李超

央行全面降準(zhǔn)之后還有全面降息，降息的時間窗口有望落在2季度，繼續(xù)看好利率債及基建類城投，央行調(diào)整普惠金融定向降準(zhǔn)考核標(biāo)準(zhǔn)，但預(yù)計釋放增量資金量并不大。總理考察三大銀行普惠金融部并召開座談會，穩(wěn)就業(yè)政策可能繼續(xù)加碼。

繼續(xù)看好利率債及基建類城投

年末時點(diǎn)過后貨幣市場利率大幅下行，R007下行72.24個BP至2.4138%，DR007下行69.90個BP至2.3401%；債券市場方面，5年期國債收益率下行7.64個BP至2.8850%，10年期國債收益率下行8.02個BP至3.1513%。上周，央行有5800億元逆回購到期，其中4700億元為7天逆回購，1100億元為14天逆回購，另有1000億元國庫現(xiàn)金定存到期。為維護(hù)銀行體系流動性合理充裕，央行開展1100億元逆回購操作，公開市場凈回籠5700億元。1月6日-1月12日這周，央行公開市場將有3400億元逆回購到期。

1月4日，中國人民銀行決定，“下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率1個百分點(diǎn)，其中，2019年1月15日和1月25日分別下調(diào)0.5個百分點(diǎn)，同時，2019年一季度到期的中期借貸便利（HLF）不再續(xù)做”。央行本次降準(zhǔn)符合我們年度策略報告《冬盡春歸，否極泰來》預(yù)測觀點(diǎn)，“央行貨幣政策在2019年大概率會選擇降準(zhǔn)來解決社融增速內(nèi)生動力匱乏的問題，我們預(yù)測2019年央行會有3-4次降準(zhǔn)”，以及我們后續(xù)報告《一月降準(zhǔn)概率高》中觀點(diǎn)“央行有望加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)力度，一月份降準(zhǔn)概率高”。區(qū)別于以往定向降準(zhǔn)，本次操作屬于全面降準(zhǔn)。

我們統(tǒng)計，2019年1季度MLF到期量為1.2萬億元，央行在答記者問中指出，“此次降準(zhǔn)將釋放資金約1.5萬億元，加上即將開展的定向中期借貸便利操作和普惠金融定向降準(zhǔn)動態(tài)考核所釋放的資金，再考慮今年一季度到期的中期借貸便利不再續(xù)做的因素后，凈釋放長期資金約8000億元”，由此推斷定向中期借貸便利操作和普惠金融定向考核約釋放5000億元。我們認(rèn)為。本次操作對市場流動性影響總體有限，央行后續(xù)大概率會選擇連續(xù)降準(zhǔn)，2019年大概率還會有3次降準(zhǔn)。央行全面降準(zhǔn)之后還有全面降息，降息的時間窗口有望落在2季度。

大類資產(chǎn)配置仍然最為看好利率債，近期經(jīng)濟(jì)基本面下行壓力將繼續(xù)加大，貨幣政策持續(xù)寬松概率高，維持2019年我國十年期國債收益率中樞在3.2%左右，底部在3.0%左右的判斷。據(jù)財聯(lián)社報道，近一個月以來，發(fā)改委密集批復(fù)各地基建項目，項目共計8個，投資金額超8500億元，我們預(yù)計未來基建增速繼續(xù)小幅反彈，從政策保障融資平臺合理融資需求的角度，繼續(xù)看好基建類城投債。對于股市，我們認(rèn)為中央經(jīng)濟(jì)工作會議充分體現(xiàn)了以穩(wěn)為主的政策基調(diào)，國家維穩(wěn)資本市場的意愿較強(qiáng)。但資本市場的大規(guī)模行情，仍要期待流動性顯著好轉(zhuǎn)的正面邏輯，短期內(nèi)機(jī)會不大，我們認(rèn)為未來的最大機(jī)會仍在于美元資產(chǎn)見頂趨弱的背景環(huán)境、同時國內(nèi)主動加大對外開放的政策紅利。

調(diào)整小微企業(yè)貸款考核標(biāo)準(zhǔn)釋放增量資金不大

每年年初央行都會進(jìn)行定向降準(zhǔn)的動態(tài)考核，今年1月2日，央行決定自2019年起，將普惠金融定向降準(zhǔn)小型和微型企業(yè)貸款考核標(biāo)準(zhǔn)由“單戶授信小于500萬元”調(diào)整為“單戶授信小于1000萬元”。根據(jù)央行2017年9月發(fā)布的《中國人民銀行關(guān)于對普惠金融實施定向降準(zhǔn)的通知》，適用普惠金融領(lǐng)域貸款定向降準(zhǔn)政策的金融機(jī)構(gòu)普惠金融領(lǐng)域貸款需達(dá)到一定比例。該比例分為兩檔，第一檔是上年普惠金融領(lǐng)域的貸款增量占全部新增人民幣貸款比例達(dá)到1.5%，或上年末普惠金融領(lǐng)域的貸款余額占全部人民幣貸款余額比例達(dá)到1.5%；第二檔是上年普惠金融領(lǐng)域的貸款增量占全部新增人民幣貸款比例達(dá)到10%，或上年末普惠金融領(lǐng)域的貸款余額占全部人民幣貸款余額比例達(dá)到10%。對符合第一檔所規(guī)定標(biāo)準(zhǔn)的金融機(jī)構(gòu)，其存款準(zhǔn)備金率在法定存款準(zhǔn)備金率基準(zhǔn)檔基礎(chǔ)上下調(diào)0.5個百分點(diǎn)：對符合第二檔所規(guī)定標(biāo)準(zhǔn)的金融機(jī)構(gòu)，其存款準(zhǔn)備金率在法定存款準(zhǔn)備金率基準(zhǔn)檔基礎(chǔ)上下調(diào)1.5個百分點(diǎn)。由此我們認(rèn)為，經(jīng)過1月2日的調(diào)整，定向降準(zhǔn)的覆蓋面有所加大。但正如我們上文所統(tǒng)計的，近期定向中期借貸便利操作和普惠金融定向考核約釋放資金共5000億元。我們認(rèn)為本次調(diào)整釋放增量資金并不大。

短期限信用債持續(xù)惡化 穩(wěn)就業(yè)政策將繼續(xù)加碼

截至1月4日這周，中短期融資券信用利差發(fā)生變化，三種評級1年、7年信用利差上行，3年、5年信用利差收窄。分評級看，中債AA+評級中短期融資券1年、3年、5年和7年信用利差變動8.6、-9.8、-10.8和0.01BP；中債AA評級中短期融資券1年、3年、5年和7年信用利差變動10.9、-8.7、-10.4和1.01 BP；中債AA-評級中短期融資券1年、3年和5年信用利差變動10.9、-8.7和-10.4BP。我們提示信用債投資仍需做好信用風(fēng)險識別。

李克強(qiáng)總理考察三大銀行普惠金融部并召開座談會，未來穩(wěn)就業(yè)政策可能繼續(xù)加碼。1月4日，李克強(qiáng)總理接連考察中國銀行、工商銀行和建設(shè)銀行普惠金融部，并在銀保監(jiān)會主持召開座談會?？偫韽?qiáng)調(diào)，要加大宏觀政策逆周期調(diào)節(jié)的力度，進(jìn)一步采取減稅降費(fèi)措施，運(yùn)用好全面降準(zhǔn)、定向降準(zhǔn)工具，支持民營企業(yè)和小微企業(yè)融資。我們認(rèn)為，總理此次考察延續(xù)了政府穩(wěn)增長、穩(wěn)就業(yè)的政策基調(diào)，通過促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)對民營及小微企業(yè)的信用釋放，根本目的在于穩(wěn)定就業(yè)。

據(jù)界面新聞報道，截止到1月2日，已有包括上海、江蘇、山東等在內(nèi)的近20個省市發(fā)布了穩(wěn)就業(yè)政策，可見各地陸續(xù)開始發(fā)力穩(wěn)定歲末年初就業(yè)壓力。整體來看，我們預(yù)計今年我國失業(yè)率不會觸及5.5%上限，但年初企業(yè)開工狀況如果不及預(yù)期，疊加2018年的貿(mào)易提前發(fā)生，失業(yè)率或面臨階段性上行壓力，我們提示關(guān)注2-3月、7月的失業(yè)率數(shù)據(jù)可能存在上沖風(fēng)險，失業(yè)率是今年政策底線之一，預(yù)計未來各地穩(wěn)就業(yè)政策將繼續(xù)加碼。