賈宗乘

【摘 要】隨著2015年第一個(gè)以知識(shí)產(chǎn)權(quán)融資租賃為質(zhì)押進(jìn)行資產(chǎn)證券化的項(xiàng)目出現(xiàn)到現(xiàn)在，融資租賃模式下的知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化逐漸暴露出一些風(fēng)險(xiǎn)因素。文章用具體案例介紹了融資租賃模式知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的流程，結(jié)合案例總結(jié)了知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，并以此為基礎(chǔ)提出了解決方法。

【關(guān)鍵詞】無(wú)形資產(chǎn);資產(chǎn)證券化;風(fēng)險(xiǎn);知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化

【中圖分類(lèi)號(hào)】F832.51;F204【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】A 【文章編號(hào)】1674-0688（2020）05-0173-02

1 資產(chǎn)證券化的概念與特點(diǎn)

所謂ABS融資模式，即以項(xiàng)目的未來(lái)收益作為抵押，以債券為發(fā)行載體，籌得公司所需資金，該模式在國(guó)際市場(chǎng)上已經(jīng)廣為運(yùn)用，其特點(diǎn)在于籌資成本相對(duì)較低，籌資方式則是通過(guò)發(fā)行債券籌得資金。在該模式中，起始權(quán)益人的償債風(fēng)險(xiǎn)僅取決于其質(zhì)押項(xiàng)目未來(lái)收益的流入。此外，由于投資人所購(gòu)買(mǎi)的債券是通過(guò)SPV發(fā)行的，所以對(duì)于項(xiàng)目發(fā)起人來(lái)說(shuō)，這種債券不需要在資產(chǎn)負(fù)債表上反映，進(jìn)而優(yōu)化了發(fā)起人的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。SPV則是作為ABS過(guò)程中對(duì)項(xiàng)目未來(lái)資金流進(jìn)行統(tǒng)籌管理，評(píng)價(jià)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)并拆分成多種債券發(fā)行的中介者?？紤]到可利用SPV增加信用等級(jí)、降低風(fēng)險(xiǎn)，故可將該項(xiàng)目發(fā)布到交易額較大的資本市場(chǎng)中。交易市場(chǎng)體量越龐大，投資者數(shù)量越多，從而也能降低投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)。

我國(guó)推行資產(chǎn)證券化的進(jìn)程較晚，現(xiàn)在還在探索各種可進(jìn)行證券化的資產(chǎn)。但隨著資本市場(chǎng)的逐漸完善，交易市場(chǎng)中投資者對(duì)資產(chǎn)證券化的逐漸了解，使得資產(chǎn)證券化這種融資方式成為主流。截至2018年底，我國(guó)資產(chǎn)證券化融資規(guī)模達(dá)到了2.01萬(wàn)億元，新融資方式的逐步推行拓寬了我國(guó)新興企業(yè)的融資渠道，也促進(jìn)我國(guó)企業(yè)朝著輕量化、創(chuàng)新化的方向發(fā)展。

2 知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的可行性

資產(chǎn)證券化的原理是以資產(chǎn)的未來(lái)多個(gè)會(huì)計(jì)期間預(yù)計(jì)收入資金流為質(zhì)押，提前收到資金投資的一種融資方式;而知識(shí)產(chǎn)權(quán)作為無(wú)形資產(chǎn)，是可以被具體區(qū)分出來(lái)的資產(chǎn)項(xiàng)目，具有可出售、轉(zhuǎn)讓及租賃性。所以，知識(shí)產(chǎn)權(quán)的融資租賃業(yè)務(wù)作為一種典型的融資租賃業(yè)務(wù)，未來(lái)會(huì)在固定期間收到租金本金與利息，有穩(wěn)定的未來(lái)資金流入。故理論上可發(fā)行相關(guān)產(chǎn)品進(jìn)行資產(chǎn)證券化融資。經(jīng)過(guò)近5年的發(fā)展，融資租賃模式下的知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化也有公司切身實(shí)踐。例如，北京市文化科技融資租賃股份有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)文科租賃）近年來(lái)發(fā)行的知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的產(chǎn)品。

3 融資租賃模式知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的流程

所謂融資租賃模式知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化，即項(xiàng)目發(fā)起人所抵押的資產(chǎn)項(xiàng)目為無(wú)形資產(chǎn)融資租賃中每期流入的租金收入為抵押。本文以我國(guó)第一例融資租賃模式知識(shí)產(chǎn)權(quán)ABS——文科租賃一期資產(chǎn)支持專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃的交易結(jié)構(gòu)進(jìn)行流程介紹。

首先，作為融資發(fā)起者的文科租賃無(wú)形資產(chǎn)融資租賃出8項(xiàng)商標(biāo)權(quán)、2項(xiàng)專(zhuān)利權(quán)，共計(jì)7.331億元，這些金額會(huì)在未來(lái)租賃期里以租金方式由承租方償還。文科租賃公司將未來(lái)預(yù)計(jì)收回的現(xiàn)金流打包放入資金池，即文科租賃一期資產(chǎn)支持專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃。該資金池由第一創(chuàng)業(yè)證券股份有限公司進(jìn)行管理，第一創(chuàng)業(yè)證券承銷(xiāo)保薦有限責(zé)任公司投行作為該計(jì)劃的財(cái)務(wù)顧問(wèn)。租賃期間的租金由監(jiān)管銀行進(jìn)行收取，款項(xiàng)收取完畢后將其轉(zhuǎn)至托管銀行。托管銀行再根據(jù)專(zhuān)項(xiàng)管理計(jì)劃的資金分配額度向相關(guān)登記機(jī)構(gòu)支付認(rèn)購(gòu)人應(yīng)獲得的本息。

其次，在設(shè)立專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃后，中誠(chéng)信國(guó)際信用評(píng)級(jí)有限公司會(huì)根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)程度將各項(xiàng)無(wú)形資產(chǎn)融資租賃未收回的款項(xiàng)設(shè)立成各種債券，由購(gòu)買(mǎi)人進(jìn)行認(rèn)購(gòu)，并根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)不同，債券的回報(bào)也不同。購(gòu)買(mǎi)人支付的資金作為認(rèn)購(gòu)資金投入到資金池中，分配給文科租賃公司作為募集到的資金入賬。

最后，為了降低整個(gè)融資環(huán)節(jié)的風(fēng)險(xiǎn)，本例知識(shí)產(chǎn)權(quán)融資采用了一系列的增信手段，例如在投入資金池前，文科租賃為第一差額支付人，在投資人認(rèn)購(gòu)前其母公司北京文化投資發(fā)展集團(tuán)有限責(zé)任公司作為第二差額支付人，以保障各階段的資金穩(wěn)定性。在評(píng)級(jí)債券時(shí)請(qǐng)來(lái)第三方專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)，資金池的管理與財(cái)務(wù)計(jì)劃也由專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)進(jìn)行。除此之外，資金的流入流出也有第三方銀行的監(jiān)督與參與，以此降低整個(gè)融資鏈條的風(fēng)險(xiǎn)程度。

4 知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的風(fēng)險(xiǎn)——無(wú)形資產(chǎn)融資租賃的固有風(fēng)險(xiǎn)

融資租賃模式的知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化風(fēng)險(xiǎn)有很大一部分在于其最開(kāi)始的無(wú)形資產(chǎn)租賃業(yè)務(wù)資金流不穩(wěn)定，而無(wú)形資產(chǎn)融資租賃也存在很多影響資金流穩(wěn)定性的風(fēng)險(xiǎn)要素。此外，無(wú)形資產(chǎn)融資租賃業(yè)務(wù)中的出租方自身的運(yùn)營(yíng)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、出租前的手續(xù)辦理及租期內(nèi)資產(chǎn)的貶值等都會(huì)加大整個(gè)資產(chǎn)證券化過(guò)程的風(fēng)險(xiǎn)。

4.1 承租物需求下降風(fēng)險(xiǎn)

無(wú)形資產(chǎn)更新?lián)Q代速度極快，更迭頻率也遠(yuǎn)超不動(dòng)產(chǎn)，當(dāng)出現(xiàn)競(jìng)爭(zhēng)產(chǎn)品或技術(shù)更新等情況時(shí)，無(wú)形資產(chǎn)易發(fā)生減值和需求下降的風(fēng)險(xiǎn)。例如，文化傳播公司租賃給DVD公司印刻光盤(pán)的代碼，但播放方式因科技的發(fā)展而改變，導(dǎo)致DVD公司對(duì)于承租物的需求下降。現(xiàn)在人們多采取網(wǎng)上在線(xiàn)觀(guān)看視頻而非DVD的播放方式，因此原來(lái)對(duì)DVD代碼的需求就會(huì)大大下降。

4.2 無(wú)形資產(chǎn)未來(lái)收益具有很大的不確定性

若以版權(quán)交易中心的交易價(jià)格作為價(jià)值確定手段，由于交易市場(chǎng)中對(duì)于無(wú)形資產(chǎn)的報(bào)價(jià)不活躍，價(jià)格也不連續(xù)，時(shí)常會(huì)出現(xiàn)低估價(jià)格的波動(dòng)性和低估風(fēng)險(xiǎn)的情況。采用評(píng)估方法確定無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值，考慮到市場(chǎng)環(huán)境的變化、時(shí)間的推移等因素都會(huì)對(duì)版權(quán)等無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值造成很大的影響。

4.3 信息不對(duì)稱(chēng)，信息披露不真實(shí)

由于企業(yè)對(duì)于無(wú)形資產(chǎn)的攤銷(xiāo)方式不同，各攤銷(xiāo)方式都會(huì)在一定程度上影響企業(yè)的運(yùn)營(yíng)業(yè)績(jī)，所以企業(yè)會(huì)選擇更有益于公司指標(biāo)的攤銷(xiāo)方式，而不是選擇更能真實(shí)反映實(shí)際情況的攤銷(xiāo)方式。例如，樂(lè)視網(wǎng)的年報(bào)披露的無(wú)形資產(chǎn)的攤銷(xiāo)方法是如果一項(xiàng)無(wú)形資產(chǎn)的使用壽命是有年限的，則應(yīng)對(duì)無(wú)形資產(chǎn)進(jìn)行攤銷(xiāo);而無(wú)形資產(chǎn)的使用壽命不確定的時(shí)候，則需要在年末進(jìn)行復(fù)核和完成相關(guān)無(wú)形資產(chǎn)的減值測(cè)試[1]。對(duì)于有使用期限的播放權(quán)，持有公司往往會(huì)選擇雙倍余額遞減法進(jìn)行攤銷(xiāo)。如果該企業(yè)選擇直線(xiàn)法進(jìn)行攤銷(xiāo)且未對(duì)外告知，那么在財(cái)務(wù)報(bào)表上對(duì)于該項(xiàng)資產(chǎn)價(jià)值的披露就顯得不夠公允，考慮到影音類(lèi)無(wú)形資產(chǎn)的熱度與營(yíng)收能力會(huì)在短時(shí)間內(nèi)耗盡，故無(wú)形資產(chǎn)后期的攤銷(xiāo)會(huì)加重其營(yíng)運(yùn)負(fù)擔(dān);再考慮到以上對(duì)于無(wú)形資產(chǎn)攤銷(xiāo)的可能性，無(wú)形資產(chǎn)租賃業(yè)務(wù)的出租方往往會(huì)承受更多的監(jiān)督壓力。

4.4 版權(quán)確權(quán)難，結(jié)構(gòu)復(fù)雜

以版權(quán)為標(biāo)的的無(wú)形資產(chǎn)融資時(shí)，由于版權(quán)的結(jié)構(gòu)復(fù)雜，因此做到百分百的確權(quán)非常困難。以電影版權(quán)為例，電影制片人享有電影的版權(quán)，但是編劇、導(dǎo)演、出品方、作詞和作曲等的作者都享有署名權(quán)[2]，并有權(quán)按照與制片人簽訂的合同獲得報(bào)酬，所以各方對(duì)于權(quán)屬的劃分有爭(zhēng)議對(duì)無(wú)形資產(chǎn)的確權(quán)融資造成了極大的阻力。同時(shí)，電影中的劇本、音樂(lè)等可以單獨(dú)使用的作品，作者有權(quán)單獨(dú)行使其著作權(quán)。

4.5 決策機(jī)制不科學(xué)，決策失誤責(zé)任追究不力

一些投資者缺乏對(duì)投資項(xiàng)目和投資環(huán)境中的不確定因素的調(diào)查與研究，對(duì)投資方案缺乏科學(xué)的可行性分析和風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，為達(dá)到投資融資的目的，盲目降低無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值，草率地進(jìn)行投資融資活動(dòng)，造成無(wú)形資產(chǎn)的重大流失。

強(qiáng)化投資融資決策的風(fēng)險(xiǎn)系統(tǒng)、嚴(yán)格落實(shí)監(jiān)管制度是控制和避免決策風(fēng)險(xiǎn)的重要手段，但多數(shù)投資主體沒(méi)有建立相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)和完善的分析監(jiān)管制度[3]，決策的后續(xù)監(jiān)督不到位，決策系統(tǒng)、執(zhí)行系統(tǒng)、監(jiān)督系統(tǒng)之間又缺乏相互協(xié)調(diào)和有效制約，致使投資融資一旦發(fā)生失誤，則往往得不到有效的控制。

5 應(yīng)對(duì)無(wú)形資產(chǎn)融資租賃風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)策

5.1 建設(shè)合理的交易價(jià)值判定方式

面對(duì)無(wú)形資產(chǎn)處置風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，應(yīng)降低交易成本并擴(kuò)增交易渠道，讓無(wú)形資產(chǎn)的流動(dòng)性增強(qiáng)，保證其二級(jí)市場(chǎng)的流動(dòng)性與變現(xiàn)能力。如果公允交易市場(chǎng)無(wú)法成體系地建立，那么無(wú)形資產(chǎn)的公允價(jià)值就只能是空頭支票，而導(dǎo)致無(wú)形資產(chǎn)在二級(jí)市場(chǎng)變現(xiàn)能力差、有價(jià)無(wú)市的根本原因主要在于無(wú)形資產(chǎn)不像其他實(shí)體資產(chǎn)那么容易評(píng)估價(jià)值（考慮到商標(biāo)或版權(quán)背后蘊(yùn)藏的商譽(yù)，或隨公司成長(zhǎng)后對(duì)社會(huì)影響力的提升，這些要素很難量化），并且買(mǎi)賣(mài)雙方對(duì)無(wú)形資產(chǎn)的評(píng)估方式也不一定相同（成本法、市場(chǎng)法、收益法），在交易市場(chǎng)也會(huì)加大交易磋商的難度。如果可以完善相關(guān)的無(wú)形資產(chǎn)評(píng)估方法，并增設(shè)明確的無(wú)形資產(chǎn)評(píng)估準(zhǔn)則，將認(rèn)同該準(zhǔn)則這一條件視為市場(chǎng)準(zhǔn)入條件，那么無(wú)形資產(chǎn)在二級(jí)市場(chǎng)的流動(dòng)性將會(huì)大大增強(qiáng)（因?yàn)榭梢詫⑵湟暈橛餐ㄘ洠?抑或是增設(shè)第三方無(wú)關(guān)聯(lián)的專(zhuān)業(yè)評(píng)估者（前提是二級(jí)市場(chǎng)賣(mài)家與買(mǎi)家認(rèn)同其價(jià)值評(píng)估手段，并遵從其貼價(jià)值進(jìn)行交易），對(duì)無(wú)形資產(chǎn)公允價(jià)值貼價(jià)。通過(guò)對(duì)交易市場(chǎng)中無(wú)形資產(chǎn)交易價(jià)值的確定，能夠有效擴(kuò)大交易規(guī)模，提高無(wú)形資產(chǎn)的變現(xiàn)能力，進(jìn)而逐步降低無(wú)形資產(chǎn)的處置風(fēng)險(xiǎn)。

5.2 合理分散風(fēng)險(xiǎn)

考慮到現(xiàn)代科學(xué)技術(shù)發(fā)展迅猛，可能近期較為高新的知識(shí)產(chǎn)權(quán)在一瞬間便落后于時(shí)代，故無(wú)形資產(chǎn)長(zhǎng)期收益的不確定性非常大，后期承租需求也難以持續(xù)保證。應(yīng)對(duì)此類(lèi)情況時(shí)，涉及無(wú)形資產(chǎn)融資的所有關(guān)聯(lián)方都應(yīng)設(shè)立專(zhuān)項(xiàng)儲(chǔ)備金用于應(yīng)對(duì)無(wú)形資產(chǎn)因科技創(chuàng)新大幅減值的情況。資金鏈上游企業(yè)應(yīng)委托相關(guān)金融機(jī)構(gòu)分散融資風(fēng)險(xiǎn)，也可為公司自身的融資行為購(gòu)買(mǎi)保險(xiǎn)，也可委托信用擔(dān)保公司與公司內(nèi)部重要責(zé)任人的個(gè)人信用進(jìn)行捆綁質(zhì)押，或者將無(wú)形資產(chǎn)與自身有形資產(chǎn)進(jìn)行打包抵押。此外，還要加強(qiáng)資金鏈自上而下的風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)，適時(shí)發(fā)行套期工具也可最大限度地分散風(fēng)險(xiǎn)。

5.3 完善相關(guān)法律和部門(mén)的設(shè)立

針對(duì)版權(quán)的確認(rèn)與歸屬問(wèn)題，究其原因是我國(guó)對(duì)相關(guān)無(wú)形資產(chǎn)的初始登記與評(píng)估規(guī)則時(shí)就未考慮無(wú)形資產(chǎn)的交易性與商業(yè)性，故在無(wú)形資產(chǎn)質(zhì)押的歸屬登記時(shí)往往會(huì)出現(xiàn)問(wèn)題。我們可以通過(guò)增設(shè)新部門(mén)統(tǒng)籌管理知識(shí)產(chǎn)權(quán)專(zhuān)利等無(wú)形資產(chǎn)的質(zhì)押登記工作，并保證該部門(mén)能夠同銀行等金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行協(xié)作，共同構(gòu)建出一套適應(yīng)無(wú)形資產(chǎn)抵押融資的登記監(jiān)管體系。

5.4 完善交易市場(chǎng)規(guī)則，優(yōu)化交易大環(huán)境

在交易市場(chǎng)中保持信息披露的完整性，是保障交易價(jià)值與信譽(yù)評(píng)估的基礎(chǔ)。披露不完善的原因主要在于發(fā)生在二級(jí)市場(chǎng)的無(wú)形資產(chǎn)質(zhì)押時(shí)所簽署的一系列合同并沒(méi)有明確的法律做支撐，參與知識(shí)產(chǎn)權(quán)質(zhì)押商業(yè)行為的出質(zhì)雙方也不愿主動(dòng)披露詳盡的財(cái)務(wù)信息來(lái)承擔(dān)未知的融資風(fēng)險(xiǎn)。因此，必須建立完善的法律或市場(chǎng)規(guī)則對(duì)合同的內(nèi)容、變更的條件及注銷(xiāo)程序等加以明確。對(duì)合同加以明確的確認(rèn)條件將有利于市場(chǎng)規(guī)則的初始搭建，也有利于合同簽訂的效率。此外，為保障規(guī)定的有效實(shí)施，應(yīng)明文規(guī)定在該商業(yè)流程中出質(zhì)雙方及擔(dān)保方所需承擔(dān)的法律責(zé)任與義務(wù)，并對(duì)違規(guī)行為的處罰方式加以提前告知。還應(yīng)加強(qiáng)參與質(zhì)押的所有參與方的職業(yè)道德素養(yǎng)，優(yōu)化彼此的溝通渠道，從而保障交易準(zhǔn)則與相關(guān)法律法規(guī)的深入貫徹與落實(shí)。

5.5 培養(yǎng)相關(guān)職業(yè)人才，完善培養(yǎng)體系

想要優(yōu)化我國(guó)無(wú)形資產(chǎn)質(zhì)押融資的大環(huán)境，需要從多個(gè)方面加以改善。首先，需要相關(guān)從業(yè)者學(xué)習(xí)先進(jìn)的無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估技術(shù)與方法，深入探究無(wú)形資產(chǎn)的理論，緊跟無(wú)形資產(chǎn)質(zhì)押的大趨勢(shì)[4]。其次，需要培養(yǎng)專(zhuān)業(yè)儲(chǔ)備人才，可在高校增設(shè)有關(guān)專(zhuān)業(yè)，制訂完善的人才培養(yǎng)計(jì)劃，以此應(yīng)對(duì)未來(lái)融資交易行為增加后對(duì)相關(guān)人才的需求。再次，增加從業(yè)人員的資格與能力認(rèn)證考試，并頒發(fā)對(duì)應(yīng)的能力證書(shū)，以此增加從業(yè)人員的專(zhuān)業(yè)學(xué)習(xí)動(dòng)力，而且也能根據(jù)能力等級(jí)劃分職業(yè)崗位來(lái)提高融資效率。最后，應(yīng)增加與該融資業(yè)務(wù)有關(guān)的配套金融工具，例如對(duì)無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值的保值保險(xiǎn)業(yè)務(wù)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)保險(xiǎn)、商標(biāo)保險(xiǎn)等，由此分散融資運(yùn)營(yíng)過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)，保障各參與方的所有者權(quán)益，以此來(lái)穩(wěn)固無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值，保障融資鏈的穩(wěn)定性。

6 結(jié)語(yǔ)

通過(guò)分析知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的業(yè)務(wù)流程，我們可以知曉現(xiàn)階段我國(guó)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的風(fēng)險(xiǎn)，不僅只存在于未來(lái)資金量流入的穩(wěn)定性上[5]，還反映在宏觀(guān)市場(chǎng)的建設(shè)、融資流程的監(jiān)管等各個(gè)方面。我國(guó)在對(duì)知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化的市場(chǎng)建設(shè)與推行上還有很多需要改進(jìn)的地方。

參 考 文 獻(xiàn)

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