孫健

摘 要：本文基于山東省城商行季度數(shù)據(jù)，實(shí)證檢驗(yàn)宏觀審慎政策與貨幣政策對(duì)商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)行為的影響。實(shí)證結(jié)果表明，宏觀審慎政策的出臺(tái)對(duì)商業(yè)銀行資產(chǎn)擴(kuò)張具有顯著的負(fù)向影響，宏觀審慎政策與貨幣政策之間存在著互補(bǔ)效應(yīng)，宏觀審慎政策進(jìn)一步提高了貨幣政策的調(diào)控效果。因此，應(yīng)進(jìn)一步加強(qiáng)貨幣政策與宏觀審慎政策的協(xié)調(diào)，構(gòu)建完善宏觀審慎管理框架，發(fā)揮中央銀行的貨幣政策調(diào)控與宏觀審慎政策協(xié)調(diào)職能，建立金融監(jiān)管部門與貨幣政策制定部門的信息共享與處理平臺(tái)，完善宏觀金融調(diào)控體系。

關(guān)鍵詞：貨幣政策；宏觀審慎政策；面板數(shù)據(jù)模型；城商行

中圖分類號(hào)：F831 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1674-2265（2018）08-0021-07

DOI：10.19647/j.cnki.37-1462/f.2018.08.003

一、引言

2008年爆發(fā)的國(guó)際金融危機(jī)導(dǎo)致世界范圍內(nèi)的經(jīng)濟(jì)衰退以及金融市場(chǎng)動(dòng)蕩，暴露了傳統(tǒng)微觀審慎政策的諸多弊端，旨在防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的宏觀審慎政策成為國(guó)際金融監(jiān)管的共識(shí)。新時(shí)代下，如何協(xié)調(diào)宏觀審慎政策和貨幣政策之間的關(guān)系并實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和金融穩(wěn)定雙重目標(biāo)，是當(dāng)前金融政策研究及實(shí)踐的重大議題。近年來(lái)，我國(guó)把防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)放在更加重要的位置，在宏觀審慎政策方面開(kāi)展了一系列具有創(chuàng)新性的探索實(shí)踐，相繼制定出臺(tái)了《中國(guó)銀行業(yè)實(shí)施新監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)指導(dǎo)意見(jiàn)》、《商業(yè)銀行杠桿率管理辦法》、《商業(yè)銀行資本管理辦法（試行）》、《關(guān)于商業(yè)銀行資本工具創(chuàng)新的指導(dǎo)意見(jiàn)》、差別準(zhǔn)備金動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制、宏觀審慎評(píng)估體系、跨境資本流動(dòng)的宏觀審慎管理、住房金融宏觀審慎政策等，維護(hù)了金融體系穩(wěn)健運(yùn)行和金融穩(wěn)定。黨的十九大進(jìn)一步明確提出，要健全貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調(diào)控框架，為未來(lái)做好金融宏觀調(diào)控指明了方向。面對(duì)日益復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境，各類潛在金融風(fēng)險(xiǎn)隱患不容忽視，研究宏觀審慎政策和貨幣政策的作用機(jī)制，做好宏觀審慎政策與貨幣政策的協(xié)調(diào)配合，對(duì)于防范金融風(fēng)險(xiǎn)具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

目前，宏觀審慎政策與貨幣政策的協(xié)調(diào)配合已經(jīng)成為各個(gè)國(guó)家面臨的重大命題，也引發(fā)了國(guó)內(nèi)外學(xué)者的討論和研究。在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、維護(hù)金融穩(wěn)定的政策實(shí)踐中，宏觀審慎政策和貨幣政策各自擁有不同的政策目標(biāo)、操作工具，既各有側(cè)重、難以替代，又相互促進(jìn)、有所沖突，存在著千絲萬(wàn)縷的聯(lián)系。國(guó)外學(xué)者們探討了宏觀審慎政策的有效性和必要性，并對(duì)其與貨幣政策的關(guān)系進(jìn)行了探討。Jordan（2010）探討了貨幣政策與宏觀審慎政策的相互作用，并對(duì)宏觀審慎政策工具如何有助于貨幣政策實(shí)現(xiàn)價(jià)格穩(wěn)定的目標(biāo)進(jìn)行重點(diǎn)分析，最后研究了宏觀審慎與中央銀行的關(guān)系。Papademos（2010）認(rèn)為宏觀審慎政策與貨幣政策之間可以有效互補(bǔ)，貨幣政策的成功實(shí)施也有助于促進(jìn)實(shí)現(xiàn)宏觀審慎政策的目標(biāo)。反之，宏觀審慎政策的成功實(shí)施能通過(guò)促進(jìn)貨幣政策傳導(dǎo)、維護(hù)金融穩(wěn)定、降低金融部門破產(chǎn)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的沖擊等途徑促進(jìn)貨幣政策目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。Blanchard、Ariccia和Mauro（2010）認(rèn)為，宏觀審慎政策以維護(hù)金融穩(wěn)定為主要目標(biāo)，但僅有宏觀審慎政策也不足以實(shí)現(xiàn)金融穩(wěn)定，需要與其他政策協(xié)調(diào)配合。Gerali、Neri、Sessa和Signoretti（2010）認(rèn)為，宏觀審慎政策與貨幣政策在不同經(jīng)濟(jì)環(huán)境下的貢獻(xiàn)水平不同，在金融和房地產(chǎn)沖擊時(shí)，宏觀審慎政策比貨幣政策更能維護(hù)金融穩(wěn)定，而在技術(shù)沖擊時(shí)，宏觀審慎政策對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定貢獻(xiàn)較小，貨幣政策貢獻(xiàn)較大。Beau、Clerc和Mojon（2012）則認(rèn)為，只有貨幣政策和宏觀審慎政策明確各自主要目標(biāo)且保持嚴(yán)格的獨(dú)立性，才能最大程度發(fā)揮金融穩(wěn)定的作用。Benigno、Chen、Otrok、Rebucci和Young（2014）的研究結(jié)果表明，宏觀審慎政策與貨幣政策缺乏配合會(huì)產(chǎn)生政策沖突，比如會(huì)導(dǎo)致利率和資本市場(chǎng)的過(guò)度波動(dòng)，因此宏觀審慎政策并不必然提高社會(huì)福利，其適用范圍嚴(yán)格依賴于貨幣政策的性質(zhì)。國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)宏觀審慎政策與貨幣政策協(xié)調(diào)配合方面也進(jìn)行了探索研究。張曉慧（2010）認(rèn)為，宏觀審慎政策是對(duì)金融宏觀調(diào)控手段的重要補(bǔ)充和完善，反思金融危機(jī)教訓(xùn)、進(jìn)一步完善金融宏觀調(diào)控體系，最為重要的內(nèi)容就是要實(shí)現(xiàn)貨幣政策與宏觀審慎政策之間的有效協(xié)調(diào)和配合。黃飛鳴（2012）、馬勇和陳雨露（2013）、馮濤等（2014）研究表明，在貨幣政策調(diào)控的基礎(chǔ)上，配合使用宏觀審慎政策可以降低金融系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)，穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)和金融體系，因?yàn)楹暧^審慎政策在遏制資產(chǎn)價(jià)格泡沫膨脹方面可以發(fā)揮關(guān)鍵作用。金鵬輝等（2014）研究表明，為抵消貨幣政策對(duì)銀行過(guò)度風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)產(chǎn)生的影響，央行在貨幣政策調(diào)控過(guò)程中應(yīng)同時(shí)采取逆周期的資本調(diào)節(jié)措施。

從現(xiàn)有的研究文獻(xiàn)可以看出，已有的研究集中在探討宏觀審慎政策與貨幣政策之間的關(guān)系，以及宏觀審慎政策與貨幣政策配合的必要性，但對(duì)于宏觀審慎政策和貨幣政策的共同作用機(jī)制如何，以及宏觀審慎政策與貨幣政策如何配合才能更有效地維護(hù)金融和經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定，這些問(wèn)題仍需進(jìn)一步深入研究。本文在現(xiàn)有文獻(xiàn)基礎(chǔ)上，構(gòu)建了我國(guó)宏觀審慎政策與貨幣政策對(duì)銀行經(jīng)營(yíng)行為影響的理論模型，并對(duì)宏觀審慎政策與貨幣政策之間的效應(yīng)進(jìn)行了實(shí)證分析。研究結(jié)果表明，宏觀審慎政策與貨幣政策之間存在相關(guān)補(bǔ)充關(guān)系，以及貨幣政策和宏觀審慎政策存在著共同的逆周期調(diào)節(jié)效果，進(jìn)一步提升了金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性。

二、宏觀審慎政策與貨幣政策對(duì)商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)影響的理論分析

在多重金融政策協(xié)調(diào)方面，現(xiàn)有的理論模型十分有限，且主要分為兩大類：一是一般均衡模型法，如Goodhart等（2013）通過(guò)模擬一個(gè)經(jīng)濟(jì)體，研究偶發(fā)性資產(chǎn)價(jià)格崩盤風(fēng)險(xiǎn)對(duì)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的影響，以及多監(jiān)管政策對(duì)金融機(jī)構(gòu)和居民部門福利水平的影響；二是資產(chǎn)負(fù)債模擬法，主要是通過(guò)關(guān)注法定存款準(zhǔn)備金率等貨幣政策和最低資本充足率等監(jiān)管政策的多重約束條件下，通過(guò)簡(jiǎn)化的金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債表對(duì)銀行信貸的順周期性和逆周期監(jiān)管等相關(guān)政策的比較分析。鑒于本文主要研究貨幣政策和宏觀審慎政策對(duì)銀行經(jīng)營(yíng)行為的影響，借鑒Bliss和Kaufman（2003）、廖岷等（2014）的研究方法，基于銀行資產(chǎn)負(fù)債表，綜合考慮各類貨幣政策工具和宏觀審慎政策工具的綜合作用對(duì)銀行信貸供給的影響，分析貨幣政策與宏觀審慎政策的實(shí)施效果。

（一）主要假設(shè)

本文通過(guò)構(gòu)建銀行資產(chǎn)負(fù)債表進(jìn)行分析，對(duì)銀行資產(chǎn)負(fù)債表做出如下基本假設(shè)：一是銀行業(yè)務(wù)主要包括吸收存款和發(fā)放貸款。銀行總資產(chǎn)為存款準(zhǔn)備金和貸款之和，負(fù)債主要為存款。二是假設(shè)銀行資本充足率為銀行資本與全部貸款的比值，意味著銀行其他類型資產(chǎn)為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，且無(wú)表外資產(chǎn)。但在實(shí)際中，商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)計(jì)算方式更為復(fù)雜，做出如此假設(shè)主要是為了便于簡(jiǎn)化模型，更加清晰地分析貨幣政策和宏觀審慎政策對(duì)商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)管理的影響。假設(shè)銀行的存款余額為[D]，存款準(zhǔn)備金總額為[R]，貸款總額為[L]?？傎Y產(chǎn)[A=R+L]。假設(shè)銀行的總資本為[C]。銀行總資產(chǎn)等于總負(fù)債加上總資本，即[R+L=D+C]。貸款利率為[rL]，存款利率為[rd]，且滿足[rL>rd]。假設(shè)銀行的利潤(rùn)水平為π，銀行的利潤(rùn)函數(shù)為[π=rLL-rdD]。

（二）單一政策條件下的銀行經(jīng)營(yíng)均衡分析

1. 當(dāng)僅存在貨幣政策工具約束時(shí)的均衡分析。本文分析中，以法定存款準(zhǔn)備金率（[r]）為例，當(dāng)僅有準(zhǔn)備金率要求時(shí)，均衡狀態(tài)下，銀行不會(huì)保留超額準(zhǔn)備金，原因在于銀行通過(guò)發(fā)放貸款的收益率高于持有超額準(zhǔn)備金。因此，在利潤(rùn)最大化的條件下，銀行會(huì)將所有新增存款用于發(fā)放貸款。可以表達(dá)為下式：

當(dāng)中央銀行降低法定存款準(zhǔn)備金率，此時(shí)商業(yè)銀行持有了多余的準(zhǔn)備金，為了再次達(dá)到平衡，銀行將擴(kuò)大貸款規(guī)模。在這類單約束情況下，金融管理部門達(dá)到了調(diào)整預(yù)期，即通過(guò)調(diào)整銀行業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表，實(shí)現(xiàn)貨幣政策調(diào)控目標(biāo)。

2. 當(dāng)僅存在宏觀審慎政策工具約束時(shí)的均衡分析。宏觀審慎政策工具主要包括資本充足率、杠桿率等指標(biāo)要求。

（1）當(dāng)僅有資本充足率要求的情況。假設(shè)最低資本充足率要求為[c]。在約束條件下，銀行為了實(shí)現(xiàn)最大化利潤(rùn)水平，資本充足率將等于最低資本充足率要求。

在僅有資本充足率約束條件下，銀行的放貸水平將主要取決于資本充足率和銀行資本水平，銀行資本規(guī)模越大，可以發(fā)放的貸款越多，最低資本充足率水平要求越低，銀行的放貸規(guī)模越大。

（2）當(dāng)僅存在杠桿率監(jiān)管要求的情況。假設(shè)最低杠桿率水平要求為[k]。銀行實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)最大化的貸款投放函數(shù)可以表達(dá)為：

（3）當(dāng)僅存在流動(dòng)性要求的情況。假設(shè)存貸比水平要求為d。銀行實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)最大化的貸款投放函數(shù)可以表達(dá)為：

（三）貨幣政策與宏觀審慎政策同時(shí)存在下的均衡分析

根據(jù)上述的銀行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表關(guān)系及相關(guān)假設(shè)，推導(dǎo)出貸款資產(chǎn)與存款準(zhǔn)備金率的關(guān)系如下：

（四）基本結(jié)論

當(dāng)銀行資本C、資本充足率c、法定存款準(zhǔn)備金率r、杠桿率k、存貸比d都既定時(shí)，貸款總額的可行集是確定的?？梢钥闯?，位于臨界值時(shí)，即使中央銀行向商業(yè)銀行注入流動(dòng)性，也無(wú)法增加信貸供給。如果進(jìn)一步提高c、r、k，或者降低d，那么銀行信貸的規(guī)模會(huì)相應(yīng)減少。

從圖1中可以看出，宏觀審慎政策與貨幣政策同時(shí)存在的時(shí)候，兩者的作用與所處區(qū)間密切相關(guān)。如圖1中，存款準(zhǔn)備金率約束和杠桿率約束當(dāng)前交點(diǎn)為X，且X的位置高于資本充足率要求，此時(shí)資本充足率起著約束作用；當(dāng)放寬資本充足率要求，使得資本充足率線高于X點(diǎn)時(shí)，存款準(zhǔn)備金率約束和杠桿率約束的效用替代了資本充足率約束，此時(shí)資本充足率約束失效。因此，宏觀審慎政策與貨幣政策對(duì)商業(yè)銀行的綜合影響無(wú)法簡(jiǎn)單判斷，需要結(jié)合各工具當(dāng)前所處的區(qū)間，以及銀行業(yè)資本情況進(jìn)行分析判斷。

三、宏觀審慎政策和貨幣政策對(duì)商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)行為影響的實(shí)證分析

（一）計(jì)量模型設(shè)定

為了實(shí)證分析宏觀審慎政策和貨幣政策對(duì)商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)行為的影響，借鑒Gambacorta和Murcia（2017）的計(jì)量分析方法，結(jié)合我國(guó)宏觀審慎政策和貨幣政策的實(shí)踐特征，構(gòu)建了以下計(jì)量模型：

1. 宏觀審慎政策對(duì)銀行信貸投放的影響。第一個(gè)計(jì)量模型主要用于實(shí)證分析宏觀審慎政策對(duì)商業(yè)銀行信貸投放的影響：

宏觀審慎政策指數(shù)和銀行專有特性之間存在的交互作用項(xiàng)，是用來(lái)評(píng)估宏觀審慎政策對(duì)不同類型銀行產(chǎn)生影響的必不可少的因素，不同類型的銀行有不同的特征，通過(guò)引入交叉項(xiàng)可以有效解決銀行的異質(zhì)性問(wèn)題。從廣義上講，這種方法假定宏觀審慎政策收緊后，不同銀行對(duì)于防范自身貸款組合風(fēng)險(xiǎn)的能力有所不同，尤其是在金融市場(chǎng)遭受較高信息摩擦的小型銀行和資本較少的銀行，面臨著更高的存款成本，并且需要壓降信貸投放計(jì)劃。

2. 貨幣政策和宏觀審慎政策對(duì)商業(yè)銀行貸款投放的綜合影響。為了評(píng)估宏觀審慎政策與貨幣政策的效果，本文通過(guò)結(jié)合虛擬的宏觀審慎政策和貨幣政策條件引入額外的交互作用項(xiàng)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，計(jì)量模型如下：

（二）樣本選取及數(shù)據(jù)說(shuō)明

城市商業(yè)銀行是銀行業(yè)的重要組成部門，目前山東省城商行已經(jīng)有14家，資產(chǎn)總額占銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)總資產(chǎn)的比重達(dá)到15%左右。城商行作為獨(dú)立法人機(jī)構(gòu)，能夠根據(jù)宏觀金融政策變化較快地調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，是研究宏觀政策傳導(dǎo)情況的重要觀察對(duì)象。因此，本文采用山東省14家城商行2013—2016年上半年各季度的面板數(shù)據(jù)為實(shí)證研究的樣本，研究宏觀審慎政策和貨幣政策的傳導(dǎo)效果，所用數(shù)據(jù)主要來(lái)自對(duì)相關(guān)機(jī)構(gòu)的公開(kāi)數(shù)據(jù)整理和計(jì)算。在貨幣政策變量方面，本文以存款準(zhǔn)備金率變量作為衡量工具，主要使用的是中國(guó)人民銀行規(guī)定的法定存款準(zhǔn)備金率數(shù)據(jù)，可以較為可靠地反映貨幣政策變化情況。在宏觀審慎政策指標(biāo)構(gòu)建上，綜合考量了近年來(lái)宏觀審慎政策性質(zhì)的政策出臺(tái)，構(gòu)建了宏觀審慎政策指數(shù)①。在銀行控制變量方面，本文用銀行資本、銀行資產(chǎn)、銀行負(fù)債、資本利潤(rùn)等指標(biāo)。在宏觀經(jīng)濟(jì)的控制變量方面，選取GDP增長(zhǎng)率衡量宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境變量，反映宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化情況。

（三）實(shí)證結(jié)果分析

1.宏觀審慎政策對(duì)商業(yè)銀行信貸擴(kuò)張影響的實(shí)證分析。在計(jì)量回歸模型（13）中，考慮到山東各家機(jī)構(gòu)的特點(diǎn)差異，應(yīng)當(dāng)選用固定效應(yīng)模型而不是隨機(jī)效應(yīng)模型。對(duì)計(jì)量模型進(jìn)行Hausman檢驗(yàn)得到的P值為0，說(shuō)明應(yīng)當(dāng)選用固定效應(yīng)模型。固定效應(yīng)模型回歸的結(jié)果見(jiàn)表1。表1中所有的估計(jì)模型都采用聚類穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)差。在模型1中，首先考察了宏觀審慎政策變化對(duì)金融機(jī)構(gòu)信貸增長(zhǎng)的影響，結(jié)果發(fā)現(xiàn)宏觀審慎政策指數(shù)與金融機(jī)構(gòu)負(fù)債水平交叉項(xiàng)的估計(jì)系數(shù)在5%的水平上呈現(xiàn)負(fù)效應(yīng)。這初步證實(shí)了宏觀審慎政策工具的收緊會(huì)提高金融機(jī)構(gòu)放貸的審慎水平的結(jié)論。宏觀審慎政策要求越高，銀行越需要提高資本留存水平，從而提高審慎經(jīng)營(yíng)水平，降低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)擴(kuò)張速度。金融機(jī)構(gòu)負(fù)債水平[Δ]lnliab的估計(jì)系數(shù)在1%的水平下顯著不為0，說(shuō)明金融機(jī)構(gòu)負(fù)債水平對(duì)山東省城商行資產(chǎn)擴(kuò)張有著顯著影響。銀行負(fù)債增長(zhǎng)越快，銀行的貸款規(guī)模擴(kuò)張速度越高。

在模型2中，加入了銀行盈利能力指標(biāo)變量[Δ]lnprofit后，進(jìn)一步考察了宏觀審慎政策對(duì)城商行信貸擴(kuò)張的影響。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，宏觀審慎政策變化對(duì)城商行信貸擴(kuò)張的影響與模型1的結(jié)論一致。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平指標(biāo)gdp的回歸系數(shù)在10%的水平下顯著，表明經(jīng)濟(jì)增速越高，銀行信貸擴(kuò)張?jiān)娇?，從而印證了金融與經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有共生性。盈利能力指標(biāo)[Δ]lnprobit的回歸系數(shù)為0.00552，在5%的顯著水平下顯著不為0，表明銀行盈利能力對(duì)其信貸擴(kuò)張有著顯著影響。銀行盈利能力越強(qiáng)，擴(kuò)張信貸資產(chǎn)的意愿越高。

在模型3中，加入了資本水平指標(biāo)[Δ]lncapital后，考察了宏觀審慎政策對(duì)銀行信貸資產(chǎn)擴(kuò)張的影響。資本水平指標(biāo)[Δ]lncapital的估計(jì)系數(shù)為0.0255，表明銀行資本補(bǔ)充水平的提高，將對(duì)銀行信貸資產(chǎn)擴(kuò)張產(chǎn)生正向影響。在模型3中，宏觀審慎政策指數(shù)變量的交叉項(xiàng)系數(shù)為負(fù)，在5%的水平下顯著，表明宏觀審慎政策對(duì)商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)擴(kuò)張有著顯著影響。

2.宏觀審慎政策和貨幣政策對(duì)商業(yè)銀行信貸投放影響的實(shí)證分析。在計(jì)量回歸模型（14）中，考慮到山東各家城商行的經(jīng)營(yíng)差異，應(yīng)當(dāng)選用固定效應(yīng)模型而不是隨機(jī)效應(yīng)模型。對(duì)計(jì)量模型進(jìn)行Hausman檢驗(yàn)得到的P值為0，說(shuō)明應(yīng)當(dāng)選用固定效應(yīng)模型。固定效應(yīng)模型回歸的結(jié)果見(jiàn)表2。表2中所有的估計(jì)模型都采用聚類穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)差。在模型4中，首先考察了宏觀審慎政策與貨幣政策對(duì)金融機(jī)構(gòu)信貸增長(zhǎng)的影響，結(jié)果發(fā)現(xiàn)宏觀審慎政策指數(shù)指標(biāo)與貨幣政策工具交叉項(xiàng)的估計(jì)系數(shù)在1%的水平上呈現(xiàn)負(fù)效應(yīng)，這意味著宏觀審慎政策與貨幣政策之間存在著互補(bǔ)的關(guān)系。當(dāng)前，差別準(zhǔn)備金動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制、宏觀審慎評(píng)估體系等都是帶有宏觀審慎政策理念的貨幣政策工具，因此宏觀審慎政策與貨幣政策存在內(nèi)在的一致性和相關(guān)性。宏觀審慎政策指數(shù)變量ΔMacrotool的估計(jì)系數(shù)為負(fù)，表明宏觀審慎政策的收緊有助于抑制商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)的過(guò)快增長(zhǎng)。

在模型5中，引入了貨幣政策工具Δreserve后，考察了宏觀審慎政策和貨幣政策對(duì)金融機(jī)構(gòu)信貸增長(zhǎng)的影響。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，宏觀審慎政策變化與貨幣政策變化的交叉項(xiàng)對(duì)城商行信貸擴(kuò)張的影響與模型4的結(jié)論一致。交叉項(xiàng)的估計(jì)系數(shù)為-0.00117，在1%的水平下顯著，表明宏觀審慎政策與貨幣政策之間存在著補(bǔ)充效應(yīng)。貨幣政策工具變量Δreserve的估計(jì)系數(shù)在10%的水平下顯著為負(fù)，表明貨幣政策的收緊對(duì)商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)擴(kuò)張有著顯著的抑制作用，貨幣政策的調(diào)控效果非常顯著。

在模型6和模型7中，加入了銀行盈利能力指標(biāo)變量Δlnprofit和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)指標(biāo)gdp后，進(jìn)一步考察了宏觀審慎政策和貨幣政策對(duì)城商行信貸擴(kuò)張的影響。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，貨幣政策與宏觀審慎政策交叉項(xiàng)的估計(jì)系數(shù)與模型4結(jié)論一致。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平指標(biāo)gdp的回歸系數(shù)在10%的水平下不顯著，這可能是由于考慮了貨幣政策調(diào)整是主要依據(jù)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和物價(jià)形勢(shì)變化作出的，與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平存在一定的相關(guān)性，進(jìn)而導(dǎo)致相關(guān)指標(biāo)的估計(jì)系數(shù)不顯著。

四、結(jié)論及政策建議

本文對(duì)宏觀審慎政策與貨幣政策的協(xié)調(diào)效果進(jìn)行了理論分析，并基于2011—2016年上半年山東省14家城商行季度數(shù)據(jù)，實(shí)證分析了宏觀審慎政策和貨幣政策對(duì)商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)行為的影響。實(shí)證結(jié)果表明，宏觀審慎政策的出臺(tái)對(duì)金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)擴(kuò)張具有顯著的負(fù)向影響，宏觀審慎政策與貨幣政策之間存在著互補(bǔ)效應(yīng)，宏觀審慎政策進(jìn)一步提高了貨幣政策的調(diào)控效果。因此，在健全貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調(diào)控框架中，應(yīng)當(dāng)注重貨幣政策與宏觀審慎政策的協(xié)調(diào)配合，形成政策合力，提升金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)水平。

一是充分發(fā)揮國(guó)務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會(huì)的協(xié)調(diào)作用。監(jiān)管協(xié)調(diào)不充分是當(dāng)前我國(guó)金融監(jiān)管體系面臨的突出問(wèn)題，為此國(guó)務(wù)院設(shè)立金融穩(wěn)定發(fā)展委員會(huì)，作為統(tǒng)籌協(xié)調(diào)金融穩(wěn)定和改革發(fā)展重大問(wèn)題的議事協(xié)調(diào)機(jī)構(gòu)?！皡f(xié)調(diào)貨幣政策與金融監(jiān)管相關(guān)事項(xiàng)，統(tǒng)籌協(xié)調(diào)金融監(jiān)管重大事項(xiàng)”是國(guó)務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會(huì)的重要職責(zé)，應(yīng)當(dāng)充分發(fā)揮其功能，建立貨幣政策與宏觀審慎政策的協(xié)調(diào)機(jī)制，統(tǒng)籌考慮穩(wěn)增長(zhǎng)、促改革、調(diào)結(jié)構(gòu)、惠民生、防風(fēng)險(xiǎn)等多重工作目標(biāo)。

二是貨幣政策與宏觀審慎政策更加注重搭配協(xié)調(diào)。貨幣政策主要針對(duì)物價(jià)穩(wěn)定，而宏觀審慎政策更加注重防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，因此應(yīng)當(dāng)在全面分析具體的經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境的基礎(chǔ)上，合理搭配把握貨幣政策和宏觀審慎政策的方向和力度。在制定和實(shí)施貨幣政策時(shí)，需要考慮其對(duì)宏觀審慎政策的影響，有效把握政策的方向和力度。同時(shí)，在制定出臺(tái)宏觀審慎政策時(shí)，也需要考慮其對(duì)貨幣政策的狀況及貨幣政策傳導(dǎo)的影響。因此，實(shí)現(xiàn)貨幣政策與宏觀審慎政策的協(xié)調(diào)配合，要把握好經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)規(guī)律，管控好政策溢出效應(yīng)和傳染效應(yīng)，防止出現(xiàn)政策疊加和行為不當(dāng)導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)，真正實(shí)現(xiàn)兩者的充分協(xié)調(diào)、靈活配合。

三是加強(qiáng)經(jīng)濟(jì)金融信息共享。高質(zhì)量的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和高效健全的金融業(yè)數(shù)據(jù)綜合統(tǒng)計(jì)，是制定貨幣政策和宏觀審慎政策的關(guān)鍵。因此，應(yīng)當(dāng)充分發(fā)揮互聯(lián)網(wǎng)+、大數(shù)據(jù)等信息技術(shù)優(yōu)勢(shì)，構(gòu)建完善經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)體系，加強(qiáng)數(shù)據(jù)的共享合作，提升對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融環(huán)境的監(jiān)測(cè)分析。及時(shí)監(jiān)測(cè)金融高頻數(shù)據(jù)，強(qiáng)化對(duì)影響經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定的因素和事件的分析，有針對(duì)性地制定出臺(tái)貨幣政策和宏觀審慎政策。在某項(xiàng)政策制定時(shí)要強(qiáng)化全局意識(shí)、協(xié)調(diào)意識(shí)，選擇正確的實(shí)施時(shí)機(jī)并在適當(dāng)?shù)臅r(shí)點(diǎn)退出，以發(fā)揮宏觀審慎政策與貨幣政策之間的良好互動(dòng)作用，促進(jìn)宏觀調(diào)控政策目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

注：

1在具體編制過(guò)程中，參考了中國(guó)人民銀行、銀監(jiān)部門出臺(tái)一系列具有宏觀審慎政策理念的相關(guān)政策，包括住房宏觀審慎管理政策、差別準(zhǔn)備金動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制、宏觀審慎評(píng)估體系、跨境融資審慎管理、商業(yè)銀行資本管理辦法、規(guī)范金融機(jī)構(gòu)同業(yè)業(yè)務(wù)等政策。如果在當(dāng)季出臺(tái)了一項(xiàng)新的宏觀審慎政策或工具，宏觀審慎政策指數(shù)+1，如果當(dāng)季沒(méi)有出臺(tái)新的宏觀審慎政策工具，則宏觀審慎政策指數(shù)沒(méi)有變化，這種計(jì)算方法已經(jīng)在國(guó)外宏觀審慎政策實(shí)證研究中得到了廣泛的應(yīng)用（Cerutti等，2015；Altunbas、Binici和Gambacorta，2016；Akinci和Olmstead-Rumsey，2015；Buch等，2016）。限于篇幅，本文未將具體宏觀審慎政策指數(shù)計(jì)算過(guò)程詳細(xì)列出。

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