證券公司發(fā)展與支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的契合路徑研究

●陳 舜

黨的十九大報(bào)告提出，“深化金融體制改革，增強(qiáng)金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力，提高直接融資比重，促進(jìn)多層次資本市場(chǎng)健康發(fā)展?！边@為新時(shí)代中國(guó)特色社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的金融建設(shè)指明了方向。金融穩(wěn)定發(fā)展是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要基礎(chǔ)，而金融市場(chǎng)和金融機(jī)構(gòu)的價(jià)值實(shí)現(xiàn)，核心在于高效地連接起虛擬資本與實(shí)體企業(yè)之間的需求，最終達(dá)成資源最優(yōu)配置。但在當(dāng)前“轉(zhuǎn)方式、調(diào)結(jié)構(gòu)”的經(jīng)濟(jì)換擋進(jìn)程中，現(xiàn)有金融體系逐漸難以適應(yīng)我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展的需要。在宏觀層面，我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步的改革發(fā)展受到阻礙，主要表現(xiàn)為社會(huì)儲(chǔ)蓄向投資轉(zhuǎn)化的機(jī)制不暢，一部分閑置或者空轉(zhuǎn)資金沒(méi)能有效運(yùn)用到實(shí)體經(jīng)濟(jì)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)之中；在中觀層面，一些需要“補(bǔ)短板、促升級(jí)”的戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)與轉(zhuǎn)型升級(jí)產(chǎn)業(yè)還無(wú)法獲得金融體系的全方位支持來(lái)實(shí)現(xiàn)“做大做強(qiáng)”；在微觀層面，眾多中小實(shí)體經(jīng)濟(jì)企業(yè)亟需在商業(yè)模式上更新迭代，以在新經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)中繼續(xù)發(fā)展壯大，卻難以獲得金融機(jī)構(gòu)綜合金融服務(wù)的專(zhuān)業(yè)配套支持。同時(shí)，金融機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)發(fā)展也面臨瓶頸，亟待進(jìn)行深層次的模式變革，因此將證券公司的發(fā)展與支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的路徑相契合，具有重要的指導(dǎo)意義與實(shí)踐價(jià)值。

一、證券公司支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的理論分析

（一）虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)

實(shí)體經(jīng)濟(jì)是通過(guò)生產(chǎn)以形成具有使用價(jià)值的產(chǎn)品或服務(wù)的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，是“一國(guó)經(jīng)濟(jì)的立身之本、財(cái)富之源”。而虛擬經(jīng)濟(jì)是在虛擬資本的概念上衍生出來(lái)的，虛擬資本本身并不具有價(jià)值，但是可以通過(guò)資本循環(huán)實(shí)現(xiàn)增值（王春娟，2004）。虛擬經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)生是源于為實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展服務(wù)的，其通過(guò)聚集社會(huì)閑散資金，投資于需要資本集中的項(xiàng)目上，從而使整個(gè)社會(huì)的資源得以?xún)?yōu)化配置，且能夠有效分散和轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)。由于可以完成實(shí)體經(jīng)濟(jì)單獨(dú)依靠自身發(fā)展所無(wú)法實(shí)現(xiàn)的資本積累，虛擬經(jīng)濟(jì)可以促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展。

我國(guó)虛擬經(jīng)濟(jì)的發(fā)展與資本市場(chǎng)的誕生、成長(zhǎng)相伴而生，并逐步發(fā)展出外匯市場(chǎng)、銀行間市場(chǎng)等，從而構(gòu)成了我國(guó)完整的虛擬經(jīng)濟(jì)體系。同時(shí)，我國(guó)資本市場(chǎng)也隨著改革開(kāi)放以來(lái)我國(guó)金融體制改革的一系列變遷而逐步發(fā)展完善。實(shí)體經(jīng)濟(jì)是國(guó)民經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的基石，金融行業(yè)發(fā)展應(yīng)立足于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的金融需求。證券行業(yè)是虛擬經(jīng)濟(jì)體系中的重要組成部分，對(duì)虛擬經(jīng)濟(jì)以及實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展都發(fā)揮著重要的作用。我國(guó)證券行業(yè)圍繞著資本市場(chǎng)建設(shè)逐步發(fā)展，通過(guò)支持企業(yè)直接融資、并購(gòu)重組等經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，加速了資本流動(dòng)與資源整合，滿(mǎn)足了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的投融資與產(chǎn)業(yè)升級(jí)需求，以及虛擬經(jīng)濟(jì)自身的資本增值需求，在國(guó)民經(jīng)濟(jì)保持平穩(wěn)較快發(fā)展的過(guò)程中一直發(fā)揮著積極作用。然而，隨著實(shí)體經(jīng)濟(jì)的不斷成長(zhǎng)，虛擬經(jīng)濟(jì)的傳統(tǒng)運(yùn)作模式已漸漸無(wú)法適應(yīng)新時(shí)代背景下實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要，從而在客觀上對(duì)虛擬經(jīng)濟(jì)發(fā)展提出了更高的要求。

（二）金融在促進(jìn)儲(chǔ)蓄—投資轉(zhuǎn)化中的重要作用

一國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)以資本的形成與積累為基礎(chǔ)，而資本形成在很大程度上源于儲(chǔ)蓄—投資的轉(zhuǎn)化。換句話(huà)說(shuō)，在社會(huì)儲(chǔ)蓄規(guī)模既定的前提下，社會(huì)投資總量是由儲(chǔ)蓄向投資的轉(zhuǎn)化能力決定的。哈羅德—多馬經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模型認(rèn)為，在一國(guó)經(jīng)濟(jì)保持均衡增長(zhǎng)率的情況下，社會(huì)儲(chǔ)蓄能夠自發(fā)地全部轉(zhuǎn)化為投資。新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)的很多經(jīng)濟(jì)模型，都是以?xún)?chǔ)蓄—投資的有效轉(zhuǎn)化為假設(shè)條件，但并沒(méi)有系統(tǒng)地闡述影響儲(chǔ)蓄向投資轉(zhuǎn)化的各種因素。然而在實(shí)踐中，儲(chǔ)蓄和投資的主體往往不是統(tǒng)一的，兩者之間的轉(zhuǎn)化并不會(huì)自然而然地形成，而是需要金融市場(chǎng)和金融機(jī)構(gòu)作為橋梁去連通。所以，如果一國(guó)的金融發(fā)展滯后，勢(shì)必導(dǎo)致儲(chǔ)蓄—投資的轉(zhuǎn)化受到阻滯，進(jìn)而影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定發(fā)展。這種金融發(fā)展滯后主要表現(xiàn)為金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)或者金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)的發(fā)展無(wú)法滿(mǎn)足實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的金融需求。

改革開(kāi)放四十年來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)始終保持著高儲(chǔ)蓄率下的高增長(zhǎng)率，但是在“新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換”的新時(shí)期開(kāi)始面臨經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率下降的趨勢(shì)。在過(guò)往的“亞洲四小龍”時(shí)代，日本經(jīng)濟(jì)也曾在高儲(chǔ)蓄率下保持了幾十年的高增長(zhǎng)率，但在資產(chǎn)泡沫破滅之后，經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)率一去不復(fù)返。雖然當(dāng)前日本儲(chǔ)蓄率依然很高，但存在阻礙經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)鍵因素，即高額的社會(huì)儲(chǔ)蓄并未能有效轉(zhuǎn)化為投資。實(shí)現(xiàn)儲(chǔ)蓄—投資有效轉(zhuǎn)化的方式主要有兩種，一種是政府通過(guò)財(cái)政政策這只“看得見(jiàn)的手”來(lái)實(shí)現(xiàn)，一種是利用市場(chǎng)這只“看不見(jiàn)的手”，通過(guò)金融市場(chǎng)和金融機(jī)構(gòu)的作用來(lái)實(shí)現(xiàn)資本的再配置，而后者是社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)資源優(yōu)化配置的基礎(chǔ)方式。所以，當(dāng)前我國(guó)提出金融要加強(qiáng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力的政策方針，就是要加快金融行業(yè)改革發(fā)展，在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)的過(guò)程中更好地實(shí)現(xiàn)儲(chǔ)蓄向投資的轉(zhuǎn)化，優(yōu)化社會(huì)資源配置。

圖1 中國(guó)與美國(guó)M2/GDP對(duì)比

從融資方式的角度來(lái)看，目前我國(guó)尚屬于以間接融資為主的金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，表現(xiàn)為社會(huì)融資主要依賴(lài)于銀行體系的間接融資方式。而銀行體系較高的存貸款規(guī)模會(huì)派生出較多的貨幣，因此我國(guó)M2與GDP的比例近年來(lái)保持相對(duì)較高水平，遠(yuǎn)高于金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)以直接融資為主的發(fā)達(dá)國(guó)家美國(guó)等（見(jiàn)圖1）。在直接融資比例較低的金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)下，間接融資的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)會(huì)轉(zhuǎn)化為實(shí)體經(jīng)濟(jì)較高的融資成本，以及隨之而來(lái)的融資不暢。這種不暢主要表現(xiàn)為中小微企業(yè)在銀行體系和資本市場(chǎng)上融資難、融資貴的問(wèn)題，而這些企業(yè)基于成本收益分析的考慮會(huì)減少投資，將進(jìn)一步導(dǎo)致全社會(huì)投資增長(zhǎng)的乏力，最終結(jié)果是金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)發(fā)展的滯后阻礙了儲(chǔ)蓄向投資轉(zhuǎn)化的進(jìn)度，進(jìn)而影響經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)增長(zhǎng)。當(dāng)前，我國(guó)提出金融要支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，一項(xiàng)重要舉措就是要大力建設(shè)多層次的資本市場(chǎng)，以提高直接融資占社會(huì)融資規(guī)模的比重，這將有利于改善實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資難、融資貴問(wèn)題，同時(shí)滿(mǎn)足儲(chǔ)蓄主體的多元化投資需求，進(jìn)而提高全社會(huì)儲(chǔ)蓄—投資的轉(zhuǎn)化水平。另一方面，金融機(jī)構(gòu)也需要通過(guò)金融創(chuàng)新來(lái)提供更多不同流動(dòng)性特征、不同風(fēng)險(xiǎn)與收益水平的金融產(chǎn)品，全面挖掘與服務(wù)各類(lèi)實(shí)體企業(yè)的個(gè)性化新需求，從而通過(guò)提高資本邊際效用來(lái)促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展?？梢哉f(shuō)，金融產(chǎn)品和服務(wù)方式是否符合實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的階段性需求，對(duì)提高金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的效率有著重要影響。

二、證券公司通過(guò)資本市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展

作為資本市場(chǎng)的核心參與主體，證券公司在資本市場(chǎng)上幫助實(shí)體企業(yè)進(jìn)行直接融資，推動(dòng)上市公司與非上市公司做大做強(qiáng)，在提高市場(chǎng)增量資源的同時(shí)盤(pán)活存量資源，這些是其對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要發(fā)力點(diǎn)。

圖2 中美多層次資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)對(duì)比

然而，盡管近年來(lái)我國(guó)資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)在逐步優(yōu)化，并促進(jìn)了直接融資占社會(huì)融資比例的一定提升，但到目前為止，我國(guó)資本市場(chǎng)仍是典型的“倒金字塔結(jié)構(gòu)”（見(jiàn)圖2），主板市場(chǎng)一支獨(dú)大，中小板及創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)相對(duì)較小，新三板市場(chǎng)、券商柜臺(tái)及區(qū)域性交易所等場(chǎng)外市場(chǎng)發(fā)展尚處于起步階段，私募股權(quán)市場(chǎng)也有待進(jìn)一步完善。而我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)中占比較大的為中小微企業(yè)，從數(shù)量上來(lái)看是典型的“正金字塔結(jié)構(gòu)”。因此，現(xiàn)有資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)與實(shí)體企業(yè)的需求結(jié)構(gòu)仍難以有效對(duì)接，資本市場(chǎng)服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力亟待進(jìn)一步加強(qiáng)。相比較而言，美國(guó)的資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)發(fā)展較為成熟，紐約交易所市場(chǎng)和納斯達(dá)克市場(chǎng)相對(duì)均衡，而場(chǎng)外柜臺(tái)交易市場(chǎng)（OTCBB）和粉紅單市場(chǎng)（OTC）兩大場(chǎng)外市場(chǎng)的企業(yè)數(shù)量最多，并且私募股權(quán)市場(chǎng)的服務(wù)更加深入、覆蓋更為廣泛（蕭琛，2014）。這種更為完善的多層次資本市場(chǎng)體系，能夠更好地滿(mǎn)足“正金字塔結(jié)構(gòu)”的實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求。美國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展歷程也表明，其金融體系的創(chuàng)新發(fā)展為新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展提供了全面高效的投融資與資源整合服務(wù)，在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)與技術(shù)創(chuàng)新過(guò)程中發(fā)揮了重要作用。因此，當(dāng)前金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，主要著力點(diǎn)在于加快多層次資本市場(chǎng)建設(shè)，而多層次資本市場(chǎng)建設(shè)的參與主體之一是證券行業(yè)及其機(jī)構(gòu)。當(dāng)前，證券監(jiān)管部門(mén)已旗幟鮮明地提出要大力建設(shè)多層次資本市場(chǎng)和發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，并促進(jìn)金融創(chuàng)新發(fā)展。同時(shí)，由于新經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)格局的演變，眾多實(shí)體經(jīng)濟(jì)企業(yè)的商業(yè)模式也亟需創(chuàng)新變革，故其對(duì)金融服務(wù)必然有全新的需求。在此背景下，證券行業(yè)應(yīng)該重新審視在服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展過(guò)程中的功能定位，即圍繞助力多層次資本市場(chǎng)建設(shè)來(lái)進(jìn)一步改善和提升對(duì)接實(shí)體企業(yè)的服務(wù)能力。

本源上，證券公司的功能定位始終圍繞資本市場(chǎng)建設(shè)而逐步展開(kāi)，最初開(kāi)展傳統(tǒng)的投行、經(jīng)紀(jì)、資產(chǎn)管理等服務(wù)業(yè)務(wù)，之后逐步擴(kuò)展自營(yíng)、直投等投資業(yè)務(wù)，以及融資融券、股權(quán)質(zhì)押等資本中介業(yè)務(wù)，都是在控制風(fēng)險(xiǎn)的前提下利用資本市場(chǎng)全面服務(wù)客戶(hù)、做好資源配置。那么在當(dāng)前，證券公司如何通過(guò)助力多層次資本市場(chǎng)來(lái)支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展？主要在于拓寬資金流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的直接渠道，并在此過(guò)程中為實(shí)體企業(yè)提供全方位的產(chǎn)品與服務(wù)。具體而言，一方面證券公司需要幫助更多優(yōu)質(zhì)企業(yè)實(shí)現(xiàn)交易所主板上市、持續(xù)做大股權(quán)直接融資規(guī)模；并且加大對(duì)中小微企業(yè)的金融服務(wù)，通過(guò)新三板市場(chǎng)、區(qū)域性交易所市場(chǎng)提供股權(quán)掛牌流通服務(wù)，或者通過(guò)自身柜臺(tái)市場(chǎng)收益憑證發(fā)行、金融產(chǎn)品定制等提供融資服務(wù)。另一方面，證券公司還需要把有限的金融資源更好地配置到經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展的重點(diǎn)領(lǐng)域和產(chǎn)業(yè)。目前，我國(guó)戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，亟需全生命周期的金融服務(wù)支持，而證券公司可以通過(guò)助力私募股權(quán)投融資市場(chǎng)的完善來(lái)實(shí)現(xiàn)新興產(chǎn)業(yè)與風(fēng)險(xiǎn)資本的更有效對(duì)接；此外，并購(gòu)重組也是證券公司促進(jìn)資本市場(chǎng)價(jià)值發(fā)現(xiàn)與資源整合的重要方式，其可以通過(guò)對(duì)實(shí)體企業(yè)更加專(zhuān)業(yè)的綜合金融服務(wù)來(lái)更好地引導(dǎo)與促進(jìn)產(chǎn)業(yè)整合與優(yōu)化集中的實(shí)現(xiàn)，從而在我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整與產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)過(guò)程中發(fā)揮更加積極的作用。在風(fēng)險(xiǎn)控制方面，證券公司需積極落實(shí)從“去杠桿”到“穩(wěn)杠桿”的風(fēng)險(xiǎn)防范政策要求，在業(yè)務(wù)創(chuàng)新的同時(shí)把握好風(fēng)險(xiǎn)控制這一根本與底線(xiàn)，并積極幫助實(shí)體企業(yè)優(yōu)化杠桿，實(shí)現(xiàn)資本結(jié)構(gòu)健康化發(fā)展。尤其需注意的是，證券公司絕不能一味逐利而把資金截留在金融體系內(nèi)部循環(huán)，導(dǎo)致資金空轉(zhuǎn)。而要使業(yè)務(wù)活動(dòng)盡量簡(jiǎn)單、直接、有效，去掉多余環(huán)節(jié)、冗長(zhǎng)鏈條、多層嵌套等無(wú)價(jià)值活動(dòng)，從而從根本上降低實(shí)體企業(yè)的融資成本，回歸金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的本質(zhì)。

三、資本市場(chǎng)發(fā)展的重要方向之一是機(jī)構(gòu)化

圖3 1970年以來(lái)美國(guó)機(jī)構(gòu)持股占比和經(jīng)紀(jì)傭金收入占比的變化趨勢(shì)

1970年以來(lái)，美國(guó)資本市場(chǎng)機(jī)構(gòu)持股占比大幅提升，經(jīng)歷了較為明顯的機(jī)構(gòu)化發(fā)展過(guò)程（見(jiàn)圖3）。其主要是在國(guó)家政策引導(dǎo)下，養(yǎng)老金、共同基金等機(jī)構(gòu)投資者逐步壯大與入市，這一發(fā)展過(guò)程顯著降低了交易換手率，增強(qiáng)了市場(chǎng)的穩(wěn)定性。在資本市場(chǎng)機(jī)構(gòu)化發(fā)展的過(guò)程中，美國(guó)證券機(jī)構(gòu)的經(jīng)紀(jì)傭金收入比重持續(xù)下滑，表明其傳統(tǒng)業(yè)務(wù)在收入結(jié)構(gòu)中逐步萎縮。

圖4 機(jī)構(gòu)與個(gè)人交易量占比結(jié)構(gòu)對(duì)比

當(dāng)前，我國(guó)資本市場(chǎng)正處于加速機(jī)構(gòu)化發(fā)展的過(guò)程中（見(jiàn)圖4）。其主要原因一方面是資本市場(chǎng)向成熟化發(fā)展的必然規(guī)律，另一方面是我國(guó)政府也正在從政策上多方面地支持機(jī)構(gòu)投資者的壯大與入市。比如鼓勵(lì)養(yǎng)老金的加快入市，目前其委托投資運(yùn)營(yíng)的資金規(guī)模占總結(jié)余的比重已經(jīng)超過(guò)10%，未來(lái)還將逐步增加。政府有關(guān)部門(mén)也在完善各項(xiàng)制度規(guī)定，逐步放寬保險(xiǎn)資金、城鄉(xiāng)居民養(yǎng)老保險(xiǎn)基金、職業(yè)年金等的入市渠道。再如加快金融市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放，外資入市明顯提速，2018年底外資占A股流通市值比例相比2017年底從約3%提升至 6%。而最新的央行數(shù)據(jù)顯示，截至2019年3月末，境外機(jī)構(gòu)和個(gè)人持有A股市值1.68萬(wàn)億元，距離同期國(guó)內(nèi)公募基金持有A股市值1.95萬(wàn)億元，已經(jīng)僅僅相差2621億元。韓國(guó)、臺(tái)灣地區(qū)資本市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放后，外資持股比例也經(jīng)歷了逐年上升的過(guò)程，目前穩(wěn)定在20%左右。按現(xiàn)有外資入市節(jié)奏來(lái)看，預(yù)計(jì)到2025年外資占A股流通市值比例有望增至15-20%。同時(shí)，隨著我國(guó)多層次資本市場(chǎng)的完善，投資的復(fù)雜度和風(fēng)險(xiǎn)度會(huì)顯著提升，廣大中小投資者將更多地通過(guò)專(zhuān)業(yè)的資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)進(jìn)行投資，因而這種機(jī)構(gòu)化的過(guò)程將不可避免地加快。

資本市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)化發(fā)展意味著證券公司的客戶(hù)機(jī)構(gòu)化，這將對(duì)證券公司產(chǎn)品的豐富多樣性和服務(wù)的綜合專(zhuān)業(yè)性提出更高要求。這種趨勢(shì)對(duì)國(guó)內(nèi)證券公司而言，既是巨大挑戰(zhàn)，也是巨大機(jī)遇。

四、證券公司支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要產(chǎn)品與服務(wù)的變革創(chuàng)新

在當(dāng)前新供給改革持續(xù)深化的大背景下，金融資源作為核心供給要素，亟需在推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)型升級(jí)過(guò)程中發(fā)揮更大的作用。而在微觀層面，國(guó)內(nèi)證券公司則相應(yīng)地需要不斷進(jìn)行業(yè)務(wù)創(chuàng)新和服務(wù)優(yōu)化的變革迭代，以滿(mǎn)足實(shí)體經(jīng)濟(jì)企業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展對(duì)證券行業(yè)的金融需求，在實(shí)現(xiàn)客戶(hù)資源價(jià)值最大化的前提下共享增量?jī)r(jià)值。近年來(lái)，證券行業(yè)的金融產(chǎn)品創(chuàng)新和綜合服務(wù)能力有了較為長(zhǎng)足的發(fā)展，但與實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的現(xiàn)實(shí)需求相比還有不小差距，表現(xiàn)在產(chǎn)品與服務(wù)同質(zhì)化程度較高、金融創(chuàng)新力度仍顯不足等方面。同時(shí)，實(shí)體企業(yè)的金融需求正變得越來(lái)越多樣化、復(fù)雜化，亟需證券公司在綜合服務(wù)能力上不斷提升。

證券業(yè)務(wù)的創(chuàng)新在很大程度上受制于行業(yè)的監(jiān)管政策，再加上自身發(fā)展的慣性，證券公司的業(yè)務(wù)很長(zhǎng)時(shí)間以來(lái)都運(yùn)轉(zhuǎn)在傳統(tǒng)的業(yè)務(wù)框架與模式內(nèi)。但同時(shí)也應(yīng)該看到，監(jiān)管政策與市場(chǎng)發(fā)展始終在不斷向前演進(jìn)，國(guó)家支持多層次資本市場(chǎng)建設(shè)的舉措將持續(xù)推進(jìn)，相應(yīng)地必然帶動(dòng)市場(chǎng)創(chuàng)新的深入。在金融創(chuàng)新過(guò)程中，金融機(jī)構(gòu)和金融市場(chǎng)的作用機(jī)制也會(huì)相互傳導(dǎo)與相互促進(jìn)。證券公司應(yīng)該從戰(zhàn)略高度做好金融產(chǎn)品和服務(wù)方式的創(chuàng)新工作，既要改造升級(jí)現(xiàn)有產(chǎn)品，又要著力創(chuàng)造新產(chǎn)品；既要優(yōu)化專(zhuān)業(yè)服務(wù)體系、創(chuàng)新服務(wù)方式，又要提高服務(wù)的及時(shí)性與廣泛度。有條件的證券公司可在戰(zhàn)略層面統(tǒng)籌規(guī)劃金融創(chuàng)新工作，并設(shè)置專(zhuān)門(mén)的金融產(chǎn)品與服務(wù)研發(fā)中心，以加大新產(chǎn)品、新服務(wù)的開(kāi)發(fā)力度，從而提供更具有特色、更加差異化的優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品與高效服務(wù)，來(lái)對(duì)接實(shí)體企業(yè)的現(xiàn)實(shí)需求。當(dāng)然，這種金融創(chuàng)新要以監(jiān)管政策為邊界，以市場(chǎng)機(jī)制為動(dòng)力。證券公司開(kāi)展金融創(chuàng)新一方面來(lái)自于外部環(huán)境推動(dòng)，如國(guó)家政策的支持和市場(chǎng)需求的引導(dǎo)。近年來(lái)，證券公司積極推進(jìn)的融資融券及股權(quán)質(zhì)押、資產(chǎn)證券化、新三板掛牌等創(chuàng)新業(yè)務(wù)，都是在國(guó)家政策大力支持下形成的業(yè)務(wù)發(fā)展；另一方面則來(lái)自于證券行業(yè)激烈的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，在傳統(tǒng)業(yè)務(wù)受到擠壓的情況下，證券公司主動(dòng)選擇創(chuàng)新的業(yè)務(wù)方式，尋找新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。這種獲利機(jī)會(huì)誘致以收益最大化為目標(biāo)的微觀金融主體自發(fā)地通過(guò)金融創(chuàng)新來(lái)提供滿(mǎn)足市場(chǎng)需求的金融產(chǎn)品與服務(wù)，可視為市場(chǎng)化的創(chuàng)新。以上兩種創(chuàng)新方式都是必要的，后者則是證券公司需要著力開(kāi)拓的。證券公司的金融創(chuàng)新，基于特殊化的國(guó)情，在變革初期沒(méi)有固定的模式可以遵循，但是可以借鑒國(guó)外成熟市場(chǎng)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，將其證券業(yè)務(wù)發(fā)展變遷的一般性規(guī)律運(yùn)用到本土化的金融創(chuàng)新實(shí)踐之中。

要更好地服務(wù)實(shí)體企業(yè)的全方位需求，除了金融創(chuàng)新，證券公司還需要打造更加強(qiáng)大的綜合服務(wù)能力。在新經(jīng)濟(jì)環(huán)境與業(yè)務(wù)模式下，實(shí)體企業(yè)單一化的需求在向多樣化轉(zhuǎn)變。為了服務(wù)好這種需求變化，證券公司也必須對(duì)自身的業(yè)務(wù)模式加以變革。從業(yè)務(wù)流程組合再造角度來(lái)說(shuō)，證券公司應(yīng)該根據(jù)客戶(hù)需求與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的變化合理配置各項(xiàng)業(yè)務(wù)資源布局，并把這些業(yè)務(wù)組合到一體化的工作流程中。分析成熟市場(chǎng)國(guó)際投行業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，其承銷(xiāo)保薦、財(cái)務(wù)顧問(wèn)及其他投行業(yè)務(wù)收入占比相對(duì)均衡，更重要的是高盛、摩根等國(guó)際大投行都具備了較為強(qiáng)大的綜合金融服務(wù)實(shí)力。相比之下，國(guó)內(nèi)證券公司亟需改變目前在業(yè)務(wù)條線(xiàn)分割下各自為戰(zhàn)的發(fā)展模式，通過(guò)平臺(tái)機(jī)制和協(xié)調(diào)組織可以凝聚各業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)以形成統(tǒng)一作戰(zhàn)能力，從而能夠?yàn)閷?shí)體企業(yè)提供涵蓋財(cái)務(wù)咨詢(xún)、股債融資、并購(gòu)重組、股權(quán)激勵(lì)、資產(chǎn)管理、資產(chǎn)證券化等“一站式”綜合金融服務(wù)，以滿(mǎn)足其更廣泛的現(xiàn)實(shí)需求。例如，中小微企業(yè)融資難、融資貴問(wèn)題是當(dāng)前我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨的一大障礙，而這一問(wèn)題的解決在很大程度上就需要證券公司從客戶(hù)需求出發(fā)，激勵(lì)分公司、營(yíng)業(yè)部主動(dòng)深入挖掘中小微企業(yè)的金融需求，并協(xié)同總部相關(guān)業(yè)務(wù)部門(mén)設(shè)計(jì)資本優(yōu)化方案及開(kāi)拓各種融資方式，包括引入風(fēng)險(xiǎn)投資或扶持基金、債權(quán)融資及新三板掛牌等，在滿(mǎn)足中小微企業(yè)金融需求的同時(shí)，也同步促進(jìn)多層次資本市場(chǎng)的建設(shè)?？傊?，證券公司綜合金融服務(wù)平臺(tái)的建設(shè)，是公司經(jīng)營(yíng)理念自上而下的轉(zhuǎn)變，是向以服務(wù)實(shí)體企業(yè)需求為中心發(fā)展方向的根本性轉(zhuǎn)變，這涉及公司組織機(jī)制的變革，以及對(duì)公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)和中后臺(tái)資源的全盤(pán)統(tǒng)籌和高效整合。

五、機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)是證券公司發(fā)展與支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要抓手

在支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的使命之下，也基于自身發(fā)展的迫切需要，國(guó)內(nèi)不少證券公司都已經(jīng)嘗試性地邁出了業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化與模式創(chuàng)新的步伐，其中一個(gè)重要方向就是向國(guó)際優(yōu)秀投行學(xué)習(xí)、大力發(fā)展機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)。所謂機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)，是指以機(jī)構(gòu)客戶(hù)為服務(wù)對(duì)象，主要工作為開(kāi)發(fā)機(jī)構(gòu)客戶(hù)、了解機(jī)構(gòu)客戶(hù)需求并提供滿(mǎn)足他們的金融產(chǎn)品與服務(wù)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。在國(guó)外成熟市場(chǎng)，機(jī)構(gòu)客戶(hù)業(yè)務(wù)已是證券公司收入中重要的驅(qū)動(dòng)因素，國(guó)際大投行如高盛、摩根等，其機(jī)構(gòu)客戶(hù)業(yè)務(wù)已經(jīng)穩(wěn)定保持在40%以上的最大收入結(jié)構(gòu)占比 （見(jiàn)圖5）。而我國(guó)證券行業(yè)機(jī)構(gòu)客戶(hù)業(yè)務(wù)收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例與之存在著很大的差距。從業(yè)務(wù)發(fā)展變遷的一般規(guī)律來(lái)看，以機(jī)構(gòu)客戶(hù)業(yè)務(wù)發(fā)展為主要驅(qū)動(dòng)力將是我國(guó)證券行業(yè)未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)的重要方向。

圖5 國(guó)際投行高盛與摩根的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)

更為重要的是，機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)是契合證券公司發(fā)展與支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的核心突破口。一方面，機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)發(fā)展強(qiáng)調(diào)以服務(wù)機(jī)構(gòu)客戶(hù)為中心，而機(jī)構(gòu)客戶(hù)對(duì)象的重要組成就是廣大實(shí)體企業(yè)，這與支持實(shí)體企業(yè)發(fā)展在理念上是一致的。另一方面，機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)發(fā)展，需要證券公司產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)與服務(wù)能力的全面提升，需要綜合金融服務(wù)平臺(tái)建設(shè)的大力支撐，這與當(dāng)前服務(wù)國(guó)家產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)、服務(wù)實(shí)體企業(yè)高質(zhì)發(fā)展的能力要求也是一致的。同時(shí)，證券公司傳統(tǒng)的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)與發(fā)展模式也面臨著競(jìng)爭(zhēng)不斷加劇、盈利空間愈窄的困境，必須通過(guò)業(yè)務(wù)變革與模式創(chuàng)新來(lái)尋找新的盈利空間，而機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)市場(chǎng)需求廣泛，潛在利潤(rùn)空間巨大，正是當(dāng)前證券公司業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型發(fā)展最為重要的一片藍(lán)海。因此，對(duì)于證券公司而言，如何迅速打造機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)發(fā)展的核心競(jìng)爭(zhēng)力壁壘在戰(zhàn)略布局上至關(guān)重要。根據(jù)國(guó)外成熟市場(chǎng)發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，當(dāng)監(jiān)管政策、市場(chǎng)環(huán)境和競(jìng)爭(zhēng)格局發(fā)生變化，證券行業(yè)進(jìn)入轉(zhuǎn)型發(fā)展時(shí)期，具有成功基因的證券公司往往能夠迅速調(diào)整市場(chǎng)定位，整合內(nèi)外部資源搭建新的商業(yè)模式，并通過(guò)組織架構(gòu)變革提高運(yùn)營(yíng)效率，進(jìn)而最終收獲公司收入與利潤(rùn)的增長(zhǎng)、盈利能力及ROE的提高。凡是公司經(jīng)營(yíng)層能夠做到精準(zhǔn)分析和判斷市場(chǎng)環(huán)境的變化，及時(shí)改變公司業(yè)務(wù)模式與組織架構(gòu)，并制定合理利益分配機(jī)制的證券公司，通?？梢栽阶鲈酱?、越做越強(qiáng)，逐漸在行業(yè)中獨(dú)占鰲頭。

綜上所述，當(dāng)前機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)受到不少?lài)?guó)內(nèi)先行證券公司的重視與力推，不僅因其最為符合證券行業(yè)逐漸客戶(hù)機(jī)構(gòu)化、服務(wù)綜合化的發(fā)展趨勢(shì)，也是金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)大政方針要求下的最優(yōu)選擇。因此，本文認(rèn)為證券公司支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，應(yīng)理清虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)相輔相成的關(guān)系，深入了解金融在儲(chǔ)蓄—投資轉(zhuǎn)化中的機(jī)制作用，進(jìn)而在具體路徑上明確圍繞助力多層次資本市場(chǎng)建設(shè)來(lái)聚焦于金融創(chuàng)新與服務(wù)提升兩個(gè)方面，關(guān)鍵則是要積極把握機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)這一契合證券公司發(fā)展與支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要突破方向。下一步，以證券公司機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)發(fā)展為研究對(duì)象，在梳理與借鑒國(guó)外成熟市場(chǎng)證券公司業(yè)務(wù)發(fā)展的歷史經(jīng)驗(yàn)基礎(chǔ)上，深入分析適合我國(guó)國(guó)情的機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)發(fā)展路徑與創(chuàng)新模式，這對(duì)于證券公司在當(dāng)前新時(shí)代背景下的轉(zhuǎn)型發(fā)展，尤其是更好地支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展有著重要的理論價(jià)值和現(xiàn)實(shí)意義?！?/p>