惠凱

編者按：2016年12月，《紅周刊》曾刊發(fā)《T+0工場調(diào)查》一文，就T+0策略的運(yùn)營、T+0工場的行業(yè)生態(tài)作出詳盡報(bào)道，在強(qiáng)監(jiān)管壓力下，這一業(yè)務(wù)有所沉寂。時(shí)過一年半，記者發(fā)現(xiàn)，T+0行業(yè)正在走出市場和監(jiān)管的陰影，并嘗試引入陽光化、程序化的理念，T+0業(yè)務(wù)正重新披掛上陣。據(jù)記者從多位券商、私募人士處了解，目前打新、衍生品等收益增強(qiáng)策略普遍表現(xiàn)不佳，T+0策略相對(duì)價(jià)值上升。

接受《紅周刊》記者采訪時(shí)，朝陽永續(xù)旗下的向日葵投資梁正表示：“得益于2018年A股波動(dòng)性抬升、融券難緩解等利好，T+0未來收益率會(huì)好于2016～2017年?！彼赋觯琓+0策略的表現(xiàn)客觀上取決于市場波動(dòng)性，主觀上則深受交易員團(tuán)隊(duì)素質(zhì)的影響。為此，《紅周刊》記者走訪了一家T+0交易員培訓(xùn)班，該培訓(xùn)班采取“校企結(jié)合”的模式：某私募提供師資，學(xué)員則來自于該校金融等相關(guān)院系的高年級(jí)學(xué)生。經(jīng)過層層淘汰，最后僅剩6名學(xué)員脫穎而出。業(yè)內(nèi)人士表示，T+0交易員培訓(xùn)頗不容易，一般只有20%左右的成功率。

T+0策略價(jià)值再現(xiàn)

據(jù)記者了解，早年T+0市場的骨干來自于期貨短線炒家和美股交易員。大約2010年前后，一批美股交易員開始試水A股，起初尚未形成規(guī)模，自2013年起，A股回轉(zhuǎn)交易市場迅速成長，尤其是當(dāng)融券業(yè)務(wù)、股指期貨在2010～2015年相繼推出后，在上海出現(xiàn)了多家規(guī)模龐大的T+0工場，包括浮石、念空、西潤等。

股災(zāi)后股指期貨和融券均嚴(yán)重受限，但投資者大量持倉被套牢，意外打開了T+0業(yè)務(wù)的市場空間，一時(shí)“救倉”操作風(fēng)靡市場，典型產(chǎn)品如明灣資產(chǎn)推出的“余股寶”。

私募排排網(wǎng)亦顯示，該公司旗下總共發(fā)行了57只私募產(chǎn)品，目前31只尚在運(yùn)行中，其中一只產(chǎn)品上海明灣收益權(quán)互換5號(hào)成立于2015年2月，現(xiàn)已清盤。但經(jīng)過2016年的媒體報(bào)道，證監(jiān)會(huì)的《機(jī)構(gòu)監(jiān)管通報(bào)2016年第9期》表態(tài)稱：“股票回轉(zhuǎn)交易服務(wù)涉嫌違法違規(guī)”。在強(qiáng)監(jiān)管下，T+0工場稍有沉寂。

不過這一情況正在發(fā)生變化。據(jù)記者從多位券商、私募人士處了解，目前可用的增強(qiáng)收益策略寥寥無幾，打新收益率因參與者日見增多而攤薄、IPO數(shù)量卻從2017年10月起驟降并快速下滑，C類用戶參與線下打新也頗有雞肋的味道;貼水導(dǎo)致股指期貨對(duì)沖功能失色，其他衍生品也因?yàn)楸O(jiān)管和市場容量的原因效果不佳。如果小倉位配置CTA策略，盡管有望獲得很好的收益，但擴(kuò)大了風(fēng)險(xiǎn)敞口。

困境之下，T+0策略也受到越來越多的機(jī)構(gòu)投資者的重視。北京一位私募基金經(jīng)理曾向記者表示，T+0策略是當(dāng)下最好的收益增強(qiáng)策略。

梁正表示，2018年T+0策略的收益率會(huì)好于2017年?！癟+0策略的收益率來自于三方面：市場波動(dòng)性、團(tuán)隊(duì)實(shí)力和融券成本，2017年A股波動(dòng)性極度萎縮，這在歷史上是很少見的。近期A股波動(dòng)性明顯放大?！盬ind顯示，上證A股的5日波動(dòng)性在今年2月底達(dá)到0.35，創(chuàng)2016年初以來最大值。以創(chuàng)業(yè)板指數(shù)為例，有統(tǒng)計(jì)顯示，2017年創(chuàng)業(yè)板指全年波動(dòng)率約17%，是2010年以來的最小值，今年以來波動(dòng)率已經(jīng)放大至28%?！按送?，據(jù)我們調(diào)研的結(jié)果，2017年融券難的困擾也得到了明顯改善，借券渠道也在增加。”

機(jī)構(gòu)青睞程序化“T+0”

記者獲悉，將程序化交易的理念與日內(nèi)交易相結(jié)合，也是一些機(jī)構(gòu)目前努力的方向。據(jù)記者了解，假設(shè)一個(gè)交易員可盯8只票，如果以中證500為標(biāo)的池，從中篩選抽取200只票，也起碼需要25名成熟操盤手。針對(duì)這一痛點(diǎn)，一家總部位于杭州的大型金融軟件商曾開發(fā)了一款半程序化的日內(nèi)交易輔助系統(tǒng)，應(yīng)用后單人監(jiān)控個(gè)股可從8只擴(kuò)展到20只左右，明顯提高交易效率。

“我們主做程序化高頻T+0策略，公司可提供10%的安全墊，目前只做融資融券標(biāo)的票，1000萬起發(fā)產(chǎn)品！年化收益在15%～25%?！边@是一家私募基金發(fā)行的程序化T+0產(chǎn)品的招聘廣告。

記者以投資者身份與該公司的一位業(yè)務(wù)經(jīng)理取得了聯(lián)系。他表示，收益率高低主要取決于個(gè)股的波動(dòng)性，“如果票波動(dòng)性大，年化可以做到25%左右，如果票波動(dòng)性差，年化只有12%～15%”，“比如我們最近做的紫光國微一個(gè)月收益近5%”。

此外，記者注意到，越來越多的機(jī)構(gòu)開始關(guān)注指數(shù)基金的T+0機(jī)會(huì)。據(jù)記者了解，有大型券商在ETF上給客戶開出了萬分之0.6的超低傭金。此外，由于其獨(dú)特的申購贖回機(jī)制，ETF存在場內(nèi)和場外市場的套利機(jī)會(huì)，譬如當(dāng)天買入的ETF可贖回得到一攬子股票，賣出股票得到資金，具備天然的類T+0屬性。部分跨境ETF甚至可以直接T+0操作。

北京一位專注于ETF的程序化T+0交易的專業(yè)投資者向記者表示，以H股ETF為例，可實(shí)現(xiàn)年化20%的收益，而且風(fēng)險(xiǎn)偏好極低。不過相比個(gè)股，ETF的問題在于整體交易市場狹小，市場容量有限。上述投資者也透露，曾多次出現(xiàn)自成交，“本質(zhì)上就是將網(wǎng)格交易程序化。比如我0.999元掛賣單，1.000元掛買單，有時(shí)候就會(huì)上下兩個(gè)單子成交，這種情況下你就會(huì)接到券商的警示電話，不過一般問題不大”。

上述投資者以券商ETF舉例稱，目前券商板塊估值處于歷史底部，買入券商ETF長期持有，同時(shí)打出初步的收益來靜待日后券商板塊行情啟動(dòng)。

“不少機(jī)構(gòu)已經(jīng)在籌劃程序化T+0策略的實(shí)踐。程序化T+0的優(yōu)勢(shì)在于，沒有交易員成本，擺脫了人力有限的限制，交易頻次高、覆蓋券源多”。

如何培養(yǎng)一個(gè)日內(nèi)交易員？

T+0工場的核心成員是大量日內(nèi)交易員。成熟的交易員并不容易發(fā)掘，為此有些機(jī)構(gòu)打上了校企合作的主意。以北京某民營資本集團(tuán)為例，該集團(tuán)與濟(jì)南某院校合作開設(shè)T+0交易員培訓(xùn)班。據(jù)記者了解，其北京的T+0交易辦公室規(guī)模龐大，并在石家莊、成都等新設(shè)了T+0工場。

經(jīng)過一番努力，記者得以拜訪了一家T+0交易員培訓(xùn)班。該培訓(xùn)班位于天津某高職院校內(nèi)，北京某私募提供師資，學(xué)校提供學(xué)員和場地。

為提高效率，日內(nèi)交易員們琢磨出了一套行之有效的技巧。譬如用語上，交易員們習(xí)慣以“萬分之”來描述價(jià)格漲跌，假設(shè)交易手續(xù)費(fèi)為萬分之1.5，加上過戶費(fèi)等，買入的成本為萬分之3，如果個(gè)股漲幅為0.1%，盈利為萬分之7左右。賣出時(shí)由于有印花稅，則成本較高。該培訓(xùn)班郭老師表示，此舉方便交易員瞬間計(jì)算出交易成本的盈利空間。

郭老師表示，T+0交易需要追隨趨勢(shì)，而非主動(dòng)影響股價(jià)走勢(shì)，因此T+0的交易量不得超過個(gè)股全天成交的10%。就個(gè)股而言，2017年以來出現(xiàn)了不少成交低迷的小盤股，一般日成交量低于1000萬元的個(gè)股就不適合納入T+0標(biāo)的池。以5月8日為例，當(dāng)天成交低于1000萬元的個(gè)股有159只，譬如億利達(dá)，當(dāng)天成交393萬元，不適合作為交易標(biāo)的。

整個(gè)培訓(xùn)流程大約3個(gè)月，導(dǎo)師會(huì)逐一講解多種交易策略，其中重點(diǎn)為盤口策略。據(jù)介紹，交易員依據(jù)盤面上下檔口的價(jià)格進(jìn)行交易。舉例來說，某個(gè)股股價(jià)10元，買一到買五分別為10.00元～9.96元，賣一到賣五分別為10.01元～10.05元。如果買檔掛單較多、賣擋掛單較少，買盤有望輕松突破賣一到賣五的價(jià)格，則交易員可以在賣五10.05元的位置掛出賣單;如果賣盤多于買盤，空方力量有望輕松擊穿買一到買五檔口，則交易員可擇機(jī)在買盤低位掛單、吃掉跌下來的籌碼。當(dāng)然除此之外，盤口策略還有多種交易模式。

上述個(gè)股買賣五檔的價(jià)格波動(dòng)空間為股價(jià)的1%，已足夠優(yōu)秀的日內(nèi)交易員施展操作，但五檔是最基本的看盤功能。如果買方有意將大額買單掛在六檔，交易員就無法看到。因此郭老師介紹，level-2檔口功能必不可少，其可顯示十檔買賣價(jià)格，更能展示盤面全貌。

綜合《紅周刊》記者的采訪，多位業(yè)內(nèi)人士一致表示，目前T+0工場模式的全年收益在20%左右。2014～2015年時(shí)這一策略收益率在50%以上，2016年時(shí)尚且有機(jī)構(gòu)向記者表示，年化可以做到30%。盡管絕對(duì)收益率下降，但在2017年以來的結(jié)構(gòu)行情中，20%的收益率實(shí)屬不易。梁正透露，“T+0策略的收益隨行就市，如果市場行情不好，扣掉券源成本，T+0策略年化可以做到5%～10%，但對(duì)機(jī)構(gòu)投資者來說，無論手工交易還是程序化，都不至于出現(xiàn)虧損?！?p>

“T+0策略的存在，與國內(nèi)T+1的機(jī)制有關(guān)。該策略的核心在于，通過更快的速度賺取市場上非理性的錢?！绷赫J(rèn)為，T+0業(yè)務(wù)目前爭議尚存，但任何事物都有兩面性，市場對(duì)其應(yīng)該多一些開放、包容！