證券基金經營機構私募資管業(yè)務監(jiān)管政策影響、發(fā)展現(xiàn)狀與應對策略

本文通過梳理2020年以來私募資管業(yè)務相關政策，多維度分析了各類私募資管計劃的發(fā)展現(xiàn)狀，并就私募資管業(yè)務發(fā)展提出了證券基金經營機構的應對策略。

2020年以來私募資管業(yè)務相關監(jiān)管政策、政策動向及其影響

第一，中國證監(jiān)會就《關于修改〈證券期貨經營機構私募資產管理業(yè)務管理辦法〉的決定》（征求意見稿）公開征求意見。2020年4月17日，中國證監(jiān)會印發(fā)2020年度立法工作計劃，對全年的立法工作做了總體部署。其中，“力爭年內出臺的重點項目”包括修改《證券期貨經營機構私募資產管理業(yè)務管理辦法》。2018年10月22日，中國證監(jiān)會就發(fā)布實施了資管新規(guī)配套管理辦法《證券期貨經營機構私募資產管理業(yè)務管理辦法》（以下簡稱《管理辦法》），但在《管理辦法》施行過程中，各類證券期貨經營機構私募資管業(yè)務多多少少會出現(xiàn)一些新情況、新問題。筆者認為，針對這些新情況和新問題，中國證監(jiān)會有必要適時修訂、完善《管理辦法》，提出與之相適應的新監(jiān)管要求，以便進一步規(guī)范證券期貨經營機構私募資管業(yè)務運作，提高私募資管業(yè)務運作的規(guī)范化程度，保護投資者及相關當事人的合法權益，維護證券期貨市場運行秩序，促進私募資管業(yè)務持續(xù)、穩(wěn)定、健康發(fā)展。

第二，中國證券業(yè)協(xié)會2020年組織研究管理人的管理人基金（Manager Of Managers，簡稱MOM）、房地產信托投資基金（REITs）等行業(yè)新業(yè)態(tài)發(fā)展，組織就資管業(yè)務模式轉型、資管產品創(chuàng)新等進行行業(yè)交流和經驗分享。2020年4月27日，中國證券業(yè)協(xié)會印發(fā)專業(yè)委員會2020年工作要點。資產管理業(yè)務委員會提出，2020年要圍繞行業(yè)高質量發(fā)展目標，結合外部環(huán)境變化和新技術運用新趨勢，組織研究MOM、REITs等行業(yè)新業(yè)態(tài)發(fā)展，以及新技術在資管領域的應用等;組織就新技術運用、資管業(yè)務模式轉型、資管產品創(chuàng)新等進行行業(yè)交流和經驗分享;融資類業(yè)務委員會提出，2020年繼續(xù)支持證券公司以專項紓困資管計劃等形式，服務民營企業(yè)發(fā)展。這表明2020年證券基金經營機構積極推動資管業(yè)務模式轉型、資管產品創(chuàng)新以及新技術在資管領域的應用，著力布局MOM、REITs等新資管產品種類，不斷豐富產品種類，完善產品線，促進私募資管業(yè)務持續(xù)、健康發(fā)展。

第三，《證券公司分類監(jiān)管規(guī)定（征求意見稿）》鼓勵證券公司提升主動管理能力，增加資產管理業(yè)務收入，做大權益類資產規(guī)模，提高其規(guī)模占比。2020年5月22日，中國證監(jiān)會就《關于修改〈證券公司分類監(jiān)管規(guī)定〉決定》向社會公開征求意見。《證券公司分類監(jiān)管規(guī)定（征求意見稿）》第十三條第五項修改為：證券公司上一年度資產管理業(yè)務收入位于行業(yè)前5名、前10名、前20名的，分別加2分、1分、0.5分;第六項修改為：證券公司資產管理業(yè)務規(guī)模位于行業(yè)中位數(shù)以上，且資產管理產品投資權益類資產的規(guī)模占資產管理業(yè)務規(guī)模的比例位于行業(yè)前10名、前20名的，分別加1分、0.5分?！豆芾磙k法》第八十三條明確規(guī)定，鼓勵證券公司設立子公司從事私募資產管理業(yè)務，加強風險法人隔離;鼓勵證券公司設立子公司專門從事投資于非標準化債權類資產、股權類資產、商品及金融衍生品類資產的私募資產管理業(yè)務;中國證監(jiān)會依據審慎監(jiān)管原則，對依照上述規(guī)定設立子公司的證券公司，在分類評價、風險資本準備計算等方面實施差異化安排。這表明此舉是為了落實《管理辦法》的監(jiān)管要求，進一步優(yōu)化證券公司市場競爭力評價指標，不僅有利于進一步強化專業(yè)服務能力導向，引導證券公司不斷提升資產管理能力尤其是主動管理能力，擴大資產管理業(yè)務收入規(guī)模，而且有利于引導證券公司突出并聚焦資產管理主業(yè)，做大資產管理業(yè)務規(guī)模尤其是權益類資產規(guī)模，提高其規(guī)模占比。

第四，國務院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會辦公室（以下簡稱金融委）支持資管產品投資標準化票據，發(fā)布《標準化債權類資產認定規(guī)則》。2020年5月27日，金融委發(fā)布11條金融改革措施，其中包括：出臺《標準化票據管理辦法》，規(guī)范標準化票據融資機制，支持將票據作為基礎資產打包后在債券市場流通，支持資產管理產品投資標準化票據，發(fā)揮債券市場投資定價能力;發(fā)布《標準化債權類資產認定規(guī)則》，明確標準化債權類資產的認定范圍和認定條件，建立非標轉標的認定機制，并對存量“非非標”資產給予過渡期安排，穩(wěn)步推進資管業(yè)務轉型發(fā)展。資管新規(guī)第十條明確規(guī)定，公募產品主要投資標準化債權類資產以及上市交易的股票，可以投資商品及金融衍生品，除法律法規(guī)和金融管理部門另有規(guī)定外，不得投資未上市企業(yè)股權;私募產品的投資范圍由合同約定，可以投資債權類資產（含標準化和非標準化債權類資產）、上市或掛牌交易的股票、未上市企業(yè)股權（含債轉股）和受（收）益權以及符合法律法規(guī)規(guī)定的其他資產。這表明私募產品的投資范圍更廣。《管理辦法》規(guī)定，符合資管新規(guī)規(guī)定的標準化債權類資產包括但不限于在證券交易所、銀行間市場等國務院同意設立的交易場所交易的可以劃分為均等份額、具有合理公允價值和完善流動性機制的債券、中央銀行票據、資產支持證券、非金融企業(yè)債務融資工具等?？梢?，此舉旨在落實資管新規(guī)要求，不僅有利于優(yōu)化標準化票據融資機制，促進資產支持票據（ABN）發(fā)展，提高標準化票據流動性，而且有利于發(fā)揮債券市場投資定價能力，減少監(jiān)管套利，更好地服務中小企業(yè)和供應鏈金融發(fā)展;同時，也有利于明確、細化資管產品投資標準化債權類資產的范圍和品種，積極推進資管業(yè)務轉型發(fā)展，增強金融服務實體經濟能力。

各類私募資管計劃按產品類型分類的發(fā)展現(xiàn)狀

各類私募資管計劃按產品類型分類來看，截至2020年一季度末，證券公司及其子公司私募資管計劃中：單一資管計劃資產規(guī)模為79914億元，同比減少26%，規(guī)模占比為80.19%，同比下降4.3個百分點;單只產品平均資產規(guī)模為6.71億元，同比減少16.33%。單一資管計劃資產規(guī)模同比有較大幅度減少，主要是由于證券公司及其子公司為落實資管新規(guī)及配套管理辦法的監(jiān)管要求而大幅壓降通道服務業(yè)務所致。集合資管計劃資產規(guī)模為19739億元，同比減少0.67%，規(guī)模占比為19.81%，同比上升4.3個百分點;單只產品平均資產規(guī)模為4.36億元，同比減少18.66%。

截至2020年一季度末，基金公司私募資管計劃中：單一資管計劃資產規(guī)模為33586億元，同比減少8.54%，規(guī)模占比為81.02%，同比下降6.3個百分點;單只產品平均資產規(guī)模為9.06億元，同比減少1.95%。單一資管計劃資產規(guī)模同比有一定幅度減少，主要是由于基金公司為落實資管新規(guī)及配套管理辦法的監(jiān)管要求而壓降通道服務業(yè)務所致。集合資管計劃資產規(guī)模為7868億元，同比增長46.98%，規(guī)模占比為18.98%，同比上升6.3個百分點;單只產品平均資產規(guī)模為4.53億元，同比增長34.02%。

截至2020年一季度末，基金公司子公司私募資管計劃中：單一資管計劃資產規(guī)模為34868億元，同比減少16.9%，規(guī)模占比為87.24%，同比上升1.8個百分點;單只產品平均資產規(guī)模為10.63億元，同比減少3.19%。單一資管計劃資產規(guī)模同比有較大幅度減少，主要是由于基金公司子公司為落實資管新規(guī)及配套管理辦法的監(jiān)管要求而大幅壓降通道服務業(yè)務所致。集合資管計劃資產規(guī)模為5102億元，同比減少28.61%，規(guī)模占比為12.76%，同比下降1.8個百分點;單只產品平均資產規(guī)模為2.32億元，同比減少9.02%。集合資管計劃資產規(guī)模同比有較大幅度減少，主要是由于基金公司子公司為落實《證券期貨經營機構私募資產管理計劃運作管理規(guī)定》監(jiān)管要求而控制資管產品所投資資產的集中度所致。

各類私募資管計劃按投資類型分類的發(fā)展現(xiàn)狀

截至2020年一季度末，按投資類型分類的私募資管計劃資產規(guī)模合計179930.18億元，較2019年8月底減少8.25%;單只產品平均資產規(guī)模為6.18億元，較2019年8月底減少7.76%。分投資類型來看，和2019年8月底相比，2020年一季度末私募資管計劃產品數(shù)量占比、資產規(guī)模占比、單只產品平均資產規(guī)模從大到小的排序均未變化，仍然依次為固定收益類、混合類、權益類、商品及金融衍生品。

頭部證券公司私募資管、私募主動管理資產情況

從產品管理方式看，證券基金經營機構私募資管計劃（不含證券公司私募投資基金子公司私募基金）中通道類產品規(guī)模繼續(xù)減少，而主動管理類產品規(guī)模則穩(wěn)步增長。根據中國基金業(yè)協(xié)會《證券期貨經營機構私募資管產品備案月報（2020年3月）》的統(tǒng)計數(shù)據顯示，截至2020年3月底，通道類產品規(guī)模減少至9.23萬億元，較2月底減少2.4%，較2018年10月底累計減少38.86%;主動管理類產品規(guī)模增加至8.27萬億元，較2月底增長1.3%，較2018年10月底累計增長10.34%。

2020年一季度，證券公司私募資管月均規(guī)模前10名中：從月均規(guī)模同比變動看，除了招商資管1家機構同比增長以外，其余9家機構均同比減少。同比減幅按從大到小排序，前5名依次為華泰資管、廣發(fā)資管、中信建投、申萬宏源和海通資管，說明這5家機構壓降通道類產品規(guī)模以及（或者）控制資管產品所投資資產集中度的力度較大。從月均規(guī)模行業(yè)排名看，上升3位的有招商資管1家機構，沒有變化的有中信證券和申萬宏源2家機構，下降3位的有中信建投1家機構。值得一提的是，2020年一季度光大資管私募資管月均規(guī)模行業(yè)排名從2019年一季度的第12名躋身前10名。從月均規(guī)模行業(yè)集中度看，2020年一季度CR10（前10名份額集中度）為51.14%，較2019年一季度CR10的48.11%上升3個百分點，說明“頭部效應”更加突顯。

2020年一季度，證券公司私募主動管理資產月均規(guī)模前10名中：從月均規(guī)?？?，前5名依次為中信證券、國君資管、華泰資管、招商資管和廣發(fā)資管，說明這5家機構私募主動管理能力較強，即券商私募主動管理能力強弱與其私募主動管理資產月均規(guī)模大小呈現(xiàn)正相關關系。從月均規(guī)模同比增幅看，按從大到小排序的前4名依次為招商資管、國君資管、海通資管和華泰資管，說明這4家機構私募主動管理能力提升較快，即券商私募主動管理能力提升快慢與其私募主動管理資產月均規(guī)模同比增幅大小呈現(xiàn)正相關關系，并且頭部券商資管機構在主動管理能力上的比拼十分激烈。從月均規(guī)模行業(yè)排名看，上升4位的有招商資管1家機構，沒有變化的有中信證券、國君資管和光大資管3家機構，下降2位的有廣發(fā)資管1家機構。值得一提的是，2020年一季度海通資管私募主動管理資產月均規(guī)模行業(yè)排名從2019年一季度的第11名躋身前10名。

頭部基金公司及其子公司私募資管月均規(guī)模情況

2020年一季度，基金公司私募資管月均規(guī)模前10名中：從月均規(guī)模同比變動看，增減家數(shù)各半。同比減幅按從大到小排序，前3名依次為中銀基金、廣發(fā)基金和匯添富基金，說明這3家基金公司壓降通道類產品規(guī)模以及（或者）控制資管產品所投資資產集中度的力度較大。從月均規(guī)模行業(yè)排名看，上升5位的有交銀施羅德基金1家機構，沒有變化的有建信基金、創(chuàng)金合信、華夏基金、易方達基金4家機構，下降4位的有中銀基金1家機構。值得一提的是，2020年一季度交銀施羅德基金私募資管月均規(guī)模行業(yè)排名從2019年一季度的第13名躋身前10名。從月均規(guī)模行業(yè)集中度看，2020年一季度CR10為51.62%，較2019年一季度CR10的49.98%上升1.6個百分點，說明“頭部效應”更加突出。

2020年一季度，基金公司子公司私募資管月均規(guī)模前10名中：從月均規(guī)模同比變動看，除了鑫沅資管1家機構同比增長以外，其余9家機構均同比減少。同比減幅按從大到小排序，前5名依次為興業(yè)財富資管、平安匯通投管、浦銀安盛資管、交銀施羅德資管和招商財富資管，說明這5家基金公司子公司壓降通道類產品規(guī)模以及（或者）控制資管產品所投資資產集中度的力度較大。從月均規(guī)模行業(yè)排名看，上升4位的有鑫沅資管1家機構，沒有變化的有建信資本管理、招商財富資管2家機構，下降2位的有興業(yè)財富資管1家機構。值得一提的是，2020年一季度易方達資管私募資管月均規(guī)模行業(yè)排名從2019年一季度的第11名躋身前10名。從月均規(guī)模行業(yè)集中度看，2020年一季度CR10為57.94%，較2019年一季度CR10的54.77%上升3.2個百分點，說明“頭部效應”更加突顯。

證券基金經營機構的應對策略

根據資管新規(guī)，去通道、去資金池、降杠桿、向主動管理轉型等已成為行業(yè)共識。隨著資管新規(guī)配套管理辦法和實施細則的發(fā)布實施，證券基金經營機構私募資管業(yè)務新的運行框架已基本建立，業(yè)務向主動管理轉型、產品向凈值化轉型正在積極穩(wěn)步推進。筆者認為，證券基金經營機構就私募資管業(yè)務發(fā)展需要采取以下應對策略：

證券基金經營機構資管部門/資管子公司應當回歸資產管理業(yè)務本源，切實履行主動管理職責，不得為其他機構、個人或資產管理產品提供用以規(guī)避投資范圍、杠桿約束等監(jiān)管要求的通道服務，要持續(xù)壓降通道服務業(yè)務，縮減通道類產品規(guī)模;與此同時，加快資產管理業(yè)務向主動管理轉型，不斷提升主動管理能力，大力發(fā)展主動管理業(yè)務，做大主動管理類產品規(guī)模。

證券基金經營機構應當做到每只資管產品的資金單獨建賬、單獨核算、單獨管理，不得開展或者參與具有滾動發(fā)行、集合運作、分離定價特征的資金池業(yè)務，不得以受托管理的資管產品份額進行質押融資、放大杠桿。資管計劃接受其他資管產品參與的，證券基金經營機構應當切實履行主動管理職責，不得進行轉委托，不得再投資除公募基金外的其他資管產品。

證券基金經營機構資管部門/資管子公司需要密切跟蹤《管理辦法》的修改進程，學習了解《管理辦法》的主要修訂內容，洞悉把握私募資管業(yè)務相關監(jiān)管理念、監(jiān)管思路和最新監(jiān)管規(guī)定，進一步規(guī)范私募資管業(yè)務運作，提高私募資管業(yè)務運作的規(guī)范化程度，切實保障投資者及相關當事人的合法權益，有效維護證券市場“三公”秩序，促進私募資管業(yè)務持續(xù)、平穩(wěn)、健康發(fā)展。

證券基金經營機構需要積極推動私募資管業(yè)務模式轉型，探索完善私募資管業(yè)務模式，加快私募資管產品創(chuàng)新，拓展產品創(chuàng)新的廣度和深度，著力布局基金中的基金（FOF）、管理人的管理人基金（MOM）、房地產信托投資基金（REITs）、商業(yè)房地產抵押貸款支持證券（CMBS）、資產支持票據（ABN）等資管產品，不斷豐富產品種類，完善產品線，優(yōu)化產品結構，健全產品體系，培育新的利潤增長點，構建新的業(yè)務模式和盈利模式，促進私募資管業(yè)務持續(xù)、健康發(fā)展;同時，積極推動大數(shù)據、云計算、移動互聯(lián)、第五代移動通信（5G）、區(qū)塊鏈和人工智能等金融科技在私募資管業(yè)務領域的應用，促使金融科技充分賦能私募資管業(yè)務，促進私募資管業(yè)務高質量發(fā)展。

證券基金經營機構資管部門/資管子公司需要繼續(xù)加強人才隊伍建設，大力培養(yǎng)和引進優(yōu)秀、高素質的專業(yè)資管業(yè)務人才，發(fā)展壯大資管業(yè)務人才隊伍，為促進資管業(yè)務持續(xù)、健康發(fā)展提供有力的人才保障和智力支持;同時，繼續(xù)加強專業(yè)能力建設，進一步增強投資管理能力尤其是主動管理能力，培育、提升核心競爭力和綜合實力，構筑比較競爭優(yōu)勢，由此做大資產管理業(yè)務規(guī)模尤其是權益類資產規(guī)模，提高其規(guī)模占比，打造私募資管產品核心競爭力，形成具有品牌效應的明星產品和拳頭產品。

（陳崢嶸為申萬宏源戰(zhàn)略規(guī)劃總部資深業(yè)務經理。本文編輯/秦婷）