葉俞辛

社保基金是我國(guó)資本市場(chǎng)重要的機(jī)構(gòu)投資者。本文基于2003—2015年社保基金持股的上市公司作為研究樣本，檢查社?；鸪止墒欠窨梢源碳て髽I(yè)創(chuàng)新。結(jié)果發(fā)現(xiàn)：有社?；饏⒐傻纳鲜泄究梢源龠M(jìn)企業(yè)創(chuàng)新，沒(méi)有社?；饏⒐傻墓痉炊鴷?huì)抑制企業(yè)的創(chuàng)新。進(jìn)一步研究還發(fā)現(xiàn)，具有高持股比例的社保基金持股的上市公司創(chuàng)新能力更強(qiáng)。在將自變量滯后一期進(jìn)行檢驗(yàn)后，該結(jié)論依然成立。綜合本文研究結(jié)果，應(yīng)賦予社?；疝D(zhuǎn)持股份公司治理參與權(quán)，提高社保基金的入市比例上限，以充分實(shí)現(xiàn)社保基金組合持股對(duì)激發(fā)企業(yè)創(chuàng)新的促進(jìn)作用，提高企業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。

社會(huì)保障基金

創(chuàng)新能力 持股比例

引言

有些研究表明，社?；鹱鳛闄C(jī)構(gòu)投資者，具有價(jià)值創(chuàng)造能力?，F(xiàn)有研究主要從社?；饘?duì)股權(quán)偏好、公司盈余管理、公司績(jī)效等公司經(jīng)營(yíng)管理方面等進(jìn)行研究。但是學(xué)術(shù)界對(duì)于社?；饘?duì)上市公司的創(chuàng)新活動(dòng)影響作用研究甚少，因此本文就關(guān)于社?；饘?duì)上市公司創(chuàng)新活動(dòng)的這個(gè)領(lǐng)域進(jìn)行拓展研究。

本文研究結(jié)果表明，在2003-2015年間，具有社?；鸪止傻墓究梢源龠M(jìn)上市公司的創(chuàng)新研發(fā)能力，而不具有社?；鸪止傻墓緞t會(huì)抑制公司的創(chuàng)新，進(jìn)一步的論證發(fā)現(xiàn)，社?；鸪止杀壤叩墓緦?duì)企業(yè)的創(chuàng)新具有正向作用，而這說(shuō)明在公司中的社?；鸪止煞蓊~必須達(dá)到一個(gè)“限制門(mén)檻”，才可以達(dá)到對(duì)公司創(chuàng)新的促進(jìn)作用。此外，不同特征的社?；鸪止稍谏鲜泄镜膭?chuàng)新活動(dòng)有不同的影響，具有聯(lián)合投資的社?；鸪止筛艽龠M(jìn)企業(yè)的創(chuàng)新能力。本文對(duì)實(shí)證結(jié)果進(jìn)行了穩(wěn)健性檢驗(yàn)，其結(jié)論仍然是穩(wěn)健的。

余文結(jié)構(gòu)安排如下：第二部分為相應(yīng)的理論分析并提出研究假設(shè)；第三部分是研究設(shè)計(jì)；第四部分報(bào)告實(shí)證研究結(jié)果；第五部分為研究結(jié)論。

相應(yīng)的理論分析并提出研究假設(shè)

對(duì)于公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)是否會(huì)影響企業(yè)的創(chuàng)新能力，國(guó)外的大量文獻(xiàn)在研究股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)技術(shù)創(chuàng)新的作用時(shí)，討論的是企業(yè)中大股東和相對(duì)大股東對(duì)創(chuàng)新的影響，而且大多數(shù)文獻(xiàn)分析的思路主要是從公司治理的角度，用代理成本理論、現(xiàn)代管家理論來(lái)探討股權(quán)結(jié)構(gòu)或股權(quán)集中度與技術(shù)創(chuàng)新的關(guān)系?；诖沓杀纠碚?，認(rèn)為股權(quán)集中度與技術(shù)創(chuàng)新的關(guān)系有正相關(guān)關(guān)系。基于現(xiàn)代管家理論，認(rèn)為增加企業(yè)經(jīng)營(yíng)者股份可能還會(huì)減少企業(yè)R&D支出，從而減少企業(yè)的長(zhǎng)期收益。國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)此研究的角度不一，主要從股權(quán)的集中度、股權(quán)的組合構(gòu)成方面對(duì)企業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新進(jìn)行探討研究。

根據(jù)委托代理理論，在公司做出是否要進(jìn)行創(chuàng)新的決策時(shí)，作為委托人的投資者和作為代理人的管理層之間利益沖突凸顯。委托人和代理人決策目標(biāo)關(guān)注的長(zhǎng)短期利益不同，直接影響公司技術(shù)創(chuàng)新。根據(jù)這一理論，國(guó)內(nèi)外學(xué)者發(fā)現(xiàn)，機(jī)構(gòu)投資者持股對(duì)于公司技術(shù)創(chuàng)新也有著正反兩方面的影響。

社?；鹱鳛闄C(jī)構(gòu)投資者中的一員，是否也會(huì)對(duì)公司的創(chuàng)新能力具有影響呢？根據(jù)上述理論表明，社保基金參股既有可能因?yàn)槠漭^低的股權(quán)比例而對(duì)公司的創(chuàng)新決策起不到作用，或者出現(xiàn)委托代理問(wèn)題而對(duì)公司的創(chuàng)新起到抑制作用，也可能隨著其監(jiān)督作用的產(chǎn)生，平衡股權(quán)，優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，起到公司治理的作用，從而對(duì)公司的創(chuàng)新能力存在正向影響。為此本文提出以下兩個(gè)競(jìng)爭(zhēng)性假說(shuō)。

H1a：社保基金持股將促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新

H2a：社?；鸪止蓪⒁种破髽I(yè)創(chuàng)新

研究設(shè)計(jì)

（1）樣本與數(shù)據(jù)

本文選取2003年到2015年年間所有A股主板上市公司作為初始樣本，借鑒已有研究進(jìn)行分析，本文所用的研發(fā)數(shù)據(jù)及股東數(shù)據(jù)主要源于國(guó)泰安（CSMAR）數(shù)據(jù)庫(kù)。

（2）變量選擇與模型設(shè)計(jì)

1.社?；鸪止蓪?duì)創(chuàng)新影響的模型設(shè)計(jì)

本文借鑒魯桐、黨?。?014）、XuanTian和Tracy YueWang（2017）的方法來(lái)檢驗(yàn)社?；鸪止墒欠窨梢源龠M(jìn)企業(yè)創(chuàng)新，其研究模型如下：

模型變量的名稱、代碼匯總?cè)缦卤悫O1。

2.變量的描述性統(tǒng)計(jì)

專利有效性數(shù)目的均值81.74，專利申報(bào)數(shù)目的均值為23.35，兩個(gè)指標(biāo)的四分位數(shù)差異較大，標(biāo)準(zhǔn)差也較大，表明中國(guó)上市公司在研發(fā)創(chuàng)新產(chǎn)出方面存在較大差異性。在股東方面，社?；鸪止杀壤木禐?.22，其四分之一和四分之三位數(shù)分別為0.58，四分之三位數(shù)為1.61，說(shuō)明上市公司中社保基金持股比例較大，非社保基金持股比例的均值為5.88。

實(shí)證結(jié)果與分析

（1）社?；鸪止蓪?duì)公司的創(chuàng)新影響

表3列出了社?；鸪止珊头巧绫；鸪止蓪?duì)專利申報(bào)數(shù)目的回歸結(jié)果。其中，第（2）列被解釋變量為連續(xù)型變量社保基金持股比例，采用OLS回歸，從回歸結(jié)果可見(jiàn)社?；饘?duì)專利申報(bào)數(shù)目的回歸系數(shù)為0.000192，社保基金持股比例與上市公司專利申報(bào)數(shù)量呈正相關(guān)關(guān)系，符合假設(shè)H1a的預(yù)期。總體看來(lái)，表3的回歸結(jié)果說(shuō)明上市公司中有社保基金參股的公司能夠促進(jìn)企業(yè)的創(chuàng)新力，但是根據(jù)數(shù)據(jù)結(jié)果表明，上市公司中沒(méi)有社?；饏⒐傻墓緞t會(huì)抑制創(chuàng)新。

（2）社?；鸬耐顿Y特征與企業(yè)的創(chuàng)新行為

本文將進(jìn)一步檢驗(yàn)不同特征的社保基金持股對(duì)上市公司的創(chuàng)新影響，通過(guò)觀察持股比例，本文將有社?；鸪止傻纳鲜泄景凑粘止杀壤欠翊笥诨蛘叩扔跇颖局形粩?shù)，區(qū)分成社?；鸶叱止杀壤竞蜕绫；鸬统止杀壤?。其實(shí)證結(jié)果如表4，表4為社保基金的持股高低對(duì)創(chuàng)新的影響，結(jié)果顯示，社?；鸪止筛呓M和專利申報(bào)數(shù)目、專利有效性成正比例關(guān)系，進(jìn)一步驗(yàn)證了社?；鸪止杀壤礁咴侥艽龠M(jìn)企業(yè)的創(chuàng)新能力，符合假設(shè)H1a。而社?；鸪止傻蛣t與其呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，這個(gè)結(jié)果表明社?；鸪止稍谝欢ū壤拍軌蚱鸬酱龠M(jìn)企業(yè)的創(chuàng)新能力，如果其持股比例過(guò)低將會(huì)抑制企業(yè)的創(chuàng)新性。

結(jié)論

本文基于2003—2015年社?；鸪止傻纳鲜泄咀鳛檠芯繕颖?，檢驗(yàn)社保基金持股是否可以刺激企業(yè)創(chuàng)新。實(shí)證結(jié)果發(fā)現(xiàn)：第一，有社保基金參股的上市公司可以促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新，沒(méi)有社保基金參股的公司反而會(huì)抑制企業(yè)的創(chuàng)新。第二，具有高持股比例的社?；鸪止傻纳鲜泄緞?chuàng)新能力更強(qiáng)。在將自變量滯后一期后進(jìn)行檢驗(yàn)，該結(jié)論依然成立。究其原因，主要是因?yàn)楣蓹?quán)結(jié)構(gòu)是企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的基礎(chǔ)，股權(quán)結(jié)構(gòu)決定了不同利益主體在企業(yè)治理中的地位和影響力，從而影響著企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的意愿和創(chuàng)新能力。在我國(guó)，普遍存在“一股獨(dú)大”的問(wèn)題，這種股權(quán)結(jié)構(gòu)從多方面影響著企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新活動(dòng)，不合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)，一方面限制了重視技術(shù)創(chuàng)新的機(jī)構(gòu)投資者對(duì)公司治理的參與，另一方面也不利于企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新融資渠道的拓展，從而限制了創(chuàng)新資金的供給。而社?；饏⒐梢环矫娲龠M(jìn)了公司的股權(quán)平衡，加強(qiáng)了企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入的監(jiān)督，從而保證了技術(shù)創(chuàng)新的資金力度，另一方面，通過(guò)社?；饏⒐芍貥?gòu)了股權(quán)結(jié)構(gòu)，改善了公司治理，這有利于技術(shù)創(chuàng)新效率的提升。

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