張幗容+古曉

摘要：本文將保利地產(chǎn)與同行企業(yè)進(jìn)行對(duì)比分析得出資本結(jié)構(gòu)存在的問(wèn)題，通過(guò)模型確定企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)點(diǎn)的理論值，然后結(jié)合內(nèi)外部環(huán)境對(duì)該點(diǎn)進(jìn)行動(dòng)態(tài)調(diào)整，確定出優(yōu)化區(qū)間，并提出優(yōu)化對(duì)策建議。

關(guān)鍵詞：資本結(jié)構(gòu)；保利地產(chǎn)；資本優(yōu)化

一、保利地產(chǎn)資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀及問(wèn)題

1.保利地產(chǎn)資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀

截至2016年年底，保利地產(chǎn)的資產(chǎn)為4679.9677億元，較上年增長(zhǎng)15.89%，負(fù)債為3498.9483億元，較上年增長(zhǎng)14.09%，所有者權(quán)益為1181.0195億元，較上年增長(zhǎng)21.58%，資產(chǎn)負(fù)債率為74.76%，同比下降-1.57%，但近五年都保持在75%左右。

2.保利地產(chǎn)資本結(jié)構(gòu)存在的問(wèn)題

（1）保利地產(chǎn)資本結(jié)構(gòu)與相關(guān)企業(yè)的比較

本文選用“2016滬深上市房地產(chǎn)綜合實(shí)力TOP10”企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)指標(biāo)進(jìn)一步分析。

由上表可知，保利地產(chǎn)的銷(xiāo)售凈利率和凈資產(chǎn)收益率略低于TOP10平均值，但與其他企業(yè)比較，仍處在較高水平，盈利水平在行業(yè)內(nèi)還算較好。資產(chǎn)負(fù)債率高于TOP10平均值且遠(yuǎn)高于行業(yè)平均值，顯然資產(chǎn)負(fù)債率偏高，較依賴(lài)債務(wù)資金，存在風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)比率1.81略高于行業(yè)平均值1.75，其短期償債能力較強(qiáng)。

（2）保利地產(chǎn)資本結(jié)構(gòu)存在的問(wèn)題

①負(fù)債規(guī)模略有超標(biāo)。通過(guò)上述分析可知保利地產(chǎn)對(duì)負(fù)債經(jīng)營(yíng)的依賴(lài)較強(qiáng)，針對(duì)保利地產(chǎn)來(lái)看，負(fù)債水平如果能夠得到適當(dāng)控制，就能夠更加充分發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，每股收益能夠受其影響得到質(zhì)的提升，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)與籌資活動(dòng)需要的現(xiàn)金流量得到補(bǔ)充，進(jìn)而增加營(yíng)業(yè)利潤(rùn)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的最大化。

②負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理。通過(guò)保利地產(chǎn)近年來(lái)的年報(bào)披露數(shù)據(jù)，我們可以發(fā)現(xiàn)其流動(dòng)負(fù)債與長(zhǎng)期負(fù)債占負(fù)債總額的比例明顯有高低之分，長(zhǎng)期負(fù)債與負(fù)債總額的比重僅為 27%，還不到流動(dòng)負(fù)債與負(fù)債總額比重的一半，保利地產(chǎn)內(nèi)部的負(fù)債結(jié)構(gòu)不夠合理，過(guò)分倚仗流動(dòng)負(fù)債的融資能力，雖然在此情況之下企業(yè)盈利能力短時(shí)間內(nèi)會(huì)看到明顯的成效，但是企業(yè)所面臨的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)隨之加劇，尤其是在資金鏈出現(xiàn)斷裂的情況之下。

③股權(quán)結(jié)構(gòu)存在缺陷。通過(guò)保利地產(chǎn)2016年年報(bào)可以看出，截至2016年12月31日，保利南方集團(tuán)有限公司在保利地產(chǎn)中的持股比例高達(dá) 38%，較長(zhǎng)時(shí)間保持著絕對(duì)控股地位，其十大股東的持股比例共達(dá)到 58%，屬于股權(quán)高度集中。這種股權(quán)結(jié)構(gòu)狀態(tài)容易造成股東權(quán)益之間的不公平，中小股東的正當(dāng)權(quán)利容易受到不合理侵害，且其對(duì)于公司管理的參與性不強(qiáng)，積極性受挫。另外還會(huì)造成大股東以權(quán)謀私現(xiàn)象的發(fā)生，為貪污腐敗行為的出現(xiàn)提供溫床，對(duì)公司長(zhǎng)期持續(xù)健康穩(wěn)定發(fā)展是不利的。

二、保利地產(chǎn)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化及建議

1.資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的理論值

對(duì)于保利地產(chǎn)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，本文選擇了清華大學(xué)房地產(chǎn)研究所在相關(guān)性分析的基礎(chǔ)上利用逐步回歸法建立房地產(chǎn)企業(yè)資本負(fù)債率與其相關(guān)變量的多元線(xiàn)性回歸模型。該模型的計(jì)算公式如下所示：

資產(chǎn)負(fù)債率= 0.5480- 0.0327×流動(dòng)比率+ 0.2440×股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率- 0.4520×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率- 0.0012×銷(xiāo)售凈利率+ 0.0009×總資產(chǎn)增長(zhǎng)率

將保利地產(chǎn)的上述數(shù)據(jù)代入公式，得出保利地產(chǎn)2016年的資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)的資產(chǎn)負(fù)債率為66.16%。但是從目前情況來(lái)看，其資產(chǎn)負(fù)債率是74.76%，是非常高的，通過(guò)讓資產(chǎn)負(fù)債率下降來(lái)使資本結(jié)構(gòu)得到優(yōu)化是必要的。

2.理論值的動(dòng)態(tài)調(diào)整

在實(shí)踐中，保利地產(chǎn)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定不是一個(gè)靜態(tài)的過(guò)程，而是不斷變化的動(dòng)態(tài)過(guò)程。保利地產(chǎn)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化在進(jìn)行定量分析之后需要結(jié)合公司面臨的外部環(huán)境和內(nèi)部環(huán)境，參考同行業(yè)先進(jìn)企業(yè)有關(guān)指標(biāo)，并將籌資彈性因素考慮進(jìn)去。在宏觀因素方面，競(jìng)爭(zhēng)激烈的房地產(chǎn)行業(yè)造就的緊張的經(jīng)濟(jì)環(huán)境以及由于近年來(lái)我國(guó)對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的宏觀調(diào)控政策實(shí)施力度較大而帶來(lái)的金融抑制現(xiàn)象比較嚴(yán)重；在微觀因素方面，2016年保利公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入為1547.5214億元，比同期增長(zhǎng)了25.38個(gè)百分點(diǎn)，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)231.2322億元，比同期增長(zhǎng)了1.75個(gè)百分點(diǎn)，凈利潤(rùn)為170.7305億元，同比增長(zhǎng)1.46%，資產(chǎn)總額達(dá)到4679.9677億元，可見(jiàn)保利地產(chǎn)的公司規(guī)模、盈利能力和發(fā)展能力相對(duì)較好，但保利地產(chǎn)2016年存貨周轉(zhuǎn)率為0.37，周轉(zhuǎn)天數(shù)為969.31天，存貨高達(dá)3303.0358億，資金周轉(zhuǎn)不快，運(yùn)營(yíng)效率不高，加之我國(guó)對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)實(shí)行的宏觀調(diào)控使得保利地產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)增加，即財(cái)務(wù)彈性較差。所以，將保利地產(chǎn)的資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)區(qū)間定為60%-70%。

三、實(shí)施保利地產(chǎn)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化方案的對(duì)策

1.開(kāi)拓融資渠道

保利地產(chǎn)主要依賴(lài)金融機(jī)構(gòu)貸款，融資渠道單一，這樣會(huì)給企業(yè)的經(jīng)營(yíng)帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)，保利地產(chǎn)應(yīng)該嘗試開(kāi)拓多元化的融資渠道，合理實(shí)行融資組合，積極學(xué)習(xí)和引用國(guó)外較成熟較先進(jìn)的融資方式。

2.提升償債能力

保利地產(chǎn)的資產(chǎn)負(fù)債率相對(duì)較高，這樣表明保利地產(chǎn)比較依賴(lài)負(fù)債經(jīng)營(yíng)，這樣風(fēng)險(xiǎn)太高，保利地產(chǎn)應(yīng)該控制其負(fù)債水平，關(guān)注它的短期債務(wù)，增強(qiáng)長(zhǎng)期償債能力。

3.優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)

保利地產(chǎn)持股最多的是保利南方，其十大股東共持有約58%的份額，而其他股東共持有的僅為42%，這股權(quán)高度集中的情況使大股東以自身收益為重，罔顧公司利益且使小股東的利益得到破壞，所以保利地產(chǎn)應(yīng)該考慮引進(jìn)保險(xiǎn)基金、投資銀行和養(yǎng)老基金等機(jī)構(gòu)投資者，機(jī)構(gòu)投資者更加注重以企業(yè)利益為主，這樣更利于企業(yè)健康發(fā)展。

4.增強(qiáng)財(cái)務(wù)彈性

保利地產(chǎn)存貨數(shù)額太大且存貨占用時(shí)間長(zhǎng)，存貨的大量擱置使得公司的現(xiàn)金周轉(zhuǎn)受阻，運(yùn)營(yíng)效率下跌，保利地產(chǎn)應(yīng)該關(guān)注其財(cái)務(wù)彈性的發(fā)展，適當(dāng)控制財(cái)務(wù)杠桿的水平，做好應(yīng)對(duì)未知風(fēng)險(xiǎn)的準(zhǔn)備。

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