尹曉琳

如果你在2010年9月投資1萬元購買剛上市的立訊精密股票，持倉至2020年6月30日，那么手中的1萬元將會增長接近50倍變成49.38萬元。10年增幅遠遠超過騰訊、茅臺、格力等長牛股。

蘋果AirPods生產組裝商、華為金牌供應商、5G概念、可穿戴設備等等標簽加持，助推立訊精密的股價自2019年1月以來飆升650%。而市值一路狂飆超過3 500億元的背后，是中國制造業(yè)核心資產的迭代能力。

在電子行業(yè)的黃金10年，立訊精密抓住了產業(yè)鏈重構的時代機遇，率先入局、果斷破局、慎重轉局，演繹出一段波瀾壯闊的崛起故事。從小小連接器起家，到“機、電、聲、光”全覆蓋；從富士康“門徒”，到蘋果的伙伴，立訊精密緊緊追隨強者，以頭部大客戶為錨點進行橫縱擴張，在長坡之上卡位景氣領域。

圖1 立訊精密的成長曲線

梳理中國電子行業(yè)優(yōu)秀企業(yè)的發(fā)展軌跡，大多未脫離富士康創(chuàng)始人郭臺銘提出的CMM（Component Module Move）模式，即零組件、模塊化、可復制。富士康對于“Move”的定義更大意義上是垂直整合、快速出貨，而立訊精密的“Move”似乎更進一步，可理解為迭代和能力遷移。

在最重要的蘋果產品中，起初立訊精密僅參與iPad內部連接線的制造，正是得益于突出的“Move”能力，立訊精密逐步獲得數據線、Type-C接口、無線充電模組、天線、線性馬達……直至AirPods的供貨資格。在很多蘋果產業(yè)鏈企業(yè)仍聚焦于智能手機的2016年、2017年，立訊精密已經將能力遷移至AirPods。而所謂迭代，其實就是看清趨勢，從終局逆向倒推出當下的決策，判斷從起點到終點的路徑。

這種迭代能力也體現在立訊精密的中長期布局上。眼下這艘精密制造巨艦已經開啟了下一個10年的征程，除消費電子外，5G通信和汽車電子業(yè)務也在醞釀拐點，迎接新的大江大海。在輝煌的背面，立訊精密的進取心、核心能力與前瞻性布局是否足以支撐其完成從中大型企業(yè)到巨無霸的躍遷？

與強者共振：產業(yè)鏈中游企業(yè)宜借勢

大客戶不僅帶來“量”，“量”起來之后學習能力也會變強，因為大客戶的研發(fā)一直走在前面，它會帶著供應商一起學習成長，而技能收益是永久收益。

李嘉誠的辦公室里懸掛著唯一一幅書法，是清代儒將左宗棠題于無錫梅園的一聯，其下半句為“擇高處立，就低處坐，向寬處行”。富士康和蘋果，便是立訊精密“擇高處立，向寬處行”的兩步要棋。

在華創(chuàng)證券電子分析師熊翊宇看來，借勢大客戶、與強者共振是產業(yè)鏈中游企業(yè)撬動市場的絕佳路徑。

“電子產業(yè)鏈的下游客戶呈非對稱分布，大客戶吃下了整個行業(yè)蛋糕的絕大部分，剩下的一小部分蛋糕被大量的中小客戶瓜分。中游企業(yè)如果想要突破規(guī)模瓶頸，獲取持續(xù)成長，是一定要綁定大客戶的?！毙荞从罘Q，“大客戶不僅帶來‘量，‘量起來之后學習能力也會變強，因為大客戶的研發(fā)一直走在前面，它會帶著供應商一起學習成長，而技能收益是永久收益。”

富士康和蘋果這兩大“伯樂”，在不同階段將立訊精密帶入自己的價值網絡，使其獲得跨越式發(fā)展。更為重要的是，當立訊精密吃透蘋果這種精益求精的大客戶之后，再去切入其他客戶，就變成了降維打擊。

入局：富士康“門徒”

王來春喜歡員工喊她大姐，這種習慣甚至在投資者團隊中也默認流傳下來。同在制造業(yè)江湖被尊稱“大姐”，王來春跟董明珠董大姐的性格內核皆有堅韌和野心，但外在表現截然不同。王來春留給外界的印象是有親和力的、憨厚樸實的領導者。

“王大姐會比較客氣地跟投資者分享一些真實想法，感受得到她盡量做到坦誠。”熊翊宇描述自己對王來春的印象，“她是從富士康出來的企業(yè)家，做的又是精密制造，身上有種很嚴謹的精神。”

鋒芒斂而不露的王來春，年輕時是一個風險偏好很高的人。

1988年，初中畢業(yè)的王來春正在家務農。改革開放進入第十個年頭，中國蘊藏的巨大經濟勢能已在爆發(fā)前夜。郭臺銘趁回鄉(xiāng)探親時到深圳考察，隨即決定建廠生產電腦周邊產品。

同年，21歲的王來春來到深圳，應聘成為富士康流水線上的一員。當時就連糧票都尚未廢除，敢于走出家門打工的農民其實算得上是萬里挑一的冒險家。這在一定程度上預示了王來春成功的可能性：一方面，她出身草根，深諳追隨強者之道；另一方面，她的“邊界值”不容小覷，心性很高。

富士康雖然一度被詬病為“血汗工廠”，但不得不承認它在精細化管理、成本控制等方面獨占鰲頭。王來春極盡能力復制。

彼時的中國、深圳、電子產業(yè)，都處于騰飛的起點。這是歲月埋下的彩蛋，但不是每一個同行者都熬得到彩蛋打開的一刻。

同批“廠妹”還有149個，堅持下來的并不多。據一名員工回憶，廠房經常停水停電，“若是半夜來電，就要爬起來到車間抓緊干”。

出身貧苦，刻苦機敏，此后11年，王來春在富士康從一線小工做到了課長。1998年領導著幾千名工人的王來春也算成功人士了，那年馬云創(chuàng)業(yè)失敗準備回杭州，馬化騰和他的同學張志東剛剛注冊騰訊，劉強東正在中關村電腦城擺攤。

正如郭臺銘所信奉的，創(chuàng)業(yè)靠精神、資源掌握以及對時間市場的判斷。1999年，32歲的王來春離開了富士康，首次展現“打開天花板”的能力。學透富士康打法的王來春，攢夠了創(chuàng)業(yè)本錢，也看準了行業(yè)機會。

離開富士康后，王來春與兄長王來勝購買了香港立訊公司，做的是跟富士康一樣的買賣：生產各種電子連接線、連接器，一邊接國際訂單，一邊做來料代工。

2004年，郭臺銘在富士康股東大會上說：“產品價格跌了30%，為什么我們的收入還能漲30%？因為訂單數量增加了60%。但問題是，我們不可能增加30%的人力?！?/p>

正是在這一年，立訊精密正式成立，作為代工廠，為富士康補足人力。

在戰(zhàn)略布局上，王來春緊緊圍繞富士康發(fā)展，對其進行貼身配套與服務，除深圳工廠外，她還在江蘇昆山、山東煙臺設廠，配合當地富士康工廠的生產。彼時立訊精密的辦公室里，懸掛著郭臺銘的語錄：“走出實驗室，沒有高科技，只有執(zhí)行的紀律”，“錯誤并不可怕，可怕的是一再犯同樣的錯誤”。

富士康雖然一度被詬病為“血汗工廠”，但不得不承認它在精細化管理、成本控制等方面獨占鰲頭。王來春極盡能力復制。

這一階段的立訊精密更像是富士康的子公司，承接富士康多余的訂單，慢慢生根茁壯。招股書顯示，2007年至2009年，向富士康銷售產品的收入占立訊精密當期營收的比例分別為47.73%、56.46%、45.38%。

也是在這一時期，立訊精密的“個性”變得明晰：抱緊大客戶、以效率和成本取勝。

彼時的郭臺銘和王來春，像極了自然界中的犀牛和牙簽鳥。兇猛的非洲黑犀牛怎么會和體形像畫眉般大小的牙簽鳥成了“知心朋友”？因為后者是捕蟲好手，會啄食那些企圖吸犀牛血的害蟲，讓犀牛渾身舒服。

犀牛和牙簽鳥

兇猛的非洲黑犀牛怎么會和體形像畫眉般大小的牙簽鳥成了“知心朋友”？因為后者是捕蟲好手，會啄食那些企圖吸犀牛血的害蟲，讓犀牛渾身舒服。

然而，王來春會甘愿一輩子做富士康的附庸嗎？

破局：切入蘋果產業(yè)鏈

企業(yè)家的方向感很重要，大方向一旦出錯，就是主帥無能、累死三軍；大方向贏得先機，便能在長坡賽道上獲得先手。王來春是有終局思維的人，她總是先預期3年、5年甚至10年的未來，再來確定當下最重要的事情，順勢而為。

2007年初，喬布斯發(fā)布初代蘋果手機，智能手機橫空出世。2008年，比爾·蓋茨正式宣布退休，也宣告了PC時代的結束，移動互聯網時代的大幕拉開。2009年，中國政府適時發(fā)布《電子信息產業(yè)調整和振興規(guī)劃》，將電子信息技術定義為世界經濟發(fā)展的重要驅動力。同年，中國發(fā)放3G牌照，創(chuàng)業(yè)板開板。

一系列重大事件的發(fā)生，讓立訊精密洞察到了新的“借勢”機會。

以2010年上市為節(jié)點，立訊精密的故事內核變得堅硬。有了錢的立訊精密開始大刀闊斧地并購，并成功鎖定了下一個10年的超級趨勢：蘋果與消費電子。

此前立訊精密已通過為富士康代工與蘋果產生了間接交集，但真正“啃”下蘋果的時間是2011年。

這一年，立訊精密使用上市募投資金發(fā)動了一起戰(zhàn)略收購——以6.5億元收購昆山聯滔電子60%股權。事后看來，這是非常關鍵的一樁收購。聯滔電子生產精密連接器、高頻信號連接線、新一代天線及機電整合模組件，它的大客戶之一正是蘋果，立訊精密收購聯滔之后，順其自然變成了蘋果供應鏈的成員。

2013年、2014年，立訊精密先后成為蘋果Lightning充電線和Apple Watch充電盤的供應商。這兩款配件令立訊精密初露鋒芒，證明了其品類擴展能力，“富士康代工廠”的天花板就此被打開。

2015年，一向喜歡自定義標準的蘋果在Macbook上采用了Type-C接口，而立訊精密早在幾年前就是中國大陸唯一參與Type-C標準制定的廠商，制造工藝在業(yè)內領先，順理成章地拿下了蘋果的Type-C訂單。

繼“介入標準”被高看一眼之后，立訊精密在AirPods一戰(zhàn)中又為蘋果立下奇功，并由此鎖定了自己在蘋果產業(yè)鏈上的位置。

圖2 立訊精密圍繞蘋果進行產品品類拓展（每年新增）

2016年9月，蘋果前瞻性地推出無線耳機AirPods，這是蘋果最受歡迎的硬件產品之一，但它的生產工藝并不簡單：要把芯片、麥克風、語音加速感應器、光學傳感器和運動加速感應器等復雜配件，全部塞進一只小小的耳機里。工藝之難，甚至連蘋果也沒想到。產品發(fā)布之后，AirPods的發(fā)售日期跳票了3個月。到了正式發(fā)售當天，又必須等待6～7周才能發(fā)貨。

而立訊精密早在2016年便通過收購美律公司股份，切入聲學領域。這次收購令立訊精密快速獲得了聲學生產工藝和技術，并承擔了AirPods的部分生產任務。在經歷產能爬坡后，2017年底，AirPods訂單的交貨時間縮短到不超過3天。

這次驚艷表現，甚至驚動了蘋果總部。2017年底，蘋果CEO蒂姆·庫克到中國參加互聯網大會，他在上海和美團CEO王興吃了生煎，又會見了柳青等人，隨后專程前往昆山，高調參觀了立訊精密的AirPods生產線。

“在昆山拜訪了我們的合作伙伴立訊精密。他們超一流的工廠將了不起的精良工藝和細思融入AirPods的制造。董事長王來春女士打造了以人為本的卓越文化。我們很高興可以跟他們合作！”庫克親自帶貨，一向低調的立訊精密由此實現了“破圈”，王來春在鏡頭前說：“我相信那句話，能與鳳凰同飛的必是俊鳥?！?/p>

伴隨著精密制造工藝的提升和品類的擴張，立訊精密在蘋果產業(yè)鏈中的地位越來越高。幾乎是蘋果需要什么，立訊精密就做什么。與蘋果的深度綁定，成為立訊精密的基本盤。而與大客戶之間的友誼背后則是立訊精密的“迭代（Move）”能力。

堅硬內核：電子界“斜杠青年”的看家本領

基于強大的學習能力、極致管理和成本控制能力，立訊精密不斷地圍繞消費電子，去拓展產品線，比如聲學、射頻天線、馬達、光學等。

立訊精密的借勢大客戶策略，產生一種以小博大的“杠桿效應”。按照阿基米德的杠桿原理，一個成功的杠桿系統(tǒng)包括長長的木棒和牢固的支點。為什么有的杠桿系統(tǒng)會落得“眼看他起高樓，宴賓客，樓塌了”的下場，有的就能勝利抵達彼岸？原因往往在于支點不夠牢固。立訊精密的“杠桿系統(tǒng)”得以運轉的根本原因，還在于其自身的核心能力與護城河。

了解杠桿原理的人都知道，杠桿雖然省力，卻不省功，它并不違背能量守恒的通用原理，相反，它反映的正是機械能守恒定律。所以，采用杠桿策略并不是完全意義上的以少量投入獲得大量收益，而是以某一方面的“省力”換來與“花費大力氣”相同的“產出”。

杠桿原理

一個成功的杠桿系統(tǒng)包括長長的木棒和牢固的支點，二者缺一不可。杠桿雖然省力，卻不省功，它并不違背能量守恒的通用原理，相反，它反映的正是機械能守恒定律。

對于立訊精密而言，意義在于路徑成本優(yōu)化——情形類似“折疊”，即將“螞蟻從一張紙的最左爬至最右”變?yōu)椤罢郫B起來的紙能讓螞蟻瞬間抵達”。說得更通俗一些，就是借勢大客戶的方向感，不斷迭代，提升自身的能力。

畢竟，企業(yè)能力躍遷，并不像“斜杠青年”一樣五花八門，而是沿著已有的生產要素來拓展。

滾動的飛輪：優(yōu)等生的學習能力

耶魯大學教授曼海姆提出“少年鏡像”理論，一個人在成長階段所觸及的人格崇拜或精神依賴將貫穿一生，并在其獲得自我支配地位時一一釋放。

回溯富士康的寡頭之路，關鍵舉措之一是大魚吃小魚似的并購——橫向擴張，垂直整合，依靠強大的資源能力，串聯起完整的供應鏈活動，服務于國際大廠。

圖3 立訊精密主要產品布局

比如，2003年富士康并購芬蘭藝模及摩托羅拉墨西哥奇瓦瓦廠，奠定了其手機eCMMS垂直整合能力；2005年并購奇美通訊，跨入手機設計開發(fā)產業(yè)；同年并購安泰電業(yè)，進軍汽車產業(yè)；2012年又斥巨資入股夏普工廠和夏普總社，獲取為蘋果、索尼生產面板所需要的制造和研發(fā)能力。

富士康就像在產業(yè)鏈上下來回游動的鯊魚，張開大嘴吞噬中意的目標，擴充自己的能力圈和版圖。王來春學到了富士康模式的精髓。

2010年上市后，立訊精密開啟了并購模式。因為入局早，消費電子等新興行業(yè)并沒有太多的技術壁壘，資金的優(yōu)勢意味著可以先人一步并購對手、升級設備、擴張產線。而彼時的精密電子行業(yè)仍高度分散，立訊精密通過收購實現整合，帶來了規(guī)模與經濟效應。

僅在2010年到2017年間，立訊精密就進行了16次并購，從固有的連接線業(yè)務，切入了消費電子、通信、汽車電子、FPC、聲學元件、攝像頭模組、射頻模組、電子設備和儀器等業(yè)務，成功打入了蘋果產業(yè)鏈、華為產業(yè)鏈，實現營收與利潤的不斷擴張。

熊翊宇分析，大刀闊斧的并購背后是立訊精密強大的學習能力。“以收購切入新的領域，然后通過3～5個月的快速學習，基本上用半年的時間就能夠把一個新產品做得很好，然后憑借良率提高和成本控制，去客戶那里談份額?！?/p>

這種強大的學習能力和執(zhí)行力一定程度上也傳承自富士康。富士康有數千名開模師，有一次諾基亞的工程師不過私下聊聊構想，到晚上富士康已經把模開好，做出各式的樣品。

熊翊宇以AirPods為例講述了立訊精密的學習能力。AirPods初期本是由臺灣英業(yè)達組裝生產，產品良率一直不理想。王來春團隊用了5個月的時間專門建立產線研究、制造，突破瓶頸，迅速把良率做到接近100%，并導入自動化解決方案，縮短發(fā)貨周期。2017年底，立訊精密將11條AirPods生產線拓展為15條，從此超越英業(yè)達，成為AirPods最大供應商。

立訊精密內部將這種策略歸納為“老產品、新客戶，老客戶、新產品，老產品、新市場”，意即通過不斷并購擴大業(yè)務范圍，再憑借強大的學習能力把這些新業(yè)務切入到老客戶的產業(yè)鏈中，從而加大與老客戶的合作范圍，也加深雙方的默契感與信任度；同時把成熟的產品拓展到新客戶，如華為、小米、三星、vivo等智能手機巨頭；以及新市場，如汽車電子、通信、醫(yī)療、可穿戴設備等領域。

一體化增長戰(zhàn)略

橫向一體化可以有效地實現范圍經濟，快速獲得互補性的資源和能力；縱向一體化則沿著產業(yè)鏈占據若干環(huán)節(jié)，初衷是希望建立起強大的規(guī)模生產能力來獲得更高的回報，并通過面向銷售終端的方略獲得市場和研發(fā)等各種信息的直接反饋，從而不斷改進產品質量和降低成本，建立起自我加強的正反饋系統(tǒng)。

通過并購增加利潤是不少上市公司“美化”財報的方式，但是由于缺乏資源整合、跨行業(yè)管理的能力，結果往往是不但收購的企業(yè)沒有經營好，還耽誤了主業(yè)，導致經營越來越差，資金鏈緊張。

立訊精密的“省力”之處在于，一直基于下游大客戶的需求進行并購整合，能夠快速把新業(yè)務切入到大客戶的產業(yè)鏈中，在極具糾偏能力的“強檢驗”環(huán)境中做大收購的企業(yè)，也提升整體實力。

正是因為其并購擴張的穩(wěn)準狠全，立訊精密得以成為巨頭背后的紅利獲取者。從管理學角度看，這種橫向和縱向的并購整合，采用的是一體化增長戰(zhàn)略，立訊精密通過并購將關鍵資源和大客戶收攏到自己手中，在大多數競爭對手還沒反應過來的時候搶先占領賽道，使新進入者望而卻步，由此維持自己的“先手”和“身位”。

具體而言，橫向一體化可以有效地實現范圍經濟，快速獲得互補性的資源和能力。縱向一體化則沿著產業(yè)鏈占據若干環(huán)節(jié)去布局業(yè)務，初衷是希望建立起強大的規(guī)模生產能力來獲得更高的回報，并通過面向銷售終端的方略獲得市場和研發(fā)等各種信息的直接反饋，從而不斷改進產品質量和降低成本，建立起自我加強的正反饋系統(tǒng)。

精益管理：從1到N，迅速放量

從上市10年的發(fā)展路徑來看，立訊精密并不是一個善于做大市場蛋糕的“開創(chuàng)者”，卻是紅海市場存量蛋糕的“掠食者”。

在熊翊宇看來，電子制造業(yè)的特點是前期的基礎研發(fā)成本偏高，一旦突破從0到1的環(huán)節(jié)，從1到N這個環(huán)節(jié)其實比拼的核心不再是技術，而是精益管理跟成本控制能力。正是這種能力讓立訊精密在從1到N的過程中得以迅速放量，賺的錢遠比賺小批量、高毛利要多。

“立訊其實想問題想得很清楚，技術并不是它的一個核心技能。在電子代工領域，從0到1最需要自主研發(fā)，前期可能需要數十年的積累。一旦這項技術突破拐點到了一個應用場景爆發(fā)的階段，單靠技術是不能夠進一步做大的，需要迅速把產品價格降下來，通過放量、以量補價來實現規(guī)模擴張。而立訊精密抓的就是這個環(huán)節(jié)。”熊翊宇說。

“立訊精密切入的新產品擁有一個共同的特征，不管是聲學還是光學，都是電子元器件中相對毛利率較高，但是未來的發(fā)展趨勢又會降價的產品。”

中歐國際工商學院創(chuàng)業(yè)管理實踐教授龔焱曾指出，從0到1階段的關鍵任務是驗證，對應的能力模型是創(chuàng)新，包含精益創(chuàng)業(yè)中的MVP（Minimum Viable Product，最小可行性產品）等概念，需要精益試錯。而從1到N階段的關鍵任務是復制與規(guī)模化，對應的能力模型是標準化的執(zhí)行力。只有標準化才有一致性，只有實現一致性才有可復制性。

本質上講，標準化是一道數學題。比如，一個運營模型有1 000個參數，假如每個參數的標準化都做到99%，0.99連乘上1 000次結果約等于0。所以優(yōu)秀企業(yè)對定量化、標準化、一致性的追求是極致的。

熊翊宇長期跟蹤立訊精密，他認為其標準化管理能力體現在三個方面。第一，每切入一個新產品、新產線，都會在前期做精細統(tǒng)一的可研規(guī)劃。包括新產品的市場空間和盈利空間；相比競爭對手的優(yōu)勢；學習時間，大概多久能實現目標良率；以及成本要控制在什么水平，未來能實現什么樣的ROE（凈資產收益率），等等。這也正是王來春多次提及的“沙盤推演”能力。

第二，嚴格設定產線建設時間、爬坡時間、工人培訓時間。精密制造是人力密集型行業(yè)，需要把管理做到極致，比如一個AirPods涉及幾十道工序，每一道工序需要調配多少人力，如何保證產線的銜接順暢使得產能利用率達到比較理想的狀態(tài)；怎樣控制好每一道工序的良率，最終達到一個整體很好的良率水平。除了要Time to market（實時上市），還要Time to volume（實時量產）。

第三，成本管控能力。電子行業(yè)供應鏈很長，可能涉及幾百上千個元器件，只有每一個元器件的庫存和采購管理做到協同統(tǒng)一，才能實現成本最低化?！昂芏啻笃髽I(yè)管理不善，這一塊的成本是非常高的。而像精密電子制造業(yè)本來的毛利率也不高，一般只有二十幾個點，好的可能有三十幾個點，實質凈利潤只有個位數，一旦你的成本上升一兩個點，對于盈利的打擊很大。所以必須在成本控制環(huán)節(jié)，做得比同行更好?！毙荞从钫f。

橫向和縱向的一體化戰(zhàn)略，也給立訊精密帶來“范圍經濟”和“規(guī)模經濟”的成本優(yōu)勢。橫向一體化，多元產品形成協同效應；垂直一體化，介入產業(yè)鏈上下游，降低零組件成本；范圍經濟，固定資產效率高，共享制造管理經驗，在銷售渠道、品牌建設、循環(huán)服務等方面也受益。此外，為降低用工成本，考慮到距離近、運輸方便、越南人民學習速度較快等原因，立訊精密在越南規(guī)劃建設4個廠區(qū)，長期來看，越南廠區(qū)預計將承載1/3的產能。越南的勞動力成本約為中國的1/3，具有成本優(yōu)勢。

圖4 立訊精密緊跟大客戶創(chuàng)新需求而持續(xù)升級

“立訊精密切入的新產品擁有一個共同的特征，不管是聲學還是光學，都是電子元器件中相對毛利率較高，但是未來的發(fā)展趨勢又會降價的產品?！毙荞从钫f，“立訊就是能夠精準地卡準時機，通過提前的研發(fā)布局或者跟客戶的共同研發(fā)，去幫助客戶完成成本的下降。”

以聲學為例，由于生產難度高，良率較難控制，一直以來聲學都是一個毛利率較高的賽道。在立訊精密切入聲學領域之前，蘋果的聲學供應商瑞聲科技能將毛利率做到40%、凈利率25%。立訊精密觀察到了這個機會，下重注收購美律后集中精力把學習優(yōu)勢發(fā)揮到極致，將產品以低成本和高良率做了出來。

“當時還有一個行業(yè)契機。整個手機的升級進入一個相對穩(wěn)定的階段，這種停滯期給了立訊精密一個時間窗口，迅速切入這個領域，發(fā)揮成本控制優(yōu)勢，把競爭對手的毛利率一下砍了15%，訂單轉移到了立訊的手中。”熊翊宇說。

基于強大的學習能力、極致管理和成本控制能力，立訊精密不斷地圍繞消費電子，去拓展產品線，比如聲學、射頻天線、馬達、光學等。“產品非常全，但并非全部都要做，它要做的東西，第一，價值量夠高，賽道是好賽道。第二，它要評估做這個事情的難度怎么樣，能不能充分發(fā)揮自己的學習能力和成本控制優(yōu)勢?！?/p>

圖5 立訊精密研發(fā)投入及研發(fā)人員數量增長

比如芯片代工、攝像頭芯片、電容電阻等等，需要多年的技術研發(fā)積累，外面的企業(yè)很難通過并購實現產能遷移，立訊精密就不會去做，它會優(yōu)先去考慮那些相對來說技術比較成熟，但是行業(yè)空間夠大且不容易被取代的產品。

技術基底：得不了最高分，但是絕不能失分

盡管對于電子制造業(yè)而言，技術并不是核心壁壘，卻屬于底層通用能力?！氨热绺皇靠翟缙谠谀＞呱系拇罅垦邪l(fā)，是其后來迅速成長的底牌。當客戶出現新需求時，它能夠第一時間響應，并憑借精密的模具制造能力，把連接器的良率做到最高。完了之后，客戶會把更多新產品交給它，使得富士康通過連接器不斷擴展產品邊界?！毙荞从钫f。

郭臺銘曾在中國大陸、日本、歐洲、芬蘭、丹麥、北美各地開設研發(fā)實驗室，由于各地實驗室24小時不停歇地研發(fā)而被稱為“日不落研發(fā)”。另外由于大客戶數目有限，為了搶時效，富士康在客戶研發(fā)部旁建立研發(fā)設計中心，就近服務。

與富士康財大氣粗的布局相比，王來春的研發(fā)更接地氣，不是埋頭從事研究開發(fā)，而是定位在支撐企業(yè)長期發(fā)展的戰(zhàn)略制高點。其中時時可以看到大客戶“錨點”般的存在對于立訊精密的引導。

2015年，立訊精密通過募投項目，將10億元投向電聲器件及音射頻模組擴建項目，10億元投向智能裝置與配件類應用項目，7.5億元投向企業(yè)級高速互聯技術升級項目，4億元投向智能移動終端連接模組擴產項目。除在消費電子領域持續(xù)加大研發(fā)投入外，立訊精密還在基站天線、新能源汽車、自動化、電聲等領域進行了研發(fā)投入和技術積累。

“技術的突變不會在所有產品上同時進行。即便未來蘋果出現一些調整，放棄個別產品，它對于立訊精密的依賴度依然很高，因為立訊能憑借通用能力迅速切入到新產品上。”

為整合自動化資源，立訊精密于2014年在昆山廠區(qū)設立了“立訊技術研究院”。除了負責產品的早期開發(fā)，研究院還負責統(tǒng)籌各廠區(qū)的自動化資源，推動自動化技術的提高和從業(yè)人員的進步。

立訊精密的研發(fā)人員從2014年的1 685人增長到2019年的1.28萬人，占比接近10%；研發(fā)經費從4.04億元增長至43.76億元，近3年累計研發(fā)投入達84.33億元，并分為先期投入和迭代投入。

先期投入主要圍繞中、長期的產品與業(yè)務規(guī)劃布局，囊括立訊精密在未來新產品新領域的投入以及針對底層技術研究的相關投入，約占整體研發(fā)費用的30%；產品迭代投入則是圍繞新方案、新產品從概念到NPI（開發(fā)試產導入）過程中的研發(fā)投入。

在熊翊宇看來，立訊精密的進取心是高于富士康的。

“現在站在兩三年之后，我們看AirPods的組裝，可能難度變得越來越低，但是立訊精密并不是停滯在做組裝的環(huán)節(jié)，它會往上游去做垂直整合，發(fā)掘AirPods有哪些元器件的價值量比較高，技術壁壘又相對成熟，立訊就會往上游去接，把這個東西自己做出來，做垂直整合，持續(xù)擴大成長邊界?！毙荞从钫f，這種底層通用的技術積累，也提高了立訊精密的風險承受能力。

“技術的突變不會在所有產品上同時進行。即便未來蘋果出現一些調整，放棄個別產品，它對于立訊精密的依賴度依然很高，因為立訊能憑借通用能力迅速切入到新產品上?！?/p>

比如伴隨電子產品的微型化趨勢，SiP（系統(tǒng)封裝能力）已成為精密制造的關鍵能力，AirPods和Apple Watch均采用SiP技術。王來春稱，公司在5年前開始關注SiP，團隊人數由當年的2～3人發(fā)展到現在的3 000余人。憑借跨品類的精密組裝能力，立訊精密在2020年還有望導入Apple Watch和舊款iPhone組裝業(yè)務，逐步滲透到更多產品，帶來額外的增長彈性。

此外，為了支撐這種迭代能力，王來春在內部推動了組織裂變與團隊協作。BU（業(yè)務單元）下面有很多SBU（小業(yè)務單元），同質化較高，這樣能夠快速孵化新的團隊；另外，逐漸把類同BU變成BG（事業(yè)群），把技術和管理資源橫向拉通，同類BU之間成功或失敗的經驗可以得到更全面的共享。

趨勢“顯學”：明天還能續(xù)寫傳奇嗎？

立訊精密以蘋果為錨點，追隨身位領先的強勢者，迭代自己參與新周期的能力。

雖是長坡賽道，但是電子行業(yè)帶有明顯的周期性，因此，階段性收官和轉局能力對于立訊精密而言尤為重要。

正如《粟裕傳》中所說：在戰(zhàn)役指揮中，組織轉移是一個值得深思熟慮的問題，它不僅關系到與下一步作戰(zhàn)任務的銜接，而且直接影響戰(zhàn)役本身的成果。戰(zhàn)役打得好，如果轉移不當，也會轉勝為??；反之，戰(zhàn)役進行得不順利，但轉移得當，就可以減少損失，改變不利態(tài)勢。

2017年之后，蘋果手機銷量增速下降，供應商企業(yè)的業(yè)績增長大多受到壓制，唯有立訊精密是個例外。它憑借跨品類的精密制造能力，在蘋果產業(yè)鏈中不斷蠶食其他廠商的份額，實現高增長。

如今，立訊精密已經到了一個中大規(guī)模的體量，從收入、利潤、市值來看，都離“中大型企業(yè)”的邊界點越來越近了。未來10年，立訊精密能否及時轉局，從一個強勢走向另一個強勢，不斷擴大戰(zhàn)果？

達摩克利斯之劍與蘋果依賴癥

雖然蘋果的巨量訂單帶來了營收，但“蘋果依賴癥”猶如達摩克利斯之劍，始終懸在蘋果供應鏈企業(yè)頭上。與蘋果業(yè)務的高度綁定，會不會制約其未來的增長？自從立訊精密市值沖破2 000億元，這一爭論一直存在。

一方面，制造業(yè)大部分都有周期性折價，特別是產業(yè)鏈中游企業(yè)，有的受上游原材料影響，有的受下游消費潮流影響。立訊精密的下游消費電子，是一個產品品類眾多、周期性又很明顯的行業(yè)。蘋果用海量訂單改造了供應商，將其打造成自己的產品車間，一旦某款產品市場反響不好，立馬反饋到供應鏈企業(yè)，業(yè)績隨之下降。

曾經的蘋果聲學組件供應商瑞聲科技就是例子。隨著智能手機整體出貨量的下滑，以及來自競爭對手的蠶食，瑞聲科技在2017年丟失了蘋果聲學第一大供應商的“光環(huán)”，次年便終結了連續(xù)8年的增長勢頭，進入業(yè)績黑暗期。

事實上，立訊精密也親歷過類似的警示。2016年，由于iPhone7銷量不佳，蘋果業(yè)績低迷，產業(yè)鏈小伙伴紛紛躺槍，立訊精密的業(yè)績增速也慘遭變臉，經歷了2012年以來營收、凈利潤增幅最小的一年。

不少人認為立訊精密觸碰了邊界，但從后視鏡看，彼時的天花板對于立訊精密而言，更像是前行路上的一次轉局契機。正是在2016年，立訊精密開始布局收購國內微電聲產業(yè)的龍頭企業(yè)臺灣美律，逐步切入聲學。次年，立訊精密實現了業(yè)績翻盤。

圖6 2018年手機行業(yè)收入與利潤結構

圖7 2019年蘋果營收結構

“關鍵是你選擇在蘋果供應鏈里面去承擔一個什么樣的角色，你要做什么樣的東西？確實蘋果對立訊的營收貢獻很大，但是也要看到立訊的產品線是非常全的，它不斷擴張產品線，加深跟大客戶的關系?！毙荞从钫f。

2019年，立訊精密營業(yè)收入625.16億元，其中第一大客戶的銷售額占比55.43%。當年累計出貨AirPods近4 000萬部，AirPods Pro近600萬部，此外立訊精密還參與了iPhone11的馬達、聲學等零部件的供貨組裝。

熊翊宇分析，對于電子供應商而言，蘋果是最好的客戶。第一，蘋果的產品定位高端，單品價值最高。Counterpoint Research的數據顯示，2018年手機行業(yè)的全部利潤中，蘋果一個品牌的占比高達64%。正因為蘋果自己的毛利率很高，所以它對于成本就不像其他客戶控制得那么嚴格。蘋果會更多地追求產品性能而放棄一些成本控制，這是蘋果跟安卓客戶最大的區(qū)別。

“蘋果的技術研發(fā)跟產品體驗都走在行業(yè)最前沿，它能夠通過前期大量的研發(fā)去實現產品性能的突破，而安卓客戶更多是一種跟隨，安卓機的價格要比蘋果機低很多，這就要求廠商對于供應鏈的成本管控非常嚴格。如果你做安卓機的供應鏈，就必須把每一分錢都算得很精細，多一分可能廠商就不找你了，它會找那些報價更低的供應商去做。所以安卓的很多供應商其實不怎么賺錢，毛利率是顯著低于蘋果供應鏈的。”熊翊宇說。

那么對于立訊精密而言，它是否真的非常依賴蘋果？“我覺得其實不完全是，蘋果代表了供應鏈的最高要求，蘋果對于立訊的培養(yǎng)，讓它具備了一系列靈活的能力，能夠憑借自己在蘋果培育的優(yōu)勢，逐漸打通其他的一些客戶，而且不只局限在消費電子領域，還包括通信業(yè)務、汽車電子、可穿戴設備，不斷拓展客戶邊界。”熊翊宇分析，“行業(yè)內其實有一種說法，如果你能通過蘋果的認證，那么大部分電子終端企業(yè)的認證都是沒有問題的，只是你愿不愿意去做、去賺更低毛利的東西而已?！?h4>穩(wěn)態(tài)與錨點

求之于勢，不責于人。立訊精密為何總能卡位景氣領域？變量使得未來難以預測，但是好在也有一些對于未來趨勢起著至關重要作用的“穩(wěn)態(tài)”。把握好相對“穩(wěn)態(tài)”，就像一艘船航行在浪潮洶涌的大海上，找到了自己的錨點。對于立訊精密而言，大客戶就是錨點，立訊精密需要做的是從大客戶的變化中尋找趨勢。

目前，立訊精密的“穩(wěn)態(tài)”仍然是蘋果。在硬件方面，蘋果每款產品的銷量都遙遙領先第二名。比如Apple Watch占據市場一半份額，2019年銷量接近3 000萬只；AirPods在二代后成為爆款，2019年系列產品售出接近6500萬套，僅一款產品收入就達到特斯拉營收的一半。究其原因，iPhone已經將蘋果“抬”成一個在全球擁有10億用戶的品牌，新產品即便只有10%的轉化率，也會出現爆款。除了硬件，蘋果已經發(fā)展為“坐地收租”的企業(yè)，“永續(xù)經營型”的訂閱模式等服務收入占比越來越大，進入規(guī)模盈利時代。

穩(wěn)態(tài)

變量使得未來難以預測，但是好在也有一些對于未來趨勢起著至關重要作用的“穩(wěn)態(tài)”。把握好相對“穩(wěn)態(tài)”，就像一艘船航行在浪潮洶涌的大海上，找到了自己的錨點。比如，人口結構便是一種“穩(wěn)態(tài)”，屬于長周期中的慢變量。美國作家哈瑞·丹特所著《人口峭壁》研究人口結構如何決定經濟走勢。

立訊精密以蘋果為錨點，追隨身位領先的強勢者，迭代自己參與新周期的能力。

“電子行業(yè)變化迅速，新技術的出現一定會帶來老技術的淘汰，如果你的產品生命周期太短，有可能現在投入大量的資本去做產線，過兩年行業(yè)突然不用這個東西了，那么你的投資就會形成巨大的浪費，所以前期都要去做一些前瞻的判斷。立訊精密在這方面有一個很大的優(yōu)勢，就是在過去10年中，它和大客戶蘋果積累了非常好的關系?！毙荞从钫f。

原因在于，立訊精密非常愿意主動去幫客戶降低成本。比如蘋果最初的聲學供應商歌爾聲學跟瑞聲科技，憑借單一產品賺取客戶的高毛利，“最初客戶很依賴你，一旦別的供應商也能提供這個產品，客戶一定會把你拋棄掉，因為你們之間的關系僅僅是生意上的伙伴關系，并沒有形成很深厚的客戶感情?！?/p>

業(yè)績低于預期的2016年，立訊精密曾經在年報中坦言，雖然短期內因為核心客戶的具體項目影響了業(yè)績的達成，但通過對客戶需求的完美實現，并向客戶展示了其研發(fā)技術、工藝水平和交貨彈性等方面的綜合優(yōu)勢，取得了核心客戶的肯定與認可，為新項目的順利進行打下了堅實的基礎，為進一步發(fā)展打開了空間和局面。

時光機器理論

軟銀董事長孫正義發(fā)現，不同國家處于不同的發(fā)展階段，那些發(fā)達國家驗證過的經驗，過一段時間后，相當程度上可以照搬到其他國家。比如20世紀90年代，美國互聯網產業(yè)如火如荼，而同時期的日本，網絡才剛剛出現。于是孫正義帶著在美國積攢的互聯網經驗殺回日本，仿佛坐上了時光機，相當于擁有了上帝視角，可以看清未來的演化方向。

很多投資者仍然記得，那一年王來春在交流會上親自跟投資者做了道歉，“這是一家尊重市場、客戶也尊重對手的企業(yè)?！毙荞从钫f。

“在這個過程中，蘋果越來越器重立訊精密，后來在開發(fā)新產品的時候，會提前跟立訊精密一起做研發(fā)。立訊在過去多年中積累的優(yōu)勢，剛好在這兩年從量變走到質變，能夠更快地拓展新產品?！?/p>

此外，熊翊宇指出，電子制造業(yè)企業(yè)普遍存在路徑依賴，“立訊精密從最底層的連接器做起，當它把底層技術積累得足夠深，經驗足夠豐富之后，再去做由點及面的拓展，會比較迅速一點。這就是為什么立訊精密能夠在新產品出來的時候作出迅速響應，它的成長基因就是如此?！?h3>圖8 蘋果培育供應商量產能力及管理體系

這種“路徑依賴”類似軟銀董事長孫正義提出的“時光機器理論”。孫正義發(fā)現不同國家處于不同的發(fā)展階段，那些發(fā)達國家驗證過的經驗，過一段時間后，相當程度上可以照搬到其他國家。比如20世紀90年代，美國互聯網產業(yè)如火如荼，而同時期的日本，網絡才剛剛出現。于是孫正義帶著在美國積攢的互聯網經驗殺回日本，這樣就仿佛坐上了時光機，擁有了上帝視角，更容易看清未來的演化方向。

終局與動能

立訊精密常常被拿來與富士康對標，如今富士康的增長幾乎停滯了，原因是富士康始終聚焦于做組裝業(yè)務。

“富士康的核心能力是人力成本管理優(yōu)勢，它能夠把120萬人管理得很好，但這也是極限了，所以富士康能夠做代工行業(yè)的老大，把很多對手都擠下去，但是因為沒法提升毛利率，邊界無法繼續(xù)擴大?！毙荞从钫J為。

那么立訊精密的邊界在哪里？是不是當它做到富士康的體量，或者說做到某個比例的時候，它就不再成長了？

圖9 AirPods出貨量

“富士康母公司鴻海2019年利潤是275億元，其中大部分來自蘋果，2019年立訊精密的利潤是47億元。我們認為立訊精密當前的體量仍然還有很大空間，當然這只是簡單地從下游需求的角度去推算，事實上我們覺得立訊精密是有可能突破邊界的?！毙荞从罘治?，“只要它的客戶沒有放棄成長，立訊的成長就沒有停滯?！?/p>

對于未來10年的立訊精密，我們可以從三個方向來看，一是智能手機。5G換機大年即將到來，立訊精密有望憑借成本和垂直整合優(yōu)勢，在高端機領域進一步強化優(yōu)勢。由連接器到聲學再到無線充電、LCP天線、線性馬達、攝像頭模組——類似“單客經濟學”所追求的用戶全生命周期價值，立訊精密的“單機價值量”正在不斷提高。

二是創(chuàng)新產品。消費電子的創(chuàng)新不會止步于智能手機，受益于5G技術突破，IoT設備將百花齊放。比如亞馬遜在2019年推出智能戒指，加強與蘋果在物聯網領域的競爭。相關零部件及成品的機會將屬于那些在高度競爭中脫穎而出的優(yōu)秀廠家。

以蘋果的可穿戴式產品為例，AirPods出貨量保持高增長，機構普遍預計2020年出貨量為0.85億～1億部， 并將在2021年銷量過億；Apple Watch續(xù)航痛點得到解決，健康功能增加，已打開長期成長空間，可能會復制無線耳機的高增長。

也許在2021年，AirPods會達到生命周期的最高銷量，就像2013年的iPad和2016年的iPhone那樣。但電子行業(yè)的創(chuàng)新永無止境，新的產品還會源源不斷地被設計和制造出來，會更小、更輕、更精密。而立訊精密從零件、模塊到系統(tǒng)方案均已完成整體框架搭建，并已實現核心產品的布局。

三是立訊精密在通信業(yè)務以及汽車電子業(yè)務的提前布局。當下，立訊精密的通信和汽車電子業(yè)務占比還不到15%，但每年保持40%左右的增速。王來春說：“通信業(yè)務正在如預期發(fā)展。目前公司的數據中心產品領域，光模塊產品已經有量的突破，雖然每月只有2 000萬元的收入，但不斷增長、且市場巨大，成長可期。”

汽車電子也是如此?！靶履茉窜嚨募夹g突破，將會帶來產業(yè)結構的改變，尤其是特斯拉這種行業(yè)鯰魚的存在，正加速顛覆傳統(tǒng)汽車的生產模式和供應鏈。立訊精密在這一塊早早做了一些布局?！毙荞从钫f。

早在2009年立訊精密就為全球最大的汽車線束供應商德爾福生產汽車連接器；2012年，收購福建源光電裝，進入汽車線束領域；2013年，收購德國汽車塑膠件公司SuK，這是寶馬奔馳門鎖塑膠件核心供應商；2017年，由控股股東收購了德國采埃孚集團旗下的美國天合汽車（BCS）的車身控制業(yè)務。

圖10 立訊精密通信業(yè)務布局

圖11 立訊精密汽車業(yè)務布局

按照王來春的說法，“BCS擁有全球主要整車廠商的供應資格，為汽車業(yè)務帶來了較好的機會。公司與主要電動汽車廠商的業(yè)務進展順利，成長性較高，而電動車領域目前也迎來大規(guī)模增長的預期?！蔽磥?，新能源汽車行業(yè)將出現越來越多的爆款新品，就像消費電子領域一款爆品拉動整個產業(yè)鏈，中上游的供應商將獲得快速成長的機會。

無論是通信還是汽車業(yè)務，其產品制程、自動化工藝與技術將越來越多地借鑒消費電子的先進模式與經驗。這對于立訊精密而言似乎又是“時光機”般的機遇。

“很多人從價值投資的理念出發(fā)，判斷立訊精密做的并不是一門好生意?？陀^來講，立訊精密的商業(yè)模式確實不是最好的，首先相對重資產投入，其次毛利率和凈利潤不高，以毛利率和ROE去推導護城河的話，并不是很強。但并非只有高毛利的公司才是好公司，立訊精密是一家有自己阿爾法的公司，它的定位非常清晰——硬件配合供應商，緊緊追隨強勢者迭代?！毙荞从罘治觥?/p>

“黃金10年”結束，“掘金10年”開啟，中國制造業(yè)需要立訊精密，也需要更好的立訊精密。張維迎曾說，中國過去40年的經濟發(fā)展主要靠“套利型企業(yè)家”推動，經營、技術都借鑒別人。這不是一個貶義詞，而是時代使然。如今，那些勇于進取的“套利型企業(yè)家”正在往“創(chuàng)新型企業(yè)家”躍遷，攻堅勝利者如任正非，野心優(yōu)雅的王來春則仍在Move。

在由工業(yè)經濟向知識經濟的轉型途中，立訊精密實現了低成本、高端化、網絡化、親密化。未來，當從1到N的規(guī)模擴張達到瓶頸之后，它能否真正切入價值鏈上游的關鍵材料和元器件領域，尋求毛利率水平的提升？王來春說過，立訊精密的愿景是成為中國“航母級精密制造企業(yè)”。長坡之上，道路漫長，值得我們拭目以待。