關(guān)于中概股信任危機的思考

王思遠

[摘 要]繼阿里巴巴在美上市后，“白皮書”事件再次撼動美國的資本市場，國內(nèi)已經(jīng)握手言和，國外卻仍在待續(xù)。雖然大規(guī)模獵殺中概股的時代已經(jīng)過去，但是國外投資者對中概股的不信任在阿里巴巴事件上仍然有所體現(xiàn)，繼而使中概股信任危機又出現(xiàn)在了人們的視野。本文回顧了整個事件的進展，剖析了造成信任危機的成因，并提出了應(yīng)對信任危機的對策。

[關(guān)鍵詞]中概股；信任危機；財務(wù)造假

doi：10.3969/j.issn.1673 - 0194.2018.16.052

[中圖分類號]F831.51 [文獻標識碼]A [文章編號]1673-0194（2018）16-0-02

0 引 言

阿里巴巴在2014年9月給美國資本市場帶來了驚喜，股票首個交易日以93.89美元報收，較發(fā)行價68美元，上漲38.07%，阿里巴巴也憑借著這一融資規(guī)模被認為是華爾街最為看好的幾只中概股之一。但資本市場的瞬息萬變是不可預(yù)測的，2015年1月28日，工商總局公布了一份名為《關(guān)于對阿里巴巴集團進行行政指導(dǎo)工作情況的白皮書》，直接導(dǎo)致阿里巴巴的股價在2015年1月29日、30日兩個交易日連續(xù)大跌超過12%。阿里巴巴“白皮書”事件再一次使中概股陷入了信任危機。然而，談起這次危機，有必要回顧一下3年前在美上市中國概念公司遭遇的信任危機，中國概念股曾一度受國際投資者的熱捧，但從2010年來在美上市的中國企業(yè)陸續(xù)被揭露存在財務(wù)造假問題，導(dǎo)致60余家企業(yè)被停牌或退市，中概股陷入了從未有過的誠信危機。本文通過分析中概股陷入信任危機的深層次原因，并提出應(yīng)對信任危機的相關(guān)建議，為現(xiàn)在的中國企業(yè)更好地認知、適應(yīng)境外資本市場提供借鑒。

1 中概股信任危機事件的發(fā)展

2010年6月，渾水公司對東方紙業(yè)發(fā)布了首份做空報告，導(dǎo)致東方紙業(yè)的股價大幅下跌。2010年11月，渾水公司針對綠諾公司發(fā)布了財務(wù)造假的做空報告，導(dǎo)致公司最后遭遇停牌并退市。2011年4月，美國證監(jiān)會與美國上市公司會計監(jiān)管委員會開始對中概股公司進行聯(lián)合調(diào)查。2011年4月26日，香櫞公司發(fā)布了針對東南融通的做空報告，2011年5月17日，東南融通被停牌，并于2011年8月17日退至粉單市場，當(dāng)日股價暴跌84.68%。2012年7月，渾水公司發(fā)布對新東方的做空報告，導(dǎo)致暴跌35%，創(chuàng)5年新低。2013年渾水公司針對網(wǎng)秦發(fā)布了做空報告，指出財務(wù)數(shù)據(jù)造假，質(zhì)疑收入的合理性。2015年1月，阿里巴巴與工商行政管理總局的爭執(zhí)也同樣引起了海外投資者的關(guān)注，投資者委托律師事務(wù)所對阿里巴巴進行調(diào)查，這讓中概股如何面對誠信問題，如何獲得投資者的再次信任又一次成為關(guān)注點。

2 中概股為何屢次陷入信任危機

2.1 信任危機的外部原因

2.1.1 不適應(yīng)美國的資本市場制度

中概股公司由于注冊地址在中國而上市在美國，公司處于兩種不同的監(jiān)管環(huán)境。中美兩國市場制度不同，導(dǎo)致中國公司在中國形成的應(yīng)對監(jiān)管環(huán)境的策略在美國并不相適應(yīng)。此外，做空機構(gòu)在美國的資本市場是可以存在的，它關(guān)注在美上市公司的一舉一動，它的懲罰力度特別大。但在中國，不存在真正的做空機構(gòu)，而且市場監(jiān)督與懲罰機制的不成熟導(dǎo)致企業(yè)造假的成本遠低于其獲得的利益。

2.1.2 中介服務(wù)機構(gòu)的職業(yè)違規(guī)

一些中介機構(gòu)為謀取利益，慫恿一些企業(yè)在不合規(guī)的情況下赴美上市，以便獲取利益，甚至幫助企業(yè)如何造假，以便使財務(wù)數(shù)據(jù)達到上市條件。出現(xiàn)問題的中國概念公司，大多都是在我國財務(wù)審計數(shù)據(jù)沒有問題，但是提交到美國資本市場后，數(shù)據(jù)卻與原來國內(nèi)的數(shù)據(jù)大相徑庭，其實是中介機構(gòu)、審計部門的失職造成的。正是這些不負責(zé)任的執(zhí)業(yè)行為增加了赴美上市公司財務(wù)造假的可能性和風(fēng)險，最終會導(dǎo)致投資者對中概股的信任度再次降低，危機再次加深。

2.1.3 做空機構(gòu)的伺機做空

美國市場的監(jiān)管力量是非常強大的。做空機構(gòu)監(jiān)管作為市場監(jiān)管的重要組成部分，不容忽視。渾水公司之所以只針對中國公司，是因為獵殺中概股能夠獲得高額利潤，是做空機構(gòu)無法拒絕的誘惑，做空公司一般利用中概股“沒有核心技術(shù)，虛假現(xiàn)金流”等偏見進行做空。不可否認，一些中概股確實存在問題，但是由于“羊群效應(yīng)”，謠言會使整個中概股市場遭到重創(chuàng)，導(dǎo)致投資者對整個中概股市場產(chǎn)生心理質(zhì)疑。

2.2 信任危機的內(nèi)部原因

2.2.1 財務(wù)信息造假

反向收購也稱“借殼上市”，由于反向收購費用低、用時少、審查松，不少企業(yè)通過反向收購上市。為了達到上市目的，企業(yè)會采用財務(wù)造假等手段。在此次中概股信任危機中，據(jù)統(tǒng)計大多企業(yè)都有財務(wù)造假、信息披露不實的行為，如夸大企業(yè)營業(yè)能力、虛構(gòu)收入等。

2.2.2 公司內(nèi)部治理不規(guī)范

赴美上市的中概股公司參差不齊，而且大多數(shù)企業(yè)成立時間不長，公司內(nèi)部治理不完善，制度不健全。例如，被做空的公司大多數(shù)是信用較差的反向收購公司，這些公司股權(quán)結(jié)構(gòu)失衡，大都一股獨大，企業(yè)高管凌駕于內(nèi)控制度之上，給財務(wù)造假行為帶來了很大的空間。這種無人監(jiān)管的情況會導(dǎo)致造假越來越嚴重。

2.2.3 對美國資本市場認識不足

由于國內(nèi)IPO上市需排隊，在政府審批上面臨很大的不確定性，不少中國公司轉(zhuǎn)而謀求海外上市。但是，也有部分民營企業(yè)赴美上市，是由于受來自“上市產(chǎn)業(yè)鏈團隊”的誘惑而謀求海外上市，因此對其上市目的僅簡單理解為融資圈錢，而并未真正理性地認識到上市對于企業(yè)發(fā)展的利與弊，上市本身的成本以及美國資本市場的游戲規(guī)則。由此一來，容易誘發(fā)部分企業(yè)為了上市而上市，于是某些企業(yè)就過度修飾財務(wù)數(shù)據(jù)、強行包裝以迎合上市條件。這種愚昧、投機取巧的心理，使其進行財務(wù)造假，無視信息披露義務(wù)，無視美國資本市場的自發(fā)性監(jiān)督機制，肆無忌憚，終有一天會東窗事發(fā)。

3 中概股公司應(yīng)對信任危機的策略

目前，面對新一輪境外上市的熱潮，擬境外上市或已境外上市的中概股公司應(yīng)該采取以下措施應(yīng)對信任危機。

3.1 提高財報質(zhì)量

美國的社會體系是以信任為基礎(chǔ)，其上市門檻相對國內(nèi)較低，但賬務(wù)做假問題毫無疑問是美國資本市場最不可容忍的問題之一。一旦有公司涉嫌財務(wù)造假欺騙投資者，股價就會立即暴跌，公司需花費大量的人力和物力去澄清。因此中概股應(yīng)該努力提高財報質(zhì)量，尤其是改善市場普遍關(guān)注的問題。

3.2 謹慎選擇上市中介

選擇合適的中介，也是中概股企業(yè)赴美上市時需謹慎考慮的問題。在做空風(fēng)潮中，中介機構(gòu)先勸說企業(yè)海外上市，后又舉報造假，繼而勸說退市的現(xiàn)象不得不發(fā)人深思。因此，赴美上市企業(yè)一定要謹慎選擇具有國際影響力、可信度高的中介機構(gòu)，同時在上市前要對企業(yè)自身有個明確的自我判斷，要知道借殼上市雖然周期短、費用低、審查不嚴格，但是企業(yè)一定要注意拒絕過度粉飾包裝。企業(yè)要意識到自身是否熟悉海外資本市場的運行體制，因為中介有時為了獲取利益會慫恿中小企業(yè)反向并購上市，所以擬赴美上市的企業(yè)不要被中介機構(gòu)牽著鼻子走。

3.3 熟悉美國股市監(jiān)管環(huán)境

美股作為全球監(jiān)管最為嚴厲的市場之一，除了官方監(jiān)管機構(gòu)外，行業(yè)自律組織、律師、對沖基金、分析師、新聞媒體及個體投資者都是市場監(jiān)管的一部分。中概股上市公司高管應(yīng)該系統(tǒng)學(xué)習(xí)美股市場的監(jiān)管環(huán)境，深入了解當(dāng)?shù)氐幕痉煞ㄒ?guī)知識，努力遵循美國資本市場的游戲規(guī)則，從而提升投資者對中概股的信心。選擇到美國上市的公司，應(yīng)該按照當(dāng)?shù)氐姆蓸藴蕦具M行自我要求，披露真實的信息，不要肆意夸大企業(yè)的情況，因為任何上市行為都在美國證監(jiān)會、華爾街分析師的放大鏡下。這些虛假陳述行為可能在中國司空見慣，但在美國就會面臨集體訴訟、停牌或者被強制退市。相關(guān)境內(nèi)外監(jiān)管部門也要加大合作力度，彼此進行有效配合以消除監(jiān)管空白。

3.4 主動反擊做空

雖然做空機構(gòu)如魚得水，但并不是所有的中概股公司都是有問題的。其實，通過推敲渾水發(fā)出的做空報告，有很多問題經(jīng)不起推敲，有底氣的企業(yè)應(yīng)該對投資者的質(zhì)疑給予有力的反饋，如恒大地產(chǎn)對做空機構(gòu)香櫞的反擊就是一個很好的案例。只有這樣，中概股才有望得到投資者的信任，有助于提高中概股的整體形象。

4 結(jié) 語

本文分析了赴美上市公司遭遇信任危機的深層次原因，并提出了如何應(yīng)對信任危機。總結(jié)來說，中概股面臨的信任危機其實就是誠信問題。企業(yè)通過提高財務(wù)報告質(zhì)量、提高信息披露透明度、完善內(nèi)部治理和適應(yīng)監(jiān)管，既可以反擊做空，又可以實現(xiàn)企業(yè)自身價值最大化。而中概股要想在美國獲得較為完善的資本市場，就必須深入了解美國資本市場的規(guī)則，充分披露企業(yè)信息，杜絕財務(wù)造假行為，并學(xué)會使用法律武器保護自己，面對惡意中傷，據(jù)理力爭，積極回應(yīng)。

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