楊洲 楊婉瑩

【摘要】本文采用從2000年1月到2014年1月的數(shù)據(jù)來檢驗美國S&P; 500指數(shù)和中國滬交所（SSE）指數(shù)之間的信息外溢效應(yīng)，并將2005年12月（匯改和證交所改革）和2008年12月作為結(jié)構(gòu)變化時點，做鄒式檢驗。本文使用了AR（1）-GARCH（1，1）模型來檢驗S&P500;和SSE之間的對稱溢出效應(yīng)，用GJR-GARCH模型來檢驗非對稱效應(yīng)。

【關(guān)鍵詞】中關(guān)股票市場；波動外溢效應(yīng)；對稱；非對稱

1數(shù)據(jù)

本文采取了從2000年1月1日到2014年1月24日的日度數(shù)據(jù)，共3284個觀察值。我們通過計算股票日度收盤價得到日度收益率的對數(shù)。S&P500;指數(shù)被用作美國股市的代表變量，SSE（滬交所指數(shù)）作為中國股市的代表變量。

我們將總樣本分成兩個時期，2000年1月4日到2005年12月30日作為結(jié)構(gòu)突變前時段，以及2005年12月30日到2014年1月24日的結(jié)構(gòu)突變后時段。我們計算了上證指數(shù)收益率和收益率平方的樣本自相關(guān)結(jié)果。其中收益率平方的自相關(guān)值顯著不為零，而收益率部分顯著不為零。在整個樣本期間，滯后6階和滯后5階在1%水平顯著自相關(guān)，滯后4階在5%水平顯著自相關(guān)。在結(jié)構(gòu)突變后，滯后4階，5階，6階在5%水平顯著自相關(guān)，在結(jié)構(gòu)突變前，滯后5階在10%水平顯著負(fù)自相關(guān)。結(jié)果顯示上證指數(shù)收益率的平方強(qiáng)相關(guān)，收益率間也存在自相關(guān)關(guān)系。

S&P500;指數(shù)收益率平方和上證指數(shù)收益率平方之間的互相關(guān)關(guān)系是對中美股市的波動率的相關(guān)性的一個大致衡量。在全樣本期間和結(jié)構(gòu)突變后期間所有的收益率平方都在1%水平顯著互相關(guān)?；旧?，我們認(rèn)為這些結(jié)果表明了S&P500;指數(shù)收益率和上證指數(shù)收益波動率之間存在滯后或是提前的關(guān)系，中美兩市場間的股票波動交互作用較強(qiáng)。

2方法

GARCH族模型可以同時反映S&P500;指數(shù)收益率和上證指數(shù)收益率波動的時間變化，及兩個指數(shù)收益率和收益波動率的市場依存度。因此我們采用了三個模型。

首先是GARCH（1，1）-M模型。

在均值方程中，由于風(fēng)險溢價的存在，收益率是依賴于條件方差的。在GARCH（1，1）-M模型中，股票收益率與股票收益波動率相關(guān)。在波動率方程中，條件方差是其前一期的方差和前一期平方誤差的函數(shù)。滯后誤差（GARCH項）和滯后條件方差（ARCH項）的系數(shù)之和應(yīng)當(dāng)小于1，以保證波動過程的穩(wěn)定性。

其次為對稱溢出效應(yīng)AR（1）-GARCH（1，1）-M模型。

為了檢驗S&P500;指數(shù)和上證指數(shù)收益率之間的對稱溢出效應(yīng)，我們通過引入兩個外生變量，把基準(zhǔn)模型擴(kuò)展為AR（1）-GARCH（1，1）-M模型。

3結(jié)論

作為世界上第一大和第二大經(jīng)濟(jì)體，美國和中國股市之間的經(jīng)濟(jì)關(guān)系是很值得研究的。

本文在2000年1月1日至2014年1月24日的樣本期間，發(fā)現(xiàn)中國股市發(fā)生兩件重大的事，一是結(jié)構(gòu)性改革，特別是對國有非流通股的結(jié)構(gòu)性改革，二是匯改，綜合這兩件事的發(fā)生日期，我們使用鄒莊檢驗，將結(jié)構(gòu)突變?nèi)赵O(shè)定為2005年12月30日，其中，結(jié)構(gòu)突變后的股票收益率均值略高于突變前期。

我們使用三種GARCH（1，1）模型作為我們的研究模型。通過使用對稱和非對稱溢出GARCH模型，我們發(fā)現(xiàn)S&P; 500指數(shù)收益率的意外波動在所有三個時期都對中國上證指數(shù)收益率具有不對稱的外溢效應(yīng)。更重要的是，我們發(fā)現(xiàn)這種外溢效應(yīng)與波動性沖擊的符號具有一致性：任何時期，未預(yù)期到的美國股市的波動增加將加劇中國股市的波動。如果我們把這種意外波動分成好消息（正波動）和壞消息（負(fù)波動），我們認(rèn)為美國的壞消息會增加中國的股票收益波動率，這與傳統(tǒng)的預(yù)期一致，但來自美國的好消息也可能增加中國股市的回報波動性，甚至不及壞消息對其的影響。此外，研究發(fā)現(xiàn)，任何時期，中國上證指數(shù)對美國S&P; 500指數(shù)都存在顯著的非對稱波動溢出效應(yīng)。然而，幾乎所有時期，中國對美國的跨境杠桿效應(yīng)的幅度都遠(yuǎn)小于美國對中國的效應(yīng)。