周愛民++彭俊華

摘 要：基于信息經(jīng)濟學和交易成本理論，以P2P為例分析了信息不對稱條件下網(wǎng)絡融資平臺對投融資雙方交易成本的影響。通過對比研究發(fā)現(xiàn)，嚴重的信息不對稱導致交易成本高昂，使投融資雙方難以實現(xiàn)直接融資。若不考慮其自身違約，網(wǎng)絡融資平臺作為第三方交易中介具有信息集聚與共享、篩選與信用評級、支付中介、風險防控以及擔保等功能，彌補了直接融資缺陷，因而能顯著降低投融資雙方交易成本。通過構(gòu)建預期交易成本和收益模型進一步證明了該結(jié)論，并且發(fā)現(xiàn)交易成本占投資規(guī)模比過高是阻礙投資者投資的重要因素。因此，網(wǎng)絡融資平臺通過增強信息透明度，降低籌資違約率和投資交易成本，可提高小額投資者的投資積極性。

關 鍵 詞：互聯(lián)網(wǎng)金融；信息不對稱；交易成本；P2P；網(wǎng)絡借貸平臺

中圖分類號：F831 文獻標識碼：A 文章編號：2096-2517（2017）03-0003-10

Information Asymmetry，Transaction Cost and the Development of Internet Financing Platform

——Based on the Example of P2P Internet Lending

Zhou Aimin， Peng Junhua

（Nankai University， Tianjin 300350， China）

Abstract： Based on information economics and Transaction Costs Theory， the paper analyzed the impact of internet financing platform under the condition of information asymmetry on transaction costs of both the investors and the fund-raisers. Through comparative analysis， this paper discovers that it is difficult for investors to deal directly with the fund-raisers for high transaction cost caused by information asymmetry. If the violations are neglected， lending platform could remedy the disadvantages of direct financing and significantly reduce the transaction costs of both investors and fund-raisers because it has functions of gathering and sharing information， screening and credit rating， payment channel， risk control and guarantee advantage as a third-party transaction intermediary. By establishing a model of expected transaction costs and revenue， this paper proves that the ratio of transaction costs and investment are an important factor hindering transaction. Therefore， the network lending platform could arouse enthusiasm of small investors by improving information transparency， reducing default rate of financing and transaction costs of investment.

Key words： internet finance； information asymmetry； transaction cost； Peer to peer； network lending platform

一、引言

隨著電子商務和移動互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的發(fā)展，以支付寶、財付通、微信支付等為代表的網(wǎng)絡支付已成為人們?nèi)粘Ｉ畹闹匾Ц妒侄巍?近年來，“余額寶”等理財產(chǎn)品熱銷，P2P和眾籌受到人們的熱捧。2015年1月4日，李克強總理視察深圳前海微眾銀行；2015年6月25日，浙江網(wǎng)商銀行正式開業(yè)；2015年3月5日， 李克強總理在第十二屆全國人民代表大會第三次會議上提出“制定‘互聯(lián)網(wǎng)+行動計劃，推動移動互聯(lián)網(wǎng)、云計算、大數(shù)據(jù)、物聯(lián)網(wǎng)等與現(xiàn)代制造業(yè)結(jié)合，促進電子商務、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)和互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展，引導互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)拓展國際市場”。這一系列事件表明，我國金融發(fā)展已進入互聯(lián)網(wǎng)金融時代[1]。

與前幾次技術(shù)革命類似，以互聯(lián)網(wǎng)及移動互聯(lián)網(wǎng)為標志的信息技術(shù)革命不僅實現(xiàn)了技術(shù)上的突破與創(chuàng)新，更是顯著降低了社會交易成本，加速了商品、信息、資金的流動，促進了社會經(jīng)濟的高速發(fā)展和人類生活的深刻變化。以互聯(lián)網(wǎng)為載體的移動支付、社交網(wǎng)絡、搜索引擎、大數(shù)據(jù)、云計算等技術(shù)手段也將對金融模式產(chǎn)生根本影響，從而產(chǎn)生既不同于商業(yè)銀行間接融資，也不同于資本市場直接融資的第三種金融融資模式，即“互聯(lián)網(wǎng)金融模式”（謝平等，2012）[2]。本文基于信息經(jīng)濟學和不對稱理論，以P2P網(wǎng)絡借貸平臺為例，將全面探討互聯(lián)網(wǎng)融資平臺在降低投融資雙方信息不對稱、減少交易成本等方面的具體表現(xiàn)和作用，試圖找出互聯(lián)網(wǎng)融資平臺出現(xiàn)的內(nèi)在邏輯和動因。

二、文獻綜述

在正式展開分析前， 我們先對信息不對稱、交易成本、互聯(lián)網(wǎng)金融概念及三者間的關系進行理論回顧和梳理。

信息不對稱（Information Asymmetry）是指在某種經(jīng)濟關系中， 一方掌握另一方所不知道的信息，使得交易雙方掌握的信息不一樣。通常從兩個角度對信息不對稱進行劃分：一是根據(jù)信息不對稱發(fā)生的時間， 分別存在事前不對稱和事后不對稱。研究事前不對稱的模型主要有逆向選擇模型、信號顯示模型及信息甄別模型；研究事后不對稱的模型有道德風險模型。 二是根據(jù)信息不對稱的內(nèi)容，可分為存在于相應經(jīng)濟主體之間的行為不對稱和知識不對稱。研究行為不對稱的模型稱為隱藏行動模型，而研究知識不對稱的模型通常稱為隱藏知識模型或隱藏信息模型（鄭長德，2001）[3]。詹姆斯·莫里斯在隱藏行動方面開創(chuàng)了委托-代理的模型化方法，在隱藏信息方面研究了最優(yōu)收入稅，而在逆向選擇信號傳遞模型中與斯賓塞提出了斯賓塞-莫里斯條件。 威廉姆·維克瑞的投標方法解決了如何在信息不完整或分配不對稱下最有效率地配置資源的問題。 喬治·阿克爾洛夫研究了市場上買賣雙方信息不對稱怎樣導致逆向選擇。邁克爾·斯賓塞提出了不對稱信息條件下改善市場效率的信號顯示理論。約瑟夫·斯蒂格利茨則證明了掌握較少信息的一方可以對一項特定交易設立多項選擇契約而獲得對方更多的信息，即信息甄別理論。他們的理論構(gòu)成了現(xiàn)代信息經(jīng)濟學的核心（溫思美，2001）[4]，也為本文分析互聯(lián)網(wǎng)融資平臺產(chǎn)生的根源奠定了理論基礎。

交易成本又稱交易費用，是指在完成一筆交易時，交易雙方在買賣前后所產(chǎn)生的各種與此交易相關的成本，也指買賣過程中所花費的全部時間和貨幣成本，包括傳播信息、廣告、與市場有關的運輸以及談判、協(xié)商、簽約、合約執(zhí)行的監(jiān)督等活動所花費的成本。交易成本的概念最早由Coase（1937）在解釋企業(yè)的性質(zhì)時所提出[5]，系統(tǒng)化的工作卻是由 Williamson完成。Williamson（1975）遵循阿羅的交易成本定義，認為交易成本即“利用經(jīng)濟制度的成本”，并認為“交易成本不僅包括事前為達成一項契約而發(fā)生的成本，還包括事后監(jiān)督貫徹該契約而發(fā)生的成本；它們區(qū)別于生產(chǎn)成本，即為執(zhí)行契約本身而發(fā)生的成本[6]?！本唧w而言，交易成本可包括以下幾項：（1）搜尋成本，進行市場調(diào)查，搜集商品信息與交易對象信息的成本。（2） 獲取與交換信息成本，取得交易對象信息和交易對象進行信息交換所需的成本。（3）議價成本，針對契約、價格、品質(zhì)討價還價的成本。（4）決策成本，進行相關決策與簽訂契約所需的內(nèi)部成本。（5）監(jiān)督成本，監(jiān)督交易對象是否依照契約進行交易的成本，如追蹤產(chǎn)品、監(jiān)督、驗貨等。（6）違約成本，違約時所需付出的事后成本。（7）約束成本，為取信于對方所需的成本[7]。Dahlman（1979）則將交易活動的內(nèi)容加以類別化處理，認為交易成本包含：搜尋信息的成本、協(xié)商與決策成本、契約成本、監(jiān)督成本、執(zhí)行成本與轉(zhuǎn)換成本[8]。交易成本理論還認為，明確的產(chǎn)權(quán)可以減少和節(jié)省交易成本。由于人的知識、能力和理性是有限的，交易越復雜，所需花費的成本也就越大，即信息的邊際成本是遞增的。除此之外，交易成本也與道德、意識形態(tài)等有關。在一定時期內(nèi)，社會道德水平越高，人們越誠實守信，整個社會的交易成本就越低。

正是基于以上研究，交易成本理論認為，信息不對稱、不確定性及交易成本的存在導致了金融中介機構(gòu)的出現(xiàn)，并使金融中介機構(gòu)具有了降低交易成本， 消除不確定性及由此導致的風險的種種功能。Mishkin等（1995）指出，金融中介存在主要有兩個原因。第一，金融中介有規(guī)模經(jīng)濟和專門技術(shù)，能降低資金融通的交易成本。第二，金融中介有專門的信息處理能力，能緩解儲蓄者和融資者之間的信息不對稱以及由此引發(fā)的逆向選擇和道德風險問題[9]。漢斯·韋坎德（1999）認為金融中介產(chǎn)生是兩類信息不對稱和昂貴的信息產(chǎn)品的結(jié)果。第一類信息不對稱是相對于其他投資者來說，企業(yè)家對他們的投資具有信息優(yōu)勢， 其他投資者為獲取信息，需要耗費一定的資源；另一類信息不對稱是指對于投資項目的已實現(xiàn)利潤，企業(yè)家能夠毫不費力地了解，而其他投資者需要耗費一定的時間和金錢[10]。經(jīng)濟學家一般認為， 金融中介主要具備5種功能：充當信用中介，促進資金融通；充當支付中介，便利支付結(jié)算；提供金融服務，降低交易成本；解決信息不對稱問題，防止逆向選擇和道德風險；轉(zhuǎn)移和分散金融風險。因此可以說，風險、不確定性和交易成本構(gòu)成了金融中介演化的客觀要求，而制度、法律和技術(shù)則構(gòu)成了中介演化的現(xiàn)實條件。

互聯(lián)網(wǎng)金融是傳統(tǒng)金融機構(gòu)與互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)利用互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)和信息通信技術(shù)實現(xiàn)資金融通、支付、投資和信息中介服務的新型金融業(yè)務模式。當前互聯(lián)網(wǎng)金融主要有第三方支付、P2P網(wǎng)絡借貸、眾籌網(wǎng)絡投資、大數(shù)據(jù)金融、信息化金融機構(gòu)和互聯(lián)網(wǎng)金融門戶等六種模式[11]。與傳統(tǒng)金融中介一樣，互聯(lián)網(wǎng)融資平臺具有資金融通、信用中介、支付中介和金融服務等職能，并且其風險來源也是信息不對稱[12]。李佳偉等（2015）根據(jù)P2P網(wǎng)絡貸款自身的特點，提出P2P網(wǎng)絡借貸對小微企業(yè)的交易成本一般包括信息效率成本、信用風險成本以及網(wǎng)絡技術(shù)成本[13]。

關于網(wǎng)絡借貸平臺是否提高了借貸效率，學者們存在著較大分歧。（1） 一部分學者認為網(wǎng)絡借貸平臺會緩解信息不對稱和逆向選擇等問題，從而提高了貸款效率。Berger等（2009）認為P2P平臺實際上扮演了金融中介的作用，平臺通過對借款人的監(jiān)控緩解了信息不對稱問題，從而提高了借貸效率[14]。Weiss等（2010）在研究了平臺對借款人的監(jiān)控和逆向選擇之間的關系后發(fā)現(xiàn)，對借款人的監(jiān)控對減輕逆向選擇很重要[15]。Freedman等（2011）認為社交網(wǎng)絡能夠傳遞關于借款人信用風險的軟信息，從而也可以緩解借貸平臺上的信息不對稱問題[16]。我國學者譚天文等（2013）提出，互聯(lián)網(wǎng)金融在大數(shù)據(jù)和云計算的支撐下， 很大程度上解決了信息不對稱的問題，大大降低了互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)的信貸風險[17]。張鑫（2014）認為，信息不對稱提高了金融企業(yè)信息搜集和甄別的難度和成本，給貸款業(yè)務帶來極大的風險，因而互聯(lián)網(wǎng)金融最大的意義在于消除信息不對稱[18]。謝平等（2012）認為P2P網(wǎng)絡貸款資金供需信息直接在網(wǎng)上發(fā)布并匹配，供需雙方直接聯(lián)系和交易，在降低交易成本的同時大大分散了風險[2]。（2）另一部分學者認為互聯(lián)網(wǎng)借貸平臺不會顯著降低交易成本。如Ashta等（2009）的研究表明P2P網(wǎng)絡借貸平臺只是充當了借貸雙方的中間人，借貸雙方并沒有直接的聯(lián)系， 與傳統(tǒng)金融中介相比，網(wǎng)絡貸款對交易成本的影響微乎其微[19]。馬輝民等（2004）認為，互聯(lián)網(wǎng)金融模式確實緩解了交易雙方的信息不對稱的程度， 但從另一些角度看，它卻增加了交易雙方的信息不對稱性， 主要表現(xiàn)在：一是交易主體的身份難以確認； 二是信息的真?zhèn)坞y以確認；三是監(jiān)管困難；四是追究法律責任難；五是個人信息安全問題[20]。中國人民銀行上海總部金融服務一部課題組（2015）的研究結(jié)論是：在降低交易成本方面， 互聯(lián)網(wǎng)金融不能實現(xiàn)金融中介在投資多樣化（分散化）、分工經(jīng)濟效應、應對投資人突然流動性需求等方面的功能；在節(jié)約信息成本方面，互聯(lián)網(wǎng)金融能在一定程度上解決信息不對稱問題，但并不能獨立解決信息不對稱問題[21]。

綜上所述， 現(xiàn)有文獻和學者們的一致觀點認為，信息不對稱、交易成本是金融中介產(chǎn)生的根源?；ヂ?lián)網(wǎng)金融借助新興信息技術(shù)手段提高了資金融通效率，結(jié)算和支付更加方便快捷，但是否顯著節(jié)省了交易成本，降低了信息不對稱仍存在爭議，不過大部分學者持樂觀積極態(tài)度。在研究方法上，大多數(shù)學者是基于感性認識、 邏輯推理和定性研究，缺乏有效的實證分析；另有少部分學者采用博弈論方法來分析互聯(lián)網(wǎng)金融中的問題。本文的主要創(chuàng)新點在于通過構(gòu)造預期成本與收益模型深入分析互聯(lián)網(wǎng)金融借貸平臺在降低信息不對稱、減少交易成本中的作用，因而具有一定的理論價值。

三、理論分析

（一）信息不對稱條件下無網(wǎng)絡借貸平臺時的交易成本

我們以一個簡單的模型來演示投融資雙方的直接交易。如圖1所示，假設市場上有M位投資者和N位籌資者。 投融資雙方中的每個人都在尋找對方中的合意者達成交易，實現(xiàn)共贏。

在此過程中， 每個投資者的交易成本包括：搜尋并獲取N位籌資者信息的搜尋成本；與N位籌資者分別談判的議價成本；簽訂契約成本；監(jiān)督成本；籌資者違約造成的損失等。僅僅搜尋次數(shù)就高達M×N次。 由于交易過程中籌資者處于信息不對稱中的有利地位而投資者處于不利地位，因此信息不對稱程度越高， 籌資者在事前和事后隱藏信息、逆向選擇和敗德行為的概率就越大，即交易風險大小與信息不對稱程度成正比（見圖3中曲線Ⅰ）。為確保資金安全，防范違約風險，投資者對籌資者展開詳盡調(diào)查，搜集有效信息并進行甄別等交易成本也就越高，即投資者和籌資者的交易成本與信息不對稱程度呈單調(diào)遞增（見圖4中曲線Ⅲ）。由于絕大多數(shù)投資者都是風險厭惡型的，因此投資者的期望效用與交易風險成反方向變動（如圖5中曲線Ⅵ），即交易風險越低（如點E），投資者期望效用越大；反之，交易風險越高（如點F），則投資者期望效用越小。

從籌資者角度看，其交易成本包括：通過廣告發(fā)布籌資信息成本，通過某種機制釋放“誠信”的成本，談判成本，簽訂協(xié)議成本，違約成本，自我約束成本等。事實上，信息不對稱程度越高，投資者對籌資者越缺乏信任，籌資者為提高信譽博取投資者信任的誠信成本和自我約束成本就越高（見圖4中Ⅲ）。

綜上所述，嚴重的信息不對稱導致投融資雙方交易成本高昂，因而雙方很難直接達成交易。一是缺乏有效的信息交流渠道，因而每個投資者單獨對每個籌資者搜尋信息成本和每個籌資者單獨發(fā)布籌資信息成本極高；二是信息不對稱導致的逆向選擇和道德風險使得投融資雙方的信任成本極高；三是缺乏有效的監(jiān)管和懲罰機制約束，籌資者違約成本極低，因而容易產(chǎn)生機會主義行為；四是投資者缺乏專業(yè)知識， 無法對籌資者進行有效的風險評估；五是個人投資金額有限，交易成本與投資收益比過高會導致利潤極低甚至為負數(shù)。因此，走出困境的辦法有兩個：一是借助傳統(tǒng)金融中介實現(xiàn)間接融資，如商業(yè)銀行；二是由具有資質(zhì)且信譽良好的第三方為投融資雙方搭橋牽線，促成交易，實現(xiàn)直接融資，如證券交易所和證券公司。兩者的共同特點是由金融機構(gòu)充當了交易中介，有效化解了交易雙方間的信息不對稱，降低了交易成本（見圖2）。

（二）網(wǎng)絡借貸平臺在降低信息不對稱，減少交易成本中的功能與作用

互聯(lián)網(wǎng)金融作為區(qū)別于間接融資和直接融資的第三種金融模式，既具有傳統(tǒng)金融的共同特點，又彌補了傳統(tǒng)融資模式的不足。以P2P網(wǎng)絡借貸平臺為例，其在降低投融資雙方信息不對稱，減少交易成本等方面的具體功能和作用表現(xiàn)如下：

1. 信息集聚與共享功能，降低交易雙方信息搜集和發(fā)布成本。網(wǎng)絡借貸平臺利用網(wǎng)絡高效便捷和投資門檻低等優(yōu)勢，容易將眾多中小投資者和融資者聚集在一個平臺，既降低了籌資者單獨發(fā)布籌資信息的成本和投資者單獨尋找投資項目的信息搜集成本，又減少了投融資雙方相互搜尋的次數(shù)（如圖2中搜尋次數(shù)為M+N，遠低于圖1中的次數(shù)M×N），具有明顯的集聚效應和規(guī)模經(jīng)濟效應。

2. 客戶篩選和信用評級功能， 提高信息透明度，減少信息不對稱帶來的逆向選擇風險。網(wǎng)絡借貸平臺可通過“身份驗證”“不動產(chǎn)證明及各種存貸款相關證明”“銀行征信系統(tǒng)評價”“項目投資用途及未來發(fā)展前景介紹”“對籌資者及其項目的實地考察”“網(wǎng)友評價”“社交網(wǎng)絡留痕”等建立信用評級系統(tǒng)，對籌資者進行信用評級。這一方面可將部分不良籌資者予以淘汰以降低違約率，另一方面讓投資者對籌資者的信用與風險有更多了解，抑制了籌資者的違約沖動（如圖4中曲線Ⅳ所示）。

3. 支付中介功能，降低了交易雙方談判成本和簽訂契約成本。由于網(wǎng)絡借貸平臺制定了標準化的契約，無須交易雙方再行商定?；I資者的融資項目、金額、承諾利息等信息都在平臺上發(fā)布，供投資者選擇，投資者選中下單即通過借貸平臺向籌資者支付了資金，方便快捷高效。

4. 風險評估與監(jiān)管功能，防范和降低籌資者違約的風險，降低投資者的監(jiān)督成本。風險是金融機構(gòu)面臨的共同問題， 網(wǎng)絡借貸平臺也不例外。相比于投資者，網(wǎng)絡借貸平臺可以憑借籌資者在社交網(wǎng)絡和電商中留下的眾多交易信息痕跡生成大數(shù)據(jù)；利用強大的搜索引擎對數(shù)據(jù)進行有效篩選和組織；利用云計算和云存儲技術(shù)有效提高大數(shù)據(jù)的分析處理效率和存儲穩(wěn)定性；通過聘請專業(yè)人士建立風險評估與控制體系對籌資者信用及其籌資項目進行有效的風險評估和監(jiān)控，達到防范和降低違約風險的目的。如在信息不對稱程度相同情況下，圖4中曲線Ⅳ上的C′點與D′點對應的交易成本要比曲線Ⅲ中的C點與D點的交易成本低， 圖3中曲線Ⅱ上的A′點和B′點對應的風險要比曲線Ⅰ上的A點和B點的交易風險低。

5. 擔保功能，提升投資者信心，為投資提供安全保障，降低籌資者違約造成的損失。網(wǎng)絡借貸平臺須為防范違約風險盡責， 并為違約負連帶責任，既保障了投資者權(quán)益又保護了自身的聲譽。很多網(wǎng)絡借貸平臺會與第三方擔保公司或保險公司簽訂擔保協(xié)議，進一步增強投資者信心，提高了安全保障能力。如圖5，在交易風險相同情況下，投資者通過網(wǎng)絡借貸平臺進行投資得到的期望效用（如圖5中曲線Ⅴ上的E′點）要比沒有網(wǎng)絡借貸平臺時得到的期望效用（圖5曲線Ⅵ上的E點）要高。

從整個社會來說，由于社會總交易成本是單個投資者和單個籌資者的交易成本總和，因此，相比于無網(wǎng)絡借貸平臺時的交易，網(wǎng)絡借貸平臺從兩方面降低了社會總交易成本：一是投資者與籌資者的交易次數(shù)（如圖2相比圖1）；二是信息不對稱造成的單次交易成本（圖4中的曲線Ⅳ相比Ⅲ）。

綜上所述， 網(wǎng)絡借貸平臺正是利用自身規(guī)模大、數(shù)量少、容易受到監(jiān)管、以信譽為生存基礎等優(yōu)勢，充分借助大數(shù)據(jù)、云計算、信息痕跡等先進信息技術(shù)手段，通過建立完善有效的風險防范機制和征信評價制度來減少違約風險， 充當了信息搜集者、信用評價者和交易中介者甚至擔保者的角色，來實現(xiàn)信息不對稱條件下交易成本的大幅降低，從而受到廣大投資者和籌資者的青睞。

值得說明的是，以上分析是基于P2P網(wǎng)絡借貸平臺僅充當?shù)谌街Ц吨薪槎切庞弥薪?，不建資金池吸收資金，以收取交易手續(xù)費盈利實現(xiàn)長期經(jīng)營為目標，其經(jīng)營行為能得到政府相關部門的監(jiān)管和約束為假設前提。如果網(wǎng)絡借貸平臺自身利用信息不對稱進行逆向選擇和敗德行為，從事非法集資活動或者伙同籌資者虛構(gòu)項目欺騙投資者，那么其本身不會降低反而會加大違約風險，不會降低反而會提高投資者的交易成本。

四、模型構(gòu)建

為簡單起見，我們先做一些基本假定：

假設1. 整個市場上有M位投資者，N位籌資者。

假設2. 投資者之間相互獨立，即彼此間沒有信息傳遞，獨自尋找并與其中一位籌資者達成融資協(xié)議。籌資者之間亦相互獨立，彼此間無信息傳遞，獨自決定融資金額，整個社會為一個陌生人社會。

假設3. 市場存在嚴重的信息不對稱，籌資者處于信息優(yōu)勢，主要通過承諾高利率回報和提供自身“良好”信用記錄等信號來吸引投資者，但可能存在逆向選擇和道德風險行為。 投資者處于信息劣勢，面臨投資風險，但有選擇甄別籌資者的權(quán)利。因此這是一個單邊選擇市場，交易成本主要由投資者承擔， 籌資者承擔的交易成本很小甚至可忽略不計。

假設4. 整個市場只有一個P2P網(wǎng)絡借貸平臺。

假設5. 投融資雙方實現(xiàn)交易有兩種途徑：通過網(wǎng)絡借貸平臺和不通過網(wǎng)絡借貸平臺。

（一）不通過網(wǎng)絡借貸平臺

根據(jù)前面的理論分析和上述假設，設投資者與籌資者達成協(xié)議的融資額為A， 交易成本為C1。由于信息不對稱，達成融資協(xié)議后的籌資者有兩種行為選擇：信守承諾和違約。可設X為投資者遭遇到的籌資者行為，則X為隨機變量，X=0表示籌資者信守承諾，X=1表示籌資者違約。 如果籌資者信守承諾使整個交易順利完成，那么投資者的交易成本主要受三方面因素影響：（1）基本交易成本a1。即投資者隨機選取一位籌資者交易的談判成本、契約成本和監(jiān)督成本等。（2）信息搜集廣度n。投資者所調(diào)查的籌資者數(shù)量越多，信息搜集與選擇交易對象成本越高。（5）信息搜集深度d1。投資者對籌資者調(diào)查越深入全面，信息搜集和選擇交易對象成本越高。

但如果籌資者利用信息不對稱進行逆向選擇和敗德行為而違約， 那么投資者交易成本還應包括違約損失比率β1，即投資者遭遇籌資者違約后的追償、仲裁等交易成本所占本金比率。

由以上可知，信息不對稱程度越高，基本交易成本a1越高，投資者的交易成本C1越高；信息搜集深度d1越大，交易成本C1越高；信息搜集廣度n越大，交易成本C1越高。因此C1是a1、n和d1的單調(diào)遞增函數(shù)?；I資者違約時的交易成本C1還包括？茁1A。因此，可設投資者的交易成本函數(shù)為：

C1（X）=■ 當X=0時？茁1 A+■ 當X=1時

其中，0≤d1<1，且n≤N。 （1）

設投資者遭遇籌資者違約的概率為P（X），X=0，1。此概率取決于三方面因素：（1）市場違約比率q1。信息不對稱程度越高，籌資者越容易出現(xiàn)違約行為，該比率q1就越高。（2）信息搜集深度d1。投資者調(diào)查越深入全面，信息越完全，投資者遭遇違約的概率越小。（3）信息搜集廣度n。投資者調(diào)查籌資者數(shù)量越多，越能選出守信籌資者，遭遇違約的概率越小。

上述三個變量q1、d1和n反映了信息不對稱程度。因此可設投資者的概率密度函數(shù)為：

P1（X）=q1（1-■） 當X=1時1-q1（1-■） 當X=0時 （2）

其中，0

根據(jù)交易成本函數(shù)（1）式和概率密度函數(shù)（2）式計算出投資者的期望交易成本為：

E[C1（X）]=P1（X=0）×C1（X=0）+P1（X=1）×C1（X=1）

=1-q11-■×■+q11-■×？茁1A+■

=■+？茁1Aq11-■ （3）

（3）式表明，期望交易成本等于事前交易成本■加上事后交易成本期望值？茁1Aq11-■。

從整個社會來說，所有投資者的總交易成本為TC1=M×E[C1（x）]，其中M表示投資者數(shù)量。

由于投資者的收益來自于籌資者承諾的高利率回報，一旦籌資者違約，盡管可通過追索、控訴、仲裁等方式努力追回，但仍可能損失全部或部分本金。因此，不失一般性，設籌資者承諾利率為r，投資者遭遇違約的本金損失率為γ。因此，投資者的收益函數(shù)可設為：

R1（X）=rA 當X=0時-γA 當X=1時 （4）

其中，0

由此可得投資者的期望收益為：

E[R1（X）]=rA·P1（X=0）+（-γA）·P1（X=1）

=rA·1-q11-■+（-γA）·q11-■

=Ar-（r+γ）q11-■ （5）

投資者投資的重要目的是為了獲得利潤（設期望利潤為π1），因此由（3）～（5）式，得期望利潤函數(shù)：

π1=E[R1（X）]-E[C1（X）]

=Ar-（r+γ）q11-■-■+？茁1Aq11-■

=rA-■-（r+γ+？茁1）·A·q11-■

=rA-■-（r+γ+？茁1）·A·P1（X=1） （6）

顯然期望利潤π1不小于0，否則投資者將無利可圖而退出交易。因此有π1≥0，可得：

rA-■-（r+γ+？茁1）·A·P1（X=1）≥0，即

P1（X=1）≤■=■ （7）

（7）式表明，投資者遭遇的違約概率P1（X=1）必須不大于籌資者未違約時投資者獲得的凈利潤rA-■與籌資者違約時投資者新增凈損失（r+γ+？茁1）·A（即利息損失+本金損失+違約交易成本損失）之比?；蛘哒f，投資者遭遇的違約概率必須小于投資者未遭遇時的凈利潤率（利率-基本交易成本占投資額比率）與遭遇違約時的新增凈損失率（利率+本金損失率+違約損失率）之比。

由期望利潤函數(shù)（6）式和前面的假設可知，從投資者角度看，只有A、n和d1是其能夠控制的內(nèi)生變量，而其余變量都是外生變量。那么，投資者能否通過調(diào)整A、n和d1來降低成本實現(xiàn)最大利潤？

由■=r-（r+γ+？茁1）·P1（X=1）≥r-（r+γ+？茁1）·■=■>0，這意味著期望利潤是投資額的單調(diào)遞增函數(shù)，也就是說，在條件（7）式成立情況下，投資者投資額越大，越是有利可圖。

由■=（r+γ+？茁1）Aq1■-■可知，若（r+γ+？茁1）Aq1d1>■，則期望利潤隨n單調(diào)遞增，n的最大值為N；反之，若（r+γ+？茁2）Aq1d1<■，則期望利潤隨n單調(diào)遞減。當（r+γ+？茁2） Aq1d1=■時，n的取值對期望利潤沒有影響。所以，n的取值取決于多種因素。

由于■=■<0，因此由■=（r+γ+？茁2）·Aq1■-■=0，可知，當d1=1-■時，期望利潤有最大值。也就是說，要實現(xiàn)期望利潤最大，投資者對籌資者的調(diào)查深度有個最佳值。

（二）通過網(wǎng)絡借貸平臺

根據(jù)前述假定和理論分析，與無網(wǎng)絡借貸平臺類似，通過網(wǎng)絡借貸平臺投資的相關變量可設：

基本交易成本a2。即投資者通過網(wǎng)貸平臺隨機選取一位籌資者達成協(xié)議的基本費用。由于網(wǎng)絡借貸平臺具有信息集中化、合約標準化、議價公開化、簽約高效率等優(yōu)勢，所以有a2

信息搜集廣度m。由于網(wǎng)貸平臺具有監(jiān)管和擔保功能，要對籌資者違約負連帶責任，因此投資者對M位籌資者的調(diào)查轉(zhuǎn)為對借貸平臺的調(diào)查與信任，因此有m=N=1。

市場違約比率q2。網(wǎng)貸平臺中的籌資者仍會出現(xiàn)各種違約，但借貸平臺的篩選和淘汰會使q2

信息搜集深度d2。投資者對籌資者和網(wǎng)貸平臺的深入調(diào)查可以有效降低違約率，減少損失。

違約損失比率β2。即籌資者違約時投資者花費時間精力和金錢交涉、追索、仲裁等事后交易成本占本金的比率。 由于網(wǎng)貸平臺的協(xié)助會使投資者的追索、仲裁等更容易，費用更低，因此有β2<β1。

本金損失比率γ。不管有無網(wǎng)貸平臺，籌資者有意違約給投資者造成的本金損失區(qū)別都不大。

與不通過網(wǎng)貸平臺相似，投資者通過借貸平臺投資的交易成本函數(shù)可設為：

C2（X）=■ 當X=0時？茁2A+■ 當X=1時

因為m=1，因此有：

C2（X）=■ 當X=0時？茁2A+■ 當X=1時 （8）

其中，？茁2A為籌資者出現(xiàn)違約時，投資者的后續(xù)交涉、索賠仲裁等以及本金損失等事后交易成本。

同理，投資者通過網(wǎng)絡借貸平臺投資的概率密度函數(shù)為：

P2（X）=q2（1-■） 當X=1時1-q2（1-■） 當X=0時

因為m=N=1，因此有：

P2（X）=q2（1-d2），當X=1時；1-q2（1-d2），當X=0時。 （9）

其中，0

E[C2（X）]=P2（X=0）×C2（X=0）+P2（X=1）×C2（X=1）

=1-q21-d2×■+q21-d2×？茁2A+■

=■+？茁2Aq21-d2 （10）

（10）式表明，期望交易成本等于事前交易成本■與事后交易成本？茁2A與對應概率q21-d2之積的和。從整個社會角度來說，所有投資者的期望交易成本之和為：TC2=M×E[C2（x）]。

由于投資者獲得的收益主要由籌資者的承諾的利率r決定，這與是否有網(wǎng)絡借貸平臺關系不大。因此仍可設投資者的收益函數(shù)為：

R2（X）=rA 當X=0時-γA 當X=1時 （11）

其中0

由此可得投資者的期望收益為：

E[R2（X）]=rA·P2（X=0）+（-γA）·P2（X=1）

=rA·1-q2（1-d2）+（-γA）·q2（1-d2）

=Ar-（r+γ）q2（1-d2） （12）

由（10）～（12）式，可得投資者期望利潤函數(shù)：

π2=E[R2（X）]-E[C2（X）]

=Ar-（r+γ）q2（1-d1）-■+？茁2Aq2（1-d2）

=rA-■-（r+γ+？茁2）·A·q2（1-d2）

=rA-■-（r+γ+？茁2）·A·P2（X=1） （13）

因為期望利潤π2不能小于0，即π2≥0，可得：

rA-■-（r+γ+？茁2）·A·P2（X=1）≥0，即：

P2（X=1）≤■=■ （14）

（14）式表明，投資者遭遇違約的概率P2（X=1）必須不大于籌資者未違約時投資者獲得的凈利潤rA-■與籌資者違約時投資者新增凈損失（r+γ+？茁2）·A（即利息損失+本金損失+違約交易成本損失）之比?；蛘哒f，投資者遭遇的違約概率必須小于投資者未遭遇時的凈利潤率（利率-基本交易成本占投資額比率）與遭遇違約時的新增凈損失率（利率+本金損失率+違約損失率）之比。

與前面分析相似，由■=r-（r+γ+？茁2）·P2（X=1）≥r-（r+γ+？茁2）·■=■>0，這意味著期望利潤π2同樣是投資額A的單調(diào)遞增函數(shù)，即投資者投資額越大，越有利可圖。

由于■=■<0，因此由■=（r+γ+？茁2）×Aq2-■=0，可知，當d2=1-■時，期望利潤π2有最大值。

（三）有網(wǎng)絡借貸平臺與無網(wǎng)絡借貸平臺的具體比較

根據(jù)以上分析，從投資者遭遇違約的概率、期望交易成本和期望利潤三個方面對有網(wǎng)絡借貸平臺與無網(wǎng)絡借貸平臺的情況進行比較。

1.投資者遭遇違約的概率。由于q2

2.期望交易成本。根據(jù)前面假設，當a2

3.期望利潤。根據(jù)（6）式和（13）式及前面的假設，當a2■成立。當q2q2（1-d2）成立。又由假設β2<β1，可得：（r+γ+？茁1）·A>（r+γ+？茁2）·A。所以由該三個不等式，可進行推導：

（r+γ+？茁1）·A·q1（1-■）+■>（r+γ+？茁2）·A·q2（1-d2）+■？圯（rA-■）-（r+γ+？茁1）·A·q1（1-■）<（rA-■）-（r+γ+？茁2）·A·q2（1-d2）

π1<π2

綜上所述，只要a2

五、結(jié)論

本文以P2P網(wǎng)絡借貸為例，通過對比分析信息不對稱條件下投融資雙方通過網(wǎng)絡融資平臺與不通過網(wǎng)絡融資平臺進行交易的交易成本發(fā)現(xiàn)：（1）嚴重的信息不對稱將導致投資者交易成本高昂，很難與籌資者直接進行交易。具體體現(xiàn)在五個方面：一是缺乏有效的信息交流渠道；二是逆向選擇和道德風險的存在使投資者對籌資者缺乏信任；三是有效監(jiān)管與懲戒機制的缺失容易誘發(fā)籌資者違約；四是投資者缺少專業(yè)知識無法進行有效風險評估；五是投資規(guī)模限制使交易成本侵蝕了投資收益。（2）網(wǎng)絡融資平臺具有信息集聚與共享、客戶篩選與信用評級、支付渠道、風險評估與監(jiān)管、風險分散與擔保等功能， 從而彌補了無網(wǎng)絡融資平臺的缺陷，大大降低了信息不對稱，減少了交易成本。（3）通過建立預期交易成本與預期收益模型，進一步證明了網(wǎng)絡融資平臺在上述優(yōu)勢條件下能大大降低投資者遭遇到的違約風險， 減少其預期交易成本，提高預期利潤。并且發(fā)現(xiàn)，投資者的預期利潤與投資規(guī)模單調(diào)遞增，與信息搜集廣度關系不大，而與信息搜集深度存在最優(yōu)化值。

以上結(jié)論給我們提供了啟示：一是網(wǎng)絡融資平臺確實為有效降低信息不對稱、減少交易成本提供了可能，因此有必要鼓勵其發(fā)展。二是建立有效的篩選與信用評價機制，加強風險評估與監(jiān)管是降低違約風險、減少交易成本的必要條件。三是投資規(guī)模過小使交易成本占收益比過高成為投資者投資的重要障礙，因此，網(wǎng)絡融資平臺只有充分利用大數(shù)據(jù)、云計算和數(shù)據(jù)挖掘等先進網(wǎng)絡技術(shù)手段大力降低籌資者違約率和投資者的交易成本，才能吸引更多資金少的投資者。當然，本文的研究以網(wǎng)絡借貸平臺作為第三方交易中介為假定前提，沒有考慮其自身利用信息不對稱違規(guī)套取資金、非法集資等逆向選擇和敗德行為，也沒有更多地分析包括網(wǎng)絡借貸平臺在內(nèi)的整個社會交易成本，這些有待于今后進一步研究，但提出的預期交易成本模型為實證分析交易成本提供了思路。

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（責任編輯：盧艷茹；校對：龍會芳）