眭冰燕

【摘要】作為連接上市公司與外部投資者、監(jiān)管機(jī)構(gòu)等群體的橋梁，董事會(huì)秘書認(rèn)真盡職地履行信息披露職能，有利于推動(dòng)上市公司與外部群體之間良好的溝通。那么，具備何種特征的董事會(huì)秘書能夠提高公司信息披露質(zhì)量？本文針對(duì)該研究課題進(jìn)行了文獻(xiàn)綜述，并提出了幾點(diǎn)評(píng)述和未來(lái)研究展望。

【關(guān)鍵詞】董事會(huì)秘書 信息披露質(zhì)量 文獻(xiàn)綜述

一、引言

上世紀(jì)90年代，為了滿足香港聯(lián)交所的上市規(guī)定，我國(guó)開(kāi)始引入董事會(huì)秘書制度。隨著國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)的發(fā)展和成熟，該項(xiàng)制度也不斷完善，并逐步由“舶來(lái)品”發(fā)展成為我國(guó)證券市場(chǎng)的獨(dú)特制度。21世紀(jì)初國(guó)內(nèi)外的一系列會(huì)計(jì)丑聞、國(guó)內(nèi)的股權(quán)分置改革等事件促使市場(chǎng)提升對(duì)上市公司信息披露質(zhì)量的重視程度，董事會(huì)秘書作為溝通上市公司與外部投資者、監(jiān)管機(jī)構(gòu)等群體的“橋梁”，其重要性隨之提升。特別是2006年新《公司法》的實(shí)施，第一次從法律意義上明確了董秘信息披露的職責(zé)和公司高管地位。其后，證監(jiān)會(huì)及交易所發(fā)布的各項(xiàng)制度、規(guī)范則進(jìn)一步對(duì)董事會(huì)秘書的職責(zé)等作出了詳細(xì)規(guī)定。未來(lái)，國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)向“注冊(cè)制”發(fā)展的趨勢(shì)愈加明顯，并且隨著機(jī)構(gòu)投資者比重的提升，董秘作為信息披露直接責(zé)任人的內(nèi)涵將會(huì)得到進(jìn)一步豐富和深化。

具體而言，董秘信息披露的工作包括狹義和廣義兩方面。其中，狹義的信息披露主要指合規(guī)性披露，包括定期報(bào)告、臨時(shí)報(bào)告、其他重大事件等信息的披露。廣義的信息披露包括接聽(tīng)投資者的咨詢電話，為其解答公司經(jīng)營(yíng)、財(cái)務(wù)方面的問(wèn)題；接待證券分析師或者媒體的調(diào)研和采訪；組織路演、投資者見(jiàn)面會(huì)等活動(dòng)；進(jìn)行緊急公關(guān)處理等。

那么，究竟具備什么樣特征的董秘能夠提高公司信息披露質(zhì)量，推動(dòng)公司與外部市場(chǎng)的溝通？本文針對(duì)該研究課題進(jìn)行了文獻(xiàn)綜述，并提出了幾點(diǎn)評(píng)述和未來(lái)研究展望。

二、文獻(xiàn)綜述

縱觀現(xiàn)有文獻(xiàn)，主要分為兩類，一類是單純地、淺層次地分析董秘與信息披露質(zhì)量?jī)烧咧g的關(guān)系，并未進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)；另一類是完全側(cè)重于實(shí)證檢驗(yàn)，董秘特征對(duì)信息披露質(zhì)量的作用機(jī)制則是寥寥幾筆帶過(guò)。因此，接下來(lái)的文獻(xiàn)綜述將分為兩部分，一部分是理論分析董秘特征與信息披露質(zhì)量之間的關(guān)系，另一部分則是綜述實(shí)證檢驗(yàn)的結(jié)果和針對(duì)研究結(jié)果的解釋。

（一）理論分析

陳曉莉（2004）認(rèn)為董秘作為信息披露的主要發(fā)布者，其盡職盡責(zé)的信息披露對(duì)公司形象的提升和對(duì)投資者信心的提高均有直接且正面的影響。但其并未解釋董秘提升信息披露質(zhì)量的作用機(jī)制。

梁明（2005）則具體闡釋了董秘提升上市公司信息披露質(zhì)量的作用路徑：一是董秘的專業(yè)素質(zhì)普遍較高，有利于正確理解與披露公司信息，從而對(duì)公司相關(guān)信息是否可以披露、如何披露及披露后影響力如何進(jìn)行專業(yè)判斷；二是相較于公司報(bào)表信息披露，董秘具有很強(qiáng)的互動(dòng)性，能夠使公司與投資者在信息交流上產(chǎn)生互動(dòng)，有利于增強(qiáng)投資者對(duì)披露信息的理解；三是相較于其他高管，董秘具有內(nèi)外兩重視角，對(duì)公司內(nèi)部更多的了解可以更準(zhǔn)確地對(duì)外部傳遞信息，對(duì)市場(chǎng)更多的了解可以在公司決策時(shí)更多考慮市場(chǎng)反應(yīng)從而做出更優(yōu)決策。

（二）實(shí)證檢驗(yàn)的兩個(gè)視角

1.視角一：驗(yàn)證某一法律法規(guī)實(shí)施的有效性。自2006年新《公司法》實(shí)施以來(lái)，證監(jiān)會(huì)及交易所發(fā)布了多項(xiàng)制度、規(guī)范，進(jìn)一步對(duì)董事會(huì)秘書的地位、職責(zé)等作出了詳細(xì)規(guī)定。為了驗(yàn)證這些法律法規(guī)的有效性，學(xué)者們進(jìn)行了相關(guān)的實(shí)證檢驗(yàn)。（1）2006年1月1日新《公司法》的實(shí)施。周開(kāi)國(guó)等（2011）選擇2006年1月1日新《公司法》正式實(shí)施為事件，以新《公司法》正式實(shí)施前后60個(gè)交易日為事件窗口，以滬深300指數(shù)成分股公司為研究對(duì)象，并采用Kim and Verrecchia（2011）（KV度量法）基于收益率和交易量構(gòu)造的模型來(lái)度量信息披露質(zhì)量。經(jīng)研究后發(fā)現(xiàn)，新《公司法》正式實(shí)施后，我國(guó)上市公司的信息披露質(zhì)量得到了顯著提高。（2）2007年《股票上市規(guī)則（第六次修改稿）》公開(kāi)征求意見(jiàn)。上交所《股票上市規(guī)則（第六次修改稿）》征求意見(jiàn)稿中，要求上市公司董秘由副總或董事等有實(shí)權(quán)的高管擔(dān)任，從而使董秘成為真正的高管人員，做到責(zé)、權(quán)、利對(duì)等。因此，高強(qiáng)、伍利娜（2008）對(duì)擬修訂《股票上市規(guī)則》關(guān)于董秘任職資格新要求進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)。他們選擇2001～2006年董秘均為同一人且兼職情況保持一致的深交所上市公司為研究樣本，采用深交所信息披露質(zhì)量綜合考評(píng)結(jié)果（分為優(yōu)秀、良好、及格和不及格四個(gè)等級(jí)）度量信息披露質(zhì)量。經(jīng)研究后發(fā)現(xiàn)，由副總兼任董秘可以提高信息披露質(zhì)量，但未發(fā)現(xiàn)董秘僅兼任董事在提高信息披露質(zhì)量方面的顯著作用。（3）2010年《中小板上市公司規(guī)范運(yùn)作指引》。深交所發(fā)布的《中小板上市公司規(guī)范運(yùn)作指引》規(guī)定，董秘應(yīng)當(dāng)由上市公司董事、副總經(jīng)理或財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人擔(dān)任。扶青、劉博（2015）以2008～2012年中小板公司為研究樣本，亦采用深交所信息披露質(zhì)量綜合考評(píng)結(jié)果來(lái)度量信息披露質(zhì)量，研究后認(rèn)為財(cái)務(wù)總監(jiān)兼任董秘、副總經(jīng)理兼任董秘可以提高上市公司信息披露質(zhì)量。

2.視角二：董秘特征對(duì)信息披露質(zhì)量的影響。以往的文獻(xiàn)主要研究了董秘的三大類特征：人口特征（年齡、教育水平、專業(yè)背景）、公司治理特征（兼任情況、董秘持股、董秘任期、董秘薪酬）、綜合特征（董秘社會(huì)資本）。其中，專業(yè)背景、兼任情況、董秘持股和社會(huì)資本是學(xué)者們著重研究的4個(gè)特征，而其余4個(gè)特征則是穿插在主特征的研究過(guò)程中。（1）專業(yè)背景。曹影（2016）側(cè)重于投資者關(guān)系管理的研究，更關(guān)注董秘與外部證券分析師進(jìn)行溝通交流的效果，并用分析師覆蓋來(lái)衡量董秘的溝通績(jī)效。分析師覆蓋具體采用2014年度內(nèi)對(duì)某上市公司進(jìn)行盈利預(yù)測(cè)或者發(fā)布過(guò)投資評(píng)級(jí)報(bào)告的券商的數(shù)量。研究結(jié)果表明，具有財(cái)會(huì)專業(yè)背景能夠顯著增加分析師覆蓋，從而提升董秘對(duì)外部的溝通績(jī)效；財(cái)會(huì)與行業(yè)技術(shù)復(fù)合專業(yè)背景能夠進(jìn)一步提升董秘的溝通績(jī)效；董秘由財(cái)務(wù)總監(jiān)、財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人或總會(huì)計(jì)師兼任，亦能夠進(jìn)一步提升其溝通績(jī)效；此外，較年輕、學(xué)歷較高、持股的董秘也對(duì)其溝通績(jī)效有顯著的提升作用。（2）兼任情況。高強(qiáng)、伍利娜（2008）認(rèn)為副總兼任董秘可顯著提高信息披露質(zhì)量，但未發(fā)現(xiàn)董秘兼任董事在提高信息披露質(zhì)量方面的作用，其原因可能是在于董事本身對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)管理參與有限，無(wú)法深入了解公司，也可能是獨(dú)立性不足，因而由董事兼任董秘的作用難以體現(xiàn)。扶青、劉博（2015）經(jīng)研究后認(rèn)為，財(cái)務(wù)總監(jiān)兼任董秘、副總經(jīng)理兼任董秘可以提高上市公司信息披露質(zhì)量；但是董事兼任董秘、董秘的財(cái)務(wù)背景與上市公司信息披露質(zhì)量不相關(guān)。（3）董秘持股。周開(kāi)國(guó)、李濤、張燕（2011）認(rèn)為董事會(huì)秘書持有本公司股份會(huì)降低信息披露質(zhì)量。同時(shí)，董秘的年齡、任職時(shí)間、教育水平、兼任情況和相關(guān)經(jīng)驗(yàn)的回歸系數(shù)均不顯著，這說(shuō)明董秘在上市公司信息披露方面的功能還沒(méi)有完全發(fā)揮。翟光宇、武力超、唐大鵬（2014）的研究結(jié)果并沒(méi)有遵循傳統(tǒng)觀點(diǎn)，董秘持股不但沒(méi)有造成信息披露質(zhì)量下降，相反卻使信息披露質(zhì)量得到了提高，這可能與研究樣本的選取有關(guān)。他們選取的是2007～2012年14家中國(guó)上市商業(yè)銀行的季度數(shù)據(jù)，這14家上市商業(yè)銀行中有5家董秘持有本公司股票，而這5位董秘任職時(shí)間長(zhǎng)，也許會(huì)使持股的董事會(huì)秘書對(duì)短期股價(jià)利益的需求降低，從而沒(méi)有形成“內(nèi)部人控制”；同時(shí)前三家銀行均為城商行，資產(chǎn)規(guī)模相比于其他上市銀行較小，也許無(wú)法采取大型商業(yè)銀行監(jiān)管資本套利等方法，這也約束了董事會(huì)秘書進(jìn)行信息加工的余地。（4）社會(huì)資本。高鳳蓮、王志強(qiáng)（2015）運(yùn)用社會(huì)學(xué)和管理學(xué)的理論，考察了2004～2011年間深市4726個(gè)樣本觀測(cè)值，并從董秘在公司內(nèi)部的縱向關(guān)系、在公司外部的橫向關(guān)系和其他社會(huì)聲譽(yù)三個(gè)方面入手構(gòu)建了董秘社會(huì)資本評(píng)價(jià)指標(biāo)體系來(lái)衡量董秘的社會(huì)資本。經(jīng)研究后發(fā)現(xiàn)，董秘社會(huì)資本對(duì)信息披露質(zhì)量有正向影響：董秘社會(huì)資本越高，其社會(huì)關(guān)系網(wǎng)越復(fù)雜，獲取信息的能力越強(qiáng)；同時(shí)社會(huì)資本損失的機(jī)會(huì)成本越大，董秘監(jiān)督信息披露的動(dòng)機(jī)也就越強(qiáng)，越能有效督促公司提高信息披露質(zhì)量。并且在社會(huì)信任較低或法律意識(shí)薄弱的地區(qū)，董秘的社會(huì)資本對(duì)公司信息披露質(zhì)量的提升作用更加顯著。

三、幾點(diǎn)評(píng)述

自董秘制度引入中國(guó)資本市場(chǎng)以來(lái)，國(guó)內(nèi)學(xué)者仍將目光聚焦在董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)、獨(dú)立董事的個(gè)人特征對(duì)信息披露的影響上，而作為公司信息披露直接責(zé)任人的董秘卻很少受到關(guān)注，導(dǎo)致相關(guān)文獻(xiàn)很少，研究廣度和深度遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。同時(shí)，國(guó)內(nèi)學(xué)者初期對(duì)董秘的研究集中于從法律或者實(shí)務(wù)角度對(duì)董事會(huì)秘書的價(jià)值和存在的問(wèn)題進(jìn)行闡述，并沒(méi)有構(gòu)建出一套完整的邏輯框架來(lái)合理解釋董秘特征影響信息披露質(zhì)量的作用機(jī)制，這就使得相關(guān)文獻(xiàn)中的理論分析比較蒼白。

對(duì)于研究?jī)?nèi)容，首先是董秘特征的選取方面，我們總結(jié)了現(xiàn)有文獻(xiàn)主要研究董秘的人口特征、公司治理特征和綜合特征對(duì)信息披露質(zhì)量的影響，但是還沒(méi)有任何一篇文獻(xiàn)開(kāi)始研究董秘的心理特征，例如董秘是否保守對(duì)信息披露質(zhì)量的影響，這可能是因?yàn)樾睦硖卣麟y以衡量。其次，很少有研究對(duì)董秘特征進(jìn)行細(xì)化，例如，只關(guān)注到董秘的財(cái)會(huì)專業(yè)背景能顯著提升信息披露質(zhì)量，但是董秘是來(lái)源于上市公司財(cái)會(huì)人員內(nèi)部晉升？還是來(lái)源于會(huì)計(jì)師事務(wù)所？抑或是投行？這三種來(lái)源的董秘均有財(cái)務(wù)背景，但哪一種對(duì)信息披露質(zhì)量有更顯著的影響，當(dāng)前文獻(xiàn)并沒(méi)有具體研究。此外，現(xiàn)有文獻(xiàn)缺乏研究外生沖擊對(duì)董秘特征與信息披露質(zhì)量?jī)烧哧P(guān)系的影響，例如股災(zāi)背景下，具有何種特征的董秘具有優(yōu)勢(shì)，能夠提高信息披露質(zhì)量，從而使得公司股價(jià)波動(dòng)較小。

對(duì)于研究方法，現(xiàn)有相關(guān)文獻(xiàn)主要運(yùn)用以下幾種方法來(lái)度量信息披露質(zhì)量，一是的深交所信息披露質(zhì)量綜合考評(píng)結(jié)果（高強(qiáng)等（2008）等），二是KV度量法（周開(kāi)國(guó)等（2011）等），三是選取某一披露項(xiàng)目作為信息披露質(zhì)量的替代變量（曹影（2016））。對(duì)于第一種專業(yè)機(jī)構(gòu)披露指數(shù)來(lái)說(shuō)，由于披露通常是以年度計(jì)的，因此難以準(zhǔn)確定義信息披露發(fā)生變化的時(shí)機(jī)；對(duì)于選取某一披露項(xiàng)目作為替代變量，例如分析師覆蓋率或者是管理層盈利預(yù)測(cè)自愿披露，都可能會(huì)使研究結(jié)果較為片面；對(duì)于KV度量法，相對(duì)于會(huì)計(jì)變量，該變量是一個(gè)基于市場(chǎng)交易量和股票價(jià)格的變量，可以避免采用會(huì)計(jì)變量出現(xiàn)的主觀應(yīng)計(jì)部分和盈余管理等問(wèn)題，但是投資者的收益率更多地依賴交易量信息就一定代表上市公司信息披露質(zhì)量不充分嗎？這種衡量是否真正有效？因此研究方法的選擇也是可以進(jìn)一步探討的地方。

四、未來(lái)研究展望

董秘特征與信息披露質(zhì)量的研究總體上處于起步階段，理論構(gòu)建十分薄弱，因此首先要做的應(yīng)當(dāng)是結(jié)合一些經(jīng)典理論，搭建好理論框架。例如，可以結(jié)合信息范式中的基本假設(shè)之一“經(jīng)濟(jì)行為人最大化效用動(dòng)機(jī)假設(shè)”，具體研究董秘信息披露的動(dòng)機(jī)、決策、實(shí)施過(guò)程與結(jié)果。除此之外，還可以從以下幾個(gè)方面把握未來(lái)研究方向。

（一）研究樣本的設(shè)定

1.研究區(qū)間。2006年新《公司法》正式實(shí)施，董秘的高管地位第一次在法律意義上得以確立，但2008年股災(zāi)的外生沖擊打破了董秘特征和信息披露質(zhì)量關(guān)系的穩(wěn)定性，直到2012年兩者關(guān)系才逐漸穩(wěn)定，因此當(dāng)前研究董秘特征和信息披露質(zhì)量最佳的時(shí)間區(qū)間應(yīng)當(dāng)為2012年至2015年，并選擇面板數(shù)據(jù)。而現(xiàn)有文獻(xiàn)的研究區(qū)間大多在2012年之前，只有曹影（2016）的研究區(qū)間在2014年，但是由于僅用了一年的樣本，說(shuō)服力稍顯不足。

2.子樣本研究。現(xiàn)有文獻(xiàn)均選擇滬深A(yù)股上市公司作為研究樣本，僅有翟光宇等（2014）一篇文獻(xiàn)是以行業(yè)子樣本（商業(yè)銀行）為研究對(duì)象。但由于不同行業(yè)或性質(zhì)的公司會(huì)有不一樣的特征表現(xiàn)，因此未來(lái)研究可以按行業(yè)分類，又或者可以按企業(yè)性質(zhì)分類，例如研究國(guó)企和民企中董秘特征是如何提高信息披露質(zhì)量的。

（二）研究變量的精細(xì)化

對(duì)于董秘特征變量的構(gòu)建，除了現(xiàn)有文獻(xiàn)中的八類外，未來(lái)研究還可以：第一，利用心理測(cè)評(píng)的方式關(guān)注董秘的心理特征；第二，董秘特征的細(xì)化，例如關(guān)注董秘的來(lái)源（內(nèi)部晉升？會(huì)計(jì)師事務(wù)所？投行？）對(duì)信息披露質(zhì)量的影響。

對(duì)于信息披露質(zhì)量的度量方法，KV度量法的合理性和替代變量的有效性仍處于疑問(wèn)之中。因此，信息披露質(zhì)量度量方法的改進(jìn)也是未來(lái)研究不可或缺的一環(huán)。

（三）研究設(shè)計(jì)優(yōu)化——延伸至經(jīng)濟(jì)后果

現(xiàn)有文獻(xiàn)只是在單純地研究董秘特征如何影響信息披露質(zhì)量，但只有將這兩者的關(guān)系延伸至經(jīng)濟(jì)后果才更具價(jià)值。例如，董秘特征在提高信息披露質(zhì)量后，能否對(duì)證券分析師盈利預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確度或者公司股價(jià)有所影響？

總而言之，董秘特征與信息披露質(zhì)量的研究具有很強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)指導(dǎo)意義，但是現(xiàn)階段來(lái)看，理論框架的構(gòu)建依舊十分薄弱，實(shí)證檢驗(yàn)也相對(duì)較為粗糙，不夠精細(xì)，未來(lái)研究尚有非常大的發(fā)展空間與進(jìn)步潛力。

參考文獻(xiàn)

[1]曹影.董事會(huì)秘書的專業(yè)背景與溝通績(jī)效：來(lái)自中國(guó)A股上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[D].上海交通大學(xué)，2016.

[2]陳曉莉.詮釋“董秘”職責(zé)[J].市場(chǎng)觀察，2004（3）：36-37.

[3]扶青，劉博.財(cái)務(wù)總監(jiān)兼任董事會(huì)秘書對(duì)信息披露質(zhì)量的影響研究[J].中大管理研究，2015（10）：26-39.

[4]高鳳蓮，王志強(qiáng).“董秘”社會(huì)資本對(duì)信息披露質(zhì)量的影響研究[J].南開(kāi)管理評(píng)論，2015，18（004）：60-71.

[5]高強(qiáng)，伍利娜.兼任董秘能提高信息披露質(zhì)量嗎？——對(duì)擬修訂《上市規(guī)則》關(guān)于董秘任職資格新要求的實(shí)證檢驗(yàn)[J].會(huì)計(jì)研究，2008（1）：47-54.

[6]梁明.重視董事會(huì)秘書對(duì)提升會(huì)計(jì)信息披露質(zhì)量的作用[J].經(jīng)濟(jì)師，2005（10）：136.

[7]劉博.CFO兼任董秘與信息披露質(zhì)量[J].決策與信息，2013（8）：77-78.

[8]翟光宇，武力超，唐大鵬.中國(guó)上市銀行董事會(huì)秘書持股降低了信息披露質(zhì)量嗎？——基于2007～2012年季度數(shù)據(jù)的實(shí)證分析[J].經(jīng)濟(jì)評(píng)論，2014（2）：127-138.

[9]周開(kāi)國(guó)，李濤，張燕.董事會(huì)秘書與信息披露質(zhì)量[J].金融研究，2011（7）：167-181.

[10]Kim O，Verrecchia R E.The relation among disclosure，returns，and trading volume information[J].The Accounting Review，2001，76（4）：633-654.