趙秀云 單文濤

摘要：客戶作為企業(yè)的非財務(wù)利益相關(guān)者，能夠影響企業(yè)的戰(zhàn)略決策和經(jīng)營狀況，并通過改變企業(yè)的信息環(huán)境而影響信息披露意愿。運用2007—2016年我國A股制造業(yè)上市公司數(shù)據(jù)，檢驗客戶集中度對管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿的影響。研究發(fā)現(xiàn)，客戶集中度越高，管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿越低，但這種關(guān)系主要體現(xiàn)在市場化進(jìn)程低的企業(yè)中，在市場化進(jìn)程高時二者關(guān)系并不顯著。進(jìn)一步研究還發(fā)現(xiàn)，在非國有企業(yè)中，客戶集中度對業(yè)績預(yù)告披露意愿的負(fù)向影響更加明顯。該結(jié)論豐富了管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿的影響機制研究，為監(jiān)管部門進(jìn)一步完善業(yè)績預(yù)告披露制度提供經(jīng)驗證據(jù)。

關(guān)鍵詞：客戶集中度；管理層業(yè)績預(yù)告；披露意愿；市場化進(jìn)程；產(chǎn)權(quán)性質(zhì)

中圖分類號：F270 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1007-2101（2018）03-0089-10

一、引言

業(yè)績預(yù)告是上市公司在公布正式定期報告之前對即期業(yè)績的預(yù)先估計，具有很好的前瞻性。從1998年證監(jiān)會首次要求虧損企業(yè)披露業(yè)績信息開始，我國業(yè)績預(yù)告制度已施行近二十年?，F(xiàn)行的預(yù)告制度只要求達(dá)到條件的特定企業(yè)（如虧損、扭虧、業(yè)績波動較大等）必須披露業(yè)績預(yù)告，這種半強制性特點也為企業(yè)披露行為留下了選擇空間。雖然業(yè)績預(yù)告的主體是上市公司，但實際操控者是公司管理層，因而管理層的披露意愿對業(yè)績預(yù)告行為起著決定性影響。關(guān)于影響業(yè)績預(yù)告披露意愿的因素一直備受國內(nèi)外學(xué)者關(guān)注，現(xiàn)有文獻(xiàn)主要通過“企業(yè)內(nèi)部治理”與“外部利益相關(guān)者”兩個方面對其進(jìn)行考察。在企業(yè)內(nèi)部治理方面，董事數(shù)量（Sengupta，2004）[1]、董事會治理有效性（Lee，2012）[2]、CEO權(quán)力（周冬華和趙玉潔，2013）[3]、高管持股（王浩和向顯湖，2015）[4]等因素均會對管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿產(chǎn)生顯著影響。在外部利益相關(guān)者方面，主要表現(xiàn)在機構(gòu)投資者持股（Ajinkya等，2005）[5]、分析師預(yù)測（白雪蓮等，2012）[6]、投資者情緒（王俊秋等，2013）[7]、審計師意見（宋琛等，2012）[8]等因素。業(yè)績預(yù)告披露實際上是管理層權(quán)衡其披露成本與收益等利弊因素后的理性選擇（Verrecchia，1983；Trueman，1986）[9] [10]，而企業(yè)的內(nèi)外部特征改變了企業(yè)內(nèi)部的信息環(huán)境，導(dǎo)致管理層在不同的信息環(huán)境下表現(xiàn)出不同的披露意愿。

客戶作為企業(yè)重要的外部非財務(wù)利益相關(guān)者，是商業(yè)契約關(guān)系中最重要的經(jīng)濟主體（Jensen和Meckling，1976）[11]?？蛻艏卸却碇髽I(yè)與大客戶交易關(guān)系的密切程度，其不僅能夠影響企業(yè)的投融資、現(xiàn)金持有和資本結(jié)構(gòu)等戰(zhàn)略決策（陳俊和張志宏，2016；周冬華和王晶，2017；江偉等，2017；張志宏和陳峻，2015；陳俊和張志宏，2016）[12] [13] [14] [15] [16]，還可以影響企業(yè)的成本粘性、經(jīng)濟績效和企業(yè)風(fēng)險等經(jīng)營狀況（王雄元和高開娟，2017；李艷平，2017；陳正林，2014）[17] [18] [19]，這必然會對企業(yè)內(nèi)部的信息環(huán)境產(chǎn)生顯著影響。那么，客戶集中度是否也會對管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿產(chǎn)生影響呢？對這一問題，在現(xiàn)有研究中還沒有展開充分討論，也沒有得到直接證據(jù)的證明。因此，本文選擇客戶關(guān)系作為研究視角，著重檢驗客戶集中度對管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿的影響，并試圖回答以下問題：一是客戶集中度是否影響管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿；二是通過什么作用機理產(chǎn)生的影響；三是在不同市場環(huán)境下，其機理所發(fā)揮的影響是否存在異質(zhì)性。

本文的貢獻(xiàn)有：第一，以往研究在分析利益相關(guān)者對業(yè)績預(yù)告行為影響時，大多只關(guān)注機構(gòu)投資者、分析師、審計師等角色，忽略了客戶——這一重要的非財務(wù)外部利益相關(guān)者對其產(chǎn)生的影響，本文試圖在這一方面進(jìn)行拓展；第二，本文將客戶集中度與業(yè)績預(yù)告披露意愿放在同一研究框架內(nèi)，豐富了客戶關(guān)系對企業(yè)產(chǎn)生的經(jīng)濟后果方面的研究；第三，研究結(jié)論有助于投資者、監(jiān)管部門識別不同客戶集中度的企業(yè)對業(yè)績預(yù)告的披露策略，為監(jiān)管層加強業(yè)績預(yù)告披露的監(jiān)管以及保護中小投資者等信息弱勢群體提供參考依據(jù)。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）客戶集中度對業(yè)績預(yù)告披露意愿的影響

業(yè)績預(yù)告的目的是為了讓各利益相關(guān)者掌握企業(yè)未來的業(yè)績信息（Hirst等，2008）[20]，降低信息不對稱程度（Frankel等，1995；Hui等，2009）[21] [22]，以提前釋放業(yè)績風(fēng)險。然而，在半強制性的業(yè)績預(yù)告披露政策下，管理層是否披露業(yè)績預(yù)告是在權(quán)衡披露收益與成本之后的理性選擇（Verrecchia，1983）[23]。而在不同的企業(yè)內(nèi)部信息環(huán)境下，披露的收益與成本是不斷變化的，因而管理層會根據(jù)信息環(huán)境對業(yè)績預(yù)告的披露意愿進(jìn)行動態(tài)調(diào)整?？蛻艏卸瓤梢杂绊懫髽I(yè)的戰(zhàn)略決策和經(jīng)營狀況，從而改變企業(yè)內(nèi)部的信息環(huán)境，主要體現(xiàn)在以下三個方面。

1. 經(jīng)濟資源方面。Porter（1979）[24]提出了經(jīng)典的五力模型，并指出客戶集中度越高越會提升客戶的議價能力。而客戶較強的議價能力又會對企業(yè)產(chǎn)生較強的控制能力（Dowlatshahi，1999）[25]。因此，客戶集中度越高越會形成買方市場，客戶可以憑借強大的議價能力迫使企業(yè)在價格折扣、產(chǎn)品質(zhì)量和交貨期等多個方面做出讓步（唐躍軍，2009；陳正林，2016）[26] [27]。而且客戶集中度越高，企業(yè)越依賴于客戶，客戶會利用這種優(yōu)勢要求企業(yè)向其提供更多的商業(yè)信用（馬黎珺等，2016；李艷平，2017）[28] [29]，并經(jīng)常出現(xiàn)拖欠貨款、向上游轉(zhuǎn)嫁成本等現(xiàn)象（林鐘高和林夜，2016）[30]。由此可見，客戶集中度高使得企業(yè)在與客戶的商業(yè)博弈中處于劣勢，這減緩了企業(yè)現(xiàn)金流的流通速度，降低了企業(yè)的盈利能力，侵占了企業(yè)的經(jīng)濟資源。而披露業(yè)績預(yù)告需要耗費額外的人力、財力和物力等經(jīng)濟資源，并且披露業(yè)績預(yù)告所帶來的未來市場收益又很難在短期內(nèi)轉(zhuǎn)化為經(jīng)濟利益。那么，在這種企業(yè)的經(jīng)濟資源非常拮據(jù)的情況下，企業(yè)沒有過多的冗余資源去實施業(yè)績預(yù)告的披露行為，從而降低了管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿。

2. 從風(fēng)險規(guī)避方面分析?？蛻艏卸仍礁咭馕吨髽I(yè)與大客戶建立的合作關(guān)系越緊密，企業(yè)越會投入大量的關(guān)系專用性資產(chǎn)。根據(jù)資產(chǎn)專用性理論（Asset Specificity Theory），若企業(yè)一旦與客戶的合作關(guān)系出現(xiàn)“斷裂”，這些專用性資產(chǎn)也會隨即失去原有的價值（Irvine等，2015）[31]，產(chǎn)生巨大的轉(zhuǎn)化成本（Titman等，1988）[32]，從而給企業(yè)帶來套牢風(fēng)險。此外，如果客戶由于內(nèi)部工藝的改進(jìn)而改變了其采購計劃或?qū)で罅似渌碌暮献骰锇?，又或者客戶由于?jīng)營的原因，出現(xiàn)嚴(yán)重的財務(wù)困境甚至破產(chǎn)，都會使企業(yè)失去未來的銷售合同（Dhaliwal等，2016）[33]，導(dǎo)致銷售目標(biāo)無法實現(xiàn)，應(yīng)收賬款等營運資金無法及時回流企業(yè)（Hertzel等，2008）[34]，嚴(yán)重擾亂了企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營計劃，給企業(yè)帶來巨大的財務(wù)風(fēng)險。陳正林（2016）[27]的研究也證實了客戶集中度能夠顯著增加企業(yè)風(fēng)險。而披露業(yè)績預(yù)告一方面可能被其他競爭對手獲取到企業(yè)信息，從而帶來競爭上的威脅（Verrecchia，1983）[23]，另一方面若披露的業(yè)績預(yù)告和實際業(yè)績結(jié)果偏差較大，還會給企業(yè)帶來訴訟風(fēng)險和聲譽風(fēng)險。一般而言，企業(yè)風(fēng)險越大，管理層的風(fēng)險厭惡情緒也會越濃。因此，企業(yè)管理層出于風(fēng)險規(guī)避的考慮，會表現(xiàn)出較低的業(yè)績預(yù)告披露意愿。

3. 信息需求方面?？蛻艏卸容^低時，企業(yè)面臨的客戶數(shù)量眾多且較為分散，企業(yè)通過私下渠道向客戶傳遞業(yè)績信息的成本較高。因而企業(yè)為了維護與客戶的良好合作關(guān)系，降低與客戶的信息不對稱程度，更傾向于選擇公開的方式披露業(yè)績信息。而客戶集中度較高時，意味著企業(yè)的大客戶數(shù)量較少，企業(yè)與大客戶之間的依賴、緊密程度較高，企業(yè)傾向于通過披露成本較低的私下渠道向大客戶傳遞業(yè)績信息，降低了客戶對企業(yè)公開披露業(yè)績預(yù)告信息的需求（Klein等，1981；張敏等，2012；林鐘高等，2014）[35] [36] [37]，從而使得管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿較低?；谝陨戏治?，本文提出研究假設(shè)1：

H1：在其他條件相同的情況下，客戶集中度越高，管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿越低。

（二）不同市場化進(jìn)程下，客戶集中度對業(yè)績預(yù)告披露意愿的影響

企業(yè)總是在特定的市場環(huán)境中從事經(jīng)營活動的，市場環(huán)境不同使得企業(yè)外部的信息環(huán)境也不同。與西方發(fā)達(dá)國家相比，中國屬于典型的新興市場，表現(xiàn)為各地區(qū)之間的市場化進(jìn)程不同（程新生等，2011）[38]。與市場化進(jìn)程低的地區(qū)相比，市場化程度高的地區(qū)法治化水平較高，法律監(jiān)管及市場機制較為完善，外部利益相關(guān)者對企業(yè)業(yè)績信息的需求也較強，導(dǎo)致企業(yè)管理層面臨的業(yè)績信息披露壓力較大。另外，在市場化進(jìn)程高的地區(qū)，關(guān)系型資源較少，企業(yè)有更大的空間進(jìn)行自主經(jīng)營，企業(yè)之間的市場競爭更為激烈，信息傳遞也更加及時透明，市場機制更容易在企業(yè)經(jīng)營中發(fā)揮主要作用（呂長江和張海平，2011）[39]。在這樣的環(huán)境下，企業(yè)管理層披露業(yè)績預(yù)告更容易發(fā)揮降低信息不對稱的作用，幫助企業(yè)提升市場聲譽（Defond等，1999）[40]，縮短披露業(yè)績預(yù)告給企業(yè)帶來經(jīng)濟利益的周期，從而增強管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿?；谝陨戏治?，本文提出研究假設(shè)2：

H2：在其他條件相同的情況下，市場化進(jìn)程高對客戶集中度與管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿的負(fù)向關(guān)系起到抑制作用，使得客戶集中度對管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿的負(fù)向影響只在市場化進(jìn)程低的企業(yè)中顯著。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文以我國A股制造業(yè)上市公司在2007—2016年的企業(yè)年度數(shù)據(jù)作為初始樣本。之所以選擇制造業(yè)上市公司主要是考慮到不同行業(yè)上市公司的客戶集中度存在較大差異，這可能會導(dǎo)致樣本間的可比性較差，這也是現(xiàn)有文獻(xiàn)的普遍做法。我國證監(jiān)會是從2007年開始對上市公司客戶集中度數(shù)據(jù)做出相關(guān)披露規(guī)定，因此本文的研究區(qū)間也從2007年開始。為排除特殊因素的不利影響，本文對初始樣本進(jìn)行了如下處理：（1）剔除期間被ST、*ST的上市公司；（2）剔除截至2016年上市時間不足1年的上市公司；（3）剔除期間前5大客戶銷售占比明細(xì)數(shù)據(jù)缺失的上市公司；（4）剔除期間行業(yè)發(fā)生變化或數(shù)據(jù)異常的上市公司，最終獲得了6 867個企業(yè)年度數(shù)據(jù)。前五大客戶銷售占比數(shù)據(jù)來自于CSMAR數(shù)據(jù)庫，對于部分異常值通過手工收集于上市公司年報披露數(shù)據(jù)相互校驗而得；市場化進(jìn)程數(shù)據(jù)來自于樊綱等在2016年發(fā)布的《中國市場化八年進(jìn)程報告》；其他財務(wù)數(shù)據(jù)來自于Wind數(shù)據(jù)庫。為降低極端異常值對回歸結(jié)果的影響，對所有連續(xù)變量進(jìn)行了上下1%的winsorize縮尾處理。

（二）變量定義及說明

1. 業(yè)績預(yù)告披露意愿。為了衡量上市公司管理層披露業(yè)績預(yù)告的意愿，本文借鑒周冬華和趙玉潔（2013）[41]等學(xué)者的做法，對業(yè)績預(yù)告披露意愿做了如下定義：根據(jù)證監(jiān)會《上市公司信息披露管理辦法》的相關(guān)規(guī)定，上市公司無需披露業(yè)績預(yù)告而公司選擇了自愿披露，賦值為2；如果根據(jù)其相關(guān)規(guī)定，上市公司選擇了披露或未披露業(yè)績預(yù)告，則賦值為1；如果根據(jù)其相關(guān)規(guī)定，上市公司需披露但未能披露業(yè)績預(yù)告，則賦值為0。該變量數(shù)值越大，表明管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿越高。

2. 客戶集中度?？蛻艏卸却碇髽I(yè)與大客戶交易額占全部客戶交易額的比重。本文借鑒唐躍軍（2009）[26]、陳峻（2015）[42]等學(xué)者的做法，使用主要客戶銷售收入占比（C_TOP5）和主要客戶赫芬達(dá)爾指數(shù)（C_HHI）兩個變量來對客戶集中度進(jìn)行衡量。其中，C_TOP5用前五大客戶銷售收入占全部銷售收入比例的合計表示；C_HHI用基于前五大客戶銷售收入的赫芬達(dá)爾指數(shù)（Herfindahl Hirschman Index）來表示，具體計算方法是前五大客戶銷售收入占全部銷售收入比例的平方和。

3. 市場化進(jìn)程。市場化指數(shù)可以度量企業(yè)所在地區(qū)的市場化進(jìn)程情況，本文根據(jù)樊綱等在2016年發(fā)布的《中國市場化八年進(jìn)程報告》中披露的市場化指數(shù)（MP），并以2008—2014年間連續(xù)7年排名位于前六的浙江省、上海市、江蘇省、廣東省和北京市5個地區(qū)作為市場化進(jìn)程高的地區(qū)，取值為1，其他地區(qū)作為市場化進(jìn)程低的地區(qū)，取值為0。

4. 控制變量。借鑒現(xiàn)有主流文獻(xiàn)（周冬華和趙玉潔，2013；宋琛等，2012）[41] [8]，本文對以下可能對業(yè)績預(yù)告披露意愿產(chǎn)生影響的變量進(jìn)行了控制：資產(chǎn)負(fù)債率（LEV）、總資產(chǎn)收益率（ROA）、營業(yè)收入增長率（GROWTH）、股權(quán)集中度（SHARE1）、機構(gòu)持股比例（INSTITUTE）、賬面市值比（BM）、是否虧損（LOSS）、公司規(guī)模（SIZE）、董事會規(guī)模（BOARDSIZE）、獨立董事比例（INDEPENDENT）、兩職合一（DUAL）。此外，還控制了年份以及根據(jù)證監(jiān)會行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)（2012版）中制造業(yè)二級行業(yè)，以上具體的變量定義如表1所示。

（三）研究模型

根據(jù)被解釋變量取值的特點，本文采用Ordered Logit模型來檢驗研究假設(shè)1，即客戶集中度對管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿的影響。具體模型如下：

VOL=α+β1C_TOP5（C_HHI）+β2LEV+β3ROA+β4GROWTH+β5SHARE1+β6INSTITUTE+β7BM+β8LOSS+β9SIZE+β10BOARDSIZE+β11INDEPENDENT+β12DUAL+ΣINDUSTRY+ΣYEAR+ε（1）

為了檢驗研究假設(shè)2，本文以市場化進(jìn)程將全樣本分成了市場化進(jìn)程高和低2組子樣本，并以此為依據(jù)對模型（1）式分別進(jìn)行分組回歸，依然采用Ordered Logit模型來檢驗在不同的市場化進(jìn)程下客戶集中度對業(yè)績預(yù)告披露意愿影響的異質(zhì)性。

四、實證分析

（一）描述性統(tǒng)計分析

主要變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果，如表2所示：樣本上市公司管理層業(yè)績預(yù)告意愿（VOL）的平均值是1.359，中位數(shù)是1，可以看出在整體上，管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿分布較為均衡，為進(jìn)一步分析客戶集中度對管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿的影響提供了數(shù)據(jù)基礎(chǔ)?？蛻艏卸龋═OP5）的均值為29.88%，中位數(shù)為24.73%，說明在整體上上市公司前五大客戶的銷售收入能夠占全部銷售收入的三成左右，也反映出企業(yè)對大客戶的依賴程度?？蛻艏卸龋–_HHI）的最大值為92.23，最小值為0.000 1，說明上市公司的客戶集中度差異較大。市場化進(jìn)程指數(shù)（MP）的均值是0.522，說明定義的市場化進(jìn)程在數(shù)據(jù)構(gòu)成上較為合理，有利于觀察市場化進(jìn)程所帶來的影響。

（二）多元回歸分析

1. 客戶集中度與業(yè)績預(yù)告披露意愿的回歸結(jié)果。表3的（1）（2）列顯示了模型（1）在全樣本下得到的回歸結(jié)果。為檢驗變量間是否存在多重共線性，本文還進(jìn)行了方差膨脹因子（VIF）測試，發(fā)現(xiàn)VIF值的最大值小于3，可判斷出多元回歸模型不存在多重共線性。由回歸結(jié)果可以看出，在控制了其他因素的情況下，代表客戶集中度的C_TOP5、C_HHI均與管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿VOL在1%水平上顯著負(fù)相關(guān)，表明客戶集中度越高，管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿越低，本文提出的假設(shè)1得以驗證。具體而言，隨著客戶集中度的增高，企業(yè)可用于信息披露的冗余資源減少，面臨的企業(yè)風(fēng)險不斷加大，而公開披露業(yè)績信息的需求逐步減弱。在這樣的信息環(huán)境下，管理層在權(quán)衡披露收益與成本等利弊之后，降低了業(yè)績預(yù)告披露意愿。在控制變量方面，資產(chǎn)負(fù)債率與業(yè)績預(yù)告披露意愿在5%的顯著性水平上呈顯著負(fù)相關(guān)，表明資產(chǎn)負(fù)債率越高，企業(yè)的債務(wù)水平過高，財務(wù)風(fēng)險加大，導(dǎo)致管理層披露業(yè)績預(yù)告的意愿降低；營業(yè)收入增長率與業(yè)績預(yù)告披露意愿在1%水平上呈顯著負(fù)相關(guān)；股權(quán)集中度與業(yè)績預(yù)告披露意愿在1%水平上呈顯著正相關(guān)，說明股權(quán)集中程度越高的上市公司，公司管理層披露業(yè)績預(yù)告的意愿越強；企業(yè)規(guī)模、機構(gòu)投資者持股比、賬面市值比均與業(yè)績預(yù)告披露意愿呈顯著負(fù)相關(guān)；虧損與業(yè)績預(yù)告披露意愿在1%水平上呈顯著負(fù)相關(guān)，說明虧損的上市公司管理層對這樣的“壞消息”不愿意進(jìn)行披露；董事會規(guī)模、獨立董事占比均與業(yè)績預(yù)告披露意愿顯著正相關(guān)，說明董事會成員數(shù)量多、獨立董事占比大可以更好地發(fā)揮監(jiān)督作用，以提高業(yè)績預(yù)告的披露意愿。

2. 市場化進(jìn)程、客戶集中度與業(yè)績預(yù)告披露意愿的回歸結(jié)果分析。表4顯示了在不同市場化進(jìn)程下，客戶集中度與業(yè)績預(yù)告披露意愿的回歸結(jié)果。其中，（1）和（3）列顯示的是市場化進(jìn)程高的上市公司情況，可以看出衡量客戶集中度的2個指標(biāo)（C_TOP5、C_HHI）與管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿均不顯著；（2）和（4）列顯示的是市場化進(jìn)程低的上市公司情況，可以看出客戶集中度C_TOP5、C_HHI與管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿均在1%的水平上呈顯著負(fù)相關(guān)。以上結(jié)果反映出客戶集中度對管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿的負(fù)向影響在市場化進(jìn)程高的地區(qū)受到了抑制，使得二者的負(fù)相關(guān)關(guān)系只在市場化進(jìn)程低的企業(yè)中顯著，本文提出的假設(shè)2得以驗證。這主要是因為在市場化進(jìn)程高的地區(qū)，市場競爭激烈，利益相關(guān)者對業(yè)績信息的需求更加強烈，企業(yè)面臨的披露壓力較大。另外在市場化進(jìn)程高的地區(qū)，信息傳遞更為透明和及時，市場機制能夠發(fā)揮更大的作用，披露業(yè)績預(yù)告信息可以有效降低信息不對稱程度，在更短時間內(nèi)為企業(yè)帶來更多的經(jīng)濟利益，從而抑制客戶集中度對管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿的負(fù)向影響。

（三）穩(wěn)健性檢驗

為了增強實證結(jié)論的穩(wěn)健性，本文進(jìn)行了下列穩(wěn)健性檢驗：

1. 對客戶集中度進(jìn)行重新定義。前文中使用了前五大客戶的銷售收入和銷售收入的赫芬達(dá)爾指數(shù)來表示客戶關(guān)系，根據(jù)已有的經(jīng)驗證據(jù)顯示還可以使用第一大客戶銷售比（C_TOP1，即第一大客戶銷售額與全部銷售額的比值）和大客戶虛擬變量（CUSBIG，即第一大客戶銷售收入占比在10%以上的表示具有大客戶，取值為1；否則，取值為0）進(jìn)行衡量。回歸結(jié)果如表5中的（1）（2）列所示，由結(jié)果可知，第一大客戶銷售比、大客戶虛擬變量與管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿分別在1%、5%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，與前文結(jié)論保持一致。

2. 兩階段最小二乘法重新計算。為了防止存在其他潛在的遺漏變量從而引起內(nèi)生性問題，本文將C_TOP5和C_HHI分別滯后一期，并作為工具變量采用兩階段最小二乘法按模型（1）重新進(jìn)行回歸分析。表6中（1）（2）顯示的是2SLS第二階段的回歸結(jié)果。由結(jié)果可知，滯后一期的C_TOP5、C_HHI與管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿分別在10%、5%水平上顯著負(fù)相關(guān)，實證結(jié)果依然與前文保持一致。

3. 其他穩(wěn)健性檢驗。（1）將所有控制變量滯后一期重新進(jìn)行回歸；（2）市場化進(jìn)程按具體市場化指數(shù)得分進(jìn)行衡量并重新回歸。檢驗結(jié)果依然與前文保持一致。

五、進(jìn)一步討論

不同的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)通常會導(dǎo)致非國有企業(yè)和國有企業(yè)所面臨的市場環(huán)境、資源獲取能力和經(jīng)營目標(biāo)等諸多方面存在差異。對非國有企業(yè)而言，其獲取社會資源的渠道和能力相對較弱，經(jīng)營發(fā)展主要依靠市場中的競爭機制，促使其更加注重對客戶資源的有效爭奪。尤其是我國GDP在2007年達(dá)到峰值后，經(jīng)濟增長處于下行通道，市場環(huán)境應(yīng)偏向于買方市場。因此，非國有企業(yè)在維護與客戶之間的關(guān)系時，難以通過其他替代性機制來緩解其弱勢地位，這促使了企業(yè)更加注重滿足對客戶的需求，并向客戶提供更多的私有信息，以保持與客戶之間的緊密關(guān)系。在這樣的情況下，一方面，客戶對企業(yè)公開業(yè)績信息的需求較弱；另一方面，企業(yè)面臨的經(jīng)營風(fēng)險較大，冗余財務(wù)資源更加有限，導(dǎo)致客戶關(guān)系對業(yè)績預(yù)告披露造成的負(fù)向影響依然存在。

相較非國有企業(yè)，國有企業(yè)與政府的緊密聯(lián)系使其具有天然的資源優(yōu)勢（Shleifer和Vishny，1994）[43]。一般而言，國有企業(yè)規(guī)模較大，經(jīng)營時間較長，市場地位較高，企業(yè)風(fēng)險的抵御能力也較強。國有企業(yè)一方面可以減緩客戶集中度高所帶來的客戶議價能力強的負(fù)面影響，還可以減弱客戶集中度對企業(yè)凈商業(yè)信用融資規(guī)模產(chǎn)生的擠壓效應(yīng)（李艷平，2017）[29]。此外，國有企業(yè)在追求經(jīng)濟利益之外還肩負(fù)各種社會政策性職責(zé)，具有通過高質(zhì)量的公開信息來維護良好的社會公眾形象方面的需求，以保障市場的正常秩序（張敏等，2012）[36]。因此本文認(rèn)為，客戶集中度對管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿的負(fù)向影響主要存在于非國有企業(yè)，在國有企業(yè)中并不顯著。為了驗證上述推斷，本文將樣本按產(chǎn)權(quán)性質(zhì)分為國有企業(yè)組和非國有企業(yè)組，按照模型（1）重新進(jìn)行分組回歸，實證結(jié)果如表7所示。在表7中，（1）（3）列表示國有企業(yè)樣本組，（2）（4）列表示非國有企業(yè)樣本組。由結(jié)果可見，在國有企業(yè)樣本組中，代表客戶集中度的C_TOP5、C_HHI與管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿均不顯著；而在非國有企業(yè)組中，C_TOP5、C_HHI與管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿均在1%水平上呈顯著負(fù)相關(guān)，從而驗證了上述推論。

六、結(jié)論與政策建議

（一）結(jié)論

本文以2007—2016年我國A股制造業(yè)上市公司為研究樣本，檢驗了客戶集中度對管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿的影響。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，客戶集中度越高，管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿越低，二者呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，但這種關(guān)系主要在市場化進(jìn)程低的企業(yè)中顯著，在市場化進(jìn)程高時二者關(guān)系并不顯著。進(jìn)一步研究還發(fā)現(xiàn)，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)也會對客戶集中度與管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿的關(guān)系產(chǎn)生影響，國有企業(yè)憑借其強大的市場地位以及肩負(fù)的政策性職責(zé)，可以抑制客戶集中度高帶來的不利影響，表現(xiàn)為二者的負(fù)向關(guān)系主要在非國有企業(yè)中存在。

（二）政策建議

本文的研究結(jié)論揭示了管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿會受到客戶集中度的影響，進(jìn)一步豐富了管理層業(yè)績預(yù)告披露意愿影響因素方面的研究，擴展了在供應(yīng)鏈關(guān)系視角下客戶集中度給企業(yè)帶來的經(jīng)濟后果?；谠撗芯拷Y(jié)論，提出以下政策建議：（1）企業(yè)在經(jīng)營過程中應(yīng)積極拓展客戶市場，尤其是非國有企業(yè)以及處于市場化進(jìn)程較低地區(qū)的企業(yè)應(yīng)盡可能降低大客戶占整體銷售的比例，以減少過度依賴大客戶而給企業(yè)帶來各種不利影響；（2）企業(yè)應(yīng)加強對業(yè)績預(yù)告披露的力度，將業(yè)績預(yù)告披露行為與企業(yè)長期戰(zhàn)略發(fā)展相結(jié)合，減少企業(yè)與市場化中外部利益相關(guān)者之間的信息不對稱程度，推動企業(yè)健康、可持續(xù)的發(fā)展；（3）證監(jiān)會等監(jiān)管部門應(yīng)繼續(xù)完善業(yè)績預(yù)告披露的相關(guān)法律法規(guī)制度，可以考慮將客戶集中度作為強制性業(yè)績預(yù)告披露的政策指標(biāo)。同時，還可以設(shè)立預(yù)警制度，對于市場中客戶集中度過高的企業(yè)應(yīng)給予及時的提醒與引導(dǎo)。

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Marketization Process， Customer Concentration and Management

Earnings Forecasts Disclosure Intention

Zhao Xiuyun， Shan Wentao

（School of Business， Tianjin University of Finance and Economics， Tianjin 300222， China）

Abstract： As an external non-financial stakeholder of the enterprise， customers can affect the strategic decisions and operating conditions of the enterprise， and affect the information disclosure behavior by changing the information environment of the enterprise. In this paper， using the observations of A-share firms listed from 2007 to 2016 as the samples， authors analyzed the influence of customer concentration degree on the management earnings forecast disclosure intention. Research shows that the higher the customer concentration， the lower the disclosure intention of management earnings forecasts. This negative effect exists mainly in enterprise of lower marketization process or non-state-owned. Further research also found that in non-state enterprises， negative effect of customer concentration on earnings forecast disclosure intend to more apparent. The conclusion enriches the influence mechanism research of management earnings forecast disclosure will， to further provide empirical evidence of improving the performance forecast disclosure system for regulators.

Key words： customer concentration， management earnings forecasts， disclosure intention， marketization process， nature of property right