馬瑞

摘? ?要：本文在對(duì)我國(guó)P2P網(wǎng)貸平臺(tái)按照股東背景進(jìn)行聚類分析的基礎(chǔ)上，對(duì)影響不同聚類網(wǎng)貸平臺(tái)成交規(guī)模的相關(guān)因素進(jìn)行了實(shí)證研究。研究發(fā)現(xiàn)，不同聚類中P2P網(wǎng)貸平臺(tái)成交規(guī)模的影響因素具有一定的差異性，即存在個(gè)體效應(yīng)。網(wǎng)貸平臺(tái)待償余額、凈投資者數(shù)量、累計(jì)停業(yè)平臺(tái)數(shù)量與所有聚類網(wǎng)貸平臺(tái)成交規(guī)模存在一定的正相關(guān)性，而平臺(tái)借款期限、綜合收益率水平、平臺(tái)數(shù)量顯著負(fù)向影響平臺(tái)成交量。

關(guān)鍵詞：P2P網(wǎng)絡(luò)借貸;成交規(guī)模;股東背景

中圖分類號(hào)：F830.5? ?文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：B 文章編號(hào)：1674-2265（2019）03-0059-05

DOI：10.19647/j.cnki.37-1462/f.2019.03.007

一、引言

P2P網(wǎng)絡(luò)借貸是借助互聯(lián)網(wǎng)優(yōu)勢(shì)，基于第三方網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)為借貸雙方進(jìn)行資金融通的一種融資方式。因其脫離傳統(tǒng)銀行為中介進(jìn)行資金融通，所以對(duì)借貸雙方而言，手續(xù)簡(jiǎn)單、門檻低廉、審批快捷，備受市場(chǎng)投資者的青睞。自2007年我國(guó)第一家P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)“拍拍貸”上線以來，這種以互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)為核心的新型融資模式如雨后春筍般發(fā)展起來，交易金額不斷擴(kuò)大。它在改變?nèi)藗儗?duì)傳統(tǒng)金融服務(wù)認(rèn)知的同時(shí)，也為個(gè)人和中小企業(yè)投資者提供了一條更加便捷的融資理財(cái)渠道。

網(wǎng)絡(luò)借貸在快速發(fā)展的同時(shí)，因其行業(yè)準(zhǔn)入門檻缺失及業(yè)內(nèi)監(jiān)管的真空，導(dǎo)致其運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)不斷累積，從而出現(xiàn)大量平臺(tái)停業(yè)或跑路現(xiàn)象。問題平臺(tái)的不斷涌現(xiàn)，不僅使投資者損失慘重，而且直接影響了參與者的信心，加大了優(yōu)質(zhì)網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)的生存壓力。在此背景下，投資者參與網(wǎng)貸平臺(tái)主要的關(guān)注點(diǎn)是什么，不同股東背景的平臺(tái)是否受到影響，不僅是當(dāng)前網(wǎng)貸平臺(tái)亟須了解的，也是影響整個(gè)行業(yè)穩(wěn)定發(fā)展的重要因素。

二、文獻(xiàn)綜述

當(dāng)前關(guān)于網(wǎng)貸平臺(tái)成交問題的探討主要從借款人與投資人兩個(gè)方面開展。

從借款人角度，F(xiàn)reedman（2008）認(rèn)為，網(wǎng)貸借款人的信息透明度與其借款成功率之間呈正向關(guān)系，即平臺(tái)公開的信息越全面、詳細(xì)，借款成功率將越高。Berger等（2009）研究發(fā)現(xiàn)，網(wǎng)貸平臺(tái)服務(wù)減少了信息不對(duì)稱行為的發(fā)生，并使借款人的借貸條件大大得以改善。借款人信用等級(jí)與借款違約率之間的關(guān)系進(jìn)一步得到了Lin等（2013）的驗(yàn)證，即信用等級(jí)越低，違約率將越高。Puro等（2010）論證了網(wǎng)絡(luò)借貸成功的主要影響因素是借款人信用、負(fù)債比以及往期逾期等。Herzenstein等（2011）研究得出，美國(guó)Prosper平臺(tái)的借款成功率與借款人信用之間存在一定的正向關(guān)系，即借款人信用評(píng)級(jí)越高，其借款成功率就會(huì)越大。李悅雷等（2013）實(shí)證分析了“拍拍貸”平臺(tái)，研究發(fā)現(xiàn)影響其借款成功率的顯著因素包括借款合約的基本特征、借款人基本情況以及社會(huì)資本屬性等。陳霄等（2013）通過實(shí)證分析得出，借款人信用、借款標(biāo)的、個(gè)人特征等顯著影響網(wǎng)貸平臺(tái)借款人逾期風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)考慮建立網(wǎng)貸平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控機(jī)制及管理體系。廖理（2014）通過對(duì)“人人貸”平臺(tái)的實(shí)證分析，證明了在面臨相同利率的投資選擇時(shí)，通過借款人的公開信息可以有效分辨其違約風(fēng)險(xiǎn)水平。索云騰（2016）認(rèn)為借款人的社會(huì)人際關(guān)系影響網(wǎng)絡(luò)借貸風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，而我國(guó)網(wǎng)絡(luò)借貸市場(chǎng)中的違約風(fēng)險(xiǎn)尚處于中等水平。

從投資人角度，郭海鳳等（2015）通過實(shí)證分析得出影響P2P網(wǎng)貸平臺(tái)綜合實(shí)力的重要因素是盈利性和安全性，并建立了對(duì)網(wǎng)貸平臺(tái)的綜合評(píng)價(jià)體系。尹鈞惠等（2016）構(gòu)建了我國(guó)P2P網(wǎng)貸平臺(tái)內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，通過測(cè)評(píng)排名，作為投資者選擇平臺(tái)的參考。王剛貞（2016）基于網(wǎng)貸投資人視角，構(gòu)建了網(wǎng)貸平臺(tái)成交規(guī)模影響因素的動(dòng)態(tài)面板模型，并實(shí)證分析了影響P2P網(wǎng)貸平臺(tái)成交規(guī)模的主要因素，包括平臺(tái)以往的成交量、平臺(tái)收入、平臺(tái)人才值、平臺(tái)透明度和資金分散度等。葉青等（2016）指出，投資者通過觀察網(wǎng)貸平臺(tái)利率水平、平臺(tái)實(shí)力、標(biāo)的類型、風(fēng)控能力等，可以識(shí)別問題平臺(tái)，并基于此構(gòu)建了問題平臺(tái)識(shí)別模型。

已有文獻(xiàn)多認(rèn)為P2P網(wǎng)貸平臺(tái)的成交規(guī)模主要受到借款人信用及其綜合評(píng)價(jià)因素的影響;而從投資人的角度出發(fā)，則主要考慮對(duì)P2P網(wǎng)貸平臺(tái)的綜合評(píng)價(jià)因素。安全性是其考慮的首要因素，網(wǎng)貸平臺(tái)股東背景也是影響其風(fēng)險(xiǎn)高低的主要因素，當(dāng)前鮮有文獻(xiàn)對(duì)此進(jìn)行研究。本文基于我國(guó)P2P網(wǎng)貸平臺(tái)的數(shù)據(jù)，從投資者的角度，按照股東背景的不同，實(shí)證分析影響網(wǎng)貸平臺(tái)成交量的主要因素，并通過實(shí)證結(jié)果給出相應(yīng)的政策建議。

三、影響機(jī)理分析

投資者在P2P網(wǎng)貸平臺(tái)投資時(shí)，首先考慮的是網(wǎng)貸平臺(tái)的合規(guī)性與可靠性，以此再進(jìn)一步選擇適合自己的投資標(biāo)的。由于投資者對(duì)平臺(tái)標(biāo)的、借款人信息等情況無從辨別，而且即便平臺(tái)標(biāo)的產(chǎn)品逾期，但只要平臺(tái)依然正常運(yùn)行，投資者還是可以接受標(biāo)的產(chǎn)品延期到賬，投資者與借款人之間的信息不對(duì)稱問題即轉(zhuǎn)化為投資者與網(wǎng)貸平臺(tái)的信息不對(duì)稱問題。當(dāng)前我國(guó)的P2P網(wǎng)貸平臺(tái)按照股東背景的不同主要分為民營(yíng)系、銀行系、上市公司系、國(guó)資系和風(fēng)投系五大類。民營(yíng)系平臺(tái)，股東背景為民營(yíng)企業(yè)，主要代表平臺(tái)有紅嶺創(chuàng)投、恒信易貸、你我貸等。銀行系平臺(tái)是由銀行或其子公司或銀行下屬的集團(tuán)組織設(shè)立的獨(dú)立網(wǎng)貸平臺(tái)，主要代表有開鑫貸、民生易貸、有氧金融等。上市系網(wǎng)貸平臺(tái)，即上市公司以不同交易方式投資入股的P2P平臺(tái)，如控股、參股、獨(dú)資或間接關(guān)聯(lián)交易等，主要代表有陸金服、微貸網(wǎng)、宜人貸等。國(guó)資系平臺(tái)，即國(guó)資企業(yè)通過直接或間接參股投入的P2P平臺(tái)，代表平臺(tái)有東方匯、民貸天下、好好理財(cái)?shù)?。風(fēng)投系平臺(tái)即有風(fēng)投資金投入背景的平臺(tái)，代表平臺(tái)有有利網(wǎng)、人人貸、愛錢進(jìn)等。由于股東背景的差異，對(duì)網(wǎng)貸平臺(tái)的成交規(guī)模會(huì)有一定的影響，所以在分析時(shí)，按股東背景不同進(jìn)行聚類。在選取影響P2P網(wǎng)貸平臺(tái)成交規(guī)模影響因素時(shí)，參考王剛貞和江光輝（2016）研究思路，一是網(wǎng)貸平臺(tái)的信息指標(biāo)，二是標(biāo)的產(chǎn)品的信息指標(biāo)。

（一）網(wǎng)貸平臺(tái)的信息

P2P網(wǎng)貸平臺(tái)的基本信息是投資者在決定是否投資時(shí)的首要分析要素。部分因素是不可量化的內(nèi)在因素，如平臺(tái)技術(shù)水平、品牌影響力等受主觀因素影響較多，而可量化的平臺(tái)基本信息指標(biāo)主要包括四項(xiàng)：

1. 網(wǎng)貸平臺(tái)總量值。不同股東背景的網(wǎng)貸平臺(tái)數(shù)量多寡直接影響投資者的參與熱情。一般來說，同一背景的網(wǎng)貸運(yùn)營(yíng)平臺(tái)越多，可供投資者選擇的越多，單個(gè)平臺(tái)成交規(guī)模反而越少。

2. 網(wǎng)貸平臺(tái)人氣值。人氣值主要反映市場(chǎng)上參與平臺(tái)投融資交易的借款人與投資人數(shù)量。平臺(tái)人氣越高，其成交規(guī)模也可能越大。

3. 停業(yè)平臺(tái)數(shù)量。同一類別網(wǎng)貸平臺(tái)數(shù)量多寡不僅影響投資者交易行為，累計(jì)停業(yè)平臺(tái)數(shù)量也是投資者要考察的一個(gè)關(guān)鍵指標(biāo)。這里的停業(yè)平臺(tái)主要指的是終止運(yùn)營(yíng)的平臺(tái)與良性退出的平臺(tái)，即非問題平臺(tái)。這一指標(biāo)反映了同一類別平臺(tái)的總體治理情況。累計(jì)停業(yè)平臺(tái)數(shù)量越多，可以認(rèn)為平臺(tái)的總體治理情況越好，失信率越低，投資者對(duì)這一類平臺(tái)參與熱情越高，平臺(tái)的成交規(guī)模也越大。

4. 網(wǎng)貸平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)值。即該網(wǎng)貸平臺(tái)未來發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)的可能性。因?yàn)檫@種不確定性很難度量，一般認(rèn)為，如果一個(gè)平臺(tái)的待償還余額越多，未來發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)的可能性越大，但待償余額也反映了過去投資者對(duì)這一平臺(tái)參與的熱情度，所以平臺(tái)待償還余額對(duì)成交量的影響暫無法確定。

（二）標(biāo)的產(chǎn)品的信息

投資者在確定了參與的網(wǎng)貸平臺(tái)后，平臺(tái)上的標(biāo)的產(chǎn)品基本情況也會(huì)影響其是否最終投資。具體來說，主要包括收益性與流動(dòng)性兩個(gè)指標(biāo)。

1. 產(chǎn)品的流動(dòng)性。產(chǎn)品的流動(dòng)性代表網(wǎng)貸平臺(tái)資金的周轉(zhuǎn)速度，即投資者收回投資的時(shí)間長(zhǎng)短。因?yàn)榻陙砭W(wǎng)貸平臺(tái)“爆雷”事件頻發(fā)，所以投資者都傾向于短標(biāo)。即產(chǎn)品的平均借款期限越短，其流動(dòng)性越強(qiáng)，則投資者越愿意在平臺(tái)上投資，成交規(guī)模就會(huì)越大。

2. 產(chǎn)品的收益性。在同類平臺(tái)進(jìn)行選擇時(shí)，產(chǎn)品的收益率高低是投資者的重要參考指標(biāo)。一般來說，收益率與成交規(guī)模成正比。

四、模型構(gòu)建與數(shù)據(jù)說明

（一）模型構(gòu)建

表1為網(wǎng)貸平臺(tái)成交規(guī)模的影響因素模型中各變量的含義、預(yù)期符號(hào)以及基本說明。

為了對(duì)市場(chǎng)上眾多的網(wǎng)貸平臺(tái)進(jìn)行深入分析，按照聚類分析方法，對(duì)其進(jìn)行了歸納整理，從而更加清晰地反映出影響不同類別P2P網(wǎng)貸平臺(tái)成交規(guī)模的主要因素。考量聚類之間的異質(zhì)性，個(gè)體效應(yīng)模型是最好的估計(jì)方法之一。構(gòu)建基本模型如下：

其中：[Di]是虛擬變量，代表不同股東背景的個(gè)體平臺(tái);[βi]為回歸系數(shù);[i]代表第[i]個(gè)P2P網(wǎng)貸平臺(tái)，[t]指每個(gè)年度對(duì)應(yīng)的月份，[εit]代表殘差項(xiàng)。由于成交量、待償余額、凈投資者取值較高，故對(duì)其進(jìn)行對(duì)數(shù)處理。

（二）數(shù)據(jù)來源

本文選取了2014年1月—2017年12月不同股東背景的P2P網(wǎng)貸平臺(tái)的基礎(chǔ)性數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析，所使用的平臺(tái)面板數(shù)據(jù)來源于網(wǎng)貸之家網(wǎng)站及CEIC經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)庫(kù)。刪除了個(gè)別因?yàn)槠脚_(tái)失聯(lián)、跑路等，而欠缺平臺(tái)基本數(shù)據(jù)資料的。統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)均由Stata14.0軟件完成。

五、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）變量描述性統(tǒng)計(jì)

從表2結(jié)果可以看出，我國(guó)的P2P網(wǎng)貸平臺(tái)主要以民營(yíng)系平臺(tái)為主，其月成交量也遙居其他幾類平臺(tái)之首，平均成交量達(dá)到627.29億，成交量最高的月份突破千億大關(guān)，銀行系平臺(tái)數(shù)量最少，平均只有12個(gè)，雖然總成交量不高，但平均成交量達(dá)到13.80億，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高出其他四類平臺(tái)。從平均成交量水平可以看出，信用水平越高的平臺(tái)，越受到投資者追捧。從停業(yè)的平臺(tái)總量來看，民營(yíng)系平臺(tái)變動(dòng)較大，其標(biāo)準(zhǔn)差高達(dá)1209。相比之下，風(fēng)投系、銀行系、上市公司系平臺(tái)的發(fā)展較為穩(wěn)定，其累計(jì)停業(yè)平臺(tái)的標(biāo)準(zhǔn)差僅為0.14、1.33、0.38。平臺(tái)的累計(jì)待償余額，民營(yíng)系遙遙領(lǐng)先，為2306.15億元，其潛在風(fēng)險(xiǎn)較大。國(guó)資系平臺(tái)待償余額最小，不足其他平臺(tái)的1/3，只有438.69億元。從投資群體來看，民營(yíng)系、風(fēng)投系平臺(tái)受到青睞，而銀行系、國(guó)資系平臺(tái)受到冷落，凈投資人數(shù)較少，這主要與平臺(tái)數(shù)量多寡有關(guān)。從平臺(tái)的綜合收益率水平來看，民營(yíng)系平臺(tái)平均期限最短，但收益最高，達(dá)到14%，收益最高時(shí)達(dá)到23%，最低也有10%。而銀行系平臺(tái)平均期限最長(zhǎng)，但收益最低，平均僅有7%，風(fēng)投系與上市公司系平臺(tái)相對(duì)比較適中，達(dá)到11%。從幾類平臺(tái)收益的標(biāo)準(zhǔn)差來看，相對(duì)比較穩(wěn)定，波動(dòng)不大。

（二）網(wǎng)貸平臺(tái)成交量影響的實(shí)證分析

在聚類分析的基礎(chǔ)上，本文對(duì)不同股東背景的網(wǎng)貸平臺(tái)成交規(guī)模與眾多可能影響因素之間的相關(guān)程度進(jìn)行分析。表3列示了OLS與FE兩類模型的實(shí)證結(jié)果。模型（1）是不考慮個(gè)體效應(yīng)時(shí)的回歸結(jié)果，模型（2）—模型（5）是針對(duì)不同股東背景的個(gè)體效應(yīng)進(jìn)行逐步回歸，模型（6）為固定效應(yīng)模型。對(duì)比模型（4）、（5）可以看出，網(wǎng)貸平臺(tái)的個(gè)體效應(yīng)較為顯著，不同股東背景的P2P網(wǎng)貸平臺(tái)都會(huì)影響成交情況，影響系數(shù)分別介于[3.824，4.289]之間。其中民營(yíng)系網(wǎng)貸平臺(tái)的影響最大，達(dá)到[α1=4.289]，其他四類背景平臺(tái)的影響有所減弱，銀行系、上市公司系、風(fēng)投系、國(guó)資系分別只有3.904、3.998、3.824、4.054，說明不同股東背景下的P2P網(wǎng)貸平臺(tái)成交量存在一定的個(gè)體效應(yīng)。

通過模型（6）可以看出，所有聚類網(wǎng)貸平臺(tái)成交量的正向影響因素包括平臺(tái)待償余額、凈投資者人數(shù)以及累計(jì)停業(yè)平臺(tái)數(shù)，影響系數(shù)為0.631、0.352、0.005，均通過1%顯著性水平檢驗(yàn)，凈投資者人數(shù)、累計(jì)停業(yè)平臺(tái)數(shù)量與成交量之間的關(guān)系符合上述理論預(yù)期，即網(wǎng)貸平臺(tái)凈投資者越多，平臺(tái)的成交規(guī)模越大。累計(jì)停業(yè)平臺(tái)數(shù)每增加1個(gè)，平臺(tái)成交量將上升0.5%。說明投資者在選擇平臺(tái)時(shí)，一方面注意平臺(tái)的規(guī)模及人氣，另一方面也關(guān)注不同類別平臺(tái)的總體治理整頓情況。網(wǎng)貸平臺(tái)待償余額在上述理論預(yù)期中是不確定的因素，在模型中其與成交量也呈正相關(guān)影響，說明平臺(tái)待償余額越多，成交量就會(huì)越大。