田 懋 李麗婧

（1河北經(jīng)貿(mào)大學金融學院 河北 石家莊 050061；2河北經(jīng)貿(mào)大學就業(yè)指導服務中心 河北 石家莊 050061）

1 國外文獻

大類資產(chǎn)配置是資產(chǎn)配置的第一步，也是最重要的一步，基金收益大部分差異可以由其解釋。Brinson等(1991)實證發(fā)現(xiàn)，投資組合收益的91%是由大類資產(chǎn)配置決定的。Ibbotson和Kaplan(2000)研究發(fā)現(xiàn)大類資產(chǎn)配置決定了基金過往投資收益的90%，不同基金之間的業(yè)績差異大約可由大類資產(chǎn)配置決定，而基金的超越市場收益水平幾乎都由大類資產(chǎn)配置決定。

Sigegel(1991)發(fā)現(xiàn)債券和股票之間的適時合理切換可以提高投資組合回報，合適的切換時機與經(jīng)濟周期相關(guān)，即經(jīng)濟周期的波谷到來時從債券轉(zhuǎn)到股票，波峰到來時從股票轉(zhuǎn)到債券。Setven E.Bolten(2000)進一步將細化了經(jīng)濟周期與大類資產(chǎn)投資回報的關(guān)系，分為四個時期，在經(jīng)濟處于上升期的第一和第二個時期，股票的回報率最好，但隨著利率上漲的加速最終抑制了股票的回報，這是第三時期，此時現(xiàn)金的收益率最高，到第四個時期，經(jīng)濟狀況處于明顯下降期，利率也在下降，此時債券的投資收益最好，特別是長期債券。至此，經(jīng)濟周期與大類資產(chǎn)配置的關(guān)系已經(jīng)較為清晰。美林證券報告(2004)進一步總結(jié)了經(jīng)濟周期與大類資產(chǎn)配置的關(guān)系，將大宗商品也納入進來，認為在第二時期是大宗商品的回報率最好，提出了美林投資時鐘模型。

至此之后，美林投資時鐘在大類資產(chǎn)配置中逐漸得到廣泛應用。Martin J Pring(2006)對美國金融市場的研究發(fā)現(xiàn)，經(jīng)濟周期對大類資產(chǎn)的影響時間上不一致。當經(jīng)濟狀況逐漸惡化時，大類資產(chǎn)中往往是債券最先反映，股票隨后，商品最后。

2 國內(nèi)文獻

國內(nèi)對于大類資產(chǎn)配置的研究，較早的是鄭木清(2003)強調(diào)了經(jīng)濟周期對大類資產(chǎn)，特別是股票、債券、現(xiàn)金的相對投資收益變化，并對各個時期配置策略的細節(jié)進行了分析。盧雄鷹(2010)較系統(tǒng)地介紹了投資時鐘在資產(chǎn)配置中的應用，投資時鐘模型不僅對大類資產(chǎn)配置起到重要作用，還有助于資產(chǎn)配置的行業(yè)選擇。在經(jīng)濟復蘇階段，投資于成長性的周期性行業(yè)；在過熱階段，投資于價值性的周期性行業(yè)；在滯脹時期，投資于價值型的防御性行業(yè)；在衰退時期，投資于成長性的防御性行業(yè)。

蘇民和逯宇鐸(2011)試圖從理論上補充和修正美林投資實證模型。盧國鋒(2011)討論了美林時鐘投資模型在我國商業(yè)銀行債券投資策略中的應用。趙航(2012)將美林投資時鐘模型引入我國市場，并利用指數(shù)代表各大類資產(chǎn)，檢驗了大類資產(chǎn)投資收益率在1995～2009年隨著經(jīng)濟周期階段變化的具體表現(xiàn)，初步認為我國經(jīng)濟與模型基本相符。張樂和張忠能(2013)結(jié)合股市中PE指標，分析了美林時鐘模型在股市中的應用。郜哲(2015)運用美林投資時鐘理論對我國的大類資產(chǎn)配置進行實證研究，分析我國宏觀經(jīng)濟指標與成熟經(jīng)濟體的不同，指出投資時鐘原理在我國實踐應用中采取國家統(tǒng)計局的領(lǐng)先和滯后指數(shù)來劃分經(jīng)濟周期更符合我國經(jīng)濟的特點，并據(jù)此得出我國經(jīng)濟同樣具有周期輪動性，利用投資時鐘原理和經(jīng)過蒙特卡洛優(yōu)化后均值方差模型，可以優(yōu)化資產(chǎn)配置。

張學勇和張琳(2017)通過對對大類資產(chǎn)配置理論研究的回顧和總結(jié)，認為美林時鐘投資模型是諸多大類資產(chǎn)配置模型中的佼佼者。臧金娟等(2017)對大類資產(chǎn)中的各類資產(chǎn)的代表性指數(shù)進行研究，提出用投資組合的收益和夏普比率來確定。

3 文獻評述

總體來看，大類資產(chǎn)配置與經(jīng)濟周期相關(guān)，一般采用美林投資時鐘分析，已經(jīng)有不少相關(guān)文獻，尚需要進一步深入探討包括：①經(jīng)濟周期雖然大致符合美林投資時鐘，但是并沒有形成一致的結(jié)果，甚至在經(jīng)濟周期的劃分指標上也不盡一致；②我國政府對經(jīng)濟的干預多，特別是政府投資，使得我國經(jīng)濟周期有偏于美林投資時鐘模型，這方面的研究并不多，需要進一步系統(tǒng)研究；③現(xiàn)有利用美林投資時鐘模型分析我國經(jīng)濟周期時國際視角不足，需要深入研究。