袁丹丹

【摘 要】互聯(lián)網(wǎng)的快速發(fā)展，越來越多具有競爭力的科技公司試圖通過并購來增強自身的競爭力。以并購的方式獲取目標(biāo)公司的科技或人才，確實可以使得并購企業(yè)得到成長和創(chuàng)新。然而，行業(yè)并購的高失敗率也揭示著IT行業(yè)并購正在面臨著風(fēng)險與挑戰(zhàn)。

本文通過案例分析的方法來研究并購雙方可能面臨的不同于傳統(tǒng)并購的政治、經(jīng)濟(jì)、文化方面的風(fēng)險。從科技企業(yè)以技術(shù)和人才為中心的特點出發(fā)，建立了包含財務(wù)指標(biāo)和非財務(wù)指標(biāo)的新的評價體系，更加客觀地考察企業(yè)的并購績效。

【關(guān)鍵詞】IT并購；并購風(fēng)險；并購績效

企業(yè)并購包括了兼并和收購兩個層面，實質(zhì)上是一種以獲得成長或者創(chuàng)造價值為目的的實體重組行為。雖然“兼并”和“收購”之間的界線已經(jīng)越來越模糊，但是兩者還是有非常明顯的區(qū)別。兼并在法律意義上來說，就是兩個公司整合形成一個實體，而收購則意味著一家公司完全接管另一家公司，從而成為其新的所有者，而目標(biāo)公司在并購公司的控制下，仍然作為一個獨立的經(jīng)濟(jì)實體存在。

一、研究基礎(chǔ)

并購在充滿不確定性的市場中，隨時面臨著各種各樣的風(fēng)險。從不同層面上來說，IT并購存在著法律政策風(fēng)險、戰(zhàn)略風(fēng)險、市場風(fēng)險、財務(wù)風(fēng)險以及文化風(fēng)險等。在法律政策上來說，最主要的就是政府的《反壟斷法》的限制，可能讓企業(yè)面臨并購的法律代價；從戰(zhàn)略上來說，并購的目標(biāo)公司或許不能帶來企業(yè)預(yù)期的績效，或是不符合企業(yè)的戰(zhàn)略需求，甚至可能是為了回?fù)舾偁帉κ侄つ坎①?；從市場風(fēng)險來說，在不斷變化的市場環(huán)境中，技術(shù)和產(chǎn)品的生命周期不斷地縮短，更新?lián)Q代的速度越來越快，這讓并購所得資源的價值更加難以預(yù)測；從財務(wù)風(fēng)險來說，由于IT行業(yè)并購大多使用現(xiàn)金支付，意味著企業(yè)將面臨大量現(xiàn)金流出，可能使企業(yè)陷入現(xiàn)金流量緊張的局面，如果目標(biāo)公司沒有達(dá)到預(yù)期的盈利水平，只能減記資產(chǎn)價值，承擔(dān)損失；從文化方面來說，并購公司和目標(biāo)公司之間可能存在著企業(yè)文化的差異，如果兩者不能兼容，那么兩家公司員工的互相抵觸，會導(dǎo)致人才流失。

二、案例分析

（一）案例背景

谷歌是全球最大的搜索引擎。Nest Labs是智能家居公司，致力于重新發(fā)明重要的家居產(chǎn)品。2014年1月14日，谷歌宣布以32億美元的高價收購智能家居公司Nest Labs，Nest在2013年最新一輪融資的估值為8億美元，也就是說谷歌給出的收購價碼溢價近300%。

（二）并購風(fēng)險分析

1、從谷歌角度而言

（1）隱私政策的風(fēng)險

盡管Nest表明會繼續(xù)實行之前的隱私政策，并且保持獨立性，但有文件表明谷歌正在考慮在恒溫器中置入廣告，這也引發(fā)了人們對于隱私的擔(dān)憂。Nest可以連接網(wǎng)絡(luò)，隨時在人們的家里收集信息，了解用戶的生活習(xí)慣和偏好，以實現(xiàn)自我學(xué)習(xí)的功能。公眾擔(dān)心谷歌會利用這些數(shù)據(jù)，并且在人們的家里發(fā)布具有針對性的廣告，畢竟這是谷歌最擅長的事情。

（2）市場風(fēng)險

谷歌的并購戰(zhàn)略和對新業(yè)務(wù)的拓展也許會不利于對其核心業(yè)務(wù)的維護(hù)。廣告是給谷歌最大的利潤來源，但是新的投資領(lǐng)域和產(chǎn)品研發(fā)分散了企業(yè)有限的資源，包括研發(fā)人員、管理時間和資金的轉(zhuǎn)移。但是，在投入大量成本和經(jīng)費之后，由于這些投資項目固有的風(fēng)險，不一定能實現(xiàn)企業(yè)的戰(zhàn)略要求和預(yù)期收益，反而會對企業(yè)的核心業(yè)務(wù)的發(fā)展造成影響。

智能家居在給人們帶來便利的同時，也帶來了巨大的信息安全隱患，這也許會給谷歌的“物聯(lián)網(wǎng)”戰(zhàn)略帶來一些阻礙。不僅如此，其高昂的成本導(dǎo)致的高價也會降低顧客的市場接受程度。而且，目前智能家居的技術(shù)水平有限，產(chǎn)品的種類和功能都不完善，離真正一體化的智能家居時代還有很長一段距離。總之，這是一個還未成熟的市場，也充滿著風(fēng)險，谷歌在這個領(lǐng)域的戰(zhàn)略布局有遭受失敗的可能。

（3）財務(wù)風(fēng)險

谷歌2013年末所持有的現(xiàn)金、現(xiàn)金等價物以及可變現(xiàn)有價證券價值約為587.17億美元，完全有能力支付此次并購所需的32億美元現(xiàn)金。而且，完成并購之后，谷歌在2014年第一季度末仍然持有約為593.8億美元的現(xiàn)金及可快速變現(xiàn)的資產(chǎn)?？梢姡@起高價的并購案沒有給谷歌帶來現(xiàn)金流量的風(fēng)險，但是它仍面臨著其它方面的挑戰(zhàn)。

谷歌在2014年第一季度的財務(wù)報表中，業(yè)績未達(dá)到預(yù)期。根據(jù)湯森路透調(diào)查統(tǒng)計的分析師平均預(yù)期，谷歌應(yīng)該在第一季度達(dá)到155.4億美元的營收和6.42美元的每股收益，但谷歌的實際營收只有154.2億美元。

對Nest的并購造成了32億美元的大量現(xiàn)金流出，使得谷歌加大了由于對Nest相關(guān)的發(fā)展擴張的投資，尤其是在人力成本方面。但是，不論是Nest，還是智能家居產(chǎn)業(yè)都還處于起步階段，無法在短期內(nèi)給谷歌帶來投資期望的收益，而成本與費用卻不斷地上升。谷歌通過并購?fù)卣剐聵I(yè)務(wù)的模式使得其在2014年第一季度的總成本比上年同期增長大約22.8%，達(dá)到113.05億美元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過營業(yè)收入19%的漲幅。這樣的需要大量現(xiàn)金和資本投入的并購戰(zhàn)略可能會對谷歌的經(jīng)營業(yè)績造成持續(xù)的負(fù)面效應(yīng)，并且影響公司的財務(wù)狀況。

（4）風(fēng)險與績效

科技企業(yè)并購有區(qū)別于傳統(tǒng)并購的特點。科技型企業(yè)以創(chuàng)新為導(dǎo)向，其專利、技術(shù)之類的無形資產(chǎn)占有較大的比重?？萍计髽I(yè)進(jìn)行并購的目的也是為了獲得目標(biāo)企業(yè)的技術(shù)資源，以提高自身的成長性。但是科技創(chuàng)新的不確定性和競爭激烈的市場環(huán)境也使企業(yè)面臨著高度的風(fēng)險。傳統(tǒng)的會計指標(biāo)評價企業(yè)并購績效時，傾向于忽略了無形資產(chǎn)價值的變化以及總體風(fēng)險的變化。因此，我們從科技企業(yè)以技術(shù)和人才為中心的特點出發(fā)，通過財務(wù)維度和非財務(wù)維度兩個方面來構(gòu)建企業(yè)并購績效的評價體系。其中，財務(wù)維度的分析將從盈利能力、償債能力、運營能力、現(xiàn)金流量和成長能力這五個方面來論述；非財務(wù)維度的分析將從技術(shù)專利和研發(fā)人員這兩個方面論述。endprint

①從盈利能力方面來看

谷歌2014年營業(yè)收入為660.01億美元，比2013年增加61.76億美元，增長幅度約為10.32%，而2013年的營收增幅為19.23%。谷歌的營收增速放緩的主要原因是核心廣告業(yè)務(wù)的收費下降，這說明了谷歌的收入來源單一，有較大的市場風(fēng)險。谷歌顯然希望通過并購和拓展新的業(yè)務(wù)來改善這種狀況，但是目前看來，這次并購沒有在短期內(nèi)有顯著的績效。

從營業(yè)利潤率指標(biāo)來說，谷歌2014年的凈利潤為144.44億美元，約占總收入的21.89%，比較2012年以及2013年連續(xù)兩年23.3%利潤率有所下滑。從資產(chǎn)凈利率指標(biāo)來說，谷歌2014年的指標(biāo)數(shù)值為18.81%，低于2013年的19.38%。主要原因是并購之后谷歌的相關(guān)費用支出增加，研發(fā)、銷售和管理的成本都有所上漲。其中，研發(fā)支出占營業(yè)收入的比例從2013年的12.9%增加到14.9%。這些開支在短期內(nèi)造成了利潤率下降，但在以創(chuàng)新為核心的科技企業(yè)中，可能會提升企業(yè)的長期效益。

②從償債能力方面來看

谷歌2014年總資產(chǎn)為1311.33億美元，其中流動資產(chǎn)為806.85億美元，總負(fù)債為266.33億美元，其中流動負(fù)債為168.05億美元。資產(chǎn)負(fù)債率為20.31%，流動比率為480.12%。相比2013年21.29%的資產(chǎn)負(fù)債率以及508.38%的流動比率，企業(yè)長期償債能力有小幅提升，但是短期償債能力反而有明顯的下降。這是因為谷歌在完成對Nest的并購整合之后，總資產(chǎn)與總負(fù)債的增減基本相當(dāng)，所以公司的財務(wù)風(fēng)險沒有較大的變化。但是，流動資產(chǎn)的增加幅度小于流動負(fù)債的增加幅度，導(dǎo)致了流動比率下降。

Nest在被并購之前已經(jīng)進(jìn)行了兩輪公開融資，分別得到了8000萬美元和1.5億美元的巨額融資款。由于Nest是科技前沿領(lǐng)域的新興公司，成立僅四年，公司的資產(chǎn)有一大部分是技術(shù)專利等無形資產(chǎn)以及設(shè)備廠房等固定資產(chǎn)，而沒有充足的相對于融資負(fù)債以及其它負(fù)債的流動資產(chǎn)。這使得谷歌在對Nest進(jìn)行并購時，需要支付8400萬美元的凈負(fù)債，導(dǎo)致其短期償債能力有所下降。

③從運營能力方面來看

谷歌2014年的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為54.53%，流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為85.96%，2013年的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為58.45%，流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為89.73%。總體來說，并購之后，企業(yè)的運營能力有所下降。從報表中可以看到，從2013年到2014年谷歌的總資產(chǎn)增長幅度為18.22%，流動資產(chǎn)的增長幅度為10.7%，而營業(yè)收入的增長幅度僅為10.32%。

流動資產(chǎn)增加的最重要部分是現(xiàn)金，但是谷歌持有的大量現(xiàn)金年化收益率卻不到1%。因為相比把資金投入到主要業(yè)務(wù)以增加營業(yè)收入，谷歌更傾向于把這些覺現(xiàn)金當(dāng)作戰(zhàn)略貯備，用于并購類似Nest公司的具有前景的新興科技公司并支持其進(jìn)一步發(fā)展。其它非流動資產(chǎn)資產(chǎn)增加的主要部分是并購商譽以及擴建的廠房和設(shè)備。其中，并購Nest的商譽就高達(dá)23億美元。谷歌傳統(tǒng)的主要收入來源是在線廣告領(lǐng)域，因此新增的廠房和設(shè)備顯然是為了擴展Nest公司的規(guī)模以及進(jìn)行新的研發(fā)項目。但是，這類資產(chǎn)的增加通常在長期范圍內(nèi)才能給企業(yè)帶來未來的預(yù)計收益，這也造成了并購之后短期內(nèi)谷歌運營能力的下降。

④從現(xiàn)金流量方面來看

谷歌2014年的經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流量為223.76億美元，較上年的186.59億美元增長19.92%，同時，谷歌2014年投資活動的凈現(xiàn)金流出大幅度增長53.92%，達(dá)到210.55億美元。其中，現(xiàn)金流出增加的主要部分是購買并購的目標(biāo)公司及其相關(guān)資產(chǎn)的費用，共計45.02億美元。其中，收購Nest公司就占用了32億美元的現(xiàn)金。此外，在并購之后，為了支持Nest最新的產(chǎn)品研究，以及拓展新的業(yè)務(wù)，谷歌在購買物資設(shè)備方面花費了109.59億美元的現(xiàn)金，比2013年增加36.01億美元。由于現(xiàn)金支出的大量增長，谷歌2014年年末的現(xiàn)金流量反而比年初減少了5.51億美元。而除了2011年大量購買可出售有價證券造成大量現(xiàn)金流出以外，之前幾年谷歌的凈現(xiàn)金流量每年都有穩(wěn)定的增長?？梢?，這次以巨額現(xiàn)金支付完成的并購交易以及短時間內(nèi)的大量現(xiàn)金投資支出，使得谷歌的現(xiàn)金流量能力下降。

三、如何防范IT業(yè)并購風(fēng)險

（一）實行謹(jǐn)慎的隱私保護(hù)政策

谷歌一向熱衷于對數(shù)據(jù)收集，記錄了在線用戶的大量信息，但是從未公布如何運用這些信息的細(xì)節(jié)。谷歌在網(wǎng)絡(luò)世界對用戶個人隱私的侵犯已經(jīng)引起了無數(shù)的抱怨，如今，谷歌收購了Nest，意味著它可以進(jìn)入用戶的家庭，通過Nest的傳感器，甚至是DropCam的攝像頭了解用戶的家庭起居和生活習(xí)慣，再發(fā)布具有針對性的廣告。涉及到家庭生活，用戶面臨著更大的隱私安全威脅。谷歌需要提供令人信服的隱私保護(hù)政策，以確保用戶能夠掌握自己的隱私而非用于商業(yè)化的目的。

（二）拓寬收入來源，提高盈利能力

目前，谷歌在硬件領(lǐng)域投入了大量的資金，為構(gòu)建未來的物聯(lián)網(wǎng)做戰(zhàn)略準(zhǔn)備。但由于谷歌的主要收入來源較為單一，目前又在移動互聯(lián)廣告領(lǐng)域遭到挑戰(zhàn)，營業(yè)收入增速放緩，盈利能力下降。

首先，谷歌應(yīng)該維持自己的核心業(yè)務(wù)，即搜索領(lǐng)域，確保自己的優(yōu)勢；其次，谷歌加強對其他具有前景未來科技的投資，例如云計算芯片、虛擬現(xiàn)實、操作系統(tǒng)開發(fā)等，以此來拓寬收入來源，分散風(fēng)險。

（三）加強成本費用管理，提升現(xiàn)金流量狀況

谷歌2014年的凈現(xiàn)金流量為負(fù)，企業(yè)需要采取措施改善其現(xiàn)金流量狀況。除了提升企業(yè)的盈利能力以增加經(jīng)營活動的現(xiàn)金流量的之外，谷歌有必要減少不必要的現(xiàn)金流出。

近幾年，谷歌用持有的現(xiàn)金進(jìn)行了大量的收購活動，導(dǎo)致現(xiàn)金流出。在實行并購之前，要對并購目標(biāo)進(jìn)行合理評估，避免進(jìn)行不必要的或者低于預(yù)期價值的并購。在進(jìn)行投資決策時，要考慮項目的現(xiàn)金流量現(xiàn)值，以提高資金回收率。另外，谷歌需要加強對費用的控制，把資金投入到核心的開發(fā)項目上，而削減其它不相關(guān)的費用，以提高投資收益率。endprint

（四）加強資產(chǎn)管理，加強短期償債能力

谷歌并購之后的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率都低于并購之前，運營能力下降。企業(yè)應(yīng)該盤活資產(chǎn)，采取有效的措施提高資產(chǎn)利用率，并資產(chǎn)進(jìn)行全面的管理。對于長期閑置的、無用的資產(chǎn)，需要進(jìn)行處理；而對并購獲得的具有開發(fā)價值的專利技術(shù)以及新購買的物資設(shè)備等資產(chǎn)應(yīng)該盡快投入使用，以研發(fā)新的產(chǎn)品，提高營業(yè)收入，以提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，加強運營能力。

同時，企業(yè)需要科學(xué)合理地進(jìn)行投資、購置資產(chǎn)。在投資之前，需要全面地分析和預(yù)估投資的收益和風(fēng)險，避免盲目投資；購買物資設(shè)備需要與企業(yè)的需要相符，否則會造成資產(chǎn)閑置，占用資金。如此，可以提高企業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量，優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，從而加強短期償債能力。

（五）建立文化融合的氛圍

文化整合對于企業(yè)并購績效有著重要的作用，但也是容易被忽略的部分。

谷歌和Nest是兩家具有截然不同企業(yè)文化的公司，谷歌看重大數(shù)據(jù)分析，而Nest注重用戶體驗，在合作的過程難免會產(chǎn)生沖突。但是如果能夠建立相互尊重的文化氛圍，就可以優(yōu)勢互補，形成文化協(xié)同效應(yīng)。

首先，應(yīng)該增強員工之間的交流和合作。在具體的合作項目中，兩家公司的員工能夠更切實地增加對彼此的了解，包容彼此的文化，互相取長補短，共同創(chuàng)新。其次，應(yīng)該增強管理層之間的溝通和交流。企業(yè)的管理者不僅領(lǐng)導(dǎo)和指揮下屬的工作，還是他們的精神領(lǐng)袖。管理層之間的和諧關(guān)系可以起重要的示范作用，促進(jìn)公司之間文化的一致性。最后，應(yīng)該建立共同的目標(biāo)和愿景。谷歌可以及時地讓Nest公司的員工了解最新的戰(zhàn)略規(guī)劃，并建立共同的未來的目標(biāo)以增加凝聚力，這無疑有助于提高企業(yè)的并購績效。

（六）加強技術(shù)整合能力，實現(xiàn)優(yōu)勢互補

Nest恒溫器在機器學(xué)習(xí)、傳感器、兼容性方面擁有出色的性能，這很好地展示了Nest Labs的硬件技術(shù)水平。而谷歌的軟件實力毋庸置疑，如果能實現(xiàn)“軟”和“硬”的結(jié)合，讓Nest的智能硬件搭載谷歌的應(yīng)用，不僅能讓產(chǎn)品具有更良好的用戶體驗，而且能夠擴大谷歌的用戶人群。

其次，谷歌收購了大量的研發(fā)智能硬件的公司，目前旗下有機器人公司波士頓動力、人工智能公司DeepMind、智能可穿戴折設(shè)備公司W(wǎng)IMM Labs等。除此之外，谷歌正在自行研發(fā)無人駕駛汽車和谷歌眼鏡等設(shè)備。將這些智能硬件設(shè)備與Nest相互連接，能夠真正構(gòu)建谷歌的物聯(lián)網(wǎng)絡(luò)。

最后，谷歌如果能夠整合Nest的硬件技術(shù)，應(yīng)用到自身的硬件開發(fā)項目上來，將大大提升谷歌在這方面的實力，應(yīng)對蘋果、微軟的挑戰(zhàn)。

（光大證券股份有限公司杭州慶春路證券營業(yè)部，浙江 杭州 310000）

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