私募股權(quán)投資中涉及對賭協(xié)議的會計處理探討

王闊

摘要：風(fēng)險投資企業(yè)對融資方進行投資時，出于對雙方利益的保護往往會簽訂帶有一系列承諾的對賭條款。文章通過對比美國及國際會計準則，得出我國對賭協(xié)議具有衍生金融工具的性質(zhì)，并明確相關(guān)的會計確認、計量。將我國相關(guān)對賭協(xié)議案做出的法律判決看作司法解釋，在匯總前人有關(guān)對賭協(xié)議的會計處理觀點后，分別對PE投資機構(gòu)和融資方關(guān)于對賭協(xié)議的會計處理進行了探討或補充。最后提出私募股權(quán)投資中這一約束條款目前在我國面臨的問題，并探討可執(zhí)行的解決方法和措施。

關(guān)鍵詞：私募股權(quán)投資 對賭協(xié)議 會計處理 建議

對賭協(xié)議在我國出現(xiàn)的時間較西方國家要晚。近年來，國內(nèi)許多學(xué)者對對賭協(xié)議的性質(zhì)、發(fā)展方向、問題進行了不同的探討和研究，并通過案例如蒙牛和摩根士丹利對賭案、永樂收購案等分析對賭協(xié)議的現(xiàn)狀、內(nèi)涵和風(fēng)險。對賭協(xié)議的性質(zhì)方面，大致分為以下幾種觀點：將對賭協(xié)議看作權(quán)益或金融負債或衍生金融工具。對賭協(xié)議的會計處理方面的文獻較少，本文在分析私募股權(quán)投資中對賭協(xié)議的會計處理時，認為對賭是期權(quán)的一種形式，并綜合法律和經(jīng)濟層面的分析，對股權(quán)回購和現(xiàn)金補償兩種情況下的具體會計處理進行了探討。

一、對賭協(xié)議的定義和內(nèi)涵

近年來，由于內(nèi)部融資有限、外部金融機構(gòu)融資不易等原因，越來越多的企業(yè)借助私募股權(quán)投資獲取資金，尤其是在摩根士丹利對蒙牛集團的對賭給蒙牛帶來巨大利益的背景下，更是讓對賭二字頻繁出現(xiàn)在公眾的視野當中。所謂對賭協(xié)議（Valuation Adjustment Mechanism，VAM），實際上是一種價值調(diào)整機制，是指投資方與融資方達成的一種協(xié)議，投資方基于對融資方企業(yè)未來業(yè)績或者非財務(wù)指標的評估，如果未來融資方未能達標，融資方需補償投資方初始投資成本中融資方價值被高估的損失，如果未來融資方能達標，則投資方需補償給融資方價值被低估的差額。

因此，對賭協(xié)議的實質(zhì)就是基于對融資方價值的一種評估和調(diào)整，而之所以產(chǎn)生對賭，一方面是由于投融資雙方在信息上的不對稱，以及來自管理者的道德風(fēng)險。投資方即便在對融資方進行盡職調(diào)查等多方面了解后，仍然不能完全了解融資方的經(jīng)營情況，而導(dǎo)致投資方的投資存在一定風(fēng)險，這種情況下，就需要一份類似對賭協(xié)議的條款保障投資方的利益。另一方面，對于融資方來說，對賭協(xié)議中的業(yè)績目標能對企業(yè)家產(chǎn)生激勵作用，企業(yè)績效的提高對雙方有益，融資方能解決資金短缺問題、實現(xiàn)快速擴張而不至于出讓企業(yè)的控股權(quán)。一旦達到對賭承諾，籌集資金的成本是相對較低的。在西方國家的私募股權(quán)投資中，對賭協(xié)議被廣泛運用，國外企業(yè)簽訂的PE對賭協(xié)議內(nèi)容通常比較全面，包括財務(wù)績效、非財務(wù)績效、贖回補償、企業(yè)行為、股票發(fā)行和管理層去向等方面的內(nèi)容。而在我國，由于發(fā)展不夠成熟，融資方急于籌資，加之很多PE投資機構(gòu)尤其是國外大型投資機構(gòu)看中的是投資的短期利益，為了提高資金的使用效率，往往希望在最短時間內(nèi)以最快的速度投入撤出并獲得高收益。這就導(dǎo)致在我國對賭協(xié)議往往只涉及財務(wù)績效和股權(quán)問題。

對賭協(xié)議通常有以下幾種類型：（1）股權(quán)調(diào)整型。當融資方未實現(xiàn)承諾時，投資方將獲得融資方無償或低價轉(zhuǎn)讓的部分股權(quán)。或是當融資企業(yè)完成承諾目標后，投資方以低廉價格轉(zhuǎn)讓部分股權(quán)給融資方。如摩根士丹利對永樂電器的對賭協(xié)議中，雙方約定如果永樂電器2007年的利潤低于6.75億元，則永樂電器管理層要向投資機構(gòu)轉(zhuǎn)股；如果業(yè)績增長達到7.5億元，摩根士丹利要拿出自己的相應(yīng)股份獎勵給永樂集團的管理層。（2）貨幣補償型。當融資企業(yè)未能實現(xiàn)承諾目標時，融資方給投資方以現(xiàn)金補償，而在股權(quán)上沒有變動。正如思恩客廣告有限公司在2011年被藍色光標收購時，對賭條款之一為：若思恩客2011年度的稅后凈利潤介于1 800萬元與2 200萬元之間，則收購方有權(quán)要求原股東予以補償，補償金額為人民幣1 500萬元。（3）控股轉(zhuǎn)移型。當融資企業(yè)未能實現(xiàn)承諾目標時，融資方將同意投資方以低廉價格增資一部分股權(quán)，最終使投資方獲得企業(yè)控股權(quán)。例如2007年太子奶集團聯(lián)合英聯(lián)、摩根士丹利和高盛，三家投行共同出資占股30%，并與李途純簽署對賭協(xié)議。條款要求若李途純沒有完成業(yè)績對賭，則三大投行將注資取得李途純的股權(quán)并最終獲得控制權(quán)。（4）股權(quán)回購型。當融資企業(yè)未能實現(xiàn)承諾目標時，融資方將以投資方初始投資款加上指定利率形成的利息回購?fù)顿Y方的股權(quán)。藍色光標在2011年7月對北京美廣互動有限公司的收購中，約定的對賭協(xié)議就有：如果2011年美廣互動審計后稅后利潤低于人民幣400萬元，公司應(yīng)將所持美廣互動51%的股權(quán)通過轉(zhuǎn)股方式出售給原股東，股權(quán)回購的價格除了公司的初始投資款外，按照8%的年息向公司支付利息。（5）股權(quán)優(yōu)先型。當融資企業(yè)未能實現(xiàn)承諾目標時，投資方將獲得股息分配優(yōu)先權(quán)、剩余財產(chǎn)分配優(yōu)先權(quán)、超比例表決權(quán)等。2008年，鼎暉投資俏江南并獲得其股權(quán)，簽訂的對賭協(xié)議中包括清算優(yōu)先權(quán)條款。最終鼎暉和張?zhí)m出售股份清算俏江南時，鼎暉對剩余財產(chǎn)擁有優(yōu)先分配權(quán)。目前在我國，對賭協(xié)議中被運用最多的是貨幣補償以及股權(quán)回購兩種類型。本文主要針對這兩種情況的會計處理進行探討。

二、對賭協(xié)議的性質(zhì)及對會計處理的指導(dǎo)意義

（一）對賭協(xié)議的性質(zhì)。

首先，應(yīng)明確對賭協(xié)議對于融資方來說是一項權(quán)益還是一項負債。金融負債和權(quán)益工具的區(qū)別包括：如果企業(yè)不能無條件地避免以交付現(xiàn)金或其他金融資產(chǎn)來履行一項合同義務(wù)，則該合同義務(wù)符合金融負債的定義。由于對融資方來說，一旦經(jīng)營業(yè)績不達標，就面臨著現(xiàn)金補償或者股權(quán)回購，這是一種潛在不利的條件需要交付，因此對賭協(xié)議應(yīng)當被理解為是一項負債而不是權(quán)益工具。

其次，對賭協(xié)議并不僅僅是單純的負債，對賭協(xié)議是投融資雙方基于未來某個事件的不確定性所分別擁有的對應(yīng)的權(quán)利和義務(wù)，其符合期權(quán)的主要特征，因此可以理解為，對賭協(xié)議是衍生工具的一種形式。衍生工具的特點包括：在未來的某一時間結(jié)算，不需要或需要很少的初始投資成本，最重要的是，它的價值隨商品價格、匯率、信用指數(shù)、特定利率等變量的變動而變動。在對賭協(xié)議中，往往將融資方一年或連續(xù)幾年的凈利潤是否達標當作對賭的標的，本文認為，凈利潤可以被看作是一種金融變量，而投資方在對賭協(xié)議中的高收益隨著凈利潤的變動而變動，其可被視為是一種衍生工具。同時根據(jù)嵌入衍生工具的定義：是指嵌入到主合同中，使得部分或全部混合工具的現(xiàn)金流隨商品價格、匯率、信用指數(shù)、特定利率等變量的變動而變動的衍生工具。結(jié)合對賭條款的主合同，綜上來看，對賭協(xié)議的期權(quán)性質(zhì)可以看作是對主合同的一種嵌入衍生工具形式。

因此，對于融資方來說，嵌入衍生工具是一項用金融負債表示的期權(quán)，而主合同則是融資方在接受投資時股本的增加，是一項權(quán)益性質(zhì)的表現(xiàn)。從這方面來看對賭協(xié)議對于融資方來說類似于可轉(zhuǎn)換債券，既有負債成分，又有權(quán)益成分。對于投資方來說，投資方在確認投資并簽訂對賭協(xié)議時相應(yīng)形成了主合同和嵌入衍生工具即期權(quán)，投資方的期權(quán)即為一項金融資產(chǎn)，以公允價值計量可計入交易性金融資產(chǎn)，而主合同可看作是一項股權(quán)投資。

（二）相關(guān)的會計確認和會計計量?；趯€協(xié)議的性質(zhì)，在進行具體會計處理時，應(yīng)將嵌入衍生工具和主合同拆開分別進行單獨核算。嵌入衍生工具從混合工具中拆分出來作單獨衍生工具的處理需要滿足的條件除了與嵌入衍生工具條件相同、單獨存在的工具符合衍生工具定義外，還需要滿足與主合同在經(jīng)濟特征和風(fēng)險方面不存在緊密聯(lián)系。本文認為，嵌入衍生工具對融資方來說是一項負債，而主合同代表了融資方所占有的剩余權(quán)益，只有嵌入衍生工具與主合同同屬權(quán)益性質(zhì)，否則對賭協(xié)議中的嵌入衍生工具就與主合同不存在緊密聯(lián)系，而主要受金融變量的影響。

我國企業(yè)會計準則關(guān)于金融工具的定義與《國際會計準則第39號——金融工具：確認和計量》（IAS 39）一致，與《美國財務(wù)會計準則第133號——衍生工具和套期活動的會計處理》（SFAS 133）中關(guān)于金融工具的定義說法略有不同。SFAS 133在對衍生工具和套期工具的會計處理解釋中，用數(shù)量特征具體說明了嵌入衍生工具與主合同不存在緊密關(guān)系應(yīng)滿足“嵌入衍生工具具有至少是投資人主合同兩倍的初始回報率，并且能夠獲得與主合同具有相同條款并涉及具有相似資信的債務(wù)人的合同至少兩倍以上的市場回報率”。美國是較早研究金融工具的國家之一，相關(guān)的規(guī)定更加細致具體，但二者整體上差異不大，我國企業(yè)會計準則關(guān)于金融工具的確認計量與國際準則趨同。不過，值得注意的是，宣和（2014）關(guān)于“新”IFRS 9的解釋中說到，IASB于2014年7月24日發(fā)布了完整版的《國際財務(wù)報告準則第9號——金融工具》（IFRS 9），其是在IFRS 9（2009）和IFRS 9（2010）基礎(chǔ)上修改完成的，自2018年1月1日起生效。其中關(guān)于混合工具的說明分為兩類：若主合同的金融資產(chǎn)屬于IAS 39范圍內(nèi)，則無須按IAS 39要求將嵌入衍生工具從主合同中拆分出來，而是將混合工具作為一個整體。若主合同的金融資產(chǎn)不屬于IAS 39范圍，仍然按IAS 39有關(guān)要求進行拆分處理。由此可以看出國際會計準則在金融工具方面做出了新的補充和修改。

總的來說，目前我國對賭協(xié)議的初始投資成本即標的價格可以看作是投資方基于對融資方未來業(yè)績的評估，根據(jù)預(yù)期收益折現(xiàn)計算而成，而從投資方角度來說，這部分初始投資由兩部分組成，一部分是投資方購買股權(quán)的價款，一部分是投資方向融資方買入期權(quán)的價款。但是期權(quán)價格受多方面因素的影響，包括期權(quán)到期時間、價格的波動性、市場短期利率等。繆潔（2014）根據(jù)Black—Scholes公式進行了簡單的期權(quán)定價分析，將標的價看作是協(xié)議到期時的利潤總額，從而得到期權(quán)的現(xiàn)值、無風(fēng)險利率的確定和正態(tài)分布概率的確定，而最難確認的是年化標準差，需要根據(jù)融資企業(yè)過去年度的利潤總額相關(guān)業(yè)績的波動水平，進行合理的估算。由此可以看出因?qū)€協(xié)議具有期權(quán)的性質(zhì)，其在實際會計處理中的難度大大增加。

三、對賭協(xié)議有效性的相關(guān)法律依據(jù)探討

在我國，私募股權(quán)投資下對對賭協(xié)議的有效性一直沒有明確的法律規(guī)定。本文認為國內(nèi)首例關(guān)于對賭協(xié)議的裁決——海富投資案，或許代表著一定的司法解釋。2007年，海富投資以現(xiàn)金2 000萬元對世恒公司進行增資，《增資協(xié)議書》規(guī)定：如果世恒公司2008年實際凈利潤少于3 000萬元，就要對海富公司進行補償。2009年末，因世恒公司最終未實現(xiàn)業(yè)績承諾，海富投資向法院提起訴訟，請求判決世恒公司、世恒公司的唯一股東香港迪亞公司、迪亞公司的實際控制人陸波向其支付補償款1 998.2095萬元。

此案歷時幾年經(jīng)歷三審才有了最終結(jié)果。一審認為海富投資的對賭協(xié)議無效，海富投資無權(quán)向世恒公司以及香港迪亞公司進行索賠，認為這種投資并沒有根據(jù)相關(guān)公司法規(guī)定按照投資方所占股份享受相應(yīng)凈利潤的分配額，損害了融資方即世恒公司相關(guān)債權(quán)人和中小股東的利益。二審認為這種行為名為投資實為借貸，法院判定借貸行為成立，要求世恒公司歸還海富投資除注冊資本114.7717萬元剩余的1 885.2283萬元及利息。最終，因世恒公司、香港迪亞公司不服二審判決申訴到了最高人民法院。最高人民法院判定，由于補償退回款影響到了公司債權(quán)人和股東的利益，海富投資與世恒公司之間的債權(quán)關(guān)系不予承認。而海富公司與香港迪亞公司之間的協(xié)議，法院認為并不損害當事公司的利益，是當事公司真實意思的表達，應(yīng)當承認有效，香港迪亞公司應(yīng)賠償海富投資剩余的本金及利息。

此案中，投資者與目標公司之間的對賭因損害了目標公司債權(quán)人及股東的利益而被認定無效，會計處理上應(yīng)當作為一般的股權(quán)投資處理。而投資方與融資方股東之間的對賭是合法有效的，會計處理上應(yīng)將期權(quán)拆分出來確認為交易性金融負債。

四、針對具體對賭協(xié)議的會計處理探討

（一）對賭協(xié)議會計處理不同觀點的對比分析。如右表所示。

陳移伯（2013）在投資方會計處理中將初始投資時混合工具中的期權(quán)拆分為交易性金融資產(chǎn)，主合同作為融資方的一項長期負債，投資方獲得現(xiàn)金補償時確認營業(yè)外收入，股權(quán)回購收到利息時計入投資收益。本文認為投資方往往希望快速高效地獲得融資方的高額收益，因此現(xiàn)金補償?shù)男再|(zhì)應(yīng)屬于當期損益而非權(quán)益，應(yīng)計入營業(yè)外收入。相比將投資方的投資計入長期應(yīng)收款，本文認為將其計入股權(quán)投資更為合適。計入長期應(yīng)收款是將投資機構(gòu)與融資方看作是債權(quán)與債務(wù)的關(guān)系，脫離了股權(quán)投資的性質(zhì)，現(xiàn)有法律也并不承認公司與公司間的借貸行為。

段愛群（2013）認為當發(fā)生貨幣性補償時，應(yīng)該沖減投資方的長期股權(quán)投資成本，不應(yīng)將其計入收入確認。同時認為當發(fā)生股權(quán)回購時，可以把交易活動看作類似可轉(zhuǎn)換債券，借方確認應(yīng)收利息，貸方確認投資收益。本文認為將現(xiàn)金補償沖減投資成本也是一個思路，在處置長期股權(quán)投資時，收款金額與長期股權(quán)投資的賬面價值差額記作投資收益納稅，并沒有減少納稅收入，只是納稅時點延遲至長期股權(quán)投資處置時。當投資方僅僅以準時上市為對賭目標時，將投資看作是一項權(quán)益性投資計入可供出售金融資產(chǎn)是較為合理的，但是同時也就不屬于股權(quán)投資的屬性，每年以公允價值變動計量可供出售的賬面價值，而不能根據(jù)融資方每年實現(xiàn)的凈利潤占比確認投資收益。

繆潔（2014）在投資方會計處理中將期權(quán)作為交易性金融資產(chǎn)，主合同作為一項股權(quán)投資。但獲得現(xiàn)金補償時期權(quán)并沒有消失，而是通過現(xiàn)金補償方式使公允價值發(fā)生變化，因此交易性金融資產(chǎn)并不應(yīng)沖減。而將現(xiàn)金補償計入資本公積，只有在上市公司并購重組中的對賭協(xié)議里，當投資方成為融資方公司控股股東時，才較為合適。

朱元甲（2015）沒有將復(fù)合金融工具中的嵌入衍生工具和主合同分拆進行處理，而是指定投資全部為交易性金融資產(chǎn)，將期權(quán)的初始價值看作是零。并在收到現(xiàn)金補償和股權(quán)回購時都確認為投資收益。這種方法不需要單獨計算期權(quán)的價值，較為簡便，但前文論及對賭協(xié)議的性質(zhì)時認為對賭協(xié)議符合分拆應(yīng)滿足的條件，主合同的性質(zhì)為股權(quán)投資，全部計入交易性金融資產(chǎn)較為不妥。

（二）關(guān)于融資方的會計處理。大部分學(xué)者認為在融資方發(fā)生股權(quán)回購和現(xiàn)金補償時應(yīng)分別確認財務(wù)費用和營業(yè)外支出，對于融資方初始投資時的確認存在不同觀點。陳移伯（2013）在融資方會計處理中，認為融資方接受初始投資時確認股本的同時沖減資本公積，并確認相應(yīng)的交易性金融負債和長期應(yīng)付款。段愛群（2013）將股權(quán)回購看作類似可轉(zhuǎn)債，則融資方進行會計處理時將可轉(zhuǎn)債中的負債成分確認為可轉(zhuǎn)換債券，將權(quán)益成分確認為資本公積處理。本文認為當融資方接受初始投資時，如果將此項交易看作是股權(quán)投資，則無須沖減資本公積來抵消股本增加的賬面價值，而作正常的接受增資入股的會計處理。

（三）綜合總結(jié)前人觀點，提出三點不同或補充。一是基于一定的司法解釋，將投資機構(gòu)與目標公司之間的賬務(wù)處理進行了簡化，不考慮兩者間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，認為對賭條款對目標公司沒有法律效應(yīng)而將投資方的投資作為一般的股權(quán)投資處理，融資方做增資入股的正常處理。二是基于法律上承認投資機構(gòu)與目標公司股東之間的對賭，應(yīng)將主合同看作是股權(quán)投資，當投資機構(gòu)從目標公司股東買入目標公司股權(quán)時，目標公司股東作處置長期股權(quán)投資的會計處理，并在確認現(xiàn)金補償時反映期權(quán)這項交易性金融資產(chǎn)的公允價值變動。三是在目標公司股東股權(quán)回購時根據(jù)長期股權(quán)投資同一控制下的企業(yè)合并規(guī)定，目標公司股東買入股權(quán)的賬面價值為投資方長期股權(quán)投資占目標公司所有者權(quán)益賬面價值的份額以及損益調(diào)整，目標公司股東買入股權(quán)的賬面價值與購入價即投資方初始投資成本之間的差額用資本公積進行調(diào)整。

五、對賭協(xié)議面臨的問題

（一）會計處理方面。由于對賭協(xié)議具有期權(quán)的性質(zhì)，相關(guān)的會計處理難以離開期權(quán)的測算，而期權(quán)的測算又復(fù)雜繁瑣，受多方面因素影響，一定程度上增加了會計處理的難度。趙國慶（2013）針對上市公司并購重組中的對賭協(xié)議提出：會計處理可以不考慮期權(quán)，而從“出資不實”這個角度將被收購方補償給上市公司的現(xiàn)金作為出資不實的補充出資行為，被收購方在銀行存款減少的同時借記“以前年度損益調(diào)整”科目。

但是本文認為私募股權(quán)投資下的對賭協(xié)議與上市公司并購重組的對賭協(xié)議不盡相同。《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》第35條中提到被收購方實際的盈利情況與被收購時預(yù)測的盈利情況有差異的情況下，雙方應(yīng)當針對這種差異簽訂可行的補償協(xié)議。這說明上市公司并購中的對賭協(xié)議得到了國家的明文規(guī)定和法律認可，主要是為了維護上市公司的股東利益尤其是中小股東利益，保持股權(quán)結(jié)構(gòu)的清晰。而私募股權(quán)投資中的對賭協(xié)議現(xiàn)在還沒有出臺相關(guān)的法律政策，私募股權(quán)下的對賭協(xié)議更多的是一種市場行為，是投資方與融資方之間進行的一種博弈，融資方急需資金，投資方看重利益，簽訂對賭協(xié)議更多是投資方為了保證自己的利益，而上市公司資產(chǎn)重組中的對賭協(xié)議，是一種監(jiān)管和幫助，是上市公司為了保證股東利益、維護公司穩(wěn)定的一種應(yīng)對措施。

（二）IPO監(jiān)管方面。根據(jù)我國《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》第十三條規(guī)定：發(fā)行人的股權(quán)清晰，控股股東和受控股股東、實際控制人支配的股東持有的發(fā)行人股份不存在重大權(quán)屬糾紛。PE投資機構(gòu)在對賭協(xié)議中規(guī)定的一旦無法上市則需股權(quán)回購的條件就顯得尤為苛刻了，股權(quán)回購會導(dǎo)致股權(quán)不清晰、股權(quán)結(jié)構(gòu)不穩(wěn)定、新舊股東之間的權(quán)利變動，是證監(jiān)會所不同意的，這種情況對擬上市的融資企業(yè)來說是不利的，而如果在上市前取消對賭協(xié)議，則投資方缺少相應(yīng)利益保護。

六、思考與建議

（一）從融資方的角度來看。融資方在任何時候都不能因急于取得資金而盲目地接受對賭協(xié)議的條件。融資方從外部環(huán)境來講應(yīng)充分考慮到企業(yè)所處的階段、企業(yè)在市場上的競爭者。永樂電器最終慘遭并購的事例反映出它對外部環(huán)境判斷的失誤。同樣是接受PE投資，永樂電器并不像蒙牛集團處于行業(yè)的成長期，它所屬的電器行業(yè)彼時已經(jīng)處于比較成熟的階段，競爭者有國美、蘇寧這樣的行業(yè)巨頭，很難完成對賭協(xié)議中規(guī)定的凈利潤6.75億元的業(yè)績條件。從內(nèi)部環(huán)境來講，企業(yè)的管理層能力必不可少，投資方的對賭協(xié)議要求往往是不易達到的，企業(yè)的管理層如果只是為了資金需求而沒有能力去達到對賭條件，獲得的資金只是短暫的補救，從長遠來看更加不利于企業(yè)發(fā)展。

（二）從PE投資機構(gòu)的角度來看。

首先，投資機構(gòu)在對我國企業(yè)進行投資時不應(yīng)只關(guān)注財務(wù)績效指標和股權(quán)回購，還應(yīng)綜合考慮非財務(wù)績效、管理層去向、企業(yè)行為等多個方面；不應(yīng)僅僅為了追求短期內(nèi)資金最大程度的獲利而不顧被投資企業(yè)的發(fā)展，例如對賭協(xié)議可以涉及對方企業(yè)管理層必須在企業(yè)繼續(xù)留任至少5年等類似條件，以反映投資方的投資行為是希望雙方都能長久地獲得收益，事實上被投資企業(yè)經(jīng)營狀況持續(xù)良好，PE機構(gòu)作為股東也能獲得長久的利益。

其次，投資者一方面希望被投資方上市從而使其占有的股份大大升值，另一方面為了滿足上市條件又不得不因為對賭條款的股權(quán)回購問題而在上市前終止合約，有損投資方利益。投資方應(yīng)適當做出調(diào)節(jié)以達到雙方的共贏，例如不以股權(quán)回購為條件，當融資方無法達到上市目標時，可以讓其管理層和股東進行現(xiàn)金補償，不涉及股權(quán)轉(zhuǎn)讓問題也就滿足了相關(guān)法規(guī)關(guān)于發(fā)行人股權(quán)清晰的規(guī)定。

最后，投資方在簽訂對賭協(xié)議時，可以適當對內(nèi)容進行一些改變，例如在對賭協(xié)議中規(guī)定在融資方未達到凈利潤指標或上市承諾前，投資方的出資可當作是融資方的一項長期應(yīng)付款作為負債，當融資方達到承諾后，投資方的資金轉(zhuǎn)為相應(yīng)的股權(quán)投資并享受相應(yīng)的權(quán)利。若融資方未達到目標，則投資方資金撤出并收回投出資金和利息回報。這樣類似的變動可以減輕融資方的融資壓力，使融資方不至為了完成業(yè)績指標而過于激進冒險，對投資機構(gòu)來說，也能在保證投出資金的收回和利息收入的基礎(chǔ)上獲得高回報。S

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