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      融資約束對企業(yè)創(chuàng)新投入的影響研究

      2017-04-27 17:10:01劉崢
      智富時代 2017年4期
      關(guān)鍵詞:政府補助研發(fā)投入融資約束

      劉崢

      【摘 要】本文選取2012-2014年在滬深交易所上市的145家互聯(lián)網(wǎng)上市公司的面板數(shù)據(jù),對互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)創(chuàng)新投入的融資約束和融資渠道進行了研究。研究發(fā)現(xiàn)互聯(lián)網(wǎng)上市公司存在融資約束,而融資約束會限制企業(yè)的創(chuàng)新投入;公司的融資渠道主要依賴內(nèi)部資金。

      【關(guān)鍵詞】融資約束;研發(fā)投入;互聯(lián)網(wǎng)上市公司;政府補助

      一、引言

      當(dāng)前,我國社會進入經(jīng)濟發(fā)展的新常態(tài),“十三五”規(guī)劃綱要明確提出,將創(chuàng)新戰(zhàn)略作為引領(lǐng)經(jīng)濟發(fā)展的第一動力。作為世界第二大經(jīng)濟體,中國科技進步對經(jīng)濟增長貢獻率目前已經(jīng)達(dá)到55%左右。但是,我國“創(chuàng)新”領(lǐng)域仍然存在若干問題,不能有力支撐經(jīng)濟增長。因此,創(chuàng)新成為經(jīng)濟增長研究的重要課題。

      阿里巴巴的雙十一購物節(jié)2015年成交額達(dá)912億元,已經(jīng)從國內(nèi)走向了世界;新浪微博的用戶數(shù)增至2.1億萬人?;ヂ?lián)網(wǎng)式的創(chuàng)新正悄然的改變著人們的生活,大型互聯(lián)網(wǎng)上市公司以其創(chuàng)新實力不斷地掀起互聯(lián)網(wǎng)新技術(shù)推廣波瀾。可見互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)保持著較高的創(chuàng)新積極性。創(chuàng)新是一種冒險,它的回報有著長期性和不確定性的特點。不確定性主要表現(xiàn)在項目開始時,但隨著時間的推移,成功的可能性將會越來越大。資金鏈中斷,創(chuàng)新也就停止。因此,互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的創(chuàng)新離不開資金的支持,資金在它的發(fā)展中起著重要的作用。

      二、相關(guān)文獻綜述

      (一)創(chuàng)新投入與融資約束的關(guān)系

      Hall(2002)認(rèn)為當(dāng)公司內(nèi)部資金短缺時R&D的投資會減少,進而導(dǎo)致公司對創(chuàng)新市場的占領(lǐng)。Brown.et al(2009)基于美國企業(yè)1990 – 2004的數(shù)據(jù),構(gòu)建歐拉方程,認(rèn)為融資約束的存在會減少公司的創(chuàng)新活動,減少公司的經(jīng)濟效益。Guarigliaa(2014)基于中國非上市企業(yè)2000-2007年的數(shù)據(jù)分析得出中國企業(yè)的創(chuàng)新活動受到內(nèi)部融資的制約,其中民營企業(yè)遭受的最嚴(yán)重,其次是外國公司,而國有和集體企業(yè)是最不受約束的。

      近年來國內(nèi)的學(xué)者也開始研究創(chuàng)新投入與融資約束的關(guān)系。鞠曉生(2013)發(fā)現(xiàn)企業(yè)受到的融資約束越嚴(yán)重,營運資本對創(chuàng)新的平滑作用越突出,即雖然中國資本市場不發(fā)達(dá),中國企業(yè)仍然可以通過內(nèi)部資金積累和營運資本管理持續(xù)的進行創(chuàng)新活動。白駿驕(2014)基于61家中美互聯(lián)網(wǎng)上市公司的數(shù)據(jù)得出,融資約束在很大程度上制約著互聯(lián)網(wǎng)公司的創(chuàng)新投入,研發(fā)投入會緩解融資約束。而中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在商業(yè)模式的創(chuàng)新上更為活躍。王濤(2015)認(rèn)為中國新材料產(chǎn)業(yè)的自主創(chuàng)新投資活動面臨顯著的信貸約束,而產(chǎn)業(yè)集群度與新材料產(chǎn)業(yè)的自主創(chuàng)新投資顯著正相關(guān),并能有效緩解自主創(chuàng)新融資約束。而鄧可斌(2014)則認(rèn)為融資約束的提升并不會增加企業(yè)的創(chuàng)新能力。

      (二)創(chuàng)新投入與融資渠道

      張杰(2012)認(rèn)為企業(yè)R&D投入的融資渠道主要來源于自身現(xiàn)金流、注冊資本增加及商業(yè)信用,銀行貸款對R&D投入有負(fù)面影響。企業(yè)的自身特征顯著影響著融資渠道。盧馨(2013)認(rèn)為高新技術(shù)上市公司的R&D投資與股票融資正相關(guān),與負(fù)債融資負(fù)相關(guān)。王文華等(2014)發(fā)現(xiàn)政府服帖對緩解研發(fā)投資有著直接的顯著效應(yīng),間接效應(yīng)不顯著;顧群(2014)則認(rèn)為探索式創(chuàng)新企業(yè)極其依賴于內(nèi)源融資,而股權(quán)融資也是其必要的補充,但得不到債權(quán)資金的支持;開發(fā)式創(chuàng)新企業(yè)的外源融資是其主要資金來源。喬軍華(2016)認(rèn)為企業(yè)的研發(fā)投資對內(nèi)源融資存在依賴性,內(nèi)源資金是主要來源,新興市場板塊的研發(fā)投資的內(nèi)源融資依賴性弱于主板市場。

      三、數(shù)據(jù)和模型

      (一)數(shù)據(jù)來源

      本文選取從事網(wǎng)絡(luò)視頻、移動支付和網(wǎng)絡(luò)游戲的在滬深兩市上市的公司為研究對象。由于中國的互聯(lián)網(wǎng)公司大多是近年剛剛上市,缺少公開披露的年報數(shù)據(jù),因此本文只選取了2012年至2014年的年報數(shù)據(jù)。在數(shù)據(jù)選取中剔除了連續(xù)三年未披露研發(fā)費用的公司,剔除了存在ST、PT狀態(tài)的上市公司,最終得到145家互聯(lián)網(wǎng)上市公司的面板數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)主要來自于Wind數(shù)據(jù)庫和新浪財經(jīng)網(wǎng)站。

      (二)模型和變量

      為了檢驗融資約束與創(chuàng)新投入的影響,本文首先構(gòu)建融資約束與創(chuàng)新投入關(guān)系模型:

      Innov=0+1Fci+2S+3Int+4Age+5Size+i 模型一

      (1)Innov是創(chuàng)新投入,選用研發(fā)投入強度RDI即研發(fā)支出/銷售收入來表示;(2)Fci即企業(yè)的融資約束指數(shù),本文參考韓旺紅和嚴(yán)兵(2013)的做法,用負(fù)債占資產(chǎn)之比作為衡量企融資約束的指標(biāo);(3)S是企業(yè)的發(fā)展能力,本文參考Whited和Wu(2006)的做法用營業(yè)收入的增長率作為衡量企業(yè)發(fā)展能力的指標(biāo);(4)Int表示無形資產(chǎn),用無形資產(chǎn)除以總資產(chǎn),互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)大多是以人力資源等為主的“輕資產(chǎn)”,無形資產(chǎn)在一定程度上表示了企業(yè)的創(chuàng)新投入;(5)Age表示企業(yè)的年齡,用觀測年度減去企業(yè)的成立日期;(6)size表示企業(yè)的規(guī)模,取年末總資產(chǎn)的自然對數(shù)。

      為了檢驗融資方式對創(chuàng)新投入的影響,構(gòu)建模型二:

      Innov=0+1Cf+2Equ+3Debt+4Gsb+i 模型二

      企業(yè)的融資方式主要有內(nèi)源融資和外源融資,而外源融資又分為債權(quán)融資和股權(quán)融資等,因此本文根據(jù)就投資序列理論主要研究一下四類融資渠道:(1)這里用研發(fā)投入/總資產(chǎn)作為地理變量表示創(chuàng)新投入;(2)Cf是企業(yè)的內(nèi)部融資率,表示了企業(yè)自身的盈利水平而獲得的資金來源,即(凈利潤+折舊費)/總資產(chǎn);(3)Equ是股權(quán)融資率,表示企業(yè)以股權(quán)融資為渠道獲得資金來源,即(期末股本+期末資本公積金-期初股本-期初資本公積金)/總資產(chǎn);(4)Debt是債權(quán)融資率,表示企業(yè)通過貸款獲得的資金來源;(5)Gsb是政府補貼,表示企業(yè)通過政府的補貼獲得資金的來源,政府補貼/總資產(chǎn)。

      四、實證分析

      (一)描述性統(tǒng)計

      表一主要是對各統(tǒng)計變量的描述統(tǒng)計結(jié)果,從統(tǒng)計結(jié)果可以看出內(nèi)部現(xiàn)金流的平均值0.1583,股權(quán)融資率的平均值0.0601,政府補貼0.0075略高于債務(wù)融資的平均值0.0073。這可能跟政府的扶持政策有關(guān)。可以看出互聯(lián)網(wǎng)公司的融資次序依次為:內(nèi)部現(xiàn)金流-股權(quán)融資-政府補貼-債務(wù)融資。此外R&D的投資強度平均值為0.1016,與制造業(yè)的0.0016(韓建2013)相比還是存在著投入優(yōu)勢的。

      (二)相關(guān)性分析

      表二是主要變量的Pearson的相關(guān)性檢驗的結(jié)果,可以看出變量間的相關(guān)系數(shù)比較低,在進行多元回歸分析的時候不存在多重共線性,可以進行多元線性回歸分析。

      (三)回歸分析

      1.融資約束與創(chuàng)新投入關(guān)系

      從表三中可以看出,融資約束對互聯(lián)網(wǎng)上市公司的研發(fā)投入產(chǎn)生負(fù)的影響,在0.01的水平上顯著相關(guān),即互聯(lián)網(wǎng)上市公司的融資約束越嚴(yán)重,他們的研發(fā)投入即創(chuàng)新投入就越少。由此說明融資約束制約了互聯(lián)網(wǎng)上市公司的創(chuàng)新投入.此外,企業(yè)無形資產(chǎn)會對研發(fā)投入產(chǎn)生顯著地形象,即無形資產(chǎn)增加一個單位,研發(fā)投入增加0.139個單位?;貧w結(jié)果看,企業(yè)的投資機會與研發(fā)投入并無多大的聯(lián)系;企業(yè)的年齡越與研發(fā)投入負(fù)相關(guān),往往是那些剛成立的企業(yè)的創(chuàng)新性更強些,而企業(yè)的規(guī)模與研發(fā)投入并無多大的關(guān)系。

      2.融資渠道與創(chuàng)新投入關(guān)系

      從表示四可以看出,研發(fā)投入與企業(yè)的內(nèi)源融資顯著正相關(guān),說明企業(yè)的研發(fā)投資對內(nèi)部資金有很強的依賴性。股權(quán)融資、債權(quán)融資以及政府補貼都是屬于外源融資,在互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)對政府的補貼依賴性也較強,股權(quán)融資對研發(fā)投入在0.1的水平上顯著相關(guān),而債務(wù)融資與研發(fā)投入并無任何顯著關(guān)系,說明債務(wù)融資的水平還不夠。

      五、結(jié)論與啟示

      本文基于145家包括網(wǎng)絡(luò)視頻、移動支付和網(wǎng)絡(luò)游戲的互聯(lián)網(wǎng)上市公司的數(shù)據(jù),從融資約束的角度,研究了融資約束與企業(yè)創(chuàng)新的關(guān)系,得到以下結(jié)論(1)互聯(lián)網(wǎng)上市公司的創(chuàng)新投入在很大程度上受到企業(yè)融資約束的限制,無形資產(chǎn)對創(chuàng)新投入的效果明顯;(2)企業(yè)的融資對內(nèi)部現(xiàn)金流的依賴較大,內(nèi)源資金充足的企業(yè),有更多的資金投入到創(chuàng)新活動。受政策的影響,政府補貼在外源融資的方式中也比較重要,在一定程度上緩解了融資約束對企業(yè)創(chuàng)新的限制。雖然股權(quán)融資與創(chuàng)新投入的關(guān)系顯著,但卻呈負(fù)相關(guān),外源融資中的債權(quán)融資也與創(chuàng)新投入負(fù)相關(guān),可見這兩種方式獲得的資金還是更多的用于別的投資項目,而不是創(chuàng)新活動上。

      創(chuàng)新是發(fā)展的動力源泉,而創(chuàng)新的主體是企業(yè)。因此企業(yè)要不斷創(chuàng)新。一方面,企業(yè)要不斷開拓多種融資渠道,利用新型融資模式,擴大企業(yè)的資金來源;另一方面,政府要積極幫助企業(yè)解決融資難、融資貴“成長中的煩惱”。給予企業(yè)合理引導(dǎo),除貸款松綁、減稅等政策外,更要深化經(jīng)濟體制改革,推進金融改革,保護知識產(chǎn)權(quán),創(chuàng)造公平的市場環(huán)境。

      【參考文獻】

      [1] 鞠曉生等 2013 融資約束、營運資本管理與企業(yè)創(chuàng)新可持續(xù)性 經(jīng)濟研究1: 4-15

      [2] 白駿驕 2014 融資約束與中國互聯(lián)網(wǎng)是創(chuàng)新 經(jīng)濟問題 9: 13-19

      [3 ] 王濤等 2015 融資約束對中國新材料產(chǎn)業(yè)自出創(chuàng)新的影響 中國科技論壇 8:111-115

      [4] 鄧可斌等 2014 中國企業(yè)的融資約束:特征現(xiàn)象與成因檢驗 經(jīng)濟研究 2:47-60

      [5] 盧馨等 2013 融資約束對企業(yè)R&D投資的影響研究 會計研究 5:51-58

      [6]張杰等 2013 融資約束、融資渠道與企業(yè)R&D投入 世界經(jīng)濟 10:66-90

      [7]喬軍華 2016 戰(zhàn)略性型新產(chǎn)研發(fā)投資的融資約束與融資渠道特征 科技管理研究 2:123-129

      [8]王文華等 2014 政府補貼緩解研發(fā)融資約束效應(yīng)實證研究 科技進步與對策 8:22-26

      [9]解維敏等 2011 金融發(fā)展、融資約束與企業(yè)研發(fā)投入 金融研究 5:171-183

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