單冰

摘 要：目前，掉期交易逐步成為我國乃至全球外匯市場的主流交易工具，在企業(yè)規(guī)避外匯風(fēng)險的管理方面發(fā)揮著巨大作用。本文圍繞外匯掉期在應(yīng)用中的三大功能及其如何規(guī)避匯率風(fēng)險展開論述，以期幫助我國外貿(mào)企業(yè)在日益復(fù)雜多變的經(jīng)營環(huán)境中，更好地規(guī)避匯率風(fēng)險，提高經(jīng)營管理水平。

關(guān)鍵詞：外貿(mào)企業(yè)；外匯掉期；匯率風(fēng)險；三大功能

在全球金融市場動蕩不安、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)疲軟、人民幣“入籃”的背景下，匯率風(fēng)險日益成為我國進(jìn)出口企業(yè)關(guān)注的焦點(diǎn)。而我國自2005年匯改引入了掉期交易以來，發(fā)展勢頭迅猛，2016年1-10月我國外匯和貨幣掉期交易額高達(dá)79，098億美元，占整個外匯市場交易額157，262億美元的50%。外匯掉期，簡單來說是指雙方約定以一種貨幣交換一定數(shù)量的另一種貨幣，并約定在未來某日再按相反方向交換同樣數(shù)量的貨幣的操作。由于外匯掉期兼具消除外匯暴露頭寸、套期保值、降低融資成本并實(shí)現(xiàn)外匯資產(chǎn)保值等諸多功能，在我國外貿(mào)企業(yè)匯率風(fēng)險管理方面發(fā)揮著巨大作用。

一、利用外匯掉期消除外匯暴露頭寸

外匯風(fēng)險暴露這里主要是指企業(yè)所面臨的以外幣計(jì)價的應(yīng)收應(yīng)付款項(xiàng)或預(yù)收預(yù)付款項(xiàng)等在匯率變動時所產(chǎn)生的交易風(fēng)險。其原因在于從合同簽訂到合同履行期間的時間差使企業(yè)外在款項(xiàng)受到匯率波動的影響。具體來說，企業(yè)從簽訂以外幣支付或收取的款項(xiàng)合同到最終完成交易（支付外幣或收取外幣款項(xiàng)），如果期間匯率發(fā)生了變動，以本幣購買外幣以支付款項(xiàng)或以外幣形式收取款項(xiàng)兌換成本幣時，企業(yè)將面臨本幣現(xiàn)金損失或收益的風(fēng)險。這往往也是進(jìn)出口企業(yè)最直接、最可見、最可度量的風(fēng)險，而暴露頭寸的大小也往往直接決定著匯率變動時其發(fā)生損益的多少。

計(jì)算外匯交易風(fēng)險暴露頭寸的量化公式為：外匯風(fēng)險暴露頭寸=外匯現(xiàn)金凈流量=外匯流入一外匯流出=（出口應(yīng)收貨款一進(jìn)口應(yīng)付貨款）+（借入外匯一貸出外匯）+（買入外匯一賣出外匯）。而如果這里我們只考慮使用金融衍生工具測算和計(jì)量企業(yè)外匯風(fēng)險暴露，則計(jì)算公式可簡化為：外匯風(fēng)險暴露頭寸=外匯現(xiàn)金凈流量=外匯流入一外匯流出=（出口應(yīng)收貨款一進(jìn)口應(yīng)付貨款）+（買入外匯一賣出外匯）。如果外匯風(fēng)險凈暴露頭寸為正，則本幣升值企業(yè)將面臨虧損；如果外匯風(fēng)險暴露凈頭寸為負(fù)，則本幣貶值企業(yè)將面臨虧損風(fēng)險；如果外匯凈頭寸為零，則企業(yè)無外匯風(fēng)險。

對于中小外貿(mào)企業(yè)而言，預(yù)測與分析匯率升跌并不是件容易的事情，特別是隨著人民幣國際化步伐加快，匯率市場化改革勢在必行，人民幣匯率雙向波動趨勢愈加明顯。為了減少外匯風(fēng)險暴露所帶來的不利影響，中小外貿(mào)企業(yè)最常用的方法是平衡外匯頭寸法：企業(yè)可以按時間序列將各個時點(diǎn)的外匯現(xiàn)金的流入量和流出量進(jìn)行測算與排列，然后計(jì)算出各個時點(diǎn)的外匯凈現(xiàn)金流量即外匯風(fēng)險暴露頭寸，再通過外匯衍生工具買入或賣出的一定期限和數(shù)量的外匯，以使各個時點(diǎn)的外匯風(fēng)險暴露頭寸最小或?yàn)榱?。使用外匯掉期調(diào)節(jié)外匯資金頭寸，適合于在一定時間周期中，外匯流總流入與總流出金額一致而發(fā)生的時點(diǎn)不一致的情況，那么各個資金時點(diǎn)產(chǎn)生的外匯風(fēng)險暴露頭寸可通過外匯掉期交易加以調(diào)整。

例如，2015年12 月1日美國某公司向我國某W電動工具公司下訂貨單5T電動劈木機(jī)5000 臺，每臺電動機(jī)報價FOB NINGBO200美元，合同金額共計(jì)100萬美元，6個月后付款交貨完畢。美國公司1個月后將給該公司打入30%的預(yù)付款即30萬美元，W公司同時需要人民幣資金購買原材料和人員工資來緩解現(xiàn)金壓力，而為客戶生產(chǎn)W公司還需3個月后從美國進(jìn)口劈木機(jī)專用配件40 萬美元。另外當(dāng)天，該W公司向另一公司美國進(jìn)口了一批零配件貨物，合同金額為60萬美元，付匯時間是9個月后。為簡化業(yè)務(wù)，我們假定W公司在未來一年中并無其它外匯業(yè)務(wù)發(fā)生。通過測算W公司外匯現(xiàn)金凈流量表可以發(fā)現(xiàn)：該公司外匯現(xiàn)金流量的流入量（美元1個月期和6個月分別流入30萬和70萬美元，合計(jì)100萬）與流出量（3個月和9個月分別流出40萬和60萬美元，合計(jì)100萬）雖然金額是平衡的，但不同月份的外匯現(xiàn)金流量在時間上不匹配，這也意味著該企業(yè)面臨外匯敞口暴露的風(fēng)險。

為了降低匯率風(fēng)險，W公司利用外匯掉期工具做了三筆調(diào)節(jié)頭寸的業(yè)務(wù)，其具體做法為：

其一，買入3月期美元30萬，賣出1月期美元30萬，而原先2016年1月W公司的外匯現(xiàn)金凈流量即外匯風(fēng)險暴露頭寸分別為30萬，這樣，通過這筆外匯掉期交易賣出1月期美元30萬，就將W公司2016年1月的外匯現(xiàn)金凈流量即外匯風(fēng)險暴露頭寸調(diào)整為零。而做這筆外匯掉期的損益為-0.75萬人民幣，即買入3月期美元30萬，3個月遠(yuǎn)期匯率：USD1= CNY6.4331/6.4342，付出人民幣：30×6.4342=193.03萬人民幣；同時賣出1月期美元30萬，1個月遠(yuǎn)期匯率：USD1=CNY6.4095/6.4106，收入人民幣：30×6.4095=192.29萬人民幣，損益為：192.29-193.03 =-0.75萬人民幣。

其二，買入3月期美元10萬，賣出6月期美元10萬，與第一筆3月期買入交易發(fā)生額30萬累計(jì)買入3月期美元為：30+10=40萬美元，而原先2016年3月W公司的外匯現(xiàn)金凈流量即外匯風(fēng)險暴露頭寸分別為-40萬，這樣，通過以上兩筆外匯掉期交易累計(jì)買入3月期美元40萬，就將W公司2016年3月的外匯現(xiàn)金凈流量即外匯風(fēng)險暴露頭寸調(diào)整為零。而做這筆掉期的收益為0.27萬人民幣，即買入3月期美元10萬，3個月遠(yuǎn)期匯率：USD1= CNY6.4331/6.4342，付出人民幣：10×6.4342=64.34萬人民幣；同時賣出6月期美元10萬，6個月遠(yuǎn)期匯率：USD1= CNY6.4608/6.4634，收入人民幣：10×6.4608=64.61萬人民幣，損益：64.61-64.34= 0.27萬人民幣。

其三，買入9月期美元60萬，賣出6月期美元60萬，與第二筆6月期賣出交易發(fā)生額10萬累計(jì)賣出6月期美元為：-10+（-60）=-70萬美元，而原先2016年6月W公司的外匯現(xiàn)金凈流量即外匯風(fēng)險暴露頭寸為70萬，這樣，通過以上兩筆外匯掉期交易累計(jì)賣出6月期美元70萬，將W公司2016年6月的外匯現(xiàn)金凈流量即外匯風(fēng)險暴露頭寸調(diào)整為零。而買入9月期美元60萬，原先2016年9月W公司的外匯現(xiàn)金凈流量即外匯風(fēng)險暴露頭寸為-60萬，這樣，也就將W公司2016年9月的外匯現(xiàn)金凈流量即外匯風(fēng)險暴露頭寸調(diào)整為零，做這筆掉期的損益為-1.68萬人民幣：即買入9月期美元60萬，9個月遠(yuǎn)期匯率：USD1= CNY6.4863/6.4889，付出人民幣：60×6.4889=389.33萬人民幣；同時賣出6月期美元60萬，6個月遠(yuǎn)期匯率：USD1= CNY6.4608/6.4634，收入人民幣：60×6.4608=387.65萬人民幣，損益：387.65-389.33=-1.68萬CNY。

三筆交易合計(jì)凈損益為：-0.75+0.27-1.68=-2.16萬人民幣，這樣，通過這三筆掉期交易，W公司規(guī)避了因不同期限外匯流入與流出帶來的外匯風(fēng)險暴露，使外匯資金無論在金額上還是時間上都完全匹配即將每月的外匯資金凈流量即外匯風(fēng)險暴露頭寸都調(diào)整為零，當(dāng)然，也付出了一定的人民幣資金成本的代價即人民幣凈損益為-2.16萬元。可見，企業(yè)進(jìn)行外匯資金管理的目的在于消除外匯風(fēng)險暴露或風(fēng)險敞口而絕不是盈利，即使損益為負(fù)，只要這個成本企業(yè)可以容忍，也就相當(dāng)于企業(yè)花費(fèi)了少量成本，將未來不可預(yù)知的外匯風(fēng)險暴露量化成企業(yè)可以計(jì)量并且可以接受的固定損益或成本，這恐怕就是利用外匯掉期平衡外匯資金頭寸以管理匯率風(fēng)險的意義所在。當(dāng)然，除了用外匯掉期管理資金頭寸外，進(jìn)出口公司還可運(yùn)用遠(yuǎn)期結(jié)售匯、外匯期權(quán)等其他金融衍生工具以及進(jìn)口押匯、出口信用證下的押匯、遠(yuǎn)期信用證等貿(mào)易融資工具來調(diào)節(jié)和管理外匯資金頭寸，這里不再一一贅述。

二、利用外匯掉期套期保值

在規(guī)避匯率風(fēng)險的實(shí)踐中，外匯套期保值操作正受到越來越多進(jìn)出口企業(yè)的關(guān)注。在2014 年之前，人民幣一直長期處于單邊升值的行情，我國大部分外貿(mào)企業(yè)不需要過多擔(dān)心匯率風(fēng)險的問題，但是當(dāng)今匯率雙向波動跡象明顯，企業(yè)應(yīng)根據(jù)自身情況，選擇合適的套期保值方法。

利用外匯掉期套期保值，簡單來說是指企業(yè)通過外匯掉期交易提前買進(jìn)未來的應(yīng)付款和賣出未來的應(yīng)收款項(xiàng)來抵消匯率變動帶來的風(fēng)險，實(shí)現(xiàn)匯資產(chǎn)保值。主要用于外貿(mào)進(jìn)出口商存在不同期限、數(shù)額相等的外匯應(yīng)收款和應(yīng)付款的情況。一買一賣，金額相等，幣種相同，方向相反，正好可以通過外匯掉期交易一次完成，相比應(yīng)收款和應(yīng)付款分別通過期貨市場做套期保值的多筆交易來說，可以大大地節(jié)約企業(yè)的成本。

例如，我國某外貿(mào)Q公司為一來料加工生產(chǎn)商，以美元結(jié)算方式進(jìn)口主要材料，同時，以美元結(jié)算收取成品出口貨款，Q公司2016年12月8日成交了以下兩筆交易：六個月后需進(jìn)口一批價值100萬美元的材料在國內(nèi)制造成品出口銷售，該批材料生產(chǎn)的成品出口銷售六個月后可回款完畢。由于兩筆交易的時間差，該公司擔(dān)心市場匯率波動將會給公司的利潤帶來損失。因?yàn)镼公司六個月后要支付美元100萬，將可能面臨美元升值的風(fēng)險：如果六個月后美元果真升值，將意味著企業(yè)要掏更多的人民幣才能兌換到100萬美元來支付貨款；同時該公司十二個月后有一筆出口收入100萬美元，也將可能面臨美元貶值的風(fēng)險：如果十二個月后美元果真貶值，將意味著出口收入100萬美元兌換成人民幣的數(shù)額會減少。故該外貿(mào)企業(yè)可以通過敘做一筆掉期交易來防范風(fēng)險，鎖定收益或風(fēng)險。

具體做法為：即期買入6月期美元100萬以預(yù)付進(jìn)口貨款，按銀行報出的6個月遠(yuǎn)期匯率：USD1= CNY6.9333/6.9353，付出人民幣：100×6.9353=693.53萬人民幣；同時賣出12月期美元100萬，按銀行報出的12個月遠(yuǎn)期匯率：USD1=CNY6.9488/6.9533，收入人民幣：100×6.9488=694.88萬人民幣，收益：694.88-693.53 =1.35萬人民幣。故此后無論人民幣匯率如何波動，該外貿(mào)公司都將收益鎖定在1.35萬人民幣，避免了匯率波動的風(fēng)險。

當(dāng)然，在上例中該外貿(mào)公司之所以實(shí)現(xiàn)了盈利，是因?yàn)樵摴镜慕Y(jié)算貨幣是美元，而從目前銀行報價看，美元為硬幣即未來有升值趨勢的貨幣，而企業(yè)也恰恰是6個月應(yīng)付款100萬美元發(fā)生在12個月應(yīng)收款100萬之前，意味著通過掉期交易在6個月的遠(yuǎn)期匯率美元的低價買入應(yīng)付款100萬，而在12月后的遠(yuǎn)期匯率美元的高價賣出應(yīng)收款100萬，故實(shí)現(xiàn)了盈利；假定同樣是這兩筆應(yīng)付和應(yīng)收款，而美元是軟幣即未來有貶值趨勢的貨幣，銀行的報價則可能正好相反，即6個月遠(yuǎn)期匯率：USD1= CNY6.9488/6.9533，12個月遠(yuǎn)期匯率：USD1= CNY6.9333/6.9353，如果這時通過外匯掉期套期保值，則企業(yè)會提前在6個月的遠(yuǎn)期匯率美元的高價買入100萬美元，付出人民幣：100×6.9533=695.33萬以預(yù)付貨款；而在12月后的遠(yuǎn)期匯率美元的低價賣出100萬美元，收入人民幣：100×6.9333= 693.33以結(jié)匯成本幣，故其虧損額為693.33-695.33=-2萬人民幣。

如果企業(yè)不做掉期交易，當(dāng)匯率變動不利時，企業(yè)的損失也是不可預(yù)估的：如上所述，假定該外貿(mào)公司沒有采取任何風(fēng)險防范的措施，6個月后進(jìn)口時直接通過銀行即期市場購匯100萬美元，假定付匯日美元果真大幅升值，當(dāng)日即期市場匯率為USD1= CNY7.8748/7.8767，則需要付出人民幣：100×7.8767=787.67萬人民幣，而12月后出口收匯時假定美元果真大幅貶值，當(dāng)日市場即期USD1=CNY6.0223/6.0242則可收入人民幣：100×6.0223=602.23萬人民幣，企業(yè)損益變?yōu)椋?02.23-787.67=-185.44萬人民幣。

可見，不管是盈利還是虧損，通過外匯掉期做套期保值交易，可以將進(jìn)出口企業(yè)未來不可預(yù)知的匯率風(fēng)險轉(zhuǎn)化成可以量化的固定成本，其目的在于保值或?qū)⒊杀竟潭ǎ瑥亩鴾p少對利潤造成的影響。

三、利用外匯掉期降低融資成本，實(shí)現(xiàn)外匯資產(chǎn)保值

在日常資金管理過程中，外貿(mào)企業(yè)經(jīng)常面對現(xiàn)有資金幣種與需要使用的資金幣種不相匹配的問題。比如，我國很多來料加工貿(mào)易企業(yè)結(jié)算貨幣是外幣，而合同簽訂后往往需要用人民幣資金購買設(shè)備、材料以及支付國內(nèi)人員工資等，但其賬戶如果只有外匯存款時，就一定面臨如何融資的問題。

利用外匯掉期融資是指企業(yè)將閑置的外幣資金通過外匯掉期轉(zhuǎn)換為所需要的貨幣并加以運(yùn)用，從中獲取收益的融資行為，其主要適用于外貿(mào)企業(yè)賬面上存在某種閑置貨幣而急需用另外一種貨幣資金的情況。

例如，我國某船舶進(jìn)出口商是全球跨國公司，主要進(jìn)行船舶出口及修理業(yè)務(wù)。2016年12月22日，因國內(nèi)融資需要，需要貸款大量的人民幣資金，同期銀行一年期人民幣貸款基準(zhǔn)利率為4.35%，而該船舶公司目前在銀行擁有瑞士法郎存款1 000萬暫時閑置。該客戶經(jīng)過論證，與銀行簽訂外匯人民幣掉期業(yè)務(wù)合約：當(dāng)日，客戶賣出瑞士法郎 1 000萬、買入人民幣，賣出匯率（100瑞士法郎兌人民幣）675.7300，買入人民幣 6757.3 萬；在12個月后的遠(yuǎn)期時點(diǎn)，客戶買入瑞士法郎1 000萬、賣出人民幣，根據(jù)銀行報出的12個月遠(yuǎn)期買入?yún)R率（100瑞士法郎兌人民幣）700.2199，賣出人民幣7002.20萬。

從上述案例我們可以看出，企業(yè)有一大筆外幣存款，卻需要貸款人民幣資金，在這種情況下，企業(yè)其實(shí)有三種融資方法可以選擇：

第一，直接貸款人民幣6 757.3萬。融資年率4.35%，貸款利息為6 757.3×4.35%=293.94萬人民幣，瑞士法郎存款依然保留于其賬戶（因瑞士法郎存款年率為0.01%，我們暫且忽略不計(jì)其存款收益），未來仍可享受瑞士法郎作為硬幣所帶來的升值好處（我們從銀行的12個月遠(yuǎn)期報價可以看出，未來瑞士法郎可以兌換更多的人民幣，所以人民幣為軟幣即具有貶值趨勢的貨幣而瑞士法郎為硬幣），但從銀行貸款手續(xù)復(fù)雜、審批繁瑣，對企業(yè)現(xiàn)有的資產(chǎn)負(fù)債率也有較為嚴(yán)格的規(guī)定，而且4.35%的融資年率成本較高。

第二，企業(yè)直接在當(dāng)日拿賬戶的瑞士法郎資金1 000萬兌換成人民幣 6 757.3 萬。雖然其名義融資成本0%，但卻喪失了瑞士法郎作為硬幣的升值收益。根據(jù)銀行報出的12個月的遠(yuǎn)期賣出匯率（100瑞士法郎兌人民幣）699.4308，客戶如果簽訂12個月遠(yuǎn)期合約后賣出遠(yuǎn)期瑞士法郎1 000萬，可收入人民幣6 994.31萬人民幣，客戶預(yù)計(jì)損失為6 994.31-6 757.3.=237.01 萬人民幣，按銀行遠(yuǎn)期市場報價，則該船舶進(jìn)出口商面臨的融資成本為237.01÷6 757.3=3.51%，而且因?yàn)橐呀?jīng)將瑞士法郎兌換成人民幣，未來將不再享受瑞士法郎作為硬幣所帶來的升值好處。雖然這種方案融資方案名義成本為0%，但實(shí)際融資成本也高達(dá)3.51%，而且在目前人民幣貶值的大背景下，將硬幣瑞士法郎放棄兌換成軟幣顯然不夠明智。故這一方案被企業(yè)棄用。

第三，客戶通過簽訂外匯掉期協(xié)議進(jìn)行融資：當(dāng)日，賣出瑞士法郎 1 000萬、買入人民幣 6757.3 萬；在12個月后的遠(yuǎn)期時點(diǎn)，買入瑞士法郎1 000萬、賣出人民幣7002.20萬。融資成本為7 002.20-6 757.3=244.9 萬人民幣，合年率244.9÷6 757.3=3.62%。與第一種方案中的直接貸款相比，可節(jié)約資金：293.94-244.9=49.04萬人民幣，合節(jié)約財(cái)務(wù)成本4.35%-3.62%=0.73%，而且手續(xù)簡單且不會提高企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率。可見，該船舶進(jìn)出口商之所以最終選擇第三種最優(yōu)融資方案，是因?yàn)橥ㄟ^外匯掉期融資，不僅低成本地獲得了人民幣資金需求，而且還保住了作為硬幣的瑞士法郎未來升值帶來的好處即實(shí)現(xiàn)了外匯資產(chǎn)的保值。

當(dāng)前，國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢依然復(fù)雜，我國對外經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨諸多困難，而隨著人民幣國際化步伐的加大，倒逼國內(nèi)利率、匯率市場化改革，我國進(jìn)出口企業(yè)面臨的經(jīng)營環(huán)境日益復(fù)雜和嚴(yán)峻。我國進(jìn)出口企業(yè)不僅要通過產(chǎn)品創(chuàng)新、打造品牌等提升競爭力，還要學(xué)會靈活使用外匯掉期等多種金融衍生工具來防范風(fēng)險、提高經(jīng)營管理水平，以推動我國對外經(jīng)濟(jì)發(fā)展再上新臺階。

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