袁雨宸

摘要：本文以華寶股份作為案例，探析其高派現(xiàn)動因，以及高派現(xiàn)的合理性，為中小投資者進行投資決策提供借鑒。

關鍵詞：高派現(xiàn);合理性

一、華寶股份異常高派現(xiàn)判定

學術界對現(xiàn)金股利研究時會關注上市公司的派息金額相對是否正常，即把上市公司的每股派現(xiàn)金額與每股經(jīng)營現(xiàn)金流量或每股收益進行比較。當每股現(xiàn)金股利大于每股收益，或者大于每股現(xiàn)金股利大于每股經(jīng)營性凈現(xiàn)金流量時，即認為企業(yè)的派息金額存在一定異常，即為“異常高派現(xiàn)”行為。由表可見，華寶股份 2018 年股利分配方案中，每股股利遠高于每股收益和每股經(jīng)營性現(xiàn)金流量，屬于異常高派現(xiàn)行為。

二、華寶股份異常高派現(xiàn)動因分析

1.信息傳遞動因

華寶股份股票發(fā)行價為 38.6 元/股。上市之初，其股價便呈現(xiàn)持續(xù)性下滑態(tài)勢。至 2018 年 8 月，華寶股份開始持續(xù)跌破發(fā)行價，在 30 元-35元之間徘徊。直到 2019 年 3 月 12 日，華寶股份股利政策預案出臺當天，其股價仍低于發(fā)行價，為 37.88 元/股。然而，在公布預案之后，華寶股份的股價一夕之間重回 40 元/股，在 4 月 3 日預案通過之后更是一路高漲。截至 4 月 12 日，華寶股份股價達到 47.16/股。由此可見，此次股利分配顯著的提高了華寶股份的股價。因此，華寶股份也有可能通過發(fā)放高額現(xiàn)金股利傳遞正向的信號以拉抬股價。

2.調整資產(chǎn)結構

華寶股份在上市前賬面上就已經(jīng)存在大量的資金，在上市之前，其資產(chǎn)負債率呈現(xiàn)下降趨勢，由 2015 年的 29.04%降至 8.09%。這是由于華寶股份處于衰退初期，企業(yè)盈利較為穩(wěn)定而投資需求等較少導致。在 2018 年 IPO 上市之后，由于23.12 億元募集資金的進入，其資產(chǎn)負債率更是由 8.09%降為了 5.46%。這說明，華寶股份本身即具有充足的資金來源，可以用于企業(yè)自身的建設。公開募集的資金反而增加了其閑置資金的數(shù)量。

與此同時，大量的閑置資金使得華寶股份已經(jīng)失去了財務杠桿的優(yōu)勢，當企業(yè)投資利潤率大于負債利息率時，財務杠桿作用可以使得權益資本收益由于負債經(jīng)營而絕對值增加，從而使得權益資本利潤率大于企業(yè)投資利潤率。且負債比率越高，財務杠桿的利益業(yè)績越大。通過派現(xiàn)大額現(xiàn)金股利，能夠大幅減少自有資金，提高企業(yè)財務杠桿優(yōu)勢。

三、華寶股份異常高派現(xiàn)合理性分析

1.行業(yè)前景較好

我國以擴大內需及消費升級推動經(jīng)濟增長，將為香精、食品配料行業(yè)提供發(fā)展良機。香精香料行業(yè)市場需求較大、具有較好的發(fā)展前景;行業(yè)政策支持企業(yè)進行并購式發(fā)展，有利于華寶股份進一步貫徹其內生性增長與外延式并購共同發(fā)展的戰(zhàn)略。此外，煙用香精業(yè)務面對的客戶均為財大氣粗的卷煙企業(yè)，而正是卷煙企業(yè)自身的特點或發(fā)展趨勢，構成了煙用香精市場的特殊性。作為國家稅收重要來源的卷煙企業(yè)，其盈利水平普遍較高。此外，我國有著龐大的消費者群體，加之我國宏觀經(jīng)濟形勢依然長期向好，卷煙行業(yè)銷量雖然在 2016 年出現(xiàn)明顯下滑，但下游總需求仍然穩(wěn)定。此外，行業(yè)自 2016 年觸底之后開始復蘇，根據(jù)煙草在線最新數(shù)據(jù)顯示，去年 1-8 月我國卷煙產(chǎn)量累計同比增幅達到 4.3%，卷煙銷量累計同比增長 2.17%，預計未來 3-5 年行業(yè)整體仍然將恢復性增長。因此從行業(yè)背景來看，華寶股份具有較大的發(fā)展空間，發(fā)展?jié)摿^好。

2.收入來源穩(wěn)定

華寶股份的主要收入來源為煙草用香精，因此下游的煙草公司為其主要的核心客戶。根據(jù)華寶股份披露的信息，其開辟了一條新型的與客戶合作的道路，與煙草公司與卷煙企業(yè)開展股權合作、合資設立香料香精生產(chǎn)企業(yè)。通過與卷煙企業(yè)建立起緊密的合作伙伴關系，其收入來源可以有較為穩(wěn)定的保障。與此同時，由于煙草行業(yè)的特性，毛利率較高。與下游企業(yè)保持良好的關系有利于保障華寶股份自身的利潤率，為其毛利率提供保障。

3.投資需求較小

一方面，華寶股份難以擴大產(chǎn)能。由于宏觀經(jīng)濟環(huán)境、國內控煙形式以及煙草行業(yè)提稅順價影響，行業(yè)發(fā)展遇阻。另一方面，華寶股處于衰退初期，投資需求較小。根據(jù)華寶股份的現(xiàn)金流量表和銷售收入增長率來看，其在 2015 年-2017 年連續(xù)三年的時間里經(jīng)營活動投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量為正，籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量為負，銷售收入增長率呈現(xiàn)負增長，符合衰退期的特征。在這一階段，企業(yè)累積利潤較多，投資機會較少，利潤留存在企業(yè)也不會為投資者帶來更大的回報，企業(yè)會進行股利分配。

四、結論

綜上所述，由于華寶股份收入來源較為穩(wěn)定、產(chǎn)品利潤較高，投資需求較

小，財務狀況也較為良好，且賬面存在大量的閑散資金，因此，本次巨額分紅有利于華寶股份調整其資產(chǎn)結構，增加財務杠桿的作用，具有一定的合理性。

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