李東方 馮 睿

一、問題的提出

一般認為，投資者適當性管理制度[注]“投資者適當性管理制度”在我國既有研究中有多種表述，如“適合性原則”、“適當性規(guī)則”、“適當性義務(wù)”、“適當性理論”、“適合性義務(wù)”、“投資者適當性制度”……表述的不同主要有兩方面的原因：一方面投資者適當性制度是“舶來品”，學(xué)界最初主要是比較法研究，翻譯不一致，另一方面不同的表述也表明研究切入點不同。由于我國法律文本中多稱之為“投資者適當性管理”，如《證券期貨投資者適當性管理辦法》、《上海證券交易所投資者適當性管理辦法》，因此本文也采“投資者適當性管理制度”這一術(shù)語，后文為行文簡潔亦稱“投資者適當性制度”、“適當性制度”。起源于美國。[注]投資者適當性管理制度在美國最初只是證券經(jīng)紀商行業(yè)的一種商業(yè)道德，后來美國證券經(jīng)紀商協(xié)會(National Association of Security Dealers，簡稱NASD)和紐約證券交易所(New York Stock Exchange，簡稱NYSE)等紛紛在其自律性規(guī)范中做出規(guī)定，投資者適當性制度現(xiàn)已經(jīng)為美國證券法律和相關(guān)的證券訴訟判決確認。參見武俊橋：“證券市場投資者適當性原則初探”，載《證券法苑》(第3卷)，法律出版社2010年版，第132頁?！斑m當性”則來自英文suitability，《布萊克法律詞典》對形容詞suitable作了定義，即“fit and appropriate for their intended purpose”(與其預(yù)期目標相匹配且契合)，[注]See Bryan A.Garner，Blacks Law Dictionary，9th Edition，Thomson & West，2009，p.1572.suitability“應(yīng)是指與其預(yù)期目標相匹配且契合的狀態(tài)”[注]張付標：《證券投資者適當性制度研究》，上海三聯(lián)書店2015年版，第28頁。，有學(xué)者對國際組織和美國學(xué)者關(guān)于“投資者適當性”的概念進行了梳理總結(jié)：“適當性首先是一種匹配度，一個動態(tài)的判斷。亦即，證券投資者適當性是指證券金融機構(gòu)所提供產(chǎn)品和服務(wù)與投資者財務(wù)狀況、投資目標、風險承受能力、投資需求、知識和經(jīng)驗等的匹配度。其次，適當性還是一種監(jiān)管標準或規(guī)定。從法律關(guān)系角度，投資者適當性制度調(diào)整的是投資者、證券商以及監(jiān)管者三方的法律關(guān)系，而不僅僅是投資者、證券商之間的法律關(guān)系?！盵注]張付標：“證券投資者適當性制度研究”，對外經(jīng)濟貿(mào)易大學(xué)2014年民商法博士學(xué)位論文，第24頁。

自2007年以來，中國證券監(jiān)督管理委員會(以下簡稱“中國證監(jiān)會”)在創(chuàng)業(yè)板、全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)、金融期貨、融資融券、私募基金等市場、業(yè)務(wù)、產(chǎn)品或服務(wù)中逐步建立起了適當性制度。中國證監(jiān)會2016年5月26日正式發(fā)布了《證券期貨投資者適當性管理辦法》(簡稱《適當性辦法》)，其作為部門規(guī)章，適用范圍包括整個證券期貨市場，[注]《適當性辦法》第2條規(guī)定：“向投資者銷售公開或者非公開發(fā)行的證券、公開或者非公開募集的證券投資基金和股權(quán)投資基金(包括創(chuàng)業(yè)投資基金，以下簡稱基金)、公開或者非公開轉(zhuǎn)讓的期貨及其他衍生產(chǎn)品，或者為投資者提供相關(guān)業(yè)務(wù)服務(wù)的，適用本辦法?！币殉蔀楫斍白C券監(jiān)管制度中投資者適當性制度的基本法。而《證券法》作為中國資本市場的基本法律，尚未規(guī)定這一制度。[注]立法動向上，《中華人民共和國證券法(修訂草案)》[2015年4月20日人大審議版，以下簡稱《證券法(修訂草案)》]第167、168條分別確立了投資者的分類制度和證券經(jīng)營機構(gòu)應(yīng)向普通投資者履行的適當性義務(wù)?！蹲C券法(修訂草案)》第167條第2款規(guī)定：“根據(jù)財產(chǎn)狀況、投資知識和經(jīng)驗、專業(yè)能力等因素，投資者可以分為普通投資者與專業(yè)投資者?！薄蹲C券法(修訂草案)》第168條第1款規(guī)定：“證券經(jīng)營機構(gòu)向普通投資者銷售產(chǎn)品或者提供服務(wù)時，應(yīng)當全面了解客戶信息，如實說明產(chǎn)品或者服務(wù)的重要內(nèi)容，充分揭示投資風險，銷售或者提供與投資者風險承受能力相匹配的產(chǎn)品或者服務(wù)?！北疚氖褂玫摹蹲C券法(修訂草案)》來自“中國金融服務(wù)法治網(wǎng)”，網(wǎng)址：http：//www.financialservicelaw.com.cn/article/default.asp?id=4777。因此，中國投資者適當性制度的核心框架可根據(jù)《適當性辦法》歸納如下：投資者適當性制度包含三類主體：經(jīng)營機構(gòu)[注]經(jīng)營機構(gòu)是向投資者銷售證券期貨產(chǎn)品或者提供證券期貨服務(wù)的機構(gòu)，參見《適當性辦法》第3條。、投資者[注]一般認為，證券市場的投資者，是指從事證券投資活動，享有投資收益并承擔風險的自然人、法人或非法人組織。上述定義內(nèi)含了投資行為業(yè)已實施的意思。但此外還有“潛在投資者”一說，也即證券法保護的所謂投資者，不局限于實際做出了投資行為的人，即實際擁有了上市公司的股票、基金或債券等的投資人，還包括那些雖沒有持股，但在交易所開設(shè)了股東賬戶或者有意向受讓上市公司非流通股的任何自然人、法人與非法人組織。比如，證券法也保障這些潛在投資者獲取公司真實經(jīng)營狀況等信息的權(quán)利等。參見李東方主編：《證券法學(xué)》，中國政法大學(xué)出版社2017年版，第198頁。、監(jiān)管者[注]監(jiān)管者包括政府監(jiān)管者和自律組織，參見《適當性辦法》第5條。。經(jīng)營機構(gòu)在向投資者銷售產(chǎn)品或提供服務(wù)時，應(yīng)當履行了解產(chǎn)品、了解投資者并在投資者分類的基礎(chǔ)上差別履行信息告知、風險警示、適當性匹配等適當性義務(wù)，將適當?shù)漠a(chǎn)品或服務(wù)銷售或提供給適合的投資者，并承擔違反義務(wù)的法律責任。經(jīng)營機構(gòu)和投資者發(fā)生糾紛時，經(jīng)營機構(gòu)應(yīng)協(xié)商解決、支持投資者提出的調(diào)解，并由經(jīng)營機構(gòu)為自己履行了適當性義務(wù)承擔舉證責任。投資者應(yīng)依規(guī)定提供信息給經(jīng)營機構(gòu)，在經(jīng)營機構(gòu)履行適當性義務(wù)的基礎(chǔ)上審慎決策，獨立承擔投資風險。監(jiān)管者，作為一個干預(yù)主體，既有權(quán)力影響適當性規(guī)則的內(nèi)容，也有權(quán)力對經(jīng)營機構(gòu)履行適當性義務(wù)進行監(jiān)管。從一項法律制度通常具有的“主體——行為——責任”范式來看，《適當性辦法》針對經(jīng)營機構(gòu)規(guī)定了完整的主體、行為、責任規(guī)范，甚至還包括糾紛解決機制。

以上內(nèi)容厘清了本文研究對象的基本概念和基本制度框架。投資者適當性管理制度作為金融監(jiān)管制度的一部分，涉及經(jīng)濟法的范疇。從經(jīng)濟法的角度對投資者適當性制度的研究較少，有人甚至并未將其視作經(jīng)濟法制度，這意味著投資者適當性管理制度的理論基礎(chǔ)并未夯實。從經(jīng)濟法的角度，投資者適當性管理制度以及三個學(xué)界已討論過的問題仍有再探討空間。

(一)“適當性管理”：管理經(jīng)營機構(gòu)還是投資者

有人認為中國將投資者適當性定位為經(jīng)營機構(gòu)為滿足監(jiān)管要求而進行的管理投資者的制度，“該基本定位具有明顯的管制特點，也反映出我國對證券投資者適當性法律性質(zhì)的認識存在一定的誤區(qū)，主要體現(xiàn)在：一是將投資者適當性制度認定為一種管理制度……投資者適當性制度不是一種管理制度”，“管理人是證券公司機構(gòu)，被管理人是投資者”，“這不符合當事人之間法律關(guān)系的現(xiàn)實”，“證券公司和投資者在合同關(guān)系中是法律上平等的民事主體，不存在管理上的關(guān)系”，而“證券自律監(jiān)管機構(gòu)和行政監(jiān)管機構(gòu)對證券公司的行為監(jiān)管要求，重在行為監(jiān)督，不是對投資者的管理制度”。[注]參見張付標、李玫：“論證券投資者適當性的法律性質(zhì)”，《法學(xué)》2013年第10期，第83頁。

本文并不贊同據(jù)此否定投資者與經(jīng)營機構(gòu)之間存在管理的關(guān)系，而且認為：投資者與經(jīng)營機構(gòu)存在管理的關(guān)系，“管理”體現(xiàn)著經(jīng)濟法關(guān)系中義務(wù)權(quán)利(力)融合的屬性，即經(jīng)營機構(gòu)履行適當性義務(wù)的同時也必然對投資者享有“管理”的權(quán)利(力)。當然，引入經(jīng)濟法的視角對投資者適當性制度的基礎(chǔ)問題進行解析，首先需論證該制度的經(jīng)濟法屬性。

(二)合格投資者制度與投資者適當性制度是什么關(guān)系?

投資者有林林總總的分類。《適當性辦法》規(guī)定，經(jīng)營機構(gòu)應(yīng)當將投資者分為專業(yè)投資者或普通投資者。[注]參見《適當性辦法》第7條。《適當性辦法》第14條又規(guī)定中國證監(jiān)會、自律組織可以針對特定市場、產(chǎn)品或者服務(wù)規(guī)定投資準入要求[注]《適當性辦法》第14條規(guī)定：“中國證監(jiān)會、自律組織在針對特定市場、產(chǎn)品或者服務(wù)制定規(guī)則時，可以考慮風險性、復(fù)雜性以及投資者的認知難度等因素，從資產(chǎn)規(guī)模、收入水平、風險識別能力和風險承擔能力、投資認購最低金額等方面，規(guī)定投資者準入要求。投資者準入要求包含資產(chǎn)指標的，應(yīng)當規(guī)定投資者在購買產(chǎn)品或者接受服務(wù)前一定時期內(nèi)符合該指標?，F(xiàn)有市場、產(chǎn)品或者服務(wù)規(guī)定投資者準入要求的，應(yīng)當符合前款規(guī)定?！保纾涸诮鹑谄谪浭袌?，期貨公司只能為符合一定標準的自然人投資者、一般單位客戶，以及特殊單位客戶開立交易編碼[注]參見中國金融期貨交易所2017年發(fā)布的《金融期貨投資者適當性制度實施辦法》第4、5、6條。；在私募基金市場，基金只能向合格投資者[注]參見《證券投資基金法》(2015修訂)第87條。《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》第12條規(guī)定了合格投資者的具體標準，第13條規(guī)定了被視為合格投資者的投資者，如社會保障基金、企業(yè)年金等養(yǎng)老基金，慈善基金等社會公益基金，依法設(shè)立并在基金業(yè)協(xié)會備案的投資計劃，投資于所管理私募基金的私募基金管理人及其從業(yè)人員等。募集，私募基金管理人自行銷售私募基金或者委托銷售機構(gòu)銷售私募基金的，應(yīng)當評估、確認投資者符合合格投資者條件[注]參見《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》第16條。；上海證券交易所和深圳證券交易所債券市場的投資者被分類為合格投資者和公眾投資者[注]均在2017年6月28日發(fā)布的《上海證券交易所債券市場投資者適當性管理辦法》和《深圳證券交易所債券市場投資者適當性管理辦法》，各自第5條均規(guī)定：“債券市場投資者按照產(chǎn)品風險識別能力和風險承受能力，分為合格投資者和公眾投資者?！?。本文將符合投資者準入標準的投資者稱為“合格投資者”，后文均在此意義上使用該概念。

合格投資者制度與投資者適當性制度究竟是什么關(guān)系？這個問題一直存在爭議。實踐中，“我國現(xiàn)行投資者適當性制度的諸多規(guī)則確實以合格投資者制度為主，或者圍繞合格投資者制度展開”[注]前注〔4〕，張付標書，第31頁。，合格投資者往往規(guī)定在投資者適當性制度的法律文件中，表面上屬于投資者適當性制度的一種?！哆m當性辦法》出臺前，有人把這一問題的出現(xiàn)歸因于未建立起科學(xué)的投資者分類制度，導(dǎo)致分類標準不統(tǒng)一，或者同樣的分類在不同市場、業(yè)務(wù)、產(chǎn)品規(guī)則中的意義不同，實踐中容易引發(fā)適用的困惑。[注]以債券市場的合格投資者制度為例，有人認為“我國證券市場上的規(guī)范性文件中對于‘合格投資者’含義的理解和使用還存在不一致，而這種不一致又引發(fā)了諸如債券市場投資者分類、適當性義務(wù)適用對象等規(guī)定上的分歧，對此有必要在進一步區(qū)分‘適當性’與‘合格投資者’兩項制度間差異的基礎(chǔ)上，合理、適當?shù)剡M行規(guī)范，消除規(guī)則體系上的不一致，降低投資者與經(jīng)營機構(gòu)在實踐中具體適用相關(guān)規(guī)定時的困惑。”趙曉鈞：“創(chuàng)新與融合：債券市場投資者適當性制度的完善”，載《證券法苑》(第17卷)，法律出版社2016年版，第351頁。《適當性辦法》似乎解決了這一問題，中國證監(jiān)會的立法說明中，《適當性辦法》“形成了依據(jù)多維度指標對投資者進行分類的體系，統(tǒng)一投資者分類標準和管理要求”，“將投資者分為普通和專業(yè)投資者兩類”，“進一步規(guī)范了特定市場、產(chǎn)品、服務(wù)的投資者準入要求”，“由此，解決了投資分類無統(tǒng)一標準、無底線要求和分類職責不明確等問題”。[注]中國證監(jiān)會：“《證券期貨投資者適當性管理辦法》起草說明”，載http：//www.csrc.gov. cn/pub/zjhpublic/G00306201/201612/P020161216636645223359.pdf，最后訪問時間：2017年8月17日。

無疑，從理論和實踐的角度，投資者適當性管理制度與合格投資者制度一定是不同的。但本文卻還想問：為什么合格投資者的規(guī)定仍然要寫入投資者適當性管理制度的法律文件？請看《適當性辦法》，該法雖在部門規(guī)章層面統(tǒng)一了專業(yè)投資者和普通投資者的分類標準，但仍然存在投資者準入標準的規(guī)定，另外不同市場、業(yè)務(wù)、產(chǎn)品的具體規(guī)則并無太大改動，不同投資者分類要求共存于同一法律文本的現(xiàn)象仍有必要進行解釋。

本文認為，合格投資者制度混雜于投資者適當性制度是可理解的，都與經(jīng)營機構(gòu)的行為規(guī)范相關(guān)，也需要通過經(jīng)濟法的整體視角對二者關(guān)系進行解析，并且可發(fā)現(xiàn)投資者適當性制度的立法碎片化問題。

(三)適當性義務(wù)與信息提供義務(wù)的關(guān)系是什么?

適當性義務(wù)與信息提供義務(wù)是有關(guān)聯(lián)的，學(xué)界一直在探討兩者的關(guān)系。[注]參見馬輝：“從信息不對稱向決策瑕疵矯正的弱者保護路徑變遷——基于對信息披露、撤回權(quán)與投資者適當性的考察”，載漆多俊主編：《經(jīng)濟法論叢》(第26卷)，法律出版社2014年版，第98～127頁；楊東、王偉：“我國金融產(chǎn)品銷售法律規(guī)制研究——以說明義務(wù)和適合性原則為中心”，載漆多俊主編：《經(jīng)濟法論叢》(第26卷)，法律出版社2014年版，第173～193頁。法律規(guī)范中，適當性義務(wù)與信息提供義務(wù)的關(guān)系也不太清楚。信息提供義務(wù)在學(xué)界和法律文件中有多種表述，如“說明義務(wù)”、“信息告知義務(wù)”、“風險揭示義務(wù)”、“信息披露義務(wù)”……這些概念確實有差別，但本質(zhì)上均指向提供信息的行為，本文都統(tǒng)稱為信息提供義務(wù)。一般認為，在金融產(chǎn)品的銷售或服務(wù)提供的過程中，經(jīng)營機構(gòu)負有信息提供義務(wù)，這已經(jīng)成為《消費者保護法》第28條的法定義務(wù)。[注]《消費者保護法》第28條規(guī)定“提供證券、保險、銀行等金融服務(wù)的經(jīng)營者，應(yīng)當向消費者提供經(jīng)營地址、聯(lián)系方式、商品或者服務(wù)的數(shù)量和質(zhì)量、價款或者費用、履行期限和方式、安全注意事項和風險警示、售后服務(wù)、民事責任等信息?！边m當性義務(wù)是經(jīng)營機構(gòu)在投資者適當性制度中應(yīng)當履行的義務(wù)，請細看《適當性辦法》，“適當性義務(wù)”出現(xiàn)了12次，[注]參見《適當性辦法》第5、11、12、26、27、28、29、30、32、34、35條。經(jīng)營機構(gòu)應(yīng)履行的適當性義務(wù)十分廣泛，在各個不同的環(huán)節(jié)有不同的行為要求，適當性義務(wù)指向的行為規(guī)則中本就包含著向投資者履行信息告知、風險警示等義務(wù)的內(nèi)容。

本文無意繼續(xù)對信息提供義務(wù)與適當性義務(wù)繼續(xù)做精細化概念辨析，[注]如有研究者以金融勸誘行為的法律規(guī)制為切入點，“金融勸誘是要求或誘導(dǎo)對方參與金融交易活動的一種信息提供方式，發(fā)生在金融消費合同締約之前的階段。法律和政策對勸誘機構(gòu)施加的義務(wù)包括向客戶如實分析金融商品的風險、對客戶進行適當性評估、收集客戶必要信息、針對客戶財產(chǎn)狀況和投資目標推薦合適的金融商品等。而這些內(nèi)容與保護金融消費者的其他制度和規(guī)則，如不當銷售行為規(guī)制制度、金融機構(gòu)銷售商品適當性原則、消費者知情權(quán)、締約前信息披露制度、金融機構(gòu)說明義務(wù)等存在重合交叉之處。這些制度之間的關(guān)系為何，各自在金融消費者保護體系中占據(jù)何種地位？從目前的研究來看，解答不甚明晰，而現(xiàn)有研究中各制度互為因果、互為原則、互為解決之道的現(xiàn)象大量存在，總體而言比較混亂”。該學(xué)者提出的問題與“信息提供義務(wù)與適當性義務(wù)的關(guān)系”問題，本質(zhì)上思路是相通的，其思考和解決路徑是繼續(xù)對相關(guān)的制度概念進行比較辨析，并提出以“金融勸誘行為”為中心統(tǒng)合相關(guān)制度。參見譚晨：“金融消費者保護中勸誘行為的相關(guān)規(guī)則體系——以金融勸誘與相關(guān)規(guī)則制度的比較辨析為核心”，載《證券法苑》(第23卷)，法律出版社2017年版，第365～388頁。而是提出另一條思考方向：信息提供義務(wù)與適當性義務(wù)的關(guān)系之辨為什么會產(chǎn)生？毫無疑問根源在于法律規(guī)范的行為存在重合，但首先需要理解的是這些法律規(guī)范的重合為何產(chǎn)生，概念的問題僅可能是原因之一，但僅研究概念問題有可能忽略真正重要的問題。本文認為，信息提供義務(wù)與適當性義務(wù)相“糾纏”是可理解的，二者也與經(jīng)營機構(gòu)的行為規(guī)范密切相關(guān)，這也要通過經(jīng)濟法的視角進行解析，并且，這一問題的出現(xiàn)也是投資者適當性制度立法碎片化的表征。

(四)求證投資者適當性管理制度的經(jīng)濟法屬性

以上列舉了學(xué)界討論過的三個問題，都涉及對投資者適當性管理制度的經(jīng)濟法屬性進行論證，這是本文將要闡明的首要問題。

中國證監(jiān)會將投資者適當性管理制度定位為“一項資本市場的基礎(chǔ)制度”，“也是成熟市場普遍采用的保護投資者權(quán)益和管控創(chuàng)新風險的做法”。[注]前注〔20〕，中國證監(jiān)會文?？梢姡顿Y者適當性制度生成的經(jīng)濟基礎(chǔ)在于金融市場領(lǐng)域?qū)ν顿Y者保護的需要。保護投資者是證券市場監(jiān)管的重要目標，[注]在國際證監(jiān)會組織(IOSCO)制定的《證券監(jiān)管的目標和原則》(2017年5月最新修訂)中，“保護投資者”與“確保市場公平、有效和透明”“減少系統(tǒng)性風險”位列三大證券監(jiān)管目標。證券市場監(jiān)管這三個目標是有內(nèi)在一致性的，即都緊密圍繞著投資者利益保護這一目標。See Objectives and Principles of Securities Regulation，at http：//www.iosco.org/library/pubdocs/pdf/IOSCOPD 561.pdf，last visited March 18，2018.中小投資者是資本市場最廣泛的資金供給者[注]根據(jù)深圳證券交易所發(fā)布的《2017年個人投資者狀況調(diào)查報告》，2017年“證券市場仍以中小投資者為主，證券賬戶資產(chǎn)量低于50萬元的投資者(中小投資者)占比75.1%，較2016年下降約兩個百分點。受訪投資者平均證券賬戶資產(chǎn)量為53.9萬元，較上年增長2.5萬元”。載http：//www.szse.cn/main/aboutus/bsyw/39778315.shtml，最后訪問時間：2018年3月17日。，投資者對資本市場的認可和信心影響著資本市場的成敗，涉及資本市場的社會公共利益，因此保護投資者一貫是我國資本市場的基本公共政策，中國證監(jiān)會將“維護投資者特別是中小投資者合法權(quán)益”在官方網(wǎng)站上的顯眼位置進行宣示[注]見中國證監(jiān)會網(wǎng)站，http：//www.csrc.gov.cn/pub/newsite/，最后訪問時間：2018年3月18日。。投資者適當性管理制度作為一項投資者保護制度，自然符合經(jīng)濟法制度的意旨。經(jīng)濟法調(diào)整的社會關(guān)系具有兩個基本特點：經(jīng)濟性和社會公共性。具言之，經(jīng)濟法首先調(diào)整的是市場主體間的經(jīng)濟關(guān)系，從法律調(diào)整方法來看，法律通過調(diào)整主體間的經(jīng)濟行為[注]薛克鵬教授認為經(jīng)濟法是以規(guī)制方式調(diào)整或規(guī)范行為。經(jīng)濟行為不僅具有個體性，也具有社會性。經(jīng)濟行為、社會公共利益和規(guī)制是經(jīng)濟法區(qū)別于其他部門法的顯著特征。參見薛克鵬：《經(jīng)濟法基本范疇研究》，北京大學(xué)出版社2013年版，第36頁。達到調(diào)整市場主體經(jīng)濟關(guān)系的目的。其次，該經(jīng)濟關(guān)系關(guān)涉到社會公共利益?！敖?jīng)濟法是法律體系中唯一將經(jīng)濟和法律明確結(jié)合起來的部門”，并且，堅持“整體主義”的社會科學(xué)方法，[注]參見前注〔29〕，薛克鵬書，第10、12頁。從經(jīng)濟法的角度，必須從整體的經(jīng)濟和法律兩個維度對投資者適當性管理制度涉及的基礎(chǔ)問題展開解析。在此基礎(chǔ)之上，再對學(xué)界探討的三個問題重新進行解析，可發(fā)現(xiàn)中國投資者適當性管理制度存在立法碎片化的問題。如果以上思考都成立，也許能對投資者適當性管理制度的完善和實施提供有建設(shè)性價值的思考新角度。

二、投資者適當性管理制度的經(jīng)濟分析

首先，有必要先對投資者適當性制度生成的社會經(jīng)濟基礎(chǔ)進行分析，呈現(xiàn)投資者和經(jīng)營機構(gòu)在金融市場中的社會經(jīng)濟關(guān)系特征，這樣有助于從經(jīng)濟的角度理解投資者適當性管理制度為什么是一項投資者保護制度。

(一)作為金融中介的經(jīng)營機構(gòu)與投資者的社會經(jīng)濟關(guān)系具有整體性

經(jīng)營機構(gòu)作為金融機構(gòu)(financial institutions)，是指那些為人們進入金融市場提供途徑的公司。由于金融機構(gòu)介入儲蓄者和借款者之間，因此也被稱作金融中介，其工作被稱作中介行為。[注]參見〔美〕斯蒂芬·G.切凱蒂、克米特·L.肖恩霍茨：《貨幣金融學(xué)》，周凱、黃正艷、李慧潔譯，北京大學(xué)出版社2016年版，第53頁。現(xiàn)代社會中，人們的經(jīng)濟生活已經(jīng)與金融密不可分，金融中介通過金融業(yè)務(wù)活動為資金盈余者和資金需求者提供條件、促進資金融通實現(xiàn)。在金融學(xué)中，金融產(chǎn)品或服務(wù)是金融中介機構(gòu)向市場提供的，使顧客可以取得、利用或消費的一切金融工具與服務(wù)，屬于特殊的商品——貨幣和信用。例如商業(yè)銀行經(jīng)營存款、貸款以及與存款、貸款有關(guān)或由其衍生的各種金融產(chǎn)品；保險公司經(jīng)營可以為人們提供保障的各類保險產(chǎn)品；證券公司經(jīng)營各種不同類型的、能夠為人們帶來投資收益或能夠規(guī)避風險的有價證券；等等。[注]參見王廣謙主編：《金融中介學(xué)》，高等教育出版社2016年版，第76頁。

現(xiàn)代金融中介同時具備便利支付結(jié)算、促進資金融通、降低交易成本、改善信息不對稱、管理與控制風險五個基本功能。[注]同上，第13頁。投資者適當性制度中規(guī)定的經(jīng)營機構(gòu)，作為金融中介：其一，為投資者提供金融產(chǎn)品或服務(wù)，經(jīng)濟本質(zhì)在于促進資本市場的資金融通；其二，通過規(guī)模經(jīng)營和專業(yè)化運作，為投融資雙方降低交易的單位成本；其三，通過自身的優(yōu)勢，能夠及時收集、獲取比較真實完整的信息，為投融資雙方降低信息處理成本；其四，資金融通過程中的不確定性所帶來的可能損失就是金融風險，普通投資者由于知識能力及客觀條件的限制，難以勝任分散風險之責，即便可以自己分散風險，也往往難以達到規(guī)模經(jīng)濟效益，控制風險是經(jīng)營機構(gòu)在經(jīng)濟社會發(fā)展中具有的獨特功能，經(jīng)營機構(gòu)通過各種業(yè)務(wù)、技術(shù)和管理，可以為投資者提供完善的風險管理服務(wù)。[注]例如，投資基金管理公司是一種典型的分散風險的金融機構(gòu)，在投資基金運作中，基金管理公司為基金份額的購買者提供多種證券的投資組合服務(wù)，即基金管理公司將所籌集的大規(guī)模資金投向證券市場的眾多股票和債券，這樣的分散化投資比投資者僅購買一種證券所帶來的風險低得多。事實上，隨著金融創(chuàng)新的涌現(xiàn)，金融創(chuàng)新使金融資產(chǎn)收益增長的同時，未來發(fā)生損失的可能性也大大增加，對投資者來說，意味著投資成本的增加，面對風險加大的市場環(huán)境，資金融通能否快速、順利完成，更加依賴于經(jīng)營機構(gòu)為投融資者提供高質(zhì)量的風險管理服務(wù)的能力。

綜上，經(jīng)營機構(gòu)作為金融中介，其為投資者提供金融產(chǎn)品和服務(wù)的行為，本身就具備轉(zhuǎn)移或分散投資風險、降低交易成本、減少信息不對稱、實現(xiàn)投資增值的功能，投資者正是在依賴、信任經(jīng)營機構(gòu)的專業(yè)服務(wù)的基礎(chǔ)上進行決策才能實現(xiàn)投資目標。投資者與經(jīng)營機構(gòu)本質(zhì)上是連帶依存、相互促進的經(jīng)濟關(guān)系，與這一過程相伴的，是整體金融市場的產(chǎn)生和發(fā)展，“當代社會的金融活動是一種整體性經(jīng)濟活動，它不是由某一個或幾個主體能夠獨立完成的，金融機構(gòu)不僅是整個社會的貨幣流通中心，也是整個社會的貨幣融通中心，它們的每項業(yè)務(wù)都與整個社會具有直接或間接的聯(lián)系”[注]劉少軍：《金融法學(xué)》，中國政法大學(xué)出版社2016年版，第11頁。。由于投資者對經(jīng)營機構(gòu)的信賴是整體金融經(jīng)濟產(chǎn)生和發(fā)展的基礎(chǔ)，保護投資者的利益，不僅僅涉及投資者的個體利益，更涉及整體經(jīng)濟利益。

(二)信息弱勢和有限理性的投資者以及干預(yù)方法

在真實的金融市場中，經(jīng)營機構(gòu)侵害投資者利益的情況時有發(fā)生，這是因為在具體的交易情境中，經(jīng)營機構(gòu)與投資者都是追求自身利益最大化的經(jīng)濟人，客觀上存在著利益沖突。而投資者與經(jīng)營機構(gòu)之間存在天然的信息不對稱，大部分投資者與經(jīng)營機構(gòu)在財力、專業(yè)能力、投資經(jīng)驗等方面的巨大差距表現(xiàn)為巨大的實力不對等，因此投資者獲取信息的能力也遠不如經(jīng)營機構(gòu)。

1.信息弱勢的投資者和干預(yù)方法

根據(jù)經(jīng)濟學(xué)理論，在信息不對稱的情況下，投資者依賴經(jīng)營機構(gòu)進行投資決策時，兩者的關(guān)系屬于經(jīng)濟學(xué)上的委托代理關(guān)系，經(jīng)營機構(gòu)作為交易中有信息優(yōu)勢的一方被設(shè)定為代理人(agent)，投資者作為信息弱勢的一方被設(shè)定為委托人(principal)。在委托代理關(guān)系下，利益沖突至少會引發(fā)道德風險和逆向選擇兩個問題。道德風險(moral hazard)是代理人從事不適當或“不道德”行為的風險或“危險”，這種情形下，委托人就要試圖用各種方法鼓勵代理人更負責地行事。[注]參見〔美〕曼昆：《經(jīng)濟學(xué)原理——微觀經(jīng)濟分冊》，梁小民、梁礫譯，北京大學(xué)出版社2015年版，第490頁。逆向選擇(adverse selection)是在賣者對所出售物品的特征了解得比買者多的市場上產(chǎn)生的問題，這種情況下，買者要承擔物品質(zhì)量低的風險。[注]同上，第492頁。道德風險和逆向選擇的發(fā)生導(dǎo)致市場的資源配置功能遭到扭曲。例如，有兩款金融產(chǎn)品，從結(jié)構(gòu)上看，投資者投入相同的資金，一款具有較大的風險，但可能帶來較大的收益，另一款的風險則較低，但帶來的收益也比較低，但是相較于前一款，對投資者的回報比較穩(wěn)定，面對這兩種產(chǎn)品，不同風險偏好的投資者會有不同的選擇，經(jīng)營機構(gòu)應(yīng)當闡明不同產(chǎn)品的風險收益情況，由投資者自行決定，但是如果經(jīng)營機構(gòu)的銷售人員銷售兩款產(chǎn)品時，銷售高風險的產(chǎn)品獲得的傭金要比銷售低風險產(chǎn)品所得傭金高出兩倍，這就產(chǎn)生了利益沖突，如果不加控制，經(jīng)營機構(gòu)的銷售人員便會極力向投資者推薦高風險的金融產(chǎn)品，并勸誘其購買。這種情況下，一旦產(chǎn)生利益沖突，短視的經(jīng)營機構(gòu)出于自身利益最大化的追求，極有可能“忘記”其作為金融中介的社會功能，而利用自身的優(yōu)勢地位侵害投資者的利益，解決問題的關(guān)鍵在于采取手段發(fā)現(xiàn)、監(jiān)控和消除經(jīng)營機構(gòu)和投資者之間的利益沖突。

信息披露制度是一種利益沖突的控制機制，既然經(jīng)營機構(gòu)與投資者之間存在著信息不對稱，“信息披露和甄別(screening)是對信息不對稱的最佳回應(yīng)”[注]〔美〕凱斯·R.桑斯坦：《權(quán)利革命之后：重塑規(guī)制國》，鐘瑞華譯，中國人民大學(xué)出版社2008年版，第101頁。“信息甄別：就是以消費者通過各種媒介、各種渠道接觸到的消費信息為考察對象，通過各種手段，以法律法規(guī)的規(guī)定和嚴謹、認真、科學(xué)的工作流程為依托，去偽存真，揭示商品的生產(chǎn)、性能及功效的真實情況，進而引導(dǎo)健康、理性的消費趨勢?！薄g者(鐘瑞華)注。。從投資者的角度看，理性決策的外部條件是信息的充分、準確及均勻分布。但信息不對稱不可能由私力解決，“信息優(yōu)勢者不會主動提供信息，因為這種信息的提供對其個人而言不僅無利可圖，反而會使其喪失因為信息優(yōu)勢而可能獲取的超額利益，所以，信息優(yōu)勢者不會主動與信息劣勢者達成信息提供的協(xié)議；對信息劣勢者而言，既然不能通過信息優(yōu)勢者的告知而獲取信息，他就會自行收集信息，而這種信息的收集不僅會使其承受過多的信息成本，還會存在信息能力不足的問題，所以信息劣勢者自己收集信息的行為不可能普遍成功”[注]應(yīng)飛虎：《信息失靈的制度克服研究》，法律出版社2004年版，第28～29頁。，這時公權(quán)力機關(guān)作為一種干預(yù)主體介入信息失靈問題進行干預(yù)成為必要。如中國《證券法》要求證券的發(fā)行人、上市公司依法披露的信息必須真實、準確、完整，不得有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述和重大遺漏，這一信息披露制度在以散戶為主的中國證券市場十分必要。

2.有限理性的投資者和干預(yù)方法

證券市場的信息披露制度是針對證券市場的所有投資者進行無差別的保護，忽略了真實的交易過程中，投資者欲進入證券市場，必須經(jīng)過作為金融中介的經(jīng)營機構(gòu)。隨著投資者保護重要性的凸顯，投資者與經(jīng)營機構(gòu)的金融交易關(guān)系成為投資者適當性管理制度調(diào)整的對象。然而，僅要求經(jīng)營機構(gòu)對投資者披露產(chǎn)品或服務(wù)的信息還不足以達到保護投資者之目的，因為這種信息制度構(gòu)建在決策者理性完備的基礎(chǔ)之上，即假定只要擁有足夠的信息之后，投資者有足夠的能力對信息進行分析并做出理性決策。現(xiàn)實中的人遠不是新古典經(jīng)濟學(xué)假設(shè)中的具有完備理性能力，能根據(jù)成本和收益的比較做出對自己效用最大化決策的人，人的理性是有限的[注]行為經(jīng)濟學(xué)家薩勒(Richard Thaler)列出了行為經(jīng)濟學(xué)的四項基本假設(shè)：(1)bounded rationality(有限的理性能力)；(2)bounded selfishness(有限的自私程度)；(3)bounded will-power(有限的意志力)；(4)bounded resources(有限的資源)。顯然，新古典經(jīng)濟學(xué)的基本假設(shè)——完備的理性能力、無限的自私程度、無限的意志力、有限的資源，不妨被視為上述四項行為經(jīng)濟學(xué)假設(shè)的特例。參見汪丁?。骸缎袨榻?jīng)濟學(xué)要義》，上海人民出版社2015年版，第32頁。，國內(nèi)法學(xué)研究者也已關(guān)注到了行為社會科學(xué)對投資者決策有限理性的研究。[注]行為法律經(jīng)濟學(xué)的研究揭示了人的“非理性因素”對決策的影響，參見前注〔21〕，馬輝文，第105～110頁；行為金融學(xué)借助一系列心理學(xué)證據(jù)認為投資者會因為市場的不確定性和本身的心理因素做出非理性的行為，參見楊東：《金融消費者保護統(tǒng)合法論》，法律出版社2013年版，第69～76頁。如果說信息構(gòu)成理性決策的外在保證，那么投資者的絕對理性則是決策最優(yōu)化的內(nèi)在保障，二者缺一不可，但現(xiàn)實中，大部分投資者有限的理性能力才是常態(tài)。面對日益專業(yè)化、抽象化、復(fù)雜化的金融產(chǎn)品或服務(wù)，理性能力不足的投資者極有可能遭受損失。此時信息披露所意在實現(xiàn)的信息不對稱之矯正并不能對理性決策之生成發(fā)揮更大的助力。[注]參見前注〔21〕，馬輝文，第110頁。投資者的理性決策也應(yīng)當是法律制度追求的目標，因此，對投資者理性瑕疵的矯正就成為必要，這便要求對投資者決策進行干預(yù)。

如何干預(yù)投資者的選擇？一方面，投資者的選擇總是在一定社會背景下做出的，這構(gòu)成了投資者的選擇架構(gòu)，對投資者的決策干預(yù)需從投資者的選擇架構(gòu)入手，如投資者適當性管理制度就要求為投資者提供金融產(chǎn)品或服務(wù)的經(jīng)營機構(gòu)為投資者“篩選”出適合投資者的金融產(chǎn)品或服務(wù)，這直接給經(jīng)營機構(gòu)施加了成本，對于投資者而言，僅僅是服務(wù)或產(chǎn)品的選擇范圍發(fā)生了變化。另一方面，投資者自身的選擇取決于理性的程度，并不是所有的投資者都需要被干預(yù)，要求經(jīng)營機構(gòu)為所有的投資者提供篩選服務(wù)成本巨大，既造成資源浪費也造成法律實施的動力不足，因此必須根據(jù)投資者的具體情況分類進行干預(yù)，如投資者適當性制度將投資者分為專業(yè)投資者和普通投資者，[注]以《適當性辦法》為例，《適當性辦法》第8條規(guī)定：“符合下列條件之一的是專業(yè)投資者：(一)經(jīng)有關(guān)金融監(jiān)管部門批準設(shè)立的金融機構(gòu)，包括證券公司、期貨公司、基金管理公司及其子公司、商業(yè)銀行、保險公司、信托公司、財務(wù)公司等；經(jīng)行業(yè)協(xié)會備案或者登記的證券公司子公司、期貨公司子公司、私募基金管理人。(二)上述機構(gòu)面向投資者發(fā)行的理財產(chǎn)品，包括但不限于證券公司資產(chǎn)管理產(chǎn)品、基金管理公司及其子公司產(chǎn)品、期貨公司資產(chǎn)管理產(chǎn)品、銀行理財產(chǎn)品、保險產(chǎn)品、信托產(chǎn)品、經(jīng)行業(yè)協(xié)會備案的私募基金。(三)社會保障基金、企業(yè)年金等養(yǎng)老基金，慈善基金等社會公益基金，合格境外機構(gòu)投資者(QFII)、人民幣合格境外機構(gòu)投資者(RQFII)。(四)同時符合下列條件的法人或者其他組織：1.最近1 年末凈資產(chǎn)不低于2 000 萬元；2.最近1 年末金融資產(chǎn)不低于1 000 萬元；3.具有2 年以上證券、基金、期貨、黃金、外匯等投資經(jīng)歷。(五)同時符合下列條件的自然人：1.金融資產(chǎn)不低于500 萬元，或者最近3 年個人年均收入不低于50 萬元；2.具有2 年以上證券、基金、期貨、黃金、外匯等投資經(jīng)歷，或者具有2 年以上金融產(chǎn)品設(shè)計、投資、風險管理及相關(guān)工作經(jīng)歷，或者屬于本條第(一)項規(guī)定的專業(yè)投資者的高級管理人員、獲得職業(yè)資格認證的從事金融相關(guān)業(yè)務(wù)的注冊會計師和律師。前款所稱金融資產(chǎn)，是指銀行存款、股票、債券、基金份額、資產(chǎn)管理計劃、銀行理財產(chǎn)品、信托計劃、保險產(chǎn)品、期貨及其他衍生產(chǎn)品等?！?前三類專業(yè)投資者主要是提供金融產(chǎn)品/服務(wù)或者從事投資者活動的專業(yè)市場機構(gòu)，法律對其采用了資格/身份的分類標準。后兩類專業(yè)投資者都是符合一定資產(chǎn)標準和一定年限投資經(jīng)歷或者具備可以證明投資者專業(yè)能力或自我保護能力的工作經(jīng)歷、職業(yè)資格，專業(yè)投資者之外的投資者都屬于普通投資者，他們的風險承受能力還可以根據(jù)具體的參數(shù)進一步確定。后兩類專業(yè)投資者和普通投資者只有通過經(jīng)營機構(gòu)的定量和定性檢測，才能被確定。定量主要根據(jù)投資者的經(jīng)濟實力，這是一個客觀標準，比較容易確定。定性主要根據(jù)投資者投資專業(yè)能力(投資經(jīng)驗和專業(yè)知識)，這是一個相對主觀的標準。此外，與投資者風險承受能力相關(guān)的還有一個主觀標準——投資目標，投資目標一般是指投資者期望自投資中獲取的收益。目前大多數(shù)風險評估都是將這些參數(shù)結(jié)合起來放入《投資者風險承受能力問卷》中，投資者用畫鉤的方式確定自己的風險承受能力，完全由投資者自己獨立完成并可反復(fù)評估。法律制度并不干預(yù)專業(yè)投資者的選擇。普通投資者決策具體依據(jù)投資者自身的投資目標、經(jīng)濟實力、對風險的認知和承受能力等因素做出，這些因素既包括主觀成分也包括客觀成分，都以信息的形式存在于投資者身上，要對投資者進行分類干預(yù)的前提便是掌握投資者的這些信息。[注]在實踐中，不少人認為經(jīng)營機構(gòu)難以做到適當性匹配的要求，原因之一就是從投資者獲取信息的困難，正如有人認為“從美國最早提出‘投資者適當性’距今已近一個世紀，這期間全球各大市場都有廣泛的實踐和探索，即便如此，沒有哪個市場敢說他們很好地解決了產(chǎn)品和客戶的適配問題”。胡甲：“關(guān)于適當性問題的幾點思考”，載《證券時報》2017年7月6日，第A03版。當前隨著金融科技(Financial Technology，F(xiàn)intech)的興起，智能投顧的出現(xiàn)使得投資解決方案實現(xiàn)自動化成為可能，這可能對當前經(jīng)營機構(gòu)向投資者履行適當性義務(wù)的流程產(chǎn)生顛覆性影響，技術(shù)的發(fā)展或?qū)⒅饾u解決匹配度的難題。

投資者適當性管理制度作為一項投資者保護制度，正是以上經(jīng)濟基礎(chǔ)對法律需求的回應(yīng)。

三、投資者適當性管理制度的法律分析

以上已經(jīng)探討了投資者適當性管理制度生成的社會經(jīng)濟基礎(chǔ)，該制度作為一種法律制度，涉及投資者、經(jīng)營機構(gòu)、監(jiān)管者三類主體之間的關(guān)系，是一個復(fù)雜的法律現(xiàn)象，還需明晰其法律基礎(chǔ)。中國的投資者適當性管理制度的法律規(guī)范主要以金融監(jiān)管規(guī)則的形式存在，如《適當性辦法》就以對經(jīng)營機構(gòu)履行適當性義務(wù)的監(jiān)管規(guī)范為主，實質(zhì)上是證券監(jiān)管法，屬于經(jīng)濟法的范疇[注]證券監(jiān)管法主要是以公法的方法調(diào)整原本由私法調(diào)整的領(lǐng)域，并由此滲透于公法和私法兩個領(lǐng)域，學(xué)界較早對證券法的經(jīng)濟法屬性的探討，參見李東方：《證券監(jiān)管法律制度研究》，北京大學(xué)出版社2002年版，第三章的相關(guān)內(nèi)容。。學(xué)界雖然認識到該制度是一項證券監(jiān)管制度，卻并未將投資者適當性制度的規(guī)范屬性視為經(jīng)濟法。經(jīng)濟法視角的缺失使得學(xué)界對投資者適當性管理制度的理解呈現(xiàn)碎片化的狀態(tài)：既是民商法視野下經(jīng)營機構(gòu)與投資者之間的私法關(guān)系，又是行政法視野下行政管理者與經(jīng)營機構(gòu)之間的公法關(guān)系，而未能從更高的邏輯層面將投資者、經(jīng)營機構(gòu)、監(jiān)管者三者之間的有機聯(lián)系進行整全理解。[注]例如，有人認為適當性義務(wù)“兼具公法和私法義務(wù)的特殊屬性”，瞿艷：“我國投資者適當性義務(wù)法制化研究”，《政治與法律》2015年第9期，第101～102頁；還有學(xué)者意識到“投資者適當性是一個復(fù)雜的法律現(xiàn)象”：既是“證券公司的一項合同義務(wù)”，根本上又是一項“投資者利益保護制度”，還是一項“證券監(jiān)督管理制度”，前注〔11〕，張付標、李玫文，第83頁。

投資者適當性管理制度之生成是出于對社會公共利益的保護，從目前學(xué)界以私法和公法理路對投資者適當性管理制度的解析中，都不難發(fā)現(xiàn)社會公共利益的痕跡，即出現(xiàn)了私法社會化[注]日本學(xué)者四宮和夫認為，私法的社會化屬于私法本身內(nèi)部發(fā)生的變化——指導(dǎo)原則社會化。其具體表現(xiàn)一般包括：對人類形象的修正、對所有權(quán)絕對原則的限制、對契約自由的限制、對過失責任的修正等。參見〔日〕四宮和夫：《日本民法總則》，唐輝、錢孟珊譯，臺灣五南圖書出版有限公司1995年版，第21～24頁，轉(zhuǎn)引自趙紅梅：《私法與社會法——第三法域之社會法基本理論范式》，中國政法大學(xué)出版社2009年版，第32頁。和私法公法化[注]日本學(xué)者美濃部達吉認為，私法公法化是原本由私法作用的領(lǐng)域，從社會公共利益著想改由公法作用，進一步以國家權(quán)力對違反者科以公法上的制裁(追求刑事或行政責任)，參見〔日〕美濃部達吉：《公法與私法》，黃馮明譯，中國政法大學(xué)出版社2003年版，第235頁，轉(zhuǎn)引自前注〔47〕，趙紅梅書，第41頁。(或者“公法私法化”)的法律現(xiàn)象；而“社會公共利益真正受到推崇和重視的是經(jīng)濟法”，“經(jīng)濟法直接將社會公共利益轉(zhuǎn)化為具體的行為規(guī)范，是社會公共利益的法律形式”[注]前注〔29〕，薛克鵬書，第232頁。。本文接下來將逐一分析，呈現(xiàn)投資者適當性管理制度的社會公共利益本位性和經(jīng)濟法屬性。

(一)投資者適當性制度的私法社會化解析

在私法中，私人能夠通過以意思表示為核心的法律行為制度設(shè)定民事法律關(guān)系。[注]《民法總則》第133條規(guī)定：“民事法律行為是民事主體通過意思表示設(shè)立、變更、終止民事法律關(guān)系的行為。”法律行為之要旨，正在于根據(jù)行為人意志發(fā)生相應(yīng)法律效果，故為實現(xiàn)私法自治的工具。[注]參見朱慶育：《民法總論》，北京大學(xué)出版社2016年版，第75頁。投資者與經(jīng)營機構(gòu)之金融交易關(guān)系在私法上被視為雙方訂立了契約關(guān)系，契約屬雙方法律行為，是雙方當事人意思表示一致的結(jié)果，契約訂立則是謀求當事人合意的過程。[注]同上，第152頁。經(jīng)營機構(gòu)與投資者通過合意為彼此設(shè)定了具體的權(quán)利義務(wù)關(guān)系，合意之達成表示雙方對權(quán)利義務(wù)配置格局以及具體的利益分配格局做出了權(quán)衡并自愿接受?！胺尚袨橹贫人值恼x觀是一種交換正義觀和程序正義觀。法律行為在倫理上的正義性原則表現(xiàn)為交易主體在實施法律行為時自主與自愿”，因為“只有一個人自己才是其自身利益的最佳判斷者，正義的交換就是當事人雙方都自愿的交換”，“從原則上說，一項基于雙方當事人的自愿而達成的交易就是公正的交易，國家不應(yīng)對之再做出干預(yù)”。[注]參見易軍：“法律行為制度的倫理基礎(chǔ)”，《中國社會科學(xué)》2004年第6期，第129頁。因此，在金融產(chǎn)品銷售糾紛的判決中，不少法院“以形式上的合意為標準，認可了金融機構(gòu)和投資者之間法律行為的內(nèi)容”[注]韓祥波：“金融產(chǎn)品銷售的適當性法律問題研究——以金融產(chǎn)品的糾紛解決為中心”，中國政法大學(xué)2011年民商法博士學(xué)位論文，第19～22頁。，要求投資者“買者自負”。

1.投資者適當性制度對“買者自負”的突破

私法假設(shè)之平等是抽象平等，若把主體還原為現(xiàn)實生活中具體的人，主體之間的不平等是常態(tài)，在不受第三方約束和干預(yù)的權(quán)利義務(wù)分配格局的設(shè)定過程中，這種利益分配的格局會有利于具有優(yōu)勢地位的一方。面對這種現(xiàn)實，當事人之間的利益要均衡，一種可能的情況是當事人之間的優(yōu)勢地位具有互換性，但如果這種事實上的不平等狀態(tài)是結(jié)構(gòu)性的，雙方不具有互換的可能，若不加干預(yù)，雙方利益平衡的狀態(tài)永遠不會出現(xiàn)。[注]參見梁慧星：“從近代民法到現(xiàn)代民法——二十世紀民法回顧”，《中外法學(xué)》1997年第2期，第19～30頁。另一方面，在現(xiàn)實中即便雙方達成了合意，甚至也有書面材料證明合意的存在，但是當事人可能對合意達成的內(nèi)容根本沒有明確的認識。主體之間不可逆轉(zhuǎn)的不平等和合意的虛化在因經(jīng)營機構(gòu)向投資者提供產(chǎn)品或服務(wù)而建立的法律關(guān)系中有著非常明確的體現(xiàn)，投資者對自己表示的同意處于懵懂狀態(tài)是非常普遍的，僅僅依據(jù)形式上合意的存在來判斷金融產(chǎn)品銷售之法律行為的正當性，在很多情況下是對投資者的剝奪。[注]參見韓祥波：《金融產(chǎn)品銷售的適當性法律問題研究——以金融產(chǎn)品的糾紛解決為中心》，法律出版社2013年版，第42～53頁。

投資者適當性管理制度打破了民事主體平等的假設(shè)，由于經(jīng)營機構(gòu)和投資者對交易對象和交易過程中信息獲取、理解及運用能力的差異，向明顯具有優(yōu)勢的經(jīng)營機構(gòu)施加判斷所提供的產(chǎn)品或服務(wù)對于特定的投資者是否適當?shù)牧x務(wù)，可以為投資者在提起自己權(quán)利救濟時增加一個砝碼，只有“賣者盡責”，才“買者自負”。[注]如果經(jīng)營機構(gòu)的行為符合適當性義務(wù)的要求，那投資者應(yīng)對自己的投資決策負責；如果經(jīng)營機構(gòu)違反了適當性義務(wù)的要求，那就要根據(jù)經(jīng)營機構(gòu)對適當性義務(wù)的違反程度來確定其應(yīng)當承擔責任的大小。參見前注〔54〕，韓祥波文，第79頁。

“依實證法解決法律問題的一個基本特征是，欲使請求權(quán)得到實現(xiàn)，需有相應(yīng)的規(guī)范支持。該規(guī)范被稱為請求權(quán)基礎(chǔ)(Anspruchsgrundlage)?！盵注]前注〔51〕朱慶育書，第563頁。在確定具體案例中的民事責任時，以請求權(quán)為思考導(dǎo)向的案例分析方法，主要工作即在于“探尋得支持一方當事人向他方當事人有所主張的法律規(guī)范”。[注]參見王澤鑒：《民法思維：請求權(quán)基礎(chǔ)理論體系》，中國政法大學(xué)出版社2009年版，第41頁。雖然我國的金融監(jiān)管制度中存在大量適當性規(guī)則，但從民法的規(guī)范法源上看，投資者直接依據(jù)經(jīng)營機構(gòu)違反適當性義務(wù)而要求經(jīng)營機構(gòu)承擔民事責任，總體上缺乏直接的請求權(quán)基礎(chǔ)。[注]需要說明的是，根據(jù)最高人民法院2009年發(fā)布的《最高人民法院關(guān)于裁判文書引用法律、法規(guī)等規(guī)范性法律文件的規(guī)定》第4條，行政法規(guī)屬于作為裁判依據(jù)的法源?！蹲C券公司監(jiān)督管理條例》(國務(wù)院令第522號)第29條規(guī)定“證券公司從事證券資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、融資融券業(yè)務(wù)，銷售證券類金融產(chǎn)品，應(yīng)當按照規(guī)定程序，了解客戶的身份、財產(chǎn)與收入狀況、證券投資經(jīng)驗和風險偏好，并以書面和電子方式予以記載、保存。證券公司應(yīng)當根據(jù)所了解的客戶情況推薦適當?shù)漠a(chǎn)品或者服務(wù)。具體規(guī)則由中國證券業(yè)協(xié)會制定。”但這一行政法規(guī)僅規(guī)范證券公司，所調(diào)整的主體范圍還不如《適當性辦法》規(guī)制的證券期貨經(jīng)營機構(gòu)廣泛，而至今還沒有要求整個資本市場乃至金融市場的金融機構(gòu)履行適當性義務(wù)的行政法規(guī)，本文是從這一整體意義上認為適當性義務(wù)缺乏直接的請求權(quán)基礎(chǔ)。由于可援引的私法規(guī)則缺乏，我國學(xué)界從私法角度對經(jīng)營機構(gòu)適當性義務(wù)之民法解釋分為兩類：一是誠實信用原則；二是信賴保護理論。

2.適當性義務(wù)是誠實信用原則的具體化

誠實信用原則簡稱誠信原則，是蘊涵價值判斷的法律概念，在私法中作為一般性的法律原則對權(quán)利行使行為進行抽象限制，[注]“法律源于人類共同生活，個人權(quán)利必有其界限，超過該界限即非屬正當。不過，多數(shù)情況下，權(quán)利的具體界限并不明確，需要一般性的法律原則對權(quán)利行使行為進行抽象限制，對于權(quán)利行使的限制必以消極規(guī)則的面目出現(xiàn)，誠實信用原則與禁止權(quán)利濫用原則即其著例?！鼻白ⅰ?1〕，朱慶育書，第521頁。在私法既有制度中被稱為“帝王條款”，有學(xué)者將其大致歸納(而不是定義)為四個方面的要求：(1)要求當事人言而有信，遵守已經(jīng)達成的協(xié)議，保護對方的合理期待；(2)善意并盡合理的告知義務(wù)與披露義務(wù)；(3)任何一方不得以不合理的方式致使另一方不利益；(4)誠信原則可以以公平合理的方式調(diào)整當事人之間的不合理與不公平的義務(wù)。[注]參見李永軍：《民法總論》，法律出版社2009年版，第81頁。據(jù)此，又有人將誠信原則粗分為兩個層次：第一層要求當事人誠實、不欺詐并不得以損害他人的方式謀求自身的利益；第二層是較高的要求，即要求當事人守信用并力求實現(xiàn)實質(zhì)的公平。這兩個層次的內(nèi)容通過兩種不同的關(guān)系具體展現(xiàn)：一種是當事人之間的利益關(guān)系，雙方因發(fā)生特殊情況而利益失衡時，應(yīng)通過衡平來恢復(fù)，以實現(xiàn)社會秩序；另一種是發(fā)生在當事人和第三人之間，誠信原則要求當事人不得損害社會利益。[注]參見前注〔56〕，韓祥波書，第139頁。投資者適當性制度不僅要求經(jīng)營機構(gòu)不能欺詐，要進行關(guān)于產(chǎn)品或服務(wù)的信息披露，這與誠實信用原則的第一層次要求相一致；還要求在充分了解投資者的基礎(chǔ)上履行差別的信息告知、風險警示、適當性匹配等義務(wù)，對投資者所購買的金融產(chǎn)品服務(wù)是否適合投資者做出判斷，以求實質(zhì)公平，這與誠實信用原則的第二層次要求相一致。因此，投資者適當性制度的要求不可能超過誠信原則所涵蓋的范圍，投資者適當性制度存在的必要性在于誠信原則作為抽象的法律原則，在具體化之前不具有適用性，投資者適當性制度所具有的獨特價值正在于使誠信原則的要求具體化。[注]同上，第142～145頁。作為誠信原則具體化的投資者適當性制度追求的是社會秩序和社會利益，本質(zhì)上都是以“社會”的名義來表達個人的利益，即以“社會”的名義限制經(jīng)營機構(gòu)的自由，最終落實到對每個具體的投資者利益之保護，追求實質(zhì)公平和正義。[注]同上，第140頁。

3.適當性義務(wù)是保護社會整體信賴的法律規(guī)則

當今社會專業(yè)化分工日益深入，民商事關(guān)系普遍建立于對專業(yè)機構(gòu)和專業(yè)人員的信賴基礎(chǔ)之上，經(jīng)營機構(gòu)與投資者之間除了合同關(guān)系，還存在信賴關(guān)系。正是因為信賴經(jīng)營機構(gòu)，投資者才與之發(fā)生了交易，若因經(jīng)營機構(gòu)不當推薦或銷售行為產(chǎn)生了損失，如何保護投資者的信賴？學(xué)界基于這條思路提出了信賴保護理論。

基于信賴關(guān)系，有人認為中國應(yīng)當在金融法領(lǐng)域借鑒引入英美法中的信賴關(guān)系和信義義務(wù)，經(jīng)營機構(gòu)應(yīng)當對投資者承擔忠實與勤勉之責。[注]“凡是那些存在于雙方當事人之間，一方將照顧其個人福祉的權(quán)力托付給了另一方的，并對另一方的專業(yè)能力或品格有所依賴，均成立信賴關(guān)系。受信賴之另一方對托付財產(chǎn)或事務(wù)之一方有忠實與勤勉之義務(wù)，應(yīng)當為其利益而謹慎行事。對于這種信任或信賴，受托人不得濫用。在信賴關(guān)系中，獲得授權(quán)為一方利益取得財產(chǎn)之另一方，在接受財產(chǎn)之后將為交付財產(chǎn)一方之利益管理和運用該財產(chǎn)。受托人為他人利益辦事時，采取利他主義之立場。不得在未經(jīng)委托人書面允許的情況下，進行涉及利益沖突的交易?！鳖佈樱骸敖鹑谘苌方灰字械馁u方受信義務(wù)”，《法律科學(xué)》2014年第2期，第132～133頁。投資者適當性制度明確要求經(jīng)營機構(gòu)履行適當性義務(wù)，那信義義務(wù)與適當性義務(wù)又是什么關(guān)系？學(xué)界大都認為經(jīng)營機構(gòu)的信義義務(wù)是比適當性義務(wù)更高的義務(wù)。[注]最早探討這一關(guān)系的學(xué)者以金融衍生品交易為例，“將受信關(guān)系的理念引入銀行和客戶關(guān)系，它意味著銀行對客戶負有信義義務(wù)，必須將客戶利益置于自己利益之前，不得與客戶利益發(fā)生沖突。嚴格來說，這是比‘適當性原則’更高的義務(wù)，后者僅僅要求金融機構(gòu)推薦的交易符合客戶的目的和需求即可，并不排斥金融機構(gòu)為自己的利益而推薦相關(guān)交易。”劉燕、樓建波：“金融衍生交易法律問題的分析框架：跨越金融部門法的界限”，載《金融服務(wù)法律評論》(第3卷)，法律出版社2012年版，第14～15頁。還有學(xué)者將經(jīng)營機構(gòu)信義義務(wù)歸納為四項內(nèi)容：忠實義務(wù)、勤勉義務(wù)、適當性義務(wù)、說明義務(wù)，具體內(nèi)容為：第一，忠實義務(wù)，即經(jīng)營機構(gòu)應(yīng)當忠實于投資者的利益，盡量避免利益沖突，不得通過濫用職權(quán)的手段謀取不當利益；第二，勤勉義務(wù)，即經(jīng)營機構(gòu)在為投資者處理事務(wù)時應(yīng)當謹慎勤勉，充分運用其專業(yè)能力，不得在履職過程中疏忽懈?。坏谌?，適當性義務(wù)，即經(jīng)營機構(gòu)應(yīng)當進行合理調(diào)查，在充分了解金融商品特性以及投資者屬性的基礎(chǔ)上，向投資者提供適合其目的的商品及服務(wù)；第四，說明義務(wù)，即經(jīng)營機構(gòu)應(yīng)當以投資者能夠充分理解的方式，就金融商品及服務(wù)的重要事項進行完整、準確的說明，尤其在高風險金融商品交易中，經(jīng)營機構(gòu)負有進一步告知、提醒、警示和建議的義務(wù)。參見賈同樂：《金融機構(gòu)信義義務(wù)研究》，吉林大學(xué)2016年民商法博士學(xué)位論文。在立法上，還有學(xué)者主張中國金融法引入信義義務(wù)并以此作為適當性義務(wù)的依據(jù)，明確經(jīng)營機構(gòu)違反信義義務(wù)和適當性義務(wù)的民事責任。[注]參見邢會強：“金融機構(gòu)的信義義務(wù)和適合性原則”，載《人大法律評論》(2016年卷第3輯)，法律出版社2017年版，第38～54頁。

立法空白時，有學(xué)者主張以誠信原則作為理論基礎(chǔ)，在個案中根據(jù)誠信原則引入信賴關(guān)系和信義義務(wù)。[注]參見前注〔66〕，顏延文，第126～135頁。但在學(xué)界，信賴原則與誠信原則的關(guān)系是存在爭議的，如有學(xué)者提出信賴原則在私法體系中獨立于誠信原則：信賴原則是指私法體系中對當事人的合理信賴予以正當保護的原則，當事人信賴是否合理是授予一方權(quán)利或強加另一方義務(wù)的原則性根據(jù)，屬于立法準則性法律原則，意義主要在于指導(dǎo)立法者和執(zhí)法者如何保護信賴；而誠信原則是一種義務(wù)性道德準則，以道德倫理為理論基礎(chǔ)將參與市場經(jīng)濟活動的人均納入義務(wù)人的范疇，意義在于指導(dǎo)人們基于道德觀念盡各種應(yīng)盡之義務(wù)，如保密義務(wù)、通知義務(wù)、協(xié)助義務(wù)、告知義務(wù)、誠實不欺義務(wù)等。[注]參見馬新彥：“信賴原則指導(dǎo)下的規(guī)則體系在民法中的定位”，《中國法學(xué)》2011年第6期，第96～105頁。據(jù)此觀點，有學(xué)者提出信賴保護理論才是投資者適當性制度的理論基礎(chǔ)，信賴保護理論之核心為信賴原則，信賴保護原則源于誠實信用原則，但嚴于誠實信用原則。[注]參見前注〔4〕，張付標書，第116～124頁。證券市場出現(xiàn)后，個體之間以道德為基礎(chǔ)的誠信原則逐漸發(fā)展為更廣泛的社會誠信或整體誠信，一個重要方式就是外化為保護社會整體信賴的法律規(guī)則。

4.對私法社會化理路的評析：“通”但不“真”

從私法角度對經(jīng)營機構(gòu)承擔適當性義務(wù)進行解析，無論適當性義務(wù)是作為誠實信用原則的具體化還是以信賴原則為準則形成的規(guī)則，都體現(xiàn)了一種對社會整體利益的追求，都是一種私法社會化的現(xiàn)代民法理路：以契約正義的名義對契約自由進行限制，為經(jīng)營機構(gòu)違反適當性義務(wù)承擔民事責任提供論證，經(jīng)營機構(gòu)違反適當性義務(wù)的責任追究在私法中只能通過對投資者個人承擔責任的形式實現(xiàn)。

私法理論對適當性義務(wù)的解析從規(guī)范邏輯上十分通暢，但不符合歷史真實。因為，中國的司法實踐中沒有一起案例是在沒有其他參照規(guī)則的情況下僅僅依據(jù)上述私法的原則對經(jīng)營機構(gòu)承擔適當性義務(wù)進行確認，真實情況是將大量先建立起來的金融監(jiān)管制度和上述私法理論結(jié)合起來，確定經(jīng)營機構(gòu)應(yīng)在具體法律關(guān)系中對投資者承擔適當性義務(wù)。[注]以誠實信用原則的具體化為例，在“上訴人林娟與被上訴人中國工商銀行股份有限公司南京下關(guān)支行財產(chǎn)損害賠償糾紛”案中，一審法院認為中國證監(jiān)會和銀監(jiān)會相關(guān)部門規(guī)章的規(guī)定“亦系民法及合同法中誠實信用原則的具體體現(xiàn)，應(yīng)據(jù)此認定工行下關(guān)支行的權(quán)利義務(wù)范圍，故其在金融服務(wù)法律關(guān)系中負有依照對客戶的風險評估等級及財務(wù)狀況等推介合適產(chǎn)品的義務(wù)”，二審法院亦認為“鑒于工行下關(guān)支行與林娟之間未訂立書面合同，金融監(jiān)管部門的規(guī)范性文件中有關(guān)限制金融機構(gòu)權(quán)利或增加其義務(wù)的規(guī)定，與法律、行政法規(guī)不相抵觸的，可以據(jù)此作為確定工行下關(guān)支行在本案個人理財服務(wù)中權(quán)利義務(wù)的依據(jù)”，在責任比例承擔上，二審法院“為強化專業(yè)金融機構(gòu)履行保護金融消費者權(quán)益的責任，提升金融消費者信心，維護國家的金融安全和穩(wěn)定，本院對林娟關(guān)于本案不適用過失相抵的上訴請求予以支持，對一審判決認定的責任比例予以糾正，依法認定由工行下關(guān)支行對林娟的實際損失承擔全部賠償責任”，體現(xiàn)了一種對整體社會利益的追求。參見“上訴人林娟與上訴人中國工商銀行股份有限公司南京下關(guān)支行財產(chǎn)損害賠償糾紛”一案，《南京市中級人民法院民事判決書》，(2016)蘇01民終1563號。將適當性義務(wù)解釋為誠信原則的具體化或者信賴原則指導(dǎo)下的規(guī)則體系，其實是把金融監(jiān)管法律中確立的強制秩序套上私法中“誠信原則”或“信賴原則”的帽子，使之變成私法的裁判規(guī)則，在法律形式上維持私法自治的邏輯體系。但這一角度亦與法律秩序的真實生成歷史進行了切割，私法理論從金融監(jiān)管法律中這些強制秩序形成的歷史角度來探討投資者適當性管理制度的規(guī)范屬性。如前述，學(xué)界不少人又把投資者適當性管理制度視作一項“證券監(jiān)督管理制度”，并未將其視為經(jīng)濟法，這一角度同樣是殘缺的，并未能揭示投資者適當性管理制度真實的規(guī)范屬性，接下來本文將對 “公法私法化”這一現(xiàn)代行政法理路進行評析。

(二)投資者適當性制度的公法私法化解析

從公法私法化的視角，通常只看到經(jīng)營機構(gòu)與金融監(jiān)管機關(guān)兩者之間的關(guān)系，并未對投資者、經(jīng)營機構(gòu)、監(jiān)管者三者的關(guān)系進行整體思考。這里，需要從“法域”視角展開解析，“法律所調(diào)整的社會關(guān)系的單一性，是我們正確認識不同法律部門的標準。認識‘法域’的法則應(yīng)采用另外的標準，即以一定的‘事項’劃分法律規(guī)范的范圍，而不強調(diào)法律所調(diào)整的社會關(guān)系的單一性質(zhì)，凡是依某個特定‘事項’劃定范圍的法律規(guī)范都可歸于一個‘法域’。所以，‘法域’是可以并且基本上調(diào)整兩種以上的社會關(guān)系的法。而金融法恰恰就是這樣的‘法域’。它不僅調(diào)整金融交易關(guān)系、金融組織關(guān)系，還調(diào)整金融監(jiān)管關(guān)系”[注]王保樹：“金融法二元規(guī)范結(jié)構(gòu)的協(xié)調(diào)與發(fā)展趨勢——完善金融法體系的一個觀點”，《廣東社會科學(xué)》2009年第1期，第175頁。。

當前中國的投資者適當性制度大部分體現(xiàn)在金融監(jiān)管機關(guān)制定的行政規(guī)章和規(guī)范性文件以及自律管理組織制定的業(yè)務(wù)規(guī)則當中，并且，該制度之內(nèi)容就是圍繞規(guī)制“經(jīng)營機構(gòu)與投資者之金融交易”這一特定事項展開，從“法域”的角度，可以發(fā)現(xiàn)投資者適當性管理制度也呈現(xiàn)二元結(jié)構(gòu)：(1)調(diào)整監(jiān)管者與經(jīng)營機構(gòu)之監(jiān)管關(guān)系；(2)調(diào)整經(jīng)營機構(gòu)與投資者之金融交易關(guān)系。

1.監(jiān)管者與經(jīng)營機構(gòu)的公法關(guān)系

監(jiān)管者無論是行政監(jiān)管機關(guān)還是自律管理組織，與經(jīng)營機構(gòu)的監(jiān)管關(guān)系都屬于非平等主體之間的社會關(guān)系，調(diào)整該社會關(guān)系的只能是公法規(guī)范，經(jīng)營機構(gòu)若違反適當性義務(wù)，法律后果是來自金融監(jiān)管者的否定評價，如承受監(jiān)管措施、行政處罰、自律懲戒。具言之：首先，經(jīng)營機構(gòu)之適當性義務(wù)是對代表公共利益的行政監(jiān)管機關(guān)負擔的義務(wù)，對應(yīng)著行政監(jiān)管機關(guān)的公權(quán)力，來自國家公法，這是一種公法私法化的現(xiàn)代行政法理路。其次，經(jīng)營機構(gòu)之適當性義務(wù)還是對自律組織負擔的義務(wù)，對應(yīng)著自律組織的公權(quán)力，來自社會公法[注]“社會公法”是筆者之一提出的概念，筆者認為“社會公法既不同于體現(xiàn)國家意志的國家公法，也不同于體現(xiàn)私人意思自治的私法，它是介于國家公法和私法之間的中間性質(zhì)的、中介社會協(xié)調(diào)組織的、具有相當強制力的社會自律監(jiān)管權(quán)，為現(xiàn)實社會所必須并且現(xiàn)實存在著，因而，用社會公法來表明其性質(zhì)更為準確”。李東方：《上市公司監(jiān)管法論》，中國政法大學(xué)出版社2015年版，前言第3頁。，并非自律管理組織制定的所有規(guī)則都是社會公法，社會公法本質(zhì)上是為了維護社會公共利益，并在法律效力上得到了國家法的認可。[注]“國家公法”和“社會公法”中的“國家”和“社會”是從法之主體角度進行界定的，無論是國家公法還是社會公法，均屬于國家法的范疇。國家法是由國家制定或加以承認、適用的，必要時以強制遵守的手段去確保其執(zhí)行效力的規(guī)范。例如，證券交易所屬于自律組織，而非行政機關(guān)，但《證券法》明確授予證券交易所制定上市、交易、會員管理等業(yè)務(wù)規(guī)則，從而使交易所的自律管理成為法定框架下的公共職能，其業(yè)務(wù)規(guī)則是證券法律制度的重要組成部分，具體討論參見徐明、盧文道：“證券交易所業(yè)務(wù)規(guī)則法律效力與司法審查”，載《證券法苑》(第2卷)，法律出版社2010年6月版，第265～266頁。

2.規(guī)制金融交易關(guān)系的強制性規(guī)范屬于經(jīng)濟法規(guī)范

在投資者適當性管理制度中，主要規(guī)則調(diào)整的其實是經(jīng)營機構(gòu)與投資者之間的金融交易關(guān)系，經(jīng)營機構(gòu)對投資者履行適當性義務(wù)，往往被誤認為是證券監(jiān)管制度中的公法規(guī)則，但上文亦已澄清，公法實際上調(diào)整的是監(jiān)管者與經(jīng)營機構(gòu)之間的監(jiān)管關(guān)系。而經(jīng)營機構(gòu)對投資者履行適當性義務(wù)這樣具有強制性的規(guī)則，正如王保樹教授所言，不能簡單地作為公法對待，“公法規(guī)范均具有強制性，但它的根本特征不在于其強制性，而在于該規(guī)范調(diào)整的社會關(guān)系至少有一方參加者是公權(quán)力者或被授予公權(quán)力者參加?！盵注]前注〔73〕，王保樹文，第179頁。在私法理論中，任意規(guī)范與強制規(guī)范之別，乃是私法規(guī)范最基本的分類，區(qū)分標準是“行為人能否以其意志排除適用”。[注]參見前注〔51〕，朱慶育書，第50頁。依王保樹教授的見解，金融法中規(guī)制金融交易的強制性規(guī)范“既非任意性規(guī)范，也非上述的監(jiān)管性公法規(guī)范”[注]前注〔73〕，王保樹文，第179頁。，而是私法中的強制性規(guī)范。但本文認為，這本質(zhì)上不應(yīng)定性為私法中的強制性規(guī)范。

首先，在民法理論中，強制規(guī)范若以當事人行為為規(guī)制對象，可再分為強行規(guī)范與禁止規(guī)范。前者指令當事人為積極行為，后者則禁止當事人為某種行為。民法強制規(guī)范中，強行規(guī)范較為罕見，多屬禁止規(guī)范。[注]參見前注〔51〕，朱慶育書，第54～55頁。原因在于，基于自治理念，民法強制規(guī)范主要充當劃定私人行為邊界的角色，界限內(nèi)如何具體行為，則取決于行為人自由意志。[注]參見蘇永欽：“私法自治中的國家強制——從功能法的角度看民事規(guī)范的類型與立法釋法方向”，載氏著：《走入新世紀的私法自治》，中國政法大學(xué)出版社2002年版，第17～18頁。適當性義務(wù)本質(zhì)上是指令經(jīng)營機構(gòu)積極行為，若按民法理論的分類，當屬強行規(guī)范，在民法理論中，適當性義務(wù)之出現(xiàn)也是罕見的。

其次，《適當性辦法》在法律效力層級上屬于部門規(guī)章，民法法源中法定義務(wù)通常來自法律和行政法規(guī)，是否承認經(jīng)營機構(gòu)的適當性義務(wù)，以民法對公權(quán)力的忌憚，在理論上民法還得審視一番。而在真實世界中，無論是證監(jiān)會的規(guī)章、規(guī)范性文件，還是證券交易所等自律組織制定的業(yè)務(wù)規(guī)則，都對不特定對象具有普遍約束力以及持久的適用性，具有和法律相同的行為規(guī)范功能，并且隨著金融創(chuàng)新而不斷產(chǎn)生的新規(guī)則都要求經(jīng)營機構(gòu)積極行為以落實投資者保護之公共政策，《適當性辦法》本身就是中國證監(jiān)會為落實保護投資者的公共政策而行使證券監(jiān)管權(quán)進行干預(yù)的產(chǎn)物，也即，中國證監(jiān)會通過行使準立法權(quán)創(chuàng)設(shè)了經(jīng)營機構(gòu)對投資者的適當性義務(wù)。

所以，雖不能將這種強制性規(guī)范等同于公法規(guī)范，但也不能將其直接定性為私法中的強制規(guī)范，根據(jù)該規(guī)范的真實生成邏輯，其本質(zhì)上是代表社會公共利益的公權(quán)力介入投資者與經(jīng)營機構(gòu)之金融交易這一私法領(lǐng)域而形成的具有普遍約束力的行為規(guī)則。從調(diào)整對象上看，可以認為經(jīng)濟法是調(diào)整在現(xiàn)代國家進行宏觀調(diào)控和市場規(guī)制過程中發(fā)生的社會關(guān)系的法律規(guī)范的總稱。[注]參見張守文：《經(jīng)濟法原理》，北京大學(xué)出版社2013年版，第44頁。投資者適當性制度本質(zhì)上具備經(jīng)濟法的屬性，屬于經(jīng)濟法中的市場規(guī)制法范疇。將投資者適當性制度作為經(jīng)濟法的強制性規(guī)則，不僅使該制度具有私法中強制規(guī)范的功能——“提供一套自治的游戲規(guī)則”“從另一角度去支撐私法自治”[注]前注〔80〕，蘇永欽書，第17頁。，更重要的意義在于經(jīng)濟法思維超越了部門法分割思維，將社會經(jīng)濟實踐中真實存在的政府、自律組織、投資者、經(jīng)營機構(gòu)等主體和他們的關(guān)系納入理論框架進行整體解析，這對個體利益和整體經(jīng)濟利益的協(xié)調(diào)、保護和促進都大有裨益。

(三)投資者適當性管理制度的經(jīng)濟法關(guān)系解析

經(jīng)濟法制度的形成過程離不開公權(quán)力的作用，而正是公權(quán)力介入并改變了私人之間關(guān)系的屬性，將其從私法關(guān)系轉(zhuǎn)變?yōu)榻?jīng)濟法上的關(guān)系。[注]這是對經(jīng)濟法關(guān)系形成的描述，筆者基本贊同趙紅梅教授關(guān)于社會法關(guān)系如何形成的解析，趙紅梅教授認為“私法公法化與社會法的關(guān)聯(lián)在于：所謂‘私法公法化不僅在于建立了一種直接使該項法律的關(guān)系成為個人與國家間的關(guān)系’，更主要地，它改變了人民之間關(guān)系的屬性(從私法關(guān)系轉(zhuǎn)變?yōu)樯鐣P(guān)系)。也就是說，在這里，公權(quán)是作為改變?nèi)嗣耜P(guān)系(社會法的調(diào)整對象)的工具而存在的”。前注〔47〕，趙紅梅書，第42頁。趙紅梅教授認為經(jīng)濟法屬于社會法的一部分，她提出的“社會法”是“一類具有獨立法律思想和法律技術(shù)的法律規(guī)范群，其性質(zhì)為獨立于公法與私法外的第三法域，而非公法與私法的混合(綜合)法領(lǐng)域”。趙紅梅：“第三法域社會法理論之再博興”，《中外法學(xué)》2009年第3期，第434～435頁；另見前注〔47〕，趙紅梅書，第44～74頁。另要說明的是，第三法域和社會法能否等同，經(jīng)濟法與社會法的關(guān)系是什么，學(xué)界有不同言說，但經(jīng)濟法和社會法屬于新興的現(xiàn)代法律現(xiàn)象無疑，經(jīng)濟法與社會法基礎(chǔ)理論對公權(quán)力、人與人之間權(quán)利義務(wù)關(guān)系以及社會整體公益等的探索在某種程度上都有相通之處。這一公權(quán)力作用過程，在經(jīng)濟法中被視為國家干預(yù)的過程，[注]國家干預(yù)也被稱為政府干預(yù)，“它是為了實現(xiàn)法律上的目標，國家運用法律手段對公民、法人和其他社會組織的行為進行引導(dǎo)、限制或禁止等一系列活動的總稱”。前注〔29〕，薛克鵬書，第116頁。國家公法和社會公法都是以保護社會整體公益和追求實質(zhì)正義為目的對私法關(guān)系進行國家干預(yù)形成的經(jīng)濟法制度。在社會公法中，制定投資者適當性管理制度的自律組織雖然不是具有干預(yù)權(quán)力的國家機關(guān)，但得到了國家機關(guān)的立法授權(quán)。例如：2009年國務(wù)院制定的《證券公司監(jiān)督管理條例》確立了證券公司從事證券資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、融資融券業(yè)務(wù)，銷售證券類金融產(chǎn)品必須履行適當性義務(wù)，并授權(quán)中國證券業(yè)協(xié)會制定具體的規(guī)則[注]參見《證券公司監(jiān)督管理條例》(國務(wù)院令第522號)第29條規(guī)定。；2009年中國證監(jiān)會發(fā)布《創(chuàng)業(yè)板市場投資者適當性管理暫行規(guī)定》，并授權(quán)深圳證券交易所制訂具體實施辦法[注]參見《創(chuàng)業(yè)板市場投資者適當性管理暫行規(guī)定》(中國證監(jiān)會公告[2009]14號)第3條規(guī)定。；在金融期貨領(lǐng)域，相應(yīng)的投資者適當性管理制度亦將制度的具體標準和實施指引授權(quán)給中國金融期貨交易所根據(jù)“將適當?shù)漠a(chǎn)品銷售給適當投資者”的核心原則制定并報證監(jiān)會備案。[注]參見《中國證券監(jiān)督管理委員會關(guān)于建立金融期貨投資者適當性制度的規(guī)定》 (中國證監(jiān)管公告[2013]32號)第2條。

1.干預(yù)者與被干預(yù)者是不平等的權(quán)力義務(wù)關(guān)系

國家機關(guān)和自律組織作為經(jīng)濟法的主體，筆者稱之為干預(yù)者，經(jīng)營機構(gòu)和投資者則是被干預(yù)者。干預(yù)者都是公權(quán)力的享有者，在國家公法和社會公法生成前，它們的公權(quán)力屬于國家干預(yù)權(quán)的范疇，能夠介入經(jīng)濟主體間的經(jīng)濟關(guān)系而創(chuàng)設(shè)經(jīng)濟法權(quán)利義務(wù)關(guān)系，例如中國證監(jiān)會通過準立法權(quán)制定《適當性辦法》，創(chuàng)設(shè)了整個資本市場的經(jīng)營機構(gòu)對投資者的適當性義務(wù)。經(jīng)營機構(gòu)和投資者的經(jīng)濟法關(guān)系形成后，干預(yù)者(監(jiān)管者)則對這一經(jīng)濟法律關(guān)系享有監(jiān)管的權(quán)力，以保障法律實施?？傮w上，干預(yù)者(監(jiān)管者)與經(jīng)營機構(gòu)和投資者的關(guān)系是一種不平等主體之間的權(quán)力義務(wù)關(guān)系。[注]筆者認為，如果借鑒英美國家的分析法學(xué)的思想和方法特別是霍菲爾德的思想和方法，能對監(jiān)管者和經(jīng)營機構(gòu)、投資者的法律關(guān)系從法律形式上做更清晰的解析：第一層次，監(jiān)管者與投資者和經(jīng)營機構(gòu)之間是 “權(quán)力(power)和責任(liability)”的關(guān)系，并且監(jiān)管者能夠通過權(quán)力(power)創(chuàng)設(shè)第二層次的關(guān)系，包括兩類：(1)投資者和經(jīng)營機構(gòu)之間的“權(quán)利(right/claim)和義務(wù)(duty)”關(guān)系；(2)監(jiān)管者和經(jīng)營機構(gòu)(投資者)之間的“權(quán)利(right/claim)和義務(wù)(duty)”關(guān)系。實際上，民商法學(xué)者和行政法學(xué)者都嘗試引進分析法學(xué)的思想和方法對法律關(guān)系進行解析，參見王涌：“尋找法律概念的‘最小公分母’——霍菲爾德法律概念分析思想研究”，《比較法研究》1998年第2期，第151～165頁；陳端洪：“行政許可與個人自由”，《法學(xué)研究》2004年第5期，第25～35頁。

2.投資者與經(jīng)營機構(gòu)作為經(jīng)濟法主體具有整體性

投資者和經(jīng)營機構(gòu)作為經(jīng)濟法的主體，在經(jīng)濟法的擬制下具有整體的屬性，經(jīng)濟法秉持社會連帶主義之思想基礎(chǔ)，將經(jīng)營機構(gòu)整體化為一個集體，對同樣被整體化的投資者集體承擔適當性義務(wù)。[注]在私法中，投資者和經(jīng)營機構(gòu)都可以被法律識別為“自然人”、“法人”或“非法人組織”，都是獨立且具有權(quán)利能力的民事主體。但在私法中的人是個體之人，經(jīng)濟法中的人是集體之人。這里的“個體”和“集體”是從對人的個體性和集體性認知觀念的角度使用的，“私法學(xué)對人的認知受個體(自由)主義政治哲學(xué)的影響，私法社會化的思想基礎(chǔ)為從對古典自由主義批判基礎(chǔ)上發(fā)展起來的新個人(自由)主義，其與個人(自由)主義的思想理念尚無根本沖突；社會法學(xué)對人的認知受個人(自由)主義的集體(反自由)主義哲學(xué)的影響。”前注〔47〕，趙紅梅書，第76～79頁。在經(jīng)濟法眼中，投資者適當性制度規(guī)制的投資者和經(jīng)營機構(gòu)以集體或“社群”，又稱“社會共同體”的形態(tài)存在著，各集體內(nèi)部具有共同歸屬和利益關(guān)聯(lián)，投資者集體和經(jīng)營機構(gòu)集體之間存在整體的社會關(guān)系，與他們的個體意愿無關(guān)。[注]這是由“成員之間的社會關(guān)系——某種身份決定的，也即是社會安排給他們的，或者是法律對他們的身份加以標識所確定出來的，而不是他們每個人自主選擇的結(jié)果，一切與他們作為‘群’內(nèi)成員的個體意愿無關(guān)”。前注〔47〕，趙紅梅書，第85頁。作為整體金融市場的有機組成部分，投資者、經(jīng)營機構(gòu)(金融中介)、融資者的金融行為結(jié)合在一起實現(xiàn)了資金融通過程，但單個投資者和經(jīng)營機構(gòu)在具體交易過程中一般也不會意識到他們的整體屬性。

各種以國家公法或社會公法形式存在的投資者適當性制度率先對投資者和經(jīng)營機構(gòu)的身份，根據(jù)其所在的社會經(jīng)濟網(wǎng)絡(luò)以一定的標準(主要是經(jīng)濟地位)，進行了具體的識別，這樣投資者和經(jīng)營機構(gòu)被作為一個整體的法律概念，在國家公權(quán)力或社會公權(quán)力的作用下擬制了出來。再具體分析，投資者適當性制度將投資者識別為專業(yè)投資者和普通投資者，并制定了具體的標準。專業(yè)投資者通常具有專業(yè)知識、技能和投資經(jīng)驗或者擁有高額財富，具備自我保護能力，即便專業(yè)投資者與經(jīng)營機構(gòu)之間存在信息不對稱，其也有能力獲得相應(yīng)的信息而改善或消滅信息不對稱的情況，進而在此基礎(chǔ)上做出理性決策，而無須法律專門保護。普通投資者則不具有專業(yè)投資者的上述特征，由于經(jīng)濟地位等諸多差異，其與經(jīng)營機構(gòu)之間在沒有外界干預(yù)的情況下存在結(jié)構(gòu)性的、不可逆轉(zhuǎn)的信息不對稱和實力不對等，并且自身理性能力有限，中國資本市場以中小投資者為主，大都符合普通投資者的條件，普通投資者對證券市場的認可和信心不但支撐了資本市場的正常運行，而且決定了資本市場的成敗，對他們的保護涉及整體經(jīng)濟利益的促進和發(fā)展，因此普通投資者的身份一旦確立，便是經(jīng)濟法的重點保護對象。

3.投資者與經(jīng)營機構(gòu)之經(jīng)濟法權(quán)利義務(wù)關(guān)系具有整體性

經(jīng)濟法關(guān)系中，不僅主體具備整體屬性，投資者與經(jīng)營機構(gòu)之間的權(quán)利義務(wù)關(guān)系也具備整體屬性，對應(yīng)著社會公共利益這樣的共同體利益形態(tài)。“所謂公共利益是指當現(xiàn)代社會具有專業(yè)化趨向的大型組織已經(jīng)越來越強烈地控制了社會生活和經(jīng)濟生活時，所有與這些大型組織處于經(jīng)濟、社會網(wǎng)絡(luò)中的私人，都可以基于‘不受大型組織欺詐、壓迫的自由’而形成以共識為基礎(chǔ)的聚合性權(quán)利，與這種聚合性權(quán)利相對應(yīng)的就是公共利益。”[注]張春麗：“證券交易中的個人投資者保護——以公共利益理念的回歸為核心”，《法學(xué)》2011年第6期，第128頁。社會公共利益高懸于監(jiān)管者、投資者、經(jīng)營機構(gòu)等經(jīng)濟法主體之上。調(diào)整監(jiān)管者與經(jīng)營機構(gòu)之監(jiān)管關(guān)系的公法規(guī)則，調(diào)整投資者與經(jīng)營機構(gòu)之金融交易關(guān)系的強制性規(guī)范，本質(zhì)上都是基于保護社會公共利益的理念形成的具體法律規(guī)則。

總之，投資者適當性管理制度主要是一項經(jīng)濟法制度，通過經(jīng)濟法的整體視角對其法律基礎(chǔ)進行解析，解決了分別從公法或私法角度解析造成的認識碎片化問題。經(jīng)濟法學(xué)與傳統(tǒng)法學(xué)相比較，在法律實施、法律的責任承擔等方面有許多創(chuàng)新之處，亦能為該制度的立法、實施等具體問題的解決提供更多理論空間。

四、投資者適當性管理制度立法碎片化的反思與解決途徑

以上分別探討了投資者適當性管理制度生成的經(jīng)濟基礎(chǔ)和法律基礎(chǔ)，從而說明了其作為一項保護投資者的制度，本質(zhì)上是以保護社會公共利益為宗旨的經(jīng)濟法制度。接下來，需轉(zhuǎn)入對與投資者適當性管理制度相關(guān)的三個問題的再分析，進而揭示：經(jīng)濟法特有的整體視角的缺乏，導(dǎo)致立法缺乏系統(tǒng)性，投資者適當性管理制度存在立法碎片化的問題。

(一)“適當性管理”的經(jīng)濟法視角：義務(wù)權(quán)利(力)的融合

在投資者適當性管理制度中，不能因其屬金融監(jiān)管制度，就簡單地認為“投資者適當性管理”其實管理的是經(jīng)營機構(gòu)而非投資者，亦不能因為投資者與經(jīng)營機構(gòu)之間的金融交易關(guān)系屬于私法的契約關(guān)系而簡單否認“投資者”與“經(jīng)營機構(gòu)”存在管理關(guān)系。關(guān)鍵在于從什么角度看“管理”。

在經(jīng)濟法理論中，投資者適當性制度直接調(diào)整的是投資者和經(jīng)營機構(gòu)集體之間的社會經(jīng)濟關(guān)系，經(jīng)營機構(gòu)是強勢主體，投資者是弱勢主體，他們之間是實質(zhì)不平等的關(guān)系，經(jīng)濟法通過公權(quán)力的介入要求經(jīng)營機構(gòu)向投資者集體承擔強制性義務(wù)進而對弱勢投資者進行整體性扶助。從經(jīng)濟法的角度進行分析，可以發(fā)現(xiàn)：經(jīng)營機構(gòu)與投資者之間確實存在“管理”關(guān)系，這體現(xiàn)著經(jīng)濟法關(guān)系中義務(wù)權(quán)利(力)融合的屬性，即經(jīng)營機構(gòu)履行適當性義務(wù)的同時也必然對投資者享有“管理”的權(quán)利(力)。

從經(jīng)營機構(gòu)的角度，其經(jīng)濟法權(quán)利義務(wù)的圖景可描述為：在公權(quán)力的介入下，經(jīng)營機構(gòu)一面向投資者集體負有適當性義務(wù)，同時也面向投資者擁有了權(quán)利(力)，如經(jīng)營機構(gòu)向投資者采集信息，對投資者進行分類，向投資者信息告知、披露風險，進行適當性匹配，投資者不得拒絕。[注]在第三法域(社會法)理論中，這被趙紅梅教授描述為權(quán)利義務(wù)的融合狀態(tài)：“社會法積極義務(wù)的設(shè)定使私人財產(chǎn)權(quán)利發(fā)生了更深刻的變化(質(zhì)變)，不但演化為‘社會權(quán)利’，而且其中有相當一部分還演變?yōu)椤鐣?quán)力’，在實現(xiàn)集體公益中發(fā)揮更積極的作用”，“財產(chǎn)所有者的社會法義務(wù)呈現(xiàn)這樣一種復(fù)式結(jié)構(gòu)：相對于人民集體其必須履行的義務(wù)為職責，相對于人民個體其必須履行的義務(wù)又具有權(quán)力成分，義務(wù)以類似于公共執(zhí)法機構(gòu)——實為人民集體代表的身份，要求人民遵守社會法規(guī)范，維護社會公共秩序”，如“營業(yè)性歌舞娛樂場所、互聯(lián)網(wǎng)上網(wǎng)服務(wù)營業(yè)場所等不適宜未成年人活動的場所的經(jīng)營者，在顯著位置設(shè)置未成年人禁入標志，將尋上門的未成年人顧客拒之門外，對難以判明是否已成年的要求出示身份證件；金融機構(gòu)查驗登記個人存款者身份……”前注〔47〕，趙紅梅書，第297～298頁。

從投資者的角度，其經(jīng)濟法權(quán)利義務(wù)的圖景可描述為：在公權(quán)力的介入下，經(jīng)濟法要求經(jīng)營機構(gòu)對投資者集體負擔適當性義務(wù)即是賦予了投資者集體性權(quán)利，[注]在存在法律關(guān)系的主體之間，權(quán)利義務(wù)還是一對關(guān)系概念，有權(quán)利必有義務(wù)，此之義務(wù)即彼之權(quán)利?？深惐龋赫煞蚝推拮邮且粚﹃P(guān)系概念，有丈夫必有妻子，有妻子必有丈夫。同時，投資者有義務(wù)按經(jīng)營機構(gòu)要求提供信息，接受和確認經(jīng)營機構(gòu)對其的風險警示、信息告知、適當性匹配結(jié)果等。投資者無權(quán)放棄自己的權(quán)利(即無權(quán)寬免經(jīng)營機構(gòu)的義務(wù))，也不得違反自己的義務(wù)。[注]正如趙紅梅教授認為：“社會法給予某一‘群’人的‘集體權(quán)利’所蘊涵的有時卻只是‘利益’而不包括自由。當‘集體權(quán)利’落實到成員個體時，利益又往往以‘義務(wù)’載體實現(xiàn)，義務(wù)中同樣包含著利益”。前注〔47〕，趙紅梅書，第300頁。投資者在經(jīng)濟法關(guān)系中也負有義務(wù)往往易被忽略。[注]《適當性辦法》第4條規(guī)定“投資者應(yīng)當在了解產(chǎn)品或者服務(wù)情況，聽取經(jīng)營機構(gòu)適當性意見的基礎(chǔ)上，根據(jù)自身能力審慎決策，獨立承擔投資風險。經(jīng)營機構(gòu)的適當性匹配意見不表明其對產(chǎn)品或者服務(wù)的風險和收益做出實質(zhì)性判斷或者保證?！辈糠滞顿Y者具備金融消費者的屬性，對投資者義務(wù)的探討還可參見邢會強教授對“消費者責任(義務(wù))”的分析，參見邢會強：《金融消費者權(quán)利的法律保護與救濟》，經(jīng)濟科學(xué)出版社2016年版，第59頁；趙紅梅教授也指出“在社會法上，類似消費者這樣的弱勢群體作為法律保護的對象，單純享受權(quán)利或法益，而不承擔義務(wù)。這完全是對社會法的誤讀”，前注〔47〕，趙紅梅書，第301～303頁。

綜上，經(jīng)營機構(gòu)對投資者集體履行的強制性義務(wù)必然包含著對投資者自由的限制，這是貫徹法律之強制性安排的必然要求，因此經(jīng)營機構(gòu)作為“管理者”，投資者作為“被管理者”，從法律形式上也與經(jīng)濟法的權(quán)利義務(wù)關(guān)系屬性相契合。[注]我國傳統(tǒng)上由證監(jiān)會獨攬投資者保護職責，通過證券發(fā)行核準制對投資者實行無差別的一體化保護，這在資本市場縱深發(fā)展和金融創(chuàng)新的沖擊下，已經(jīng)遭受巨大挑戰(zhàn)，“公共管理理論認為，證券市場作為承受公共利益的場所，所有主體都可發(fā)揮相應(yīng)的作用”，行政監(jiān)管者受到有限監(jiān)管資源的制約，不能完全滿足投資者保護需求，應(yīng)當通過縱向分權(quán)將具體的投資者保護工作分配給一線的自律組織和金融中介，建立市場主導(dǎo)的多元化保護體系，但要注意授予權(quán)力的同時建立必要的制衡以確保權(quán)力不會被濫用。因此，從公共管理理論我們也可以看出經(jīng)營機構(gòu)進行“投資者適當性管理”含有的權(quán)利(力)屬性。參見洪艷蓉：“公共管理視野下的證券投資者保護”，《廈門大學(xué)學(xué)報(哲學(xué)社會科學(xué)版)》2015年第3期，第61～62頁。“凡是產(chǎn)生義務(wù)權(quán)利融合的地方都是權(quán)利者可以從存在的義務(wù)中獲得利益的地方，也就是存在團結(jié)互助之關(guān)系基礎(chǔ)的地方。”[注]前注〔47〕，趙紅梅書，第299頁。這也是經(jīng)營機構(gòu)作為金融中介，其產(chǎn)生和發(fā)展與投資者之間本質(zhì)上系連帶依存關(guān)系的必然要求。經(jīng)營機構(gòu)和投資者都不是自由的，他們都受經(jīng)濟法所確認的共同體利益的約束。

(二)合格投資者制度與投資者適當性制度的關(guān)系問題產(chǎn)生的原因：立法碎片化

以上，通過經(jīng)濟法的整體視角探討了如何看待“適當性管理”，經(jīng)營機構(gòu)對投資者的適當性管理是一項經(jīng)濟法的行為規(guī)范。在現(xiàn)實的金融市場結(jié)構(gòu)中，經(jīng)營機構(gòu)作為金融中介是金融市場信息、產(chǎn)品、服務(wù)的生產(chǎn)者、加工者和提供者，發(fā)揮著投融資雙方的橋梁作用，基于此，經(jīng)營機構(gòu)有著強大的資源、豐富的信息、專業(yè)的能力，完全能夠以較低的成本發(fā)揮類似“看門人”的作用，將被禁止進入市場的投資者拒之門外，查驗投資者是否具備風險承受能力，甚至對證券違法交易行為進行調(diào)查與防范[注]學(xué)界對“證券經(jīng)紀商客戶管理責任”的研究——“證券經(jīng)紀商客戶管理責任是一項新型責任，其主要功能在于確保經(jīng)紀商作為客戶證券交易組織者與證券監(jiān)管機構(gòu)展開合作，對各類證券違法交易行為進行調(diào)查與防范。該責任的主要內(nèi)容是要求經(jīng)紀商對客戶進行背景調(diào)查并做好內(nèi)部合規(guī)管理，當發(fā)現(xiàn)客戶從事‘可疑交易’時向主管部門提交報告”——亦可佐證本文的結(jié)論。詳見張彬：“境外證券經(jīng)紀商客戶管理責任的制度與實踐——以美國制度為代表”，載《證券法苑》(第23卷)，法律出版社2017年版，第101～121頁。。因此，從整體金融市場角度看，經(jīng)營機構(gòu)或金融中介的行為規(guī)范應(yīng)遠遠不止“適當性管理”這一種。接下來轉(zhuǎn)入對合格投資者制度和投資者適當性管理制度關(guān)系問題的討論，這正揭示了整體的 “經(jīng)營機構(gòu)(金融中介)的行為規(guī)范”在金融立法中存在碎片化的問題。

投資者適當性制度不是合格投資者制度，[注]已有學(xué)者做過比較清晰的比較，“合格投資者是投資者進入某一市場或參與業(yè)務(wù)、購買某一產(chǎn)品、接受某種服務(wù)的準入制度”，“證券投資者適當性制度更多涉及證券公司等市場中介機構(gòu)對客戶的了解、測評和提示義務(wù)等，重點是將合適的產(chǎn)品推薦和銷售給合適的投資者”，“二者目的并不相同，前者主要是從市場風險、投資者本身的角度，設(shè)定其需要滿足的條件和門檻；而后者重在對不同的投資者提供不同的法律保護”。前注〔11〕，張付標、李玫文，第83～84頁。學(xué)界早就提出了此問題，是否應(yīng)把合格投資者制度從投資者適當性制度中剔除，以使其名實相符呢？立法沒有這樣做。最新制定的《適當性辦法》將投資者分為專業(yè)投資者和普通投資者，圍繞著經(jīng)營機構(gòu)了解客戶、了解產(chǎn)品、適當性匹配這一流程展開，經(jīng)營機構(gòu)在各個環(huán)節(jié)的適當性義務(wù)亦構(gòu)成投資者適當性管理制度的主要內(nèi)容。但是，《適當性辦法》同時也授權(quán)中國證監(jiān)會、自律組織可以規(guī)定投資者準入要求，合格投資者制度仍然與投資者適當性制度混雜在一起，[注]只是在需對投資者進行準入限制的特定市場、產(chǎn)品或服務(wù)中，各自的準入標準不可能統(tǒng)一規(guī)定于《適當性辦法》中，以自然人投資者的資產(chǎn)標準為例：金融期貨市場為50萬元；私募基金市場則要求金融資產(chǎn)不低于300 萬元或者最近三年個人年均收入不低于50 萬元，并且投資于單只私募基金的金額不低于100 萬元；上海證券交易所債券市場要求前20個交易日名下金融資產(chǎn)日均不低于500萬元，或者最近3年個人年均收入不低于50萬元；在股轉(zhuǎn)系統(tǒng)申請參與掛牌公司股票公開轉(zhuǎn)讓則需滿足本人名下最近10個轉(zhuǎn)讓日的日均金融資產(chǎn)500萬元人民幣以上……因此，只能籠統(tǒng)規(guī)定“可以考慮風險性、復(fù)雜性以及投資者的認知難度等因素，從資產(chǎn)規(guī)模、收入水平、風險識別能力和風險承擔能力、投資認購最低金額等方面”來制定投資者準入標準。參見《金融期貨投資者適當性制度實施辦法》(中金所2017年發(fā)布)第4條、《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》(證監(jiān)會第105號令)第12條、《上海證券交易所債券市場投資者適當性管理辦法》(上證發(fā)[2017]36號)第6條、《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)投資者適當性管理細則》(股轉(zhuǎn)系統(tǒng)公告[2017]196號)第5條。因此現(xiàn)行法律文本中“投資者適當性管理制度”這頂小帽子還蓋著跟它完全不同的制度。

其實，合格投資者制度也是國家干預(yù)下形成的調(diào)整投資者與經(jīng)營機構(gòu)之金融交易關(guān)系的強制性規(guī)范，也具備經(jīng)濟法屬性。經(jīng)濟法不僅調(diào)整既有的交易關(guān)系，還調(diào)整潛在的金融交易關(guān)系，合格投資者制度意在將可能危害整體金融交易秩序的投資者預(yù)先進行識別并拒絕其進入相應(yīng)金融市場。[注]例如合格境外機構(gòu)投資者(QFII)，“其資格的設(shè)定則強調(diào)國家層面的經(jīng)濟安全，既要引進外資促進中國證券市場的發(fā)展，又要防止中國資本市場被外資所操縱”，郭富青：“論資本市場合格投資者制度：資格塑造與行為規(guī)制”，載《證券法苑》(第七卷)，法律出版社2012年版，第350頁。再如私募證券發(fā)行中的合格投資者，其資格的設(shè)定意在將私募證券的發(fā)行對象限定在擁有相當資產(chǎn)或收入的機構(gòu)或個人，具備足夠投資知識經(jīng)驗的人，了解發(fā)行人相關(guān)信息、能夠自我保護的人等，對于其中某些對象還有人數(shù)方面的限制，以實現(xiàn)私募證券發(fā)行法律規(guī)范的注冊豁免，在促進融資便利的同時兼顧投資者保護，參見郭靂：《美國證券私募發(fā)行法律問題研究》，北京大學(xué)出版社2004年版，第3～4頁。中國大部分合格投資者制度都與證券私募發(fā)行的合格投資者制度目的類似，“合格投資者是特定資本市場特定產(chǎn)品投資交易主體資格的塑造。其基本理念是高風險、高收益的投資證券或產(chǎn)品只能在具備風險認知、承受能力的合格投資者之間進行封閉式交易，才能形成安全穩(wěn)定、有序的市場秩序。因而，應(yīng)當將不合格投資者排斥于市場交易之外，避免引發(fā)系統(tǒng)金融風險，更好地保護投資者利益”，本注，郭富青文，第347～348頁。合格投資者制度與投資者適當性制度的差異在于國家干預(yù)的深淺不同，即對投資者和經(jīng)營機構(gòu)之金融交易自由限制程度不同[注]從投資者的角度，部分投資者針對特定金融產(chǎn)品或服務(wù)不具備風險承受能力，合格投資者制度直接“一刀切”地剝奪其交易自由，并使其負有不得進入相關(guān)市場的義務(wù)，經(jīng)營機構(gòu)亦有義務(wù)將此類不合格投資者從交易對象中識別出來，并有權(quán)利拒絕其進入相關(guān)市場，以保護其免受重大損失。投資者適當性制度調(diào)整的投資者仍有交易自由，但有權(quán)利也有義務(wù)接受經(jīng)營機構(gòu)對其履行適當性義務(wù)——經(jīng)營機構(gòu)在了解投資者的基礎(chǔ)上對某一產(chǎn)品或服務(wù)是否適合投資者提供專業(yè)判斷，即便經(jīng)營機構(gòu)告知投資者不適合，投資者仍可購買該產(chǎn)品或服務(wù)。；共通點在于經(jīng)濟法制度核心是對經(jīng)濟關(guān)系中的強勢主體的行為規(guī)范，在權(quán)利義務(wù)分配上，主要由強勢主體負擔義務(wù)。因為投資者千千萬萬，建立一套直接強制投資者履行其義務(wù)的法律制度無疑需耗費巨大成本。直接規(guī)制作為社會經(jīng)濟網(wǎng)絡(luò)中關(guān)鍵節(jié)點的經(jīng)營機構(gòu)的行為，潛在的投資者、投資者均可納入規(guī)制范圍，并且能夠有效保護投資者和促進整體金融市場的發(fā)展，具有巨大的社會效益。通過制度成本收益比較，這樣的強制性安排不僅有可行性，也有必要性。經(jīng)營機構(gòu)作為金融中介，完全能發(fā)揮類似 “看門人”的作用，經(jīng)濟法對它的要求遠不止給投資者提供“量身定制”的適當性匹配報告，特定市場的投資者準入制度使得不合格的投資者本身負有不得進入市場的義務(wù)，但是這一安排僅靠投資者自覺履行是行不通的。以新三板市場為例，過去存在不少墊資開戶的案例，《適當性辦法》要求投資者準入標準“包含資產(chǎn)指標的，應(yīng)當規(guī)定投資者在購買產(chǎn)品或者接受服務(wù)前一定時期內(nèi)符合該指標”[注]《適當性辦法》第14條。，就是要提高墊資開戶者的資金成本，[注]《適當性辦法》對合格投資者提出資產(chǎn)指標時間要求后，業(yè)界有人認為開戶墊資的成本升高，有望導(dǎo)致新三板墊資開戶這一地下市場消失。參見阮曉琴：“新三板投資者適當性管理新規(guī)：青睞機構(gòu)投資者 墊資入市有望絕跡”，載《上海證券報》2017年6月30日，第007版。在法律技術(shù)上，解決辦法正是給經(jīng)營機構(gòu)施加識別出不合格投資者的義務(wù)，因其作為金融中介是投資者進入金融市場的必經(jīng)通道，完全可以做到這一點。加強金融中介的行為規(guī)范不僅是為保護個體利益，也是市場整體利益的重要保障。

從整體視角看，經(jīng)營機構(gòu)和投資者金融交易關(guān)系發(fā)生在金融市場的各種領(lǐng)域，具體情境不同，規(guī)制方式自然有別，對金融中介的行為規(guī)范必然也會分為很多類別。當前立法中，投資者適當性制度已然名實不符，經(jīng)營機構(gòu)的義務(wù)既包括為投資者提供合適的產(chǎn)品或服務(wù)供其選擇，也包括通過了解投資者信息判斷其是否滿足市場準入要求，還包括其他義務(wù)，例如“禁止向投資者就不確定事項提供確定性的判斷，或者告知投資者有可能使其誤認為具有確定性的意見”[注]《適當性辦法》第22條第1款第2項。。《適當性辦法》本質(zhì)上是經(jīng)營機構(gòu)各類行為規(guī)范的集合，但經(jīng)營機構(gòu)的適當性義務(wù)還屬于合規(guī)管理要求，規(guī)定在《證券公司和證券投資基金管理公司合規(guī)管理辦法》中。[注]參見《證券公司和證券投資基金管理公司合規(guī)管理辦法》(中國證券監(jiān)督管理委員會令第133號令，2017年發(fā)布)第6條。至此可以總結(jié)如下：不僅同一個法律文件中有多種經(jīng)營機構(gòu)行為規(guī)范，同一類行為規(guī)范還分布在不同法律文件之中。從“經(jīng)營機構(gòu)行為規(guī)范”這一整體視角對整體立法進行檢視，可判斷如下：當前對于經(jīng)營機構(gòu)行為規(guī)范的立法呈現(xiàn)碎片化的狀態(tài)。

(三)信息提供義務(wù)與適當性義務(wù)的關(guān)系之辨：再看立法碎片化

現(xiàn)在需轉(zhuǎn)入對信息提供義務(wù)與適當性義務(wù)的關(guān)系之辨，這一問題的出現(xiàn)本質(zhì)上也是立法碎片化導(dǎo)致的。立法從投資者適當性管理制度這樣一個小制度出發(fā)，缺乏“金融中介行為規(guī)范”的整體視角，就易忽略各種行為規(guī)制的類型化和相互關(guān)聯(lián)。我國的立法中，“投資者適當性管理”這一法律概念不能完全涵蓋投資者適當性制度的內(nèi)容，而對經(jīng)營機構(gòu)的行為要求都被《適當性辦法》稱為“適當性義務(wù)”，所以“適當性義務(wù)”也名實不符。適當性義務(wù)與信息提供義務(wù)之辨，首先取決于適當性義務(wù)如何界定。《適當性辦法》中的“適當性義務(wù)”本就包含了信息告知、風險揭示的要求，如此，適當性義務(wù)便包含信息提供義務(wù)?？伞巴顿Y者適當性”本是投資者與金融產(chǎn)品或服務(wù)之間的契合度，與此目標最相關(guān)的一種行為模式是：經(jīng)營機構(gòu)在了解投資者信息的基礎(chǔ)上對投資者進行分類，根據(jù)產(chǎn)品或服務(wù)的風險等級和投資者的不同風險承受能力，提出明確的適當性匹配意見，若不匹配，則對投資者進行風險警示。這才是適當性義務(wù)的本義，應(yīng)在此基礎(chǔ)上討論其與信息提供義務(wù)的關(guān)系。

信息提供義務(wù)早就存在，其理論假設(shè)為經(jīng)營機構(gòu)與投資者尤其是普通投資者之間存在信息失靈問題，因此通過國家干預(yù)，產(chǎn)生了讓經(jīng)營機構(gòu)作為信息優(yōu)勢者直接向信息劣勢者提供信息的強制說明制度。強制說明制度假定“投資者一旦獲取了完整準確的信息之后便可做出理性決策從而實現(xiàn)資源的有效配置，這對投資者決策自由采取的是‘相信且放任’的態(tài)度”[注]前注〔21〕，馬輝文，第114頁。。但是，行為社會科學(xué)理論對人的“有限理性”假設(shè)對強制說明制度提出了挑戰(zhàn)：即便信息披露再充分再完善，投資者在知情的情況下也未必能做出理性決策。適當性義務(wù)正是基于投資者有限理性的假設(shè)，建立在投資者必然會犯錯的基礎(chǔ)上，“即便是投資者獲取了完整信息對其采取的也是一種‘懷疑并限制’的態(tài)度”[注]同上注。，因而投資者有被扶助的必要，根據(jù)投資者風險承受能力的不同，對投資者的決策自由的限制也不同。[注]例如，普通投資者風險承受等級分類中有一類為最低風險承受能力，目前實踐中主要將不具有完全民事行為能力以及沒有風險容忍度或不愿承擔任何投資者損失的投資者認定為這一類別，他們只能在風險等級最低的產(chǎn)品或服務(wù)范圍內(nèi)進行選擇，經(jīng)營機構(gòu)有義務(wù)阻止這類投資者購買超過其風險承受能力的產(chǎn)品或服務(wù)，參見《證券經(jīng)營機構(gòu)投資者適當性管理實施指引(試行)》(中證協(xié)發(fā)[2017]153號)第12條。而普通投資者若不屬于風險承受能力最低的投資者，某一產(chǎn)品或服務(wù)如果不適合該投資者，經(jīng)營機構(gòu)則須對其進行風險警示，由投資者自行選擇是否購買該產(chǎn)品或服務(wù)，“這種‘選擇退出制’式的適當性規(guī)則對于一般的或者說不愿意進行自我學(xué)習的投資者而言節(jié)省了決策成本并提高了決策的理性程度，同時保留了投資者選擇‘不適當’金融產(chǎn)品的最終決策權(quán)，并且對適合性規(guī)則的默認使用一方面阻卻了非理性投資者的選擇，另一方面對于愿意承擔更大風險的投資者而言其可以通過風險揭示的作用恢復(fù)投資者的理性?！?前注〔21〕，馬輝文，第126頁。所以，適當性義務(wù)與信息提供義務(wù)有不同的理論基礎(chǔ)，投資者適當性制度正是作為補足強制說明制度缺陷的角色而出現(xiàn)的。在實踐中，從經(jīng)營機構(gòu)為投資者提供產(chǎn)品或服務(wù)的業(yè)務(wù)流程中，也可以將適當性匹配義務(wù)與信息提供義務(wù)明顯區(qū)分出來。在業(yè)務(wù)流程中，經(jīng)營機構(gòu)為投資者提供的“適當性匹配意見”與 “產(chǎn)品或服務(wù)的特征和風險信息”在經(jīng)營機構(gòu)和投資者一起簽署的文件中是各自獨立表述的。[注]參見《證券經(jīng)營機構(gòu)投資者適當性管理實施指引(試行)》(中證協(xié)發(fā)[2017]153號)，經(jīng)營機構(gòu)對普通投資者履行適當性義務(wù)體現(xiàn)為這樣一個流程：(1)經(jīng)營機構(gòu)通過投資者填寫《投資者基本信息表》了解其基本信息；(2)在確認投資者不屬于專業(yè)投資者后，經(jīng)營機構(gòu)根據(jù)普通投資者信息，通過投資者填寫《投資者風險承受能力問卷》等方法對其風險承受能力進行評估，從低到高至少分為五級，分別為：C1(含風險承受能力最低類別的投資者)、C2、C3、C4、C5；(3)一般情況下，經(jīng)營機構(gòu)可以將產(chǎn)品或服務(wù)風險等級由低至高至少劃分為五級，分別為：R1、R2、R3、R4、R5，這早已經(jīng)劃分好并形成了《產(chǎn)品或服務(wù)風險等級名錄》，因此在劃分出投資者之風險承受能力等級后經(jīng)營機構(gòu)便可以根據(jù)投資者的風險承受能力等級與產(chǎn)品或服務(wù)的風險等級相匹配的原則，對投資者提出適當性匹配意見，履行適當性義務(wù)；(4)投資者風險承受能力等級與產(chǎn)品或服務(wù)風險等級相匹配的，經(jīng)營機構(gòu)應(yīng)當與投資者共同簽署《適當性匹配意見及投資者確認書》，經(jīng)營機構(gòu)申明“本營業(yè)網(wǎng)點已經(jīng)向您充分揭示了該金融產(chǎn)品或服務(wù)的風險。您的風險承受能力等級與該金融產(chǎn)品或服務(wù)風險等級相匹配”，投資者則須確認“本人/本機構(gòu)已認真閱讀了貴營業(yè)網(wǎng)點關(guān)于產(chǎn)品或服務(wù)的風險揭示書，并已充分了解該產(chǎn)品或服務(wù)的特征和風險，簽署了風險揭示書。本人/本機構(gòu)在此確認自身風險承受能力等級與該金融產(chǎn)品或服務(wù)風險等級相匹配”；(5)投資者風險承受能力等級與產(chǎn)品或服務(wù)風險等級不相匹配的，投資者堅持購買則經(jīng)營機構(gòu)應(yīng)當與投資者共同簽署《產(chǎn)品或服務(wù)風險警示及投資者確認書》，其中經(jīng)營機構(gòu)須進行警示“您擬投資的金融產(chǎn)品或金融服務(wù)……高于您的風險承受能力等級。購買該產(chǎn)品或接受該服務(wù)，可能導(dǎo)致您產(chǎn)生損失。我營業(yè)網(wǎng)點就上述情況向您提出警示，并建議您關(guān)注該產(chǎn)品或服務(wù)的特征及風險，審慎做出投資決策”，投資者若堅持購買則須確認“本人/本機構(gòu)已認真閱讀了貴營業(yè)網(wǎng)點關(guān)于產(chǎn)品或服務(wù)的相關(guān)警示，并已充分了解該產(chǎn)品或服務(wù)的特征和風險，充分知悉上述不匹配情況”。

無論從理論還是從實踐上看，適當性義務(wù)與信息提供義務(wù)都各自指向獨立的行為。單從信息的角度，不限制投資者決策自由的適當性匹配意見本質(zhì)上也是經(jīng)營機構(gòu)把產(chǎn)品風險信息與投資者自身信息相結(jié)合而產(chǎn)生的專屬于投資者的風險信息，適當性義務(wù)其實與信息提供義務(wù)的本質(zhì)是一樣的。明確區(qū)分二者是要在明晰概念的基礎(chǔ)上探清二者的關(guān)聯(lián)：在經(jīng)營機構(gòu)與投資者的金融交易中，適當性義務(wù)與信息提供義務(wù)都屬于經(jīng)濟法中對經(jīng)營機構(gòu)的行為規(guī)范，二者既有相對獨立的理論基礎(chǔ)，又必須有機結(jié)合才能落實保護投資者這一公共政策目標。

(四)金融中介行為規(guī)范立法碎片化可能的解決思路：法典化

以上探討的三個問題，本質(zhì)上是因為沒有從“金融中介應(yīng)當遵守哪些基本行為規(guī)范”這一經(jīng)濟法的整體視角進行立法產(chǎn)生的問題，從而導(dǎo)致現(xiàn)有立法缺乏系統(tǒng)性，并且目前學(xué)界和立法者尚未重點關(guān)注立法的碎片化問題。中國目前投資者適當性制度中針對經(jīng)營機構(gòu)的各種行為規(guī)則之規(guī)制原理各有不同：或是因信息失靈需要公權(quán)力介入，或是因有限理性投資者需要在公權(quán)力干預(yù)下被扶助，或是基于高風險市場的整體利益考慮將不合格的投資者拒之門外……經(jīng)營機構(gòu)查驗不合格投資的義務(wù)、適當性義務(wù)、信息提供義務(wù)、甚至預(yù)防違法犯罪等行為義務(wù)，都有必要獨立存在，并且根據(jù)具體交易情境的不同，相互配合，統(tǒng)合在經(jīng)濟法的理念之下，以促進經(jīng)營機構(gòu)與投資者的合作，維護整體金融市場的秩序以及促進整體金融市場的發(fā)展。

在經(jīng)濟法的整體視角下，針對我國立法的碎片化現(xiàn)狀，首先應(yīng)當思考會產(chǎn)生什么危害。其一，由于立法的碎片化，既往研究往往看合格投資者制度便是合格投資者制度，看投資者適當性管理制度便是投資者適當性管理制度，罕見從“金融中介行為規(guī)范”這一更大的制度視角來整全理解各制度之間的聯(lián)系。其二，導(dǎo)致法律制度的名實不符，《適當性辦法》就是典型。其三，導(dǎo)致金融從業(yè)人員不能清楚地知道在具體業(yè)務(wù)過程中該如何行為，因為管理他們行為的規(guī)則分散于多種法律文件中。立法的碎片化導(dǎo)致社會成本總體增加，稍有一點實務(wù)經(jīng)驗都知曉：正是因為立法沒有提供合適的公共產(chǎn)品，各市場主體，甚至監(jiān)管機構(gòu)內(nèi)部都會對法律法規(guī)進行匯編成冊，以方便查詢和操作。

因此，從解決立法碎片化的問題入手，當前關(guān)于投資者適當性管理制度的種種爭議才能順勢化解。筆者認為，可以考慮在現(xiàn)有的規(guī)范基礎(chǔ)上統(tǒng)合制定“金融中介行為規(guī)范”，無論監(jiān)管者還是市場主體都需要這樣的公共產(chǎn)品。但是，這不是簡單的制定新的成文法，這或許是一個法典化(codification)的問題，正如有學(xué)者認為“現(xiàn)代意義上的法典化是按照一定分類標準和編輯方法把一個國家眾多單行法匯集在一起，一個單行法和相關(guān)行政命令就是一個分類，某一類法律的增刪、修訂只能在一個分類中顯現(xiàn)。法典化意味著：公民和組織應(yīng)當遵循的一切規(guī)范只能納入唯一的法典，法典之外沒有法律——在此意義上，中國的法典化尚未起步”[注]方流芳：“什么是法典化”，載https：//weibo.com/3180086671/EzjlctXpS?type=comment，最后訪問時間：2018年3月17日。。

從統(tǒng)合“金融中介行為規(guī)范”這一整體角度，從域外的法律制度可以發(fā)現(xiàn)兩種模式：一是統(tǒng)合規(guī)定于法律中的成文法模式，如德國《有價證券交易法》(2011年修改)第6章用專章詳盡地規(guī)定了有價證券服務(wù)企業(yè)的“行為義務(wù)、組織義務(wù)和透明化義務(wù)”[注]參見中國證券監(jiān)督管理委員會編譯：《德國證券法律匯編》，法律出版社2016年版，第399～461頁。。二是編纂業(yè)務(wù)規(guī)則指引的模式，法典化的思維更能體現(xiàn)在這類屬于非成文法的規(guī)范手冊中。這類規(guī)范手冊通常對特定市場的從業(yè)人員具有普遍的約束力，典型如香港證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會(簡稱香港證監(jiān)會)發(fā)布的《證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會持票人或注冊人操守準則》(Code of Conduct for Persons Licensed by or Registered with the Securities and Futures Commission)[注]《證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會持票人或注冊人操守準則》特別指出“本守則并無法律效力，因此不應(yīng)將其詮釋為具有凌駕任何法律條文的效力”，但亦聲明“證監(jiān)會在考慮持票人或注冊人是否符合適當人選的測試，從而可以繼續(xù)獲得發(fā)牌或注冊，將會以本守則作為指引，并就此而言，將會顧及本守則的一般原則及具體內(nèi)容”，分為“誠實及公平”“勤勉盡責”“能力”“有關(guān)客戶的資料”“為客戶提供資料”“利益沖突”“遵守法規(guī)”“客戶資產(chǎn)”“高級管理層的責任”9項內(nèi)容。參見香港證監(jiān)會網(wǎng)站：http：//sc.sfc.hk/gb/www.sfc.hk/web/TC/rules-and-standards/codes-and-guidelines/codes/，最后訪問時間：2017年10月1日。以及英國金融行為監(jiān)管局(Financial Conduct Authority)公布的《商業(yè)行為規(guī)則手冊》(Conduct of Business Sourcebook)[注]包括“Application”“Conduct of business obligations”“Client Categorisation”等22章內(nèi)容。參見https：//www.handbook.fca.org.uk/handbook/COBS.pdf，最后訪問時間：2017年8月22日。。我國既往的研究往往從域外法律制度中摘取“投資者適當性規(guī)則”“合格投資者規(guī)則”等片段內(nèi)容來為我國制定各類小制度提供立法建議，某種程度上忽視了其他國家和地區(qū)的立法無論從內(nèi)容上還是法律形式上都是一個有機的整體，因此借鑒域外立法容易忽略整體上制度的有機聯(lián)系。筆者認為，學(xué)界仍然可以“法典化”的整體視角從域外制度中得到諸多啟示，以思考在中國如何統(tǒng)合制定金融中介行為規(guī)范，這非常值得學(xué)界關(guān)注。