卿松 賈夢(mèng)

摘 要：國(guó)內(nèi)外學(xué)者就跨國(guó)并購(gòu)對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響因素的研究，雖已取得豐碩的研究成果，但研究結(jié)論尚未達(dá)成共識(shí)。文章通過(guò)梳理相關(guān)文獻(xiàn)，歸納總結(jié)出影響企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效的三個(gè)維度，即并購(gòu)企業(yè)異質(zhì)性、投資區(qū)位的選擇以及并購(gòu)交易特征。針對(duì)目前研究存在的不足，對(duì)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效影響因素的進(jìn)一步研究進(jìn)行了展望，以期為相關(guān)研究提供有益借鑒。

關(guān)鍵詞：跨國(guó)并購(gòu);影響因素;并購(gòu)績(jī)效

隨著我國(guó)綜合國(guó)力的提升以及企業(yè)實(shí)力的增強(qiáng)，跨國(guó)并購(gòu)逐漸成為企業(yè)提升綜合實(shí)力的重要途徑。但由于跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)的復(fù)雜性，企業(yè)是否能從跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)中獲得收益受到眾多因素的影響。在跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)中，企業(yè)最為關(guān)注的是哪些因素影響了其跨國(guó)并購(gòu)的績(jī)效以及這些因素影響其跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效的作用機(jī)理，從而優(yōu)化其跨國(guó)并購(gòu)行為。對(duì)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效影響因素的早期研究大多是國(guó)外學(xué)者基于發(fā)達(dá)國(guó)家企業(yè)的跨國(guó)并購(gòu)實(shí)踐進(jìn)行的，近年來(lái)隨著我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)的日趨活躍，國(guó)內(nèi)學(xué)者也開(kāi)始基于我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)對(duì)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效的影響因素進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，積累了豐碩的研究成果，但是研究結(jié)論尚未統(tǒng)一。文章通過(guò)梳理相關(guān)文獻(xiàn)，歸納總結(jié)出影響企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效的三個(gè)維度，即并購(gòu)企業(yè)異質(zhì)性、投資區(qū)位的選擇以及并購(gòu)交易特征，以期為指導(dǎo)企業(yè)正確制定跨國(guó)并購(gòu)策略，優(yōu)化跨國(guó)并購(gòu)?fù)顿Y行為提供有益借鑒。

一、并購(gòu)企業(yè)異質(zhì)性對(duì)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效的影響

（一）政治關(guān)聯(lián)

作為新興市場(chǎng)國(guó)家，國(guó)家出于發(fā)展的需要，政府有動(dòng)機(jī)介入企業(yè)的跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)，因此政治關(guān)聯(lián)在我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)中發(fā)揮著不可忽視的作用。大量學(xué)者研究了轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)時(shí)期政治關(guān)聯(lián)對(duì)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效的影響，但現(xiàn)有研究并未取得一致結(jié)論。一方面，部分學(xué)者基于資源依賴(lài)?yán)碚摍z驗(yàn)了政治關(guān)聯(lián)對(duì)并購(gòu)績(jī)效的積極影響。資源依賴(lài)?yán)碚撜J(rèn)為，企業(yè)可以通過(guò)與其所處的環(huán)境建立聯(lián)系，從而獲得其所需的而且自身不具備的資源。與國(guó)內(nèi)并購(gòu)相比，跨國(guó)并購(gòu)所需資金更多，企業(yè)通過(guò)與政府建立政治關(guān)聯(lián)，從而獲得政府的支持。另一方面，也有學(xué)者基于尋租理論以及信號(hào)傳遞理論研究了政治關(guān)聯(lián)對(duì)并購(gòu)績(jī)效的影響。具有政治關(guān)聯(lián)的企業(yè)更傾向于進(jìn)行非效率投資，從而造成其生產(chǎn)效率相對(duì)較差。杜曉君等（2014）認(rèn)為在跨國(guó)并購(gòu)中，我國(guó)企業(yè)面臨著外來(lái)者劣勢(shì)[1]?；谛盘?hào)傳遞理論，東道國(guó)會(huì)認(rèn)為具有政治關(guān)聯(lián)的企業(yè)是受政府主導(dǎo)的，企業(yè)的并購(gòu)活動(dòng)是出于一定的政治目的，是為政府服務(wù)的。由于東道國(guó)與中國(guó)企業(yè)之間存在著信息不對(duì)稱(chēng)，這種固有印象會(huì)使東道國(guó)加深對(duì)具有政治關(guān)聯(lián)的企業(yè)歧視，對(duì)企業(yè)的跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)設(shè)置障礙，增加了整合的難度，從而降低企業(yè)的并購(gòu)績(jī)效。齊朝順和杜曉君（2018）研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)擁有的政治關(guān)聯(lián)使具有政治關(guān)聯(lián)的企業(yè)面臨著顯著的關(guān)系成本和歧視成本，從而降低跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效[2]。鑒于政治關(guān)聯(lián)對(duì)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效的影響方向尚未明確，一些學(xué)者也試著探討其作用機(jī)理。趙奇?zhèn)ズ蛥请p（2019）站在投資者的立場(chǎng)上，從企業(yè)不透明度的角度解釋了政治關(guān)聯(lián)對(duì)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效的影響[3]。

（二）所有權(quán)性質(zhì)

與歐美等發(fā)達(dá)國(guó)家相比，我國(guó)企業(yè)從事跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)比較晚，國(guó)有企業(yè)相較于民營(yíng)企業(yè)而言更早的從事了跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)。但近年來(lái)，隨著我國(guó)民營(yíng)企業(yè)實(shí)力的增強(qiáng)，民營(yíng)企業(yè)的跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)交易數(shù)量和交易金額上都呈現(xiàn)出快速增長(zhǎng)的趨勢(shì)。據(jù)普華永道2018年的調(diào)查報(bào)告顯示，國(guó)有企業(yè)的跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)自2015年開(kāi)始呈下降趨勢(shì)，與此同時(shí)民營(yíng)企業(yè)的跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)連續(xù)3年超過(guò)國(guó)有企業(yè)。那么，國(guó)有企業(yè)在跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)中是否能通過(guò)其所有權(quán)優(yōu)勢(shì)來(lái)提高企業(yè)的跨國(guó)并購(gòu)表現(xiàn)呢？學(xué)者們對(duì)此進(jìn)行了研究。一方面，資源基礎(chǔ)理論認(rèn)為，國(guó)有企業(yè)比民營(yíng)企業(yè)具有天生的資源優(yōu)勢(shì)。Wang等（2012）研究表對(duì)于新興市場(chǎng)國(guó)家而言，政府參與在企業(yè)的國(guó)際化進(jìn)程中充當(dāng)著重要的角色，國(guó)家所有權(quán)性質(zhì)可以通過(guò)幫助企業(yè)克服信息、交易成本以及資源的限制來(lái)影響企業(yè)的對(duì)外投資決策[4]。邵新建等（2012）通過(guò)檢驗(yàn)市場(chǎng)對(duì)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)的反應(yīng)發(fā)現(xiàn)，投資者對(duì)國(guó)有企業(yè)的并購(gòu)活動(dòng)有更大的協(xié)同效應(yīng)預(yù)期，國(guó)有企業(yè)股東在短期內(nèi)可以獲得更高的收益率[5]。另一方面，國(guó)有企業(yè)的跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)往往被認(rèn)為出于國(guó)家政治目的，在跨國(guó)并購(gòu)這一特定的情境下，更容易受到東道國(guó)的阻礙，從而對(duì)其并購(gòu)績(jī)效產(chǎn)生負(fù)面影響。大部分學(xué)者基于這一視角對(duì)所有權(quán)性質(zhì)對(duì)跨國(guó)并購(gòu)的績(jī)效進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)。閻大穎（2009）研究發(fā)現(xiàn)所有權(quán)性質(zhì)對(duì)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效并的影響呈現(xiàn)出非線性相關(guān)關(guān)系，企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效受到國(guó)有控制權(quán)程度與東道國(guó)制度因素的相互作用[6]。林季紅和劉瑩（2013）從并購(gòu)整合的角度出發(fā)，發(fā)現(xiàn)國(guó)有企業(yè)長(zhǎng)期并購(gòu)整合的效果并沒(méi)有明顯的高于民營(yíng)企業(yè)[7]。薛安偉（2017）采用傾向得分匹配法檢驗(yàn)了跨國(guó)并購(gòu)對(duì)績(jī)效的影響發(fā)現(xiàn)民營(yíng)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效優(yōu)于國(guó)有企業(yè)。通過(guò)對(duì)已有研究的分析，可以看出我國(guó)企業(yè)的國(guó)有性質(zhì)在跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)中并未因?yàn)槠渌袡?quán)的優(yōu)勢(shì)而幫助企業(yè)更好的從事跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)，所有權(quán)優(yōu)勢(shì)在國(guó)內(nèi)并購(gòu)中的優(yōu)勢(shì)在跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)中并未充分顯現(xiàn)。這可能是因?yàn)閲?guó)內(nèi)投資者和東道國(guó)的利益相關(guān)者看待企業(yè)的所有權(quán)性質(zhì)的角度是不同的。正如我國(guó)國(guó)有企業(yè)走出去的先行者中遠(yuǎn)集團(tuán)在收購(gòu)美國(guó)波士頓港口時(shí)，美國(guó)媒體把中遠(yuǎn)集團(tuán)看作是中國(guó)的軍隊(duì)，中遠(yuǎn)集團(tuán)的收購(gòu)是在執(zhí)行政治任務(wù)等等一系列不客觀地評(píng)價(jià)把中遠(yuǎn)集團(tuán)推向美國(guó)輿論的風(fēng)口。而企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)的協(xié)同效應(yīng)是通過(guò)與被并購(gòu)方各個(gè)方面的有效整合才能實(shí)現(xiàn)的，因此，如何改善東道國(guó)對(duì)我國(guó)國(guó)有企業(yè)的不客觀的看法是我國(guó)國(guó)有企業(yè)在東道國(guó)更好地開(kāi)展經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，提高并購(gòu)績(jī)效的一個(gè)重要方面。

（三）管理層特質(zhì)

在跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)中，一些學(xué)者開(kāi)始關(guān)注作為決策主體的管理層的一些特質(zhì)對(duì)并購(gòu)績(jī)效的影響。相關(guān)研究主要基于管理層過(guò)度自信和管理層能力這兩個(gè)視角展開(kāi)。一方面，行為財(cái)務(wù)學(xué)認(rèn)為管理者的決策表現(xiàn)出有限理性的特征，使其決策偏離最優(yōu)選擇，從而造成價(jià)值毀損。Roll（1986）通過(guò)對(duì)并購(gòu)浪潮中一系列的并購(gòu)失敗案例進(jìn)行研究，研究表明管理層過(guò)度自信是導(dǎo)致并購(gòu)活動(dòng)損害公司價(jià)值的關(guān)鍵因素。Martynova和Renneboog（2008）通過(guò)對(duì)有關(guān)自19世紀(jì)末以來(lái)五次并購(gòu)浪潮的文獻(xiàn)進(jìn)行研究表明，在并購(gòu)浪潮中，管理層的盲目自信行為會(huì)增加從而導(dǎo)致糟糕的并購(gòu)結(jié)果。國(guó)內(nèi)大部分學(xué)者基于我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)進(jìn)行研究發(fā)現(xiàn)管理者的非理性因素與跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效并無(wú)顯著相關(guān)關(guān)系。顧露露（2011）通過(guò)對(duì)管理層并購(gòu)戰(zhàn)略以及交易層面的跟蹤，沒(méi)有發(fā)現(xiàn)管理層過(guò)度自信的非理性決策[8]。林季紅和劉瑩（2013）的研究也表明我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)過(guò)程中并不存在管理層過(guò)度自信對(duì)并購(gòu)績(jī)效的負(fù)面影響。也有部分學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)存在著管理層自大因素，進(jìn)而降低企業(yè)的跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效。劉柏和梁超（2017）研究發(fā)現(xiàn)存在過(guò)度自信管理層的公司，其跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效往往比較差[9]。另一方面，學(xué)者們從管理層能力視角考察跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效，基本取得一致看法即管理層能力正向影響跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效。邵新建等（2012）通過(guò)運(yùn)用事件研究法發(fā)現(xiàn)管理層能力較強(qiáng)的公司，投資者對(duì)其跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)的評(píng)價(jià)越高。閔劍和葉貝（2019）采用DEA-Tobit二階段計(jì)算模型計(jì)量管理者能力，研究發(fā)現(xiàn)管理層能力越強(qiáng)時(shí)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效越好[10]。

（四）國(guó)際經(jīng)驗(yàn)

國(guó)際經(jīng)驗(yàn)是影響企業(yè)對(duì)外投資的重要因素，但學(xué)者們關(guān)于經(jīng)驗(yàn)對(duì)并購(gòu)績(jī)效影響的研究尚未達(dá)成共識(shí)。一方面，部分學(xué)者基于組織學(xué)習(xí)理論與認(rèn)知制度理論的視角，認(rèn)為以往的經(jīng)驗(yàn)?zāi)軌虼龠M(jìn)企業(yè)識(shí)別新的并購(gòu)活動(dòng)中風(fēng)險(xiǎn)，使企業(yè)在面臨相似情境時(shí)減少?zèng)Q策失誤從而提高跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效。閻大穎（2009）利用綜合國(guó)際經(jīng)驗(yàn)以及跨國(guó)并購(gòu)經(jīng)驗(yàn)這兩個(gè)指標(biāo)來(lái)度量國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)這兩個(gè)指標(biāo)與跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效呈正相關(guān)關(guān)系。另一方面，部分學(xué)者認(rèn)為經(jīng)驗(yàn)并不一定總是帶來(lái)正面的影響，由于并購(gòu)交易的復(fù)雜性，以往的經(jīng)驗(yàn)可能不適用新的情況，若盲目依賴(lài)經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行決策可能會(huì)降低并購(gòu)績(jī)效。劉勰和李元旭（2016）研究表明一般國(guó)際經(jīng)驗(yàn)在企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)中并未發(fā)揮出積極效應(yīng)，反而降低了跨國(guó)并購(gòu)的績(jī)效。對(duì)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效有負(fù)面影響[11]。學(xué)者之所以會(huì)得出不同的結(jié)論在一定程度上受到其對(duì)經(jīng)驗(yàn)的度量指標(biāo)差異的影響。閻大穎（2009）用企業(yè)所有對(duì)外投資活動(dòng)中跨國(guó)并購(gòu)所占比重度量跨國(guó)并購(gòu)經(jīng)驗(yàn)。田海峰等（2015）、馮梅和鄭紫夫（2016）采用虛擬變量度量跨國(guó)并購(gòu)經(jīng)驗(yàn)，若企業(yè)有跨國(guó)并購(gòu)經(jīng)驗(yàn)則賦值為1，無(wú)跨國(guó)并購(gòu)經(jīng)驗(yàn)則賦值為0。

二、投資區(qū)位的選擇對(duì)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效的影響

（一）制度因素

跨國(guó)并購(gòu)具有對(duì)外直接投資以及組織產(chǎn)權(quán)跨國(guó)重組的雙重屬性，企業(yè)在通過(guò)跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)拓展海外市場(chǎng)時(shí)，東道國(guó)制度必然是不可忽略的重要因素。學(xué)者們主要基于正式制度和非正式制度的視角對(duì)此進(jìn)行了研究。

1. 正式制度

就正式制度而言，東道國(guó)制度環(huán)境的質(zhì)量以及并購(gòu)方與東道國(guó)的正式制度距離會(huì)對(duì)并購(gòu)績(jī)效產(chǎn)生重要的影響。大部分學(xué)者研究表明東道國(guó)良好的制度環(huán)境會(huì)提升企業(yè)的跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效。閆大穎（2009）、倪中新等（2014）和田海峰（2015）等研究表明東道國(guó)良好的制度環(huán)境有利于企業(yè)在東道國(guó)從事生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，并且較小的制度距離降低了并購(gòu)后的整合難度，進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)績(jī)效的提升。由于我國(guó)企業(yè)從事跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)的目的大都是為了獲取其所需的戰(zhàn)略資源，因此制度環(huán)境可能會(huì)對(duì)那些敏感性行業(yè)的影響各更加明顯。張弛和于鵬翼（2017）研究表明正式制度距離對(duì)并購(gòu)績(jī)效的影響會(huì)因并購(gòu)類(lèi)型的不同而有所差異，并且正式制度距離越大會(huì)顯著降低敏感性行業(yè)的并購(gòu)績(jī)效[12]。也有學(xué)者對(duì)制度距離對(duì)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效的作用機(jī)制進(jìn)行了研究。劉璐和楊蕙馨（2018）基研究表明正式制度距離通過(guò)并購(gòu)方的知識(shí)吸收能力對(duì)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效產(chǎn)生影響[13]。

2. 東道國(guó)非正式制度

就非正式制度而言，大量學(xué)者研究了文化差異與跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效之間的關(guān)系，并積累了豐富的研究成果。但是關(guān)于文化差異對(duì)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效有積極還是消極影響，現(xiàn)有研究并未取得一致的研究結(jié)論。Kim和Hwang（1992）、Makino和Neupert（2000）等認(rèn)為母國(guó)與東道國(guó)之間的文化差距較大時(shí)，跨國(guó)并購(gòu)的整合更加困難，跨國(guó)公司更傾向于以合資或新設(shè)業(yè)務(wù)的形式進(jìn)行國(guó)際投資。一方面，我國(guó)企業(yè)在進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)中存在著外來(lái)者劣勢(shì)（杜曉君等，2014），增加了企業(yè)在東道國(guó)開(kāi)展經(jīng)營(yíng)以及并購(gòu)后整合的難度，從而難以實(shí)現(xiàn)并購(gòu)的協(xié)同效應(yīng)。朱勤和劉垚（2013）、倪中新等（2014）以及余鵬翼和王滿(mǎn)四（2014）等學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)文化距離對(duì)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效有負(fù)面影響。另一方面，也有研究支持文化距離對(duì)并購(gòu)績(jī)效的積極影響，認(rèn)為文化距離通過(guò)向并購(gòu)方提供一套不同的組織慣例和行為規(guī)范從而提升并購(gòu)績(jī)效。Morosini等（1998）采用多維的民族文化距離測(cè)量方法，對(duì)1987年至1992年間發(fā)生的52起跨國(guó)并購(gòu)案例進(jìn)行分析，研究表明跨國(guó)并購(gòu)過(guò)程中面對(duì)的文化差異本身也是一種稀缺資源，合理的整合利用這一資源可以隨著時(shí)間的推移提高跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效。Dikova和Sahib（2013）基于組織學(xué)習(xí)理論的視角研究了文化差異與并購(gòu)績(jī)效之間的的關(guān)系。他們認(rèn)為收購(gòu)方將充分受益于文化距離，并且收購(gòu)方海外并購(gòu)經(jīng)驗(yàn)因?yàn)槠鋵W(xué)習(xí)效應(yīng)使得文化距離更顯著的提升跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效[14]。林季紅和劉瑩（2013）研究發(fā)現(xiàn)我國(guó)與被并購(gòu)方所在國(guó)之間如果存在較大的文化差異，企業(yè)的并購(gòu)績(jī)效反而越好。

（二）東道國(guó)地理距離、國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力以及匯率差異

與文化距離相似，學(xué)者們對(duì)東道國(guó)地理距離對(duì)并購(gòu)績(jī)效的影響看法不一致。閻大穎（2009）的研究表明地理距離雖然與并購(gòu)績(jī)效負(fù)相關(guān)，但是其影響有限。劉勰和李元旭（2016）研究表明市場(chǎng)可能把地理距離視為一種資源優(yōu)勢(shì)，從而使得地理距離對(duì)并購(gòu)績(jī)效產(chǎn)生顯著的正面影響。已有文獻(xiàn)研究表明，東道國(guó)的國(guó)家競(jìng)爭(zhēng)力是影響中國(guó)企業(yè)并購(gòu)成敗的重要因素。倪中新等（2014）研究表明在更富有國(guó)家競(jìng)爭(zhēng)力的東道國(guó)中選擇并購(gòu)目標(biāo)，并購(gòu)的績(jī)效越好。匯率是對(duì)外投資區(qū)位選擇的重要影響因素，理論上收購(gòu)方貨幣相對(duì)于被收購(gòu)方的貨幣升值有利于降低收購(gòu)成本，從而提高并購(gòu)績(jī)效。一些學(xué)者還通過(guò)實(shí)證檢驗(yàn)了匯率因素對(duì)并購(gòu)績(jī)效的影響。顧露露等（2011））研究表明人民幣升值提升了跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效。萬(wàn)哨凱（2017）認(rèn)為從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，企業(yè)的并購(gòu)績(jī)效取決于企業(yè)資產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)，匯率因素只能在短期提升并購(gòu)的績(jī)效。

三、并購(gòu)交易特征對(duì)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效的影響

（一）支付方式

支付方式的選擇不僅影響并購(gòu)交易是否能夠成功實(shí)現(xiàn)，而且對(duì)合并后的業(yè)績(jī)也有重要影響。一方面，大量學(xué)者基于信息不對(duì)稱(chēng)理論研究支付方式對(duì)并購(gòu)績(jī)效的影響。在存在信息不對(duì)稱(chēng)的市場(chǎng)環(huán)境下，支付方式的選擇向市場(chǎng)傳遞了有關(guān)企業(yè)價(jià)值的信息。Martynova和Renneboog（2011）通過(guò)對(duì)歐洲和英國(guó)公司在第五次并購(gòu)浪潮中的并購(gòu)活動(dòng)進(jìn)行實(shí)證分析，研究發(fā)現(xiàn)在并購(gòu)公告發(fā)布后一段時(shí)間內(nèi)，并購(gòu)公司的股票價(jià)格普遍下跌，但是涉及股票支付的并購(gòu)公司股價(jià)下跌更為嚴(yán)重。余鵬翼和王滿(mǎn)四（2014）研究表明在現(xiàn)金支付方式下，企業(yè)的跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效更好[15]。另一方面，與上述研究結(jié)論不同，楊志海和趙立彬（2012）研究發(fā)現(xiàn)現(xiàn)金支付會(huì)導(dǎo)致更差的并購(gòu)績(jī)效。李井林等（2014）研究表明股票支付方式在并購(gòu)方存在融資約束的情況下被更頻繁的采用，并且其市場(chǎng)效應(yīng)大于現(xiàn)金支付的市場(chǎng)效應(yīng)。顧露露等（2017）研究表明企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)中的全現(xiàn)金支付行為與其并購(gòu)績(jī)效顯著負(fù)相關(guān)[16]。

（二）股權(quán)收購(gòu)比例

企業(yè)在進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)時(shí)，購(gòu)買(mǎi)股權(quán)的比例也是影響跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效的重要因素。對(duì)被并購(gòu)方的股權(quán)收購(gòu)比例意味著相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)、報(bào)酬以及控制水平。部分學(xué)者研究了影響企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)中股權(quán)決策的影響因素。吳先明（2017）從并購(gòu)方的并購(gòu)動(dòng)因出發(fā)，研究表明以利用企業(yè)營(yíng)銷(xiāo)能力和市場(chǎng)尋求為目的的海外并購(gòu)傾向于選擇較高的持股比例，而以尋求技術(shù)和戰(zhàn)略資源為目的的海外并購(gòu)傾向于采用較低的持股比例。林季紅和張璐（2013）基于被并購(gòu)方制度環(huán)境的視角研究發(fā)現(xiàn)文化距離越大、市場(chǎng)開(kāi)放程度越高，我國(guó)企業(yè)越傾向于采用較高的持股比例。通過(guò)對(duì)相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行梳理可以發(fā)現(xiàn)，已有研究對(duì)于股權(quán)收購(gòu)比例對(duì)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效的影響的研究并不多。理論上，對(duì)被并購(gòu)方的持股比例直接影響到并購(gòu)方對(duì)被并購(gòu)方的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略以及并購(gòu)后的整合等經(jīng)營(yíng)決策權(quán)，從而影響并購(gòu)方的經(jīng)營(yíng)績(jī)效，因此對(duì)該方面的研究有待豐富。

四、總結(jié)及展望

由于跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)具有對(duì)外直接投資和組織產(chǎn)權(quán)跨境重組的雙重特征，跨國(guó)并購(gòu)與國(guó)內(nèi)并購(gòu)相比更具復(fù)雜性。本文針對(duì)現(xiàn)有研究存在的不足之處，對(duì)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效影響因素的進(jìn)一步研究進(jìn)行了展望。

首先，以往研究大多是基于某一單獨(dú)視角關(guān)注企業(yè)層面或者是外部因素對(duì)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效的影響，是一種從因變量到自變量之間的簡(jiǎn)單的統(tǒng)計(jì)分析，而忽略了在跨國(guó)并購(gòu)這一特定情境下，不同因素可能并不是單獨(dú)的對(duì)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效產(chǎn)生影響，缺乏對(duì)各個(gè)因素之間的交互作用對(duì)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效影響的實(shí)證檢驗(yàn)。

其次，現(xiàn)有研究對(duì)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效這一指標(biāo)的度量過(guò)于片面?，F(xiàn)有研究主要從企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)的市場(chǎng)財(cái)富效應(yīng)和并購(gòu)后的經(jīng)營(yíng)績(jī)效兩方面來(lái)衡量跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效。一方面，對(duì)市場(chǎng)財(cái)富效應(yīng)進(jìn)行衡量時(shí)可選擇的指標(biāo)過(guò)于單一，直接用并購(gòu)的市場(chǎng)績(jī)效來(lái)直接衡量跨國(guó)并購(gòu)的效率可能存在不合理之處。并且企業(yè)進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)的最終目的是尋求長(zhǎng)期的價(jià)值增值，而不是短期的市場(chǎng)評(píng)價(jià)。在對(duì)影響因素進(jìn)行衡量時(shí)，不同學(xué)者選擇的衡量指標(biāo)也存在著差異，這樣勢(shì)必會(huì)導(dǎo)致不同學(xué)者對(duì)同一因素對(duì)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效的影響得出不同的結(jié)論。另一方面，現(xiàn)有研究忽略了對(duì)跨國(guó)并購(gòu)的非財(cái)務(wù)績(jī)效的衡量。跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)對(duì)企業(yè)而言是具有戰(zhàn)略意義的，因此對(duì)并購(gòu)績(jī)效的評(píng)價(jià)不應(yīng)該僅僅局限在并購(gòu)是否達(dá)到特定的財(cái)務(wù)收益和直觀的資產(chǎn)升值。雖然財(cái)務(wù)收益能夠直觀的體現(xiàn)跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)的效率，但是企業(yè)在跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)中獲得的一些諸如市場(chǎng)占有率、品牌價(jià)值、顧客滿(mǎn)意度等非財(cái)務(wù)資源對(duì)企業(yè)而言可能更具戰(zhàn)略意義，因此結(jié)合對(duì)非財(cái)務(wù)績(jī)效的衡量可能更符合企業(yè)從事跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)的初衷和企業(yè)的戰(zhàn)略愿景。

最后，現(xiàn)有研究缺乏對(duì)不同因素對(duì)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效的影響機(jī)理的研究。通過(guò)對(duì)以往研究的梳理可以發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)有研究大多在于檢驗(yàn)各個(gè)因素與跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效之間是存在正向關(guān)還是負(fù)相關(guān)關(guān)系，針對(duì)同一因素是提升還是降低了跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效，并沒(méi)有形成一致結(jié)論。這種結(jié)論的差異可能表明不同因素對(duì)跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效的影響并不是某種絕對(duì)的單向關(guān)系，對(duì)各個(gè)因素影響跨國(guó)并購(gòu)績(jī)效作用機(jī)理的研究具有研究?jī)?nèi)容與研究方法的創(chuàng)新，可能成為未來(lái)的研究方向。

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