【摘 要】 房地產(chǎn)市場(chǎng)財(cái)富效應(yīng)表現(xiàn)為房屋價(jià)格波動(dòng)帶來(lái)的房產(chǎn)財(cái)富的變化作用于居民消費(fèi)水平，進(jìn)而傳導(dǎo)到宏觀經(jīng)濟(jì)層面，并對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和物價(jià)穩(wěn)定帶來(lái)影響。本文的研究都將圍繞此定義進(jìn)行理論分析與實(shí)證檢驗(yàn)，考察2000年至2016年房地產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展?fàn)顩r，通過(guò)對(duì)全國(guó)以及東中西部地區(qū)情況的分析，以期得出2000年以來(lái)房?jī)r(jià)的波動(dòng)是如何引起房地產(chǎn)財(cái)富的變動(dòng)、影響居民消費(fèi)水平和不同地區(qū)顯著性差異。

【關(guān)鍵詞】 房地產(chǎn)價(jià)格 財(cái)富效應(yīng) 地區(qū)性差異

一、房地產(chǎn)財(cái)富效應(yīng)研究綜述

國(guó)外研究房地產(chǎn)財(cái)富效應(yīng)的成果比較多。Yoshikawa和Ohtake（1989）研究發(fā)現(xiàn)，日本房?jī)r(jià)上漲的凈效應(yīng)將同時(shí)增加租賃者和有房者的消費(fèi)。Desnoyers（1989）研究認(rèn)為加拿大住房的財(cái)富效應(yīng)遠(yuǎn)高于證券資產(chǎn)的財(cái)富效應(yīng)。Bone（2001）驗(yàn)證了G國(guó)家存在較強(qiáng)的財(cái)富效應(yīng)，且房地產(chǎn)財(cái)富效應(yīng)大于股市財(cái)富效應(yīng)。Case&Quigley;和Shiler&Dvornak;（2002）和Kohler（2007）分別研究了不同國(guó)家和地區(qū)的財(cái)富效應(yīng)，結(jié)果均表明房地產(chǎn)的財(cái)富效應(yīng)不僅顯著，而且遠(yuǎn)大于證券資產(chǎn)的財(cái)富效應(yīng)。

國(guó)內(nèi)有關(guān)房地產(chǎn)財(cái)富效應(yīng)的研究從近年來(lái)才開(kāi)始出現(xiàn)。陸勇（2007）根據(jù)估計(jì)得到的回歸系數(shù)認(rèn)為，香港房地產(chǎn)財(cái)富效應(yīng)顯著為正。李亞明、佟仁城（2007）研究表明，上海、北京、天津、深圳房地產(chǎn)價(jià)格與消費(fèi)之間是顯著的正向關(guān)系，而重慶的房地產(chǎn)財(cái)富效應(yīng)不顯著。高春亮、周曉艷（2007）認(rèn)為住宅財(cái)富每增加1元，消費(fèi)支出就會(huì)減少3.3分。他們還認(rèn)為，數(shù)據(jù)質(zhì)量、消費(fèi)者信貸約束和預(yù)防性動(dòng)機(jī)是阻礙房地產(chǎn)市場(chǎng)財(cái)富效應(yīng)實(shí)現(xiàn)的關(guān)鍵。黃永如（2008）從消費(fèi)預(yù)期理論、貨幣幻覺(jué)、過(guò)度反應(yīng)、過(guò)度自信以及從眾心理四個(gè)角度詮釋了房地產(chǎn)財(cái)富效應(yīng)的傳導(dǎo)機(jī)制。

目前，國(guó)內(nèi)研究多以全國(guó)為研究對(duì)象，并未分析房地產(chǎn)財(cái)富效應(yīng)的地區(qū)差異。研究方法多采用時(shí)間序列分析，過(guò)于單一。針對(duì)上述問(wèn)題，本文將分析房地產(chǎn)財(cái)富效應(yīng)的傳導(dǎo)機(jī)制并建立理論模型，采用2000—2016年度最新面板數(shù)據(jù)分別針對(duì)全國(guó)和各個(gè)區(qū)域城鎮(zhèn)居民房地產(chǎn)財(cái)富效應(yīng)進(jìn)行實(shí)證研究，并對(duì)實(shí)證結(jié)果進(jìn)行解讀。

二、房地產(chǎn)財(cái)富效應(yīng)的傳導(dǎo)機(jī)制及理論模型

房地產(chǎn)財(cái)富效應(yīng)傳導(dǎo)的最基本路徑是由房?jī)r(jià)波動(dòng)引起房地產(chǎn)財(cái)富的變化，進(jìn)而影響消費(fèi)者的消費(fèi)支出和消費(fèi)行為，同時(shí)作用于整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)。因此，研究消費(fèi)者行為是研究財(cái)富效應(yīng)的基礎(chǔ)，而消費(fèi)函數(shù)理論無(wú)疑就成為了房地產(chǎn)財(cái)富效應(yīng)研究的理論根基。消費(fèi)函數(shù)理論是基于消費(fèi)者行為發(fā)展起來(lái)的為了解釋消費(fèi)與收入間關(guān)系的一系列假說(shuō)，用以說(shuō)明消費(fèi)者如何在自身預(yù)算約束條件的限制下，確定消費(fèi)量以實(shí)現(xiàn)效用最大化。由此，圍繞著消費(fèi)者行為而產(chǎn)生的消費(fèi)函數(shù)理論和房地產(chǎn)市場(chǎng)財(cái)富效應(yīng)的傳導(dǎo)機(jī)制就成為了本文最重要的兩部分理論支撐。

（一）房地產(chǎn)財(cái)富效應(yīng)的傳導(dǎo)機(jī)制

房地產(chǎn)的財(cái)富效應(yīng)實(shí)質(zhì)上是虛擬經(jīng)濟(jì)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生作用的過(guò)程，分為以下四種：

1.已兌現(xiàn)和未兌現(xiàn)的財(cái)富效應(yīng)

已兌現(xiàn)的財(cái)富效應(yīng)和未兌現(xiàn)的財(cái)富效應(yīng)都是針對(duì)有房者而言的，且財(cái)富效應(yīng)均為正。有房者又可以分為擁有一套住房的家庭和擁有兩套及以上住房的家庭。對(duì)于擁有兩套住房及以上、或?qū)⒎课葑鳛橥顿Y品的家庭或個(gè)人而言，房?jī)r(jià)上漲會(huì)導(dǎo)致有房者的資產(chǎn)凈值增加，有房者可以通過(guò)抵押貸款或者直接將房產(chǎn)售出來(lái)獲得直接收益，使得消費(fèi)者將更多未來(lái)的收入折現(xiàn)，由此誘導(dǎo)現(xiàn)期或今后的消費(fèi)增加。對(duì)于擁有一套住房的房屋持有者，由于住宅自用，房?jī)r(jià)上漲時(shí)雖然無(wú)法通過(guò)售出房產(chǎn)來(lái)獲取更大收益，但擁有升值的房產(chǎn)會(huì)讓他們預(yù)期自己將更加富有，這種未兌現(xiàn)的財(cái)富效將會(huì)起到刺激消費(fèi)作用。

2.流動(dòng)性約束效應(yīng)

流動(dòng)性約束效應(yīng)比較特殊，它對(duì)不同種類的消費(fèi)者的影響是不同的，針對(duì)有房者而言，房地產(chǎn)價(jià)格的上漲會(huì)使得投資者的資產(chǎn)組合價(jià)值隨之上漲，充裕的貨幣及資金量降低了消費(fèi)者陷入財(cái)務(wù)困難的可能性，耐用消費(fèi)品的支出也會(huì)增加，社會(huì)總需求增大、總消費(fèi)擴(kuò)大，因此一般來(lái)說(shuō)會(huì)產(chǎn)生正向的財(cái)富效應(yīng)。而對(duì)于無(wú)房者而言，房?jī)r(jià)的上漲會(huì)使其借貸更加困難，因此會(huì)產(chǎn)生負(fù)向的財(cái)富效應(yīng)。

3.預(yù)算約束效應(yīng)

預(yù)算約束效應(yīng)針對(duì)的是未擁有房產(chǎn)的家庭，隨著房?jī)r(jià)上漲會(huì)帶來(lái)負(fù)向財(cái)富效應(yīng)。對(duì)于不想購(gòu)買(mǎi)住房的無(wú)房產(chǎn)家庭而言，房?jī)r(jià)的上漲一般都會(huì)造成住房租金的上漲，這使得這類家庭的預(yù)算開(kāi)支增加，用以應(yīng)對(duì)未來(lái)房屋租金的增加，因此這類居民的總消費(fèi)下降。

4.替代效應(yīng)

這是針對(duì)欲購(gòu)房的無(wú)房者而言，對(duì)于他們住房成為必需品而非投資品。欲購(gòu)房的家庭必然在房?jī)r(jià)上漲時(shí)會(huì)將收入的一部分更多地用來(lái)儲(chǔ)蓄，準(zhǔn)備在未來(lái)購(gòu)置房產(chǎn)。房?jī)r(jià)的上漲導(dǎo)致無(wú)房家庭增加儲(chǔ)蓄，減少消費(fèi)，產(chǎn)生負(fù)向財(cái)富效應(yīng)。

綜上所述，房地產(chǎn)財(cái)富效應(yīng)的傳導(dǎo)機(jī)制可劃分為正向財(cái)富效應(yīng)和負(fù)向財(cái)富效應(yīng)。其中，正向財(cái)富效應(yīng)意味著，對(duì)于擁有一處房產(chǎn)的家庭來(lái)說(shuō)，房?jī)r(jià)上漲存在貨幣幻覺(jué)效應(yīng)，房主會(huì)因此感覺(jué)更加富有，會(huì)增加當(dāng)期消費(fèi)。另外，房主預(yù)期財(cái)富將繼續(xù)增加，他們可以按照自己的生命周期安排消費(fèi)，通過(guò)獲得信貸增加當(dāng)前的消費(fèi)，使整個(gè)生命周期內(nèi)效用達(dá)到最大化。負(fù)向財(cái)富效應(yīng)意味著房?jī)r(jià)上漲意味著租房成本的上升。對(duì)于打算買(mǎi)房的人來(lái)說(shuō)，房?jī)r(jià)上漲則意味著未來(lái)購(gòu)房支出增加，在預(yù)算約束下他們只能減少當(dāng)期消費(fèi)，增加儲(chǔ)蓄。當(dāng)房?jī)r(jià)上漲時(shí)，以上所論述的正向、負(fù)向傳導(dǎo)機(jī)制會(huì)同時(shí)發(fā)生作用。正負(fù)效應(yīng)抵消后，才是我們最終看到的財(cái)富效應(yīng)?；氐轿覈?guó)的消費(fèi)市場(chǎng)上，房地產(chǎn)財(cái)富效應(yīng)的傳導(dǎo)機(jī)制將房?jī)r(jià)波動(dòng)與消費(fèi)波動(dòng)緊密聯(lián)系起來(lái)，對(duì)我國(guó)內(nèi)需產(chǎn)生著重要的影響作用。有研究表明，中國(guó)房?jī)r(jià)對(duì)消費(fèi)的影響具有不對(duì)稱性，正向財(cái)富效應(yīng)對(duì)消費(fèi)的拉動(dòng)作用不言而喻。

（二）房地產(chǎn)財(cái)富效應(yīng)的理論模型

消費(fèi)函數(shù)理論試圖理清消費(fèi)以及決定消費(fèi)者消費(fèi)行為的因素之間的關(guān)系，在適當(dāng)?shù)念A(yù)算約束條件下確定消費(fèi)者各期的消費(fèi)量而使得個(gè)人效用最大化。本文采用國(guó)內(nèi)外被使用的較多的布蘭查德、費(fèi)雪（1989）生命周期—持久收入假說(shuō)進(jìn)行分析。即每一時(shí)間段末的資產(chǎn)等于未來(lái)各期財(cái)富向當(dāng)期貼現(xiàn)的財(cái)富總和。假設(shè)d為消費(fèi)者時(shí)間偏好率，r為資產(chǎn)折現(xiàn)率，At表示第t期的居民財(cái)富，則有：

三、實(shí)證分析

（一）數(shù)據(jù)來(lái)源和實(shí)證

面板數(shù)據(jù)可以擴(kuò)大樣本容量、增加自由度，使得估計(jì)更為準(zhǔn)確可靠。為方便分析地區(qū)差異，本文綜合考慮中國(guó)行政區(qū)劃和經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況，將全國(guó)各省、自治區(qū)、直轄市分為東中西三個(gè)部分。收集的數(shù)據(jù)包括各地城鎮(zhèn)居民人均消費(fèi)性支出、城鎮(zhèn)居民人均可支配收入和城鎮(zhèn)居民住宅價(jià)格分別代表式中的Ct、Yt和Ht，樣本區(qū)間為2000—2016年。所有數(shù)據(jù)來(lái)自于1999—2017年的《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》。此外，考慮到通貨膨脹的影響，使用1999—2015年各省市CPI環(huán)比指數(shù)對(duì)上述數(shù)據(jù)進(jìn)行平減。進(jìn)而將平減后的消費(fèi)、收入和房?jī)r(jià)數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)換為以1998年為基期 100的指數(shù)數(shù)據(jù)，并且進(jìn)行對(duì)數(shù)處理以消除變量的異方差。在對(duì)股票市場(chǎng)財(cái)富效應(yīng)的處理方面，一方面因?yàn)槲覀儫o(wú)法得到各個(gè)省份的股票價(jià)格指數(shù)，另一方面在前文的討論中，已經(jīng)證實(shí)股票價(jià)格對(duì)消費(fèi)的彈性系數(shù)不顯著。因此，此處的模型設(shè)定依舊不加入股票價(jià)格變量。初始模型設(shè)定為：

實(shí)證結(jié)果先利用Hausman檢驗(yàn)確定采用固定效應(yīng)模型還是采用隨機(jī)效應(yīng)模型建模，首先，將個(gè)省份的數(shù)據(jù)視為同一個(gè)樣本，得到全國(guó)的消費(fèi)函數(shù)，然后，按照東中西部劃分方式估計(jì)得到各個(gè)區(qū)域的模型選擇結(jié)果如下：

（三）實(shí)證結(jié)果分析

由此可知無(wú)論全國(guó)還是東中西部，消費(fèi)函數(shù)的各系數(shù)均是在1%水平下顯著。由整體估計(jì)結(jié)果可以看出住宅價(jià)格對(duì)消費(fèi)的財(cái)富效應(yīng)彈性在全國(guó)是顯著的，為0.187，在1%水平下顯著，但是東部地區(qū)系數(shù)為正表明，東部地區(qū)房地產(chǎn)市場(chǎng)存在負(fù)向顯著的財(cái)富效應(yīng)，房?jī)r(jià)每上漲1%，會(huì)引起消費(fèi)0.08%的下降。顯著為負(fù)但數(shù)值并不大。而中部和西部地區(qū)的財(cái)富效應(yīng)是正向顯著的。說(shuō)明擁有高房?jī)r(jià)、經(jīng)濟(jì)最發(fā)達(dá)的東部地區(qū)由于房?jī)r(jià)的過(guò)高上漲對(duì)消費(fèi)的擠出效應(yīng)最大，高于經(jīng)濟(jì)相比欠發(fā)達(dá)的地區(qū)。這是因?yàn)橹袊?guó)幅員遼闊、區(qū)域特征明顯，地區(qū)間經(jīng)濟(jì)發(fā)展差距顯著，直接體現(xiàn)在東部、中部和西部的房?jī)r(jià)落差巨大。另一方面，東部區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)，政策開(kāi)放，而中西部城市尤其是西部城市經(jīng)濟(jì)相對(duì)落后，政策保守。發(fā)達(dá)地區(qū)消費(fèi)觀點(diǎn)超前、房屋租賃市場(chǎng)相對(duì)規(guī)范，其正向財(cái)富效應(yīng)通常會(huì)大于欠發(fā)達(dá)地區(qū)，但是發(fā)達(dá)城市存在著眾多的租房者和房屋潛在購(gòu)買(mǎi)者，高房?jī)r(jià)的存在可能使得其負(fù)向財(cái)富效應(yīng)高于正向。居民的購(gòu)買(mǎi)力跟不上房?jī)r(jià)的增速，導(dǎo)致預(yù)算約束效應(yīng)和替代效應(yīng)的負(fù)向作用超過(guò)了兌現(xiàn)的財(cái)富效應(yīng)和正向流動(dòng)性約束效應(yīng)，使得居民加大儲(chǔ)蓄用以應(yīng)對(duì)未來(lái)更高房?jī)r(jià)的支付，因此消費(fèi)下降。相比而言，可支配收入的財(cái)富效應(yīng)就顯著得多，無(wú)論是全國(guó)還是東中西部，均在0.6以上，代表可支配收入每變動(dòng)1%，消費(fèi)會(huì)同向變動(dòng)0.6%以上，說(shuō)明可支配收入的上漲仍是目前拉動(dòng)居民消費(fèi)的最主要原因?？芍涫杖氲呢?cái)富效應(yīng)一直占絕對(duì)主導(dǎo)地位帶動(dòng)著居民消費(fèi)同向變動(dòng)。

四、結(jié)論

在本文的區(qū)域劃分中，東部12個(gè)省份，GDP占全國(guó)GDP的60%以上，城鎮(zhèn)人口占全國(guó)城鎮(zhèn)人口的50%以上。這些發(fā)達(dá)地區(qū)房地產(chǎn)財(cái)富效應(yīng)顯著為負(fù)，說(shuō)明近年來(lái)房地產(chǎn)價(jià)格的高漲已給中國(guó)的經(jīng)濟(jì)與社會(huì)發(fā)展帶來(lái)了嚴(yán)重的隱患。

第一，進(jìn)一步擴(kuò)大了收入差距，影響城市化進(jìn)程。盡管近年來(lái)居民的可支配收入呈現(xiàn)出快速增長(zhǎng)的勢(shì)頭，但房?jī)r(jià)以更快的速度遞增。買(mǎi)房已經(jīng)成為國(guó)民收入的“第三次分配”，國(guó)民財(cái)富加速向從事房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)、建材以及裝飾材料生產(chǎn)等行業(yè)聚集，行業(yè)間收入差距進(jìn)一步擴(kuò)大。對(duì)于進(jìn)城務(wù)工人員來(lái)說(shuō)，高昂的房?jī)r(jià)使得他們只能充當(dāng)城市的過(guò)客，嚴(yán)重影響城市化進(jìn)程。而且，沉重的購(gòu)房壓力下容易滋生諸多社會(huì)問(wèn)題，必然會(huì)影響社會(huì)穩(wěn)定。

第二，影響消費(fèi)結(jié)構(gòu)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，不利于居民生活質(zhì)量提高。高漲的房?jī)r(jià)使得中產(chǎn)階級(jí)——主要集中在東部發(fā)達(dá)地區(qū)——在買(mǎi)房的壓力下，拉動(dòng)消費(fèi)的能力銳減，不利于中國(guó)從外向型經(jīng)濟(jì)向內(nèi)外兼顧型轉(zhuǎn)變。次貸危機(jī)以來(lái)，中國(guó)居民日常消費(fèi)屢創(chuàng)新低，豪車、古玩和藝術(shù)品市場(chǎng)卻呈現(xiàn)出火爆的景象。這種消費(fèi)結(jié)構(gòu)嚴(yán)重扭曲的情形下，高漲的房?jī)r(jià)成了套在居民頭上的枷鎖，嚴(yán)重影響了居民生活質(zhì)量的提高。

第三，流動(dòng)性約束可能限制房地產(chǎn)正向財(cái)富效應(yīng)。房地產(chǎn)的變現(xiàn)受到眾多因素的影響，如需求偏好、交式選擇、交市場(chǎng)成熟程度以及信息的暢通性等。中國(guó)還未形成科學(xué)規(guī)范符合市場(chǎng)規(guī)的評(píng)估體系，從事評(píng)估的專業(yè)機(jī)構(gòu)很少，人員素質(zhì)參差不齊。此外，眾多規(guī)章、制度的模糊地帶為房地產(chǎn)交易設(shè)置諸多障礙。因此，房?jī)r(jià)上漲，對(duì)房地產(chǎn)財(cái)富正向效應(yīng)的刺激作用有限，

第四，傳統(tǒng)家庭觀念及消費(fèi)觀念致使房產(chǎn)不能成為有之可變現(xiàn)的財(cái)富。從習(xí)語(yǔ)“安居樂(lè)業(yè)”中就可以看出，中國(guó)居民近乎將房等同為家，他們往往將房作為遺產(chǎn)給下代，尚未習(xí)慣通過(guò)房屋抵押獲取信貸，增加消費(fèi)。因此房?jī)r(jià)上漲帶來(lái)的僅僅是名義財(cái)富的增多，正向財(cái)富效應(yīng)并非普遍存在。相較于東部地區(qū)，中部和西部地區(qū)的消費(fèi)情況受收入影響較少，反而是房?jī)r(jià)會(huì)影響買(mǎi)房者的預(yù)期，在預(yù)期其上漲的情況下會(huì)選擇提前買(mǎi)房以免遭受損失。

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作者簡(jiǎn)介：郭潤(rùn)川 （1992-），男 ，滿族，山東省濟(jì)南市人，經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士，單位：中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)，房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)學(xué)專業(yè)：研究方向房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)。