李 萌 寧薛平

(1.中國(guó)民航大學(xué) 經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，天津 300222；2.上海對(duì)外經(jīng)貿(mào)大學(xué) 國(guó)際經(jīng)貿(mào)學(xué)院，上海 201620)

提要： 黨的十九大報(bào)告將防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)放在三大攻堅(jiān)戰(zhàn)首位，2019 年 1 月，習(xí)近平總書(shū)記再一次指出了增強(qiáng)防控能力，積極防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)的重要性。而債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展過(guò)程中客觀存在的事實(shí)，但過(guò)度負(fù)債容易引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，不利于維護(hù)我國(guó)金融安全?；诖耍紫仁崂砹宋覈?guó)新時(shí)期的主要債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，并分析各種風(fēng)險(xiǎn)的形成因素；其次，分析了債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與國(guó)家金融安全的邏輯關(guān)系；最后，提出防范化解我國(guó)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的有效路徑：結(jié)構(gòu)性去杠桿依然是防范化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的必經(jīng)之路；及時(shí)適度調(diào)整貨幣政策是防范化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的必要選擇；發(fā)揮政府審計(jì)在防范化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)中的宏觀調(diào)控作用；從技術(shù)層面建立符合我國(guó)國(guó)情的有效債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警模型。

引 言

黨的十九大報(bào)告將防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)放在三大攻堅(jiān)戰(zhàn)首位，2019年1月，習(xí)近平總書(shū)記再一次指出了增強(qiáng)防控能力，積極防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)的重要性。2019年3月5日，國(guó)務(wù)院總理李克強(qiáng)在《政府工作報(bào)告》中總結(jié)：“2018年在防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)方面，已穩(wěn)步推進(jìn)結(jié)構(gòu)性去杠桿，穩(wěn)妥處置金融領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)，防控地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，改革完善房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控機(jī)制?！辈⒉渴鹆?019年需要打三大攻堅(jiān)戰(zhàn)，特別是金融攻堅(jiān)戰(zhàn)。2019年11月，中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)易綱指出：“到目前為止整體費(fèi)用是可控的，打防控金融風(fēng)險(xiǎn)的攻堅(jiān)戰(zhàn)取得了階段性的成果?！?020年1月4日，中國(guó)社會(huì)科學(xué)院財(cái)經(jīng)戰(zhàn)略研究院院長(zhǎng)何德旭指出“從2017年中央工作提出：開(kāi)始降杠桿，杠桿降到一定程度，目前提出穩(wěn)杠桿和結(jié)構(gòu)性去杠桿，這方面已取得了比較好的成效。我們講了那么多的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，包括高杠桿風(fēng)險(xiǎn)、互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險(xiǎn)、影子銀行風(fēng)險(xiǎn)、外部沖擊風(fēng)險(xiǎn)和房地產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)該說(shuō)絕大多數(shù)的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)都得到了比較好的控制，但是在有些風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)方面，還是沒(méi)有完全的解決好。比如說(shuō)地方政府的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，仍然是值得我們高度關(guān)注的一個(gè)非常大的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)”。

我國(guó)經(jīng)濟(jì)環(huán)境和金融市場(chǎng)自社會(huì)主義市場(chǎng)化改革以來(lái)不斷蓬勃發(fā)展，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)多元化，產(chǎn)品內(nèi)容創(chuàng)新化，金融工具豐富化，其中杠桿效應(yīng)在建設(shè)我國(guó)金融市場(chǎng)和促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的過(guò)程中起到關(guān)鍵作用，極大程度地推動(dòng)了我國(guó)金融改革和經(jīng)濟(jì)發(fā)展。2008年，我國(guó)為了復(fù)蘇經(jīng)濟(jì)，不斷以加杠桿的方式刺激消費(fèi)，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，然而杠桿沒(méi)有受到合理約束導(dǎo)致我國(guó)宏觀杠桿率極速攀升。從全球水平來(lái)看，作為發(fā)展中國(guó)家，我國(guó)是全球杠桿率增速最快的國(guó)家，我國(guó)宏觀杠桿率水平位居世界前列，遠(yuǎn)高于其他“金磚四國(guó)”成員俄羅斯、巴西和印度，超越美國(guó)，甚至與歐元區(qū)和發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體旗鼓相當(dāng)[1]；從我國(guó)自身發(fā)展來(lái)看，在高杠桿刺激經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的背景下，我國(guó)人均GDP遠(yuǎn)不如發(fā)達(dá)國(guó)家，我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平與杠桿增速不相匹配。高杠桿債務(wù)問(wèn)題加劇了我國(guó)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，然而承擔(dān)金融風(fēng)險(xiǎn)的能力不足，嚴(yán)重威脅我國(guó)金融安全[2]。2016年我國(guó)全面提出供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，強(qiáng)調(diào)控制宏觀杠桿率的當(dāng)務(wù)之急是去杠桿。2017年在中共中央政治局第四十次集體學(xué)習(xí)中，習(xí)近平總書(shū)記著重強(qiáng)調(diào)金融安全在經(jīng)濟(jì)發(fā)展和社會(huì)建設(shè)的重要地位。同年，黨的十九大報(bào)告強(qiáng)調(diào)首要任務(wù)是防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)，其核心是防范化解重大金融風(fēng)險(xiǎn)[3]。2018年提出結(jié)構(gòu)性去杠桿，結(jié)構(gòu)性去杠桿要求明確我國(guó)杠桿問(wèn)題的實(shí)質(zhì)，有針對(duì)性地對(duì)不同部門(mén)和行業(yè)提出去杠桿化要求。結(jié)構(gòu)性去杠桿的提出是強(qiáng)調(diào)去杠桿工作的實(shí)質(zhì)內(nèi)容，也是應(yīng)對(duì)新時(shí)期去杠桿工作變化的重大戰(zhàn)略部署。

面對(duì)日益加劇的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，為了維護(hù)我國(guó)金融安全，應(yīng)當(dāng)積極實(shí)現(xiàn)對(duì)我國(guó)杠桿的有效調(diào)控，去杠桿是目前重要的途徑和方式。去杠桿的前提是全面認(rèn)識(shí)我國(guó)債務(wù)問(wèn)題的根源和實(shí)質(zhì)，堅(jiān)持有針對(duì)性的結(jié)構(gòu)性去杠桿，優(yōu)先處理易引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的債務(wù)問(wèn)題，防范化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，穩(wěn)定金融秩序，維護(hù)金融安全，推動(dòng)我國(guó)金融體系平穩(wěn)改革。

一、新時(shí)期我國(guó)面臨的主要債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

自2008年金融危機(jī)以來(lái)，我國(guó)長(zhǎng)期通過(guò)債務(wù)融資方式推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展，導(dǎo)致我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)積累大量的杠桿。中國(guó)目前是全世界杠桿率以及杠桿增長(zhǎng)率最快的國(guó)家。根據(jù)國(guó)際清算銀行(BIS)數(shù)據(jù)顯示，2008年中國(guó)非金融部門(mén)杠桿率(債務(wù)余額占GDP的比重)為141.3%，但2017年底已達(dá)到255.7%，增長(zhǎng)率達(dá)114.4%[4]。同期，新興經(jīng)濟(jì)體杠桿增長(zhǎng)率和發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體杠桿增長(zhǎng)率分別為86.6%和37%。2016年是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革元年，2017年我國(guó)去杠桿也已從金融去杠桿轉(zhuǎn)向?qū)嶓w去杠桿。2018年提出結(jié)構(gòu)性去杠桿，去杠桿信號(hào)越發(fā)明確，防范債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，優(yōu)先處理化解易于引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的債務(wù)問(wèn)題，維護(hù)金融安全已成為當(dāng)務(wù)之急。

(一)我國(guó)杠桿率水平與經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度不相匹配

我國(guó)自2008年來(lái)為刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展共經(jīng)歷了3次加杠桿進(jìn)程。第一次加杠桿發(fā)生在2008年次貸危機(jī)后，為了應(yīng)對(duì)我國(guó)蕭條的經(jīng)濟(jì)，刺激消費(fèi)，我國(guó)政府推出4萬(wàn)億信貸資金入市計(jì)劃。該計(jì)劃下企業(yè)可以在短期內(nèi)獲得資金，快速恢復(fù)和拓展業(yè)務(wù)規(guī)模，融資條件寬松導(dǎo)致企業(yè)無(wú)視杠桿風(fēng)險(xiǎn)，瘋狂舉債，企業(yè)數(shù)量多但質(zhì)量參差不齊，這也為日后企業(yè)加杠桿埋下患根[5]。數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)非金融企業(yè)部門(mén)杠桿從2008年的96%攀升到2017年的158.2%；第二次加杠桿發(fā)生在2012年，銀行實(shí)施非標(biāo)準(zhǔn)融資，信托貸款增加，進(jìn)而提升地方政府融資平臺(tái)融資能力，政府部門(mén)杠桿率提升，我國(guó)政府部門(mén)杠桿率從2008年的33%微升到2017年的36.4%；2016年第三次加杠桿推動(dòng)居民杠桿率高漲，銀行放寬貸款力度推動(dòng)房?jī)r(jià)上漲，雖然房?jī)r(jià)上升對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展貢獻(xiàn)了極其重要的一部分，我國(guó)居民部門(mén)杠桿率從2008年的18%上升到2017年的49.4%，但其潛在債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)隨時(shí)可能爆發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。

10年期間經(jīng)歷三次加杠桿后，2017年底我國(guó)非金融部門(mén)杠桿水平位居世界前列，已然高達(dá)255.7%(見(jiàn)圖1)。根據(jù)國(guó)際清算銀行(BIS)的數(shù)據(jù)，我國(guó)杠桿率遠(yuǎn)高于其他“金磚四國(guó)”成員俄羅斯、巴西和印度，超越美國(guó)，與歐元區(qū)和發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體相當(dāng)。

圖1 2017年全球非金融部門(mén)杠桿率水平

數(shù)據(jù)來(lái)源：BIS。

我國(guó)非金融部門(mén)總體平均杠桿率水平遠(yuǎn)高于新興市場(chǎng)國(guó)家，與歐元區(qū)、發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體相當(dāng)，然而發(fā)達(dá)國(guó)家人均GDP超3萬(wàn)美元，中國(guó)人均GDP僅9000美元，顯然我國(guó)高杠桿的情況下經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平偏低，整體杠桿率水平與經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度不相匹配，從而導(dǎo)致我國(guó)經(jīng)濟(jì)抗風(fēng)險(xiǎn)程度弱，一旦發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，整體經(jīng)濟(jì)環(huán)境將受到影響。

(二)杠桿結(jié)構(gòu)仍需優(yōu)化

結(jié)構(gòu)性去杠桿、防范債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)已然成為打好三大攻堅(jiān)戰(zhàn)的首要任務(wù)。從政策上，我國(guó)不斷堅(jiān)持實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)，即非金融部門(mén)去杠桿以及結(jié)構(gòu)性去杠桿。從數(shù)據(jù)上來(lái)看，2018年非金融部門(mén)杠桿率總體下降0.3%，其中非金融企業(yè)部門(mén)貢獻(xiàn)了主要力量，2018年杠桿率為153.6%，較2017年下降4.6%；政府部門(mén)杠桿率為37.0%，較2017年上升0.5%；居民部門(mén)杠桿率為53.2%，較2017年上升3.8%?？梢钥闯觯Y(jié)構(gòu)性去杠桿的提出明確了去杠桿工作的實(shí)質(zhì)，隨著結(jié)構(gòu)性去杠桿工作的穩(wěn)步推進(jìn)，非金融部門(mén)杠桿率實(shí)現(xiàn)多年來(lái)首次下降，總體杠桿風(fēng)險(xiǎn)得到控制，結(jié)構(gòu)性去杠桿工作卓有成效[6]。非金融部門(mén)中非金融企業(yè)部門(mén)去杠桿的力度較強(qiáng)，成為主要去杠桿力量，居民部門(mén)杠桿率微升，政府部門(mén)總體杠桿率微升。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，我國(guó)總體債務(wù)結(jié)構(gòu)仍然存在許多問(wèn)題，非金融企業(yè)部門(mén)杠桿水平基數(shù)大，其中國(guó)有企業(yè)債務(wù)問(wèn)題最為顯著，地方政府杠桿風(fēng)險(xiǎn)較高，總體杠桿結(jié)構(gòu)仍須進(jìn)一步優(yōu)化。

(三)地方政府債務(wù)問(wèn)題

2018年政府總杠桿從2017年的36.4%上升至37.0%，其中中央政府杠桿率較為穩(wěn)定，2017年為16.4%，到2018年為16.5%，總體可控；而地方政府杠桿率2018年較2017年上升0.3%，2017年地方政府杠桿率為20.1%，2018年是20.4，地方政府債務(wù)問(wèn)題更值得關(guān)注①。

我國(guó)地方政府性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)長(zhǎng)期處于較高水平主要有以下兩個(gè)方面的原因：一方面2008年次貸危機(jī)后我國(guó)實(shí)行寬松信貸政策是誘發(fā)地方政府高杠桿的導(dǎo)火索。我國(guó)當(dāng)時(shí)主要依賴出口經(jīng)濟(jì)，2008年發(fā)達(dá)國(guó)家金融危機(jī)重創(chuàng)我國(guó)出口經(jīng)濟(jì)，我國(guó)政府了為復(fù)蘇經(jīng)濟(jì)，穩(wěn)定金融秩序，中央政府鼓勵(lì)和允許地方政府以寬松的舉債形式推動(dòng)經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)，這對(duì)我國(guó)地方政府性高杠桿債務(wù)起到了推波助瀾的作用。另一方面與地方政府片面追求GDP政績(jī)相關(guān)。地方政府承擔(dān)著經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重任，為了刺激地方經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展，地方政府多年來(lái)直接或者間接的通過(guò)融資平臺(tái)大量舉債，大力推動(dòng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、鼓勵(lì)房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展、推行土地財(cái)政等，其中地方政府的大部分投資多為無(wú)收益或收益低、前期資金需求大、投資回收期長(zhǎng)的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)類項(xiàng)目，導(dǎo)致地方政府財(cái)政收入遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足以彌補(bǔ)財(cái)政支出[7]。

地方政府融資渠道主要是地方政府債券、融資平臺(tái)貸款、城投融資、委托貸款等非標(biāo)準(zhǔn)融資，其中地方政府債券規(guī)模2017年末為14.7萬(wàn)億元，2018年總體規(guī)模已上升至18.1萬(wàn)億元，增長(zhǎng)率達(dá)23%②，已然超過(guò)同期國(guó)債規(guī)模，成為債券市場(chǎng)主流產(chǎn)品，地方政府顯性杠桿率上升。城投債務(wù)是地方政府主要的隱形負(fù)債，我國(guó)在2014年為了剝離城投債務(wù)和地方政府債務(wù)的關(guān)系，出臺(tái)了一系列相關(guān)政策，但在實(shí)際操作中部分地方政府對(duì)城投依賴依舊強(qiáng)。2018年城投余額為7.7萬(wàn)億元，較2017年增長(zhǎng)5600億元，增長(zhǎng)了8%③，其環(huán)比增速較2017年的20%有所放緩。

目前我國(guó)強(qiáng)調(diào)去杠桿的同時(shí)穩(wěn)增長(zhǎng)，但地方政府穩(wěn)中求進(jìn)壓力大。雖然地方政府近幾年通過(guò)大力發(fā)行地方政府債券的方式提高地方政府顯性杠桿率，但由于長(zhǎng)期過(guò)度依賴城投債務(wù)，導(dǎo)致城投債務(wù)的隱形負(fù)債缺口并沒(méi)有完全填補(bǔ)，地方政府總體負(fù)債比例持續(xù)上升。同時(shí)，近些年是地方政府債務(wù)集中到期的高峰期，一定程度上也加劇了地方政府的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

財(cái)政部在相關(guān)研究報(bào)告中提議允許地方政府破產(chǎn)，這也側(cè)面證明我國(guó)地方政府債務(wù)長(zhǎng)期處于高風(fēng)險(xiǎn)狀態(tài)，如果不采取控制和化解風(fēng)險(xiǎn)有效措施，一旦宏觀經(jīng)濟(jì)不景氣的趨勢(shì)惡化到嚴(yán)重程度時(shí)，其后果直接導(dǎo)致資金鏈斷裂，甚至引起國(guó)家層面的經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩，危機(jī)國(guó)家金融安全。

(四)非金融企業(yè)債務(wù)問(wèn)題

1.民營(yíng)企業(yè)信用違約問(wèn)題

2017年全國(guó)信用債違約總金額達(dá)340億元左右，2018年企業(yè)信用債債務(wù)違約率井噴式上升，達(dá)到多年來(lái)的違約高潮，相關(guān)違約金額達(dá)到1500億元。在2018年違約的債券中，違約主體為民營(yíng)企業(yè)的債券占違約債券總數(shù)的82%，涉及金額達(dá)1200億元(見(jiàn)圖2)。

圖2 2018年企業(yè)信用違約主體分布情況

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind。

我國(guó)民營(yíng)企業(yè)大部分處于中小企業(yè)行列，企業(yè)自身組織結(jié)構(gòu)不完善，內(nèi)部控制不全面，內(nèi)生增長(zhǎng)實(shí)力不足，抗風(fēng)險(xiǎn)的能力薄弱。民營(yíng)企業(yè)違約的影響因素很多，2018年如此大批量的民營(yíng)企業(yè)違約主要與我國(guó)宏觀環(huán)境有關(guān)。一方面，2018年我國(guó)宏觀外部環(huán)境信貸收縮導(dǎo)致融資環(huán)境惡化，從而引發(fā)民營(yíng)企業(yè)出現(xiàn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。如今面臨全球經(jīng)濟(jì)下行，同時(shí)我國(guó)為防范化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)堅(jiān)持去杠桿政策，銀行為控制系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)開(kāi)啟收縮信貸模式，資管新規(guī)的出臺(tái)極大程度地壓縮了非標(biāo)融資，限制資金流向房地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等項(xiàng)目，導(dǎo)致整體社會(huì)融資規(guī)模下降，部分民營(yíng)企業(yè)無(wú)法獲得融資，從而直接導(dǎo)致信用違約。另一方面，2018年是債券到期回售的高峰期，短期債務(wù)滾動(dòng)壓力大，民營(yíng)企業(yè)借新還舊的再融資風(fēng)險(xiǎn)最終演變成信用風(fēng)險(xiǎn)。

2.國(guó)有企業(yè)債務(wù)問(wèn)題

供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革背景下，雖然非金融企業(yè)部門(mén)2018年杠桿率下滑4.6%，但其貢獻(xiàn)來(lái)源主要在民營(yíng)企業(yè)。根據(jù)財(cái)政部數(shù)據(jù)，2018年國(guó)有企業(yè)總負(fù)債為115.65萬(wàn)億元(見(jiàn)圖3)，國(guó)有企業(yè)總負(fù)債占非金融企業(yè)部門(mén)債務(wù)總金額比例較2017年上升了16.0%，可以看出國(guó)有企業(yè)債務(wù)比例持續(xù)上升。目前國(guó)有企業(yè)債務(wù)金額已然超過(guò)實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)(政府、非金融企業(yè)、居民)債務(wù)總額的60%，超過(guò)全國(guó)負(fù)債總額的50%，國(guó)有企業(yè)是我國(guó)最大的債務(wù)人。

國(guó)有企業(yè)杠桿水平高主要與我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制有一定的關(guān)系，一方面，2014年前城投公司承擔(dān)了部分政府職能，城投公司債務(wù)被納入國(guó)企債務(wù)范圍內(nèi)，2017年末城投債務(wù)余額接近7.1萬(wàn)億元，2018年城投債務(wù)余額仍舊持續(xù)上升，達(dá)7.7萬(wàn)億元，可以看出國(guó)有企業(yè)債務(wù)中城投債務(wù)體量之大；同時(shí)，政府兜底的心理給國(guó)有企業(yè)舉債創(chuàng)造了寬松的環(huán)境，債權(quán)人更偏向于放款給國(guó)有企業(yè)而不是中小民營(yíng)企業(yè)，促進(jìn)國(guó)有企業(yè)大量負(fù)債。另一方面，國(guó)有企業(yè)市場(chǎng)化程度不及民營(yíng)企業(yè)，經(jīng)營(yíng)決策受政策影響大，長(zhǎng)期受政府隱性擔(dān)保，具有明顯的財(cái)政軟約束的特征，經(jīng)營(yíng)效率低、償債能力差容易造成債務(wù)積壓。

圖3 國(guó)有企業(yè)債務(wù)總金額及其增長(zhǎng)率④

中國(guó)經(jīng)濟(jì)目前已經(jīng)邁入發(fā)展深水區(qū)，在政府(包括中央和地方)、非金融企業(yè)(國(guó)有企業(yè)和民營(yíng)企業(yè))、居民三大部門(mén)的杠桿中，中央政府、民營(yíng)企業(yè)以及居民杠桿仍相對(duì)處于穩(wěn)定狀態(tài)，而國(guó)有企業(yè)債務(wù)總額及其占比仍舊不斷攀升，國(guó)有企業(yè)過(guò)度負(fù)債是客觀存在的現(xiàn)象。從宏觀角度看，我國(guó)大部分企業(yè)屬于國(guó)有企業(yè)，國(guó)有企業(yè)的杠桿水平過(guò)高容易牽一發(fā)而動(dòng)全身，誘發(fā)整體系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)；從微觀角度看，單個(gè)企業(yè)的過(guò)度負(fù)債容易誘使企業(yè)陷入財(cái)務(wù)危機(jī)，甚至破產(chǎn)。國(guó)有企業(yè)是我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主力軍，國(guó)有企業(yè)的健康可持續(xù)發(fā)展是我國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的前提，是我國(guó)繁榮富強(qiáng)的基石。如果國(guó)有企業(yè)債務(wù)長(zhǎng)期位于高位運(yùn)行，則我國(guó)時(shí)刻面臨著高債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和高系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的危機(jī)，嚴(yán)重威脅我國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定，不利于維護(hù)我國(guó)金融安全。

二、防范化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是維護(hù)金融安全的前提保障

我國(guó)已是世界金融大國(guó)，隨著互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展，我國(guó)金融市場(chǎng)環(huán)境變得復(fù)雜化，極大地增加了金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，然而經(jīng)濟(jì)發(fā)展離不開(kāi)債務(wù)。杠桿作為金融市場(chǎng)當(dāng)中的重要工具，自2008年金融危機(jī)后，我國(guó)不斷通過(guò)加杠桿的方式推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，過(guò)度杠桿化導(dǎo)致我國(guó)宏觀杠桿率高速攀升。2017年黨的十九大戰(zhàn)略部署重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)，提高防抗能力。其中防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)核心內(nèi)容是防范重大金融風(fēng)險(xiǎn)，因此我國(guó)迫切需要關(guān)注高宏觀杠桿率問(wèn)題。防范化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是確保我國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)持續(xù)發(fā)展的保障，是穩(wěn)定我國(guó)金融秩序的前提，是實(shí)現(xiàn)推動(dòng)我國(guó)高質(zhì)量發(fā)展必須跨越的關(guān)口，更是我國(guó)戰(zhàn)略性治國(guó)理政的途徑。2018年堅(jiān)持以結(jié)構(gòu)性去杠桿為基本去杠桿工作思路，打好防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)攻堅(jiān)戰(zhàn)，穩(wěn)定金融秩序，維護(hù)金融安全。

(一)防范化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)牢筑金融安全長(zhǎng)城

自改革開(kāi)放以來(lái)，金融在我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展過(guò)程中提供了重要力量，維護(hù)金融安全是我國(guó)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的基石，是維護(hù)社會(huì)國(guó)家總體穩(wěn)定的前提。在我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展過(guò)程中催生了一系列的金融風(fēng)險(xiǎn)，尤其是過(guò)度杠桿化導(dǎo)致的高債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)杠桿達(dá)到一定的程度，就會(huì)催生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)我國(guó)行業(yè)發(fā)展乃至整體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生不利影響，因此，杠桿需要被適度的合理的約束。為了維護(hù)我國(guó)金融安全，應(yīng)當(dāng)未雨綢繆，防患于未然。地方政府應(yīng)積極地做好防范化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的工作，落實(shí)金融債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范化解工作，既要有防范風(fēng)險(xiǎn)的意識(shí)，也應(yīng)當(dāng)具備化解風(fēng)險(xiǎn)的措施。當(dāng)前立足于中國(guó)實(shí)際，必須準(zhǔn)確分析金融市場(chǎng)債務(wù)問(wèn)題根源，以堅(jiān)持不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)為底線，積極防范和化解債務(wù)金融風(fēng)險(xiǎn)，推進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)防范工作，維護(hù)金融安全。

(二)防范化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)為實(shí)體經(jīng)濟(jì)創(chuàng)造安全的金融環(huán)境

金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展息息相關(guān)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展離不開(kāi)金融的支持，金融業(yè)的發(fā)展依賴于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的繁榮富強(qiáng)，金融可以引導(dǎo)資金流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，從而實(shí)現(xiàn)資源優(yōu)化，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)。金融服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供資金支持，從根本上來(lái)說(shuō)，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)是防范和化解債務(wù)金融風(fēng)險(xiǎn)的根本措施和途徑，金融應(yīng)當(dāng)堅(jiān)持以服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)為出發(fā)點(diǎn)，以為我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供良性的金融環(huán)境為核心，優(yōu)化資源配置，增強(qiáng)資本市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力。如果金融不以服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)為本，長(zhǎng)期脫實(shí)向虛，金融也就成了無(wú)本之木、無(wú)源之水。從長(zhǎng)期來(lái)看，防范化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，為我國(guó)創(chuàng)造安全的金融環(huán)境，有利于提高金融服務(wù)實(shí)體的能力，我國(guó)應(yīng)當(dāng)積極實(shí)現(xiàn)防范化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)兩者之間的動(dòng)態(tài)平衡，更好地將防范債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)相結(jié)合，促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)高效發(fā)展，維護(hù)我國(guó)金融安全。

(三)防范化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是提高我國(guó)地方政府信用、經(jīng)濟(jì)安全與社會(huì)和諧穩(wěn)定的保障

2019年初，國(guó)家發(fā)展和改革委在給各地方政府項(xiàng)目的批復(fù)過(guò)程中，表明了其在今后的工作中，把切實(shí)防范地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)作為其重點(diǎn)任務(wù)。國(guó)家發(fā)展和改革委明確要求，資金保障機(jī)制一定要持續(xù)穩(wěn)定，各項(xiàng)目資金來(lái)源與其籌資模式不得隨意調(diào)整，不得將財(cái)政資金被債務(wù)性資金替代，融資資金償還來(lái)源必須嚴(yán)格被落實(shí)，嚴(yán)禁違規(guī)變相舉債，如近年來(lái)通過(guò)融資平臺(tái)公司或以PPP等名義進(jìn)行舉債。地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)關(guān)系到金融安全，關(guān)系到政府信用、地方經(jīng)濟(jì)安全，甚至波及地方社會(huì)和諧。總而言之，關(guān)乎整個(gè)地方的經(jīng)濟(jì)發(fā)展和風(fēng)險(xiǎn)防控[8]。穩(wěn)妥處理地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，加大監(jiān)管和整治力度，一定要做到堅(jiān)定、可控、有序、適度，確保財(cái)政政策穩(wěn)增長(zhǎng)力度不減。但是在地方土地財(cái)政收緊、融資又受限，加之在防范地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的背景下，地方政府發(fā)揮投資關(guān)鍵作用的資金又從何而來(lái)？這就需要多措并舉，解決資金來(lái)源的多渠道問(wèn)題。首先，地方政府通過(guò)協(xié)調(diào)地方與金融機(jī)構(gòu)的關(guān)系，通過(guò)間接融資，發(fā)揮信貸對(duì)地方基礎(chǔ)建設(shè)的重要作用，提高金融機(jī)構(gòu)對(duì)政府項(xiàng)目的信貸力度；其次，通過(guò)直接融資的方式，如股票、債券等形式來(lái)支持地方政府基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)；再次，加強(qiáng)地方政府財(cái)政資金的支持，專項(xiàng)債券規(guī)模適度擴(kuò)大，優(yōu)化其發(fā)行的流程，使得關(guān)鍵性基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目得到保障；最后，在合法合規(guī)經(jīng)營(yíng)前提下推進(jìn)PPP模式，使得社會(huì)資本進(jìn)入補(bǔ)短板的重大項(xiàng)目中。地方政府的多渠道融資方式，會(huì)分散和化解部分地方政府的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，保障地方金融安全，地方經(jīng)濟(jì)的發(fā)展才會(huì)穩(wěn)定有序地進(jìn)行。

(四)防范化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是推動(dòng)我國(guó)高質(zhì)量發(fā)展必須跨越的關(guān)口

黨的十九大報(bào)告指出我國(guó)目前處于決戰(zhàn)建成全面小康社會(huì)的關(guān)鍵階段，堅(jiān)決打好防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)等三大攻堅(jiān)戰(zhàn)，其中強(qiáng)調(diào)防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)是三大攻堅(jiān)戰(zhàn)之首，凸顯出我國(guó)對(duì)預(yù)防系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)以及我國(guó)金融安全的高度重視。確保我國(guó)金融市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)作、推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展必須跨越防范化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的重大關(guān)口。推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展的前提是政治、經(jīng)濟(jì)、文化、社會(huì)、生態(tài)五位一體的建設(shè)和協(xié)調(diào)發(fā)展，未來(lái)我國(guó)將不再一味強(qiáng)調(diào)GDP總量，而是更多的重視經(jīng)濟(jì)發(fā)展質(zhì)量以及其發(fā)展的可持續(xù)性，這就要求提高金融服務(wù)質(zhì)量和風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)。我國(guó)防范化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)涉及三個(gè)方面：政府信用、社會(huì)穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)安全，防范金融債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)當(dāng)堅(jiān)持底線思維，強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，堅(jiān)持結(jié)構(gòu)性去杠桿，防止我國(guó)杠桿率過(guò)高、債務(wù)處置不當(dāng)?shù)葐?wèn)題，完善金融服務(wù)，合理配置金融資源，有效降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展成本，維持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行，維護(hù)我國(guó)金融安全，為推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展提供安全的經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境。

三、防范化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)金融安全的路徑選擇

任何一國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展離不開(kāi)債務(wù)支持，債務(wù)問(wèn)題是各國(guó)普遍客觀存在的事實(shí)，過(guò)度債務(wù)容易觸發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，不利于穩(wěn)定金融市場(chǎng)秩序、維護(hù)金融安全。合理適度的債務(wù)為服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供健康的血液，有利于創(chuàng)造安全的金融環(huán)境，提供穩(wěn)定的金融秩序，促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)健康持續(xù)發(fā)展，推動(dòng)我國(guó)高質(zhì)量發(fā)展戰(zhàn)略任務(wù)進(jìn)程。在我國(guó)10年來(lái)加杠桿的背景下，我國(guó)面臨的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題復(fù)雜且顯著，防范化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)維護(hù)金融安全是我國(guó)亟須解決的問(wèn)題。

(一)結(jié)構(gòu)性去杠桿依然是防范化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的必經(jīng)之路

隨著互聯(lián)金融的高速發(fā)展，互聯(lián)網(wǎng)已然成為我國(guó)金融行業(yè)發(fā)展的主要科技力量。在互聯(lián)網(wǎng)與金融融合的大背景下，為金融發(fā)展提供創(chuàng)新的科技力量，從而穩(wěn)步推進(jìn)我國(guó)金融體系徹底改革升級(jí)。傳統(tǒng)金融工具在結(jié)合互聯(lián)網(wǎng)的力量后持續(xù)升級(jí)創(chuàng)新，這對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)的建設(shè)帶來(lái)了新的機(jī)會(huì)，但一定程度上也帶來(lái)了新型的金融風(fēng)險(xiǎn)，不利于我國(guó)金融安全穩(wěn)定。在互聯(lián)網(wǎng)的支持下，金融產(chǎn)品、工具等模式操作越來(lái)越簡(jiǎn)單，信息傳遞也越來(lái)越高效，這在一定程度上加劇了我國(guó)宏觀杠桿率的攀升。截至目前，我國(guó)宏觀杠桿率位居世界前列，去杠桿是當(dāng)前防范和化解金融風(fēng)險(xiǎn)的主要手段和途徑。通過(guò)金融去杠桿和實(shí)體經(jīng)濟(jì)去杠桿雙管齊下，共同發(fā)力，旨在降低我國(guó)整體宏觀杠桿率，調(diào)整我國(guó)整體債務(wù)結(jié)構(gòu)，約束我國(guó)杠桿發(fā)展速度，穩(wěn)定金融環(huán)境，維護(hù)金融安全。

防范化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)當(dāng)強(qiáng)調(diào)底線思維，堅(jiān)持結(jié)構(gòu)性去杠桿。過(guò)去總量去杠桿的方式雖短期內(nèi)降低了整體杠桿率，但同時(shí)也導(dǎo)致民營(yíng)企業(yè)融資困難，經(jīng)濟(jì)發(fā)展受限。新時(shí)期在推進(jìn)去杠桿進(jìn)程的同時(shí)追求穩(wěn)增長(zhǎng)，這就要求明確我國(guó)債務(wù)問(wèn)題的根源和實(shí)質(zhì)。我國(guó)中央政府、居民、民營(yíng)企業(yè)部門(mén)杠桿穩(wěn)定，主要債務(wù)問(wèn)題集中在國(guó)有企業(yè)和地方政府，因此我國(guó)去杠桿的實(shí)質(zhì)應(yīng)該是結(jié)構(gòu)性去杠桿，有針對(duì)性地采取措施。結(jié)構(gòu)性去杠桿的優(yōu)勢(shì)在于契合我國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，分類對(duì)待不同產(chǎn)業(yè)杠桿問(wèn)題，根據(jù)不同產(chǎn)業(yè)采取差異化和針對(duì)性地去杠桿方式，優(yōu)先處理易于引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的債務(wù)問(wèn)題。堅(jiān)持結(jié)構(gòu)性去杠桿，從根源上防范和化解我國(guó)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，更有力于維護(hù)我國(guó)金融市場(chǎng)安全。

(二)及時(shí)適度調(diào)整貨幣政策是防范化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的必要選擇

宏觀貨幣政策影響貨幣供給量，貨幣供給直接影響我國(guó)非金融企業(yè)部門(mén)的債務(wù)問(wèn)題。寬松貨幣政策為非金融企業(yè)部門(mén)創(chuàng)造融資環(huán)境，企業(yè)融資成本低，融資意愿則更強(qiáng)烈，這也是導(dǎo)致非金融企業(yè)高杠桿的主要原因。如果貨幣政策過(guò)于收緊，可能導(dǎo)致企業(yè)債務(wù)違約頻頻發(fā)生，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)滑出合理區(qū)間，嚴(yán)重影響維護(hù)我國(guó)金融市場(chǎng)的安全和穩(wěn)定。我國(guó)央行貨幣政策的終極目標(biāo)是在推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的同時(shí)保持人民幣幣值穩(wěn)定，而寬松的貨幣政策是促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必然舉措。但在我國(guó)高杠桿的背景，中央銀行又必須緊縮貨幣政策約束我國(guó)杠桿增長(zhǎng)速度，此舉勢(shì)必會(huì)給實(shí)體經(jīng)濟(jì)帶來(lái)負(fù)面沖擊，不利于我國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展。因此貨幣政策作為我國(guó)宏觀調(diào)控的手段之一，如何在契合我國(guó)“穩(wěn)增長(zhǎng)”與“去杠桿”雙重壓力的政策指導(dǎo)下發(fā)揮有效正向作用，同時(shí)實(shí)現(xiàn)我國(guó)貨幣調(diào)控的最終目標(biāo)，促進(jìn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，維護(hù)我國(guó)金融安全，是我國(guó)央行面臨的重要難題。

為了控制我國(guó)杠桿率水平，降低貨幣供應(yīng)量增速是我國(guó)“去杠桿”的必要舉措，同時(shí)中央銀行應(yīng)當(dāng)保持貨幣穩(wěn)健中性，做好市場(chǎng)流動(dòng)性管控，穩(wěn)定市場(chǎng)利率，減輕實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)債務(wù)負(fù)擔(dān)，協(xié)助我國(guó)實(shí)體部門(mén)復(fù)蘇經(jīng)濟(jì)。適度穩(wěn)健的貨幣供給量有助于促進(jìn)我國(guó)整體經(jīng)濟(jì)健康平穩(wěn)發(fā)展，在宏觀環(huán)境層面防范化解非金融企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，我國(guó)應(yīng)當(dāng)著眼于穩(wěn)增長(zhǎng)的前提下，明確適度的貨幣政策，健全貨幣政策制度，維持信貸規(guī)模和社會(huì)融資規(guī)模穩(wěn)定理性增長(zhǎng)，防范化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，預(yù)防系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，穩(wěn)定金融秩序，維護(hù)金融安全[9]。

(三)發(fā)揮政府審計(jì)在防范化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)中的宏觀調(diào)控作用

地方政府資金屬于公共資源，承擔(dān)社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重任，政府審計(jì)應(yīng)當(dāng)在防范化解地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)上起到關(guān)鍵的監(jiān)督作用。金融牽一發(fā)而動(dòng)全局，金融穩(wěn)定是國(guó)家經(jīng)濟(jì)持續(xù)健康運(yùn)作保障，金融安全是國(guó)家總體安全的前提，金融健康是促進(jìn)我國(guó)高質(zhì)量發(fā)展的“護(hù)城河”，政府審計(jì)應(yīng)當(dāng)積極發(fā)揮其在維護(hù)我國(guó)金融安全方面的積極宏觀調(diào)控作用。政府審計(jì)具有獨(dú)立性和權(quán)威性，政府審計(jì)應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)對(duì)地方政府債務(wù)強(qiáng)有力的監(jiān)督作用，合理管控地方政府債務(wù)問(wèn)題，調(diào)整地方政府債務(wù)結(jié)構(gòu)，促進(jìn)地方政府債務(wù)高效治理，防范化解地方政府債務(wù)危機(jī)。應(yīng)當(dāng)清晰定位政府審計(jì)工作的核心和著力點(diǎn)，發(fā)揮監(jiān)督作用，預(yù)防系統(tǒng)金融風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)金融安全。

政府審計(jì)應(yīng)當(dāng)正確認(rèn)識(shí)地方政府債務(wù)問(wèn)題的本質(zhì)，分析地方政府債務(wù)成因，重點(diǎn)關(guān)注地方政府債務(wù)融資方式，全面跟蹤地方政府債務(wù)資金流向，從而對(duì)我國(guó)地方政府高債務(wù)問(wèn)題有針對(duì)性地防范和化解，有助于更好的防范和化解地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。強(qiáng)化政府審計(jì)在防范化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)督作用，一方面應(yīng)當(dāng)確保我國(guó)信貸業(yè)務(wù)、證券業(yè)務(wù)以及保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的合規(guī)性，防范重大違法債務(wù)事件；另一方面應(yīng)當(dāng)從信貸結(jié)構(gòu)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)等分析潛在的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，建立和健全相關(guān)債權(quán)監(jiān)督機(jī)制，預(yù)防系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)。政府審計(jì)人員應(yīng)當(dāng)具有職業(yè)勝任能力，正確分析地方政府過(guò)度負(fù)債可能帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)并提出針對(duì)性、建設(shè)性意見(jiàn)。政府審計(jì)應(yīng)當(dāng)建立相關(guān)地方政府債務(wù)跟蹤審計(jì)制度，加強(qiáng)對(duì)地方政府債務(wù)資金流向地全程監(jiān)督，同時(shí)加強(qiáng)與財(cái)政部門(mén)等外部政府部門(mén)的聯(lián)動(dòng)性，正確發(fā)揮政府審計(jì)在防范和化解我國(guó)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)上的宏觀調(diào)控作用，促進(jìn)我國(guó)金融體系健康高質(zhì)量運(yùn)作，維護(hù)我國(guó)金融安全。

(四)從技術(shù)層面建立符合我國(guó)國(guó)情的有效債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警模型

關(guān)于債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警方法已有很多，最早的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警模型包括單變量模型、多變量模型。20世紀(jì)80年代，Ohlson通過(guò)研究多變量模型，發(fā)現(xiàn)其應(yīng)用中的一些弊端，構(gòu)建了Logistic回歸模型。英國(guó)著名的生物學(xué)家COX.D.R在1972年提出了半?yún)?shù)Cox模型，運(yùn)用該模型研究生存分析方法，包括其分布的復(fù)雜性、截尾數(shù)據(jù)和多個(gè)影響因素[10]。后來(lái)學(xué)者Shumway發(fā)現(xiàn)多時(shí)期Logistic模型與Cox模型具有較高的相似性，相比較而言，Cox模型在一定程度上更加穩(wěn)定，于是Cox模型廣為使用[11]。進(jìn)入21世紀(jì)，隨著科技的不斷發(fā)展，人工神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)研究方法被學(xué)術(shù)界所發(fā)現(xiàn)，F(xiàn)ant和Goats最早基于BP神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)理論構(gòu)建了模型[12]。但事實(shí)上，運(yùn)用神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)方法進(jìn)行財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警的方法本身存在一定的問(wèn)題，也就是所謂的“黑箱性”問(wèn)題，同時(shí)存在訓(xùn)練效率低下和確定結(jié)構(gòu)困難等不足，因此，現(xiàn)實(shí)中，該方法僅僅被作為一種輔助方法進(jìn)行使用。

Cox模型最初被國(guó)際專家應(yīng)用于生物醫(yī)學(xué)領(lǐng)域，近些年來(lái)，才被經(jīng)濟(jì)學(xué)家和管理學(xué)界逐步應(yīng)用于經(jīng)濟(jì)學(xué)、金融學(xué)及管理學(xué)領(lǐng)域的研究中。該模型最早是對(duì)銀行破產(chǎn)的概率進(jìn)行預(yù)測(cè)，后來(lái)漸漸應(yīng)用于企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域，Noh等研究個(gè)人信用評(píng)估時(shí)也使用了該模型，結(jié)果發(fā)現(xiàn)Cox模型優(yōu)于Logistic模型顯著表現(xiàn)在降低第二誤判率方面[13]。由此可以看出，該模型在企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警中的應(yīng)用越來(lái)越廣，截至目前，還沒(méi)形成完備的體系，因此，對(duì)該模型的運(yùn)用在理論與實(shí)踐中需要進(jìn)一步證明。以上模型皆為國(guó)外學(xué)者研究出來(lái)的預(yù)警模型，是否適合我國(guó)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警，需要進(jìn)一步在實(shí)踐中加以證明，這進(jìn)一步要求國(guó)內(nèi)科研部門(mén)和金融機(jī)構(gòu)的科研人員，利用自身的科研技術(shù)，建立區(qū)域性和全國(guó)性債務(wù)數(shù)據(jù)庫(kù)，并構(gòu)建符合我國(guó)具體債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警模型，定期地對(duì)其進(jìn)行數(shù)據(jù)檢測(cè)，從微觀層面對(duì)防范債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)起到預(yù)警效果。通過(guò)對(duì)企業(yè)進(jìn)行債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警分析，使其財(cái)務(wù)管理活動(dòng)中的破綻、決策失誤和重大風(fēng)險(xiǎn)能夠及時(shí)被發(fā)現(xiàn)，提前幫助該經(jīng)營(yíng)者分析潛在的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)并找到引起該債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的主要來(lái)源，最后，對(duì)該企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)水平的高低加以評(píng)判，并制定出相應(yīng)的化解和防范該風(fēng)險(xiǎn)的可行性措施。

注 釋：

①《中國(guó)杠桿率進(jìn)程2018年度報(bào)告》中國(guó)社會(huì)科學(xué)院經(jīng)濟(jì)研究所國(guó)家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室，2019年3月。

②財(cái)政部2018年1月17日公布的數(shù)據(jù)《2017年12月地方政府債券發(fā)行和債務(wù)余額情況》，財(cái)政部2019年1月23日公布數(shù)據(jù)《2018年地方政府債券發(fā)行和債務(wù)余額情況》。

③數(shù)據(jù)來(lái)源wind。

④根據(jù)財(cái)政部2012-2018年公布的數(shù)據(jù)《2012-2018全國(guó)國(guó)有及國(guó)有控股企業(yè)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況》整理。