財務(wù)視角下企業(yè)債券違約原因探析與風(fēng)險防范*

■ 蓬若曦 李佳鈺（安徽財經(jīng)大學(xué)會計學(xué)院）

一、企業(yè)債券違約現(xiàn)狀1

債券是政府和企業(yè)非常重要的融資工具之一，具有穩(wěn)健的特征，所以受關(guān)注程度不大。但是自2015年起，我國債券違約情況開始頻繁爆發(fā)，并在2018年達到高峰，穩(wěn)健的局面被打破?？v觀2018年債券違約情況，違約金額超過了2014年至2017年違約金額之和，高達1069.25億，較2017年增加340%，而2019年新增違約債券1216.99億元，雖相較于2018年大幅度增加有所緩和，但這意味著中國債券違約現(xiàn)象并不是曇花一現(xiàn)，而是持續(xù)性的增長和爆發(fā)。

圖1 債券違約金額與數(shù)量統(tǒng)計

這對于債券市場的參與者和發(fā)行者來說并不是好消息。隨著全球經(jīng)濟的發(fā)展，尤其是中國經(jīng)濟的快速上升，我國諸多公司國際化經(jīng)營的范圍，深度和規(guī)模都在不斷增大，我國大部分公司都會面臨更加復(fù)雜，多樣的風(fēng)險。債券違約風(fēng)險作為一種信號，能夠比較全面的反映公司的經(jīng)營情況，這意味著發(fā)行公司對自身的風(fēng)險防范和治理是必不可少的。恰恰在我國剛性兌付的大環(huán)境下，很多投資者都認為債券零風(fēng)險，很少考慮到違約情況，也有部分投資者認為企業(yè)屬性也是估量債券違約風(fēng)險的依據(jù)，大數(shù)據(jù)上來看確實是國企之類的大企業(yè)是比民營企業(yè)更有信用，但就近幾年的債券違約主體來看，雖主要的違約主體為民營企業(yè)，占比74%，但部分國企和央企也難逃債券違約此劫，一些地方國有企業(yè)、中央國有企業(yè)、中外合資企業(yè)、外商獨資企業(yè)雖違約主體數(shù)量不多，但在金額方面仍占達近30%。這必然會導(dǎo)致投資者的迷茫，對債券市場機制的不信任，從而導(dǎo)致債權(quán)市場的穩(wěn)定性下降，影響企業(yè)融資，間接影響經(jīng)濟的發(fā)展。此外，公司債券違約并非集中在某一行業(yè)，行業(yè)分布的較為分散，主要體現(xiàn)在制造業(yè)、煤炭、零售業(yè)、鋼鐵、機械制造業(yè)等綜合這些行業(yè)的違約主體，可以發(fā)現(xiàn)其融資渠道受制是其違約的主要原因之一，并且普遍存在公司內(nèi)部控制缺陷以及公司治理漏洞等問題。這就急切需要發(fā)行債券的公司從自身財務(wù)與內(nèi)部治理角度提高對債券違約風(fēng)險的預(yù)測與防范的能力，從根本上維持債券市場的穩(wěn)定性。

二、違約原因

（一）宏觀因素對債券違約的影響

宏觀經(jīng)濟環(huán)境和行業(yè)特征是影響債券違約重要因素。宏觀經(jīng)濟環(huán)境方面主要以GDP增速為指標(biāo)，說明不同增速影響下的債券違約程度，當(dāng)GDP增速較為緩慢時，我國企業(yè)債券的違約程度也比較嚴重。目前我國GDP增速緩慢受到國內(nèi)經(jīng)濟增速調(diào)整與國際經(jīng)濟復(fù)蘇乏力的共同影響，因此，我國債券違約持續(xù)性的增長和爆發(fā)只是國際債券市場的一部分。由此可見，宏觀經(jīng)濟環(huán)境可以反映資本市場系統(tǒng)性風(fēng)險的波動，進而影響債券市場。此外，一些公司在財政政策和貨幣政策較為寬松的條件下加大了融資，杠桿率加快，導(dǎo)致在債務(wù)到期時外部環(huán)境變化使得企業(yè)資金鏈運轉(zhuǎn)困難，大大增加了債券違約的概率。行業(yè)特征的影響則是來自不同行業(yè)的發(fā)展環(huán)境和獨特屬性。比如產(chǎn)能過剩的行業(yè)和周期性發(fā)展行業(yè)抗風(fēng)險能力較弱，很有可能發(fā)生債券違約；經(jīng)濟效益較差的行業(yè)由于支持力度小，經(jīng)營不善，容易出現(xiàn)財務(wù)風(fēng)險，債券違約的可能性也會比較大，相反受到政府支持且發(fā)展較好的行業(yè)不太容易出現(xiàn)債券的違約現(xiàn)象。

（二）公司財務(wù)管理中的風(fēng)險

公司內(nèi)部的財務(wù)狀況是影響債券違約的另一重要因素，主要體現(xiàn)于公司的各種財務(wù)指標(biāo)與財務(wù)預(yù)警系統(tǒng)的可靠程度。首先，良好的盈利與獲現(xiàn)能力說明企業(yè)收入的穩(wěn)定性，當(dāng)收入穩(wěn)定時，公司不易發(fā)生違約，若公司利潤情況惡化，資產(chǎn)負債率較高，出現(xiàn)資不抵債現(xiàn)象，導(dǎo)致短期債務(wù)壓力加大，極可能導(dǎo)致債券違約；同時也要關(guān)注債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與資產(chǎn)的流動性的匹配度，如果不匹配出現(xiàn)短債長投或長債短投的情況，會導(dǎo)致公司現(xiàn)有的資金無法覆蓋償債高峰，出現(xiàn)資金短缺的財務(wù)問題，容易觸發(fā)違約風(fēng)險；隱性負債也極有可能增加違約風(fēng)險，隱性負債一般不記錄在資產(chǎn)負債表內(nèi)，要通過密切關(guān)注償債能力、營運能力與發(fā)展能力等財務(wù)比率來分析其潛在的可能性。上市公司的財務(wù)信息對多方利益相關(guān)者都有著重要影響，

（三）公司經(jīng)營環(huán)境中的風(fēng)險

穩(wěn)定的經(jīng)營環(huán)境也會影響企業(yè)的債券違約，良好的公司治理能夠帶來穩(wěn)定的經(jīng)營環(huán)境，有助于增加公司經(jīng)營效益，降低債券違約的概率。企業(yè)需要密切關(guān)注現(xiàn)金流狀況，如果不能確保企業(yè)現(xiàn)金的充足和穩(wěn)定，導(dǎo)致資金鏈的斷裂，企業(yè)會發(fā)生償債不及時等財務(wù)狀況，進而導(dǎo)致經(jīng)營環(huán)境惡化。除此之外，企業(yè)的經(jīng)營管理涉及到管理層與治理層的綜合治理能力，若企業(yè)管理者盲目地做出一些會對企業(yè)產(chǎn)生負面影響的決策，導(dǎo)致經(jīng)濟效益降低，經(jīng)營環(huán)境惡化，就會增加債券違約的可能性。穩(wěn)定的經(jīng)營環(huán)境還體現(xiàn)在企業(yè)聲譽上，若公司的經(jīng)營管理在行業(yè)內(nèi)有較好的聲譽，說明該公司經(jīng)營與治理受到一致好評，存在債務(wù)風(fēng)險的可能性不大，進而會降低債券違約的概率。

三、防范措施

通過對我國債券市場和違約情況的分析，結(jié)合債券違約的原因研究提出以下防范措施：

（一）發(fā)債公司應(yīng)注重自身財務(wù)狀況及經(jīng)營能力

公司在舉債時應(yīng)當(dāng)謹慎，大部分債券違約的根本原因是自身財務(wù)狀況與經(jīng)營能力惡化。這要求公司在發(fā)展過程中首先需要不斷完善公司治理水平，可以通過完善激勵機制來增強管理層和治理層的責(zé)任；其次，完善內(nèi)控機制，建立財務(wù)預(yù)警機制來預(yù)測現(xiàn)金流情況和預(yù)警過高資產(chǎn)負債率，及時發(fā)現(xiàn)風(fēng)險進行防范調(diào)整，避免財務(wù)失敗和破產(chǎn)，進而降低債券違約發(fā)生的概率；此外，公司需加強對信用重視程度，合理制定公司未來發(fā)展戰(zhàn)略，在發(fā)行債券前對自身資產(chǎn)負債率及現(xiàn)金流量情況有一個細致的評價，避免盲目追求激進擴張而增加負債壓力，導(dǎo)致資金流動困難。

（二）加強監(jiān)管力度，統(tǒng)一監(jiān)管標(biāo)準

為了推動我國債券市場健康持久地發(fā)展，市場監(jiān)管部門一方面要加大對違法違規(guī)、內(nèi)幕交易、操控市場等違法行為進行查處，充分發(fā)揮市場監(jiān)管作用，運用法制化手段處理債券市場違規(guī)問題，增強對發(fā)債公司及中介機構(gòu)的約束，保證債券市場健康運行。另一方面，我國債券市場眾多,各個市場的監(jiān)管主體和標(biāo)準不一致，而各個市場又會出現(xiàn)監(jiān)管不到位的情況，因此很難對市場形成統(tǒng)一的監(jiān)管制度和對監(jiān)管制度的完善。我國的債券市場應(yīng)建立嚴格地統(tǒng)一監(jiān)管標(biāo)準，要求監(jiān)管部門對發(fā)債公司及中介機構(gòu)進行集中統(tǒng)一監(jiān)管，減少監(jiān)管成本，提高監(jiān)管效率。

（三）完善債券市場機制，加強信息披露

隨著我國債券市場的不斷成熟發(fā)展，違約“大潮流”現(xiàn)象并不會減少，部分公司因財務(wù)惡化或意外事故的發(fā)生都會增加債券違約的概率。首先，我國市場關(guān)于債券違約的后續(xù)處理機制并不完善，可以使其市場化和規(guī)范化，例如通過建立違約債券的轉(zhuǎn)讓市場推動違約債券的平穩(wěn)流通，減少違約帶來的損失；其次，中介機構(gòu)需進一步加強對自身職責(zé)的履行，能夠嚴格按照規(guī)定客觀、公正地對債券進行評估、監(jiān)測以及跟蹤，防止出現(xiàn)中介機構(gòu)與發(fā)債公司相互串通欺騙投資者現(xiàn)象；此外，還應(yīng)完善和規(guī)范發(fā)行公司以及中介機構(gòu)的對外信息披露機制，加強市場之間的信息交流與共享，最大可能避免信息不對稱現(xiàn)象，對提供虛假信息等違規(guī)行為應(yīng)增強處罰力度，增加違規(guī)成本。