關(guān)于期權(quán)交易策略的初步研究

胡鐘元

（對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)，北京 100029）

我國(guó)的期權(quán)種類(lèi)還比較少，期權(quán)現(xiàn)今在中國(guó)發(fā)展的不成熟對(duì)于投資者而言既是挑戰(zhàn)也是機(jī)會(huì)，能否迎面挑戰(zhàn)，搭上期權(quán)發(fā)展的順風(fēng)車(chē)關(guān)鍵在于透徹地研究每種期權(quán)交易策略以及與中國(guó)的實(shí)際相結(jié)合，在不同的行情下及時(shí)構(gòu)造出能夠贏利的期權(quán)策略。

一、基本策略

（一）看漲期權(quán)

預(yù)期某種資產(chǎn)處于價(jià)格上漲即牛市行情下，投資者通過(guò)買(mǎi)入看漲期權(quán)，當(dāng)標(biāo)的市價(jià)大于期權(quán)執(zhí)行價(jià)時(shí)，投資者便可按執(zhí)行價(jià)購(gòu)入標(biāo)的資產(chǎn)，從而提前鎖定未來(lái)購(gòu)買(mǎi)該資產(chǎn)的最高價(jià)，執(zhí)行價(jià)與市價(jià)之差便為投資者的盈利，反之則不行權(quán)，僅僅損失一筆期權(quán)費(fèi)。

（二）看跌期權(quán)

預(yù)期某資產(chǎn)處于價(jià)格下跌即熊市行情下，投資者通過(guò)買(mǎi)入看跌期權(quán)，當(dāng)市場(chǎng)價(jià)格低于期權(quán)執(zhí)行價(jià)格時(shí)，投資者可以以執(zhí)行價(jià)賣(mài)出證券，提前鎖定未來(lái)出售證券的最低價(jià)格，投資者將盈利；反之則不行權(quán)，其損失也僅僅為期權(quán)費(fèi)。

（三）保護(hù)性看跌期權(quán)組合

該種期權(quán)組合構(gòu)成為：1、n單位標(biāo)的資產(chǎn)，2、購(gòu)買(mǎi)一份看跌期權(quán)合約，合約中標(biāo)的資產(chǎn)數(shù)量總和為n單位；由于其風(fēng)險(xiǎn)收益類(lèi)似于看漲期權(quán)，所以也稱(chēng)為合成看漲期權(quán)組合，描述的是當(dāng)擁有標(biāo)的資產(chǎn)時(shí)，購(gòu)入稍許虛值的看跌期權(quán)，為自己的標(biāo)的資產(chǎn)上保險(xiǎn)，規(guī)避資產(chǎn)價(jià)格下行風(fēng)險(xiǎn)。

（四）備兌看漲期權(quán)組合

投資者擁有標(biāo)的資產(chǎn)的同時(shí)，賣(mài)出一份看漲期權(quán)以穩(wěn)定收益，當(dāng)標(biāo)的市價(jià)比合約價(jià)格大時(shí)，雖然看漲多頭會(huì)行使權(quán)利，但是他在股市的收益可以用于彌補(bǔ)在期權(quán)市場(chǎng)上的損失，這樣他將有穩(wěn)定的凈收益，當(dāng)市場(chǎng)最新價(jià)低于合約價(jià)時(shí)，看漲多頭方會(huì)放棄執(zhí)行，此時(shí)投資者獲得期權(quán)費(fèi)作為額外收益。

二、期權(quán)價(jià)差交易策略

（一）牛市看漲價(jià)差期權(quán)組合

該策略由1、一份執(zhí)行價(jià)為X1，期權(quán)費(fèi)為C1的看漲期權(quán)多頭，2、一份費(fèi)用為C1，協(xié)議價(jià)格為X1的看漲期權(quán)空頭組成，其中X1＜X2，C1＞C2，并且它們同時(shí)到期。

隨著看漲期權(quán)協(xié)定價(jià)上升，由于資產(chǎn)價(jià)格漲破協(xié)定價(jià)格更加困難，所以看漲期權(quán)費(fèi)就會(huì)隨之下跌，賣(mài)出的看漲期權(quán)的費(fèi)用總是比買(mǎi)進(jìn)的看漲期權(quán)費(fèi)用低，執(zhí)行價(jià)格較低的期權(quán)合約為該策略的主心骨，賣(mài)出執(zhí)行價(jià)格較高的期權(quán)合約的主要目的其實(shí)是為了降低該組合的投資成本，該組合將投資者的盈虧控制在一定的范圍內(nèi)。

（二）牛市認(rèn)沽價(jià)差期權(quán)組合

該組合由1、一份看跌期權(quán)多頭，其協(xié)定價(jià)格為X1，期權(quán)費(fèi)用為P1；2、一份看跌期權(quán)空頭，其協(xié)定價(jià)格為X2，期權(quán)費(fèi)用為P2的一份看跌期權(quán)空頭兩部分組成；X1＜X2，P1＜P2，其中兩份期權(quán)合約的到期日相同。

對(duì)于看跌期權(quán)，隨著協(xié)議價(jià)格的下跌，標(biāo)的市價(jià)若想跌破執(zhí)行價(jià)會(huì)變得越發(fā)困難，所以期權(quán)合約的合約費(fèi)通常也會(huì)隨協(xié)定價(jià)格的下跌也下跌，對(duì)于該組合策略而言，賣(mài)出的協(xié)定價(jià)格比較高的那份看跌期權(quán)為主心合約，投資者買(mǎi)入的執(zhí)行價(jià)格較低的那份看跌期權(quán)實(shí)際上是為賣(mài)出的那份看跌期權(quán)上保險(xiǎn)，以免投資者因股價(jià)大量下跌而蒙受損失，適合未來(lái)股市有較大幅度上漲的行情，但即便是上漲，盈利也是微乎其微的。

（三）熊市看漲價(jià)差期權(quán)組合

該組合由1、一份看漲期權(quán)多頭，其協(xié)定價(jià)格為X1，期權(quán)費(fèi)用為C1；2、一份看漲期權(quán)空頭，其協(xié)定價(jià)格為X2，期權(quán)費(fèi)用為C2兩部分組成其中X1＞X2，C1＞C2，并且它們的到期日相同。

熊市看漲價(jià)差期權(quán)策略與牛市看漲價(jià)差期權(quán)策略的組合方向恰好相反，投資者購(gòu)入一份協(xié)定價(jià)格較高的看漲期權(quán)同時(shí)出售一份到期日相同但協(xié)定價(jià)格相對(duì)較低的看漲期權(quán)，其中協(xié)定價(jià)格較低的那份看漲期權(quán)實(shí)際是該投資組合的主力期權(quán)，買(mǎi)入的執(zhí)行價(jià)格較高的看漲期權(quán)所起的作用也相當(dāng)于保險(xiǎn)作用，避免因股價(jià)上漲過(guò)高而損失過(guò)大，該組合適合于預(yù)計(jì)股市未來(lái)有溫和下跌行情。

（四）熊市看跌價(jià)差期權(quán)組合

該組合由1、一份看跌期權(quán)多頭，其執(zhí)行價(jià)格為X1，期權(quán)費(fèi)用為P1；2、一份協(xié)議價(jià)格為X2，期權(quán)費(fèi)用為P2的兩個(gè)部分組成，其中X1＞X2，P1＞P2，它們同時(shí)到期。

投資者購(gòu)入?yún)f(xié)議價(jià)格比較高的一份看跌期權(quán)并且出售一份同時(shí)到期但是協(xié)議價(jià)格比較低的看跌期權(quán)，其中執(zhí)行價(jià)格比較高的那份看跌期權(quán)是該投資組合的主力期權(quán)，買(mǎi)入?yún)f(xié)議價(jià)格較低那份期權(quán)所起的作用是為了降低該組合的投資成本，適合未來(lái)證券市場(chǎng)有溫和的下跌。

（五）多頭看漲蝶式期權(quán)組合

該組合由1、一份協(xié)定價(jià)格為X1，期權(quán)費(fèi)為C1的看漲期權(quán)多頭，2、一份協(xié)定價(jià)格為X3，期權(quán)費(fèi)為C3的看漲期權(quán)多頭，3、兩份協(xié)定價(jià)格為X2，期權(quán)費(fèi)用為C2看漲期權(quán)空頭三個(gè)部分組成（其中X1＜X2＜X3，C1＞C2＞C3）通常情況下X2＝（X1＋X3）／2。

多頭看漲蝶式期權(quán)組合屬于非定向策略中的一種，它也是利用波動(dòng)率獲利的一種策略，投資者在購(gòu)買(mǎi)協(xié)定價(jià)格較低和協(xié)議價(jià)格較高的看漲期權(quán)各一份，同時(shí)出售協(xié)議價(jià)格居中的看漲期權(quán)兩份，這三份看漲期權(quán)同時(shí)到期，當(dāng)證券市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)較小時(shí)投資者將盈利，操作較前幾種期權(quán)交易策略而言較復(fù)雜，適合價(jià)格波動(dòng)不大的市場(chǎng)行情；空頭看漲蝶式期權(quán)組合與多頭看漲蝶式期權(quán)組合是恰好相反的操作策略，當(dāng)資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格有較大幅度波動(dòng)時(shí)投資者獲更大收益。

三、組合期權(quán)交易策略

（一）跨式組合

底部跨式組合由1、一份執(zhí)行價(jià)為X，期權(quán)費(fèi)用為C的看漲期權(quán)多頭。2、一份協(xié)議價(jià)格為X，期權(quán)費(fèi)用為P的看跌期權(quán)多頭組成，它們的到期日相同。

底部跨式期權(quán)組合又稱(chēng)為買(mǎi)入跨式期權(quán)組合，它也是利用波動(dòng)率盈利的期權(quán)組合之一，該期權(quán)組合同時(shí)購(gòu)買(mǎi)具有同樣期限、同樣的協(xié)定價(jià)的看漲期權(quán)和看跌期權(quán)各一份，當(dāng)股市出現(xiàn)大漲或大跌的狀況時(shí)，投資者便可以通過(guò)該組合盈利，適合出現(xiàn)漲幅或跌幅較大的波動(dòng)的市場(chǎng)。

頂部跨式組合是底部跨式組合的相反操作又稱(chēng)為買(mǎi)入認(rèn)沽跨式期權(quán)組合，其也是利用波動(dòng)率盈利的期權(quán)組合之一，該期權(quán)組合賣(mài)出協(xié)定價(jià)格相同并且同時(shí)到期的看漲期權(quán)和看跌期權(quán)各一份，當(dāng)股市波動(dòng)不大時(shí)投資者將盈利，當(dāng)股價(jià)不變時(shí)投資者獲最大盈利，適合股價(jià)變動(dòng)微乎其微的平穩(wěn)市場(chǎng)。

（二）條式組合

底部跨式組合由1、一份執(zhí)行價(jià)格為X，期權(quán)費(fèi)為C的看漲期權(quán)多頭；2、兩份協(xié)定價(jià)格為X，期權(quán)費(fèi)為P的看跌期權(quán)多頭組成，它們的到期時(shí)間相同。

該組合同樣也是依賴(lài)于股價(jià)的波動(dòng)率獲利的一種組合，底部條式組合與底部跨式組合極為相似，二者最大的區(qū)別是看跌期權(quán)的數(shù)量比跨式組合的2倍，投資者盈利的條件也與底部跨式組合相同，但是對(duì)于底部條式組合來(lái)說(shuō)，當(dāng)股價(jià)下跌對(duì)投資者比股價(jià)上漲給投資者帶來(lái)的利益更大，適合股價(jià)波幅較大的動(dòng)蕩行情。

頂部條式組合是底部條式組合的反向操作，是指投資者對(duì)底部條式組合中的三份期權(quán)合約做空頭操作，該組合的盈虧圖則與頂部跨式期權(quán)組合相似，是在股價(jià)波動(dòng)不大的情況下獲利而當(dāng)證券價(jià)格波動(dòng)較大時(shí)則投資者將會(huì)虧損，只是在朝著股價(jià)下跌的方向盈虧折線(xiàn)的斜率更大，意味著當(dāng)股價(jià)上漲或下跌同等程度時(shí)，下跌的方向給投資者帶來(lái)的影響更大。

（三）帶式組合

底部帶式組合構(gòu)成為：1、購(gòu)買(mǎi)兩份執(zhí)行價(jià)格為X，期權(quán)費(fèi)為C的看漲期權(quán)；2、購(gòu)買(mǎi)一份看跌期權(quán)，協(xié)議價(jià)格為X，期權(quán)費(fèi)用為P，它們同時(shí)到期。

該組合是依賴(lài)于股價(jià)的波動(dòng)率獲利的一種組合，底部帶式組合與底部條式組合的區(qū)別是交換組合中看漲期權(quán)和看跌期權(quán)的數(shù)量，底部帶式組合是投資者同時(shí)買(mǎi)入兩份看漲期權(quán)和一份看跌期權(quán)，投資者盈利的條件也與底部條式組合策略相同，但是底部帶式組合則是朝著股價(jià)上漲的一邊對(duì)投資者的影響更大，該組合適合市場(chǎng)大幅波動(dòng)。

頂部帶式組合是底部帶式組合的反向操作，是指投資者對(duì)底部帶式組合中的三份期權(quán)合約做空頭操作，該組合的盈虧圖則與頂部條式期權(quán)組合相似，是在股價(jià)波動(dòng)不大的情況下獲利而當(dāng)證券價(jià)格波動(dòng)較大時(shí)則投資者將會(huì)虧損，只是在朝著股價(jià)上漲的方向盈虧折線(xiàn)的斜率更大，意味著當(dāng)股價(jià)上漲或下跌同等程度時(shí)，上漲的方向給投資者帶來(lái)的影響更大。

（四）寬跨式組合

底部寬跨式組合構(gòu)成為：1、購(gòu)買(mǎi)一份執(zhí)行價(jià)格為X1，期權(quán)費(fèi)為C的看張期權(quán)，2、購(gòu)買(mǎi)一份看跌期權(quán)，協(xié)議價(jià)格為X2，期權(quán)費(fèi)用為P2，它們同時(shí)到期但X1＞X2。

底部寬跨式期權(quán)組合是由兩份協(xié)議價(jià)格不同但卻同時(shí)到期的期權(quán)組合構(gòu)成，看漲、看跌期權(quán)各一份，并且看漲期權(quán)的協(xié)議價(jià)比看跌期權(quán)的更高，該投資組合與以上的條式和跨式組合的操作原理十分相同，同屬于依賴(lài)于波動(dòng)率盈利，與前兩者不同的是底部寬跨式期權(quán)組合中當(dāng)波動(dòng)率低于一定范圍時(shí)投資者都會(huì)遭到最大虧損，適合價(jià)格大幅波動(dòng)的市場(chǎng)行情。

頂部寬跨式組合是與底部寬跨式期權(quán)做的相反的空頭操作，其盈利條件也與底部寬跨式相反，當(dāng)市場(chǎng)波動(dòng)幅度不大時(shí)投資者將獲利，市場(chǎng)價(jià)格大幅波動(dòng)將使投資者損失，該投資策略與頂部跨式期權(quán)組合策略的盈虧十分相近，但是該策略相較于跨式期權(quán)而言有很大的優(yōu)勢(shì)，該期權(quán)策略只要股價(jià)波動(dòng)在一定范圍內(nèi)都可以獲得最大盈利。

四、結(jié)束語(yǔ)

總之，以看漲期權(quán)為例，買(mǎi)方看漲期權(quán)的投資者在到期日前和到期當(dāng)日買(mǎi)入標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利（非義務(wù)），為獲得這種權(quán)利他支付給合約對(duì)方（看漲期權(quán)賣(mài)出者）權(quán)利金，一旦持有相應(yīng)長(zhǎng)頭寸的投資者要求，看漲期權(quán)賣(mài)方必須履行交割股票的義務(wù)。