陳瀅

摘 要：我國在A股上市的公司一直存在“重融資，輕分紅”的現象。但貴州茅臺卻常年保持高派現，2017年單位現金股利達到10.99元，如此“慷慨”的分紅似乎沒有得到投資者的熱捧，反而遭到了冷遇，這樣的分紅異常現象值得關注。本文站在投資者角度，通過分析股利支付率、股息率、紅利稅等因素，發(fā)現貴州茅臺分紅水平其實并沒有那么“土豪”。

關鍵詞：現金股利高派現 投資者分紅異?，F象

中圖分類號：F832.39 文獻標識碼：A 文章編號：2096-0298（2018）10（b）-026-02

1 貴州茅臺酒股份有限公司案例簡介

貴州茅臺是白酒行業(yè)的龍頭企業(yè)，是中國白酒的標桿型企業(yè)。2001年，貴州茅臺酒股份有限公司以每股31.39元發(fā)行7150萬股在上海證券交易所上市，現總市值已達到9629.13億元。貴州茅臺主營構成中，茅臺酒占85.8%，系列酒占9.46%，其他業(yè)務占4.74%。

貴州茅臺的股利支付形式主要以現金股利為主，也是我國上市公司主要的股利支付形式。貴州茅臺自2001年上市以來，18年持續(xù)以現金股利形式進行股利分配，截至2017年單位派現均值達到每股3.04元。高派現是貴州茅臺一直以來的經營戰(zhàn)略，根據信號理論的觀點，貴州茅臺通過這樣的方式向市場傳遞利好的信號，體現管理者對公司經營績效未來預期的看好，有利于吸引更多的投資者，給予投資者更多的投資信心，也有利于茅臺樹立良好的公眾形象。

從2016—2018年貴州茅臺十大股東持股看，有6家公司進行了減持，有兩家公司退出了十大股東行列。有3家股東持股數未有變動。2017年度財報顯示，貴州茅臺的歸屬于母公司凈利潤高達270.79億元，比去年同期增長61.97%。同時，貴州茅臺實行“10送109.99元（含稅）”的現金股利，總分紅金額達到了138億美元，占貴州茅臺歸屬于母公司凈利潤的51%。面對這樣的高額分紅，站在投資這角度來說公司給出的這樣利好消息，會考慮增持貴州茅臺股份，但為何多家機構會減持，這樣的分紅異?，F象值得研究。

2 分紅異常現象分析

2.1 每股股利及股利支付率分析

表1中選取了同行業(yè)內績優(yōu)股瀘州老窖作為對比，從表1中可以看出貴州茅臺歸屬于母公司的凈利潤明顯高于瀘州老窖歸屬于母公司的凈利潤，均值約是瀘州老窖的1.94倍。分紅總額貴州茅臺也明顯高于瀘州老窖，均值約是瀘州老窖的3.79倍。對比貴州茅臺與瀘州老窖的每股股利，貴州茅臺的每股股利上升趨勢迅猛，而瀘州老窖處于較為平穩(wěn)的狀態(tài)。表1中瀘州老窖的股利支付率均高于貴州茅臺的股利支付率，均值約為貴州茅臺的2.47倍。貴州茅臺歸屬于母公司的凈利潤與每股股利均高于瀘州老窖，但股利支付率卻明顯低于瀘州老窖。

2.2 股息率分析

表2數據選取貴州茅臺股息率來自東方財富數據，銀行利率選取中國人民銀行一年期整存整取銀行存款利率。

對于投資者來說，高股息率無疑是投資很好的方向標，股票的投資分險大于儲蓄的投資風險，如果股票的股息率低于同期的儲蓄投資的話，那么股票的投資價值就應該謹慎考慮。但從貴州茅臺和中國人民銀行一年期整存整取存款利率相比較而言，從各個年份值的比較來看，除了2003年、2006年、2007年這三個個別年度，貴州茅臺的股息率也就略高于中國人民銀行一年期整存整取銀行存款利率，其他年份均都不高于存款利率。從趨勢上來看，貴州茅臺的股息率自2013年以來呈下降趨勢。這樣低的回報率自然很難吸引更多的投資，這也就印證茅臺“高派現”后投資者減持，股價下跌的異常效應。

2.3 紅利稅影響

股息紅利稅是指對上市公司的分紅征稅。經國務院批準，自2013年1月1日起，對個人從公開發(fā)行和轉讓市場取得的上市公司股票，股息紅利所得按持股時間長短實行差別化個人所得稅政策。持股超過1年的，稅負為5%；持股1個月至1年的，稅負為10%；持股1個月以內的，稅負為20%。

分紅對投資者來說是一件好事，但紅利稅無疑是一個“包袱”，我國的紅利稅是針對A股上市公司投資者征收的，其實質上市一種投資回報損失，上市公司的分紅越多，投資者的損失也就越多。這也是我國A股上市公司少分紅甚至不分紅的原因之一。即貴州茅臺的高分紅要承擔高紅利稅，尤其是對于短期持股的投資者。根據Wind數據統(tǒng)計白酒行業(yè)近一個月最好換手率到達450%，平均換手率達到172%，說明投資者價值投資的觀念并不強，稅收是影響投資者在資本市場投資的重要因素，考慮到這一點，投資者會減弱對高派現股票的投資偏好。例如2017年每1股分10.99元的紅利，要交1.099的紅利稅，使實際拿到的紅利更少。如此一來，理性的投資者為何要高風險高紅利稅而低收益的增持貴州茅臺股份？

3 意見與建議

3.1 克服羊群效應

對于貴州茅臺高增長、高分紅，投資者應該謹慎對待。由于市場信息的不對稱導致了投資者投資與預期產生偏差，投資者的過度自信、風險厭惡、內部管理者行為、媒體宣傳導向，可能會使投資者心理增加對投資信息的可信度，引導投資者產生從眾的投資心理，投資行為受到其他投資者的影響，不利于投資者的理性投資。貴州茅臺高派現能夠吸引投資者目光，再加上我國的投資市場多為投機，烈性酒平均換手率達到172%，說明投資者注重的是通過高低差價買進賣出獲取收益。貴州茅臺高派現也正迎合這部分投資者。

其實在這種情況下，投資者更應該謹慎投資、獨立思考。在上述分析中可以得出，貴州茅臺表面上分紅堪稱“土豪”，但結合股價、股利支付率、股息率、紅利稅因素，可以看出其實貴州茅臺的投資價值并沒有想象的那么高。

3.2 關注制度環(huán)境

2012年以來酒駕禁令、軍隊禁酒、八項規(guī)定等國家政策對酒產生了明顯的影響。白酒行業(yè)因此有了重大的變動，行業(yè)洗牌不可避免。許多企業(yè)因此虧損眾多，有些甚至破產，給市場造成了消極的影響。許多白酒需要企業(yè)重新定位，調整戰(zhàn)略，適應市場加強自身的競爭力，這一切都并不容易?！叭M”被嚴格限制，政府部門對白酒的需求量也下降，而貴州茅臺主要生產高端白酒，對其打擊更是不言而喻。2013年實行紅利稅，高額稅負對投資決策也會產生重大影響。

Ferreira and Matos（2008）基于國家制度環(huán)境的視角實證檢驗了影響機構投資者投資決策的重要因素，結果證明，投資者更加喜歡相對于寬松的投資環(huán)境，國家的法律及制度與機構投資者持股比例呈現正相關關系。國家的政策導向會極大的影響投資者的決策，制度環(huán)境好、市場化程度高政府管理效率高時，投資者就會偏好這樣的投資環(huán)境，相反則厭惡?？傊?，政府政策的引導對于行業(yè)來說是重要的風向標。

參考文獻

[1] 貴州茅臺2001-2017年年度財務報表[Z].

[2] 張海報.貴州茅臺為何能保持高現金分紅[J].財會月刊，2013（8）.

[3] Ferreira，M.A&P.Matos.The Colors of Investor Money：The Role of Institutional Investors around the World[J].Journal of Financial Economics，2008（88）.