效力的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)及認(rèn)定依據(jù)問題，就不能再適用上述舊的解答規(guī)定，而應(yīng)參照《合同法》第52條合同無效來加以認(rèn)定。

其次，對賭協(xié)議與聯(lián)營合同保底條款存在差異，不能將對賭協(xié)議定性為聯(lián)營合同保底條款。

其一，對賭協(xié)議中投資者作為公司股東，參與了公司經(jīng)營，不符合聯(lián)營司法解釋中關(guān)于認(rèn)定名為“聯(lián)營”實(shí)為“借貸”時聯(lián)營方不參與經(jīng)營的規(guī)定。

其二，對賭協(xié)議時投資者作為公司股東，承擔(dān)公司經(jīng)營虧損，不符合聯(lián)營司法解釋中聯(lián)營保底不承擔(dān)聯(lián)營虧損和風(fēng)險的規(guī)定。

其三，對賭協(xié)議中固定利率進(jìn)行股權(quán)回購的約定確實(shí)是保底條款，但回購是對賭協(xié)議各方均不愿發(fā)生的附生效條件的例外情況，并非必然發(fā)生?；刭彽挠|發(fā)一般也不以公司虧損為條件，此時回購也不存在聯(lián)營體虧損時仍要收回本金和利息的情況。

所以，對賭協(xié)議不應(yīng)與聯(lián)營合同中的保底條款相提并論，更不是借貸，更不存在以合法形式掩蓋非法目的的問題，對賭協(xié)議條款也沒有違反金融法規(guī)的相關(guān)規(guī)定，不存在金融法規(guī)上應(yīng)認(rèn)定無效的情形。

二、該類對賭協(xié)議有效的法理依據(jù)

（一）對賭協(xié)議符合合同自由原則

所謂合同自由原則，“即指合同主體在進(jìn)行民事活動時，在法律調(diào)整的范圍內(nèi)，享有完整的意思自治權(quán)利，可以根據(jù)自己的意志來設(shè)立、終止或變更相應(yīng)的法律行為、合同關(guān)系，并為自己或與他人設(shè)立相應(yīng)的權(quán)利義務(wù)，他人不得非法干預(yù)” ，這是合同法中的一個最基本的原則。合同一般由二個以上的締約主體，基于自愿原則，通過條文的形式設(shè)立雙方的權(quán)利義務(wù)關(guān)系，并根據(jù)雙方的意思表示所自由形成。自愿友好協(xié)商所訂立的合同成立以后，各方當(dāng)事人就應(yīng)該受到該合同的拘束，對雙方都是有法律效力的，各方都應(yīng)該予以遵守。故本質(zhì)上講，通過自愿友好協(xié)商所形成的合同，其中核心內(nèi)容為“約定優(yōu)先原則”，即當(dāng)事人合意就具有法律的效力。

根據(jù)合同自由原則，合同各方享有充分的選擇權(quán)，“是否締結(jié)合同的自由，選擇締約主體的自由，決定合同內(nèi)容的自由，決定合同形式的自由，變更或解除合同的自由，決定違約責(zé)任的自由，選擇裁判機(jī)構(gòu)的自由” ，設(shè)立合同自由原則最初衷的目的就是為了市場的繁榮與發(fā)展，為了鼓勵交易，確立交易的靈活性。

陳舊的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時代不需要合同自由，不需要靈活性，所以經(jīng)濟(jì)的發(fā)展就缺少活力，就難以發(fā)展?，F(xiàn)在的市場經(jīng)濟(jì)時代，合同自由的程度體現(xiàn)了交易是否繁榮的程度，經(jīng)濟(jì)能否有效發(fā)展的程度，是發(fā)展市場經(jīng)濟(jì)所不可或缺的一項(xiàng)重要法律措施。合同能否自由創(chuàng)設(shè)訂立，自由創(chuàng)設(shè)訂立的合同能否得到有效保護(hù)，能否賦予市場競爭主體的充分締約自由，將最終決定著市場主體的參與意識和競爭意識能否有效的調(diào)動起來，反過來促進(jìn)交易的繁榮，促進(jìn)市場的發(fā)展。只有不斷發(fā)展的經(jīng)濟(jì)才是有活力的經(jīng)濟(jì)，才是可持續(xù)的，社會的財(cái)富才能不斷的增長，人民的生活水平才能不斷的提高。所以說，從某個角度來講，合同自由原則的確立程度也是檢驗(yàn)我國市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度的一個重要依據(jù)。此外，中國經(jīng)濟(jì)如要與世界經(jīng)濟(jì)真正接規(guī)，同樣需要我國的市場主體按照市場規(guī)則辦事，遵守市場規(guī)則，遵守法律規(guī)定，合同自由原則的確立同樣有利于我國經(jīng)濟(jì)與世界經(jīng)濟(jì)的完美接軌。

合同自由原則在我國《合同法》中具體體現(xiàn)在第4條，當(dāng)事人依法享有自愿訂立合同的權(quán)利，任何單位和個人不得非法干預(yù)。通常理解，我國的合同自由原則是通過這一條確立起來的。其實(shí)，在實(shí)際的理解過程中，我們一般將合同自由原則等同于合同自愿原則。因?yàn)楹贤栽冈瓌t本身就已經(jīng)包括了締約的自由，解約的自愿，選擇締約方的自由，決定合同內(nèi)容的自由，變更合同方式的自由，決定仲裁方式的自由等等。由此可見，合同自愿原則的范圍已經(jīng)基本上包含了合同自由原則的范圍，二者的基本內(nèi)容是相一致的?！鞍凑掌跫s自由的精神，各方自由訂立的契約就等同于是法律，各方當(dāng)事人就必須嚴(yán)格按照契約的內(nèi)容執(zhí)行，即所謂契約必須遵守，這正是這種契約自由精神所含正義內(nèi)容的最好體現(xiàn)。”

在我國的私募股權(quán)融資中，對賭協(xié)議是投融資雙方根據(jù)自由意志，自由約定，經(jīng)過協(xié)商一致，為規(guī)避投資風(fēng)險而達(dá)成的權(quán)利義務(wù)協(xié)定，目前實(shí)踐中投融資雙方所訂立的對賭協(xié)議的條款，恰恰體現(xiàn)了當(dāng)事人在合同自由原則下的自由意志，自由協(xié)商的過程，是各方的真實(shí)意識表示所形成，理應(yīng)得到尊重。

（二）對賭協(xié)議沒有違反等價有償原則

等價有償原則是指民事主體在財(cái)產(chǎn)關(guān)系活動中，要按照價值規(guī)律的要求進(jìn)行等價交換，實(shí)現(xiàn)各自的經(jīng)濟(jì)利益。就對賭協(xié)議所表述的實(shí)質(zhì)內(nèi)容及設(shè)立的目的而言：

其一，對賭協(xié)議的內(nèi)容一般都是向投資方提供資金支持，如果融資方在約定時間內(nèi)利潤指標(biāo)未能達(dá)到協(xié)議中約定的標(biāo)準(zhǔn)或者未能達(dá)成協(xié)議約定的其它要求（如企業(yè)完成上市、凈利潤增長率、收益率等等），則融資方要給投資方一定的補(bǔ)償（現(xiàn)金或股權(quán)）或股份回購?？梢娫谶@個法律關(guān)系中，投資方承擔(dān)了資金成本及投資風(fēng)險，融資方承擔(dān)了經(jīng)營業(yè)績風(fēng)險及補(bǔ)償風(fēng)險，雙方的權(quán)利義務(wù)關(guān)系基本是對等的，風(fēng)險是并存的。所以，從形式上看，對賭協(xié)議約定條款好像是不管融資方的經(jīng)營狀況好壞，投資方都能坐享其成，獲得穩(wěn)定的收益或補(bǔ)償，但實(shí)質(zhì)上，雙方都是互擔(dān)風(fēng)險的，對投資方來說還有一種投資機(jī)會成本的風(fēng)險。

其二，從對賭協(xié)議存在的投資風(fēng)險與預(yù)期收益來看，一方面，對賭協(xié)議中投資方不僅會帶來資本金，還會帶來先進(jìn)技術(shù)、先進(jìn)管理理念及其他社會資源，幫助目標(biāo)公司的管理層提高經(jīng)營水平及盈利能力；另一方面，投資方一旦選定目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行投資，其要承擔(dān)的不僅僅是機(jī)會選擇成本風(fēng)險，還承擔(dān)逆向選擇風(fēng)險、市場風(fēng)險、技術(shù)風(fēng)險、道德風(fēng)險、管理風(fēng)險。雖然從表面上看，投資方還管賭贏還是賭輸，都能獲得一定的收益。但實(shí)際上，如果投資方賭贏了，也即融資方在約定時期未能達(dá)到預(yù)設(shè)目標(biāo)，雖然投資方可獲得一定數(shù)額的補(bǔ)償或賠償，但與實(shí)際上投資方所付出的成本（包括機(jī)會成本、選擇成本）相比，這實(shí)則是一種兩敗俱傷的結(jié)局。而投資方如果賭輸了，其獲得了股權(quán)價值增值等收益，該收益與其承擔(dān)的風(fēng)險是成正比的，這才是投資方真正希望看到的。投資方風(fēng)險與收益并存，對賭協(xié)議中雙方的權(quán)利義務(wù)始終處于平等狀態(tài)，本質(zhì)上是對雙方投資關(guān)系的一個平衡。

其三，對賭協(xié)議之投資方和融資方的最終目標(biāo)是一致的。投資方的投資目的并不是單純?yōu)榱耸召徦顿Y企業(yè)，獲得股權(quán)或取得投資企業(yè)的控股權(quán)，也不是會了獲得對賭條款所約定的補(bǔ)償或賠償，根本目的是為了通過改善、優(yōu)化所投資企業(yè)的經(jīng)營狀況，經(jīng)營能力，賦予企業(yè)新生的活力，來獲得超預(yù)期的投資回報(bào)。如果被投資企業(yè)經(jīng)營效益越好， 得到的投資回報(bào)就越高。反之，投資回報(bào)則是降低的，甚至?xí)翘潛p的。而融資方的融資目的則是通過投資方的資本金注入， 增加企業(yè)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力，抵御風(fēng)險的能力，并通過提高企業(yè)的經(jīng)營管理能力和水平，最終將企業(yè)做強(qiáng)、做大，創(chuàng)造好的經(jīng)濟(jì)效益和社會效益。所以，對賭雙方的目標(biāo)是相同的，都是為了最大最強(qiáng)被投資企業(yè)來獲取投資回報(bào)。簡單的來看，“對賭協(xié)議是一份金融契約， 是投、融資雙方就所對賭的企業(yè)在未來可能出現(xiàn)的情形，而事先雙方之間所訂立的一系列權(quán)利與義務(wù)的約定。從該協(xié)議的形式上看是一種零和博弈， 但本質(zhì)上是為了通過對賭條款的約定，來最大可能的降價投資方的投資風(fēng)險及最大化獲取投資收益，并對融資方的管理層實(shí)施一種激勵機(jī)制的制度?！?/p>

因此， 對投資方和融資方而言，對賭協(xié)議條款所約定的雙方權(quán)利義務(wù)是相互對等的，是公平一致的，沒有違反等價有償原則。

（三）對賭協(xié)議沒有違反法律的禁止性規(guī)定

法律上所稱的禁止性規(guī)定又指禁止性規(guī)范，即指禁止或嚴(yán)禁人們作出某種行為，要求人們抑制一定行為的法律規(guī)定，屬于“禁止當(dāng)事人采用特定模式的強(qiáng)行性規(guī)范” 判斷某一禁止性規(guī)范是否違反，應(yīng)從特定的行為模式與行為后果是否違反來綜合加以考量。如果單一的以特定的行為模式的違反，或行為后果的違反來簡單的判斷是否違反了禁止性規(guī)定，則都是片面的。

對于對賭協(xié)議，法律和行政法規(guī)中的強(qiáng)制性規(guī)定中，并沒有禁止性條款，“法律不禁止皆可為”，法律應(yīng)當(dāng)引導(dǎo)公眾尊重契約，尊重意識自治，而不是相反。只要不違反公眾利益，不違反法律、行政法規(guī)的強(qiáng)制性規(guī)定，就應(yīng)該尊重當(dāng)事人締結(jié)的契約。

在英美法系國家，是非常重視契約自由的，只要對賭協(xié)議不違反法律、行政法規(guī)的強(qiáng)制性規(guī)定，對賭協(xié)議的法律效力就是確定的，是不容置疑的。投資方和融資方都要有“愿賭服輸”的態(tài)度。

在中國目前的法律環(huán)境下，對賭協(xié)議無論從其內(nèi)容，設(shè)立的目的、功能，都是符合合同自由，契約自由，也沒有違反法律的禁止性規(guī)定，其身所體現(xiàn)的價值應(yīng)當(dāng)?shù)玫轿覈傻恼J(rèn)可和保護(hù)，具備法律上的合法性和正當(dāng)性。

（四）對賭協(xié)議符合法經(jīng)濟(jì)學(xué)中的效率原則

效率原則是法經(jīng)濟(jì)學(xué)的基本原則之一，設(shè)立或作出一項(xiàng)法律制度的根據(jù)目的，在于通過該項(xiàng)法律制度的設(shè)立能優(yōu)化社會財(cái)富的分配，提高社會財(cái)富分配的效益和效率，達(dá)到社會價值最大化，最高效的方式分配和使用資源，創(chuàng)造財(cái)富 。

前述在大摩、鼎暉與英聯(lián)投資與蒙牛管理層對賭協(xié)協(xié)一案中，一方面也是基于對賭協(xié)議中的股權(quán)激勵（2004年-2006年，蒙牛公司每年的業(yè)績復(fù)合增長率不低于50%，否則蒙牛管理層應(yīng)將最多7830萬股，相當(dāng)于蒙牛乳業(yè)公司已發(fā)行股本的7.8%，轉(zhuǎn)讓給三家投資方，或者支付相對應(yīng)的現(xiàn)金，反之三家投資方亦然）。后在蒙牛管理層及員工的不懈努力下，蒙牛公司取得了飛速的發(fā)展。2005年4月6日，大摩、鼎暉和英聯(lián)公司提前結(jié)束了上述四方對賭協(xié)議，同時履行對賭協(xié)議約定，共向蒙牛管理層支付本金為598.7644萬美元的可換股票據(jù)（可轉(zhuǎn)換成6260.8768萬股蒙牛乳業(yè)股票），為此3家投資機(jī)構(gòu)也賺取了550%的投資收益。

“如何使社會財(cái)富達(dá)到最大化是波斯納最主要的法律思想，其認(rèn)為效率原則是法律能夠賴以建立的基礎(chǔ)，并且還是法律唯一的出發(fā)點(diǎn)和最終的歸宿點(diǎn)。建立法律之根本目的，是為了通過重現(xiàn)和復(fù)制市場，通過市場競爭機(jī)制來把權(quán)利分配給最有效率的人，最終實(shí)現(xiàn)效益的最優(yōu)化，價值的最大化”。

上述，大摩等三家投資機(jī)構(gòu)與蒙牛管理層所訂立的對賭協(xié)議，通過雙向?qū)€的激勵機(jī)制，將財(cái)富及權(quán)利配置給蒙牛管理層，從而激發(fā)了蒙牛管理層的再次創(chuàng)業(yè)的激情，最大效益，最高效率的來推動蒙牛公司的發(fā)展。這從蒙牛公司最終所實(shí)現(xiàn)的年均50%的復(fù)合增長率足以顯現(xiàn)。這樣的對賭協(xié)議，對賭條款，無疑是具有最高效率，最高效益的。

誠如一些法經(jīng)濟(jì)學(xué)家所理解的，法律制度本身的核心作用在于通過綜合借鑒、歸納經(jīng)濟(jì)學(xué)中的觀點(diǎn)和方法，特別是選擇運(yùn)用微觀經(jīng)濟(jì)學(xué)的有利觀點(diǎn)和方法，并融會貫通，再反過來評判和分析法律制度本身的優(yōu)劣、功能、作用及影響，以為了能實(shí)現(xiàn)更好的經(jīng)濟(jì)效益作為目標(biāo)導(dǎo)向，并不斷的加入改進(jìn)優(yōu)化法律結(jié)構(gòu)本身。

所以對賭協(xié)議及對賭條款的良好設(shè)置，不但能激勵融資公司管理層的再次創(chuàng)業(yè)激情，激發(fā)他們的工作動力，提高工作效率，增強(qiáng)公司的經(jīng)濟(jì)實(shí)力，降低交易的成本，創(chuàng)造更好的經(jīng)濟(jì)效益，社會效益，更是有利于推動整個社會經(jīng)濟(jì)的發(fā)展及經(jīng)濟(jì)的不斷轉(zhuǎn)型升級與可持續(xù)發(fā)展的。

注釋：

陳信勇.民法.浙江大學(xué)出版社.2011.120.

孫憲忠.民法總論.社會科學(xué)文獻(xiàn)出版社.2005.50.

王利明.關(guān)于無效合同確認(rèn)的若干問題.法制與社會發(fā)展.2002（5）.

金龍.小議對賭協(xié)議及其應(yīng)用.當(dāng)代經(jīng)濟(jì).2009（20）.

施天濤.合同法釋論.中國人民公安大學(xué)出版社.1999.11.

李少偉.合同法.法律出版社.2009.18.

梁慧星.從近代民法到現(xiàn)代民法.中外法學(xué).1997（2）.

張虹.對賭協(xié)議規(guī)范的理性選擇：載舟式的策略.西部法學(xué)評論.2011（1）.

張杰宋、俊潔.對賭協(xié)議“賭丸”后遺癥.中國房地產(chǎn)報(bào).2009年1月5日.

張波、費(fèi)一文、黃培清.“對賭協(xié)議”的經(jīng)濟(jì)學(xué)研究.上海管理科學(xué).2009（1）.

王軼.論物權(quán)法的規(guī)范配置.中國法學(xué).2007（6）.

張彩鳳.西方法律思想史（第1版）.中國政法大學(xué)出版社.2007.312，313.