王驊

2019年，主動權益類基金絕對收益可觀：據(jù)統(tǒng)計，偏股混合型基金去年整體上漲45.02%，相比滬深300有8.95%的超額收益。不過在整體表現(xiàn)喜人的背后，也有不少曾經(jīng)的明星基金追逐阿爾法收益受挫，全年業(yè)績跑輸業(yè)績比較基準。

超額收益“夢碎”并不足慮

從去年全年看，食品飲料行業(yè)漲幅達78%，電子行業(yè)漲幅74%，家用電器、農(nóng)林牧漁和建筑材料緊隨其后，漲幅均超50%。查看2019年漲幅居前的基金，它們的超額收益均來自熱點板塊中的重點布局，例如諾安成長集中于半導體、國產(chǎn)軟件板塊，景順長城新興成長主要配置在白酒和豬周期相關個股上。

但聚焦?jié)q幅跑輸指數(shù)的基金一族，它們的持股特征則是相對分散，所以漲幅落后的原因也是沒有很好地把握住去年的結構性機會。以中歐價值發(fā)現(xiàn)為例，基金經(jīng)理的投資理念是發(fā)現(xiàn)低估并長期等待，長期來看，他過去在牛熊市和震蕩市均表現(xiàn)出較強的選股能力。

不過，2019年，其操刀的中歐價值發(fā)現(xiàn)漲幅有限，究其原因，階段表現(xiàn)落后和基金長期以來的配置結構密不可分：他偏好下游消費、中游設備制造以及偏周期的金融地產(chǎn)建材化工三大類股票，成長風格的股票并不在其能力圈內;類似的基金還有融通新藍籌，基金去年收益率19.25%，在全年的操作中，基金經(jīng)理張延閩同樣維持了分散的布局，但是在二季度階段超配的農(nóng)業(yè)、計算機等板塊呈現(xiàn)了明顯的負收益。

值得注意的是，此前長期有效的多因子選股模型在去年的市場中也出現(xiàn)一定問題：華泰柏瑞量化增強、長信量化先鋒等量化增強產(chǎn)品也小幅跑輸基準。以華泰柏瑞量化增強為例，過去量化模型主要看的是基本面信息，主要因子包括估值、成長性和盈利質量，但是在2019年的市場中，例如事件驅動因素、價格動量等因子可能才是更加關鍵的變量。

基金管理人的投資管理能力常和運氣成分等交融在一起：有些基金管理人通過押寶某些股票，取得了較好的收益;有些才是通過長期深入研究來精選投資標的。僅用一年的維度考量，可能無法分辨出哪些是偶然帶來的阿爾法，哪些是真正投資管理能力帶來的阿爾法。

超額收益的來源才是需要關注的重點

搞清基金長期超額收益的來源是投資者需要關注的重點：有些基金經(jīng)理自上而下入手，重視中觀行業(yè)層面的配置，例如交銀主題優(yōu)選在過去的操作中就貫徹了這一投資思路，年中判斷內需為發(fā)展方向，繼而增持了消費和成長板塊;三季度以貿易爭端為軸，主要看好擁有較好現(xiàn)金流以及商業(yè)壁壘的企業(yè)，與外部不利因素相關性低的行業(yè)，所以在金融、高端制造、通信5G板塊中加大布局?？梢哉f，對中觀行業(yè)的判斷是基金長期貫徹的策略，也是超額收益的主要來源。

同樣擅長行業(yè)中觀比較的劉格菘，近半年板塊輪動的特征并不明顯，二三季度均是以軟件、半導體為主，反而其在中國軟件等個股的挑選上給人留下深刻印象。所以，在衡量這類產(chǎn)品時，就應該淡化個股對基金業(yè)績的貢獻。

而對于精選個股策略的產(chǎn)品，則要對基金在不同市場風格下的表現(xiàn)進行綜合評判，例如海富通股票長期持有電子、計算機板塊，但是除了去年表現(xiàn)突出外，在2018年的疲軟行情中也能夠獲得2.36%的超額收益;過去兩年市場表現(xiàn)最好的是與經(jīng)濟相關度較低的行業(yè)和個股，追逐安全資產(chǎn)、逆周期資產(chǎn)、核心資產(chǎn)，融通行業(yè)景氣堅持相對均衡的組合結構，憑借在三一重工、海螺水泥、立訊精密等個股上的挖掘獲得了不錯的表現(xiàn)，2018年大約下跌13.83%，2019年漲幅達到87.20%。

另外，超額收益的穩(wěn)定性也是投資者需要關注的重點，長信量化先鋒前期憑借著對小市值因子非常嚴重的暴露在2016年大放異彩。但是隨著市場演化，基金的選股模型逐漸失效，即使陸續(xù)增加了盈利、價值等因子的權重，也沒有改善基金疲弱的表現(xiàn)，2017-2019年基金連續(xù)三年跑輸滬深300，規(guī)模也出現(xiàn)大幅縮水。

總體來看，基金單年度的超額收益充滿諸多偶然因素，并不具有持續(xù)性，也并不能將其作為取舍基金的理由?；鸾?jīng)理過去的積累和能力圈決定了基金的投資思路，真正的、具有完善研究體系的投資管理能力具有相對穩(wěn)定性，投資者不妨淡化短期表現(xiàn)，通過長期業(yè)績，挖掘出那些具有可持續(xù)投資管理能力的基金產(chǎn)品。