謝雨晴

摘要：投資者被金融衍生品的高收益驅(qū)動，卻又對其高風(fēng)險和高杠桿躊躇不前。量化投資為投資者提供一種更為理性的投資方式。金融衍生品交易和量化投資的結(jié)合將有助于投資者實現(xiàn)穩(wěn)定和持續(xù)的回報。基于這一觀點，現(xiàn)首先簡要回顧了一些金融衍生品的定價模型和現(xiàn)狀，然后分析了金融衍生品和量化投資的相關(guān)性，進一步淺析量化投資策略中的風(fēng)險，最后對應(yīng)提出了創(chuàng)新量化投資技術(shù)、加強系統(tǒng)建設(shè)、加強流程監(jiān)控三個風(fēng)控措施。

關(guān)鍵詞：金融衍生品;量化投資;風(fēng)控措施

中圖分類號：F830.9 ? ?文獻標(biāo)識碼：A

文章編號：1005-913X（2019）07-0102-02

一、引言

在國內(nèi)量化投資才開始起步，隨著中國金融衍生品市場的建立，量化投資的機構(gòu)將在中國逐步發(fā)展壯大起來。量化投資目前還沒有嚴(yán)格的定義，它是一種利用計算機技術(shù)并且運用一定的數(shù)學(xué)模型去實踐投資理念，實現(xiàn)投資策略的過程。量化投資的成功在于投資策略的質(zhì)量，而投資策略的表現(xiàn)形式是數(shù)學(xué)模型。量化投資的過程一般分為幾個步驟，一是計算機通過模型的判斷發(fā)現(xiàn)市場上的交易機會，交易機會一般體現(xiàn)為金融投資品的不合理定價。二是迅速對機會進行分析是否達到買賣條件， 若達到條件則計算買賣的數(shù)量。三是執(zhí)行程序化的買賣指令。然而，在市場交易過程中，金融投資產(chǎn)品的不合理價格出現(xiàn)時間非常短暫，策略模型能時刻正確判斷某些金融投資品的價格是否合理，并迅速進行交易決定了量化投資的成敗，進一步地說，判斷金融投資品價格是否合理涉及到其定價模型。

隨著國內(nèi)股指期貨和期權(quán)市場的建立，中國金融衍生品市場進入快速發(fā)展階段。金融衍生品是從一種或多種基礎(chǔ)性金融工具派生而來。包括遠(yuǎn)期、期貨、期權(quán)、互換四種基本金融衍生品，和具有它們混合特征的組合品種。高杠桿使得金融衍生品為投資者帶來豐厚的投資收益，但交易不當(dāng)亦具有巨大風(fēng)險。

二、量化投資現(xiàn)狀綜述

量化投資是近幾十年在華爾街新興的一種投資方式，投資效果明顯，市場規(guī)模持續(xù)擴大。在國內(nèi)，量化投資并未普及，有著巨大的潛力。近幾年隨著中國金融衍生品市場的建立和發(fā)展，量化投資在國內(nèi)逐步發(fā)展和壯大，與之相關(guān)的投資理論和投資策略將會是未來研究的熱點之一。量化投資策略是在金融市場利用數(shù)量化方法進行判斷、分析、交易的策略和算法的總稱。量化策略一般用到數(shù)學(xué)、金融、計算機等學(xué)科的知識，通過事先編好的程序運用計算機去捕捉市場上出現(xiàn)的機會，最后通過計算機下達指令對投資標(biāo)的進行交易。與衍生品相關(guān)的策略主要是關(guān)于股指期貨和期權(quán)的套利策略，而它們的核心都是衍生品的定價模型。

量化投資包括兩個重要方面。一方面，從理論上來說，量化投資理論研究中最重要的問題是金融產(chǎn)品定價的問題。另一方面，從實際操作上來說，怎樣構(gòu)造能產(chǎn)生盈利的投資策略是量化投資的關(guān)鍵。在這兩方面，國內(nèi)外研究人員做了大量工作。

在金融衍生品——期權(quán)定價方面，F(xiàn).Black&M.Scholes于1973年提出了BS期權(quán)定價模型。BS模型促進了金融衍生品交易的發(fā)展，但是模型中假設(shè)股票波動率σ為常數(shù)，與市場實際情況不符。Heston模型、AHBS模型解決了這一問題，但是在實踐中又都存在復(fù)雜參數(shù)估計的問題。1969 年歐式看漲期權(quán)的平價模型——PCP被提出。1973年被質(zhì)疑PCP不適合美式期權(quán)。1995年，Kamara&Miller表明，PCP適合標(biāo)準(zhǔn)普爾500歐式股指期權(quán)，并且存在一定的套利機會。

在另一金融衍生品——期貨定價方面，1983年，Cornell & French 在完美市場、無風(fēng)險利率r是常數(shù)等苛刻的假設(shè)下提出了股指期貨定價的持有成本模型——COST OF CARRY模型，它表示了期貨價格F（t）和現(xiàn)貨價格F（s）之間的關(guān)系，但是無風(fēng)險利率r是常數(shù)這個假定并不符合實際情況。1985年， Ramaswamy&Sundaresan得到隨機利率模型，該模型解決了r是常數(shù)的問題，但是大量實證研究表明持有成本模型、隨機利率模型計算的期貨理論價格F（t）和真實價格F（t）′偏差較大。1991年一般均衡定價模型提出解決了這個問題，但是大量實證研究表明隨機利率模型和一般均衡定價模型存在復(fù)雜參數(shù)估計的問題。1991年， Klemkosky&Lee從無套利的角度提出了股指期貨無套利區(qū)間定價模型，該模型指出，若股指期貨的實際價格落在該價格區(qū)間內(nèi)則是合理的，若實際價格落在無套利區(qū)間之外則可以通過策略進行套利。

在國內(nèi)金融衍生品定價研究方面，由于國內(nèi)期貨、期權(quán)上市的時間較晚（期貨為2010年開始交易，期權(quán)為2015年3月開始交易），相關(guān)研究還處于初級階段。股指期貨定價的研究主要包括，2007年郭洪鈞研究國內(nèi)股指期貨價格均衡的條件、價格背離的原因，相應(yīng)地提出消除價格背離的策略。2008 年張錦等以國外相關(guān)的模型為基礎(chǔ)，增加了股指期貨保證金和交易費用等變量綜合考慮，與滬深300仿真日結(jié)算價格相比得到結(jié)論， 股指期貨有很多正向套利機會。而期權(quán)的研究基本以國內(nèi)的券商為主，研究結(jié)果大多體現(xiàn)在其投資報告上。

三、金融衍生品與量化投資的相關(guān)性

由于金融衍生品高杠桿、專業(yè)化的特殊屬性，且目前中國投資者尚未完全普及金融衍生品專業(yè)知識，使得金融衍生品市場發(fā)展相對緩慢。借助計算機程序化，運用量化投資的原理和實踐方法，將成為未來投資交易的重要發(fā)展方向。

金融衍生品的功能之一是風(fēng)險規(guī)避。通常是利用高杠桿性，以較少投資持有頭寸，對沖現(xiàn)貨價格變動來規(guī)避風(fēng)險。目前國內(nèi)的量化對沖實踐大部分通過期貨市場實現(xiàn)。交易品種的限制使得國內(nèi)量化投資產(chǎn)品策略單一。隨著股指期貨、個股期權(quán)等金融產(chǎn)品的出現(xiàn)，投資者擁有更多的風(fēng)險規(guī)避渠道，也開辟了量化投資的新局面。量化投資策略選擇變得更多元化和賦有創(chuàng)造性。

金融衍生品的另一主要功能是價格發(fā)現(xiàn)。價格發(fā)現(xiàn)是指市場大量參與者基于個人獲取信息和價格預(yù)期，通過公開叫價拍賣等其它方式不斷更新價格體系，并持續(xù)反映市場的真實供需關(guān)系。這些價格快速傳播，成為整個市場價格變動的風(fēng)向標(biāo)，幫助市場參與者做出正確決策?？梢灶A(yù)期，量化投資基于其“速度和規(guī)則”優(yōu)勢的廣泛運用，使市場報價和成交更加頻繁，市場流動性將大大增加。同時，由于某些策略的相似性，未來市場價格變動或呈現(xiàn)規(guī)律性和高波動性。

金融衍生品與量化投資合作有望實現(xiàn)共贏，通過量化投資，投資者可以避免主觀損失，理性決策，更好地利用金融衍生品來履行風(fēng)險規(guī)避功能。同時，金融衍生品的發(fā)展在優(yōu)化金融市場交易環(huán)境的同時，提高投資者的投資水平與眼界，為量化投資提供了更優(yōu)良的應(yīng)用平臺。

四、量化投資策略中的風(fēng)險隱患

（一）數(shù)據(jù)陷阱的風(fēng)險隱患

傳統(tǒng)的投資方法中，投資者情緒影響投資過程。量化投資，通過從數(shù)據(jù)中抽取和剝離投資價值，構(gòu)建模型以及根據(jù)分析結(jié)果做出決策，排除了個體情緒。然而，數(shù)據(jù)也可能存在風(fēng)險隱患。在大數(shù)據(jù)時代，投資者被數(shù)據(jù)所包圍，無法甄別有效數(shù)據(jù)。對有缺陷的數(shù)據(jù)進行建模和分析可能會得出與實際情況相悖的結(jié)論。

（二）系統(tǒng)故障的風(fēng)險隱患

第一，網(wǎng)絡(luò)問題或硬件故障影響模型分析效果。第二，在設(shè)計模型過程中沒有充分考慮資金配置和倉位的情況，導(dǎo)致兩者不匹配，出現(xiàn)爆倉。第三，目前的交易系統(tǒng)缺少統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)認(rèn)證，通常由各家機構(gòu)自己設(shè)計。第四，交易所的處理系統(tǒng)存在延遲風(fēng)險。

（三）市場操縱的風(fēng)險隱患

目前，在中國資本市場中，量化投資策略使用者大多是機構(gòu)投資者，他們有雄厚的資本和高技術(shù)人才，一定程度上或?qū)е率袌霾▌印６袊Y本市場大多數(shù)是散戶，即中小投資者，他們通常沒有強大的資本和專業(yè)的技術(shù)分析，也很少會在交易中運用量化投資策略。由此可得，量化投資策略隱藏著市場操縱的風(fēng)險。

五、量化投資的風(fēng)控措施

（一）創(chuàng)新量化投資技術(shù)

目前，量化投資已經(jīng)完成了兩個階段。程序化的啟蒙階段是指整合交易經(jīng)驗嵌入算法，完成初級交易。因子庫決策階段是指為決策過程建立一個因子庫，通過下單邏輯確定自動買漲或買跌策略。除了這兩方面，創(chuàng)新量化投資技術(shù)還需要實現(xiàn)對非結(jié)構(gòu)化數(shù)據(jù)的分析。通過分配權(quán)重把相關(guān)性不太強的因子也包括在量化投資模型中，豐富其模型維度，提高其準(zhǔn)確性。同時，加速人工智能與量化投資策略的融合，基于量化，同時考慮用戶體驗，通過建立數(shù)據(jù)庫，加上模型算法，生成決策，規(guī)模化量化投資策略，并生成反饋策略的機制。

（二）加強系統(tǒng)建設(shè)

第一，可以對證券、期貨公司的數(shù)據(jù)接口進行規(guī)范，并將該接口的具體內(nèi)容報備給證監(jiān)會。同時，交易所可以限制交易前發(fā)送的訂單，設(shè)置當(dāng)天的最大頭寸，實現(xiàn)同步監(jiān)控，當(dāng)策略交易異常時觸發(fā)應(yīng)急響應(yīng)機制，即時處理。第二，完善證券、期貨公司的風(fēng)險監(jiān)督流程，及時控制錯誤指令的訂單以及投資者信用評級以外的交易訂單。且當(dāng)程序化交易賬戶的金額超過一定限額時，應(yīng)對其策略和程序向交易所做保密性報備，為以后發(fā)生大事件問責(zé)時提供參考。

（三）加強流程監(jiān)控

首先，設(shè)置訂單的最低持續(xù)時間，提防由大單拆分和頻繁撤單引起的虛假活躍市場。其次，加強量化投資策略交易風(fēng)險控制流程的培訓(xùn)，建立大額交易監(jiān)管機制，跟蹤大訂單，防止投機者通過操縱市場價格進行非法套利行為。

“量化投資為主，定性投資為輔”應(yīng)為金融衍生市場投資的最佳方式。量化投資是一種高效率的基于大數(shù)據(jù)的分析方法。但是大數(shù)據(jù)偶爾的欺騙性使得量化投資具體實現(xiàn)策略必須結(jié)合定性投資，投資者要依照個人經(jīng)驗隨機應(yīng)變。國內(nèi)金融市場不斷完善，衍生品品種不斷推出，量化交易模型也將會不斷創(chuàng)新，“金融衍生品+量化投資”市場將會不斷被發(fā)掘。

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[責(zé)任編輯：王功巧]