路軍偉 王舒慧

摘 要：公司迅速擴張發(fā)展時，往往會選擇復(fù)雜度較高的業(yè)務(wù)經(jīng)營模式，而業(yè)務(wù)復(fù)雜度的提高究竟能給公司帶來何種影響是亟待研究的問題。本文基于2007—2018年我國A股上市公司的數(shù)據(jù)，實證檢驗了業(yè)務(wù)復(fù)雜度對公司代理成本的影響，研究結(jié)果表明，業(yè)務(wù)復(fù)雜度會顯著提高管理層和股東的第一類代理成本和大股東和中小股東的第二類代理成本，且國有產(chǎn)權(quán)性質(zhì)會顯著增強該正向關(guān)系;進一步地，業(yè)務(wù)復(fù)雜度引發(fā)代理問題的原因在于增加了公司內(nèi)外的信息不對稱程度，這給了內(nèi)部人“渾水摸魚”的機會和空間，最終降低了公司價值。本文的發(fā)現(xiàn)和結(jié)論豐富了業(yè)務(wù)復(fù)雜度方面的研究文獻，給我國實體公司的業(yè)務(wù)模式選擇、公司治理以及高質(zhì)量發(fā)展提供了借鑒和啟示。

關(guān)鍵詞：業(yè)務(wù)復(fù)雜度;代理成本;信息不對稱

中圖分類號：F830.91;F75.2? 文獻標(biāo)識碼：A

文章編號：1000-176X（2020）12-0058-11

一、引 言

黨的十九大報告強調(diào)，要把經(jīng)濟發(fā)展的著力點放在實體經(jīng)濟上，提升我國經(jīng)濟發(fā)展質(zhì)量。習(xí)近平在2019年全國人民代表大會上進一步指出，做好主業(yè)、專攻主業(yè)是實體經(jīng)濟的本分，交叉混業(yè)也是為了相得益彰地發(fā)展主業(yè)，而不能是投機趨利。十九屆五中全會最新精神也要求實體公司要聚焦主業(yè)、承擔(dān)主責(zé)。這均體現(xiàn)了在經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展的背景下，實體公司業(yè)務(wù)經(jīng)營模式已經(jīng)引起了政策層的廣泛關(guān)注。近年來，我國資本市場暴雷的諸多上市公司均進行了復(fù)雜的業(yè)務(wù)運作，如樂視網(wǎng)、保千里將業(yè)務(wù)布局為“智能硬件生態(tài)圈”，暴風(fēng)集團采取N421多業(yè)務(wù)戰(zhàn)略布局等，其均在主業(yè)根基未穩(wěn)的情況下，進行了多元復(fù)雜的業(yè)務(wù)投資。理論上說，公司業(yè)務(wù)復(fù)雜度的提高在一定程度上有降低公司風(fēng)險、建立內(nèi)部資本市場、增加公司交易機會、形成規(guī)模經(jīng)濟等優(yōu)勢。但在現(xiàn)實資本市場中，業(yè)務(wù)經(jīng)營復(fù)雜的公司并未充分展現(xiàn)出應(yīng)有的優(yōu)勢，反而屢屢經(jīng)營失敗，使利益相關(guān)者受損嚴(yán)重。因而更多的研究將關(guān)注的焦點集中在業(yè)務(wù)復(fù)雜度對公司價值的折損影響上，一方面，業(yè)務(wù)復(fù)雜度的提高會在客觀上造成組織協(xié)調(diào)困難、資源配置難題;另一方面，業(yè)務(wù)復(fù)雜度的提高也給公司內(nèi)部人主觀上提供了“渾水摸魚”的機會，可能引發(fā)公司內(nèi)部人的機會主義行為。

公司治理的核心問題是解決委托代理問題，進而降低公司代理成本。諸多學(xué)者早已關(guān)注復(fù)雜業(yè)務(wù)環(huán)境下的代理問題，Demsetz和Lehn[1]認(rèn)為，經(jīng)營復(fù)雜時需引入治理能力更強的董事會，以防止經(jīng)理人的道德風(fēng)險問題;趙子夜[2]指出，股權(quán)制衡能保證業(yè)務(wù)復(fù)雜時獨立董事監(jiān)督能力的發(fā)揮，提高機會主義行為被發(fā)現(xiàn)的概率;Farooqi等[3]發(fā)現(xiàn)，在復(fù)雜多元的業(yè)務(wù)中，管理層有更大的自由裁量權(quán)以便通過真實活動操縱并實施自利行為。但已有研究并未直接檢驗業(yè)務(wù)復(fù)雜度的提高是否確實增加了公司的雙重代理成本，即管理層和股東的第一類代理成本和大股東和中小股東的第二類代理成本。基于此，本文直接檢驗了業(yè)務(wù)復(fù)雜度對這兩類代理成本的影響，并進一步檢驗了上述影響的作用機制及經(jīng)濟后果。

本文立足于Jensen和Meckling[4]的委托代理理論，認(rèn)為代理問題產(chǎn)生的重要原因在于公司內(nèi)外的信息不對稱，而業(yè)務(wù)復(fù)雜度的提高通常伴隨著業(yè)務(wù)分部確認(rèn)、成本分配、價格轉(zhuǎn)移、地理分區(qū)、貨幣計量、文化語言障礙和稅費轉(zhuǎn)移等諸多復(fù)雜問題，很可能形成信息迷霧，加劇公司的信息不對稱程度。已有研究表明，隨著公司業(yè)務(wù)運營復(fù)雜性的加劇，分析師、投資者、公共媒體和監(jiān)管機構(gòu)的監(jiān)督成本提高，投資者對公司信息的處理效率亦會降低，使公司與利益相關(guān)者的信息不對稱差距增大。基于此，在其他條件不變的情況下，業(yè)務(wù)復(fù)雜度的提高將導(dǎo)致信息不對稱程度的增加，這賦予了內(nèi)部人“渾水摸魚”的機會和空間，惡化公司的委托代理問題，最終可能會對公司價值產(chǎn)生不利影響。

本文的潛在貢獻在于：第一，本文直接考察了業(yè)務(wù)復(fù)雜度對代理成本的影響，并實證檢驗了信息不對稱是可能的傳導(dǎo)路徑以及業(yè)務(wù)復(fù)雜度對我國上市公司的價值影響，這一發(fā)現(xiàn)有助于我們更加深入了解業(yè)務(wù)復(fù)雜度的經(jīng)濟后果，拓展了業(yè)務(wù)復(fù)雜度的相關(guān)研究。第二，本文進一步豐富了對第一、二類代理成本及代理效率影響因素的認(rèn)識。現(xiàn)有研究多從治理作用、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、市場反應(yīng)等角度研究代理成本的影響因素，筆者發(fā)現(xiàn)，業(yè)務(wù)復(fù)雜度也會導(dǎo)致代理成本的增加。第三，本文的研究結(jié)論對公司持續(xù)發(fā)展過程中的經(jīng)營業(yè)務(wù)模式選擇、公司治理以及實體經(jīng)濟實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展的現(xiàn)實路徑設(shè)計提供了借鑒啟示，也呼應(yīng)了實體公司應(yīng)做好主業(yè)、專攻主業(yè)的政策建議。

二、文獻回顧與假設(shè)提出

（一）文獻回顧

業(yè)務(wù)復(fù)雜度是一個相對抽象的概念，以往研究大多從單一或少數(shù)特征出發(fā)，對業(yè)務(wù)復(fù)雜度的經(jīng)濟后果進行分析，其中，以經(jīng)營涉及行業(yè)或地理分布的多元化來衡量公司的業(yè)務(wù)復(fù)雜度較為常見。以此種方式表示業(yè)務(wù)復(fù)雜度時，我們可以發(fā)現(xiàn)，業(yè)務(wù)模式對公司價值有雙重作用。一些學(xué)者認(rèn)為，這種復(fù)雜的業(yè)務(wù)模式會對公司價值產(chǎn)生溢價效應(yīng)，具有分散風(fēng)險、降低資本成本、優(yōu)化資源配置、建立內(nèi)部資本市場、形成規(guī)模經(jīng)濟等優(yōu)勢。但更多的學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)，該業(yè)務(wù)模式也會給公司帶來諸多成本，包括公司組織協(xié)調(diào)困難引發(fā)的成本、資源配置失效的成本和內(nèi)部人自利行為的代理成本，從而對公司價值產(chǎn)生折價效應(yīng)。具體來說，一方面，Berger和Ofek[5]認(rèn)為，行業(yè)多元化的業(yè)務(wù)模式會導(dǎo)致過度投資和公司分部間的交叉補貼，使資本利用效率降低、公司價值減損。Scharfstein和Stein[6]發(fā)現(xiàn)，在公司業(yè)務(wù)模式復(fù)雜、選擇多元化經(jīng)營時，部門經(jīng)理會通過尋租行為破壞內(nèi)部資本市場運作，會產(chǎn)生對優(yōu)質(zhì)項目資本投入不足、對劣質(zhì)項目資本投入過度的扭曲現(xiàn)象，誤導(dǎo)公司資源有效配置。另一方面，市場的不完善性等特征也加劇了公司在復(fù)雜業(yè)務(wù)模式下的代理問題。Farooqi等[3]發(fā)現(xiàn)，公司業(yè)務(wù)越復(fù)雜，管理層擁有越大的自由裁量權(quán)并有利于其構(gòu)造真實活動交易進而達到自利行為目的。與西方國家不同，在新興經(jīng)濟體中，跨行業(yè)的多元經(jīng)營等業(yè)務(wù)模式選擇與政治關(guān)聯(lián)密切相關(guān)。而政治干預(yù)下的多元化業(yè)務(wù)經(jīng)營通常會因代理成本激增而降低公司績效。Lins和Servaes[7]發(fā)現(xiàn)，在新興市場國家中，多元化經(jīng)營公司普遍存在折價效應(yīng)，且兩權(quán)分離度越高，折價效應(yīng)越嚴(yán)重，這在一定程度上說明了復(fù)雜的業(yè)務(wù)模式助長了內(nèi)部人的代理行為。

通過梳理現(xiàn)有文獻可以發(fā)現(xiàn)，復(fù)雜業(yè)務(wù)經(jīng)營模式雖有積極影響，但也存在更多的負面作用，同時，已有研究也存在一定的局限性：第一，公司業(yè)務(wù)復(fù)雜度的衡量未有統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，多僅從某一特征進行分析，如公司規(guī)模、行業(yè)多元化、經(jīng)營國際化等，并不能對業(yè)務(wù)復(fù)雜度進行全面的檢驗。第二，現(xiàn)代公司以經(jīng)營權(quán)和控制權(quán)分離為基本特征，公司治理的核心問題是解決委托代理問題并降低代理成本，雖然已有研究關(guān)注到高業(yè)務(wù)復(fù)雜度可能會加劇代理問題，但未對該委托代理問題具體的機制和結(jié)果進行驗證，使結(jié)論的科學(xué)性不足。基于此，本文借鑒Wahba和Elsayed[8]的研究方法，采用主成分分析法構(gòu)建可以較為全面反映公司業(yè)務(wù)復(fù)雜度的綜合衡量指標(biāo)，并直接檢驗業(yè)務(wù)復(fù)雜度對公司委托代理問題的影響及作用機制。

（二）理論分析與假設(shè)提出

無論是經(jīng)營者與所有者的第一類代理沖突，還是大股東與中小股東的第二類代理沖突，沖突的主要原因均在于現(xiàn)代公司中不同利益相關(guān)者之間存在信息不對稱問題。經(jīng)營者或大股東可以通過不披露或有意隱瞞某些信息而損害利益相關(guān)者的利益，以實現(xiàn)機會主義行為。因此，評價業(yè)務(wù)復(fù)雜度對公司代理成本的影響，需要立足于業(yè)務(wù)復(fù)雜度對公司信息環(huán)境的作用展開分析。

已有研究普遍認(rèn)為，公司業(yè)務(wù)的復(fù)雜性會降低信息透明度，增加公司內(nèi)外部的信息不對稱程度，其主要體現(xiàn)在，一方面，公司業(yè)務(wù)復(fù)雜度的提高可能會使管理層減少自愿性信息披露。管理層傾向于隱藏業(yè)務(wù)部門間低效的交叉補貼和無效的資本配置等問題。另外，當(dāng)公司涉及競爭較弱而利潤較高的行業(yè)時，更多的信息披露會加劇競爭，增加公司的專有成本，因而公司會選擇減少信息披露數(shù)量。另一方面，公司業(yè)務(wù)復(fù)雜度的提高也可能會產(chǎn)生大量復(fù)雜的信息，增加信息披露數(shù)量，但該信息很可能并不構(gòu)成有效信息，反而會造成信息冗余。由于高業(yè)務(wù)復(fù)雜公司具有組織結(jié)構(gòu)復(fù)雜、業(yè)務(wù)分布多元等特點，其信息生成通常需要涉及分部確認(rèn)、成本分配、價格轉(zhuǎn)移、多重貨幣和政治關(guān)聯(lián)等諸多問題，并產(chǎn)生數(shù)量較為龐大和勾稽關(guān)系較為復(fù)雜的信息，這給分析師、投資者、公共媒體和監(jiān)管機構(gòu)等解讀和利用信息帶來了較大的挑戰(zhàn)，加劇了信息不對稱程度。Bhushan[9]、Duru和Reeb[10]研究發(fā)現(xiàn)，高業(yè)務(wù)復(fù)雜度公司的信息收集和處理成本較高?；诔杀拘б嬖瓌t，該類公司的分析師跟蹤人數(shù)會減少，預(yù)測準(zhǔn)確性也會降低。Barinov等[11]、向誠和陳逢文[12]發(fā)現(xiàn)，有限注意力的投資者對復(fù)雜業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)信息的解讀能力較低，信息處理過程緩慢，市場反應(yīng)滯后。

Jensen和Meckling[4]指出，委托人和代理人的信息不對稱是代理問題產(chǎn)生的重要原因。由上文分析可知，業(yè)務(wù)復(fù)雜度的提高會加劇公司內(nèi)外部的信息不對稱程度，那么高業(yè)務(wù)復(fù)雜度則很可能會惡化公司的委托代理問題。具體而言，一方面，在信息透明度較差的信息環(huán)境中，由于高業(yè)務(wù)復(fù)雜度公司通常從事高異質(zhì)性活動，業(yè)務(wù)活動的關(guān)聯(lián)較為復(fù)雜，此時管理層的自由裁量權(quán)較大，利用業(yè)務(wù)復(fù)雜性進行應(yīng)計利潤操縱和真實活動操縱的空間增大，便于管理者和大股東隱藏其自利行為。如管理者可以利用業(yè)務(wù)活動的復(fù)雜性進行繁雜的費用分配以掩蓋其高額的在職消費;大股東可以利用高業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)的公司進行資金轉(zhuǎn)移并占用。另一方面，由于業(yè)務(wù)復(fù)雜度的提高會使公司內(nèi)外部信息不對稱程度增加，因而公司內(nèi)部人實施自利行為即使被發(fā)現(xiàn)，管理層或大股東仍可利用信息優(yōu)勢進行“合理”辯解。獨立董事、外部投資者等難以深入業(yè)務(wù)內(nèi)部對復(fù)雜的業(yè)務(wù)運行模式進行識別和判斷，這給了公司內(nèi)部人為其自利行為辯解的機會?；诖?，筆者提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：公司的業(yè)務(wù)復(fù)雜度越高，管理層和股東的第一類代理成本與大股東和中小股東的第二類代理成本越高。

進一步地，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的不同可能會影響業(yè)務(wù)復(fù)雜度和代理成本之間的相關(guān)關(guān)系。相較于民營上市公司，國有上市公司的經(jīng)營目標(biāo)兼具經(jīng)濟屬性和社會屬性[13]。國有上市公司不僅需要實現(xiàn)公司價值增值，還需要承擔(dān)更多的社會責(zé)任。正因如此，其通常需要進行多元化投資以完成政策性任務(wù)，因而國有上市公司的業(yè)務(wù)運行模式可能更為復(fù)雜。相應(yīng)地，國有上市公司高管的考核也不僅與業(yè)績掛鉤，還需考慮稅收、就業(yè)、社會責(zé)任承擔(dān)等非股東財富增長因素，可見，國有上市公司復(fù)雜的業(yè)務(wù)運行模式和高管的多元化考核方式給了高管在職消費等代理行為自然的辯解理由。其次，李增泉等[14]發(fā)現(xiàn)，國有公司的上市部分通常由原公司的一個車間或分公司改制而來。上市公司與控股國有公司的業(yè)務(wù)通常存在千絲萬縷的聯(lián)系，當(dāng)上市公司控制權(quán)仍由原國有公司持有時，控股公司就有足夠的能力利用上市公司與控股公司的業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)從上市公司中轉(zhuǎn)移利潤以支持其存續(xù)發(fā)展，尤其當(dāng)二者業(yè)務(wù)關(guān)系復(fù)雜時，這種業(yè)務(wù)復(fù)雜性會給大股東掏空公司以更大的動機和機會。基于此，筆者提出如下假設(shè)：

假設(shè)2：相較于民營上市公司，國有上市公司的業(yè)務(wù)復(fù)雜度與代理成本的正相關(guān)關(guān)系更強。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選擇

本文選取2007—2018年我國A股上市公司為初始研究樣本，剔除了金融類上市公司以及財務(wù)數(shù)據(jù)缺失樣本，共得到12 642本文在回歸時觀測值取決于具體的研究指標(biāo)，導(dǎo)致不同回歸模型的樣本量有差距。同時，目前公司收入明細、海外經(jīng)營數(shù)據(jù)等披露無統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，披露不規(guī)范，可能存在年度缺失值，使樣本量減小。個公司年度觀測值。為消除極端值影響，本文對所有連續(xù)變量進行了1%和99%的Winsorize處理。所有數(shù)據(jù)均來自CSMAR數(shù)據(jù)庫，其中，業(yè)務(wù)復(fù)雜度計算指標(biāo)中的“收入涉及的行業(yè)數(shù)目”按照《上市公司行業(yè)分類指引》的行業(yè)大類進行手工分類整理;制造業(yè)細化到二級行業(yè)明細，其他行業(yè)細化到一級行業(yè)明細;“海外業(yè)務(wù)收入占比”按收入的地區(qū)明細進行了手工分類整理。本文使用的統(tǒng)計及數(shù)據(jù)處理軟件為Stata 15.0。

（二）研究模型及變量定義

為了研究業(yè)務(wù)復(fù)雜度對公司第一、二類代理成本的影響，本文構(gòu)建了如下模型：

ACi，t/AEi，t=α0+α1COMi，t+∑Controlsi，t+∑IND+∑YEAR+εi，t（1）

ACi，t/AEi，t=β0+β1COMi，t+β2SOEi，t×COMi，t+β3SOEi，t+∑Controlsi，t+∑IND+∑YEAR+εi，t（2）

其中，下標(biāo)i和t分別表示公司和年份。參考Ang等[15]，使用管理費用率（AC1）和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（AE）表示第一類代理成本。其中，管理費用率反映管理層在職消費等行為產(chǎn)生的代理成本，管理費用率越高，公司的第一類代理成本越高?？傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率反映管理層偷懶等閑暇享受代替努力工作而產(chǎn)生的代理成本，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率越低，公司的第一類代理成本越高。參考姜國華和岳衡[16]，使用其他應(yīng)收款占比（AC2）表示第二類代理成本。大股東以暫借款方式形成的其他應(yīng)收款占用上市公司資金是大股東侵占中小股東利益的主要形式，因而其他應(yīng)收款能較好地反映公司的第二類代理問題，其他應(yīng)收款占比越高，公司的第二類代理成本越高。本文選取產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、股權(quán)集中度、股權(quán)制衡度、管理層持股、兩權(quán)分離度、盈利水平、杠桿水平、公司規(guī)模、董事會規(guī)模、獨立董事占比、兩職合一等公司特征變量作為本文的控制變量（Controls）以控制其他影響代理成本的因素，同時控制了行業(yè)（IND）和年度（YEAR）虛擬變量。

本文預(yù)測業(yè)務(wù)復(fù)雜度會增大公司的兩類代理成本，故當(dāng)因變量為AC1、AC2時，預(yù)測α1顯著為正;當(dāng)被解釋變量為AE時，預(yù)測α1顯著為負。同時，本文預(yù)測，國有產(chǎn)權(quán)會顯著增強業(yè)務(wù)復(fù)雜度和代理成本的相關(guān)關(guān)系，故當(dāng)被解釋變量為AC1、AC2時，預(yù)測β2顯著為正;當(dāng)因變量為AE時，預(yù)測β2顯著為負。變量的定義如表1所示。

（三）業(yè)務(wù)復(fù)雜度（COM）的度量

現(xiàn)有研究大多僅從單一方面替代公司整體層面的業(yè)務(wù)復(fù)雜度，研究結(jié)論具有局限性。主成分分析是利用降維將多個可能相關(guān)的指標(biāo)轉(zhuǎn)化為少數(shù)綜合指標(biāo)，該綜合指標(biāo)既保留了原始變量的主要信息，且彼此不相關(guān)，又具有比原始變量更優(yōu)越的性質(zhì)，故本文參考Wahba和Elsayed[8]對公司業(yè)務(wù)復(fù)雜度進行主成分分析的方法，并參考Wahba和Elsayed[8]、張斌和王躍堂[17]、儲一昀和謝香兵[18]等，選取潛在影響公司業(yè)務(wù)復(fù)雜程度的變量進行主成分分析，提取可以評價公司業(yè)務(wù)復(fù)雜度的綜合指標(biāo)。

具體而言，Naveen[19]提出，公司規(guī)模在一定程度上代表公司控制和享有的資源，公司規(guī)模越大，公司的業(yè)務(wù)相對越多，業(yè)務(wù)復(fù)雜度也可能越大。Barinov等[11]提出，控股公司的數(shù)量越多，通常需要進行更復(fù)雜的成本分配、內(nèi)部轉(zhuǎn)移價格與內(nèi)部資產(chǎn)配置等，集團型公司的業(yè)務(wù)復(fù)雜度也隨之較高。Bushman等[20]、Dolde和Mishra[21]提出，公司經(jīng)營涉及的行業(yè)數(shù)量本文以中國證券監(jiān)督管理委員會制定頒布的《上市公司行業(yè)分類指引》作為劃分上市公司經(jīng)營所跨行業(yè)的依據(jù)。在公司的收入附注中判斷公司年報披露的各行業(yè)收入所屬行業(yè)大類，其中，制造業(yè)由于行業(yè)類別眾多，保留兩位代碼，即A、B、C0—C99、D、E、…、M，然后對公司收入涉及行業(yè)數(shù)進行總計，作為公司經(jīng)營涉及的行業(yè)數(shù)量。直接代表了公司業(yè)務(wù)經(jīng)營的多元化程度，跨行業(yè)經(jīng)營越廣泛、不同的業(yè)務(wù)分部越多、越會提高公司的業(yè)務(wù)復(fù)雜度。Monteforte和Staglianò[22]認(rèn)為，公司跨國經(jīng)營會面臨地區(qū)分散、多重貨幣、文化及制度不同等問題，業(yè)務(wù)運行的復(fù)雜度也會隨之提高;而公司的關(guān)聯(lián)交易越多，意味著公司內(nèi)部業(yè)務(wù)往來越頻繁，同樣也是增加業(yè)務(wù)復(fù)雜度的潛在因素。綜上，本文選取公司資產(chǎn)規(guī)模、收入規(guī)模、控股子公司數(shù)量、經(jīng)營涉及的行業(yè)數(shù)、海外子公司數(shù)量、海外業(yè)務(wù)收入占比、關(guān)聯(lián)交易規(guī)模作為業(yè)務(wù)復(fù)雜度的替代變量進行主成分分析。

本文先對進行主成分分析前的變量進行了KMO和Bartletts球狀檢驗，檢驗各變量之間的相關(guān)性以及選取的變量是否適合做主成分分析。本文研究變量的KMO值為0.709（大于0.700），Bartletts球狀檢驗P值顯著（P=0.000），說明各變量之間存在相關(guān)關(guān)系，適合做主成分分析?；诖耍疚挠嬎懔酥鞒煞种笜?biāo)的特征值、方差貢獻率和方差累積貢獻率，結(jié)果如表2所示。

從表2可以看出，前4個主成分變量的方差貢獻率達到了0.858（大于0.800），基本保留了所有研究變量的主要信息，故本文選取前4個主成分計算綜合指標(biāo)。本文以主成分對應(yīng)的特征值為權(quán)重計算前4個主成分得分的加權(quán)平均值，并將該值作為公司業(yè)務(wù)復(fù)雜度的綜合衡量指標(biāo)。進入主成分分析的各研究變量指標(biāo)值越高，說明公司的業(yè)務(wù)復(fù)雜度越高，故綜合衡量指標(biāo)值越高，表示公司的業(yè)務(wù)復(fù)雜度越高。

四、實證結(jié)果與分析

（一）變量的描述性統(tǒng)計

各變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果如表3所示。從表3可以看出，管理費用率的均值為0.099，說明管理費用作為管理層在職消費等代理行為記賬的“垃圾桶”，占營業(yè)業(yè)務(wù)收入的比例不可忽視;其他應(yīng)收款占比的均值為0.017，最大值為0.148，最小值為0.000，說明不同公司大股東掏空行為存在差異。業(yè)務(wù)復(fù)雜度的均值為-0.026，標(biāo)準(zhǔn)差為0.769，最大值為2.810，最小值為-1.370，說明不同公司的業(yè)務(wù)復(fù)雜度差異明顯。其他變量的均值和標(biāo)準(zhǔn)差分布符合經(jīng)濟事實。為避免多重共線性問題，本文對回歸模型做了VIF檢驗，主回歸模型的VIF為3.230，各變量的VIF值也均小于10，說明不存在嚴(yán)重的多重共線性問題。

（二）回歸分析

業(yè)務(wù)復(fù)雜度與代理成本的多元回歸分析結(jié)果如表4所示。從表4可以看出，在控制行業(yè)、年度效應(yīng)后，業(yè)務(wù)復(fù)雜度與管理費用率的回歸系數(shù)為0.029，且在1%的水平下顯著，說明業(yè)務(wù)復(fù)雜度越高，管理費用率越高，即高業(yè)務(wù)復(fù)雜度的公司給管理層在職消費等自利行為提供了更大的空間和機會，助長了管理層的代理行為。業(yè)務(wù)復(fù)雜度與總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的系數(shù)為-0.238，且在1%的水平下顯著，說明業(yè)務(wù)復(fù)雜度越高，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率越低，即高業(yè)務(wù)復(fù)雜度的公司給了管理層偷懶等閑暇享受替代努力工作的空間和機會，同樣加劇了管理層的代理行為。同時，業(yè)務(wù)復(fù)雜度與其他應(yīng)收款占比的系數(shù)為0.005，且在1%的水平下顯著，說明業(yè)務(wù)復(fù)雜度越高，其他應(yīng)收款占比越高，即高業(yè)務(wù)復(fù)雜度的公司為大股東掏空公司提供了更大的空間和機會，助長了大股東的資金占用行為?；诖?，本文的假設(shè)1得到驗證。

進一步地，本文檢驗了產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對業(yè)務(wù)復(fù)雜度與代理成本關(guān)系的影響。從表4可以看出，在加入業(yè)務(wù)復(fù)雜度與產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的交互項（COM×SOE）后，業(yè)務(wù)復(fù)雜度與管理費用率的回歸系數(shù)為0.024，在1%的水平下顯著，交互項的回歸系數(shù)為0.011，在1%的水平下顯著，說明在國有上市公司中，業(yè)務(wù)復(fù)雜度與管理層在職消費等自利行為的關(guān)系更強。業(yè)務(wù)復(fù)雜度與總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的回歸系數(shù)為-0.219，在1%的水平下顯著，交互項的回歸系數(shù)為-0.043，在1%的水平下顯著，說明在國有上市公司中，業(yè)務(wù)復(fù)雜度與管理層偷懶等非努力工作行為的關(guān)系更強。同時，在加入產(chǎn)權(quán)性質(zhì)影響后，業(yè)務(wù)復(fù)雜度與其他應(yīng)收款占比的系數(shù)為0.004，在1%的水平下顯著，交互項的回歸系數(shù)為0.002，在1%的水平下顯著，說明在國有上市公司中，業(yè)務(wù)復(fù)雜度與大股東資金占用等掏空行為的關(guān)系更強。基于此，本文的假設(shè)2得到驗證。

（三）穩(wěn)健性檢驗

1.代理成本指標(biāo)的替代

本文對第一、二類代理成本指標(biāo)進行替代：第一，參考陳運森[23]，對管理費用率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、其他應(yīng)收款占比指標(biāo)進行行業(yè)調(diào)整以剔除行業(yè)正常運營的影響。第二，參考謝德仁和黃亮華[24]，將現(xiàn)金流量表中“支付其他與經(jīng)營活動有關(guān)現(xiàn)金”科目金額與總收入的比值定義為總代理成本。第三，參考戴亦一等[25]，用（銷售費用+管理費用）/營業(yè)收入替代管理費用率。第四，參考Wang和Xiao[26]，由于公司正常交易也會導(dǎo)致其他應(yīng)收款變化，故本文進一步采用異常其他應(yīng)收款占比衡量大股東掏空的第二類代理成本，即用全樣本估計的殘差（TUNRES）回歸模型如下：

AC2i，t=β0+β1SIZEi，t+β2LEVi，t+β3ROAi，t+β4AGEi，t+β5DUALi，t+β6PAYi，t+β7BOARDi，t+β8OUTi，t+∑IND+∑YEAR+εi，t，PAY為高管前三名薪酬之和的自然對數(shù)，殘差TUNRES為異常其他應(yīng)收款占比，作為第二類代理成本的替代變量。作為第二類代理成本的替代變量?；貧w結(jié)果顯示，替換被解釋變量后，模型整體顯著，業(yè)務(wù)復(fù)雜度的系數(shù)在1%的水平下顯著且符號與預(yù)期一致，研究結(jié)果均證實了本文結(jié)論的穩(wěn)健性。

2.聚類調(diào)整

為控制潛在的公司層面和年度層面的截面相關(guān)問題，本文對回歸模型的標(biāo)準(zhǔn)誤進行了公司層面和年度層面的聚類調(diào)整，結(jié)果顯示研究結(jié)論未發(fā)生變化。

3.內(nèi)生性檢驗

第一，傾向得分匹配法。參考徐寧等[27]，本文進一步采用PSM方法消除可能存在的內(nèi)生性問題。以業(yè)務(wù)復(fù)雜度分年度、分行業(yè)的均值為標(biāo)準(zhǔn)，將樣本分為高業(yè)務(wù)復(fù)雜度組（處理組）與低業(yè)務(wù)復(fù)雜度組（控制組），以SIZE、ROA、MHOLD、DUAL、FSHR和SOE為匹配變量，采用最鄰近無放回一對一匹配。運用匹配后的樣本重新進行回歸，解釋變量的系數(shù)仍在1%的水平下顯著，本文的結(jié)論仍然成立。第二，解釋變量滯后一期回歸。Berry等[28]提出了經(jīng)營業(yè)務(wù)模式選擇的塹壕假說，即公司內(nèi)部人有可能為了獲得個人私利（如減少被迫離職）而選擇多元經(jīng)營的復(fù)雜業(yè)務(wù)模式，形成壁壘效應(yīng)。也就是說，在公司代理問題較為嚴(yán)重時，管理層和大股東為了個人利益最大化的目標(biāo)，可能會選擇投資與公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)不相關(guān)的產(chǎn)業(yè)、增設(shè)子公司或開展海外業(yè)務(wù)以便于轉(zhuǎn)移資產(chǎn)等，由此增加了公司的業(yè)務(wù)復(fù)雜度。為了解決互為因果的內(nèi)生性問題，本文對解釋變量進行了滯后一期回歸，研究結(jié)論未發(fā)生變化。第三，聯(lián)立方程模型。為進一步解決業(yè)務(wù)復(fù)雜度與代理成本互為因果的問題，克服單一方程的回歸偏差，本文參考羅進輝[29]，構(gòu)建了業(yè)務(wù)復(fù)雜度和代理成本的聯(lián)立方程模型，采用三階段最小二乘法（3SLS）控制行業(yè)和年度效應(yīng)，并對模型進行了回歸。在控制了代理成本對業(yè)務(wù)復(fù)雜度的反向因果關(guān)系后，業(yè)務(wù)復(fù)雜度與代理成本的回歸系數(shù)均在1%的水平下顯著;同時，業(yè)務(wù)復(fù)雜度與產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的交互項也在1%的水平下顯著，符號與預(yù)期一致，研究結(jié)論均未發(fā)生變化。

（四）進一步分析

1.業(yè)務(wù)復(fù)雜度影響代理成本的路徑分析

筆者認(rèn)為，隨著業(yè)務(wù)復(fù)雜度的提高，公司的信息不對稱程度增加，這賦予了公司內(nèi)部人“渾水摸魚”的機會，增加了公司的代理成本，故業(yè)務(wù)復(fù)雜度會通過加劇公司內(nèi)外的信息不對稱程度進而增加公司的代理成本。為進一步證實這一推論，本文檢驗了業(yè)務(wù)復(fù)雜度對信息不對稱程度的直接影響，設(shè)定模型如下：

AFBIASi，t/AFSTDi，t=η0+η1COMi，t+η2INSTi，t+η3STDROAi，t+η4ANANUMi，t+η5SIZEi，t+η6AGEi，t+η7GROWTHi，t+η8LEVi，t+η9MHLODi，t+∑IND+∑YEAR+εi，t（3）

其中，被解釋變量為衡量公司信息不對稱程度的指標(biāo)，本文選取了分析師預(yù)測偏差度（AFBIAS）、分析師預(yù)測標(biāo)準(zhǔn)差（AFSTD）為信息不對稱程度的代理變量。這兩個指標(biāo)越大，表示公司信息不對稱程度越高。AFBIAS等于當(dāng)年度所有分析師對公司EPS預(yù)測的中位數(shù)與公司實際EPS差的絕對值，除以公司實際EPS的絕對值;本文剔除了分析師作出預(yù)測時的日期大于預(yù)測年度日期的明顯錯誤樣本;同時，若一個分析師對同一家公司同一年度多次預(yù)測，本文只保留最近一期預(yù)測值。AFSTD等于當(dāng)年度所有分析師對公司EPS預(yù)測誤差的標(biāo)準(zhǔn)差，除以公司實際EPS的絕對值。 計算AFSTD時，本文保留了同一年度至少有5個分析師對公司進行預(yù)測的樣本?？刂谱兞恐?，INST為機構(gòu)投資者持股比例;STDROA為公司過去三年ROA的標(biāo)準(zhǔn)差;ANANUM為追蹤公司分析師人數(shù)的自然對數(shù);AGE為公司上市年數(shù);GROWTH為公司營業(yè)收入增長率;其他變量定義與前文一致。

業(yè)務(wù)復(fù)雜度與信息不對稱程度的多元回歸結(jié)果如表5所示。從表5可以看出，當(dāng)被解釋變量為分析師預(yù)測偏差度時，業(yè)務(wù)復(fù)雜度與信息不對稱程度的回歸系數(shù)為0.402，在1%水平下顯著;當(dāng)被解釋變量為分析師預(yù)測標(biāo)準(zhǔn)差時，業(yè)務(wù)復(fù)雜度與信息不對稱程度的回歸系數(shù)為0.183，在5%水平下顯著，由此可知，業(yè)務(wù)復(fù)雜度的確增加了公司內(nèi)外部的信息不對稱程度，支持了本文理論層面的分析，即業(yè)務(wù)復(fù)雜度的提高會導(dǎo)致信息不對稱程度增加，這賦予了公司內(nèi)部人“渾水摸魚”的機會和空間，會誘導(dǎo)內(nèi)部人實施機會主義行為，從而惡化公司的委托代理問題。

另外，在Jensen和Meckling[10]的委托代理理論中，其認(rèn)為，除委托人和代理人的信息不對稱會引起公司代理問題，代理人對公司剩余收益不享有100%的所有權(quán)是產(chǎn)生代理問題另一重要原因，即信息不對稱和不完全收益所有權(quán)是代理問題產(chǎn)生的兩大原因。本文繼續(xù)從管理層激勵角度考察業(yè)務(wù)復(fù)雜度對代理成本的影響，設(shè)定模型如下：

ΔPAYi，t=γ0+γ1COMi，t+γ2ΔROAi，t+γ3COMi，t×ROAi，t+γ4RETi，t+γ5COMi，t×RETi，t+γ6MTBi，t+γ7SOEi，t+γ8BOARDi，t+γ9OUTi，t+γ10LEVi，t+γ11MHOLDi，t+γ12SIZEi，t+γ13FSHRi，t+γ14HFDi，t+∑IND+∑YEAR+εi，t（4）

其中，△PAY為高管薪酬的年度變動，等于當(dāng)年公司前三名高管薪酬的自然對數(shù)減去上一年公司前三名高管薪酬的自然對數(shù);△ROA為公司收益變動，等于當(dāng)年ROA減去上一年ROA;RET為公司當(dāng)年股票回報率與市場平均回報率之差;MTB為公司市值賬面比;其他變量定義與前文一致。若γ3或γ5顯著為負，說明公司的業(yè)務(wù)復(fù)雜度降低了管理者的薪酬業(yè)績敏感性，降低了高管的薪酬激勵水平，可能會引起代理問題。

業(yè)務(wù)復(fù)雜度與高管薪酬激勵的多元回歸結(jié)果如表6所示。從表6可以看出，γ3與γ5并不顯著為負，其中，γ3的系數(shù)為0.432，在1%水平下顯著，說明業(yè)務(wù)復(fù)雜度的提高沒有降低與公司高管財務(wù)績效相關(guān)的薪酬激勵水平，反而增加了與之相關(guān)的業(yè)績薪酬敏感性;γ5的系數(shù)為0.012，系數(shù)不顯著，說明業(yè)務(wù)復(fù)雜度對與公司高管股票權(quán)益回報相關(guān)的薪酬激勵水平?jīng)]有顯著影響，與之相關(guān)的業(yè)績薪酬敏感性沒有發(fā)生變化，總之公司的業(yè)務(wù)復(fù)雜度并不會降低管理層的薪酬激勵水平，即業(yè)務(wù)復(fù)雜度并未通過影響高管薪酬激勵影響代理成本。

綜上所述，本文對Jensen和Meckling[10]委托代理理論中兩種可能導(dǎo)致代理問題的機制進行了檢驗，排除了業(yè)務(wù)復(fù)雜度對高管薪酬激勵的影響，驗證了業(yè)務(wù)復(fù)雜度導(dǎo)致的信息不對稱問題是影響公司代理成本的“元兇”，支持了本文理論層面的分析。

2.業(yè)務(wù)復(fù)雜度對公司價值的影響

現(xiàn)有研究對業(yè)務(wù)復(fù)雜度的經(jīng)濟后果并未達成一致結(jié)論，本文利用我國資本市場數(shù)據(jù)，從委托代理角度驗證了業(yè)務(wù)復(fù)雜度會提高公司的兩類代理成本。那么，在我國業(yè)務(wù)復(fù)雜度是否最終會導(dǎo)致公司價值的下降？本文進一步做了實證檢驗。業(yè)務(wù)復(fù)雜度與公司績效的多元回歸結(jié)果如表7所示。從表7可以看出，業(yè)務(wù)復(fù)雜度與公司財務(wù)績效和經(jīng)行業(yè)調(diào)整的財務(wù)績效（ROA）的回歸系數(shù)均為-0.011，在1%的水平下顯著，說明隨著業(yè)務(wù)復(fù)雜度的提高，公司財務(wù)方面的績效會出現(xiàn)顯著下降;業(yè)務(wù)復(fù)雜度與公司的市場價值（Tobin Q）的回歸系數(shù)為-0.132，在1%的水平下顯著，說明公司復(fù)雜的業(yè)務(wù)模式顯著降低了公司整體的市場價值，總體上產(chǎn)生了負面的經(jīng)濟后果。

五、結(jié)論與啟示

在全球化競爭日益激烈以及公司快速擴張的背景下，很多公司選擇了復(fù)雜度較高的業(yè)務(wù)運行模式，但高業(yè)務(wù)復(fù)雜度能否給公司帶來真實的價值提升？目前關(guān)于該問題的研究結(jié)果是混合的，原因可能在于，學(xué)者們基于不同的市場環(huán)境從某一項或某幾項特征出發(fā)對業(yè)務(wù)復(fù)雜度進行定義和分析。本文以2007—2018年我國A股上市公司為研究樣本，對潛在影響公司業(yè)務(wù)復(fù)雜度的因素進行主成分分析，提煉出可以衡量業(yè)務(wù)復(fù)雜度的綜合指標(biāo)。通過對業(yè)務(wù)復(fù)雜度與雙重代理成本進行多元回歸分析，筆者發(fā)現(xiàn)：第一，業(yè)務(wù)復(fù)雜度顯著增加了公司的第一、二類代理成本，降低了公司的代理效率，惡化了代理問題。第二，公司的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)會加劇上述影響，國有上市公司因業(yè)務(wù)復(fù)雜度導(dǎo)致的代理問題更加嚴(yán)重。第三，業(yè)務(wù)復(fù)雜度增加公司內(nèi)部人的機會主義行為，主要原因在于業(yè)務(wù)復(fù)雜度加劇了公司內(nèi)外部信息不對稱程度，賦予了內(nèi)部人“渾水摸魚”的空間和機會，增加了內(nèi)部人的道德風(fēng)險。第四，在我國資本市場上，高業(yè)務(wù)復(fù)雜度公司并未發(fā)揮其潛在優(yōu)勢，反而增加了代理成本并使公司價值下降。

本文的研究結(jié)論對我國資本市場的監(jiān)管部門、投資者、分析師、公共媒體和上市公司等均有重要啟示。在現(xiàn)實資本市場中，海外經(jīng)營和海外在建工程等已然成為諸多上市公司的藏污納垢之地，大股東利用復(fù)雜的行業(yè)間或關(guān)聯(lián)公司間交易進行套現(xiàn)的行為也層出不窮，而復(fù)雜業(yè)務(wù)經(jīng)營模式引發(fā)的代理問題不僅降低了公司價值，而且對資本市場效率也產(chǎn)生了嚴(yán)重的負面效應(yīng)?；诖?，本文提出如下政策建議：第一，監(jiān)管部門需警惕內(nèi)部人利用公司復(fù)雜的業(yè)務(wù)經(jīng)營模式作出損害資本市場秩序的自利行為，需要格外關(guān)注高業(yè)務(wù)復(fù)雜度上市公司的信息披露問題，加強對該類公司的大額交易和大額投資流向的監(jiān)管，引導(dǎo)公司提高信息披露的及時性和透明度，保護投資者和中小股東的利益。第二，投資者需要提升自身專業(yè)能力和專業(yè)素質(zhì)，加強對復(fù)雜業(yè)務(wù)經(jīng)營模式下公司運營信息的解讀能力和處理能力。其中，專業(yè)素質(zhì)較高的機構(gòu)投資者應(yīng)充分發(fā)揮自身的信息優(yōu)勢，加強對高業(yè)務(wù)復(fù)雜度公司的監(jiān)督，如可增加對相應(yīng)公司進行實地調(diào)研的頻次和加深調(diào)研的深度以起到及時監(jiān)督公司內(nèi)部人決策、抑制內(nèi)部人謀取私利行為的監(jiān)督作用。第三，分析師在跟蹤高業(yè)務(wù)復(fù)雜度公司時，也應(yīng)利用自己的專業(yè)知識和社會資源對該類公司的特質(zhì)信息進行深挖，提高分析預(yù)測的準(zhǔn)確性，向資本市場及時傳遞公司相關(guān)信息、優(yōu)化信息環(huán)境、促進資本市場對公司特質(zhì)信息的利用和吸收。第四，公共媒體應(yīng)充分發(fā)揮資本市場監(jiān)管的非制度性作用。公共媒體具有獲取信息內(nèi)容的廣泛性和新聞類信息傳播的便捷性特征，因而具有發(fā)現(xiàn)海外虛假投資、內(nèi)部套利交易等高業(yè)務(wù)復(fù)雜公司內(nèi)幕消息的獨特優(yōu)勢。公共媒體等可利用自身的媒體網(wǎng)絡(luò)加強對高業(yè)務(wù)復(fù)雜度公司的跟蹤，及時向資本市場披露信息，有效發(fā)揮對高業(yè)務(wù)復(fù)雜公司的監(jiān)督作用。第五，對于上市公司，尤其是國有上市公司而言，高業(yè)務(wù)復(fù)雜度往往會給管理層或大股東攫取私利的空間，這不利于公司的可持續(xù)發(fā)展，降低公司價值。高業(yè)務(wù)復(fù)雜度公司需要充分發(fā)揮自身內(nèi)部治理機制的作用，如可加強對公司內(nèi)部控制的建設(shè)，對不同業(yè)務(wù)部門建立起規(guī)范透明的內(nèi)部信息溝通機制，警惕管理層或大股東利用復(fù)雜業(yè)務(wù)經(jīng)營模式中的信息迷霧以隱藏其個人的代理行為。

進一步地，本文的研究支持了我國經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展背景下實體公司應(yīng)做好主業(yè)、專攻主業(yè)的政策判斷，也為我國各級政府部門合理引導(dǎo)市場主體的業(yè)務(wù)經(jīng)營模式提供了政策啟示。習(xí)近平總書記在全國各地視察公司時多次強調(diào)，新時代企業(yè)家需弘揚工匠精神，黨的十九大報告中更是從政治高度上明確了公司弘揚工匠精神、堅持守正創(chuàng)新的重要意義，均體現(xiàn)了政府引導(dǎo)公司業(yè)務(wù)經(jīng)營模式選擇的方向與目標(biāo)。具體而言，在政府資金配置方面，政府的產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金和產(chǎn)業(yè)扶持基金在選擇扶持公司時可更多地將公司經(jīng)營業(yè)務(wù)模式的選擇納入其考察評價指標(biāo)中，對專攻主業(yè)、守正創(chuàng)新的公司予以更多資金支持;在政府招商引資方面，當(dāng)?shù)卣梢愿嗟仃P(guān)注主業(yè)突出、經(jīng)營專一的公司，引導(dǎo)該類公司進入產(chǎn)業(yè)孵化基地、進駐產(chǎn)業(yè)園區(qū)，并給予更多的資源優(yōu)待;在政府市場監(jiān)管方面，在注冊制改革的政策背景下，政府監(jiān)管部門可在注冊制審核時對堅持做強主業(yè)的公司予以更多關(guān)注，加快其審核進程并引導(dǎo)市場給予該類公司更高估值?？傊?，在當(dāng)前有為政府推動有效市場、政府合理引導(dǎo)生產(chǎn)要素向優(yōu)質(zhì)高效領(lǐng)域流動的政策導(dǎo)向下，政府應(yīng)加強引導(dǎo)資源向夯實主業(yè)、具有工匠精神的實體公司中流動，從而進一步促進我國經(jīng)濟實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。

由于我國公司分部報告披露的不完整和不規(guī)范以及公司內(nèi)部相關(guān)報告的不可獲取性，本文對業(yè)務(wù)復(fù)雜度的分析可能存在不完全之處。未來的研究可以在獲得更多信息的基礎(chǔ)上，對公司的業(yè)務(wù)復(fù)雜度做深入研究，如繼續(xù)深入分析產(chǎn)品或地區(qū)的業(yè)務(wù)復(fù)雜度對公司的代理問題和公司價值的影響等。

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Fishing In Muddy Water：Does business complexity exacerbate the agency problem？

——Analysis based on information asymmetry Angle

LU Junwei WANG Shuhui

（School of Management，Shandong University）

Abstract： When enterprises expand and develop rapidly， they tend to choose the business operation mode with high complexity.However， it is an urgent problem to study how the increase of business complexity can affect enterprises.Based on the data of China's A-share listed companies from 2007 to 2018， this paper empirically tests the impact of business complexity on agency costs.The results show that the business complexity can significantly increase the agency cost of management-shareholders in the first category and the agency cost of major shareholders in the second category， and the nature of state-owned property rights can significantly enhance the positive relationship.Further， the business complexity causes the agency problem because it increases the degree of information asymmetry inside and outside the enterprise， which gives insiders the opportunity and space to "fish in troubled waters" and ultimately reduces the enterprise value.The findings and conclusions of this paper have enriched the research literature on business complexity and provided reference and inspiration for the business model selection， corporate governance and high-quality development of China's entity enterprises.

Key words： business complexity; agency cost; information asymmetry

收稿日期：2020-11-01

基金項目：國家自然科學(xué)基金面上項目“我國強制性季報的政策效應(yīng)及其作用機理研究”（72072102）;國家自然科學(xué)基金面上項目“政府會計準(zhǔn)則執(zhí)行機制與執(zhí)行效果：基于實驗與實證的研究”（71572095）;山東大學(xué)青年學(xué)者未來計劃項目“政府會計與財務(wù)報告研究”（2016WLJH14）;山東大學(xué)人文社會科學(xué)青年團隊項目“高質(zhì)量發(fā)展背景下的中國資本市場信息治理研究”（IFYT2001）

作者簡介：路軍偉（1978-），男，江蘇徐州人，教授，博士，博士生導(dǎo)師，主要從事資本市場、政府會計與財務(wù)報告等研究。E-mail：sdljw@sdu.edu.cn業(yè)務(wù)復(fù)雜度會惡化代理問題嗎？