蒲亭+商凱祥+陳光勝

【摘要】近年來中藥行業(yè)上市公司股票價(jià)格不僅強(qiáng)于大盤走勢(shì)而且其波動(dòng)幅度也小于滬深300股票綜合指數(shù)波動(dòng)幅度，展現(xiàn)出良好的投資價(jià)值和避險(xiǎn)價(jià)值。為此本文選擇中藥行業(yè)上市公司股票投資組合價(jià)格波動(dòng)為因變量，選擇滬深300綜合指數(shù)、匯率、CPI、M2四個(gè)因素指標(biāo)為自變量進(jìn)行多元回歸統(tǒng)計(jì)建模。模型檢驗(yàn)結(jié)果表明中藥行業(yè)上市公司股價(jià)波動(dòng)除具有一般金融資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的系統(tǒng)性集聚性、分布滯后性等特點(diǎn)外，還具有與CPI負(fù)相關(guān)的特點(diǎn)。同時(shí)M2所代表的宏觀貨幣政策對(duì)中藥行業(yè)上市公司股票價(jià)格波動(dòng)幾乎無影響。

【關(guān)鍵詞】計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué) 消費(fèi)者物價(jià)指數(shù) 分布滯后模型

一、研究背景

中藥行業(yè)是中國國內(nèi)贏利能力較強(qiáng)的行業(yè)，產(chǎn)品利潤率高。2016年2月，國務(wù)院發(fā)表《中醫(yī)藥發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃綱要（2016-2030）》指出到2020年，實(shí)現(xiàn)人人基本享有中醫(yī)藥服務(wù)，讓中醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)成為國民經(jīng)濟(jì)支柱產(chǎn)業(yè)之一。為此，本文希望利用多元線性回歸模型，研究中藥行業(yè)上市公司股票價(jià)格波動(dòng)的宏觀影響因素，并在此基礎(chǔ)上，對(duì)有效的回歸模型做出經(jīng)濟(jì)學(xué)解釋。

二、模型參數(shù)的選擇

（一）中藥行業(yè)上市公司股價(jià)影響因素及變量的選擇

本文研究對(duì)象為中藥行業(yè)上市公司的股票價(jià)格。選擇證監(jiān)會(huì)中藥行業(yè)股票組合從2015年1月至2016年11月組合股票價(jià)格月波動(dòng)率作為因變量具體指標(biāo)，自變量從以下幾個(gè)方面來選擇：

1.滬深300綜合指數(shù)（X1）。由于在上海證券交易所上市的一些公司基本上都是國有大型企業(yè)而且市值都非常巨大。一般都用滬深300綜指來代表大盤的指數(shù)，本文用X1來表示。

2.通貨膨脹（X2）。在通貨膨脹初期由于產(chǎn)品價(jià)格的提升和存貨的增值，投資者對(duì)公司的利潤增值會(huì)產(chǎn)生較強(qiáng)的預(yù)期從而增加分派股息的預(yù)期并使股票價(jià)格上漲。通貨膨脹同時(shí)也給其他的投資品種增加了貶值的風(fēng)險(xiǎn)。本文選擇消費(fèi)物價(jià)指數(shù)CPI作為通貨膨脹因素的具體指標(biāo)。

3.貨幣政策（X3）。央行實(shí)行擴(kuò)張性貨幣政策時(shí)對(duì)股票市場價(jià)格的影響是多方面的：首先公眾手中將持有更多的貨幣，在替代效應(yīng)的作用下公眾會(huì)增加以股票為代表的金融資產(chǎn)的配置，更多的貨幣追逐既定數(shù)量的股票會(huì)推升股票市場整體價(jià)格水平，促使股市繁榮。其次，寬松的貨幣政策使企業(yè)的融資需求易于得到滿足，這一方面有利于企業(yè)擴(kuò)大對(duì)金融領(lǐng)域的投資，另一方面也降低了股東通過減持股票來獲取資金的意愿，這兩個(gè)方面共同作用也會(huì)促使股價(jià)上升。

4.匯率變動(dòng)（X4）。中藥行業(yè)大致可分為中成藥和中藥試劑兩個(gè)子行業(yè)。有數(shù)據(jù)表明中成藥出口量逐年增加，因此在論文中我們選擇匯率變動(dòng)作為響中藥行業(yè)投資組合價(jià)格變動(dòng)的因變量之一加入分析。由于我國外匯結(jié)算中通常使用美元作為結(jié)算貨幣，因此，本文作為匯率變動(dòng)影響因素的代表數(shù)據(jù)選用的是美元相對(duì)于人民幣價(jià)格變動(dòng)的月度平均變化，在直接標(biāo)價(jià)法下的變動(dòng)數(shù)據(jù)。

（二）因變量組合的構(gòu)建

本文選擇的因變量，是中藥行業(yè)上市公司投資組合股票收益率。文章中構(gòu)建的中藥行業(yè)投組合包括云南白藥、天士力、貴州百靈、長白山等十八只中藥上市股票，按照其流通市值加權(quán)其股價(jià)變動(dòng)收益率作為因變量的最終結(jié)果。文章全部數(shù)據(jù)為月度數(shù)據(jù)其中股票市場數(shù)據(jù)為當(dāng)月市場收盤價(jià)格時(shí)間區(qū)間從2015年1月到2016年11月。

三、模型建立及實(shí)證分析

債券市場不發(fā)達(dá)，企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模過小是直接制約我國信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)發(fā)展的瓶頸。應(yīng)用EViews7.2軟件采用多元回歸計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)方法進(jìn)行建模分析，大致有以下兩個(gè)步驟：

（一）初步回歸

初步回歸是將上述中藥行業(yè)上市公司股票組合價(jià)格月變動(dòng)率變動(dòng)作為因變量，將上述五個(gè)影響因素（X1：滬深300綜合指數(shù)波動(dòng)；X2：以CPI為代表的通貨膨脹率；X3：貨幣政策：M2；X4：匯率）指標(biāo)做為自變量進(jìn)行多元回歸回歸方程為：

Y=C+C（1）X1+C（2）X2+C（3）X3+C（4）X4+ε

其中C（i），i=0，1，2，3，4，5為回歸待定系數(shù)，ε為隨機(jī)誤差項(xiàng)，上述回歸方程的最小二乘法檢驗(yàn)結(jié)果，R值0.75，模型擬合效果較差。且只有系數(shù)C（1）的P值小于0.05且其相關(guān)度達(dá)到1以上，其他系數(shù)的相關(guān)度及P值結(jié)果均未通過檢驗(yàn)，這說明就目前的檢驗(yàn)結(jié)果來看中藥行業(yè)股票價(jià)格波動(dòng)僅與滬深300股票指數(shù)波動(dòng)存在明顯的相關(guān)性，另外對(duì)回歸方程的殘差進(jìn)行檢驗(yàn)可知其殘差不存在明顯的一階自相關(guān)。

（二）模型的修正

對(duì)回歸方程的殘差進(jìn)行檢驗(yàn)，表明存在協(xié)整，兩者之間有長期均衡關(guān)系，但是短期來看容易出現(xiàn)失衡，為了加強(qiáng)模型的精度，可以將回歸方程中的誤差項(xiàng)看作均衡誤差，滯后一期進(jìn)行修正，同時(shí)，由于股票價(jià)格波動(dòng)可能收上期價(jià)格影響，產(chǎn)生分布滯后效應(yīng)，所以將Y滯后一期D（Y）加入模型中進(jìn)行自回歸檢驗(yàn)，所以調(diào)整后的誤差修正模型：

Y=α+β1*Z1+β2*Z2+β3*Z3+β4*x4+β5*D（Y）+b*e（-1）

根據(jù)調(diào)整后的模型進(jìn)行檢驗(yàn)，剔除調(diào)整后檢驗(yàn)數(shù)據(jù)依舊相關(guān)性很低的貨幣政策以及回歸方程擬合度較低的方程，重新調(diào)整檢驗(yàn)方程的自變量，并對(duì)匯率變動(dòng)進(jìn)行兩期的滯后，最終回歸方程結(jié)果為：

Y=0.873818*X1-0.241849*DX2+0.052470*DX4+0.339139* DY+0.381051*E4（-1）

此檢驗(yàn)結(jié)果中R-squared值較高表明回歸方程中的幾個(gè)因素合計(jì)能夠解釋中藥行業(yè)上市公司股價(jià)波動(dòng)的91.02%，上述回歸結(jié)果表明：

滬深300綜合指數(shù)即大盤指數(shù)波動(dòng)是中藥上市公司股價(jià)波動(dòng)的最主要原因，且其相關(guān)性為正。

中藥行業(yè)上市公司股價(jià)波動(dòng)在較大程度上跟隨大盤的漲跌，這是股票價(jià)格波動(dòng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。相關(guān)系數(shù)為0.87在統(tǒng)計(jì)意義上表明滬深300綜合指數(shù)變動(dòng)1%則中藥行業(yè)股票投資組合指數(shù)相應(yīng)變動(dòng)0.87%。這也表明大盤對(duì)行業(yè)以及個(gè)股價(jià)格的影響較大，中國股票市場還遠(yuǎn)不是一個(gè)完善的市場，缺乏價(jià)值投資的理念。這樣的市場使得主力機(jī)構(gòu)可以通過控制像中國石油工商銀行等超級(jí)大盤股控制大盤的漲跌來影響個(gè)股的價(jià)格走勢(shì)。由于市場上價(jià)值投資的理念還未完全建立，大多數(shù)個(gè)人投資者尤其是散戶都不會(huì)根據(jù)上市公司自身的價(jià)值來進(jìn)行長遠(yuǎn)的投資。而上市公司也是本著圈錢的目的損害投資者利益，這是中國股票市場整體上系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)較大的重要原因。

DY的相關(guān)系數(shù)為0.34且通過檢驗(yàn)，表明中藥上市公司股價(jià)波動(dòng)在較大程度上依賴于其上期的價(jià)格。匯率變動(dòng)與中藥行業(yè)上市公司股票價(jià)格變動(dòng)正相關(guān)，貨幣供應(yīng)量變動(dòng)對(duì)中藥行業(yè)上市公司股價(jià)無顯著影響

參考文獻(xiàn)

[1]李艷.房地產(chǎn)上市公司股票價(jià)格影響因素實(shí)證分析[J].財(cái)經(jīng)之窗，2010（2）.

[2]李海濤，王元月.滬市股票價(jià)格影響因素實(shí)證分析[M].山東經(jīng)濟(jì)，2010.

[3]何平，金夢(mèng).石油價(jià)格波動(dòng)對(duì)糧食價(jià)格的傳導(dǎo)效應(yīng)研究[M].金融研究，2010.endprint