兩起境外金融風(fēng)險事件引發(fā)的警示

李楠

金融創(chuàng)新產(chǎn)品或工具通常具有概念新、收益高、監(jiān)管弱的特征。金融創(chuàng)新為逐利的金融機(jī)構(gòu)創(chuàng)造了高額利潤，同時為冒險的金融家們帶來了高收入，因此成為了他們競相追捧的“神燈”。然而，高收益和弱監(jiān)管往往對應(yīng)著高風(fēng)險。缺乏必要的監(jiān)督管制和有效的風(fēng)險防控，現(xiàn)在的金融創(chuàng)新可能會演變成未來的“火藥桶”。近期，Greensill資本有限公司倒閉和Archegos資本管理有限合伙公司爆倉便是例子，其間的教訓(xùn)引人深思。

兩起風(fēng)險事件的背景

供應(yīng)鏈融資是一項傳統(tǒng)的融資業(yè)務(wù)。該類業(yè)務(wù)一般期限短、利差薄，商業(yè)銀行傾向?yàn)榇笮涂蛻籼峁┖w該業(yè)務(wù)的一攬子金融服務(wù)，以賺取綜合收益。中小企業(yè)業(yè)務(wù)規(guī)模小、信用風(fēng)險高，因而較難獲得（或以合適的價格獲得）此項融資。Greensill資本有限公司（以下簡稱“Greensill”）從中嗅到了商機(jī)，將這項傳統(tǒng)融資業(yè)務(wù)與互聯(lián)網(wǎng)金融進(jìn)行了整合，為數(shù)量眾多、資質(zhì)尚弱的中小供應(yīng)鏈企業(yè)搭建了融資便捷的互聯(lián)網(wǎng)平臺。通過業(yè)務(wù)形式的創(chuàng)新，Greensill打開了一片藍(lán)海市場，贏得了資本市場和金融機(jī)構(gòu)的青睞。

家族式財富管理公司是一類新型的投資主體。Archegos資本管理有限合伙公司（以下簡稱“Archegos”）將這類投資主體與金融機(jī)構(gòu)的金融衍生品——“總收益互換”相融合，達(dá)到了間接控盤股票的目的，同時規(guī)避了監(jiān)管當(dāng)局的信息披露要求。從本質(zhì)上看，Archegos是一家高杠桿的股票多頭型對沖基金。

無論是Greensill陳酒換新瓶式的金融創(chuàng)新，還是Archegos雞尾酒式的金融創(chuàng)新，都為金融機(jī)構(gòu)帶來了新的業(yè)務(wù)增長點(diǎn)和利潤增長極，然而其中的風(fēng)險也隨踵而至。

兩起事件中的突出問題

Greensill和Archegos兩起風(fēng)險事件均牽涉某歐洲知名金融機(jī)構(gòu)，其中Archegos事件更是涉及全球多家金融巨頭。這些金融機(jī)構(gòu)具備成熟的風(fēng)險管理體系和完善的內(nèi)部控制架構(gòu)，如今陷入泥潭，令人不解。揭開問題的蓋子，可以看到，涉事金融機(jī)構(gòu)在基本的風(fēng)險管控環(huán)節(jié)上犯了錯誤，最終栽了跟頭。

集中度管理缺失。Archegos集中投資于數(shù)家在美上市公司的股票，在金融機(jī)構(gòu)提供的金融衍生品推波助瀾下，Archegos放大了投資規(guī)模，部分公司的持股比例達(dá)到25%。隨著重倉持股的幾家公司接連曝出重大負(fù)面消息，Archegos的投資出現(xiàn)大幅折損。此時，金融衍生品再度“發(fā)威”，開啟了股票價值不足→強(qiáng)行平倉→股價加速下跌→繼續(xù)平倉的惡性循環(huán)，直至Archegos資不抵債。這其中，金融機(jī)構(gòu)并不單向客戶提供了融資，更是間接參與了客戶的投資行為。然而，金融機(jī)構(gòu)只熱衷于提供資金并收取融資費(fèi)用，安枕于抵押股票的市值保護(hù)，卻并未意識到自身已深陷投資集中度的危局，更未考慮到客戶可能在其他多家金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行同類交易。實(shí)質(zhì)大于形式，提供融資并間接參與投資的金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)將客戶投資納入自身的風(fēng)險管理體系，依據(jù)自己的風(fēng)險承受能力設(shè)定適當(dāng)?shù)募卸壬舷?。同時，金融機(jī)構(gòu)還需要通盤考慮多個投資標(biāo)的間的國別、行業(yè)及其他共通屬性，設(shè)置多維度的集中度限額指標(biāo)。

融資杠桿率過高。高集中度加高杠桿率是Archegos過往取得輝煌業(yè)績的利器。股價上揚(yáng)時，高集中和高杠桿放大了收益。同集中度一樣，杠桿率也是一把雙刃劍。股價下跌時，高集中與高杠桿便加速損失。高杠桿率促使Archegos清盤，涉事金融機(jī)構(gòu)更是引火燒身，承擔(dān)消化客戶余下?lián)p失的惡果。對此，金融機(jī)構(gòu)一方面需要應(yīng)用風(fēng)險管理工具，實(shí)時定量估算融資杠桿率及其潛在損失，動態(tài)調(diào)整給予客戶的最大融資杠桿率，避免一刀切的固定比率;另一方面，金融機(jī)構(gòu)還需要權(quán)衡融資收益和杠桿風(fēng)險，達(dá)到收益與風(fēng)險的匹配，切勿只重收益、輕視風(fēng)險。

濫用金融衍生品。總收益互換是協(xié)議雙方交換共同約定并各自持有資產(chǎn)對應(yīng)收益的金融衍生品。通常，合約的一方由于無法直接（或以低成本）獲得某類資產(chǎn)，利用總收益互換借由另一方持有，從而間接獲取該類資產(chǎn)的收益，同時付出相應(yīng)成本。事實(shí)上，Archegos本身沒有購入股票的障礙。涉事金融機(jī)構(gòu)采用總收益互換，以自己的身份代為持有股票，客觀上幫助Archegos匿名操控上市公司股票，規(guī)避了美國監(jiān)管當(dāng)局關(guān)于上市公司控制人的信息披露要求。此外，總收益互換作為表外業(yè)務(wù)，不占用金融機(jī)構(gòu)自身的資產(chǎn)和負(fù)債規(guī)模，同時節(jié)省了資本占用。由此看來，雙方通過金融衍生品的包裝實(shí)現(xiàn)了共贏。然而，總收益互換的凈額結(jié)算機(jī)制將股票市值風(fēng)險巨幅縮減為交換資產(chǎn)間收益差額的敞口風(fēng)險，致使實(shí)際風(fēng)險規(guī)模只顯露出冰山一角。Archegos事件中，濫用金融衍生品最終導(dǎo)致了雙輸?shù)慕Y(jié)局。

脫離業(yè)務(wù)本質(zhì)。現(xiàn)今全球金融業(yè)，數(shù)字化金融大行其道。Greensill正是運(yùn)用數(shù)字化技術(shù)將中小供應(yīng)鏈企業(yè)繁多的紙質(zhì)票據(jù)轉(zhuǎn)化為電子數(shù)據(jù)，從而顯著提升了單據(jù)審核、融資處理等效率。運(yùn)作高效和規(guī)模效應(yīng)是Greensill大受歡迎的重要原因。然而，為了追求更高收益和更快增長，Greensill并未將資金貸予中小供應(yīng)鏈企業(yè)，而是輸送給個別回收周期長的鋼鐵、飛機(jī)租賃等公司，致使內(nèi)在流動性風(fēng)險和信用風(fēng)險急劇攀升。

風(fēng)險事件追根溯源

表象上看，風(fēng)險爆發(fā)是特定事件觸發(fā)所致。究其本源，則是唯利潤論的經(jīng)營導(dǎo)向埋下的禍根。

激進(jìn)的企業(yè)文化是滋生風(fēng)險事件的外部環(huán)境。利潤至上，狼性文化，可以最大程度地激發(fā)一家金融機(jī)構(gòu)的謀利動力。然而，激進(jìn)的企業(yè)文化下，金融家們常常對抑制業(yè)務(wù)增長的風(fēng)險提示天然抵觸，更不愿意投入大量風(fēng)險管理成本來自我遏制，從而為風(fēng)險滋生提供了成長的土壤。Greensill事發(fā)前，涉事金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險人員已發(fā)現(xiàn)并向管理層報告了潛在風(fēng)險。由此可見，金融機(jī)構(gòu)并不缺少發(fā)現(xiàn)問題的眼睛，只是缺乏正視風(fēng)險的環(huán)境。

負(fù)激勵不足是引發(fā)生風(fēng)險事件的深層次誘因。風(fēng)險事件發(fā)生后，金融機(jī)構(gòu)較為常用的處罰措施有辭退相關(guān)責(zé)任人，或降職降級，或停發(fā)當(dāng)年獎金等。不過，相關(guān)人員在前期展業(yè)中已牟取了巨額獎勵。獎懲制度存在嚴(yán)重的不對稱性，類似買入看漲期權(quán)一般，預(yù)期損失有限，而潛在收益無窮;再加上缺乏行之有效的追責(zé)機(jī)制，金融機(jī)構(gòu)最終淪為個別投機(jī)金融家的牟利工具。

風(fēng)險管控策略

金融的固有風(fēng)險和創(chuàng)新所伴生的風(fēng)險并不會自然消亡，而是會躲藏在隱秘的角落伺機(jī)爆發(fā)。因此，金融機(jī)構(gòu)不得不采取非常規(guī)的風(fēng)險管控措施。當(dāng)然，這也意味著金融機(jī)構(gòu)需要投入更多的風(fēng)險管理資源成本。

設(shè)定風(fēng)險底線。風(fēng)險限額是金融機(jī)構(gòu)給予客戶的最高授信額度，也是金融機(jī)構(gòu)承受的潛在最大損失。金融機(jī)構(gòu)應(yīng)盡可能全圖景地掌握客戶的投/融資和現(xiàn)金流情況，結(jié)合市場風(fēng)險在險價值（Market VAR）等風(fēng)險計量方法實(shí)時監(jiān)控客戶的風(fēng)險狀況，并依據(jù)客戶的風(fēng)險變化，動態(tài)調(diào)整其風(fēng)險限額。設(shè)定風(fēng)險底線是金融機(jī)構(gòu)規(guī)避風(fēng)險擴(kuò)散的止損策略。倘若默許底線被突破，心存事態(tài)逆轉(zhuǎn)的僥幸，則無異于賭徒心態(tài)，其結(jié)果可想而知，Archegos事件就是鮮活的例子。

定期壓力測試。對客戶進(jìn)行壓力測試是事前風(fēng)險管理的措施。宏觀政策、監(jiān)管規(guī)章、行業(yè)趨勢或個體事件都可能對客戶的資產(chǎn)或投資產(chǎn)生重大影響。Archegos爆倉的導(dǎo)火索便是某家重倉公司宣布股票增發(fā)計劃，近期我國相關(guān)主管部門宣告整頓校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)和對電子煙加強(qiáng)監(jiān)管，以及美國證監(jiān)會發(fā)布了外國上市公司監(jiān)管政策。針對特定外部事件對客戶的相關(guān)資產(chǎn)或負(fù)債、投資或融資進(jìn)行全面檢視，金融機(jī)構(gòu)可以主動透視客戶的最新風(fēng)險狀況。結(jié)合情景假設(shè)的方法，根據(jù)預(yù)期重大事件或設(shè)定風(fēng)險場景對客戶的流動性等展開壓力測試，將有助于金融機(jī)構(gòu)前瞻地了解客戶的風(fēng)險抵御能力。此外，向客戶分享壓力測試結(jié)果，不僅有利于提升測試結(jié)果的可靠性，而且作為增值服務(wù)還有利于增強(qiáng)客戶黏性。

核實(shí)關(guān)鍵信息。一方面，深入核查增信措施的有效性。提供抵押物、第三方擔(dān)?；虮ＷC、保險合同是增加業(yè)務(wù)資信、降低固有風(fēng)險的重要手段。Greensill獲得外部資金的核心基礎(chǔ)是某日保險公司提供的保險增信。然而，該保險公司在合約到期時不再續(xù)約，Greensill也找不到第二家承保機(jī)構(gòu)，致使Greensill的融資基礎(chǔ)發(fā)生坍塌，繼而引發(fā)資金斷裂、公司破產(chǎn)。金融機(jī)構(gòu)此中暴露的問題：一是未意識到Greensill嚴(yán)重依賴單一增信來源，而該增信措施決定著公司的存亡;二是未能在合約到期前及時采取行動。金融機(jī)構(gòu)在實(shí)務(wù)中，首先應(yīng)當(dāng)對關(guān)鍵環(huán)節(jié)保持風(fēng)險意識;其次應(yīng)對重要法律文件或合同進(jìn)行專業(yè)審核;再次應(yīng)對增信措施的有效性開展深入核查，不能只看重佐證材料或文件的表面真實(shí)性;最后應(yīng)對各參與方的資信實(shí)施徹底調(diào)查，切勿僅倚重第三方數(shù)據(jù)或公開信息。此外，一旦發(fā)現(xiàn)風(fēng)險隱患，須迅速啟動應(yīng)對方案，防微杜漸。另一方面，重點(diǎn)查實(shí)核心業(yè)務(wù)的真實(shí)性。Greensill將資金輸送給非中小供應(yīng)鏈企業(yè)，脫離業(yè)務(wù)本質(zhì)，改變了風(fēng)險實(shí)質(zhì)，是保險公司終止保險續(xù)約的重要原因之一。金融機(jī)構(gòu)需要重點(diǎn)查實(shí)客戶核心業(yè)務(wù)的真實(shí)性，具體包括：一是客戶與其主要客戶之間的業(yè)務(wù)往來是否符合業(yè)務(wù)實(shí)質(zhì)，如借款用途、資金流向、業(yè)務(wù)期限等;二是重大業(yè)務(wù)相關(guān)合同或發(fā)票的原件是否真實(shí)、有效。

結(jié)語

兩起境外金融風(fēng)險事件為我國金融機(jī)構(gòu)敲響了警鐘。當(dāng)前，我國金融業(yè)正逐步與全球金融系統(tǒng)深度融合，并不斷借鑒境外金融機(jī)構(gòu)的最新實(shí)踐，尤其是我國金融機(jī)構(gòu)的境外分支機(jī)構(gòu)和業(yè)務(wù)已身臨其境。全面看清金融創(chuàng)新的本質(zhì)，適度追求經(jīng)營投資的回報，準(zhǔn)確把握風(fēng)險管理的要義，是金融機(jī)構(gòu)絕緣業(yè)務(wù)風(fēng)險的根本。在看待金融風(fēng)險的問題上，金融機(jī)構(gòu)需要保持客觀，不走極端。一味排斥創(chuàng)新、拒絕風(fēng)險，的確掐斷了風(fēng)險的源頭，但同時也停止了前進(jìn)的步伐。金融的本質(zhì)不僅是金融服務(wù)，而且是經(jīng)營風(fēng)險。具備管控風(fēng)險的能力和實(shí)現(xiàn)扣減風(fēng)險相關(guān)成本后的收益是金融機(jī)構(gòu)提供金融服務(wù)、開展金融創(chuàng)新的前提條件。

（作者單位：交通銀行紐約分行）