雷瀟涵+張踩峰

摘 要：研發(fā)支出是技術(shù)創(chuàng)新的基礎(chǔ)，是企業(yè)核心競爭力的源泉，能夠促進(jìn)企業(yè)持續(xù)發(fā)展，不斷成長。公司治理結(jié)構(gòu)是創(chuàng)新體制建立的保障，而股權(quán)結(jié)構(gòu)作為公司治理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)，能夠影響企業(yè)研發(fā)投入最終的執(zhí)行效果。選取中小板企業(yè)2007-2015年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，運(yùn)用因子分析得到企業(yè)成長性的綜合指標(biāo)，并對股權(quán)結(jié)構(gòu)、研發(fā)支出與企業(yè)成長性進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。研究發(fā)現(xiàn)，股權(quán)集中度在研發(fā)支出與企業(yè)成長性中起正向調(diào)節(jié)作用；股權(quán)制衡度在研發(fā)支出與企業(yè)成長性中起負(fù)向調(diào)節(jié)作用；國有控股在研發(fā)支出與企業(yè)成長性中起正向調(diào)節(jié)作用。

關(guān)鍵詞：中小企業(yè)；實(shí)證研究；股權(quán)結(jié)構(gòu)；研發(fā)支出；企業(yè)成長性

中圖分類號：F83文獻(xiàn)標(biāo)識碼：Adoi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2017.20.050

1 引言

2016年，中共中央、國務(wù)院頒發(fā)了《國家創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略綱要》，綱要中強(qiáng)調(diào)科技創(chuàng)新是提高社會生產(chǎn)力和綜合國力的戰(zhàn)略支撐，必須擺在國家發(fā)展全局的核心位置。對于企業(yè)而言，研發(fā)支出是技術(shù)創(chuàng)新的基礎(chǔ)，是企業(yè)核心競爭力的源泉，能夠促進(jìn)企業(yè)持續(xù)發(fā)展，不斷成長。公司治理結(jié)構(gòu)是創(chuàng)新體制建立的保障，而股權(quán)結(jié)構(gòu)作為公司治理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)，能夠影響企業(yè)研發(fā)投入最終的執(zhí)行效果。我國關(guān)于研發(fā)支出對企業(yè)成長性的影響研究起步較晚，早年的研究由于數(shù)據(jù)獲取問題導(dǎo)致大多停留在宏觀層面，從國家、區(qū)域或產(chǎn)業(yè)的角度探討研發(fā)績效理論及其評價(jià)體系。近年來，關(guān)于微觀層面的研究已經(jīng)逐漸展開，但國內(nèi)的專家學(xué)者沒有得到一致的意見。之前的研究幾乎都是研發(fā)支出對于成長性的直接影響研究，忽略了其他因素的調(diào)節(jié)作用。本文致力于研究股權(quán)結(jié)構(gòu)在研發(fā)投入與企業(yè)成長性所中起的調(diào)節(jié)作用，對企業(yè)建立合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)，提高研發(fā)投入的效率，實(shí)現(xiàn)企業(yè)不斷成長具有一定的意義。

2 研究設(shè)計(jì)

2.1 研究假設(shè)

根據(jù)技術(shù)創(chuàng)新理論，企業(yè)可以通過技術(shù)創(chuàng)新，并把研發(fā)投入轉(zhuǎn)化為新產(chǎn)品，獲得超額利潤，最終實(shí)現(xiàn)企業(yè)的不斷成長。而影響研發(fā)投入最終能否轉(zhuǎn)化為經(jīng)濟(jì)效益最重要的因素就是公司的治理機(jī)制，完善的公司治理機(jī)制可以提高研發(fā)投入產(chǎn)出的效率，所以股權(quán)結(jié)構(gòu)作為公司治理機(jī)制的基礎(chǔ)，在研發(fā)投入與企業(yè)成長性中起重要的調(diào)節(jié)作用。

我國中小企業(yè)大多由家族企業(yè)發(fā)展而來，股權(quán)集中度較高，大股東就會參與到企業(yè)管理活動中來，大股東為了企業(yè)能夠長遠(yuǎn)發(fā)展，穩(wěn)固成長，可能更容易做出研發(fā)投入的決策，并且采取合理的治理機(jī)制，使研發(fā)投入更有效的轉(zhuǎn)化為經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出，提升企業(yè)價(jià)值，實(shí)現(xiàn)企業(yè)不斷成長。由此本文提出第一個(gè)假設(shè)：

假設(shè)1：股權(quán)集中度在研發(fā)支出與企業(yè)成長性中起正向調(diào)節(jié)作用。

股權(quán)制衡雖然可以避免一股獨(dú)大的現(xiàn)象，但可能導(dǎo)致股東為了爭奪最終話語權(quán)而產(chǎn)生混亂的局面，這樣就會使代理問題變得復(fù)雜。企業(yè)股權(quán)制衡度越高，整個(gè)企業(yè)決策的效率就越低，導(dǎo)致許多投資無法在最佳時(shí)期實(shí)施，所以股權(quán)制衡度越高，越不利于研發(fā)投資決策，不利于實(shí)現(xiàn)企業(yè)的成長。吳意、劉良惠（2014）選取中小企業(yè)2010-2012年的數(shù)據(jù)，對股權(quán)結(jié)構(gòu)、R&D投入與企業(yè)成長性的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究，研究發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度對R&D投入與企業(yè)成長性有正向調(diào)節(jié)作用，股權(quán)制衡度對R&D投入與企業(yè)成長性有負(fù)向調(diào)節(jié)作用。基于此本文提出第二個(gè)假設(shè)：

假設(shè)2：股權(quán)制衡度在研發(fā)支出與企業(yè)成長性中起負(fù)向調(diào)節(jié)作用。

對于國有控股企業(yè)而言，企業(yè)的經(jīng)營管理者由政府任命，更傾向于對政府負(fù)責(zé)，而不是對企業(yè)負(fù)責(zé)。研發(fā)投資需要大量資金，回收期長，風(fēng)險(xiǎn)大，我國現(xiàn)行的企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則雖然允許研發(fā)投入資本化，但只有達(dá)到預(yù)定用途是才可以資本化，這樣研發(fā)投資對國有控股企業(yè)的吸引力就很弱，他們不愿意冒險(xiǎn)進(jìn)行研發(fā)投資，不利于企業(yè)成長。另外，國有控股企業(yè)不僅以盈利為目的，同時(shí)還承擔(dān)著發(fā)展地方經(jīng)濟(jì)、促進(jìn)就業(yè)和穩(wěn)定社會等社會責(zé)任，這樣就可能導(dǎo)致企業(yè)為了實(shí)現(xiàn)其社會責(zé)任而犧牲利潤最大化的目標(biāo)，研發(fā)投資也被擱置，不利于企業(yè)持續(xù)發(fā)展。非國有控股企業(yè)的最終目的就是盈利，具體到中小非國有控股企業(yè)，其經(jīng)營者就是管理者，他們?yōu)榱似髽I(yè)持續(xù)不斷的成長，必須通過增加研發(fā)投資來增加企業(yè)核心競爭力。王芷萱、趙敏（2012）研究高新技術(shù)企業(yè)公司治理特征在R&D投入與企業(yè)成長性中的調(diào)節(jié)效應(yīng)，發(fā)現(xiàn)國有控股對 R&D 支出與企業(yè)成長性的關(guān)系起到反向調(diào)節(jié)作用。所以本文提出第三個(gè)假設(shè)：

假設(shè)3：國有控股在研發(fā)支出與企業(yè)成長性中起負(fù)向調(diào)節(jié)作用。

2.2 樣本選擇

本文以上市公司中小企業(yè)板為研究樣本，樣本時(shí)限為2007-2015年。

樣本公司篩選和原始數(shù)據(jù)搜集利用國泰安（CSMAR）數(shù)據(jù)庫。初選樣本公司應(yīng)該同時(shí)滿足以下條件：（1）“行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)”中選擇“2012”，即采用2012年證監(jiān)會的行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)；（2）“股票市場分類”選擇中小企業(yè)版；（3）“ST&非ST”中選擇“非ST”，即不包括上市公司連續(xù)兩個(gè)財(cái)年虧損而被特別對待的ST股票；（4）“條件篩選”中“截止日期”選擇“包含12-31”，即年度財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)；（5）“條件篩選”中“報(bào)表類型編碼”選擇“等于A”，即合并財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)。

再利用STATA13.1對原始數(shù)據(jù)進(jìn)行如下處理：（1）缺失值的處理。刪除含有缺失值的樣本（2）極端值的處理。對各連續(xù)變量進(jìn)行5%的縮尾處理。

2.3 變量選擇與模型設(shè)計(jì)

主要變量的類型、名稱和計(jì)量指標(biāo)如表1所示。

3 企業(yè)成長性的因子分析

本文選取829家企業(yè)2007-2015年的15個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)來衡量企業(yè)成長性，剔除有缺失值的觀測值，共計(jì)63150個(gè)觀測值，并進(jìn)行因子分析，15個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)具體如表2所示。

運(yùn)用Stata13.0對樣本進(jìn)行KMO檢驗(yàn)，平均的KMO值為0.755，遠(yuǎn)大于0.5，比較適合進(jìn)行因子分析。按照特征值大于1的標(biāo)準(zhǔn)，提取出4個(gè)主因子分別用F1、F2、F3、F4來表示，他們對總方差的解釋程度分別為32.1%、21.1%、12.1%、7.6%，累積貢獻(xiàn)率為72.9%，旋轉(zhuǎn)后的因子載荷矩陣如表3所示。endprint

從旋轉(zhuǎn)后的因子載荷矩陣可以看出，第一主因子F1在A1（總資產(chǎn)凈利潤率）、A2（凈資產(chǎn)收益率）、A3（營業(yè)利潤率）、A4（總資產(chǎn)增長率）、A5（凈利潤增長率）、A6（營業(yè)收入增長率）上載荷較大，主要體現(xiàn)盈利能力和發(fā)展能力。第二主因子F2在A8（速動比率）、A9（資產(chǎn)負(fù)債率）上載荷較大，主要體現(xiàn)償債能力。第三主因子F3在A13（現(xiàn)金流量負(fù)債比）、A14（現(xiàn)金流量利潤比）上有較大載荷，主要體現(xiàn)現(xiàn)金流量水平。第四主因子F4在A9（資產(chǎn)負(fù)債率）、A10（應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率）、A11（流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率）、A12（總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率）、A15（營業(yè)成本率）上載荷較大，主要體現(xiàn)營運(yùn)能力和成本水平。以方差貢獻(xiàn)率占累積貢獻(xiàn)率的比例作為權(quán)重，計(jì)算出企業(yè)成長性的綜合因子S如下：

S=（0.321×F1+0.211×F2+0.121×F3+0.075×F4）/0.729（2）

4 描述性分析

企業(yè)成長性的綜合指標(biāo)（S）最小值是-1.086，最大值是1.325，相差較大，說明企業(yè)成長性的兩極分化比較嚴(yán)重，但均值是0，說明總體上企業(yè)成長性不大。企業(yè)研發(fā)支出（RD）最小值是0.005，最大值是0.305，說明各個(gè)中小企業(yè)研發(fā)投入差別比較大，并且從總體上來看研發(fā)投入程度都偏低。第一大股東持股比例（TOPY）均值是36.078%，說明我國中小企業(yè)第一大股東持股比例總體偏高，股權(quán)高度集中是我國中小企業(yè)普遍具有的特點(diǎn)。股權(quán)制衡度（CBSHI）均值為0.93，小于1說明我國中小企業(yè)股權(quán)制衡作用較弱。

5 相關(guān)分析

企業(yè)成長性、股權(quán)結(jié)構(gòu)和研發(fā)支出的相關(guān)分析如表5所示。

從研究結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)，企業(yè)成長性（S）與股權(quán)集中度（TOPY）、股權(quán)制衡度（CBSHI）、現(xiàn)金實(shí)力（CASH）在0.01的水平上顯著正相關(guān)，企業(yè)成長性（S）與股權(quán)性質(zhì)（SC）、研發(fā)支出（RD）、總資產(chǎn)（LN）、財(cái)務(wù)杠桿（FXZ）在0.01的水平上顯著負(fù)相關(guān)。

6 回歸分析

對樣本數(shù)據(jù)的年份進(jìn)行了控制之后，從股權(quán)集中度、股權(quán)制衡度、股權(quán)性質(zhì)的角度分別對企業(yè)成長性進(jìn)行回歸，如表6所示：

回歸結(jié)果顯示，股權(quán)集中度（TOPY）、股權(quán)制衡度（CBSHI）和股權(quán)性質(zhì)（SC）與研發(fā)支出（RD）的交互項(xiàng)均通過顯著性檢驗(yàn)。回歸1中，股權(quán)集中度（TOPY）與研發(fā)支出（RD）的交互項(xiàng)系數(shù)為0.014，并且在1%的水平下顯著，說明股權(quán)集中度正向調(diào)節(jié)了研發(fā)支出與企業(yè)成長性，股權(quán)集中度并沒有通過顯著性檢驗(yàn)，說明股權(quán)集中度對企業(yè)成長性沒有直接關(guān)系，是一種純調(diào)節(jié)作用，與假設(shè)1相符?；貧w2中，股權(quán)制衡度（CBSHI）與研發(fā)支出（RD）的交互項(xiàng)系數(shù)為-0.209，并且在5%的水平下顯著，說明股權(quán)制衡度在研發(fā)支出與企業(yè)成長性中起負(fù)向調(diào)節(jié)作用，股權(quán)集中度越高會減弱研發(fā)支出對企業(yè)成長性的作用，驗(yàn)證了假設(shè)2?；貧w3中，股權(quán)性質(zhì)（SC）與研發(fā)支出（RD）的交互項(xiàng)系數(shù)為0.478，并且在1%的水平下顯著，說明股權(quán)性質(zhì)在研發(fā)支出與企業(yè)成長性中起正向調(diào)節(jié)作用，與假設(shè)3符號相反。三組回歸中的研發(fā)支出均通過1%顯著性檢驗(yàn)，系數(shù)均為負(fù)，而研發(fā)支出滯后項(xiàng)均通過1%顯著性檢驗(yàn)，系數(shù)均為正，說明當(dāng)期的研發(fā)支出對企業(yè)成長性具有顯著的負(fù)向影響，但研發(fā)支出的滯后項(xiàng)對企業(yè)成長性具有顯著的正向影響。在控制變量方面，公司規(guī)模（LN）、現(xiàn)金實(shí)力（CASH）和財(cái)務(wù)杠桿（FXZ）都通過了1%顯著性檢驗(yàn)，公司規(guī)模（LN）、現(xiàn)金實(shí)力（CASH）的系數(shù)均為正，說明公司規(guī)模較大的企業(yè)和具有較多經(jīng)營現(xiàn)金的企業(yè)成長性更好，財(cái)務(wù)杠桿（FXZ）系數(shù)為負(fù)，說明使用負(fù)債經(jīng)營的企業(yè)成長性較弱。

7 結(jié)論

本文以我國中小企業(yè)為樣本，將股權(quán)結(jié)構(gòu)作為調(diào)節(jié)變量，研究股權(quán)結(jié)構(gòu)在研發(fā)支出與企業(yè)成長性中的作用，研究結(jié)論如下：

第一，股權(quán)集中度在研發(fā)支出與企業(yè)成長性中起正向調(diào)節(jié)作用。這意味著股權(quán)越集中，大股東基于企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展，一方面會更加偏好有利于提升企業(yè)成長性的投資項(xiàng)目，有助于加大研發(fā)項(xiàng)目的投資力度；另一方面會更大程度地直接參與企業(yè)的管理活動，經(jīng)營者的努力程度和權(quán)力行使因?yàn)橹苯犹幵诖蠊蓶|的監(jiān)控范圍內(nèi)，其在進(jìn)行研發(fā)項(xiàng)目投資時(shí)，會更加審慎，這樣有助于增加研發(fā)項(xiàng)目的投資效率，提高研發(fā)的成功率，促進(jìn)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展。

第二，股權(quán)制衡度在研發(fā)支出與企業(yè)成長性中起負(fù)向調(diào)節(jié)作用。這意味著股權(quán)制衡程度越高，越不利于企業(yè)進(jìn)行研發(fā)支出。就我國中小企業(yè)的而言，股權(quán)相對比較集中，股權(quán)制衡度相對較弱，股東不會為了爭奪最終控制權(quán)而在研發(fā)項(xiàng)目的投資上產(chǎn)生權(quán)力掣肘的局面，所有者往往也就是企業(yè)的經(jīng)營者。這種情形下，企業(yè)在進(jìn)行研發(fā)項(xiàng)目的投資決策時(shí)，更著眼于研發(fā)項(xiàng)目本身的獲利能力和成長性，而不是權(quán)力的爭斗。

第三，國有控股在研發(fā)支出與企業(yè)成長性中起正向調(diào)節(jié)作用。國有股企業(yè)更愿意進(jìn)行研發(fā)支出的重要原因，是在于國有企業(yè)的管理體制下，企業(yè)出于響應(yīng)國家政策導(dǎo)向-技術(shù)創(chuàng)新的需要，會更多投資于有助于企業(yè)未來的成長和長遠(yuǎn)發(fā)展的研發(fā)項(xiàng)目。近幾年來，國家積極倡導(dǎo)企業(yè)進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新，并在資金、政策和稅收上不斷加大技術(shù)創(chuàng)新企業(yè)的扶持力度，導(dǎo)致很多技術(shù)創(chuàng)新涌現(xiàn)，一些重大創(chuàng)新都是國有企業(yè)率先作出就是一個(gè)明證。

總的來說，股權(quán)結(jié)構(gòu)在研發(fā)支出與企業(yè)成長性中起調(diào)節(jié)作用。對正處于成長期的中小企業(yè)而言，股權(quán)相對集中，股權(quán)制衡相對較弱更有助于其對研發(fā)項(xiàng)目進(jìn)行投資，這樣可以使研發(fā)項(xiàng)目的投資能更為高效地轉(zhuǎn)化為經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出，有利于企業(yè)穩(wěn)健成長。對于國有中小企業(yè)而言，其國有屬性使得這些企業(yè)更注重響應(yīng)國家在技術(shù)創(chuàng)新方面的政策，其在研發(fā)項(xiàng)目方面的投資，由于符合國家政策導(dǎo)向，更有助于提升企業(yè)未來發(fā)展的潛力，從而提高企業(yè)成長的增長效率。

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