龍海明 閆文哲 歐陽佳俊

基金項(xiàng)目：國家社會(huì)科學(xué)基金項(xiàng)目（17FJY013）

作者簡介：龍海明（1962—），男，湖南邵陽人，博士，湖南大學(xué)金融與統(tǒng)計(jì)學(xué)院教授，博士生導(dǎo)師，研究方向：金融管理。

摘 要：基于省際面板數(shù)據(jù)，建立動(dòng)態(tài)面板模型，利用系統(tǒng)廣義矩估計(jì)（SYS-GMM）等計(jì)量模型考察老齡化、金融結(jié)構(gòu)與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)三者間的作用機(jī)制。研究表明：老齡化不僅能直接促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)，還會(huì)通過改變金融結(jié)構(gòu)安排而影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)。老齡化對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的促進(jìn)作用受到金融結(jié)構(gòu)單一門檻效應(yīng)的影響，當(dāng)金融結(jié)構(gòu)水平越過門檻值而偏向金融市場主導(dǎo)型時(shí)，老齡化對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的促進(jìn)作用顯著增大。進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn)，在不同區(qū)域這一結(jié)論存在顯著差異：當(dāng)金融結(jié)構(gòu)偏向金融市場主導(dǎo)型時(shí)，東部地區(qū)老齡化對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的促進(jìn)作用增強(qiáng)，西部地區(qū)的促進(jìn)作用減弱，而中部地區(qū)的門檻效應(yīng)不顯著。

關(guān)鍵詞：老齡化;金融結(jié)構(gòu);產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí);影響效應(yīng)

中圖分類號(hào)：F83 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1003-7217（2021）06-0044-08

一、引 言

自上世紀(jì)末我國進(jìn)入老齡化社會(huì)以來，勞動(dòng)力規(guī)模縮小和勞動(dòng)力成本增加導(dǎo)致我國人口紅利逐漸衰退。依賴于低成本勞動(dòng)力、資本、土地等傳統(tǒng)要素驅(qū)動(dòng)的粗放型增長模式不可持續(xù)，需轉(zhuǎn)而追求以人力資本、技術(shù)進(jìn)步等創(chuàng)新要素驅(qū)動(dòng)的發(fā)展方式[1]。

人口作為經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的主體，會(huì)通過儲(chǔ)蓄、投資等行為影響金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，當(dāng)人口結(jié)構(gòu)改變時(shí)，必然會(huì)影響金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)進(jìn)而導(dǎo)致金融結(jié)構(gòu)的變動(dòng)[2，3]。已有研究表明，適宜的金融結(jié)構(gòu)安排能夠通過緩解企業(yè)融資約束來促進(jìn)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級(jí)和優(yōu)化，尤其在以創(chuàng)新和研發(fā)為主的企業(yè)中，其面臨的市場風(fēng)險(xiǎn)和技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)都較高，金融市場主導(dǎo)型的金融結(jié)構(gòu)能夠提供更加有力的支持[4，5]。因此，研究老齡化是否會(huì)通過影響金融結(jié)構(gòu)而作用于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)，以及在老齡化的影響下，何種金融結(jié)構(gòu)更加匹配當(dāng)下產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的金融需求，具有一定的現(xiàn)實(shí)意義。

一個(gè)國家（地區(qū)）產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的變動(dòng)通常與該國（地區(qū)）的消費(fèi)需求、要素稟賦及技術(shù)進(jìn)步關(guān)系密切，而人口老齡化又是影響一個(gè)國家（地區(qū)）消費(fèi)需求、勞動(dòng)力供給、人力資本水平、技術(shù)創(chuàng)新的重要因素，因此，人口老齡化必定會(huì)對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響。在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中，由于人既是生產(chǎn)者也是消費(fèi)者，人口年齡結(jié)構(gòu)的老化必定會(huì)通過需求和供給對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)產(chǎn)生影響，進(jìn)而影響產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。從需求方面來看，進(jìn)入老齡化社會(huì)后，養(yǎng)老等消費(fèi)支出的增加必然會(huì)促進(jìn)養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)繁榮，而養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)大多屬于第三產(chǎn)業(yè)，從而促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)[6]。從供給方面來看，其一，伴隨老齡化而來的是人均預(yù)期壽命的增加，而預(yù)期壽命的延長會(huì)使得人們增加對(duì)人力資本的投資，促使人力資本水平不斷提高，從而促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)[7];其二，由于老齡化所導(dǎo)致的勞動(dòng)力供給下降，將使得企業(yè)用工成本上升，會(huì)“倒逼”企業(yè)增加創(chuàng)新投入來帶動(dòng)技術(shù)進(jìn)步，從而促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)[8]。也有學(xué)者認(rèn)為，老齡化會(huì)通過降低勞動(dòng)生產(chǎn)率和增加企業(yè)稅負(fù)來抑制產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)，但提升企業(yè)創(chuàng)新能力將顯著降低這種負(fù)向影響[7，9]。此外，隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、可支配收入的提高，以及人工智能的發(fā)展，老齡化對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的促進(jìn)作用會(huì)進(jìn)一步增強(qiáng)[10-12]。

金融作為實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的重要一環(huán)，是連接資金供給者和資金使用者的橋梁。但在以往關(guān)于老齡化和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)二者之間關(guān)系的研究當(dāng)中，鮮有學(xué)者從金融的視角切入，以分析其在老齡化對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)影響中所扮演的角色以及所發(fā)揮的功能?；诖?，本文聚焦于金融結(jié)構(gòu)的發(fā)展與安排，利用我國省際面板數(shù)據(jù)，考察老齡化、金融結(jié)構(gòu)對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的作用路徑以及區(qū)域異質(zhì)性，以期豐富相關(guān)領(lǐng)域的研究。

二、理論分析

（一）金融結(jié)構(gòu)視角下老齡化影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的路徑

經(jīng)濟(jì)主體的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度在生命周期內(nèi)是具有時(shí)變性的[13]。微觀視角下個(gè)人的風(fēng)險(xiǎn)厭惡會(huì)受到年齡的正向影響，且影響程度單調(diào)上升[14]，這與Merton提出的當(dāng)消費(fèi)者的勞動(dòng)供給彈性越低時(shí)，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度也更加保守的結(jié)論相一致[15]。在某種意義上，微觀經(jīng)濟(jì)主體的風(fēng)險(xiǎn)厭惡加總后可以得到人口總體的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度。宏觀視角下，老年人口占比增加會(huì)增加風(fēng)險(xiǎn)厭惡，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度趨于保守。在金融市場中，這種風(fēng)險(xiǎn)厭惡增加的直接后果表現(xiàn)為消費(fèi)者持有的存款等流動(dòng)性金融資產(chǎn)的比例上升，股票等資本性金融資產(chǎn)的比例下降[16]。從供給側(cè)來說，這可能導(dǎo)致我國金融結(jié)構(gòu)從直接融資向間接融資傾斜。

對(duì)于以銀行為代表的金融中介，一般是以收取固定利息為利潤來源，且分散風(fēng)險(xiǎn)的能力有限，會(huì)更加關(guān)注貸款方的違約風(fēng)險(xiǎn)。因此，銀行等金融中介更適合技術(shù)成熟、風(fēng)險(xiǎn)較小、多數(shù)項(xiàng)目融資期限較短、企業(yè)經(jīng)營規(guī)范、大多已形成共識(shí)的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的融資[4]。但在我國當(dāng)前經(jīng)濟(jì)新常態(tài)背景下，亟需通過技術(shù)創(chuàng)新來推動(dòng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。對(duì)于技術(shù)密集型行業(yè)，其技術(shù)未來前景并不明晰，密集的技術(shù)投入所需要的資金投入也意味著巨大的技術(shù)創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)和產(chǎn)品創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)。因此，這種由老齡化所導(dǎo)致的金融結(jié)構(gòu)偏向銀行主導(dǎo)，與我國技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)的融資需求不匹配，不利于產(chǎn)業(yè)資本的形成，進(jìn)而會(huì)抑制產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)。

（二）不同金融結(jié)構(gòu)水平下老齡化對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的異質(zhì)性影響

一方面，老齡化會(huì)引領(lǐng)老齡產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，而老齡產(chǎn)業(yè)的發(fā)展需要進(jìn)行大量的產(chǎn)業(yè)投資，且其具有前期投資規(guī)模大、風(fēng)險(xiǎn)高、投資回收期長等特點(diǎn)[17]，以銀行為主的間接融資模式由于其資金來源的固有限制，容易導(dǎo)致資金的期限錯(cuò)配，而以金融市場為主的直接融資模式，允許投資者分享股價(jià)上漲的回報(bào)，這種“收益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)”的機(jī)制有利于投資者為高成本、高風(fēng)險(xiǎn)的新興產(chǎn)業(yè)提供融資支持。另一方面，老齡化會(huì)“倒逼”企業(yè)減少勞動(dòng)力支出，提高自身的研發(fā)投入以促進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新。已有大量文獻(xiàn)表明，相比于銀行為主的金融結(jié)構(gòu)，金融市場通常關(guān)注企業(yè)的價(jià)值和增長潛力的最大化，金融市場主導(dǎo)型的金融結(jié)構(gòu)對(duì)于技術(shù)創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)和方向性容錯(cuò)等更有相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)分散優(yōu)勢[4]。目前，我國的產(chǎn)業(yè)比較優(yōu)勢已發(fā)生了根本性改變，由于勞動(dòng)力充分供給而導(dǎo)致的低成本勞動(dòng)力競爭優(yōu)勢已逐步削減，自主創(chuàng)新對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的貢獻(xiàn)進(jìn)一步增強(qiáng)[18]。在這種情況下，能夠?yàn)榧夹g(shù)密集型產(chǎn)業(yè)提供重要支持的金融市場的發(fā)展和完善逐漸成為我國未來產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)和經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)鍵。在金融資源供給有限的前提下，對(duì)于那些亟需通過技術(shù)創(chuàng)新來提升競爭力的企業(yè)而言，金融市場主導(dǎo)型的金融結(jié)構(gòu)與其融資需求和風(fēng)險(xiǎn)特征是相匹配的，提升直接融資比例能夠促進(jìn)技術(shù)密集型的產(chǎn)業(yè)發(fā)展[19]。因此，在老齡化背景下，當(dāng)金融結(jié)構(gòu)偏向于金融市場主導(dǎo)型時(shí)，能更好地促進(jìn)老齡產(chǎn)業(yè)發(fā)展和產(chǎn)業(yè)技術(shù)進(jìn)步，從而加強(qiáng)老齡化對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的促進(jìn)作用。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）變量和數(shù)據(jù)

1.被解釋變量。為全面反映產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的內(nèi)涵，在構(gòu)建產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)指標(biāo)時(shí)，一是考慮到三次產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值的動(dòng)態(tài)變化，構(gòu)建衡量三次產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值的綜合指標(biāo)[20]，反映三次產(chǎn)業(yè)間的升級(jí)情況;二是根據(jù)發(fā)達(dá)國家經(jīng)驗(yàn)，隨著一國經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和科技創(chuàng)新水平的提高，其第三產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值在經(jīng)濟(jì)中所占比值會(huì)逐漸提升，即“經(jīng)濟(jì)服務(wù)化”現(xiàn)象，由此建立產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化指數(shù)[21];三是重點(diǎn)關(guān)注變量與人口相關(guān)，因此，將第三產(chǎn)業(yè)就業(yè)人數(shù)與第二產(chǎn)業(yè)就業(yè)人數(shù)之比作為產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的代理指標(biāo)[6]。具體為：ins1=∑3i=1qi×i，其中，1≤ins1≤3;ins2=q3/q2，ins3=p3/p2;i表示第一、二、三產(chǎn)業(yè);qi表示第i產(chǎn)業(yè)占三次產(chǎn)業(yè)總產(chǎn)值的比例，p2表示第二產(chǎn)業(yè)的從業(yè)人數(shù)，p3表示第三產(chǎn)業(yè)的從業(yè)人數(shù)。

2.解釋變量。老齡化程度（aging），選取老年撫養(yǎng)比作為代理指標(biāo)，即65歲及以上年齡的人口占勞動(dòng)人口的比例。老年撫養(yǎng)比的值越大，代表老齡化程度越深。

3.中介變量與門檻變量。本文的中介變量和門檻變量均為金融結(jié)構(gòu)（finstr）。一般而言，金融結(jié)構(gòu)是指直接融資規(guī)模與間接融資規(guī)模的相對(duì)比例，這也與前文的金融結(jié)構(gòu)內(nèi)涵相一致。由于西藏、遼寧等省份2008年之前金融機(jī)構(gòu)貸款數(shù)據(jù)的缺乏，借鑒楊子榮等（2018）[5]的做法，用股票市場總市值與金融機(jī)構(gòu)存款的比例來衡量金融結(jié)構(gòu)，即股票市場總市值/金融機(jī)構(gòu)存款，指標(biāo)值越大，說明金融結(jié)構(gòu)越偏向金融市場主導(dǎo)型。

4.控制變量。為全面考察金融結(jié)構(gòu)視角下老齡化對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的影響，還需對(duì)其他影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的因素加以控制，以保證結(jié)果的無偏性和準(zhǔn)確性。參考汪偉等（2015）[7]的研究，結(jié)合相關(guān)數(shù)據(jù)的可得性，用少兒撫養(yǎng)比、貿(mào)易開放程度、城鎮(zhèn)化率、外資依存度、基礎(chǔ)設(shè)施發(fā)展、市場化程度、金融發(fā)展水平等指標(biāo)考察對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的影響。其中，少兒撫養(yǎng)比為0～14歲人口占勞動(dòng)年齡人口的比重，貿(mào)易開放程度用進(jìn)出口貿(mào)易額占GDP比重來衡量，城鎮(zhèn)化率為城鎮(zhèn)人口占總?cè)丝诘谋戎兀赓Y依存度是外商直接投資實(shí)際使用金額占GDP比重，基礎(chǔ)設(shè)施發(fā)展采用公路里程數(shù)與區(qū)域面積之比來衡量，市場化程度采用非國有經(jīng)濟(jì)固定資產(chǎn)投資與國有經(jīng)濟(jì)固定資產(chǎn)投資之比來衡量，金融發(fā)展水平為金融機(jī)構(gòu)貸款與GDP之比。

所有數(shù)據(jù)均來自《中國金融年鑒》《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》《新中國六十年統(tǒng)計(jì)資料匯編》以及各省份歷年統(tǒng)計(jì)年鑒、Wind數(shù)據(jù)庫、CSMAR數(shù)據(jù)庫，其中，個(gè)別原始數(shù)據(jù)存在數(shù)據(jù)缺失問題，采用插值法予以填補(bǔ)[3]。表1匯報(bào)了各個(gè)變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。從表1結(jié)果來看，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)綜合指數(shù)的平均值為2.317，其變動(dòng)范圍在2.028～ 2.806之間，標(biāo)準(zhǔn)差為0.13，整體差異性不大。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化和產(chǎn)業(yè)間從業(yè)人數(shù)之比的均值分別為1.027和1.697，較之產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)綜合指數(shù)，后兩者的變動(dòng)范圍和差異性都更大。金融結(jié)構(gòu)的均值為0.251，老齡化程度的均值為0.129。其他控制變量，如少兒撫養(yǎng)比、貿(mào)易開放程度、城鎮(zhèn)化率等也都有較大的差異性，符合計(jì)量分析的要求。

（二）動(dòng)態(tài)面板模型

運(yùn)用動(dòng)態(tài)面板模型考察老齡化對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的影響，利用系統(tǒng)廣義矩估計(jì)（GMM）[22]方法考察二者間的動(dòng)態(tài)關(guān)系。構(gòu)建模型如下：

其中，i代表各個(gè)省份，t代表年份，εit為模型的隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。insi，t-1代表i省在t-1年的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)指標(biāo)，insit代表i省在t年的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)指標(biāo)，agingit代表i省在t年的老齡化程度，finstrit代表i省在t年的金融結(jié)構(gòu)指標(biāo)，Xit為控制變量。在參數(shù)估計(jì)之后，還進(jìn)行了AR（2）檢驗(yàn)和Sargan檢驗(yàn)，以說明模型是否存在擾動(dòng)項(xiàng)自相關(guān)和工具變量是否存在過度識(shí)別的問題。

（三）中介效應(yīng)模型

為考察老齡化程度通過金融結(jié)構(gòu)影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的中介效應(yīng)，借鑒溫忠麟等（2004）[23]的研究，構(gòu)建中介效應(yīng)模型，在式（1）的基礎(chǔ)上，構(gòu)建式（2）和式（3）。

其中，Zit代表中介變量，即金融結(jié)構(gòu)，εit為模型的隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。

（四）門檻效應(yīng)模型

借鑒Hansen（2000）[24]提出的門檻回歸模型，以金融結(jié)構(gòu)作為門檻變量，分析在不同金融結(jié)構(gòu)水平下老齡化對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的異質(zhì)性影響，具體模型如下：

其中，insit、againgit、finstrit、Xit的意義同式（1），εit為模型的隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。I（·）為示性函數(shù)，當(dāng)括號(hào)內(nèi)條件成立時(shí)，其值為1;反之，其值為0。表2列出了金融結(jié)構(gòu)作為門檻變量的門檻估計(jì)值和其顯著性水平。

由表2可以看出，三個(gè)被解釋變量均在5%和10%的顯著性水平下存在單一門檻效應(yīng)，故本文的面板門檻模型為單一門檻模型。

四、實(shí)證結(jié)果分析

（一）動(dòng)態(tài)面板模型回歸分析

以產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)指數(shù)作為被解釋變量，將被解釋變量的滯后一期作為解釋變量加入模型，以老齡化作為核心解釋變量進(jìn)行動(dòng)態(tài)面板回歸，結(jié)果見表3。

模型1為基準(zhǔn)回歸。由模型1的回歸結(jié)果來看，老齡化程度的系數(shù)為0.494，且通過了1%的顯著性檢驗(yàn)，即當(dāng)老齡化程度增加1個(gè)單位時(shí)，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)指數(shù)會(huì)上升0.494個(gè)單位，證明老齡化程度的增加對(duì)于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的總效應(yīng)為正，這一結(jié)果也與汪偉等（2015）[7]、逯進(jìn)等（2018）[6]的研究結(jié)果一致。金融結(jié)構(gòu)的回歸系數(shù)為0.008，也通過了1%的顯著性檢驗(yàn)，這是因?yàn)槲覈?dāng)前處在產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的關(guān)鍵時(shí)期，自主創(chuàng)新的貢獻(xiàn)進(jìn)一步增強(qiáng)，而金融市場主導(dǎo)型的金融結(jié)構(gòu)與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的融資需求更加匹配。在模型2和模型3中，將被解釋變量更換為產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化和產(chǎn)業(yè)間從業(yè)人數(shù)之比，老齡化程度與金融結(jié)構(gòu)的系數(shù)大小、顯著性和符號(hào)均與模型1保持一致，證明了上述結(jié)論的穩(wěn)健性。

觀察控制變量，在模型1中，少兒撫養(yǎng)比、金融發(fā)展水平、城鎮(zhèn)化率、基礎(chǔ)設(shè)施發(fā)展、市場化程度的系數(shù)均顯著為正，符合本文邏輯和經(jīng)濟(jì)意義。貿(mào)易開放程度和外資依存度的符號(hào)不符合前文的分析，究其原因，可能是由于國外直接投資對(duì)于我國的投資主要集中于勞動(dòng)密集型的產(chǎn)業(yè)、產(chǎn)業(yè)鏈下游產(chǎn)業(yè)以及貿(mào)易附加值低的產(chǎn)業(yè)，并且由于西方國家多年來對(duì)我國實(shí)行技術(shù)封鎖和限制出口的政策，整體上對(duì)于我國當(dāng)前時(shí)期產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的正向影響越來越弱。

從模型檢驗(yàn)結(jié)果來看，所有模型均在10%的顯著性水平下通過了AR（2）檢驗(yàn)和Sargan檢驗(yàn)，表明模型均不存在擾動(dòng)項(xiàng)自相關(guān)和工具變量過度識(shí)別的問題，回歸結(jié)果是穩(wěn)定可靠的。

（二）中介效應(yīng)回歸分析

為進(jìn)一步考察老齡化影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)時(shí)金融結(jié)構(gòu)的作用，建立中介效應(yīng)模型，以金融結(jié)構(gòu)為中介變量分析老齡化對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的作用機(jī)制，中介效應(yīng)模型回歸結(jié)果如表4所示。

模型4是以產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)指數(shù)（ins1）為因變量的回歸。模型5為式（2）的回歸結(jié)果，即老齡化程度的增加會(huì)對(duì)金融結(jié)構(gòu)造成負(fù)向影響，其系數(shù)在10%的顯著性水平下為-3.548，說明當(dāng)老齡化程度增加時(shí)，消費(fèi)者對(duì)于存款等低風(fēng)險(xiǎn)的金融資產(chǎn)的需求會(huì)上升，從而導(dǎo)致金融結(jié)構(gòu)偏向銀行主導(dǎo)型。模型6為式（3）的回歸結(jié)果，老齡化程度與金融結(jié)構(gòu)對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的影響系數(shù)均為正，分別為0.91和0.006，且均在1%的顯著性水平下通過了顯著性檢驗(yàn)，證明當(dāng)下我國金融結(jié)構(gòu)偏向于金融市場主導(dǎo)型時(shí)能夠促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)。金融結(jié)構(gòu)的系數(shù)顯著證明老齡化程度對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的影響存在中介效應(yīng)，而老齡化程度的系數(shù)顯著說明這一效應(yīng)為部分中介效應(yīng)。進(jìn)一步采用Sobel檢驗(yàn)對(duì)這一中介效應(yīng)進(jìn)行檢驗(yàn)，P值為0.084，證明在10%的顯著性水平下可以認(rèn)為老齡化會(huì)導(dǎo)致金融結(jié)構(gòu)偏向銀行主導(dǎo)型而抑制產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)。

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.更換模型。根據(jù)Hausman檢驗(yàn)結(jié)果，將式（1）的滯后項(xiàng)去掉，構(gòu)建固定效應(yīng)模型對(duì)前述結(jié)論再次進(jìn)行驗(yàn)證，回歸結(jié)果顯示，老齡化程度與金融結(jié)構(gòu)的系數(shù)始終為正，表明老齡化程度的增加與金融結(jié)構(gòu)水平的提升均能促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)?；貧w結(jié)果如表5所示。

2.更換代理變量。在中介效應(yīng)的穩(wěn)健性檢驗(yàn)中（見表6），將衡量產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的指標(biāo)更換為產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化和產(chǎn)業(yè)間從業(yè)人數(shù)之比，老齡化與金融結(jié)構(gòu)的系數(shù)與基準(zhǔn)回歸的系數(shù)沒有顯著性差異，表明老齡化能夠促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)，也能通過降低金融結(jié)構(gòu)水平而抑制產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的結(jié)論是穩(wěn)健的。

（四）門檻效應(yīng)回歸和區(qū)域異質(zhì)性分析

1.面板門檻回歸結(jié)果。使用Hansen（2000）[24]提出的門檻回歸模型，探討在不同金融結(jié)構(gòu)水平下老齡化對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的異質(zhì)性影響（見表7）。在模型7中，當(dāng)金融結(jié)構(gòu)小于門檻值0.0943時(shí)，老齡化的系數(shù)為0.861，通過了1%的顯著性檢驗(yàn)，即當(dāng)老齡化系數(shù)增加1個(gè)單位時(shí)，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)指數(shù)會(huì)增加0.861個(gè)單位;而當(dāng)金融結(jié)構(gòu)大于門檻值0.0943時(shí)，老齡化系數(shù)為1.09，也通過了1%的顯著性檢驗(yàn)，即當(dāng)老齡化系數(shù)增加1個(gè)單位時(shí)，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)指數(shù)會(huì)增加1.09個(gè)單位，這一結(jié)果表明，隨著金融結(jié)構(gòu)發(fā)展程度的不同，老齡化對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的影響會(huì)隨之變化。當(dāng)金融結(jié)構(gòu)越過門檻值時(shí)，即當(dāng)金融結(jié)構(gòu)偏向金融市場主導(dǎo)型時(shí)，老齡化程度的增加對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的正向影響越大。這可能是由于當(dāng)金融結(jié)構(gòu)偏向金融市場時(shí)，往往代表著上市企業(yè)的市值較高，經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平整體較好，消費(fèi)者的購買力相對(duì)較強(qiáng)。此外，由于偏向于金融市場的金融結(jié)構(gòu)更加符合老齡產(chǎn)業(yè)發(fā)展的融資需求，也更能適應(yīng)和匹配技術(shù)創(chuàng)新所需資金的風(fēng)險(xiǎn)特性，因此，老齡化對(duì)于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的消費(fèi)刺激效應(yīng)和“倒逼”效應(yīng)會(huì)更加明顯。

綜上，當(dāng)金融結(jié)構(gòu)偏向金融市場主導(dǎo)型時(shí)，老齡化對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的促進(jìn)作用更強(qiáng)，即金融結(jié)構(gòu)在老齡化影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的過程中存在單一門檻效應(yīng)。模型8和模型9是將被解釋變量更換為產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化和產(chǎn)業(yè)間從業(yè)人數(shù)之比，且都通過了單一門檻檢驗(yàn)。兩個(gè)模型中老齡化程度系數(shù)的大小、符號(hào)和顯著性與模型7基本一致，證明了上述結(jié)論的穩(wěn)健性。

2.異質(zhì)性分析。由于我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有不平衡的特征，因此，需要將樣本數(shù)據(jù)分為東、中、西三個(gè)區(qū)域分別進(jìn)行門檻回歸，結(jié)果表明①，東部地區(qū)通過了單一門檻檢驗(yàn)，在金融結(jié)構(gòu)偏向銀行主導(dǎo)型時(shí)，盡管老齡化程度的系數(shù)不顯著，但對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的影響仍為正;當(dāng)金融結(jié)構(gòu)偏向金融市場主導(dǎo)型時(shí)，老齡化程度的系數(shù)為3.378，該系數(shù)明顯大于前者，并且通過了1%的顯著性檢驗(yàn)。但無論是金融結(jié)構(gòu)大于還是小于門檻值，東部地區(qū)的老齡化系數(shù)均小于中西部地區(qū)，產(chǎn)生這一現(xiàn)象的原因可能是東部地區(qū)流入了大量的流動(dòng)人口，而這些流動(dòng)人口又都以知識(shí)和技能水平較低的青壯年農(nóng)民工為主，這導(dǎo)致了東部的低端產(chǎn)業(yè)在短時(shí)間內(nèi)難以轉(zhuǎn)型升級(jí)為高端的制造業(yè)和服務(wù)業(yè)。此外，由于這些流動(dòng)人口的流入會(huì)導(dǎo)致東部地區(qū)的老齡化程度降低，對(duì)于老齡產(chǎn)業(yè)的刺激效應(yīng)也會(huì)相應(yīng)減少，在一定程度上弱化了老齡化對(duì)于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的促進(jìn)作用。中部地區(qū)的回歸結(jié)果沒有通過單一門檻檢驗(yàn)，這可能是由于中部地區(qū)一方面需要推動(dòng)本土產(chǎn)業(yè)自主創(chuàng)新;另一方面，又承接了一部分東部發(fā)達(dá)地區(qū)轉(zhuǎn)移過來的低端成熟產(chǎn)業(yè)，而兩種產(chǎn)業(yè)所需的金融結(jié)構(gòu)安排又不盡相同，因此，未表現(xiàn)出明顯的門檻效應(yīng)。西部地區(qū)的回歸結(jié)果通過了單一門檻檢驗(yàn)，但與全國樣本和東部地區(qū)樣本不同的是，當(dāng)金融結(jié)構(gòu)低于門檻值時(shí)，老齡化對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的促進(jìn)作用反而更加明顯。這可能是由于西部地區(qū)當(dāng)前處于快速城鎮(zhèn)化時(shí)期，承接了東部地區(qū)許多相對(duì)低端且成熟的產(chǎn)業(yè)，根據(jù)前文機(jī)制分析，銀行主導(dǎo)型金融結(jié)構(gòu)的流動(dòng)性創(chuàng)造更適合為產(chǎn)業(yè)技術(shù)相對(duì)成熟、市場風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小的產(chǎn)業(yè)提供融資，對(duì)于西部地區(qū)承接的這些東部發(fā)達(dá)地區(qū)的轉(zhuǎn)移產(chǎn)業(yè)，銀行體系提供的融資模式與其產(chǎn)業(yè)發(fā)展更加匹配，老齡化所導(dǎo)致的勞動(dòng)力供給短缺而“倒逼”企業(yè)追求資本的效應(yīng)就會(huì)更加明顯。因此，在金融結(jié)構(gòu)偏向銀行主導(dǎo)型時(shí)，老齡化對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的促進(jìn)作用反而更大。此外，相較于東部地區(qū)，西部地區(qū)老齡化程度的系數(shù)更大，這是由于西部大量青年人口的遷出導(dǎo)致其加快了產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的步伐，發(fā)展與老齡化相匹配、相適應(yīng)的產(chǎn)業(yè)，老年人口的消費(fèi)潛力也被激發(fā)出來，導(dǎo)致了西部地區(qū)老齡化對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的促進(jìn)作用更強(qiáng)。

五、結(jié)論與政策建議

以上研究表明：（1）總體上，老齡化能夠促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)，當(dāng)老齡化程度上升1個(gè)單位時(shí)，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)綜合指數(shù)上升0.494個(gè)單位。（2）老齡化會(huì)導(dǎo)致金融結(jié)構(gòu)偏向銀行主導(dǎo)型而不利于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)，表明金融結(jié)構(gòu)在老齡化對(duì)于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的影響存在中介效應(yīng)。（3）當(dāng)金融結(jié)構(gòu)偏向銀行主導(dǎo)型時(shí)，老齡化對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的促進(jìn)作用相對(duì)較小;當(dāng)金融結(jié)構(gòu)偏向金融市場主導(dǎo)型時(shí)，老齡化對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的促進(jìn)作用明顯增強(qiáng)，表明金融結(jié)構(gòu)在老齡化對(duì)于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的影響上存在門檻效應(yīng)。分地區(qū)回歸顯示，東部和西部存在門檻效應(yīng)，中部不存在門檻效應(yīng)。當(dāng)金融結(jié)構(gòu)偏向金融市場主導(dǎo)型時(shí)，東部地區(qū)老齡化對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的促進(jìn)作用增強(qiáng)，西部地區(qū)的促進(jìn)作用反而會(huì)減弱。

根據(jù)研究結(jié)論，提出如下建議：一是強(qiáng)化直接融資對(duì)創(chuàng)新的支持。我國應(yīng)完善直接融資相關(guān)的支持政策，推動(dòng)建立科創(chuàng)友好型的現(xiàn)代金融體系，精準(zhǔn)匹配微觀主體的長期融資需求，以更好地促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。二是在制定相關(guān)產(chǎn)業(yè)政策時(shí)，要注重各個(gè)地區(qū)的比較優(yōu)勢，因地制宜。在發(fā)展直接融資的同時(shí)，也應(yīng)注重提升間接融資的質(zhì)量和效率，形成符合各個(gè)地區(qū)發(fā)展特色和適應(yīng)人口結(jié)構(gòu)的金融結(jié)構(gòu)安排。三是加強(qiáng)人力資本積累。政府應(yīng)加大對(duì)于教育等領(lǐng)域的公共支出，在全社會(huì)弘揚(yáng)素質(zhì)教育的理念，從依靠“人口紅利”轉(zhuǎn)向“人才紅利”，以適應(yīng)我國經(jīng)濟(jì)社會(huì)的發(fā)展。四是提高居民金融素養(yǎng)。應(yīng)多渠道提升居民整體的金融素養(yǎng)，改善居民的養(yǎng)老投資決策和養(yǎng)老金融資產(chǎn)的配置能力。同時(shí)，堅(jiān)決落實(shí)“房住不炒”的政策，轉(zhuǎn)變居民的養(yǎng)老理財(cái)觀念，緩解居民養(yǎng)老資產(chǎn)配置過于單一的風(fēng)險(xiǎn)。

注釋：

① 因篇幅所限，異質(zhì)性分析的具體結(jié)果未作呈現(xiàn)，如有需要，可聯(lián)系作者。

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（責(zé)任編輯：寧曉青）